研报评级☆ ◇600223 福瑞达 更新日期：2026-05-09◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-20
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 7 3 0 0 0 10
3月内 7 3 0 0 0 10
6月内 7 3 0 0 0 10
1年内 7 3 0 0 0 10
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.30│ 0.24│ 0.18│ 0.24│ 0.30│ 0.36│
│每股净资产(元) │ 3.95│ 4.04│ 4.16│ 4.36│ 4.61│ 4.88│
│净资产收益率% │ 7.56│ 5.93│ 4.44│ 5.56│ 6.47│ 7.39│
│归母净利润(百万元) │ 303.39│ 243.53│ 187.75│ 244.02│ 300.29│ 364.71│
│营业收入(百万元) │ 4578.75│ 3982.58│ 3650.90│ 3945.95│ 4337.84│ 4766.20│
│营业利润(百万元) │ 419.45│ 337.83│ 286.05│ 365.22│ 444.97│ 531.05│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-20 买入 首次 --- 0.27 0.35 0.43 中邮证券
2026-04-14 买入 维持 --- 0.25 0.28 0.31 长江证券
2026-04-07 增持 维持 --- 0.22 0.28 0.35 财通证券
2026-04-07 增持 维持 --- 0.21 0.24 0.25 国信证券
2026-04-05 增持 维持 --- 0.26 0.33 0.45 中信建投
2026-04-05 买入 维持 6.92 0.26 0.32 0.40 广发证券
2026-04-04 买入 维持 --- 0.22 0.27 0.34 国联民生
2026-04-03 买入 维持 8.2 0.25 0.35 0.43 华泰证券
2026-04-03 买入 维持 --- 0.20 0.24 0.28 东吴证券
2026-04-03 买入 维持 --- 0.25 0.30 0.35 开源证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-20│福瑞达(600223)品牌主动调整，展望渠道复苏 │中邮证券 │买入
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事件
公司发布2025年年报，全年实现营业收入36.51亿元，同比-8.33%；归母净利润1.88亿元，同比-22.90%，扣非归母净
利润1.73亿元，同比-19.30%。拟每10股派发现金红利0.57元（含税），合计派发5,794万元，分红比率约30.8%。
投资要点
收入拆分：化妆品与医药双降，原料板块唯一正增长。公司全年营收36.51亿元（同比-8.33%），四大板块中仅原料
及添加剂实现正增长。分季度看，Q4营收10.54亿元为全年最高，Q3营收8.07亿元为全年低谷，呈现明显的“V型”走势。
我们按照板块进行拆分：
一、化妆品板块：收入22.46亿元，占营收61.5%，同比-9.27%。化妆品是公司第一大业务，收入下滑主因瑷尔博士品
牌失速。
—品牌
颐莲：收入10.43亿元（同比+8.26%），为化妆品板块最大品牌，占板块收入约46.4%。核心大单品喷雾品线同比增长
19%，其中2.0系列增速达54%，稳居主流线上平台面部喷雾品类TOP1，是板块内最稳健的增长引擎。
瑷尔博士：收入9.47亿元（同比-27.17%），占板块收入约42.2%，大幅拖累全年业绩。我们认为下滑原因主要为：1
）功效护肤行业增速放缓、赛道竞争加剧，核心单品拉动作用减弱；2）新品（287屏障菌、生物合成王浆酸等）市场培育
周期较长，尚未形成有力增量支撑。但趋势上Q3已环比止跌回升，Q4环比增幅进一步扩大，调整最严峻的阶段或已过去。
珂谧：收入1.55亿元（同比+258%），占板块收入约6.9%，增速最快。依托穿膜胶原专利成分，胶原次抛单品销售额
突破1亿元，跻身细分类目销量前列。体量尚小，但已成为板块重要的增长新极。其他品牌（伊帕尔汗、善颜、UMT由苜、
即沐）：合计约1.01亿元，整体体量较小，处于培育期。
—渠道
线上渠道：收入19.60亿元（同比-8.96%），占化妆品收入约87.3%，为绝对主力。公司以抖音为核心运营阵地，构建
“自播为主、达播为辅”矩阵，核心品牌自播间ROI得到提高。线上毛利率65.38%（同比+0.14pct），微幅提升。
线下渠道：收入2.86亿元（同比-11.39%），占化妆品收入约12.7%，降幅大于线上。但门店数量扩至500家，布局了
单品牌店、双美旗舰店、屈臣氏、KKV、调色师等渠道。线下毛利率43.18%（同比-1.53pct），显著低于线上，主因线下
渠道经销占比较高。
二、医药板块：收入4.12亿元，占营收11.3%，同比-19.53%。医药板块降幅居各板块之首，核心原因为集采政策持续
影响多款产品的价格和销量。
医药业务涵盖中药及化药制剂的生产与销售。25年自产药品毛利率51.38%（同比-0.94pct），集采挤压毛利空间。颈
痛颗粒新增合作医疗机构110家，是存量品种中相对稳定的支撑。值得注意的是，西药产销量显著下滑（生产量1,161万盒
，同比-16.17%；销售量1,206万盒，同比-9.48%），公司主动压缩库存以应对集采压力（库存量139万盒，同比-24.53%）
；中成药产销量基本持平。
药品贸易方面，25年实现收入0.94亿元，同比-36.46%，降幅远大于板块整体，我们认为贸易业务弹性更大、受压更
明显。
同时，公司开辟“药食同源”新赛道，上市“轻养水”等20余款新产品，销售同比+25.8%，是板块内唯一的增长亮点
，但体量尚小。三、原料及添加剂板块：收入3.79亿元，占营收10.4%，同比+10.67%。唯一实现正增长的板块，且毛利率
显著改善增至40.62%（+4.70pct），我们认为核心驱动力为产品结构优化，高毛利的化妆品级和医药级透明质酸销量显著
增长。
按销售区域看：25年内销收入2.23亿元（同比+8.61%），毛利率37.80%（同比+4.39pct），重点围绕国内化妆品、食
品等行业品牌端资源拓建；出口收入1.57亿元（同比+13.74%），毛利率44.62%（同比+4.96pct），产品远销70多个国家
和地区，进入多个全球知名品牌商供应链体系。
利润拆分：毛利率稳中微升，费用率受收入下滑被动抬升。25年利润总额2.85亿元，同比-17.74%；归母净利润1.88
亿元，同比-22.90%，降幅大于收入端，我们认为主因费用率被动抬升以及医药板块利润大幅下滑。
25年整体毛利率52.76%，其中化妆品毛利率62.55%，几乎与上年持平，主因其三项成本同步下降（原材料6.20亿元，
同比-9.22%；运输费用1.18亿元，同比-13.45%；制造费用1.04亿元，同比-4.11%），对冲了收入端的下行压力。原材料
及添加剂板块毛利率40.62%（同比+4.70pct），改善最为显著，产品结构高端化效果明显。费用端来看，绝对金额下降，
但费用率被动上升至45.71%（同比+0.94pct）。其中，销售费用13.67亿元，绝对额减少0.96亿元，但由于收入降幅（-8.
33%）大于费用降幅（-6.54%），销售费用率被动提升0.71pct至37.44%。
公司展望：品牌梯队重塑，医美管线落地。1）化妆品板块分化加剧，品牌梯队重塑进行时。从25年营收数据来看，
颐莲稳健增长（同比+8.26%）、珂谧爆发（同比+258%）、瑷尔博士深度调整（同比-27.17%），三大品牌走势分化。瑷尔
博士Q3已环比止跌、Q4环比加速回升，预期最差阶段已过。26年管理层策略为“稳基本盘+造新品”，推动瑷尔博士企稳
回正；珂谧若维持高增速，有望成为公司的第二增长曲线。中长期来看，品牌矩阵逐渐多元均衡发展；线下门店的坪效提
升、自播ROI改善将是运营端核心看点。2）原料高端化转型。25年滴眼液级HA（玻璃酸钠）已获A类状态，注射级HA进入
注册审评，2026年若获批将打开医药级原料的增量空间。公司计划从“原料供应商”向“解决方案合作伙伴”转型，叠加
欧盟注射级HA申报、FDA原料药DMF备案等国际化布局，我们认为原料板块有望成为未来2-3年盈利弹性最大的业务。3）医
美管线蓄力。“水光针”临床试验基本完成，2026年计划提交注册申请；若获批上市，公司将从化妆品/原料领域切入医
美终端市场，打开全新增长曲线。
盈利预测与投资建议
我们预计公司26-28年营业收入为40、44、49亿元，增速分别为10%、10%、10%，归母净利润2.74、3.54、4.40亿元，
增速分别为46%、29%、25%，EPS分别为0.27、0.35、0.43元/股，当下股价对应PE分别为25x、19x、16x。首次覆盖，给予
公司“买入”评级。
风险提示：
消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险；产品放量不及预期等风险。
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2026-04-14│福瑞达(600223)2025年年报点评：原料业务改善，珂谧增势亮眼，静候经营调│长江证券 │买入
│整成果 │ │
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事件描述
公司发布2025年年报。2025年公司实现营收36.51亿元，同比下滑8.3%；实现归母净利润1.88亿元，同比下滑22.9%。
单四季度，公司实现营收10.54亿元，同比下滑10.7%；实现归母净利润0.46亿元，同比下滑36.4%。
事件评论
化妆品及医药业务仍处调整期，原料业务增速改善，珂谧品牌增势亮眼。2025年，公司化妆品/医药/原料板块分别营
收22.5/4.1/3.8亿元，同比变动-9.3%/-19.5%/+10.7%。具体来看，化妆品业务中，颐莲保持稳定增势，2025年实现营收1
0.4亿元，同比增长8.3%，核心大单品势能持续释放，喷雾品线同比增长19%，其中2.0系列增速达54%，稳居主流线上平台
面部喷雾品类TOP1；瑷尔博士主动进行品牌调整，2025年实现营收9.5亿元，同比下滑27.2%，品牌渠道业务调整见效，第
三季度环比止跌回升，第四季度环比增幅进一步扩大，销售态势稳步向好回升；珂谧实现营收1.55亿元，同比高增258%，
依托穿膜胶原专利成分，实现胶原次抛销售额突破1亿元，跻身该细分类目销量前列。医药业务中，持续增加具有明确临
床需求的药品研发，在研制剂管线10余项，治疗领域覆盖皮肤、妇科、代谢等，同时进一步聚焦医疗与零售渠道，加速终
端销售网络布局。原料业务中，重点加速医药级转型与国际化布局。
盈利层面，毛利率有所回落，归母净利率小幅下滑。2025年，公司归母净利润同比下滑1.0个百分点至5.1%，主因：1
）毛利率同比小幅提升0.1个百分点，或因原料及添加剂板块毛利率受产品结构优化拉动、同比提升4.7个百分点；2）销
售/管理/研发/财务费用率，分别同比变动+0.7/+0.3/+0.2/-0.3个百分点，费率合计增加0.9个百分点。
投资建议：公司化妆品业务聚焦主力品牌，颐莲增势稳健，瑷尔博士阶段性调整、已完成品牌升级及产品推新、降幅
收窄，叠加珂谧的高速增长，品牌及产品矩阵正逐步完善，有望在后续逐步修复盈利能力。预计公司2025-2027年EPS分别
为0.25、0.28、0.31元/股，维持“买入”评级。
风险提示
1、新品研发推出进程不及预期；2、行业竞争激烈程度超出预期；3、渠道流量费用上升；4、超头流量走弱风险。
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2026-04-07│福瑞达(600223)珂谧表现亮眼，期待瑷尔博士调整带动经营改善 │财通证券 │增持
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化妆品与医药业务短期调整，费用率略有提升。2025年公司实现营业收入36.51亿元（同比-8.3%，下同），归母净利
润1.88亿元（-22.9%），扣非归母净利润1.73亿元（-19.3%）。单4Q2025营业收入为10.54亿元，归母净利润0.46亿元，
扣非归母净利润0.43亿元。分产品看，2025年化妆品/医药/原料及添加剂/物业管理及其他收入分别为22.46/4.12/3.79/5
.71亿元，同比分别-9.3%/-19.5%/+10.7%/-6.9%。盈利方面，2025年毛利率为52.76%（+0.08pct）。费用方面，2025年销
售/管理/研发费用率分别为37.4%/4.9%/4.4%，同比分别+0.7pct/+0.3pct/+0.2pct。
化妆品板块阶段性调整，原料业务企稳回升。化妆品板块收入22.46亿元(-9.3%)，下滑主要受行业增速放缓及瑷尔博
士品牌核心单品拉动作用减弱影响，毛利率62.55%基本持平；其中颐莲品牌实现收入10.43亿元（+8.3%），喷雾品线同比
增长19%，2.0系列增速达54%；瑷尔博士品牌实现收入9.47亿元（-27.2%），季度销售态势环比提升，近期官宣代言人于
适，并发布首个皮肤源益生菌新原料填补行业空白；珂谧品牌实现收入1.55亿元（+258%），胶原次抛销售额超1亿元。医
药板块收入4.12亿元（-19.5%），毛利率51.4%（-0.9pct），主要受集采政策影响。原料及添加剂板块实现收入3.79亿元
（+10.7%），毛利率40.6%（+4.7pct）。
投资建议：公司颐莲品牌稳健、珂谧品牌高增，合成生物技术平台与医药级原料布局构筑长期竞争力。公司战略聚焦
、效率提高，伴随瑷尔博士品牌调整见效、穿膜胶原与王浆酸等新品放量，业绩有望逐步企稳回升。我们预计2026-2028
年归母净利润分别为2.28/2.81/3.51亿元，对应PE为30.2/24.5/19.6，维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧；产品拓展不及预期风险；消费意愿下行风险。
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2026-04-07│福瑞达(600223)全年业绩阶段性承压，瑷尔博士持续推进调整 │国信证券 │增持
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全年业绩在调整期短期下承压。公司2025年全年实现营业收入36.51亿元/yoy-8.33%；归母净利润1.88亿元/yoy-22.9
0%。单Q4实现营业收入10.54亿元/yoy-10.67%，归母净利润0.46亿元/yoy-36.42%。
化妆品板块2025年化妆品业务实现营收22.46亿/yoy-9.27%，毛利率62.55%，与去年同期基本持平。其中颐莲品牌实
现10.43亿元/yoy+8.26%，受益于核心大单品喷雾势能持续释放，嘭润系列作为第二增长曲线增长迅速，品牌保持强劲势
头；瑷尔博士实现9.47亿/yoy-27.17%，目前品牌仍处于战略调整期，业绩短期承压，但Q4瑷尔博士实现3.01亿/yoy-23.2
%，已经逐季收窄降幅。此外，新锐品牌珂谧表现突出，应用行业首创穿膜胶原技术，全年销售额达到1.55亿/yoy+258%。
药品板块2025年实现营收4.12亿/yoy-19.53%，毛利率51.38%/yoy-0.94pct。业绩下滑主要受药品集采等政策调控影
响，多款产品销售价格和销量出现明显下滑。原料及添加剂板块2025年实现营收3.79亿/yoy+10.67%，毛利率40.62%/yoy+
4.70pct。板块增长主要由产品结构优化驱动，高毛利的化妆品级与医药级透明质酸产品销量显著增长带动毛利率大幅改
善，同时海外拓展医药级玻尿酸取得迅速进展，为板块带来显著优势。
收入承压导致部分费用率上行。2025年公司整体毛利率为52.76%/yoy+0.08pct，维持稳定。费用率方面，2025年销售
/管理/研发费用率分别约为37.44%/4.91%/4.43%，同比+0.72//+0.32/+0.24pct，受营业总收入下滑影响整体费用率略有
上行。营运与现金流方面，2025年公司存货周转天数和应收账款周转天数分别变动-3/+2天，2025年经营性现金流净额达
到2.76亿/yoy+20.80%，整体现金流保持充沛且稳健。
风险提示：宏观环境风险，新品销售不及预期，行业竞争加剧。
投资建议：公司依托生物活性原料全产业链优势，深耕功能性护肤主赛道，加码研发优化产品矩阵，线上全域渠道运
营持续提效；医药板块聚焦核心专科领域，稳步推进产品管线落地，以产品结构优化对冲集采压力；原料板块通过产品结
构调整带动收入和毛利率同时提升。考虑到短期瑷尔博士仍需时间进行调整，同时化妆品线上投放费率持续升高，我们下
调2026-2027年归母净利润至2.16/2.39（原值为2.94/3.32）亿，并新增2028年归母净利润至2.57亿，对应PE为32/29/27
倍，维持“优于大市”评级。
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2026-04-05│福瑞达(600223)业绩承压，重塑化妆品板块动能 │中信建投 │增持
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核心观点
2025年受功效护肤行业增速放缓、瑷尔博士渠道调整影响，公司化妆品板块收入整体收缩，致使全年公司实现营收36
.51亿元，同比-8.3%，实现归属股东净利润1.88亿元，同比-22.9%；扣非净利润1.73亿元，同比-19.3%。但珂谧重组胶原
蛋白次抛爆发式增长，原料板块医药级转型加速，营收承压中孕育新动能。2026年公司将围绕穿膜胶原、王浆酸、287三
大技术壁垒打造高毛利产品矩阵。三大板块蓄力有望带动营收回升。
事件
公司披露2025年报：
2025年全年公司实现营业收入36.51亿元，同比-8.3%，其中第四季度实现营业收入10.54亿元，同比-10.7%。
2025年全年公司实现归属股东净利润1.88亿元，同比-22.9%；扣非净利润1.73亿元，同比-19.3%。其中，2025年第四
季度归属股东净利润0.46亿元，同比-36.4%；扣非净利润0.43亿元，同比-32.5%。
简评
化妆品短期承压，珂谧重组胶原蛋白次抛销售额破亿
化妆品板块2025全年营收22.46亿元，同比-9.3%，毛利率62.6%基本持平。分品牌来看，颐莲品牌实现营收10.43亿元
/+8.3%，喷雾品线同比增长19%，稳居面部喷雾品类TOP1；瑷尔博士品牌9.47亿元/-27.2%，核心单品拉动作用减弱，但下
半年渠道调整见效降幅收窄，Q3环比止跌、Q4环比增幅扩大；珂谧品牌1.55亿元/+258%，依托穿膜胶原专利成分，重组胶
原蛋白次抛销售额突破1亿元，跻身细分类目销量前列。
原料及添加剂板块3.79亿元/+10.7%，医药级透明质酸加速放量。医药板块4.12亿元/-19.5%。物业管理板块5.71亿元
/-5.6%。
费用管控见效，利润率短期承压
2025年毛利率52.8%，同比+0.1pct，净利率5.1%，同比-0.9pct。销售费用13.67亿元，同比-6.5%，销售费用率37.4%
/+0.7pct；管理费用1.79亿元，同比-1.94%，管理费用率4.9%/+0.3pct。公司采取优化采购、库存管理及营销费用管理等
降本增效措施，但收入下滑致使净利率短期承压。
科技战略引领，三大板块蓄力
公司围绕透明质酸、胶原蛋白、王浆酸等合成生物原料及其应用技术持续布局，筑牢技术壁垒。2026年将全面推进市
场拓展。化妆品板块重点重塑动能，全力构建全域营销体系。颐莲提升盈利水平；瑷尔博士通过新的明星系列形成新的产
品增长点；珂谧聚焦“胶原抗老”全力抢占抖音平台品类榜首。产品端围绕穿膜胶原、王浆酸、287三大技术壁垒打造高
毛利产品矩阵。医药板块持续推动新产品上市。原料板块重点推进“医药级、国际化、高附加值”的转型升级。三大板块
蓄力有望带动营收回升。
盈利预测与投资建议：2025年为公司调整年，2026公司深化全域营销，重点重塑化妆品板块动能有望带动营收转增。
我们预测2026-2028年实现归母净利润2.68/3.38/4.58亿元，对应PE为26/20/15倍，维持增持评级。
风险分析
1.行业竞争加剧的风险：入局品牌不断增加使得竞争加剧，对公司拓展业务造成影响；行业快速变化，消费者偏好、
电商平台运营日新月异，影响公司营销投放，存在获客成本提升的风险。
2.消费者边际消费倾向可能下降、消费复苏不达预期的风险：消费者消费认知与习惯可能发生改变，尽管经济处于复
苏过程中，但也存在边际消费倾向下降的可能性，消费复苏不及预期对公司业绩产生影响。
3.公司战略执行未达预期的风险：公司战略规划的完成度受到具体执行情况以及外部经济环境与竞争环境等各方面不
确定性因素的影响，存在不达预期的风险。
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2026-04-05│福瑞达(600223)底层能力优秀，关注渠道复苏与品牌孵化 │广发证券 │买入
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业绩表现：公司披露25年年报，实现收入36.5亿元，同降8.3%，归母净利1.88亿元，同降23%，扣非净利1.73亿元，
同降19.3%，整体下滑系化妆品竞争加剧与药品集采等影响。毛利率同比微增0.1pct至52.8%，期间销售费用率达37.4%/+0
.7pct，管理+研发费用率达9.3%/+0.5pcts，净利率达6.5%/-0.9pct。其中25Q4收入10.5亿元，同降10.7%，归母净利0.46
亿元，同降36.4%，扣非净利0.43亿元，同降32.5%，毛利率56%/+1.3pcts，净利率5.6%/-1.8pcts。
化妆品：多品牌体系构建生美+医美的双美业态。25年收入22.5亿元，同降9.3%，毛利率62.6%，同比持平，整体受行
业竞争加剧与大单品拉动作用减弱影响，短期投放效率有所下滑。其中颐莲品牌收入10.4e/+8.3%；瑷尔博士收入9.5e/-2
7.2%，珂谧品牌收入1.6e/+258%。
医药：聚焦核心资源与终端布局。医药业务受集采政策调控影响，多款产品销售量与价格下滑，25年收入4.1亿元，
同降19.5%，毛利率达51.4%/-0.9pct。医药板块深耕医院与零售渠道，挖掘中药的独特优势，依托药食同源产品供应链平
台打造一系列矩阵。
原料业务：底层能力优秀，基本盘稳健增长。收入3.8亿元，同增10.7%，毛利率达40.6%/+4.7pcts。各级HA年产能达
420吨，多款新原料通过备案状态并获证，于国内重点围绕化妆品和食品级应用拓展终端合作于品牌资源加强，海外业务
出口70+国家地区。
盈利预测与投资建议：福瑞达背靠合成生物学平台，持续夯实底层研发能力，当前公司已孵化多品牌矩阵，我们看好
26年低基数上的复苏增长与渠道能力的释放。预计26年归母净利润2.6亿元，参考可比公司估值，考虑公司短期业绩具备
较强修复弹性，给予26年合理估值27倍PE，对应合理价值6.92元/股，维持“买入”评级。
风险提示：终端需求疲软、新品放量受限、投流效果不及预期。
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2026-04-04│福瑞达(600223)2025年年报点评：行业竞争加剧致使业绩承压，瑷尔博士逐季│国联民生 │买入
│改善 │ │
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事件：福瑞达发布2025年年度报告。2025年公司实现营收36.51亿元，yoy-8.33%；归母净利润1.88亿元，yoy-22.90%
；扣非归母净利润1.73亿元，yoy-19.30%。其中2025Q4公司实现营收10.54亿元，yoy-10.67%；归母净利润0.46亿元，yoy
-36.42%；扣非归母净利润0.43亿元，yoy-32.54%。
化妆品行业竞争加剧，瑷尔博士销售承压。25年收入分产品看，化妆品22.46亿元，yoy-9.27%，其中颐莲10.43亿元
，yoy+8.26%，瑷尔博士9.47亿元，yoy-27.17%，珂谧1.55亿元，yoy+258%，主要系行业增速放缓、竞争加剧，瑷尔博士
品牌核心单品对收入的拉动作用减弱，新品的市场培育周期较长，尚未形成足够有力的新增量支撑；医药4.12亿元，yoy-
19.53%，主要系在药品集采等政策调控影响下，多款产品市场受到影响，销售价格和销量出现下滑，新产品尚未产生显著
效果；原料及衍生产品、添加剂3.79亿元，yoy+10.67%；物业管理及其他5.71亿元，yoy-6.86%。
25年毛利率52.76%，净利率6.50%。25年公司毛利率52.76%，同增0.08pct，25Q4公司毛利率55.95%，同增1.29pct。
费用端，25年销售费用率37.44%，同增0.72pct，主要系营销策略调整所致；25年管理费用率4.91%，同增0.32pct；25年
研发费用率4.43%，同增0.24pct。净利率端，25年公司净利率6.50%，同减0.94pct，25Q4净利率5.61%，同减1.75pct。
瑷尔博士逐季改善，产品盈利结构稳步优化。在品牌端，颐莲计划继续巩固喷雾品类市场地位，稳步提升嘭润系列品
牌势能；瑷尔博士渠道调整成效显现，25Q3销售态势止跌回升，25Q4品牌收入环比增幅扩大，后续公司计划在稳定益生菌
系列基本盘的基础上，通过王浆酸、287等品线拓展销售增量；珂谧品牌聚焦“胶原抗老”核心卖点，全力抢占抖音平台
“胶原抗老次抛”品类榜首位置。在渠道端，公司优化线上渠道结构，持续调整货盘机制，打造高转化标杆直播间，同时
持续扩张线下门店，拓展医美机构、OTC、永辉超市等销售通路，并通过合作优质经销商提升全国市场覆盖率。
投资建议：考虑到公司化妆品、医药与原料业务多元发展，瑷尔博士等品牌渠道调整成效持续释放，预计2026-2028
年公司营收分别为38.99/42.77/47.90亿元，分别同增6.8%/9.7%/12.0%，归母利润分别为2.22/2.74/3.44亿元，同增18.1
%/23.7%/25.4%，当前市值对应2026-2028年PE分别为31X/25X/20X，维持“推荐”评级。
风险提示：政策变动风险，产品研发不及预期，行业竞争加剧。
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2026-04-03│福瑞达(600223)2025年业绩点评：颐莲变革成效显著，瑷尔博士调整升级放量│东吴证券 │买入
│可期 │ │
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2025年业绩双降承压，分红与股东回报维稳：2025年全年公司实现营收36.5亿元（同比-8%），归母净利润1.88亿元
（同比-23%），扣非归母净利润1.7亿元（同比-19%）。业绩下滑主要系化妆品业务瑷尔博士品牌核心单品拉动力减弱、
新品培育周期较长，以及药品业务受政策影响销售价格和销量下滑所致。2025年全年拟每10股派发现金红利0.57元（含税
），分红比例30.86%。
毛利率稳中有升，费用率略有扩张：2025年公司综合毛利率52.8%（同比+0.1pct），原料板块毛利率40.6%（同比+4.
7pct）改善显著，化妆品毛利率62.6%（基本持平），医药毛利率51.3%（同比-0.9pct）。期间费用率45.7%（同比+0.9pc
t），其中销售费用率37.4%（同比+0.7pct），主要系品牌营销投放加大；管理费用率4.9%（同比+0.3pct）；研发费用率
4.4%（同比+0.2pct），盈利能力承压。
原料逆势增长，化妆品结构调整，医药承压：1）化妆品业务：全年营收22.5亿元（同比-9.3%），颐莲品牌收入10.4
亿元（同比+8.2%），喷雾品线同比增长19%，稳居线上平台面部喷雾品类TOP1；瑷尔博士品牌收入9.5亿元（同比-27.2%
），渠道调整见效；珂谧品牌收入1.6亿元（同比+258%），穿膜胶原次抛销售额突破1亿元。2）医药业务：营收4.1亿元
（同比-19.5%），毛利率51.4%，受集采政策影响多款产品销售价格和销量下滑，颈痛颗粒新增合作医疗机构110家。3）
原料及添加剂业务：营收3.8亿元（同比+11%），毛利率40.6%（同比+5pct），滴眼液级玻璃酸钠原料药备案转A，注射级
HA原料药取得登记号，医药级转型与国际化布局加速。
线上调整，线下门店突破500家，原料出口高增：1）线上渠道：化妆品网上销售19.6亿元（同比-9%），以抖音为核
心运营阵地，自播ROI提升，同时开创“品牌+官媒”联动新模式。2）线下渠道：化妆品其他渠道销售2.9亿元（同比-11%
），线下直营及加盟门店突破500家，拓展医美机构、OTC、商超等通路。3）原料出口：营收1.6亿元（同比+14%），毛利
率45%（同比+5pct），产品远销全球70多个国家和地区，进入多个国际知名品牌供应链。
盈利预测与投资评级：公司聚焦大健康产业，以化妆品、医药、原料三大板块为核心驱动，通过组织架构调整与战略
聚焦逐步提升经营效率，发展趋势向好。考虑到品牌仍处于升级调整阶段，我们调整公司2026-2027年归母净利润预测由2
.8/3.5亿元至2.1/2.4亿元，新增28年归母净利润预测2.9亿元，对应PE分别为34/29/25倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧，化妆品新品推广不及预期等。
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2026-04-03│福瑞达(600223)公司信息更新报告：短期业绩阶段性承压，静待品牌矩阵优化│开源证券 │买入
│迎来拐点 │ │
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事件：2025年公司营收同比-8.3%，归母净利润同比-22.9%
公司发布年报：2025年实现营收36.51亿元（同比-8.3%，下同）、归母净利润1.88亿元（-22.9%），实现扣非归母净
利润1.73亿元（-19.3%）。考虑市场竞争加剧，我们下调2026-2027年盈利预测并新增2028年预测，预计公司2026-2028年
归母净利润为2.51/3.02/3.51亿元（2026-2027年原值2.87/3.29亿元），对应EPS为0.25/0.30/0.35元，当前股价对应PE
为27.4/22.8/19.6倍。公司化妆品业务调整成效初显，大单品与胶原子品牌势能强劲，估值合理，维持“买入”评级。
瑷尔博士主动调整业绩承压，珂谧高速增长，盈利能力较为稳健
化妆品：营收22.46亿元（-9.3%）、毛利率62.6%（持平），颐莲/瑷尔博士/珂谧营收分别为10.43亿元（+8.3%）/9.
47亿元（-27.2%）/1.55亿元（+258.0%），瑷尔博士主动调整渠道策略销量有所下滑。医药：营收4.12亿元（-19.5%）、
毛利率51.4%（-1.0pct），主要受医药行业政策变动的影响。原料：营收3.79亿元（+10.7%）、毛利率40.6%（+4.7pct）
，高毛利产品销量增长优化盈利结构。盈利能力：2025年公司综合毛利率为52.8%（+0.1pct）；销售/管理/研发费用率分
别为37.4%/4.9%/4.4%，同比分别+0.7pct/+0.3pct/+
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