研报评级☆ ◇600323 瀚蓝环境 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 2 0 0 0 0 2
3月内 8 3 0 0 0 11
6月内 11 5 0 0 0 16
1年内 18 9 0 0 0 27
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.75│ 2.04│ 2.42│ 2.81│ 3.13│ 3.33│
│每股净资产(元) │ 14.86│ 16.44│ 17.92│ 19.94│ 22.21│ 24.53│
│净资产收益率% │ 11.80│ 12.42│ 13.50│ 13.99│ 13.87│ 13.36│
│归母净利润(百万元) │ 1429.64│ 1663.90│ 1973.07│ 2297.25│ 2587.35│ 2738.66│
│营业收入(百万元) │ 12541.29│ 11886.25│ 13936.91│ 16217.58│ 16808.99│ 17282.41│
│营业利润(百万元) │ 1822.00│ 2084.89│ 2908.31│ 3336.38│ 3580.50│ 3817.10│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-29 买入 维持 43.35 2.89 3.05 3.19 国泰海通
2026-09-07 买入 维持 --- 2.80 2.95 3.09 华源证券
2026-09-02 增持 维持 --- 2.83 3.11 3.31 招商证券
2026-08-30 买入 维持 --- 2.70 3.61 3.86 长江证券
2026-08-30 买入 维持 43.07 2.89 3.05 3.19 国泰海通
2026-08-29 买入 维持 --- 2.73 2.95 3.01 东吴证券
2026-08-28 买入 维持 37.55 2.78 2.92 3.06 广发证券
2026-08-28 买入 维持 40.33 2.82 2.99 3.15 华泰证券
2026-08-27 增持 维持 --- 2.84 3.10 3.29 方正证券
2026-08-27 增持 维持 38.57 --- --- --- 中金公司
2026-08-27 买入 维持 --- 2.89 3.10 3.48 国盛证券
2026-07-21 买入 维持 --- 2.89 3.16 3.54 国盛证券
2026-06-22 增持 维持 --- 2.83 3.11 3.31 招商证券
2026-06-04 买入 维持 --- 2.70 3.61 3.86 长江证券
2026-06-03 增持 维持 --- 2.83 3.11 3.31 招商证券
2026-05-21 买入 首次 --- 2.70 3.17 3.36 东兴证券
2026-05-07 买入 维持 --- 2.70 3.61 3.86 长江证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-29│瀚蓝环境(600323)2026年三季报点评：单季业绩平稳，粤丰协同持续释放 │国泰海通 │买入
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本报告导读：2026年前三季度公司业绩增长稳健，粤丰整合协同持续释放，自由现金流同比改善，充沛现金流为股东
回报提供有力支撑。
投资要点：维持“增持”评级。在不考虑粤丰剩余股权收购情况下，我们维持对公司2026-2028年预测净利润分别为2
3.53、24.83、25.97亿元，对应EPS分别为2.89、3.05、3.19元，参考可比公司（表1），给予公司2026年15倍PE，给予目
标价43.35元，维持“增持”评级。
前三季度业绩稳步增长，2026Q3利润基本持平。1）2026年前三季度营收117.66亿元，归母/扣非净利润18.46/17.98
亿元，同比分别+20.84%/+15.01%/+17.08%。2）2026Q3单季营收40.29亿元，归母/扣非净利润6.40/6.18亿元，同比分别+
1.40%/+0.24%/?0.83%，扣非环比+2.06%。3）利润增长主要来自粤丰新增1-5月并表，以及组织架构优化、资金和供应链
统筹、生产运营协同及业务拓展等融合举措带来的效益提升。4）2026Q3城服业务主动优化等影响利润3500万元，叠加能
源利润微降、泰国新项目投产与收入确认不同步、部分项目税收优惠及可再生能源补贴到期，制约单季表现。
粤丰协同持续释放，焚烧提效与供热拓展支撑经营。1）2026年前三季度粤丰营收32.08亿元，归母净利润4.22亿元，
同比增加2.30亿元，其中并表时间差影响约1.00亿元、新增融合协同效益约1.30亿元，已考虑并购贷款利息及无形资产摊
销。2）同期生活垃圾焚烧产能利用率约116%，吨垃圾上网电量340.31千瓦时，同比+3.05%；原存量与粤丰项目垃圾处理
量、吨发电量及上网电量均在提升。3）对外供热166.82万吨、收入约2.57亿元，同比+13.99%/+16.46%；公司33个项目已
签订供热协议、26个已供热，拓展仍有储备。
自由现金流改善，有力支撑股东回报。1）2026年前三季度经营现金流30.58亿元，同比+14.87%，主要由新增粤丰并
表贡献；同期回收可再生能源补贴约5.50亿元。2026Q3经营现金流14.26亿元，同比?1.04%。2）前三季度购建长期资产支
付现金12.62亿元；自由现金流17.96亿元，较2025年同期13.53亿元增加4.43亿元、增长32.75%，充沛的现金流为股东回
报提供有力支撑。3）2026年9月末资产负债率68.10%，较2025年末下降2.05个百分点。
风险提示：应收回款、分红或收购进度低于预期、天然气价波动等。
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2026-09-07│瀚蓝环境(600323)粤丰并表贡献增量，固废运营保持稳健 │华源证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报，26H1实现营收77.37亿元（同比+34.25%），归母净利润12.06亿元（同比+24.76%），扣
非归母净利润11.80亿元（同比+29.32%）。业绩增长系粤丰并表、存量业务增长及运营效率提升驱动，业绩表现符合我们
预期。
固废主业量利齐升，运营效率提升与对外供热拓展构成核心经营抓手。2026H1固废处理业务收入48.08亿元，同比+63
.06%，实现净利润11.84亿元，同比+63.63%；其中生活垃圾焚烧业务收入38.14亿元，同比+79.46%，净利润11.52亿元，
同比+83.64%。上半年垃圾焚烧量达到1,385万吨，同比+82.5%，上网电量47.25亿度，同比+84.5%；整体吨垃圾上网电量
提升至341度，原瀚蓝项目吨上网电量达到351度，粤丰项目吨发电量、吨上网电量分别提升至379.87度、332.77度，整合
后的生产效能提升已开始兑现。对外供热方面，2026H1实现收入1.74亿元，同比+24.75%，供热量112.99万吨，同比+19.7
6%，累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订供热协议，25个实现对外供热，供热业务仍具持续放量空间。
整合协同效应逐步显现，现金流修复趋势明确。公司对粤丰环保的整合已进入“深耕业务协同”阶段，协同路径包括
资金统筹、贷款置换、集中采购、工程成本管理、垃圾拓展及供热拓展等多个环节。截至2026H1末，粤丰环保总贷款规模
较交割日下降约27亿元，资产负债率由61.68%下降至55.82%，融资成本逐步压降。同时，公司拟通过发行股份及支付现金
方式继续收购粤丰环保少数股权，若交易顺利实施，将实现粤丰环保100%并表，有望进一步增强协同整合效应。2026H1公
司经营现金流量净额16.32亿元，同比+33.65%；年初至8月26日累计收回可再生能源补贴约4.77亿元，显著好于上年同期
，现金流修复具备较强持续性。
佛山调水价落地后有望增厚供水收入，中期拟分红约2.28亿元。佛山市拟调增水价，假设水价涨幅为10%/15%/20%不
同情景下，我们简易测算公司利润弹性分别对应为5%/7%/10%。公司拟实施26年中期分红约2.28亿元，占26H1归母净利润1
8.93%。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.8/24.1/25.2亿元，同比增速分别为15.7%/5.4%/4.
6%；当前股价对应的PE分别为11/10/10倍，按照分红比例43%计算，对应股息率分别为4.0%/4.2%/4.4%，维持“买入”评
级。
风险提示：应收账款回收风险；供热拓展不及预期，分红比例提升不及预期。
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2026-09-02│瀚蓝环境(600323)26年中报点评：并表协同贡献主要增量，经营质量持续提升│招商证券 │增持
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瀚蓝环境发布2026年中报，上半年实现营业收入77.37亿元，同比+34.25%；归母净利润12.06亿元，同比+24.76%。
业绩稳健增长，派息提升。公司上半年实现营业收入77.37亿元，同比+34.25%；归母净利润12.06亿元，同比+24.76%
。其中，26Q2实现营业收入40.80亿元，同比+29.03%；归母净利润6.27亿元，同比+14.71%。公司拟每股派发中期现金红
利0.28元，同比+12%。
固废主业量利齐升，内生利润增速快于收入。26H1公司营业收入、归母净利润分别同比增加19.74亿元和2.39亿元。
剔除粤丰后，公司原有业务收入约55.90亿元，同比+3.63%；归母净利润约9.47亿元，同比+4.45%。分业务来看，26H1固
废处理业务实现主营收入48.08亿元，同比+63.06%；净利润11.84亿元，同比+63.63%。其中粤丰分别贡献收入20.76亿元
和净利润4.91亿元；剔除粤丰后，原有固废业务收入约27.32亿元，同比+5.56%，净利润约6.93亿元，同比+12.87%。工程
与装备业务收入2.73亿元，同比+113.89%，除粤丰完整并表外，南海垃圾发电提标扩能二期项目亦带来工程增量；公司运
营类业务实现收入45.35亿元，同比+60.76%，净利润11.88亿元，同比+62.84%，运营收入占固废业务比例保持在90%以上
。
供热增量主要来自粤丰并表，降本增效成效显著。上半年公司供热量112.99万吨，同比+19.76%；供热收入1.74亿元
，同比+24.75%。其中原有项目供热量91.32万吨，同比基本持平，供热量同比增加的18.64万吨主要来自粤丰完整并表。
截至目前，公司已有31个垃圾发电项目签订供热协议，其中25个实现对外供热。公司吨垃圾发电量、吨垃圾上网电量分别
达到388.64度和341.12度，同比+0.62%、+1.10%；其中粤丰项目分别同比+2.62%、+2.68%，生产运营协同初见成效。截至
期末，粤丰贷款规模较交割日下降约27亿元，资产负债率由61.68%降至55.82%，资金统筹和降息成效明显。
排水、供水及能源业务相对稳定，现金流进一步改善。26H1公司排水业务实现收入3.73亿元，同比+11.39%，增加约0
.38亿元，主要受益于污水处理量同比+8.53%及管网、泵站等轻资产运营收入增加，基本抵消能源业务收入减少约0.34亿
元的影响，供水收入则基本持平。公司实现经营性现金流净额16.32亿元，同比+33.65%。年初以来，公司累计收回可再生
能源补贴约4.77亿元，回款加速有望进一步改善现金流。
盈利预测与估值：收购粤丰少数股权已进入上交所审核问询阶段，交易完成后归母利润仍有进一步增厚空间。叠加粤
丰新中标合计约20亿港元的香港轻资产运营合同、公司参股40%的泰国曼谷农垦二期及安努项目（各1400吨/日）投产，以
及下半年在建项目逐步落地，公司盈利和现金流仍有进一步提升空间。维持公司2026-2028年归母净利润预期，分别为23.
10、25.35、26.97亿元，同比增长17%、10%、6%，当前股价对应PE分别为10.8x、9.9x、9.3x，维持“增持”评级。
风险提示：收购整合效果不及预期、应收账款回收不及预期、电价补贴下降或取消、项目投产进度不及预期等。
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2026-08-30│瀚蓝环境(600323)2026H1点评：内生外延共同发展，经营效率持续向好 │长江证券 │买入
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事件描述
瀚蓝环境发布2026年中报，上半年实现营收77.37亿元，同比增34.25%，实现归母净利润12.06亿元，同比增24.76%，
其中Q2实现营收40.80亿元，同比增29.03%，实现归母净利润6.27亿元，同比增14.71%。此前发布快报，快报预计上半年
归母净利润同比增24.63%。
事件评论
粤丰贡献业绩增量且经营效率向好。公司于2025年6月完成粤丰环保私有化交易并实现并表（持股52.44%），今年上
半年公司实现营收77.37亿元，其中粤丰环保21.47亿元，实现归母净利润12.06亿元，其中粤丰环保约2.59亿元。上半年
粤丰吨发电量/吨上网电量同比增长9.7/8.7度达379.9/332.8度，截至上半年末，粤丰环保总贷款规模较交割日降低约27
亿元，资产负债率从交割日的61.68%降至期末的55.82%。
瀚蓝垃圾焚烧内生增长良好，经营效率提升。上半年瀚蓝内生垃圾焚烧业务垃圾量/发电量/上网电量同比增长0.9%/3
.0%/3.5%，吨发电量/吨上网电量同比增8.4/9.1度。上半年瀚蓝内生供热量基本持平，公司供热业务增长储备充足，下半
年多个项目供热规模预计增加（公司累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订对外供热业务协议，其中25个项目已实现对外供
热）。
其他业务稳健。1）能源：实现营收18.31亿元，同比持平，预计2026年将保持正常盈利水平。2）供水：实现营收4.5
7亿元，同比持平。3）排水：实现营收3.73亿元，同比增11.4%，主要是污水处理量增加，以及管网及泵站等轻资产运营
收入增加。
2026Q2净利率略降0.78pct至18.4%。2026Q2毛利率同比降0.33pct至34.8%，期间费用率同比提升0.13pct，其中销售/
管理/研发/财务费用率同比-0.30/-0.18/-0.18/+0.79pct，粤丰并购贷对财务费用造成一定影响，看好公司盈利性长期向
好。
上半年经营性现金流净额16.3亿元，同比增33.65%（主要系并购粤丰贡献）。上半年收回国补4.77亿元，上年同期为
1亿元。2025年回收存量应收账款超20亿元（不含粤丰），全年经营性现金流净额同比增22.8%至40.2亿元，全年分红比例
同比提升4.19pct至43.39%，分红金额同比增加31.25%。看好在建项目逐步落地、在手经营项目现金流持续向好背景下的
分红提升趋势。
收购粤丰剩余股权初步方案出台，将实现粤丰100%并表。计划通过发股+现金方式收购粤丰剩余股权，并募集配套资
金不超过12亿元。发行股份购买资产的发行价格为25.38元/股，若假设2027年前全部增发完成且粤丰于2027/1/1起100%并
表，预计本次收购剩余股权将对公司2027年EPS有小幅增厚。
投资建议：公司拟收购粤丰剩余股权，内生垃圾焚烧业务持续增长，EPS增长确定性强；现金流良好，资本开支下行
，分红比例持续提升趋势有望延续。假设粤丰自2027/01/01起100%并表，预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.0/29
.5/31.5亿元，对应的PE分别为11.2x/8.33x/7.79，维持“买入”评级。
风险提示
1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险。
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2026-08-30│瀚蓝环境(600323)2026年中报点评：业绩稳健增长，现金流改善 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
2026H1公司业绩稳健增长，固废运营量效改善与粤丰整合协同持续释放，经营现金流显著改善，中期分红延续积极回
报。
投资要点：
维持“增持”评级。在不考虑粤丰剩余股权收购情况下，我们维持对公司2026-2028年预测净利润分别为23.53、24.8
3、25.97亿元，对应EPS分别为2.89、3.05、3.19元，参考可比公司（表1），给予公司2026年15倍PE，给予目标价43.35
元，维持“增持”评级。
业绩稳健增长。1）2026H1公司实现营收77.37亿元，同比增长34.25%；归母净利润12.06亿元，同比增长24.76%；扣
非归母净利润11.80亿元，同比增长29.32%；综合毛利率36.32%，同比提升2.48pct。2）2026Q2公司实现营收40.80亿元，
同比增长29.03%、环比增长11.59%；扣非归母净利润6.06亿元，同比增长22.50%、环比增长5.50%，业绩稳健增长。
固废运营量效齐升，存量业务与粤丰协同同步兑现。1）2026H1固废处理业务实现主营收入48.08亿元，同比增长63.0
6%；实现净利润11.84亿元，同比增长63.63%，其中运营类收入45.35亿元、净利润11.88亿元，运营收入占固废业务比例
保持在90%以上。2）生活垃圾焚烧业务实现收入38.14亿元、净利润11.52亿元，分别同比增长79.46%和83.64%；对外供热
量112.99万吨、收入1.74亿元，分别同比增长19.76%和24.75%。3）公司生活垃圾焚烧发电产能利用率约115.46%，吨垃圾
上网电量同比增长1.10%至341.12千瓦时；剔除粤丰并表影响，存量业务营收和归母净利润均有增长。
并购整合降本与回款改善支撑现金流和股东回报。1）截至2026H1末，粤丰环保总贷款规模较交割日下降约27亿元，
资产负债率由61.68%降至55.82%，人民币和港币融资利率明显下降；粤丰环保2026H1实现收入21.47亿元，贡献公司归母
净利润2.59亿元。2）2026H1经营活动现金流净额16.32亿元，同比增长33.65%；2026Q2经营活动现金流净额11.46亿元，
同比增长83.38%。2026H1公司回收可再生能源补贴1.37亿元，年初至报告披露日累计回收4.77亿元；期末应收账款和合同
资产较2025年末合计增加11.00亿元，持续关注回款节奏。3）公司拟实施2026年中期分红每股0.28元（含税），2026年全
年每股现金分红计划不低于1.155元。
风险提示：应收回款、分红或收购进度低于预期、天然气价波动等
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2026-08-29│瀚蓝环境(600323)2026年中报点评：26Q2粤丰整合深化+内生增长提速，中期 │东吴证券 │买入
│派息稳步提升 │ │
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26Q2粤丰盈利环比提升，瀚蓝内生增长提速。26H1公司实现营收77.37亿元（同比+34.25%，同比+19.74亿元，下同）
，其中粤丰贡献21.47亿元；26H1归母净利润12.06亿元（+24.76%，+2.39亿元），主要系粤丰同比新增1-5月数据并表+降
本提效，其中粤丰归母净利润贡献2.59亿元，瀚蓝内生归母9.47亿元（表观+3.36%，剔除上年一次性收益后同比+8.78%）
，主要系垃圾处理量及吨上网增加、排水收入增长。单季度来看，粤丰归母贡献26Q1为1.27亿元，26Q2为1.32亿元，环比
提升。瀚蓝内生归母26Q1为4.52亿元（+7.59%），26Q2为4.95亿元，表观同比-0.22%，剔除上年一次性收益后同比+9.88%
，真实内生增长提速。
固废：粤丰整合提效深化，供热增长储备充足。26H1公司固废业务收入48.08亿元（+63.06%），净利润11.84亿元（+
63.63%），粤丰净利贡献4.91亿元，瀚蓝内生净利6.93亿元（+12.87%）。其中，26H1公司生活垃圾焚烧运营收入38.14亿
元（+79.46%），净利润11.52亿元（+83.64%），粤丰净利贡献6.60亿元。26H1垃圾焚烧量1385万吨（+82.49%），产能利
用率115.46%，吨发电量389度（+0.62%）、吨上网电量341度（+1.10%），供热量113万吨（+19.76%），供热收入1.74亿
元（+24.75%），累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订对外供热协议、其中25个已实现对外供热，下半年多项目供热规模
增加、供热量有望延续增长。分主体看：1）粤丰环保：整合协同深化，①精益效能：26H1垃圾焚烧量741万吨，吨发380
度/吨（+2.62%、+10度），吨上网333度/吨（+2.68%、+9度），供热量21.67万吨；②财务协同：截至26H1末粤丰总贷款
规模较交割日下降27亿元，融资利率同步下行；③供应链协同：大力推进集中采购品类扩充，炉渣处置服务价格谈判等；
④加强业务拓展：26H1新增中标2个中国香港废物转运轻资产运营业务，业务设计规模在中国香港占比超过50%。2）瀚蓝
内生：26H1垃圾处理量644万吨（+0.86%）、吨发399度/吨（+2.15%，+8度），吨上网351度/吨（+2.67%，+9度），供热
量91万吨（+0.13%）。
排水业务稳健增长，期待自来水提价落地带来盈利弹性。1）能源：26H1收入18.31亿元（-1.83%），销气量4.68亿方
（-3.03%），公司预计延续目前态势26年度将保持正常盈利水平；2）供水：26H1收入4.57亿元（-0.22%），售水量2.18
亿方（+0.06%），26年7月佛山召开自来水调价听证会，期待落地；3）排水：26H1收入3.73亿元（+11.39%），污水处理
量1.68亿吨（+5.43%）。
国补回款大幅改善，自由现金流增厚，中期派息提升。26H1国补回收1.37亿元，26年初至26/8/26国补回款4.77亿元
，同比大幅改善。26H1经营性现金流净额16.32亿元（+33.65%），购建固定无形长期资产支付现金8.92亿元（+0.97%），
自由现金流7.40亿元（25H1为3.38亿元）。26H1每股派息0.28元（+0.03元），占26H1归母比例19%，股息率（ttm）3.6%
。（估值日期：2026/8/28）
盈利预测与投资评级：26H1瀚蓝内生增长加速，粤丰提效持续体现。考虑26年底收购粤丰剩余股权&配套增发有望完
成，暂不考虑涨水价因素，我们维持2026-2028年归母净利润预测22.23/27.09/27.71亿元，对应PE为11/10/10倍，维持“
买入”评级。
风险提示：粤丰剩余股权收购进展不及预期，应收风险，政策风险等。
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2026-08-28│瀚蓝环境(600323)Q2延续稳健增长，粤丰并表及盈利改善驱动业绩提升 │广发证券 │买入
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26Q2稳健增长、粤丰协同加速释放。公司发布26年中报：26H1公司实现营业收入77.37亿元（同比+34.3%）、归母净
利润12.06亿元（同比+24.8%）；Q2营收40.80亿元（同比+29.0%）、归母净利润6.27亿元（同比+14.7%）。其中：瀚蓝主
体26Q1、Q2归母净利4.52、4.95亿元，同比+7.6%、+1.6%，持续挖潜释放业绩；粤丰分别贡献并表业绩1.27、1.32亿元，
协同效应释放。公司毛利率同比+2.48pct至36.32%；此外，粤丰贷款较交割日下降约27亿元，带动资产负债率由61.68%降
至55.82%，融资成本持续优化。
经营性现金流明显改善，中期分红落地。公司26H1经营性现金流净额16.32亿元（同比+33.7%）；投资性现金流净额-
18.85亿元，较25H1的-86.38亿元大幅收窄；资本性支出8.92亿元，同比基本持平。公司国补回款加快，26H1收回1.37亿
元，年初至今累计收回4.77亿元。值得注意的是，中期拟每股分红0.28元（25H1为0.25元），合计2.28亿元。
固废高增，供热业务贡献增量。分业务来看，26H1固废处理业务实现主营收入48.08亿元（同比+63.1%）、净利润11.
84亿元（同比+63.6%）；其中运营类业务实现净利润11.88亿元（同比+62.84%）。供热量同比+19.8%至112.99万吨，供热
收入同比+24.8%至1.74亿元；目前31个垃圾焚烧项目已签订供热协议、25个实现供热，下半年供热量有望延续增长。海外
方面，公司参股40%的泰国曼谷农垦二期及安努项目已投产，新中标两个香港废物转运轻资产项目，合同总额约20亿港元
。此外，能源收入18.31亿元，同比基本持平；供水收入4.57亿元，同比保持稳定；排水收入3.73亿元（同比+11.4%），
受益于处理量及轻资产运营增长。
盈利预测和投资建议：预计公司26-28年归母净利润为22.69、23.84、24.97亿元，对应PE为10.8、10.3、9.8倍。维
持前次合理价值37.83元/股，维持“买入”评级。
风险提示：收购剩余股权进度低预期；分红低预期；回款低预期等。
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2026-08-28│瀚蓝环境(600323)看好粤丰协同效应持续释放 │华泰证券 │买入
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瀚蓝环境发布半年报，2026年H1实现营收77.37亿元（yoy+34.25%），归母净利12.06亿元（yoy+24.76%），扣非净利
11.80亿元（yoy+29.32%）。其中Q2实现营收40.80亿元（yoy+29.03%，qoq+11.59%），归母净利6.27亿元（yoy+14.71%，
qoq+8.34%），符合我们此前预期（5.60-6.84亿）。瀚蓝模式”赋能下粤丰资产盈利提升空间明显，2026年4月公司启动
收购粤丰剩余股权，看好内生增长和并购整合驱动公司业绩持续成长。公司积极拓展业务模式，化债背景下回款改善，在
建项目逐步完工，自由现金流有望持续提升，为股东回报奠定良好基础。维持“买入”评级。
H1毛利率同比提升2.48pct，粤丰并表与内生增长双轮驱动
2025年6月，瀚蓝环境完成并购粤丰环保重大资产重组，粤丰自2025年6月1日起实现并表。1H26公司营业收入同比+34
%至77.37亿元，其中粤丰并表贡献21.47亿元（占比28%）；归母净利同比+25%至12.06亿元，其中粤丰并表贡献2.59亿元
（占比21%）。展望2H26年，我们看好“瀚蓝模式”赋能粤丰资产盈利继续提升：1）增收：1H26粤丰生活垃圾焚烧发电项
目吨发电量同比+2.62%至379.87度。公司对外供热量112.99万吨，同比+20%，累计已有31个项目签订供热协议（25个已供
热），增长储备足。此外炉渣调价也有望贡献业绩增量；2）降本：自并购完成至1H26末，粤丰环保总贷款降低27亿，人
民币/港币融资利率均实现压降，我们预计未来财务费用或进一步压降。
H1自由现金流同比+119%，每股股息同比+12%彰显回报股东决心
1H26公司经营性净现金流16.32亿元（yoy+34%），带动自由现金流同比+119%至7.40亿元（1H253.38亿）。公司承诺
若2026年总股本增加，也将坚守股东回报规划（每股股息同比增长不低于10%）。公司中期每股股息0.28元（1H250.25元
，yoy+12%），彰显回报股东决心。此外，1H26公司股东会审议通过拟以发行股份及支付现金的方式收购粤丰环保少数股
权相关事宜。若交易成功实施，公司将实现对粤丰环保100%并表。我们认为粤丰100%并表将有效增厚公司业绩与现金流。
盈利预测与估值
维持盈利预测，我们预计公司2026-28年归母净利润23.00/24.38/25.69亿元，对应EPS为2.82/2.99/3.15元。可比公
司2026年预期PE均值为12.0倍（前值12.7倍），考虑公司资产优质，收购粤丰的业绩增量和协同效应持续释放，2026年承
诺DPS同比增长不低于10%，给予公司2026年14.4倍PE，目标价40.61元（前值42.98元，基于2026年15.2倍PE），维持“买
入”评级。
风险提示：收购协同效应低于预期，应收账款回款低于预期，电价补贴下降或取消。
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2026-08-27│瀚蓝环境(600323)公司点评报告：并表粤丰驱动业绩增长，固废主业量利齐升│方正证券 │增持
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事件：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入77.37亿元，同比+34.25%；实现归母净利润12.06亿元，同
比+24.76%；实现扣非归母净利润11.80亿元，同比+29.32%。
核心观点：
并购整合效应明显，协同价值持续释放。公司业绩高增主要受益于粤丰环保的并表，去年同期粤丰环保仅并表1个月
，本期同比新增5个月并表数据。报告期内，粤丰环保实现营业收入21.47亿元，贡献归母净利润2.59亿元。公司对粤丰的
整合工作成效显著，协同价值逐步体现：（1）财务协同：通过资金统筹、贷款置换等方式有效降低财务费用，截至报告
期末，粤丰环保总贷款规模较交割日降低约27亿元，资产负债率从61.68%降至55.82%，融资成本显著下降。（2）运营协
同：通过精益管理提升生产效能，报告期内粤丰环保吨垃圾发电量和上网电量同比分别增长2.62%和2.68%。（3）业务拓
展：并购后业务拓展能力增强，报告期内粤丰环保在香港成功中标新界西北及沙田两大废物转运站运营合约，合同总金额
合计约20亿港元，巩固了在香港市场的领先地位。公司正积极推进收购粤丰环保剩余少数股权事宜，若交易完成，将进一
步增厚公司业绩。
存量业务稳健运营，内生增长韧性十足。剔除并购影响后，公司存量业务收入与利润仍实现稳步增长。固废处理作为
核心业务，运营效率持续提升，产能利用率达115.46%。其中，供热业务成为重要内生增长点，上半年实现对外供热112.9
9万吨，同比增长19.76%，供热收入1.74亿元，同比增长24.75%；目前累计已有31个项目签订供热协议，为未来增长储备
充足动能。排水业务表现亮眼，实现主营业务收入3.73亿元，同比增长11.39%，主要系污水处理量增加及管网等轻资产运
营收入增长。供水及能源业务保持平稳运行。此外，海外业务取得新进展，公司参股的泰国曼谷两大项目已投产，将贡献
投资收益增量。
财务结构持续优化，积极分红回报股东。公司经营质量稳步提升，报告期内实现经营活动产生的现金流量净额16.32
亿元，同比增长33.65%。同时，可再生能源补贴回收加速，年初至报告披露日共收回约4.77亿元，有效改善了企业现金流
。公司高度重视股东回报，公司董事会审议通过2026年中期利润分配预案，计划向全体股东每10股派发现金红利2.80元（
含税），合计拟派发现金红利2.28亿元。公司承诺2026年度每股现金分红同比增长不低于10%，即不低于1.155元，积极分
红回报股东。
盈利预测：我们预计公司2026-2028年实现营业收入分别为160.11/166.48/173.32亿元，同比增长14.88%/3.98%/4.11
%，归母净利润分别为23.13/25.26/26.82亿元，同比增长17.21%/9.21%/6.20%，根据2026年8月26日收盘价，对应PE分别
为10.61/9.72/9.15倍，EPS分别为2.84/3.10/3.29元，维持公司“推荐”评级。
风险提示：市场拓展不及预期；行业竞争加剧；政策转向风险；重组进展不及预期；应收账款风险。
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2026-08-27│瀚蓝环境(600323)1H26稳步释放整合利好，经营质效逐季提升 │中金公司 │增持
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1H26业绩符合我们预期
瀚蓝环境公布1H26业绩：营业收入77.37亿元（其中粤丰21.47亿元），同比+34.3%；归母净利润12.06亿元（其中粤
丰约2.59亿元），同比+24.8%。2Q26营业收入40.80亿元，同比+29.0%；归母净利润6.27亿元，同比+14.7%。
固废：并表驱动规模扩张，原瀚蓝效益改善。1H26固废收入48.08亿元，同比+63.1%，其中生活垃圾焚烧收入38.14亿
元，同比+79.5%。垃圾处理：垃圾焚烧量同比+82.5%至1,385万吨（其中粤丰741万吨）。垃圾发电：吨上网电量同比提升
，上网电量同比+84.5%至47.25亿度，原瀚蓝吨垃圾上网电量提升至351度,整体吨垃圾上网电量同比+1.1%至341度。供热
：收入同比+24.8%至1.74亿元，供热量同比+19.8%至113万吨，供热单价同比+4.5%至154元/吨。
国补回款提速，现金流持续修复。截至二季度末，公司回收补贴约1.37亿元（VS2025年同期432万元）；截至8月26日
累计回收约4.77亿元（VS2025年同期1.96亿元）。分红保持增长。1H26公司拟每股派现0.28元，同比+12.0%，派息率18.9
3%，同比-2.15ppt。根据公司规划，2026年每股现金分红不低于1.155元，增幅不低于10%。
发展趋势
并购粤丰协同效应持续释放，公司经营质效有望进一步提升。运营端，瀚蓝推动粤丰1H26吨垃圾发电量同比+2.6%至3
79.87度；财务端，截至1H26末粤丰贷款规模较交割日下降约27亿元，资产负债率由61.68%降至55.82%，融资利率同样下
降。我们认为，伴随整合持续，公司整体运营效率有望进一步提升。
盈利预测与估值
考虑垃圾焚烧板块产能利用率提升，我们上调2026/2027年营业收入预测6.3%/6.2%至171.1/175.0亿元，上调归母净
利润预测3.7%/3.8%至24.2/27.8亿元。当前股价对应2026/2027年10.1x/8.8xP/E。维持跑赢行业评级和目标价38.85元，
对应2026/2027年13.1x/11.4xP/E，较当前股价有29%的上行空间。
风险
垃圾处置需求弱于预期。
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2026-08-27│瀚蓝环境(600323)利润持续增长，强现金流支撑高分红兑现 │国盛证券 │买入
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2026年H1利润高增24.8%，粤丰盈利强劲：公司发布2026年半年度报告，2026H1公司实现营业总收入77.4亿元，同比
增长34.3%；实现归母净利润12.1亿元，同比增长24.8%；扣非归母净利润11.8亿元，同比增长29.3%。增长主要原因为：1
）粤丰环保并表，粤丰环保于2026年1-6月期间实现营业收入21.5亿元，贡献归母净利润2.6亿元；2）存量业务稳健增长
，垃圾处理量及吨上网电量增加、排水业务收入增长。
固废业务成核心引擎，协同效应全面释放：公司通过并购粤丰环保实现全域整合，已形成固废处理纵横一体化产业链
。固废业务覆盖全国20个省区市（含香港）、53个地级市、78个县区，焚烧规模达9.8万吨/日，位于A股上市公司首位。2
026年上半年固废业务板块实现净利润为11.8亿元，成为业绩增长主引擎。
“焚烧＋”战略纵深推进，供热业务量价齐升：依托垃圾焚烧发电业务热源禀赋与区位优势，公司纵深推进“焚烧＋
”战略，提升经营效益。2026年上半年，公司对外供热量达113.0万吨，同比增长19.8%，对外供热收入约1.7亿元，同比
增长24.8%。截止目前，公司累计已有31个垃圾焚烧发电项目签订对外供热协议，其中25个项目已实现供热，26年下半年
，随多个在建项目供热规模逐步爬坡，预计供热量将延续增长趋势，公司盈利护城河将进一步夯实。
高分红彰显价值底气，现金流充沛护航回报。公司持续强化股东回报。2025年度，公司累计每10股派发现金红利10.5
元（含税），分红总额达8.6亿元，现金分红率43.4%，同比提升31.3%。2026年中期，公司拟每10股派发现金红利2.8元（
含税），合计派发2.3亿元，约占半年度归母净利润的18.9%。根据《股东分红回报规划（2024-2026年）》，公司承诺202
6年度每股派发股利同比增长不低10%，即每股现金分红不低于1.155元（含中期），充分彰显公司对长期回报股东的坚定
信心。此外，公司26年上半年经营活动产生的现金流量净额为16.3亿元，同比增加33.65%，充沛现金流为高分红的可持续
性保驾护航。
投资建议：公司通过并购粤丰环保，垃圾焚烧发电规模位居全国前三，叠加““焚烧＋”战略提质增效，固废处理业
务发展稳健。预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.6/25.3/28.4亿元，对应PE分别为10.4/9.7/8.6X，维持“买入”
评级。
风险提示：产能释放不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。
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2026-07-21│瀚蓝环境(600323)业绩持续高增，“焚烧+”战略打开提质空间 │国盛证券 │买入
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2026年半年度业绩实现高增：公司发布2026年半年度业绩快报，2026H1公司实现营业总收入77.4亿元，同比增长34.3
%；实现归母净利润12.0亿元，同比增长24.6%；扣非归母净利润11.8亿元，同比增长29.3%；主要原因为：1）并表粤丰环
保，同比新增1-5月贡献核心增量，资金统筹、集采与运营协同等整合举措持续释放管理赋能红利，粤丰环保效益同比提
升；2）公司紧抓生活垃圾焚烧发电优质项目的窗口期，实现垃圾处理量规模拓展；3）降本增效措施取得良好成效，公司
营业利润增速（+48.4%）显著高于营收增速（+34.3%）。
垃圾焚烧规模跃升与协同效应共振：公司于2025年6月完成对粤丰环保私有化收购，自2025年6月1日起将其纳入合并
报表范围。此次并购助力公司生活垃圾焚烧发电总规模跃升至97,590吨/日，较并购前净增52,540吨/日，处理规模跃居全
国前三，实现了产能的跨越式扩张与区域布局的深度互补。截止目前，公司已基本完成财务、人力资源、供应链、信息化
、品牌、合规等职能条线的全面融合，实现平稳过渡与管理初步协同，“1+1>2”的协同效应正初步释放。
“焚烧+”战略持续兑现，提质增效再上台阶：公司积极利用生活垃圾焚烧发电项目的热源和区位优势，开拓管道供
热和移动供热业务，2026年Q1，公司对外供热量52.9万吨，同比增长9.7%；供热收入8,252万元，同比增长17.8%。公司累
计已有31个垃圾焚烧发电项目签订对外供热业务协议，其中24个项目已实现对外供热，拉动26年Q1季度毛利率增长至38.0
%。
降本增效红利逐步释放：公司高度重视降本增效工作，通过加快低效能、高耗能设备更新改造，以及自动化、智能化
技术赋能，持续深挖降本增效潜力。2026年Q1，瀚蓝环境降本增效成效显著，毛利率同比提升5.7pct。长期来看，降本增
效的红利释放远未结束，盈利性长期向好的格局不变。
投资建议：公司通过并购粤丰环保，垃圾焚烧发电规模跃居全国前三，叠加““焚烧+”战略提质增效，固废处理业
务发展稳健。预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.6/25.8/28.9亿元，对应PE分别为10.6/9.7/8.6，维持“买入”
评级。
风险提示：产能释放不及预期、行业竞争加剧、政策变动风险等。
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2026-06-22│瀚蓝环境(600323)香港市场持续突破，固废主业优势进一步强化 │招商证券 │增持
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私有化粤丰环保后，公司在香港固废运营市场连续取得重要突破，近期中标香港沙田废物转运站项目，合同金额约15
亿港元，协同优势得到充分体现。
香港市场连续拓展，验证“并购整合+区域深耕”战略有效性。公司于2025年6月通过并购粤丰环保切入香港市场，接
手运营香港北大屿山废物转运站及离岛废物转运项目。2026年5月，公司新中标香港新界西北废物转运站运营服务5年期合
约，金额约4.77亿港元；近期进一步获得香港沙田废物转运站项目，合同金额约15亿港元，项目包括设施提升工程设计建
造、环境改善措施及10年运营。沙田废物转运站位于新界沙田石门安兴里，是香港7个废物转运站之一，设计转运能力约1
800吨/日，主要负责接收沙田、马鞍山及部分新界东、九龙东地区产生的都市固体废物。获得本合约后，公司在香港废物
转运业务总设计规模达4931吨/日，占香港废物转运市场总设计量约50%，公司在香港市场的份额和影响力进一步提升。
沙田项目合同周期较长、结算机制清晰，有望增强中长期现金流稳定性。沙田项目采用NEC4合约模式，按成本核算、
按月结算，付费机制较为清晰。项目覆盖设施提升工程及10年运营，具备周期长、现金流稳定、公共服务属性强等特点。
相较一次性工程项目，废物转运站运营服务具有较强持续性，后续有望为公司贡献稳定收入和经营性现金流。公司将作为
牵头方联合礼顿亚洲共同实施该项目。礼顿亚洲为CIMIC集团成员，在香港基础设施建设领域经验丰富，参与项目覆盖医
疗、交通基建、环保等多个领域。沙田项目涉及既有设施提升、老旧设备改造、运营交接及环境改善，对工程建设和运营
衔接要求较高。公司与具备本地大型基础设施经验的合作方共同推进，有助于降低工程实施和项目交接风险。随着公司在
香港多项目运营体系逐步形成，未来在人员调度、车辆组织、设备维保、数字化管理及环保合规等方面有望产生协同效应
，进一步提升运营效率和服务质量。
盈利预测与估值：公司香港市场持续突破，废物转运业务份额显著提升；粤丰整合协同效益持续释放、固废主业运营
质量改善、供热业务快速增长，均有望支撑公司中长期业绩增长。维持公司2026-2028年业绩预期，分别为23.10、25.35
、26.97亿元，同比增长17%、10%、6%，当前股价对应PE分别为10.2x、9.3x、8.7x，维持“增持”评级。
风险提示：收购整合效果不及预期、应收账款回收不及预期、电价补贴下降或取消、项目投产进度不及预期等。
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2026-06-04│瀚蓝环境(600323)并购粤丰剩余股权草案落地，进一步增加现金收购比例扩大│长江证券 │买入
│EPS增厚 │ │
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事件描述
2026年6月2日，瀚蓝环境发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》公告，公
司计划以发行股份及支付现金的方式，收购高质量发展股权投资基金100%财产份额以及粤丰环保7.22%股份，并拟同步发
行股份募集配套资金。本次交易完成后，公司将实现对粤丰环保100%持股。
事件评论
本次收购细节：计划向南海控股支付10.80亿元股份对价，向先进制造基金支付8.63亿元现金对价+2.16亿元股份对价
，向恒健支付0.01亿元现金对价，向臻达发展支付8.38亿元现金对价，同时上市公司拟向不超过35名符合条件的特定投资
者发行股份募集配套资金不超过12亿元。本次与上次预案核心差异在于收购臻达的粤丰剩余股权由4亿发股+4.38亿现金改
为8.38亿纯现金收购。此外，本次粤丰环保评估值116.0亿元，较上次收购时对价111.6亿元增长4.0%；引入恒健成为股东
，利于后续整合。
测算得粤丰环保2025年整体归母净利润约10.56亿元。粤丰2025年对瀚蓝业绩贡献约2.7亿元（瀚蓝环境穿透持股52.4
4%，仅并表6-12月，考虑并购贷利息和无形资产摊销影响）。本次草案显示，若粤丰业绩全年以52.44%股权比例并表入瀚
蓝，则2025年瀚蓝环境归母净利润将增加至22.57亿元，不考虑配套募集资金影响，本次交易前后公司2025年EPS增厚7.64
%，则粤丰环保2025年整体归母净利润约10.56亿元。
并购完成后瀚蓝环境垃圾焚烧规模（含参股）增加至97590吨/日，位居国内行业前三，未来公司将持续整合资源，实
现多维度融合。截至2025年底，粤丰环保总贷款降低约23亿元，人民币融资利率从并购前的2.75%-4.75%降低至2.00%-3.7
85%，港币融资利率从并购前的HIBOR+2.05%-HIBOR+2.17%降低到HIBOR+0.7%-HIBOR+1.55%，未来有望进一步节省财务费用
。当前瀚蓝供应链管理平台近期已在粤丰落地应用，后续将继续重点落实粤丰供应链业务全面数智化上线，后续公司将推
动集中采购与资源共享，预计粤丰2026年降本潜力进一步释放。
本次收购将带来公司EPS+股息率增厚。我们此前预测本次并购前公司2027年归母净利润为24.91亿元，若假设2027年1
月1日起粤丰100%并表，则此次并购相比2027年并表52.44%的情况，当年累计收益率增厚6.1%（EPS+5.7%，股息率+0.4%）
，较上次预案当年收益率增厚1.9%。
投资建议：公司EPS持续稳健上行，现金流良好，资本开支下行，分红比例持续提升的趋势有望得到延续。假设粤丰
自2027/01/01起100%并表，预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.0/29.5/31.5亿元，对应的PE分别为11.5x/8.58x/8
.02x，维持“买入”评级。
风险提示
1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险。
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2026-06-03│瀚蓝环境(600323)收购粤丰少数股东股权草案披露，完成后将进一步增厚业绩│招商证券 │增持
│和现金流 │ │
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公司发布收购粤丰环保少数股东股权草案，拟通过发行股份及支付现金的方式收购高质量基金100%财产份额及臻达持
有的粤丰7.22%股权。
公司拟通过发行股份及支付现金的方式收购高质量基金100%财产份额及臻达持有的粤丰7.22%股权，整体交易对价29.
98亿元。本次方案提出向粤丰环保原股东臻达发展支付现金对价8.38亿元，而预案中为股份支付4亿元、现金支付4.38亿
元，当前方案对投资人更友好。支付给臻达的现金对价中，4亿元将作为预留款项，与前次私有化尚未支付的2亿元，合计
6亿元作为本次交易待解决事项、应收账款及潜在损失事项等的保证金，有利于控制风险。此外，交易后公司25年每股收
益为2.60元/股，同比增长7.64%，将进一步增厚每股收益。
公司于2025年6月完成粤丰环保私有化，当前持有粤丰52.44%股权。合并后公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模9
.759万吨/日（含参股项目，控股口径为7.924万吨/日），其中已投产项目规模为6.694万吨/日，处理规模跃居A股第一。
2025年，公司实现营业收入139.37亿元，其中粤丰并表贡献27.21亿元；归母净利润19.73亿元，其中粤丰并表贡献2.7亿
元。本次交易完成后，公司将实现对粤丰100%并表，进一步增厚业绩和现金流。
供热业务打开利润增长点，降本增效进一步提高盈利质量。为对冲国补退坡影响，拓宽收入渠道，公司积极拓展供热
业务，2025年新增7个项目签订对外供热协议（固废一部2个，二部5个），全年供热量达到205.76万吨（同比+38.81%），
供热收入3.13亿元（同比+47.76%）。与此同时，公司通过精益化管理，不断提高运营效率。2025年公司生活垃圾吨发电
量、吨上网电量分别同比增长0.99%和1.70%，达到380.11度和331.19度。在工程收入大幅下降的背景下，公司固废处理运
营类业务实现73.82亿元的收入，同比+34.76%，占固废总收入比重保持90%以上，体现公司良好的业务结构和增长潜力。
公司通过加强对固废二部的资金统筹调拨、贷款置换和降息等方式，降低财务费用。截至25年底，粤丰环保总贷款降低约
23亿元，负债率从交割日的61.68%降至56.39%。预计粤丰100%并表后，两家公司有望在采购、运营、费用管控等方面进一
步发挥协同优势，为长期高质量增长打下坚实基础。
盈利预测与估值：公司启动收购粤丰剩余股权，有望进一步增厚业绩和现金流。当前公司在建垃圾发电项目规模1450
吨/日，其他固废项目480吨/日，大部分将于今年投产。预计在建项目陆续投产后，公司资本开支逐渐下降，现金流有望
继续改善，分红仍有进一步提升潜力。考虑粤丰剩余股权收购带来的业绩增厚，调增公司2026-2028年归母净利润至23.10
、25.35、26.97亿元，同比增长17%、10%、6%，当前股价对应PE分别为10.8x、9.9x、9.3x，维持“增持”评级。
风险提示：收购整合效果不及预期、应收账款回收不及预期、电价补贴下降或取消、项目投产进度不及预期等。
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2026-05-21│瀚蓝环境(600323_SH)：并购粤丰实现规模跃升，供热收入+协同红利兑现可期│东兴证券 │买入
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全国固废领域头部企业。瀚蓝环境成立于1992年，是国内固废处理领域的头部企业，业务覆盖固废处理、水务、能源
服务等领域。2025年，公司完成对粤丰环保的私有化整合，生活垃圾焚烧规模跃升至行业前三，正式跻身全国固废第一梯
队。
存量竞争时代运营为王，出海与绿电直供成行业新增长点。国内垃圾焚烧行业已步入成熟期，行业增量空间收缩，部
分项目产能利用率不足，行业已正式进入“运营为王”与存量优质项目整合并行的发展阶段。在此背景下，一方面出海布
局已成为垃圾焚烧行业龙头企业突破国内存量市场瓶颈、打开长期增长空间的重要方向。与此同时，AI时代算力需求的爆
发式增长，给了垃圾焚烧＋IDC良好的发展契机，《数据中心绿色低碳发展专项行动计划》明确2025年新建数据中心绿电
占比需超80%，为垃圾焚烧发电的绿电属性开辟了核心应用场景；垃圾焚烧直供IDC，可在增厚发电收益的同时帮助IDC降
本，通过电力直供、算力协同实现环保资产的价值升级。
国资治理稳健，分红稳健具备提升基础。公司扎根南海区域，背靠佛山市南海区国有资产监督管理局，兼具市场化属
性与国资背景优势。作为南海区首家实行职业经理人制度改革的上市公司，治理高效兼具市场化活力。以金总为核心的管
理团队，深耕环保行业多年，具备丰富的运营管理经验与敏锐的战略判断力，在多轮并购扩张与业务升级中展现出突出的
战略规划与落地能力。公司燃气、供排水等公用事业板块深耕佛山南海及周边区域、经营稳健，智慧化转型夯实经营基本
盘；经营现金流持续充裕，叠加明确的股东回报规划，分红比例具备稳步提升基础。
收购粤丰协同红利兑现可期，并购增厚确定性强。公司通过私有化收购粤丰环保，实现垃圾焚烧产能跃升，购前（20
24年底）瀚蓝环境垃圾焚烧产能为4.51万吨/日，粤丰环保并入产能5.254万吨/日，截至2026年一季报，公司生活垃圾焚
烧发电在手订单合计规模97,590吨/日（含参股项目，控股口径为79,240吨/日），其中已投产项目规模为66,940吨/日，
在建项目规模1,450吨/日。公司产能利用率、运行小时数、发电效率等核心运营指标领跑行业，智能化运维与标杆电厂建
设成效显著。并购后在供热拓展、产业协同、集团管控等方面红利持续释放，有效压降融资成本与期间费用，依托集中采
购和精益运营进一步降本增效，稳固固废主业盈利韧性与长期成长确定性。当前公司瀚蓝穿透持有粤丰环保52.44%的股份
，若2026年底收购剩余股权完成100%并表，将进一步消除少数股东损益、增厚业绩与现金流。
盈利预测与估值分析：预测公司26-28年营业收入156.63/161.69/166.99亿元,净利润22.05/25.87/27.38亿元，净利
增速分别为11.75%/17.31%/5.86%，EPS分别为2.70/3.17/3.36元，PE分别为11/10/9。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级
。
风险提示：收购整合效果不及预期、应收账款回收不及预期、项目投产进度不及预期，行业政策变化等。
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2026-05-07│瀚蓝环境(600323)2026Q1点评：Q1归母净利润同比增38%，内生+粤丰表现亮眼│长江证券 │买入
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事件描述
2026年4月28日，瀚蓝环境发布2025年一季报，公司2026Q1实现营收36.56亿元，同比增长40.6%，归母净利润5.79亿
元，同比增长37.8%。
事件评论
2026Q1内生、外延均有良好表现。1）营收：2026Q1营收同比增加10.56亿元，其中粤丰并表增加营收10.32亿元，剔
除粤丰并表影响及工程业务收入下降后存量业务营收增加6400万元，主要系垃圾焚烧、餐厨、工业及农业垃圾量均有不同
幅度上升，叠加运营效率提升带动。2）利润：2026Q1归母净利润同比增加1.59亿元，其中粤丰贡献1.27亿元。
其他业务发展稳健。2025年1）能源：实现营收7.73亿元，同比降8.07%，Q1天然气销售价格和销售气量同比有所下降
，公司气源体系稳健，积极拓展业务。2）供水：实现营收2.17亿元，同比降3.36%，主要系本期抄表周期变动影响及售水
量略有下降。3）排水：实现营收1.78亿元，同比增15.5%，主要是本期陆续新接雨水管网及污水管网收入贡献及零毛利工
程收入增加。
2026Q1净利率提升2.78pct至19.5%。2026Q1毛利率同比提升5.73pct至38.0%，主因公司主动提质增效、拓展供热等，
且建造收入也有进一步下降；期间费用率同比提升1.30pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比-0.30/+0.06/-0.12/+1
.66pct，粤丰并购贷对财务费用造成一定影响，看好公司盈利性长期向好。
经营活动产生的现金流量净额同比减少1.10亿元，主要是2025年同期回款较多、本期缴纳税金支出增加等。2025年回
收存量应收账款超20亿元（不含粤丰），全年经营性现金流净额同比增22.8%至40.2亿元，全年分红比例同比提升4.19pct
至43.39%，分红金额同比增加31.25%。看好在建项目逐步落地、在手经营项目现金流持续向好背景下的分红提升趋势。
收购粤丰剩余股权初步方案出台，将实现粤丰100%并表。计划通过发股+现金方式收购粤丰剩余股权，并募集配套资
金不超过12亿元。发行股份购买资产的发行价格为25.38元/股，若假设2027年前全部增发完成且粤丰于2027/1/1起100%并
表，预计本次收购剩余股权将对公司2027年EPS有小幅增厚。
投资建议：公司现金流良好，资本开支下行，分红比例持续提升的趋势有望得到延续。假设粤丰自2027/01/01起100%
并表，预计公司2026-2028年归母净利润分别为22.0/29.5/31.5亿元，对应的PE分别为12.0x/8.98x/8.41x，维持“买入”
评级。
风险提示
1、盈利性不达预期风险；2、项目进度低于预期风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-16│瀚蓝环境(600323)2026年9月16日投资者关系活动主要内容
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问题一：汤总，你好。我们并购粤丰收尾工作，今年应该可以落地吧，9-10 月上交所审核，后面就是证监会注册，
没有意外的话，今年能落地吧？
回复：尊敬的投资者，感谢您的关注！
公司拟以发行股份及支付现金的方式收购粤丰环保少数股权，本次交易已经股东会审议通过。公司已于 2026 年 9
月 2 日披露交易所问询函的回复公告，现正积极推进交易所审核等相关工作。本次交易尚需经上海证券交易所审核通过
及中国证券监督管理委员会同意注册后方可实施。本次交易有利于提升公司盈利能力和回报股东的能力，公司将继续积极
推进。谢谢！
问题二：恭喜金总入选“中国最具影响力商界女性”榜单（MPW）。想咨询一下，香港和东莞最近都有项目招标，希
望公司可以争取拿下这些优质项目？
回复：尊敬的投资者，感谢您的意见及建议！公司将继续稳健经营，努力回报股东。谢谢！
问题三：吴总，你好。美联储加息的话对咱们影响不大吧？ 公司总体的债务利率还是下行趋势吧？
回复：尊敬的投资者，感谢您的关注！
公司近年来持续打造共享财务、业务财务和战略财务为一体的财务管理模式，持续优化财务共享系统的排款及资金调
拨机制，提升资金管理效率。把握利率下行机遇，持续推进通过贷款置换等方式降低财务费用。并购完成后，公司通过加
强对粤丰环保的资金统筹调拨、贷款置换和降息等方式，有效降低财务费用。截至 2026 年半年报披露日，粤丰环保总贷
款规模较交割日降低约 27亿元，资产负债率从交割日的 61.68%降至期末的 55.82%，人民币融资利率从并购前的 2.75%-
4.75%降低至 2.00%-3.785%，港币融资利率从并购前的 HIBOR+2.05%-HIBOR+2.17%降低到HIBOR+0.7%-HIBOR+0.73%。公司
将持续关注市场情况，多措并举做好财务管理工作。谢谢！
问题四：汤总，你好！ 我们公司很优秀，我也是 8-9 年老股东，但是这几年公司估值一直不高，基本上行业后面几
位，我是很希望股价上去，这样后续咱们配套发行股份也会少发一些。
回复：尊敬的投资者，感谢您的意见和建议。
公司经营稳定，业绩持续良性增长，不断夯实内在价值。公司管理层对公司潜力和未来发展充满信心，公司将继续努
力为股东创造良好回报，同时也将积极与投资人进行沟通和交流，传递公司价值。谢谢！
问题五：吴总你好，公司的 reits有新进展吗？
回复：尊敬的投资者，感谢您的关注！公司 REITs项目已基本完成函件出具和合规性证照补办等事项，相关工作仍在
持续推进中。谢谢！
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