研报评级☆ ◇600309 万华化学 更新日期：2026-06-20◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 17 2 0 0 0 19
3月内 17 2 0 0 0 19
6月内 17 3 0 0 0 20
1年内 17 3 0 0 0 20
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 5.36│ 4.15│ 4.00│ 5.91│ 6.72│ 7.66│
│每股净资产(元) │ 28.24│ 30.14│ 34.60│ 38.81│ 43.58│ 49.09│
│净资产收益率% │ 18.97│ 13.77│ 11.57│ 15.05│ 15.09│ 15.16│
│归母净利润(百万元) │ 16815.76│ 13033.07│ 12527.20│ 18508.29│ 21039.99│ 23988.85│
│营业收入(百万元) │ 175360.94│ 182069.12│ 203234.57│ 238721.17│ 260415.44│ 278714.33│
│营业利润(百万元) │ 20389.19│ 17965.67│ 16666.04│ 24206.50│ 27475.26│ 31174.17│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-05 买入 维持 --- 5.66 6.53 7.60 长城证券
2026-06-02 买入 维持 --- 7.39 9.60 11.23 申万宏源
2026-04-30 买入 维持 109.45 5.53 6.92 7.87 华创证券
2026-04-29 买入 维持 116.75 5.90 6.44 7.89 中信建投
2026-04-27 买入 维持 --- 5.51 6.65 7.91 首创证券
2026-04-26 买入 维持 114.25 6.42 7.22 7.74 东方证券
2026-04-26 买入 维持 --- 5.48 6.26 6.73 国盛证券
2026-04-23 买入 维持 --- 5.50 6.19 7.31 华安证券
2026-04-23 买入 维持 --- 7.11 7.55 8.80 中邮证券
2026-04-23 买入 维持 --- 5.98 6.53 7.33 国海证券
2026-04-23 买入 维持 --- 5.68 5.95 6.84 中银证券
2026-04-22 买入 维持 --- 7.21 8.10 8.66 长江证券
2026-04-22 买入 维持 --- 5.61 6.21 7.05 开源证券
2026-04-21 买入 维持 --- 5.12 6.04 7.07 光大证券
2026-04-21 增持 维持 --- 5.60 6.07 6.67 国信证券
2026-04-21 买入 维持 112.35 5.68 6.64 7.42 华泰证券
2026-04-21 买入 维持 --- 5.44 5.87 6.73 东吴证券
2026-04-21 增持 维持 103.75 --- --- --- 中金公司
2026-04-20 买入 维持 --- 5.59 6.16 7.06 招商证券
2026-03-17 增持 维持 103.75 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-05│万华化学(600309)聚氨酯价格上涨推动1Q26业绩回升，看好公司产业链逐步延│长城证券 │买入
│伸 │ │
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事件1：2026年4月20日，万华化学发布2025年年度报告。2025年公司实现营业收入2032.35亿元，同比增长11.62%；
实现归母净利润125.27亿元，同比下降3.88%；扣非净利润121.44亿元，同比下降9.10%。对应公司4Q25营业收入为590.09
亿元，环比增长10.68%；归母净利润为33.70亿元，环比增长11.05%。
事件2：2026年4月20日，万华化学发布2026年一季报。1Q26公司实现营业收入540.52亿元，同比增长25.50%；实现归
母净利润37.18亿元，同比上升20.62%
点评：主要产品量升价跌，公司2025年利润略承压。2025年公司聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料系列收入
分别为750.58/842.04/331.89亿元，YoY分别为-1.04%/+16.11%/+17.39%；毛利率分别为26.88%/0.58%/10.53%，同比变化
分别为+0.73pcts/-2.94pcts/-2.25pcts。公司2025年多套新装置顺利投产，蓬莱工业园新增73万吨/年聚醚产能，烟台12
0万吨/年乙烯二期装置建成投产，福建基地36万吨/年TDI二期项目一次开车成功，产品产销量有所提升，但受化工产品价
格下降影响，公司整体利润略微下滑。
产销量方面，2025年公司聚氨酯/石化/精细化学品及新材料系列产品产量分别为623/647/254万吨，同比变化分别为7
.46%/19.09%/21.81%，销量分别为631/633/256万吨，同比变化分别为11.84%/15.82%/25.78%。
产品价格方面，2025年聚氨酯系列产品价格同比呈下降趋势。纯MDI产品：全年终端消费增速放缓，供应端产能增加
，进口货源冲击市场，全年市场均价在18500元/吨左右。聚合MDI产品：进口货源增量明显，整体市场价格呈下滑走势，
全年市场均价在16200元/吨左右。TDI产品:受关税影响，下游产业链外移，内需不振，市场均价在13500元/吨左右。软泡
聚醚产品:2025年家居行业内需低迷，出口增长，汽车行业产销量及出口量均有增长，但行业竞争加剧，聚醚全年市场均
价在8000元/吨左右。
石化产品方面，2025年全年来看石化产品价格与去年同期相比涨少跌多。华东LLDPE膜级均价7419元/吨，同比下跌11
.63%；华东苯乙烯均价7471元/吨，同比下跌18.89%；山东丙烯均价6461元/吨，同比下跌6.35%；山东正丁醇均价6120元/
吨，同比下跌21.58%；华北丙烯酸均价6573元/吨，同比上涨358%；华北丙烯酸丁酯均价7964元/吨，同比下跌12.56%；山
东NPG加氢法均价8819元/吨，同比下跌14.23%；山东丁二烯均价9699元/吨，同比下跌17.71%；山东MTBE均价5243元/吨，
与去年同期相比下跌17.60%。
原材料方面，根据公司2025年经营数据公告披露，2025年公司主要原材料纯苯/煤炭采购均价分别为6254/617元/吨，
同比变动分别为-24.65、-18.71%。
费用方面，公司2025年销售费用同比微增0.71%，销售费用率为0.80%，同比下降0.09pcts；管理费用同比下降7.30%
，管理费用率为1.38%，同比下降0.28pcts；研发费用同比增长6.92%，研发费用率为2.39%，同比下降0.11pcts；财务费
用同比微降0.69%，财务费用率为1.02%，同比下降0.13pcts。
现金流方面，2025年公司经营性活动产生现金流净额为331.05亿元，同比增长10.15%；投资活动产生现金流净额为-3
27.83亿元，同比少流出11.58%；筹资活动产生现金流净额为21.44亿元，同比下降65.34%。期末现金及现金等价物余额为
249.84亿元，同比增长10.19%。应收账款同比上升28.83%，应收账款周转率有所下降，由2024年同期的16.97次下降至14.
42次；存货同比上升7.91%，存货周转率有所上升，由2024年同期的6.82次上升至7.01次。
1Q26公司主要产品价格上涨，公司业绩稳步回升。1Q26聚氨酯系列产品整体价格呈上涨趋势。纯MDI产品：一季度终
端需求稳中向好，供应整体偏紧，一季度市场均价在20000元/吨左右。聚合MDI产品：一季度冰冷行业出口超预期，国内
市场需求稳健，一季度市场均价在15500元/吨左右。TDI产品:一季度下游需求整体稳定，市场均价在15800元/吨左右。软
泡聚醚产品：一季度家居行业外贸持稳，汽车行业内销趋稳，出口增长，聚醚一季度市场均价在9500元/吨左右。
公司研发投入持续加码，聚焦技术迭代与高端新材料突破。根据公司2025年年报披露，2025年公司研发投入达48.65
亿元，重点围绕装置迭代与产业链优化、高端化工新材料突破、电池材料技术研发等方面展开。2025年公司第八代MDI技
术落地，VA全产业链及MS装置投产，XLPE、薄荷醇等装置一次性开车成功并稳定运行。此外，公司磷酸铁锂实现四代产品
量产并导入客户，五代产品获头部客户认可且关键指标领先；钠电完成三代产品定型及产业化，完成客户端验证；连续石
墨化及硅碳负极材料产品均实现销量突破，性能得到市场验证。我们看好公司在高端新材料领域的持续投入，相关产品不
断突破打开公司成长空间。
公司在建工程有序推进，产业链不断延伸。根据公司2025年年报披露，2025年公司蓬莱工业园新增73万吨/年聚醚产
能，烟台120万吨/年乙烯二期装置建成投产，福建基地36万吨/年TDI二期项目一次开车成功。根据公司2025年股东大会会
议资料，2026主要项目计划投资273.0亿元。重点建设MDI扩能一体化配套项目，全年聚氨酯及配套项目计划投资34.6亿元
；完善石化产业链，重点建设QH项目、低温乙烷罐和现有装置优化技改等，全年石化产业链计划投资45.5亿元。加快自主
研发的绿色功能添加剂、香兰素、营养品等一系列营养科技产品的工业化建设，全年精细化学品项目计划投资34.4亿元；
持续打造公司第二增长曲线，加快磷酸铁锂、磷酸铁等一系列电池材料等项目建设，全年新兴材料项目计划投资110.5亿
元。我们看好公司在产业链上的不断投入，下游产品覆盖面有望逐步扩展。
投资建议：我们预计万华化学2026-2028年收入分别为2303.96/2503.56/2682.73亿元，同比增长13.4%/8.7%/7.2%，
归母净利润分别为177.76/205.07/238.75亿元，同比增长41.9%/15.4%/16.4%，对应EPS分别为5.66/6.53/7.60元，结合公
司6月4日收盘价，对应PE分别为13/11/10倍。我们看好公司在高端新材料领域的持续投入，相关产品不断突破打开公司成
长空间，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动及产业政策变化的风险；原材料价格波动的风险；环境保护及安全生产的风险；外汇汇率波
动的风险。
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2026-06-02│万华化学(600309)业绩符合预期，聚氨酯供给支撑提升，石化展现高弹性 │申万宏源 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报：2025年实现营业收入2032.35亿元（YoY+11.63%），归母净利润125.27亿元（Y
oY-3.88%），扣非归母净利润121.44亿元（YoY-9.10%）；其中，Q4实现营业收入590.09亿元（YoY+71.21%，QoQ+10.66%
），归母净利润33.70亿元（YoY+73.73%，QoQ+11.05%），扣非归母净利润30.43亿元（YoY+25.18%，QoQ+6.53%），业绩
符合预期。2026年一季度公司实现营业收入540.52亿元（YoY+25.50%，QoQ-8.40%），归母净利润37.18亿元（YoY+20.62%
，QoQ+10.32%），扣非归母净利润35.94亿元（YoY+18.20%，QoQ+18.10%），业绩符合预期。一季度销售毛利率14.73%，
同环比分别-0.97pct/+0.70pct。
三大板块经营情况：2026年一季度聚合MDI及TDI受成本支撑、旺季需求回暖及供应端扰动支撑景气环比上行；石化板
块Q1部分产品景气显著改善，能源套利空间明显加大；新材料板块在建项目有序推进，电池材料成为资本开支核心投向。
2026年初冰箱冷柜产量延续增长态势，出口需求实现双位数增长。从国内需求来看，根据产业在线统计，2026年1–4
月占据聚合MDI需求半壁江山的冰箱行业需求维持增长，2026年1–4月冰箱产量达3368万台，同比增长7.3%。冷柜产销两
端同样旺盛，2026年1–4月实现产量1650万台，同比增长17.6%。2026年1–4月冰箱累计出口1957万台，同比增长11.4%；
冷柜累计出口1036万台，同比增长16.4%。行业需求保持稳健，MDI需求基本盘稳固。
2026年一季度，受海外地缘扰动及反倾销调查持续影响，聚合MDI出口同比小幅回落，纯MDI出口需求偏弱。根据百川
资讯统计，2026年一季度聚合MDI出口21.4万吨，同比减少2.0%，纯MDI出口3.2万吨，同比减少12.7%。2026年一季度，山
东+浙江+福建聚合MDI出口约17.7万吨，同比增加13.1%，纯MDI出口约2.8万吨，同比下滑5.3%。我们看好国内MDI凭借成
本优势，尽管面临海外反倾销及关税政策压力，仍维持较高全球市场份额。
海外供给扰动与能源套利共振，公司时点盈利及出口需求同步改善。地缘政治持续下，中东、日韩MDI/TDI装置降负
及不可抗力频发，海外供给支撑增强，出口需求回暖；石化板块盈利弹性显现，乙烷价格遵循北美供需维持底部震荡，而
乙烯价格随国际油价冲高大幅上涨，带动乙烷制乙烯利润大幅改善，同时C3下游供需趋紧，板块盈利有望提升。
盈利预测与估值：由于海外供应链冲击及能源套利空间扩大，我们上调公司2026-2027年盈利预测，预计实现归母净
利润231、300亿元（调整前分别为169.91、236.88亿元），同时新增2028年盈利预测，预计实现归母净利润352亿元，当
前市值对应PE估值分别为10X、8X、7X，维持“买入”评级。
风险提示：新项目投产不及预期；下游需求不及预期。
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2026-04-30│万华化学(600309)2025年报及2026年一季报点评：重点项目投产，景气趋势向│华创证券 │买入
│好，26Q1归母净利同比+21% │ │
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事项：
据公司公告，25年公司营收2032.35亿元，同比+11.62%；归母净利润125.27亿元，同比-3.88%；扣非净利121.44亿元
，同比-9.1%；26Q1公司营收540.52亿元，同比+25.50%；归母净利润37.18亿元，同比+20.62%；扣非归母净利润35.94亿
元，同比+18.20%。
评论：
盈利维持稳定，费用管控优化。1）25年全年，公司整体毛利率为13.61%，同比-2.55pcts；归母净利率6.16%，同比-
0.99pcts；26Q1公司整体毛利率14.73%，同/环比-0.98/+0.70pcts；归母净利率6.88%，同/环比-0.28/+1.17pcts。2）25
年销售费用率为0.8%，同比-0.09pcts，管理费用率为1.38%，同比-0.28pcts，财务费用率为1.02%，同比-0.13pcts，研
发费用率为2.39%，同比-0.11pcts。
重点项目加速投产。1）乙烯一期装置原料多元化改造完成，优势凸显，运营效率提升，乙烯二期120万吨/年及下游
高端装置全面投产、福建TDI二期36万吨/年项目一次性开车成功、VA全产业链投产、MS装置切入高端光学材料。2）欧洲
首套磷酸铁锂装置、万华四川磷酸铁锂新建及扩能、石墨负极新建等项目加速实施；电池材料产品获多家头部电芯企业战
略合作订单。
销量持续增长，Q1产品价格已有所改善。1）聚氨酯系列25年/26Q1营收750.58/192.94亿元，同比-1.04%/+4.71%，销
量631/165万吨，同比+11.84%/+13.79%；25年毛利率26.88%，同比+0.73pcts。2）石化系列25年/26Q1营收842.04/205.06
亿元，同比+16.11%/+25.64%，销量633/166万吨，同比+15.82%/+24.81%；25年毛利率0.58%，同比-2.94pcts。3）精细化
学品及新材料系列25年/26Q1营收331.89/103.45亿元，同比+17.39%/+40.37%，销量256/73万吨，同比+25.78%/+35.19%；
25年毛利率10.53%，同比-2.25pcts。25年纯MDI/聚合MDI/TDI单价为18500/16200/13500元/吨左右，同比-2.63%/-4.71%/
-6.90%，原材料纯苯/煤炭价格6254/617元/吨，同比-24.65%/-18.71%，丙烷/丁烷/乙烷/石脑油价格565/546/187/596美
元/吨，同比-7.38%/-10.05%/+32.75%/-11.55%；26Q1纯MDI/聚合MDI/TDI单价20000/15500/15800元/吨左右，同比+5.26%
/-8.82%/+26.40%，原材料纯苯/煤炭价格6416/638元/吨，同比-13.74%/-0.31%，丙烷/丁烷/乙烷/石脑油价格538/533/17
4/720美元/吨，同比-13.92%/-13.33%/-14.04%/+9.39%。
投资建议：基于公司最新业务表现、产品价格价差及项目进度，我们预计公司26-28年的归母净利173.27/216.75/246
.30亿元(26-27年前值176.68/191.68亿元，新增28年)，对应当前PE分别为16x/13x/11x。参考可比公司及公司历史估值，
我们给予公司2026年20倍目标PE，对应目标价110.70元，维持“强推”评级。
风险提示：能源价格大幅变动，下游需求不及预期，新项目投产进度不及预期
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2026-04-29│万华化学(600309)业绩中枢抬升，静待二季度聚氨酯业务利润释放 │中信建投 │买入
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核心观点
公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司边际上变化最为明显的是石化业务，实现120万吨乙烯二期项目投
产以及一期原料多元化改造全面完成，二期实现全乙烷进料同时产能提升至120万吨/年，乙烷制乙烯的单吨净利历史上长
期好于丙烷/石脑油制乙烯，中枢利润实现长期抬升。展望2026年，在美伊冲突背景下，公司聚氨酯/烯烃业务作为海外产
能占比较高的产品，将充分受益于此次全球供应链重构。
事件
公司公布2025年年报及2026年一季报。2025FY实现营收2032.35亿元，同比+11.63%，归母净利润为125.27亿元，同比
-3.88%。2026Q1实现营收540.52亿元，同比/环比分别+25.50%/-8.40%，归母净利润为37.18亿元，同比/环比+20.62%/+10
.32%。
简评
石化业务技改完成，利润有望中枢性抬升。25FY公司石化板块实现营收842亿元，同比+16.11%，实现毛利率0.58%，
同比下滑2.94pct。2025年公司石化板块产能增长明显：1）烟台产业园120万吨/年乙烯装置于2025年4月3日成功产出合格
乙烯产品，乙烯二期项目一次开车成功；2）一期100万吨/年乙烯装置原料多元化改造全面完成，实现全乙烷进料，产能
提升至120万吨/年。当前乙烷制乙烯价差明显好于丙烷/石脑油等原料，公司的原料多元化将进一步抬升整体利润中枢，
且随着当前冲突下海外烯烃装置加速退出，我们认为公司石化板块有望开启新一轮景气修复。
聚氨酯业务保持稳定，美伊冲突以来供应链稳定性价值凸显。25FY公司聚氨酯板块实现营收750.6亿元，同比-1.04%
，实现毛利率26.88%，同比+0.73pct，实现聚氨酯系列产品销量631万吨，同比+11.8%。2025年8月，公司完成福建第二套
TDI装置的开车。26Q1季度平均来看，由于受到1-2月的削弱，季度均价层面价差表现较弱，对利润贡献或较为有限。但20
26年第二季度伊始，美伊冲突影响下，MDI/TDI价差同比上升明显，2026年4月MDI/TDI价差同比+3335/3516元/吨，静待二
季度聚氨酯业务价差改善业绩兑现。
新材料业务产品矩阵持续扩大，磷酸铁锂业务有望成为新成长曲线。25FY公司精细化工及新材料板块实现营收331.9
亿元，同比+17.4%，实现毛利率10.53%，同比-2.25pct。2025年公司在特种异氰酸酯领域完成法国康睿公司收购，并和韩
国爱敬集团成立合资公司，MS树脂、高压电缆料XLPE项目顺利投产。磷酸铁锂电池材料层面，25FY重点子公司万华化学集
团电池科技实现营收85.62亿元，实现净利润-1.7亿元。2026年1月，公司莱州年产65万吨磷酸铁锂项目、绿电产业园二期
年产20万吨磷酸铁锂项目的环评文件正式获批受理，充分展现公司进军磷酸铁锂电池材料业务的决心。
投资建议：我们预测公司2026、2027、2028年净利润分别为184.63亿、201.46亿、247.00亿元，对应PE15.18、13.91
、11.35倍，给予2026年20x目标PE对应目标价118元，维持“买入”评级。
风险分析
（1）原油价格上行或下行超预期：原油价格与国际政治经济形势高度关联且波动较大，原油价格大幅波动时，都会
影响下游产业链价格价差和盈利稳定性，进而影响部分板块或公司的盈利能力；（2）行业竞争格局变化：国内炼油及化
工配套项目较多，可能造成某类产品板块产能局部过剩，进而加剧行业竞争，挤压业内盈利空间；（3）宏观经济波动，
全球经济下行：炼化产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响行业产品需求。
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2026-04-27│万华化学(600309)单季度利润持续修复，业绩上行拐点已现 │首创证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，报告期内实现营业收入2032.35亿元，同比+11.63%，实现归母净利润125.27亿元，同比
-3.88%。同时公司发布2026年一季报，报告期内实现营业收入540.52亿元，同比+25.50%，环比-8.40%，实现归母净利润3
7.18亿元，同比+20.62%，环比+10.32%。
2025年公司整体以量补价经营稳健。2025年1月，蓬莱工业园新增73万吨/年聚醚产能；2025年4月，烟台工业园120万
吨/年乙烯二期装置建成投产；2025年8月，福建工业园36万吨/年TDI二期装置建成投产。各板块主要产品产销量实现同比
增长。新建产能陆续投产带来产品产销量提升，具体来看，聚氨酯板块的产销量分别为623/631万吨，同比+7.41%/+11.88
%，石化板块产销量分别为647/633万吨，同比+18.93%/+15.72%，精细化学品及新材料板块产销量分别为254/256万吨，同
比+21.53%/+26.11%。2025年化工行业产能释放，下游需求偏弱，多数化工产品价格走低，公司聚氨酯/石化/精细化学品
及新材料板块的产品均价分别为11895/13302/12964元/吨，同比分别-11.54%/+0.34%/-6.92%。各板块营收涨跌互现，具
体来看，聚氨酯/石化/精细化学品及新材料板块的营收分别为750.58/842.04/331.89亿元，同比分别-1.04%/+16.11%/+17
.39%。产品价格下跌对盈利能力造成不利影响，2025年公司整体毛利率为13.61%，同比下降2.55pct，净利率为6.91%，同
比下降1.22pct。
2026Q1业绩已连续三个季度同比转正。2025Q3/2025Q4/2026Q1公司归母净利润分别为30.35/33.70/37.18亿元，同比
分别为+3.96%/+73.73%/+20.62%，环比分别为-0.20%/+11.05%/10.32%。2026年第一季度，聚氨酯系列产品整体价格呈环
比上涨趋势，纯MDI的市场均价为19028元/吨，环比+0.95%，聚合MDI的市场均价为14946元/吨，环比+2.52%，TDI的市场
均价为15378元/吨，环比+12.12%，硬泡聚醚的市场均价为8670元/吨，环比+5.86%，软泡聚醚的市场均价为9243元/吨，
环比+13.17%。产品价格的上涨助力公司业绩修复。
投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为172.33/208.25/247.48亿元，EPS分别为5.51/6.65/7.91元/
股，对应PE分别为16/13/11倍，考虑公司虽身处周期行业，但周期底部经营稳健韧性十足，未来周期上行也将带动业绩增
长，维持“买入”评级。
风险提示：产品价格大幅下滑，新项目进展不及预期。
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2026-04-26│万华化学(600309)逆风已过，有望迎来格局降本景气三重提升 │东方证券 │买入
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2025年业绩小幅下滑：公司2025年全年实现营业收入2032.35亿元，同比增长11.6%，归母净利润125.27亿元，同比下
降3.9%。业绩下滑的主要原因有两点：1）受二季度美国发起的关税争端影响，多数化工品景气度大幅恶化，公司也随之
受损；2）公司多套大型装置投产，初期费用较多。乙烯装置停车技改，使产销受到影响。
竞争优势提升奠定业绩改善基础：公司过去几年聚氨酯、石化、特种化学品与新材料三大板块产能均有较大扩张，但
受到美国关税扰动、全球宏观不佳、行业供给高增长等问题，导致业绩表现不佳。但我们认为2025年是公司关键的变革年
，整体从投资思维向经营思维转变。这驱动公司利用聚氨酯板块的较大竞争优势，通过良好的格局开始谋求更多利润。同
时，2025年还完成了乙烯项目的原料适应性改造，使得石化板块的竞争力获得台阶式提升。我们认为这些都为公司未来业
绩改善奠定了重要基础。
中东冲突加速景气提升：我们在近期深度报告《中东变局对化工：短中长期三维影响》和《中东变局对化工之二：冲
突加速景气修复趋势》中分析认为中东冲突通过更大级别的供给限制，加速了下游对高价的接受度，加速了高库存的去化
，催动化工行业景气度快速提升。而中长期结果也会与2022年俄乌冲突后类似，即欧洲日韩等传统化工强国的竞争力会进
一步削弱。这将使万华化学这样的国内化工龙头企业持续受益。
结合近期行业变化，我们主要调整了聚氨酯和新材料板块价格、石化板块开工率与价格等假设，调整公司2026-2027
年每股盈利EPS预测为6.42、7.22元（原预测5.25、6.41元），并添加2028年EPS预测为7.74元。2026年可比公司PE估值为
16倍，由于万华的长期ROE和历史成长性更为突出，维持15%估值溢价，对应2026年18倍PE，给予目标价115.50元，维持买
入评级。
风险提示
宏观经济风险；原油价格波动风险；新项目进展风险；产能统计偏差风险；假设条件变化影响测算结果。
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2026-04-26│万华化学(600309)净利润同环比改善，行业景气回升 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2025年度报告及2026一季报，2025年营收体量稳健增长，2026Q1净利润同环比持续改善。
2025年报：公司实现营业总收入2032.35亿元，同比+11.62%；实现归母净利润125.27亿元，同比-3.88%；实现扣非归
母净利润121.44亿元，同比-9.10%；
2026Q1：公司实现营业总收入540.52亿元，同比+25.50%、环比-8.40%；实现归母净利润37.18亿元，同比+20.62%、
环比+10.32%；实现扣非归母净利润35.94亿元，同比+18.20%、环比+18.10%。
产品矩阵扩张，销量稳健增长。2025年公司整体产品销量稳健增长，各板块产能扩张，产品品类持续丰富，一体化龙
头研发平台加速形成。
聚氨酯系列：截至2025年末，公司拥有380万吨/年MDI、147万吨/年TDI装置，聚醚业务总产能达到232万吨/年，是目
前全球领先的MDI、TDI、聚醚多元醇供应商。2025年聚氨酯板块产销量分别为623、631万吨，同比+7.46%、11.84%；实现
营收750.58亿元，同比-1.04%；毛利率26.88%，同比+0.73pct；
石化系列：公司烟台基地乙烯产能一期100万吨/年乙烯装置原料多元化改造全面完成，实现全乙烷进料，产能提升至
120万吨/年，成本与低碳优势显著增强；二期120万吨/年乙烯及下游高端装置顺利实现全面开车并稳定运行。2025年石化
板块产销量分别为647、633万吨，同比+19.09%、15.82%；实现营收842.04亿元，同比+16.11%；毛利率0.58%，同比-2.94
pct；
精细化学品及新材料系列：公司布局功能化学品分公司、新材料事业部、表面材料事业部、高性能聚合物事业部、氯
产品事业部、营养科技有限公司、电池科技有限公司等业务单元，产品矩阵全面。2025年精细化学品及新材料板块产销量
分别为254、256万吨，同比+21.81%、25.78%；实现营收331.89亿元，同比+17.39%；毛利率10.53%，同比-2.25pct。
盈利预测：公司是聚氨酯龙头企业，布局石化、新材料领域持续成长。预计公司2026-2028年营业总收入分别为2455.
13/2556.21/2643.54亿元，归母净利润分别为171.40/195.86/210.67亿元，对应PE分别为16.4/14.3/13.3倍。维持“买入
”评级。
风险提示：原材料价格超预期波动，产品供求格局超预期恶化，环保及安全生产风险。
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2026-04-23│万华化学(600309)产销保持高增长，一季度归母净利增长超20% │中邮证券 │买入
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事件
2026年4月21日，万华化学发布2025年报和2026年一季度报，2025年公司实现营业收入2032.35亿元，同比+11.62%，
归母净利125.27亿元，同比-3.88%，扣非归母净利-121.44亿元，-9.10%。2026Q1实现收入540.52亿元，同比+25.50%，归
母净利37.18亿元，同比+20.62%，扣非归母净利35.94亿元，同比+18.20%。
点评
主要产品2025年及2026Q1三大业务销量保持高增速。2025年实现聚氨酯产品销量631万吨，同比+11.88%，销售收入75
0.58亿元，同比-1.04%;石化产品销量633万吨，同比+15.72%，销售收入842.04亿元，同比+16.11%；精细化学品及新材料
产品销量256万吨，同比+26.11%，销售收入331.89亿元，同比+17.39%。2026年一季度，聚氨酯产品销量165万吨，同比+1
4.29%，收入192.94亿元，同比+13.79%；石化产品销量166万吨，同比+24.81%，收入205.06亿，同比+25.65%，精细化学
品及新材料板块实现销量73万吨，同比+35.19%，销售收入103.45亿元，同比+40.35%。
公司已成为全球领先的聚氨酯和石化产品供应商。截至2025年，公司MDI产能达380万吨/年，TDI产能147万吨/年，聚
醚232万吨/年，公司完成了一期100万吨乙烯原料多元化改造，实现全乙烷进料，产能提升至120万吨/年，二期120万吨/
年乙烯全面开车并稳定运行，石化业务竞争力显著提升。
我们预计公司2026-2028年实现归母净利，222.62、236.46、275.55亿元，对应PE12/12/10倍，给予“买入”评级。
风险提示：LPG原料供应风险；下游需求下滑风险；新竞争者进入的风险。
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2026-04-23│万华化学(600309)聚氨酯产销持续增长，产业链一体化优势显著 │华安证券 │买入
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事件描述
4月21日公司发布2025年报与2026年一季报，2025年度公司实现营业收入2032.35亿元，同比增长11.62%；归属于母公
司所有者净利润125.27亿元，同比减少3.88%；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润121.44亿元，同比减少9
.10%。2026年一季度，公司实现营业收入540.52亿元，同比增长25.50%，环比减少8.40%；归属于母公司所有者净利润37.
18亿元，同比增长20.62%，环比增长10.32%；扣除非经常性损益后归属于母公司所有者的净利润35.94亿元，同比增长18.
20%，环比增长18.10%。
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