研报评级☆ ◇600236 桂冠电力 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-11-03
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1周内 2 0 0 0 0 2
1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 3 0 0 0 0 3
6月内 5 0 0 0 0 5
1年内 9 1 0 0 0 10
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.16│ 0.29│ 0.42│ 0.47│ 0.48│ 0.50│
│每股净资产(元) │ 2.00│ 2.08│ 2.32│ 2.81│ 2.95│ 3.10│
│净资产收益率% │ 6.70│ 12.08│ 15.79│ 17.08│ 16.39│ 16.12│
│归母净利润(百万元) │ 1225.95│ 2283.44│ 3279.60│ 3728.40│ 3769.80│ 3916.40│
│营业收入(百万元) │ 8091.01│ 9598.38│ 10392.93│ 11437.00│ 11706.60│ 12444.60│
│营业利润(百万元) │ 1557.07│ 3313.55│ 4452.08│ 5157.80│ 5205.00│ 5516.00│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-11-03 买入 维持 --- 0.46 0.48 0.50 申万宏源
2026-11-03 买入 维持 11.03 0.45 0.46 0.47 华泰证券
2026-08-24 买入 维持 --- 0.52 0.50 0.52 华源证券
2026-08-04 买入 维持 --- 0.46 0.48 0.50 申万宏源
2026-07-30 买入 维持 13.06 0.47 0.48 0.49 华泰证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-11-03│桂冠电力(600236)高基数下发电增速放缓，容量电价提升稳定收益 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2026年三季报。前三季度公司实现营业收入87.45亿元，同比增长19.21%；归母净利润28.80亿元，同
比增长19.04%。其中三季度实现营业收入30.28亿元，同比下降4.79%；归母净利润11.21亿元，同比下降8.98%，基本符合
我们的预期，三季度业绩同比回落主要系去年同期受台风天气影响来水较好基数较高。
高基数下三季度电量有所下滑，利润弹性优于电量表现。前三季度公司累计完成发电量369.70亿千瓦时，同比增长16
.08%。其中水电329.72亿千瓦时，同比增长17.10%，主要系红水河流域来水同比偏多一成。风电、光伏发电量分别为17.1
7、15.38亿千瓦时，同比分别增长16.88%、27.11%，新能源装机增长持续贡献增量。单三季度公司总发电量130.19亿千瓦
时，同比下降16.7%；其中水电116.45亿千瓦时，同比下降20.4%。前三季度公司利润增速好于发电量增速，推测与不平衡
电费政策调整，公司成本压力减轻有关。
新能源装机增长贡献增量，火电容量电价提升托底收益。前三季度公司火电发电量7.43亿千瓦时，同比下降26.58%，
主要受广西电源装机增长、新能源占比提升及水电高发挤压发电空间影响。2026年起各地煤电通过容量电价回收固定成本
的比例提升至不低于50%，即不低于165元/千瓦-年，广西火电容量电价更是提升至247.5元/千瓦-年。容量电价收入主要
与可用装机容量挂钩，能够在利用小时下降时提供相对稳定的收益来源，部分对冲火电发电量下滑影响，增强火电板块盈
利韧性。
多元投资保障远期成长，资产注入打开成长空间。公司持续推进纳磨光伏、潍坊储能等项目建设，并通过收购集团清
洁能源资产布局ZL水电站及藏东南清洁能源基地。随着相关项目在“十五五”中后期逐步投产，公司装机规模和业绩中枢
有望进一步提升。
盈利预测与评级：我们维持对公司2026-2028年归母净利润的预测36.33、37.66、39.51亿元，对应PE分别为19x、18x
、17x。公司水电弹性突出，火电容量电价机制增强盈利稳定性，多元投资及集团资产注入保障远期成长，维持“买入”
评级。
风险提示：来水不及预期，新增资产建设进度不及预期，电价下降风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-11-03│桂冠电力(600236)平均结算电价上涨推动盈利超预期 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
桂冠电力发布2026年三季报：1-9M26实现营收87.45亿元（yoy+19.21%），归母净利润28.80亿元（yoy+19.04%），扣
非归母净利润28.89亿元（yoy+18.93%）。其中3Q26公司实现营收30.28亿元（yoy-4.79%，qoq-0.79%），归母净利润11.2
1亿元（yoy-8.98%，qoq+24.59%），扣非归母净利润11.09亿元（yoy-10.59%，qoq+19.90%），3Q26归母净利润高于我们
业绩前瞻报告预期的7.79-9.79亿元，主要是电价水平超预期。3Q26公司水电站所在红水河流域来水同比转枯，但1-9M26
水电发电量仍同比+17.10%，我们预计公司2026年全年水电发电量有望同比稳中略增，维持“买入”评级。
3Q26公司水电站所在流域同比转枯，但全年发电量有望稳健增长
3Q26，公司水电发电量同比-20.43%至116.45亿千瓦时，主要是公司水电站所在流域来水同比转枯；1-9M26，公司水
电发电量同比+17.10%至329.72亿千瓦时，主要是1H26红水河流域来水同比偏丰5成，1-9M26红水河流域来水同比仍偏多约
1成。考虑Q4一般在年内发电量占比不高，虽然4Q26红水河可能维持同比偏枯态势，但是我们预计公司2026年全年水电发
电量仍有望保持稳健增长。由于3Q25公司因水电发电量同比大幅增加，分摊不平衡电费而减收4.59亿元、减少归母净利润
3.27亿元；3Q26公司水电发电量同比下降20.43%，我们预计公司对不平衡费用分摊同比减少，平均结算电价同比或有所回
升。
1-9M26新能源装机增长推动发电量提升，3Q26火电电量回升
1-9M26，公司风电/光伏发电量分别同比+16.88%/+27.11%至17.17/15.38亿千瓦时，主要是公司新能源装机规模持续
增加。截至2026年6月底，公司控股风电/光伏装机容量为136.75/234.67万千瓦，较2025年底新增8.4/17.02万千瓦。火电
方面，虽然1-9M26公司火电发电量同比-26.58%，但3Q26公司火电发电量同比+140.16%至2.93亿千瓦时，我们认为或因水
电出力同比下降，火电顶峰能力体现。
盈利预测与估值
考虑3Q26来水同比转枯，平均结算电价或同比上涨，我们下调公司2026-28年水电利用小时数各14.13%，上调公司202
6-28年平均上网电价13.25%/12.77%/12.31%，从而下调公司2026-28年归母净利润3.63%/3.98%/4.29%至35.76/36.23/36.9
1亿元，对应EPS为0.45/0.46/0.47元。参考可比公司2027EPE的Wind一致预期为18.2x，持续看好公司现金流价值，给予公
司24.0x2027EPE，目标价11.03元（前值13.18元，基于2026EPE28.0x），维持“买入”评级。
风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-24│桂冠电力(600236)来水偏丰业绩高增，西藏平台打开成长空间 │华源证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入57.16亿元，同比增长37.59%；归母净利润17.59亿元，同比
增长48.09%；扣非归母净利润17.81亿元，同比增长49.70%。公司拟实施中期分红，每10股拟派发现金红利1.2元，合计分
红9.46亿元，占上半年归母净利润的53.77%。
红水河来水偏丰，水电量增推动业绩高增。2026年上半年，公司累计完成发电量239.51亿千瓦时，同比增长47.67%。
其中，水电发电量213.27亿千瓦时，同比增长57.72%，占总发电量的89.0%，是业绩增长的核心来源。水电高增主要得益
于红水河流域来水同比偏多约五成。受水电发电量增长和电源结构优化带动，公司营业收入同比增长37.59%，营业成本仅
增长19.35%，综合毛利率由上年同期的49.43%提升至56.13%，同比提高约6.7个百分点。
广西电价或仍有压力，期待容量电价提升火电盈利改善。上半年公司发电量同比增长47.67%，明显快于营业收入37.5
9%的增速，我们认为由于整体电价仍有下滑。值得注意的是，公司电力营销子公司上半年亏损1.66亿元。广西发改委于20
26年5月发布征求意见稿，拟将煤电机组容量电价由165元/千瓦年提高至247.5元/千瓦年，对应固定成本回收比例由50%提
高至75%，容量电价增加82.5元/千瓦年、增幅50%，预计公司煤电机组盈利能力有望随着容量电价提升而改善。
收购集团西藏平台，“十五五”成长明确。公司前期公告拟20亿元现金收购大唐西藏能源开发有限公司100%股权等资
产，目前股权仍在交割中。我们认为，本次资产收购预计将稳固公司在大唐集团体内水电定位以及怒江流域的开发权。公
司拥有怒江中下游龙头水库松塔水电站（360万千瓦，地处西藏）的开发权，预计本次西藏资产的收购或有利于怒江流域
未来开发。另外，公司董事会审议通过潍坊滨海101MW/200MWh复合储能项目及老挝纳磨500MW光伏项目，有望巩固其在山
东及东南亚地位。
盈利预测与评级：预计公司2026-2028年的归母净利润为41、39、41亿元（暂不考虑收购资产），当前股价对应的PE
分别为19、20、19倍，假设2026年分红比例70%，对应股息率为3.7%，我们认为水电板块具备长期投资价值，同时公司承
接集团在藏电力能源项目，“十五五”开启成长模式，维持“买入”评级。
风险提示：来水波动，电价不及预期，火电煤价上涨。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-08-04│桂冠电力(600236)来水偏丰业绩高增，分红稳健兼具成长 │申万宏源 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2026年中报。2026年上半年公司实现营业收入57.16亿元，同比增长37.59%；归母净利润达到17.59亿
元，同比增长48.09%，符合我们此前的预期。业绩高增主要系上半年公司水电发电量同比高增所致。公司拟派发中期股息
0.12元/股，占中报归母净利润的53.77%。
2026年上半年来水偏丰，水电发电量高增。1H26公司完成发电量239.51亿千瓦时，同比增长47.67%，其中水电发电量
213.27亿千瓦时，同比高增57.72%。水电高发主要系公司主要水电厂红水河流域来水偏丰，同比偏多5成。龙滩水电、大
唐岩滩、广西桂冠开投三家主要水电子公司的净利润分别同比增长133%、76%、38%至12.59、4.06、2.21亿元。展望下半
年，龙滩7月出库流量仍居于高位。同时去年下半年公司分摊不平衡电费规模较高，今年该部分费用有望同比减少，发电
增长及费用节约两方面有望保障下半年盈利持续提升。
火电发电同比继续下降，新能源短期承压。1H26年公司火电发电量4.50亿千瓦时，同比减少49.44%，主要系水电高发
及新能源规模提升挤占火电发电空间。截至1H26，公司风电、光伏装机分别达136.75、234.67万千瓦，分别同比增加42.2
8、68.41万千瓦。风电、光伏发电量分别为12.95、8.79亿千瓦时，发电量分别同比+18.59%、+22.94%。受电价下行压力
影响，广西大唐桂冠新能源有限公司净利润分别同比下跌76%至0.19亿元。
投资储能及海外新能源资产，公司远期成长性值得期待。公司公告与母公司大唐集团及兄弟公司共同投资建设纳磨光
伏项目，其中桂冠电力股比为80%，资本金出资约3.89亿元。同时公司计划全资投资潍坊储能项目，资本金投资约4693万
元，多元投资项目有助于公司提升综合盈利能力。此外公司于去年年底收购大唐集团ZDN清洁能源开发有限公司及西藏能
源开发公司100%股权，其中核心资产ZL水电站及藏东南清洁能源基地将在十五五中后期逐步投产，也为公司远期成长注入
强劲动能。看好公司业绩中枢随资产规模扩张，长周期内稳健成长。
盈利预测与估值：考虑到公司2026年水电来水偏丰，蓄水充足保障明年发电能力，我们上调公司2026-2027年归母净
利润预测分别为36.33、37.66亿元（原值为33.64、35.70亿元），维持2028年归母净利润预测为39.51亿元。当前股价对
应的PE分别为24、23和22倍，维持“买入”评级。
风险提示：来水不及预期，新增资产建设进度不及预期，电价下降风险
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-07-30│桂冠电力(600236)来水偏丰推动中期分红同比+140% │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
桂冠电力发布半年报，1H26实现营收57.16亿元（yoy+37.59%），归母净利17.59亿元（yoy+48.09%），对应2Q26实现
营收30.52亿元（yoy+38.14%，qoq+14.58%），归母净利9.00亿元（yoy+39.64%，qoq+4.73%），2Q26归母净利润高于我们
业绩前瞻预期的7.50-8.20亿元，主要是公司水电发电量超预期。公司进行中期分红，DPS为0.12元（含税），分红比例同
比提升20.59个百分点至53.77%。根据珠江水文网数据，2026年7月公司水电站所在流域来水仍保持同比偏丰态势，截至7
月30日龙滩水电站水位同比高0.5%，我们预计公司3Q26水电发电量维持同比增长趋势，维持“买入”评级。
来水偏丰促使1H26发电量同比+57.72%，3Q26有望维持增长趋势
1H26，公司水电发电量同比+57.72%至213.27亿千瓦时，其中2Q26水电发电量为113.75亿千瓦时，同比+57.83%，主要
是公司水电站所在流域红水河来水同比大幅偏丰5成。根据珠江水利委员会水文水资源局数据，我们统计公司龙滩水电站2
026年7月日均出库流量同比+20%，同比增速虽环比有所减弱，但我们预计3Q26公司水电发电量仍有望维持同比增长趋势。
1H26，公司控股子公司龙滩水电和岩滩水力发电实现净利润12.59/4.06亿元，同比增长132.81%/75.90%，合计占公司总净
利润的82.12%。得益于水电盈利同比高增，1H26公司经营净现金流同比+30.81%至38.03亿元。
1H26新增新能源装机25.42万千瓦，风光盈利暂承压
截至2026年6月底，公司控股风电/光伏装机容量为136.75/234.67万千瓦，较2025年底新增8.4/17.02万千瓦。新增装
机推动公司1H26风电/光伏上网电量同比增长18.59%/22.94%至12.95/8.79亿千瓦时。受新能源市场化推进影响，公司1H26
风电、光伏上网电价承压，导致利润同比下降。1H26，公司全资子公司广西大唐桂冠新能源有限公司净利润同比下降75.8
2%至1931万元。
盈利预测与估值
由于公司1H26水电发电量超预期，我们上调公司2026-28年水电发电量各23.27%，从而上调公司2026-28年归母净利润
10.60%/10.36%/10.06%至37.11/37.73/38.56亿元，对应EPS为0.47/0.48/0.49元。参考可比公司2026EPE的Wind一致预期
为18.4x，持续看好公司现金流价值，考虑分红比例高且集团西藏资产注入有望打开公司成长空间，给予公司28.0x2026EP
E，目标价13.18元（前值11.28元，基于2026EPE26.5x），维持“买入”评级。
风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。
【5.机构调研】 暂无数据
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|