研报评级☆ ◇600420 国药现代 更新日期：2026-05-09◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-19
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 1 0 0 0 0 1
1年内 1 0 0 0 0 1
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.52│ 0.81│ 0.70│ 0.63│ 0.69│ 0.76│
│每股净资产(元) │ 9.24│ 9.85│ 10.27│ ---│ ---│ ---│
│净资产收益率% │ 5.58│ 8.21│ 6.83│ 5.90│ 6.10│ 6.30│
│归母净利润(百万元) │ 691.88│ 1083.62│ 941.60│ 850.00│ 928.00│ 1022.00│
│营业收入(百万元) │ 12069.93│ 10937.53│ 9363.07│ 9004.00│ 9146.00│ 9495.00│
│营业利润(百万元) │ 1081.63│ 1751.92│ 1313.51│ ---│ ---│ ---│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-19 买入 维持 --- 0.63 0.69 0.76 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-19│国药现代(600420)精益管理提质增效，研发创新持续突破 │中信建投 │买入
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核心观点
公司2025年受集采常态化、联动降价及原料药中间体价格下行等多重外部因素影响，营业收入与利润端短期承压，业
绩符合我们此前预期；但公司积极采取以量换价策略，同时深挖内潜，全面推动营销模式向“效率驱动型”转变，销售费
用实现大幅下降，经营质量展现出较强韧性。此外，公司持续进行高比例现金分红，积极回报股东。展望未来，我们认为
需要关注：1）国药体系协同整合的进一步深化；2）制剂业务营销转型及渠道下沉成效；3）产业链一体化优势下的降本
增效及创新产品管线兑现。看好公司稳健的长期基本面与发展潜力。
事件
公司发布2025年年度报告及利润分配预案
公司发布2025年年度报告，2025年实现营业收入93.63亿元，同比-14.39%；归母净利润9.42亿元，同比-13.11%；扣
非归母净利润8.49亿元，同比-18.60%。
公司公告2025年度利润分配预案：每10股派发现金红利2.00元（含税），合计拟派发现金红利2.68亿元，加上中期分
红后全年现金分红达到4.02亿元。
简评
业绩符合预期，展现经营韧性
2025年公司实现营收93.63亿元，同比-14.39%；归母净利润9.42亿元，同比-13.11%；扣非归母净利润8.49亿元，同
比-18.60%；全年收入利润承压主要由于：1）终端制剂产品受集采常态化、“四同”政策价格联动等降价因素影响显著；
2）医药中间体及原料药受市场产能过剩影响，整体销售价格同比走低。25Q4单季度营收24.43亿，同比+4.20%；归母净利
润1.40亿，同比+8.78%；扣非归母净利润1.10亿，同比-5.58%。整体来看，公司25年受集采常态化、联动降价及原料药中
间体价格下行等多重外部因素影响，营业收入与利润端短期承压，业绩符合我们此前预期；但公司积极采取以量换价策略
，同时深挖内潜，全面推动营销模式向“效率驱动型”转变，销售费用实现大幅下降，经营质量展现出较强韧性。
持续现金分红，积极回报股东。公司2025年度利润分配预案为每10股派发现金红利2.00元（含税），结合中期每10股
派现1.00元，全年合计派发现金红利4.02亿元，占当期归母净利润的42.73%。同时公司于2025年3月发布未来三年（2025-
2027年）股东回报规划，在保证公司正常经营和可持续发展的前提下，若无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公
司每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的归属于上市公司股东净利润的40%，在兼顾公司可持续发展的前提下积极
回报投资者。
原料药中间体业务：价格下行短期承压，核心产品销量提升
公司2025年原料药及中间体板块实现收入44.76亿元，同比下降13.89%，短期业绩承压主要由于产品价格受到市场产
能过剩、以及终端制剂产品集采等因素影响下降明显，但多数核心产品销量均有提升，7-ACA、尿源生化制品、头孢曲松
钠粗盐销量表现尤为突出，同比分别增长114.74%、44.09%和43.69%，阿奇霉素、青霉素工业钾盐销量增幅均超过20%。从
盈利能力来看，由于价格端压力较大，板块盈利能力短期承压，板块毛利率下探至24.71%，同比减少9.15pct；但公司持
续深化提质增效，措施包括：1）自动化与数智化赋能，有效提升生产效率与资源利用率，实现生产节奏的柔性调节与产
销存的动态平衡；2）深化“原料药+制剂”一体化战略，通过内部资源整合对冲外部市场压力。
制剂业务：持续推进以价换量，优化费用营销升级
公司制剂板块2025年实现销售收入46.22亿元，同比下降15.21%，主要受集采持续推进、营销模式转变以及市场竞争
加剧影响。分领域来看，心血管用药采取以价换量策略取得一定成效，硝苯地平控释片、苯磺酸氨氯地平片和马来酸依那
普利片等产品销量实现稳步增长；抗感染制剂收入同比下降17.45%，主要受需求疲软及集采冲击，但核心产品市占率持续
提升；神经系统用药收入同比下降18.79%，主要受部分产品市场竞争、“四同政策”等因素影响；呼吸系统用药同比下跌
30.11%，主要由于复方甘草片受原料配额减少的影响量价齐跌。
对于公司制剂板块我们认为：1）现有品种集采影响逐步出清，后续影响减弱；2）盈利能力仍保持：25年制剂板块毛
利率同比下降3.66pct，但公司不断推进营销模式的升级转型，积极开展营销管理优化工作，整体销售费用率持续下降。3
）公司目前制剂板块管线持续扩充，同时在研品种丰富，后续研发成果逐步兑现将为制剂板块贡献新增量。
创新动能推动产业升级，加速国际化战略布局
公司定位为国药集团旗下统一的化学制药工业平台，2025年科研成果创历史新高，年内获得45项生产/补充申请批件
，全年新立项研发项目50项，新申请专利50项（其中发明专利29项），授权专利41项（其中发明专利17项）。此外，公司
重点品种研发进度稳步推进，获得2类改良型新药临床批件2项，3类仿制药托吡司特片II期临床进度加快。在特色原料药
方面，公司深耕特色原料药海外市场，跟踪“一带一路”沿线及新兴市场需求，2025年新增境外注册证12项，其中“一带
一路”沿线国家新增注册10项。整体来看公司科研质效明显提升，创新发展加快步伐，未来公司以国药现代研究院为创新
主体，各子公司及合作平台为协同，后续创新转型动能释放值得关注。
盈利能力短期承压，持续推进提质增效。公司2025年毛利率32.43%（-17.35pct）；净利率12.20%（+0.16pct），盈
利能力受到核心产品价格下降影响短期承压。从费用控制角度来看，公司2025年销售费用率5.67%（-4.87pct），管理费
用率8.16%（+0.91pct），研发费用率4.72%（-0.55pct），财务费用率-0.42%（+0.40pct），各项费用控制良好，销售费
用显著下降，预计主要受益于制剂板块集采及公司主动推进营销模式转型。2025年公司经营活动产生的现金流量净额16.9
8亿元，同比-24.73%，主要由于支付的其他与经营活动有关的现金减少。截至25年底公司货币资金40.06亿元，在手现金
充裕，在保持正常经营的同时，为后续研发投入及业务外延并购奠定坚实基础。其余财务指标基本正常。
未来展望：1）国药体系协同整合推进：公司定位为国药集团旗下统一的化学制药工业平台，具有产业平台优势。目
前公司积极参与国药集团“自家亲”发展计划，持续加强与国药集团内部商业巨头国药控股的合作、加强与国药集团医疗
服务板块的资源对接、参与国药集团产业链供应链一体化体系，同时随着部分同业竞争问题逐步解决，未来协同推进及集
团内战略整合值得期待。2）制剂业务企稳恢复、创新动能显现：公司制剂板块短期受到集采联动降价等外部政策扰动有
所承压，我们预计26年逐步企稳恢复。公司制剂业务以高端、特色化学仿制药为基础，逐步提升改良型新药和创新药比例
，形成“仿创结合”的发展局面，随着公司围绕麻醉、镇痛、抗抑郁等治疗领域进行产品布局和市场开拓持续推进，后续
将推动潜力领域持续发力。3）中间体原料药筑底企稳：从价格角度，我们预计头孢、青霉素类中间体及原料药价格有望
趋稳回升，进入良性修复通道。从竞争格局角度，我们预计公司原料药中间体主要品种竞争格局26年保持稳定，印度PLI
计划在原料药领域总投入及单品种投入均有限，且在发酵条件、能源电力供应及产业链配套等方面存在短板，短期影响预
计有限。此外，公司持续优化收入结构，充分发挥中间体规模与质量双优势，向下游原料药及制剂延伸产业链，积极拓展
兽用原料药、特色化学原料药业务，有望带来长期增长潜力。
盈利预测及投资评级
我们预测2026-2028年，公司营收分别为90.04、91.46和94.95亿元，分别同比增长-3.8%、1.6%和3.8%；归母净利润
分别为8.50、9.28和10.22亿元，分别同比增长-9.7%、9.2%和10.1%。折合EPS分别为0.63元/股、0.69元/股和0.76元/股
，对应PE为15.8X、14.4X和13.1X，维持“买入”评级。
风险提示
主要产品价格波动风险：公司业务包括抗生素中间体及原料药，目前青霉素类中间体、硫氰酸红霉素等产品价格近年
来呈上涨态势，未来如价格发生明显波动将影响公司主营业务收入增长。
行业竞争加剧风险：目前公司主要产品所处市场竞争格局相对稳定，未来如果价格进一步上涨带来更多竞争者加入市
场，竞争加剧可能导致公司盈利水平下降；此外印度等国际市场如有新增产能供应可能对公司相关品种价格带来影响。
行业政策风险：目前国家药品集中带量采购以及医保谈判工作逐步常态化，如果公司主要制剂产品在国家集采中不能
中标或后续中标情况发生变化，可能导致公司制剂产品在公立医疗机构终端的销售受到限制，对公司国内市场份额和经营
业绩产生不利影响。
海外需求变化风险：公司目前产品及未来产品销售中均有一定比例用于出口，海外需求如果出现下滑将对公司业绩造
成不利影响。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：6家
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2026-03-30│国药现代(600420l)2026年3月30日投资者关系活动主要内容
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1．国家集采1-8批协议期满品种接续采购中，公司产品中选情况如何？集采对公司业绩的影响如何评估？
答：2026年2月，国家组织了集采药品第1-8批协议期满品种接续采购工作，公司及下属子公司合计51个药品中选了本
次接续采购。涉及包括抗感染类、心血管类、生殖系统及激素用药、消化道和新陈代谢、血液和造血系统等多个领域，主
要药品有硝苯地平控释片、苯磺酸氨氯地平片，注射用甲泼尼龙琥珀酸钠、头孢呋辛酯片、注射用头孢曲松钠、注射用头
孢呋辛钠、头孢克肟颗粒、头孢地尼分散片等产品。上述品种2025年度销售收入约占全年销售收入的24%。
本次采购周期将延续至2028年12月31日，意味着相关品种在未来几年的市场份额和现金流预期更为明确。此次大规模
续约成功，标志着公司核心仿制药业务进入稳态运营阶段。一方面，通过锁定现有产品的市场份额，为公司提供了稳定可
预期的现金流基础，增强了经营韧性；另一方面，在行业转型升级背景下，是对公司存量基本盘的确认与夯实，为应对其
他业务挑战和布局未来创新转型提供了缓冲与支撑。
随着国家集采深入全面推进，药品终端价格下调或维持低价位水平，已经成为常态。公司将顺应国家政策，积极参与
集采，提升品牌影响力及市场占有率；同时将加大研发投入，通过扩充产品管线，丰富药品品种，力争形成新的收入增长
点。
2．公司制剂产品中已经参与集采的占比有多少？存量产品中是否还存在可能面临较大集采风险的产品？
答：截至2025年底公司累计通过一致性评价（含视同）有156个，公司具备条件的制剂产品均积极参与了国家集采、
各地区联盟集采等。截至目前，公司在国家组织药品集中采购第1至11批中（包括前8批续标），共有65个品种成功中选。
上述中选品种2025年销售收入约24.72亿元，占营业收入的26%，占制剂收入的55%。即将到来的第12批国家集采，公司已
有相关品种的准备，预计可能涉及10个品种。
总体来看，公司通过积极参与国家、地方集采及接续采购，核心制剂业务已穿越价格调整的主要周期，进入以份额稳
定、成本领先为特征的成熟发展期。未来的增长将更依赖于在稳固存量盘面的同时，抓住新集采品种的增量机会，并着力
培育更多的制剂产品线。
3．未来几年公司将会在哪些疾病领域重点布局产品？
答：公司后续会更加聚焦在抗感染、麻醉及精神、老年慢病等领域布局产品管线，在制剂端重点在三高治疗、精神专
科、镇痛等细分领域有新产品布局，为企业创新发展提供动力。
例如，治疗痛风的托匹司他片正在开展验证性临床，治疗心衰的药物沙库巴曲缬沙坦片正在审评中，麻醉及精神类药
品氢吗啡酮注射液已于2025年底获批上市，盐酸纳布啡注射液、布瑞哌唑片已完成申报等。
4．制剂业务整体利润如何展望，怎么看待毛利率和销售费用率的同步下降，后续销售费用是否还有下降空间？
答：仿制药制剂业务已告别“高毛利、高费用、高增长”时代，进入低增速、稳利润、强分化的新常态；受集采降价
与成本刚性双重挤压，仿制药行业利润增速明显放缓。
2025年公司发生销售费用5.30亿元，较2024年同比下降53.95%；销售费用率为5.67%，同比下降4.87个百分点，整体
的销售费用率在同行业公司中处于较低水平。随着营销模式的调整，后续销售费用将从结构优化及效率方面提升，下降空
间有限。
5．未来几年公司分红预期是怎样的？
答：根据公司《未来三年（2025-2027年）股东回报规划》，2025-2027年，公司在经营状况良好、现金流能够满足正
常经营和长期发展需求的前提下，若无重大投资计划或重大现金支出等事项发生，公司每年以现金方式分配的利润不少于
当年实现的归属于上市公司股东净利润的40%（包括中期分红）。未来公司将以上述规划为指引，结合经营情况、发展规
划、资金需求及相关监管要求等因素，综合审慎确定年度利润分配方案。
6．公司主要原料药及中间体板块核心产品价格趋势怎样？未来有何发展思路？
答：近期，头孢、青霉素类中间体及原料药价格整体回归基本面主导的理性轨道，价格趋稳回升，进入良性修复通道
。在结构优化层面，公司将充分发挥中间体规模与质量双优势，积极向下游原料药及制剂延伸产业链。
未来，公司将持续完善原料药产业布局，纵向延伸至兽用原料药领域，横向拓展特色化学原料药业务，破解产业链上
下游协同瓶颈。
7．中东冲突下部分石油化工产品成本上升，预计对公司成本有何影响？
答：作为化工产业链的源头环节，原油价格受中东冲突影响持续飙升，成本压力正沿产业链快速向下传导，直接推高
甲醇、苯类等基础化工原料的生产成本，同时冲突导致出口通道受阻，对中国关键化工原料的进口稳定性形成一定冲击。
短期来看，地缘局势不确定性尚未消退，原油价格预计高位运行，化工品价格或维持高位震荡态势。在这种背景下，
不可避免会推动公司成本上升。公司将持续密切关注上游原料市场动态，灵活调整采购策略，优化库存，以应对成本端波
动带来的经营挑战。
8．青霉素，头孢类抗生素能耗成本较高，怎么看待国内企业的比较优势？
答：印度等国的电力基础设施相对薄弱，能源供应相对单一，稳定性较差。相比而言，国内能源供应多样化，其中绿
色新能源占比逐年提升，在当前世界动荡环境下，国内企业的能耗成本具有一定的比较优势。
9．公司2025年部分核心原料药产品销量仍保持逆势快速增长，驱动因素是什么？
答：2025年，公司主动应对产业周期性调整，下半年开始果断实施稳定市场份额的营销策略，以市场开拓为矛、以库
存优化为盾，一方面加大终端渗透与渠道拓展，抢占增量空间；另一方面在确保现金流安全的前提下，加速资金周转，降
低存货积压风险，实现了业务的良性运转与可持续增长。
市场预期印度将实施MIP政策，印度终端客户囤货意愿较强，客观上导致2025年四季度销量环比增加。
10．公司原料药板块产能目前主要利用率如何？今年原料药业务盈利能力如何展望？
答：（1）目前，公司原料药板块持续保持基本满负荷的生产态势，公司以规模化生产为核心驱动力，构建起“质量
—成本”双优的竞争壁垒，全面实现生产的集约化与专业化升级。同时凭借规模效应持续巩固市场主导地位，以产能优势
换取更大的市场份额与议价空间，以运营效率提升驱动盈利质量改善。
（2）2026年，各系列产品价格已显现企稳回升的迹象，但综合考虑公司成本上升压力，以及市场价格修复的渐进过
程，短期内经营形势依然比较严峻。公司正持续开展产能提升、工艺优化与降本增效，为后续复苏积蓄动能。
11．公司在投资并购方面有何规划？
答：投资并购是公司重要战略举措，公司始终高度重视投资并购工作，公司拥有充裕的自有资金也为该项工作奠定了
坚实基础。公司投资管理部专门负责投资并购工作，近年来围绕产业链图谱和技术链，立足公司五大核心业务领域，聚焦
核心技术、优质产品与产业链协同布局。公司未来将持续加大投资并购力度，不断完善产业布局、强化核心竞争力，推动
产业升级与高质量发展。
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