研报评级☆ ◇600419 天润乳业 更新日期：2026-04-15◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-02
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 1 0 0 0 3
2月内 2 1 0 0 0 3
3月内 2 1 0 0 0 3
6月内 2 1 0 0 0 3
1年内 2 1 0 0 0 3
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.44│ 0.14│ 0.13│ 0.35│ 0.47│ 0.57│
│每股净资产(元) │ 7.47│ 7.47│ 7.69│ 8.34│ 8.77│ 9.26│
│净资产收益率% │ 5.94│ 1.81│ 1.69│ 4.17│ 5.40│ 6.21│
│归母净利润(百万元) │ 142.03│ 43.66│ 41.48│ 109.00│ 147.75│ 178.75│
│营业收入(百万元) │ 2714.00│ 2804.34│ 2751.97│ 2948.50│ 3140.25│ 3323.75│
│营业利润(百万元) │ 245.06│ 117.44│ 241.31│ 232.00│ 277.50│ 303.50│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-02 买入 维持 --- 0.40 0.55 0.63 光大证券
2026-04-01 未知 未知 --- 0.38 0.48 0.55 西南证券
2026-04-01 买入 维持 --- 0.16 0.32 0.49 信达证券
2026-04-01 增持 维持 11 0.45 0.53 0.60 华创证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-02│天润乳业(600419)2025年报点评：乳制品经营改善，疆内表现良好 │光大证券 │买入
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事件：天润乳业发布2025年报，公司2025全年实现营业收入27.52亿元，同比减少1.87%；归母净利润0.41亿元，同比
减少4.99%；扣非归母净利润0.77亿元，同比增长1.62%。其中，25Q4单季度实现营业收入6.78亿元，同比增长4.59%；归
母净利润0.52亿元，同比增长143.56%；扣非归母净利润0.01亿元，同比减少60.93%。
乳制品销售表现改善，疆内市场增势良好。分品类看，25Q4常温乳制品/低温乳制品/畜牧业产品营业收入分别为3.69
/2.58/0.17亿元，分别同比+6.19%/+0.71%/+3.16%。乳制品业务收入表现较25年前三个季度有所修复，常温和低温乳制品
收入均回到同比正增长区间。公司注重产品创新，2025年推出百香果奶啤、希腊式干噎酸奶、零添加酸奶等16款新品。分
地区看，25Q4疆内/疆外市场营业收入分别为3.45/3.08亿元，分别同比+11.90%/-4.09%。疆内大本营表现情况较好，疆外
市场有所承压。截至2025年末，疆内/疆外经销商分别为383家/579家。分销售模式看，25Q4经销模式/直营模式营业收入
分别为5.64/0.88亿元，分别同比-1.25%/+53.30%。直营业务的收入增长主要系公司成立电商子公司，加强线上自营业务
建设。2025年抖音等自营线上销售的营业收入为0.51亿元，同比增长25.52%。
毛利率同比提升，利润端有所改善。成本端，2025全年/25Q4公司毛利率分别为16.06%/15.71%；25Q4同比+3.56pcts
，环比+0.99pcts。毛利率的同环比改善主要系公司销售的公牛饲喂期缩短，饲喂成本下降，带动畜牧业产品的毛利率大
幅提升。费用端，2025全年/25Q4销售费用率分别为6.24%/5.75%；25Q4同比+2.14pcts，环比-0.71pcts。2025全年/25Q4
管理费用率分别为3.74%/3.89%；25Q4同比-0.37pcts，环比+0.40pcts。综合来看，2025全年/25Q4公司归母净利率为1.51
%/7.68%；25Q4同比+4.38pcts，环比+6.02pcts。25Q4归母净利率的大幅提升主要系公司25Q4非经常损益项目的政府补助
科目同比增加近4千万元。
盈利预测、估值与评级：我们基本维持2026-2027年归母净利润预测值1.25/1.74亿元不变，新增2028年归母净利润预
测为1.98亿元；对应2026-2028年EPS为0.40/0.55/0.63元，当前股价对应P/E分别为24/17/15倍，公司产品具备差异化优
势，疆外拓展空间大，维持“买入”评级。
风险提示：疆外拓展不及预期，原材料价格上涨，新品拓展不及预期。
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2026-04-01│天润乳业(600419)Q4收入增速转正，复苏趋势初显 │信达证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报。2025年，公司实现营业收入27.52亿元，同比-1.87%；归母净利润4148万元，同比-4.99
%；实现扣非归母净利润7724万元，同比+1.62%。其中，25Q4公司实现营业收入6.78亿元，同比+4.59%；归母净利润5210
万元，同比+143.56%；实现扣非归母净利润70万元，同比-60.93%。
点评：
Q4收入改善，常低温同比增速回正。尽管25Q4乳制品行业总体产量同比增速尚未回正，但公司收入表现优秀。分产品
看，25Q4常温乳制品、低温乳制品和畜牧业产品分别实现收入3.69亿元、2.59亿元和1748万元，同比分别+6.20%、+1.10%
和+3.13%，常低温同比增速均回正，同时常温收入环比也出现提升。分区域看，25Q4疆内和疆外分别实现收入3.45亿元和
3.08亿元，同比分别+11.90%和-4.09%，疆内延续2025年的复苏势头，同时疆外同比跌幅开始收窄，环比出现提升。
Q4毛利率同环比提升，归母净利润符合预期。公司25Q4实现15.71%的毛利率，同比+3.56pct，环比+0.99pct，同比的
提升主要系24Q4毛利率基数较低。费用率端，25Q4销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别+2.14pct
、-0.37pct、-0.48pct和-0.11pct。25Q4其他收益/收入同比+5.14pct，主要系政府补助增加；营业外支出/收入同比+1.0
7pct，主要系生产性生物资产（奶牛）的处置损失。25Q4公司归母净利润率达7.68%，扣非归母净利润率达0.10%。
牛群压力缓解，经营持续优化。牧业板块方面，公司在25Q1主动淘汰低产奶牛后，牛群结构优化，截至25年末拥有5.
01万头奶牛，平均成母牛年单产水平突破12吨。乳业板块方面，公司年产20万吨乳制品加工项目顺利建成并开始试生产；
公司全年乳制品产量达30.70万吨，同比+3.21%。销售板块方面，公司持续多维营销，在疆内外多元化布局渠道，同时稳
步推进电商业务优化升级，全年乳制品销量实现30.68万吨，同比+4.23%。
盈利预测与投资评级：阶段性拐点或已出现，期待持续复苏。一方面，公司在2025年已成功优化牛群数量及结构，释
放上游压力；另一方面，25Q4公司销售端已开始展现复苏趋势，下游增长积极。同时，公司计划在2026年实现乳制品销量
32万吨，预计实现营业收入30亿元。我们认为公司有望在供给稳定，需求好转的趋势下持续复苏。我们预计公司2026-202
8年EPS为0.16/0.32/0.49元，分别对应2026-2028年60X/30X/19XPE，维持对公司的“买入”评级。
风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧
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2026-04-01│天润乳业(600419)2025年报点评：25Q4收入增速转正，疆内市场表现良好 │西南证券 │未知
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事件：公司发布2025年报，全年实现营业收入27.5亿元，同比-1.9%；实现归母净利润0.4亿元，同比-5%。其中25Q4
实现营业收入6.8亿元，同比增长4.6%；实现归母净利润0.5亿元，同比+143.6%。此外，公司拟向全体股东每10股派发现
金红利0.02元（含税）。
25Q4收入回归正增长，疆内市场表现良好。1、分品类看，25全年常温乳制品、低温乳制品、畜牧业产品、其他产品
分别实现收入14.7亿元（-2.3%）、10.8亿元（-3.2%）、1亿元（+9.4%）、0.2亿元（+15.7%）。其中25Q4对应增速分别
为+6.2%/+1.1%/+3.2%/-17.3%。常温奶受制于需求疲软及竞争加剧，全年仍有所承压；但Q4常温表现优于低温。25全年公
司实现乳制品销量30.7万吨，同比增长4.2%。2、分区域看，25全年疆内、疆外分别实现收入14.5亿元（+6.7%）、12.2亿
元（-11%），其中25Q4疆内外收入分别为+11.9%/-4.1%。疆内市场受益于持续精耕实现增长；疆外市场承压预计系外部需
求较弱所致。
毛利率持续改善，Q4盈利能力稳步提升。1、2025年公司毛利率16.1%，同比-0.7pp；其中25Q4毛利率15.7%，同比+3.
6pp，Q4毛利率改善预计与产品结构提升及畜牧成本降低有关。2、费用率方面，25全年销售费用率6.2%，同比增加0.7pp
；主要系公司加大广宣费用投放。管理费用率3.7%，同比-0.1pp；研发费用率0.8%，同比-0.2pp；整体费用投放力度基本
保持平稳态势。综合来看，公司25全年实现净利率0.5%，同比基本持平；其中25Q4净利率同比+5.5pp至7.4%，主要系Q4政
府补助较去年同期有所增长。
产品力行业领先，疆内外扩张有序推进。1、产品端：公司乳牧一体化运作，自给率高且奶源优势明显且难以复制。
依托于得天独厚的奶源优势和公司优秀的新品研发能力，公司已形成完善的产品矩阵。产品口味独特，消费者复购率高，
可支撑后续高增长。2、公司坚持疆内、疆外并重的市场策略，通过渠道下沉和开拓南疆市场，进一步巩固疆内优势，从
而为向疆外扩张打下坚实基础；以酸奶、白奶等优势产品为抓手，加速向疆外市场扩张。疆内拓展广度+深度结合；疆外
市场明晰层级，聚焦重点市场、通过专卖店等差异化渠道避开和乳业巨头的直接竞争，持续加大对于疆外的扩张力度。展
望未来，随着奶价在行业逐步去化后有望企稳筑底，后续公司盈利能力有望持续提升。
盈利预测：预计公司2026-2028年EPS分别为0.38元、0.48元、0.55元，对应动态PE分别为25倍、20倍、17倍。
风险提示：外购原奶价格大幅上涨风险；奶牛养殖成本大幅上涨风险；全国化拓展不及预期风险，国内乳制品消费需
求持续疲软风险。
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2026-04-01│天润乳业(600419)年报点评2025：走出底部，蓄力反转 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年年报。25年实现总营收27.52亿元，同比-1.87%；归母净利润0.41亿元，同比-4.99%；扣非归母净利
润0.77亿元，同比+1.62%。25Q4实现营收6.78亿元，同比+4.59%；归母净利润0.52亿元，同比+143.56%；扣非归母净利0.
01亿元，同比-60.93%。
评论：
营收增速扭正，疆内连续三季度双位数正增，疆外降幅收窄。25Q4公司营收同增4.59%，扭转前三季度的下滑趋势，
分地区看，25Q4疆内/疆外分别实现收入3.45/3.08亿元，同比+11.9%/-4.09%，疆内市场精耕策略成效显现，已连续3个季
度实现双位数正增；而疆外预计受需求偏弱、竞争激烈影响延续下滑，但降幅环比收窄明显。分产品看，25Q4常温/低温/
畜牧业/其他分别实现收入3.69/2.6/0.18/0.07亿元，同比+6.2%/+1.2%/+3.4%/-14.5%，常温、低温液奶均同比正增，且
常温好于低温。从量价拆分看，粗略测算25Q4乳制品量/价分别同+11%/-6%。
毛销差已在改善，政府补助进一步增厚利润。25Q4毛利率为15.71%，同比+3.56pcts，销售费用率为5.75%，同比+2.1
4pcts，预计竞争之下公司加大广告宣传及促销费投，以价换量、带动收入规模效应释放，最终毛销差同比+1.42pcts已在
改善。另外管理/研发/财务费用率分别为3.89%/0.89%/1.23%，同比-0.37/-0.47/-0.11pcts，伴随收入规模效应释放，费
率有所优化。得益于政府补助的确认，其他收益占收入比重显著提升、同比+5.14pcts，显著增厚利润。最终25Q4净利率
为7.38%，同比+5.5pcts。
26年目标积极，静候周期反转。公司制定2026年营业收入30亿（同增9%）、乳制品销量32万吨（同增4.3%）的目标，
一方面伴随上游存栏稳步去化、原奶价格逐步企稳，先看价格竞争趋缓，再看消费复苏带动量企稳回升，乳业有望迎来恢
复性增长；另一方面公司锚定“用新疆资源、做全国市场”战略，在巩固疆内核心市场的同时，加速疆外市场拓展，积极
拥抱盒马、麦德龙等渠道并完善电商渠道布局，同时公司奶源自给率高，若后续原奶价格回升，盈利弹性有望充分释放。
投资建议：经营有望提速，紧盯原奶周期拐点以及疆外拓展进展，维持“推荐”评级。先看价格竞争趋缓带动营收增
长提速、费率优化带动盈利改善，再看原奶价格回升带动盈利弹性充分释放，中长期看疆外拓展打开成长空间。结合最新
财务数据，我们调整26-28年盈利预测为1.41/1.66/1.90亿元（原26-27年预测为1.23/1.69亿元），后续紧盯原奶周期拐
点以及疆外拓展进展，有望对原奶价格形成有利催化。我们给予26年估值24倍，对应目标价11元，维持“推荐”评级。
风险提示：疆外扩张不及预期、行业竞争加剧、原奶价格持续下行等。
【5.机构调研】 暂无数据
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