研报评级☆ ◇600346 恒力石化 更新日期：2026-06-20◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-27
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 14 3 0 0 0 17
3月内 21 5 0 0 0 26
6月内 21 5 0 0 0 26
1年内 21 5 0 0 0 26
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.98│ 1.00│ 1.01│ 1.72│ 2.02│ 2.36│
│每股净资产(元) │ 8.52│ 9.01│ 9.49│ 10.71│ 12.12│ 13.89│
│净资产收益率% │ 11.51│ 11.11│ 10.59│ 16.00│ 16.63│ 17.16│
│归母净利润(百万元) │ 6904.60│ 7043.57│ 7074.58│ 12115.09│ 14198.69│ 16622.33│
│营业收入(百万元) │ 234790.67│ 236273.28│ 200986.04│ 242983.61│ 244319.32│ 246744.74│
│营业利润(百万元) │ 8899.81│ 8549.50│ 9307.57│ 15804.79│ 18467.38│ 21501.59│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-27 买入 维持 --- 1.94 2.23 2.52 长城证券
2026-05-13 买入 维持 --- 1.83 2.13 2.39 申万宏源
2026-04-30 增持 维持 --- 1.68 1.97 2.15 东方财富
2026-04-29 买入 维持 --- 1.95 2.38 3.24 开源证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.06 2.35 2.62 国海证券
2026-04-28 买入 维持 --- 1.54 1.73 1.91 太平洋证券
2026-04-26 买入 维持 --- 1.87 2.23 2.55 国联民生
2026-04-25 买入 维持 --- 1.61 2.07 2.55 中信建投
2026-04-24 买入 维持 --- 2.13 2.36 2.82 长江证券
2026-04-23 买入 维持 --- 1.75 2.10 2.37 华安证券
2026-04-23 买入 维持 --- 1.65 1.75 1.87 东海证券
2026-04-22 买入 维持 --- 1.63 1.94 2.16 信达证券
2026-04-22 买入 维持 31.27 1.58 1.93 2.16 华创证券
2026-04-21 增持 维持 25.71 --- --- --- 中金公司
2026-04-21 增持 维持 30.31 1.53 1.69 1.83 华泰证券
2026-04-21 买入 维持 --- 1.95 2.38 3.24 开源证券
2026-04-20 买入 首次 --- 1.40 1.66 2.20 华鑫证券
2026-04-17 买入 维持 --- 1.61 2.07 2.55 中信建投
2026-04-17 增持 维持 --- 1.31 1.52 1.62 财信证券
2026-04-17 买入 首次 --- 1.50 1.70 1.80 中邮证券
2026-04-17 买入 维持 --- 2.13 2.36 2.82 长江证券
2026-04-16 买入 维持 --- 1.87 2.23 2.56 国联民生
2026-04-15 买入 维持 --- 1.95 2.38 3.24 开源证券
2026-04-15 买入 维持 --- 1.39 1.53 1.69 信达证券
2026-04-15 增持 维持 25.71 --- --- --- 中金公司
2026-04-14 买入 维持 --- 1.46 1.71 1.82 东吴证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-27│恒力石化(600346)一体化优势凸显，PTA行业格局优化叠加新材料放量，成长 │长城证券 │买入
│空间持续拓宽 │ │
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事件：2026年4月15日，恒力石化发布2025年年度报告，公司2025年营业收入为2009.86亿，同比下降14.93%；归母净
利润70.75亿元，同比增长0.44%；扣非归母净利润59.49亿元，同比增长14.21%。
2026年4月21日，恒力石化发布2026年第一季度报告，公司2026年一季度营业收入为491.91亿元，同比下降13.74%；
归母净利润39.10亿元，同比增长90.65%。
点评：2025年公司盈利能力结构性优化，1Q26盈利水平大幅改善。2025年公司总体销售毛利率为13.14%，较2024年上
涨3.28pcts。2025年公司财务费用同比下降16.25%；销售费用同比下降10.83%；研发费用同比下降4.53%。根据公司2025
年报，公司2025年依靠一体化优势，强化资源统筹配置，优先发展高效益产品，充分释放炼化、石化、化工及新材料产业
园区的一体化协同效应，助力公司盈利结构性优化；我们认为，1Q26由于地缘政治冲突带来的原油价格上涨，带动了炼化
产品的涨价，使得公司盈利能力大幅改善。
2025年公司经营活动净现金流同比上涨。2025年公司经营活动产生的现金流量净额为311.22亿元，同比上涨36.90%，
主要系付现成本降幅超过收入端降幅所致，以及2025年期货经纪业务中收到客户备付金大幅增加；投资性活动产生的现金
流量净额为-91.49亿元；筹资活动产生的现金流量净额为-233.23亿元，同比下降398.35%，主要系公司偿还银行借款支付
的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为231.17亿元，同比下降5.82%。应收账款周转率下降，从2024年同期的422
.88次变为329.34次。存货周转率下降，从2024年的7.67次变为7.28次。
2025年公司主营产品量价有所承压，依靠一体化优势对冲周期压力。根据公司2025年年报及经营数据公告，2025年公
司核心产品销量基本保持稳定，但产品均价普遍下行。2025年公司炼化产品销量1962.58万吨，同比下降1.72%，年均价48
03.95元/吨，同比下降11.29%；毛利率同比大幅提升7.78pcts至20.91%，盈利表现改善；PTA产品销量1362.20万吨，同比
微降0.39%，但受行业供给格局宽松影响，年度均价同比下15.67%至4200.97元/吨；毛利率同比微升1.44pcts至4.83%；新
材料产品销量565.75万吨，同比增长0.28%，年均价7065.97元/吨，同比下降4.55%。我们认为，面对行业周期波动，公司
凭借“原油—PX—PTA—聚酯”全产业链一体化优势，维持业绩稳定，展现出公司较强的经营韧性。
2026年中东冲突抬升原油价格中枢，驱动炼化产品涨价，利好公司业绩。2026年初以来的中东地缘冲突导致全球原油
供应链紧张，国际油价飙升，根据wind数据，截至2026年5月22日，Brent原油价格为107.51美元/桶，相较于2026年初61.
31美元/桶的价格上涨75.35%。原油价格上涨也带动了下游炼化产品及聚酯产品的价格上涨，根据wind数据，PX、PTA在1Q
26市场均价分别为7895.27、5634.24元/吨，同比分别上涨14.03%、13.70%；聚酯产品方面，根据wind数据，POY、FDY、D
TY、聚酯切片在1Q26市场均价分别为7475.42、7700.00、8682.50、6327.92元/吨，同比分别为4.18%、3.22%、3.40%、2.
39%。我们认为，由于地缘政治不确定性仍存，原油价格中枢中短期或将在较高位运行，公司有望在上行周期中进一步发
挥一体化优势，进一步释放盈利弹性。
PTA行业供需格局优化，炼化龙头企业显著受益。根据CCF数据显示，2025年新增PTA产能870万吨，长期停车退出产能
262.5万吨，产能净增速约7.1%，导致行业平均开工负荷降至76.8%，供需阶段性宽松格局下产品效益承压。本轮PTA行业
产能扩张周期已经结束，2026年以后新产能投放进度将显著放缓，考虑到长期停车退出产能，2026年PTA行业有效产能有
望出现负增长，预计产能增速-1.7%，且由于地缘政治原因，自2026年3月以来，原材料持续紧缺，全球PTA开工率明显下
滑，部分落后产能有望加速出清。需求方面，下游聚酯产能延续温和增长，对PTA需求形成稳定支撑。我们认为，行业集
中度的提升，有利于具备一体化优势的头部企业获得更稳定的加工利润，利好公司业绩。
重点项目稳步落地，高端新材料布局持续完善。根据公司2025年报，公司下游聚酯与化工新材料产品种类丰富，各类
产品规格齐全，定位于中高端市场需求，涵盖民用涤纶长丝、工业涤纶长丝、BOPET、PBT、PBS/PBAT等聚酯与化工新材料
产品。公司下属子公司康辉新材重点打造全球领先的高端化、差异化、绿色环保型的功能性膜材料、高性能工程塑料和生
物可降解材料。在功能性膜材料方面，康辉新材在中高端MLCC离型基膜、偏光片离型保护基膜、OCA离型基膜、环保RPET
基膜、复合集流体基膜、锂电池制程保护膜、感光干膜用基膜、超薄电容膜等领域打破国外技术壁垒，具备行业一流的核
心竞争能力与产业发展实力。在高性能工程塑料方面，康辉新材拥有年产66万吨PBT工程塑料产能，是国内最大的PBT生产
商，主要应用于汽车、电子电器、工业机械、纺织、光缆、聚合物合金和共混工业等产业领域。在生物可降解材料方面，
康辉新材拥有基于自主技术国内单套最大的年产3.3万吨PBAT产能，应用于PBS/PBAT的食品级购物袋、餐具、吸管、地膜
领域等绿色环保应用。在聚酯薄膜方面，康辉新材现有年产61.1万吨BOPET产能，另有72.7万吨/年功能性聚酯薄膜、19.4
亿平/年锂电池隔膜产能逐步建设投产。
投资建议：预计公司2026-2028年实现营业收入分别为2441.39/2525.79/2615.65亿元，实现归母净利润分别为136.57
/156.87/177.19亿元，对应EPS分别为1.94/2.23/2.52元，当前股价对应的PE倍数分别为9.6X、8.3X、7.4X。我们基于以
下几个方面：1）由于地缘政治不确定性仍存，原油价格中枢中短期或将在较高位运行，公司有望进一步释放盈利弹性；2
）PTA行业供需格局持续优化，公司作为全产业链一体化龙头企业之一有望享受格局优化的红利；3）高端新材料项目加速
落地，持续完善产业布局，有望进一步打开成长空间。我们看好公司全产业链一体化优势及高端新材料业务的成长潜力，
维持“买入”评级。
风险提示：价格传导滞后风险；需求波动风险；原材料价格波动风险；重点项目进度不及预期；制裁风险等
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2026-05-13│恒力石化(600346)业绩符合预期，海外供给支撑提升，产品景气有望加速上行│申万宏源 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报：
2025年公司实现营业总收入2010.9亿（yoy-14.94%）；归母净利润70.7亿（yoy+0.44%）；扣非归母净利润59.5亿（y
oy+14.21%）。其中25Q4实现营业总收入436.2亿（yoy-25.49%，qoq-18.50%）；归母净利润20.5亿（yoy+5.83%，qoq+4.0
4%）；扣非归母净利润17.6亿（yoy+202.86%，qoq-6.62%）；业绩表现符合预期。费用方面，公司2025年期间费用率4.37
%，同比提升0.37pct。
2026年一季度公司实现营业总收入492.1亿元（yoy-13.74%，qoq+12.82%），归母净利润39.1亿元（yoy+90.65%，qoq
+90.55%），扣非归母净利润24.1亿元（yoy+94.27%，qoq+36.47%），业绩表现符合预期。毛利率13.98%，同比+3.41pct
，环比+1.96pct，随产品供需改善，海外供应链冲击，产品景气明显回暖。此外，公司Q1确认公允价值变动净收益17.0亿
元，支撑净利率同比提升4.35pct，环比提升3.25pct至7.95%。
盈利预测与估值：考虑炼化下游供需改善，同时海外炼厂在地缘冲突下开工受损，我们预计国内炼化景气存在修复预
期，上调2026-2027年盈利预测，预计实现归母净利润128、150亿元（调整前分别为100.8、119.9亿元），新增2028年盈
利预测，预计实现归母净利润168亿元，对应PE估值分别为12X、11X、9X，维持“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动，下游竞争加剧，在建项目投产不达预期，重要子公司恒力石化（大连）炼化被美国财政部
列入SDN清单等。
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2026-04-30│恒力石化(600346)财报点评：Q1PX-原油价差扩大，扣非利润同比增厚 │东方财富 │增持
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【投资要点】
Q1炼化产品销量下滑，但归母净利大幅增长。2026年Q1，公司实现营业收入492.10亿元，同比-13.74%；实现归母净
利润39.10亿元，同比+90.65%；实现扣非归母净利润24.07亿元，同比+94.27%。一季度炼化产品/PTA销量同比-13.2%/-25
%，但受益于公司核心原材料原油价格的下跌以及下游PTA和下游新材料价格的同比上涨，公司利润同比仍有大幅上升。经
营性净现金流45.46亿元，同比-41.30%，主要系一季度销售策略进行调整，采取保价惜售策略，产品阶段性库存增加。
PX景气度修复，持续贡献利润。公司一季度实现毛利68.78亿元，同比+14.02%，环比+31.18%。炼化产品/PTA/新材料
产品平均售价同比-11.28%/+7.12%/+9.84%。主要产品中，PX价格价差提升明显，Q1均价8138元/吨，同比+11%/环比+19%
，PX-石脑油价差2980元/吨，同比+49%，环比+31%，公司具备520万吨产能，有助于产业链成本控制，提升毛利水平。
油价中高位震荡形势下，公司库存有望持续受益。截至2026年4月20日，布伦特原油当月均价101.23美元/桶，较一季
度均价提升29%。公司在保价惜售策略下，26年Q1炼化产品/PTA产量同比+1.61%/+4.33%，销量同比-13.2%/-25%，存货期
末价值322.03亿元，较25年年末提升35.8%。在中东形势反复影响原油及石化产业的情况下，我们认为公司可通过内部调
节保障原料的稳定性及装置的高效运行。
行业景气或迎拐点，龙头企业充分受益。2025年，欧洲、日本、韩国等传统石化地区，受能源成本高企、装置规模偏
小、设备老旧等多重因素影响，正在加快推动化工装置收缩与重整。据Cefic统计，2022年以来欧洲化工行业已宣布关停
产能约3700万吨/年，约占欧洲化工总产能的9%，其中上游石化关停约1780万吨/年，占全部关停量近一半。韩国方面，政
府已于2025年启动行业重组路线图，并于2026年2月批准首个石化重组项目，推动全国石脑油裂解能力削减2.7-3.7百万吨
/年，约相当于现有能力的25%。据S&P统计，由于霍尔木兹海峡的事实性关闭及其对亚洲石化生产商的影响，2026年全球
乙烯产量可能减少约2200万吨，相当于2025年全球产量的12%。
【投资建议】
考虑到目前油价中高位震荡，公司凭借良好的原料成本管控及产业链一体化能力，盈利有望持续修复。我们预计2026
-2028年公司营业收入分别为2348亿元、2424亿元和2514亿元；归母净利润分别为118.42亿元、138.33亿元和151.30亿元
，对应EPS分别为1.68元、1.97元和2.15元，对应PE分别为13.21倍、11.31倍和10.34倍（以2026年4月29日收盘价为基准
），维持“增持”评级。
【风险提示】
宏观政策变动风险；
原油价格剧烈波动风险；
石化产品需求不及预期风险。
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2026-04-29│恒力石化(600346)公司动态研究：2026Q1业绩同比增长91%，人民币结算保障 │国海证券 │买入
│原油采购安全 │ │
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子公司被列入SDN清单，人民币结算保障原油采购安全
2026年4月27日，恒力石化公告称子公司恒力石化（大连）炼化有限公司被美国财政部海外资产控制办公室（OFAC）
列入SDN清单，相关交易须于2026年5月24日美国东部夏令时凌晨12:01前完成。
1）1）此次涉伊制裁仅限恒力炼化及其持股50%以上子公司，不涉及上市公司其他经营主体。即恒力化纤、康辉新材
、恒力石化（大连）、恒力石化（惠州）均不在制裁范围内。截至2026年4月27日，公司未在美国设立子公司及分支机构
，未在美国开展业务，在美国也不存在任何资产。公司未与伊朗发生任何贸易往来，所有原油供应商均承诺原产地非美国
制裁范围。
2）2）人民币结算保障原油采购安全，公司生产经营正常。公司各生产装置保持高负荷稳定运行，原油加工、化工品
生产与销售均有序进行。OFAC制裁主要影响美元结算，公司现有原油储备充足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且
原油采购业务没有受到任何影响。接下来，公司将继续通过人民币结算原油采购渠道，采用战略储备与市场化采购相结合
的方式，确保原油采购结算的多元化和安全性。
3）3）出口业务占比小，内需市场为主，受美制裁对公司销售及利润端影响较小。2025年，公司营业收入中，境内/
境外收入占比分别为91%/9%，且境内毛利率明显高于境外毛利率，境内/境外毛利率分别为14.27%/1.37%。
2025年深化降本增效，周期底部彰显韧性
2025年公司实现营业收入2009.86亿元,同比减少14.93%；实现归母净利润70.75亿元,同比增加0.44%；经营活动现金
流净额为311.22亿元，同比增长36.90%；毛利率13.14%，同比上升3.29个pct；净利率3.52%，同比上升0.53个pct。2025
年Q4单季度，公司实现营业收入436.02亿元，同比-25.48%；实现归母净利润20.52亿元，同比+5.83%；扣非后归母净利润
为17.64亿元，同比+202.86%；毛利率12.02%，同比上升3.69个pct；净利率4.70%，同比上升1.39个pct。
2025年，公司聚焦运营质量提升，深挖全产业链潜力，多措并举深化降本增效。分产品板块来看，2025年炼化产品实
现营收943亿元，同比-12.8%，毛利率20.9%，同比+7.8个pct，销量同比-1.7%至1963万吨，价格同比-11%至4804元/吨；P
TA实现营收572亿元，同比-16.0%，毛利率4.8%，同比+1.4个pct，销量同比-0.4%至1362万吨，价格同比-16%至4201元/吨
；新材料产品实现营收400亿元，同比-4.3%，毛利率7.4%，同比-6.8个pct，销量同比+0.3%至566万吨，价格同比-5%至70
66元/吨。成本端，2025年原油价格上半年震荡下行、下半年触底回升，布伦特原油年均价69.2美元/桶，同比下降14.4%
；动力煤价格全年保持平稳，未对成本端形成额外波动压力。
2026Q1业绩同比+91%，看好炼化景气回升
2026年Q1单季度，公司实现营业收入491.91亿元，同比-13.74%；实现归母净利润39.10亿元，同比+90.65%；毛利率1
3.98%，同比上升3.40个pct；净利率7.95%，同比上升4.35个pct。2026Q1，受益于公司核心原材料原油价格的下跌以及下
游PTA和新材料价格的同比上涨，公司利润同比大幅上升。
分产品板块来看，2026Q1炼化产品实现营业收入217亿元，同比-23.0%，销量472万吨，同比-13.2%，均价4597元/吨
，同比-11.3%；PTA实现营业收入145亿元，同比-19.6%，销量308万吨，同比-25.0%，均价4701元/吨，同比+7.1%；新材
料产品实现营业收入98亿元，同比+5.1%，销量128万吨，同比-4.3%，均价7649元/吨，同比+9.8%。此外，公司公允价值
变动净收益17.03亿元。
盈利预测和投资评级：预计公司2026-2028年营业收入分别为2146、2284、2424亿元，归母净利润分别为145、166、1
85亿元，对应PE分别11、9、8倍，公司是民营炼化行业龙头，看好炼化行业景气回升，维持“买入”评级。
风险提示：政策落地情况；新产能建设进度不达预期；新产能贡献业绩不达预期；原材料价格波动；环保政策变动；
经济大幅下行；原油价格大幅波动。
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2026-04-29│恒力石化(600346)公司信息更新报告：美制裁恒力炼化的影响有限，公司仍将│开源证券 │买入
│实现稳健运行 │ │
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事件：美国对公司滥施制裁，称公司子公司为伊朗原油最大客户之一
4月24日美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）宣布，对公司子公司恒力石化（大连）炼化实施制裁，将其列入“
特别指定国民（SDN）清单”。美方称恒力炼化是伊朗原油及其他石油产品的最大客户之一，已采购价值数十亿美元的伊
朗石油。4月26日晚公司公告从未与伊朗发生任何贸易往来，原油供应商均承诺并保证所供原油原产地不属于美国制裁范
围；公司现有原油储备充足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且原油采购业务没有受到任何影响。我们认为美国对
公司子公司的制裁影响有限，持续看好公司稳健运行的能力。我们维持前期盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润
分别为137.43、167.61、228.19亿元，EPS分别为1.95、2.38、3.24元，当前股价对应PE分别为11.0、9.1、6.7倍，维持
“买入”评级。
影响：美国对公司子公司的制裁影响有限，持续看好公司稳健运行的能力
本次美国对恒力炼化的制裁主要体现在以下三个方面：1、禁止与美企交易、冻结其在美资产。据公司公告，公司产
品以国内销售为主，2025年公司海外收入占比为8.9%。同时公司明确表示上市公司未在美国设立子公司及分支机构，未在
美国开展业务，在美国也不存在任何资产；2、无法用美元结算。此条主要影响公司原油采购，将继续通过人民币结算原
油采购渠道，采用战略储备与市场化采购相结合的方式，确保原油采购业务结算的多元化和安全性。公司现有原油储备充
足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且原油采购业务没有受到任何影响。3、制裁关联航运与保险，试图切断伊朗原
油运输通道。此条或使得挂靠美国、欧盟港口、使用欧美保险/船东的油轮不愿意接公司订单，但公司可以转向中资船东
、亚洲本土船东、非欧美保险船队，航线与运力充足。进入2026年Q2，公司主要产品盈利向好。据Wind数据及我们计算，
2026年Q2（截至4月27日），公司主营产品涤纶长丝、涤纶工业丝、聚酯薄膜价差分别环比Q1+15%、+13%、+19%；硫磺价
格环比+14%。综上，我们认为此次美国对恒力炼化的制裁影响有限，同时公司供应能力、库存、开工率明确可预期，对下
游客户合同履约预计不受影响，持续看好公司稳健运行的能力。
风险提示：下游需求不及预期、油价大幅波动、公司产品所处行业产能过剩。
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2026-04-28│恒力石化(600346)2026Q1业绩大幅增长，“油、煤、化”平台一体化优势明显│太平洋证券 │买入
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事件：公司近期发布2025年报及2026年一季报，2025年实现营业总收入2010.87亿元，同比下降14.94%；实现归母净
利润70.75亿元，同比增长0.44%；2026Q1实现营业总收入492.10亿元，同比下降13.74%，实现归母净利润39.10亿元，同
比增长90.65%。
26Q1业绩大幅增长，民营大炼化龙头韧性显现。公司2026年一季度盈利大幅增长，主要受益于公司核心原材料原油价
格的下跌以及下游PTA和下游新材料价格的同比上涨。主要原材料方面，26Q1原油平均进价3483元/吨，较25Q1的4056元/
吨下降14.13%；主要产品方面，PTA、新材料产品的平均售价分别上涨7.12%、9.84%。此外，公司通过市场分析研判，优
化一季度销售策略，采取保价惜售策略，产品阶段性库存增加，库存收益明显。
“油、煤、化”平台一体化优势明显，丝膜塑新材料引领价值成长。公司主营业务囊括从“一滴油、一块煤到万物”
的炼化、煤化工、精细化工以及下游新材料产品，同时依托“油、煤、化”融合的大化工平台，深度锚定“衣食住行用”
的刚性消费市场以及高附加值的新材料赛道。公司已构建以2000万吨/年原油和600万吨/年原煤加工及耦合能力为核心的
原料转化体系，持续延伸化工材料价值链，切入以先进制造、新能源、新消费、新材料为代表的“国产替代”与“刚性需
求”市场，推动产业链向高价值持续升级。
投资建议：我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为108/122/134亿元，对应当前股价PE分别为14x、12x、1
1x，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动、产品价格波动、项目进展不及预期、行业产能过剩风险、需求下滑、行业竞争加剧等。
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2026-04-26│恒力石化(600346)事件点评：进制裁名单，人民币结算保驾护航 │国联民生 │买入
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事件：美国当地时间2026年4月24日，美国财政部外国资产控制办公室（OFAC）发布最新SDN制裁名单，将恒力石化旗
下全资子公司恒力石化（大连）炼化有限公司纳入制裁范围。
本次制裁主体为恒力石化（大连）炼化有限公司，非恒力石化股份有限公司，公司目前生产经营一切正常。恒力石化
（大连）炼化为恒力石化股份有限公司全资子公司，恒力石化股份有限公司并非制裁主体，制裁不涉及上市公司控制的其
他经营主体。据公司公告称，恒力石化目前生产经营一切正常，各生产装置保持高负荷稳定运行，原油加工、化工品生产
与销售有序进行。公司现有原油储备充足，满足未来3个月以上所需原油加工量，且原油采购业务没有受到任何影响。后
续公司将继续通过人民币结算原油采购渠道，确保原油采购业务结算的多元化和安全性。
制裁对原油采购影响有限：OFAC制裁对企业的核心影响表现为美元结算受限、国际贸易信用收缩以及航运保险配套体
系趋紧，进而影响原油采购与产品出口。然而，公司近年来在原油采购端不断丰富原油采购池，丰富原油多元化供应，并
可以配套采用人民币结算方式，整体对美元体系依赖程度较低，预计本次制裁对公司原油采购的实际约束相对有限。
制裁对产品销售影响有限：公司以内需市场为核心，业务对海外市场依赖度较低。2025年公司约90%的营业收入和97%
的毛利来自国内市场，这一结构意味着制裁对其收入端的直接冲击较为有限。一方面，公司未在美国设立子公司及分支机
构，未在美国开展业务，并不依赖美国市场，相关制裁难以直接影响其核心销售渠道；另一方面，其主要产品如PX、PTA
及聚酯产品深度嵌入国内产业链，下游需求主要来自纺织服装、包装材料等内需领域，整体需求基础较为稳固。因此，从
收入维度来看，本次制裁难以对公司销售经营构成实质性冲击。
投资建议：美国OFAC制裁对公司基本面冲击有限，我们预计公司2026-2028年归母净利润为131亿元/157亿元/180亿元
，对应EPS分别为1.87元/2.23元/2.55元，对应PE为13X/11X/9X，维持“推荐”评级。
风险提示：地缘政治升级风险；结算体系扰动风险；国内政策与合规风险；下游需求不及预期风险。
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2026-04-25│恒力石化(600346)非经贡献Q1业绩超预期，低价原料Q2价差有望扩大 │中信建投 │买入
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核心观点
2026年一季度，恒力石化实行保价销售策略，整体产品销量有所回落，但有效提振了PTA、聚酯产品价格。此外，受
益于原油采购成本下行，公司整体毛利率明显改善。未来国内炼能严控叠加海外欧日韩产能退出，炼化行业迎来周期拐点
，同时美伊局势暴露海外供应链短板，我国石化供应链稳定性突出，国内优质大石化资产价值迎来重估机遇。
事件
恒力石化发布2026年一季度报告，实现营收492.1亿元，同比-13.7%，实现归母净利润39.1亿元，同比+90.7%，实现
扣非归母净利润24.1亿元，同比+94.3%。
简评
26Q1销量略有下滑，毛利率改善明显。26Q1公司炼化产品/PTA/聚酯产品三大业务板块分别实现营收216.8亿元、144.
9、97.8亿元，同比-23.0%、-19.6%、+5.1%，实现销量分别为471.7、308.2、127.8，同比-13.2%、-25.0%、-4.3%，实现
销售价格分别为4597.4、4701.0、7648.7元/吨，同比-11.3%、+7.1%、+9.8%。整体来看，公司通过保价销售策略，阶段
性限制了整体产品的销量，对下游PTA及聚酯价格起到了提振作用，但炼化产品因成品油价格调整不及预期及产品销售的
结构性变动在均价上有所下滑。由于公司原油采购价同比-14.13%，毛利率在26Q1同比+3.4pct至14.0pct。
公允价值变动影响非经，低价库存推动Q2盈利改善。26Q1，公司非经常性损益15.0亿元，其核心来源是公允价值变动
收益，其对非经常性损益的影响达15.5亿，我们认为原因可能是原油期货合约的公允价值变动影响。本季度公司经营性现
金流净额同环比下滑明显，但存货环比+84.9亿元，原因与公司保价销售策略有关，产品阶段性累库。另一方面从公司Q1
原油进价同比-14.1%，远低于同期布伦特原油现货均价同比+7.5%，我们认为公司可能在1-2月的低油价时期对原油进行了
超量的屯库，与限价销售一同导致了存货的上涨，但为Q2做宽价差打下了坚实的基础。
国内炼能收紧，欧日韩退出，行业有望迎来周期拐点。国内方面，2025年，工信部等七部门印发《石化化工行业稳增
长工作方案（2025-2026年）》，要求严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，重点支持
石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目。海外方面，过去几年，受盈利收窄的压制，
全球炼化行业资本开支持续下行，欧日韩产能持续退出。在国内政策收紧、海外装置退出的大背景下，炼化行业转型升级
有望加速，公司作为民营大炼化的优质企业有望充分受益。
美伊局势暴露海外供应链的脆弱性，利好我国大石化资产。2026年初，在美伊局势的扰动下，霍尔木兹海峡断航，日
韩及东南亚对中东原油的高度依赖导致其炼厂大规模减产、停产，该地区石化供应链的脆弱性暴露。短期来看，油价的快
速攀升使得炼厂成本承压，有望加速欧日韩产能的退出；长期来看，东南亚供应链脆弱性的暴露将延缓资本开支速度，工
业化速度有望下滑。我国原油采购呈现多元化分布，供应链稳定性优势明显，大石化资产价值有望得到重估。
投资建议：考虑到炼化行业正处于周期拐点，美伊局势的爆发将加速海外的退出，公司新材料正处于释放期，我们预
计公司2026-28年归母净利润预测分别至113.6、146.0、179.2亿元，当前市值对应PE分别为14.5x、11.3x、9.2x，维持“
买入”评级。
风险分析
一、油价波动与产业链利润失衡风险。公司炼化一体化业务对原油价格高度敏感，2025年油价震荡下行但PX价格波动
较小支
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