研报评级☆ ◇600422 昆药集团 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-03-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 4 1 0 0 0 5
1月内 4 1 0 0 0 5
2月内 4 1 0 0 0 5
3月内 4 1 0 0 0 5
6月内 4 1 0 0 0 5
1年内 4 1 0 0 0 5
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.59│ 0.86│ 0.46│ 0.39│ 0.52│ 0.64│
│每股净资产(元) │ 6.99│ 6.94│ 7.08│ 7.40│ 7.80│ 8.27│
│净资产收益率% │ 8.39│ 12.34│ 6.53│ 5.08│ 6.47│ 7.60│
│归母净利润(百万元) │ 444.68│ 648.08│ 349.94│ 293.89│ 393.71│ 489.78│
│营业收入(百万元) │ 7703.12│ 8401.45│ 6575.21│ 6829.40│ 7273.20│ 7753.40│
│营业利润(百万元) │ 568.50│ 927.55│ 448.51│ 400.33│ 529.21│ 653.96│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-03-24 买入 维持 --- 0.37 0.49 0.61 东吴证券
2026-03-23 买入 维持 --- 0.32 0.47 0.59 开源证券
2026-03-22 买入 维持 16.15 0.46 0.52 0.58 华泰证券
2026-03-20 买入 维持 --- 0.51 0.66 0.79 银河证券
2026-03-20 增持 维持 --- 0.28 0.46 0.65 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-03-24│昆药集团(600422)2025年报点评：短期业绩承压，银发经济长期发展向好 │东吴证券 │买入
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事件：：2025年公司实现营业收入65.75亿元（-21.74%，同比，下同）；归母净利润3.50亿元（-46.00%），扣非归
母净利润1.07亿元（-74.45%）。公司全年业绩承压主要原因系：1）院内端，中成药集采扩围接续执行落地晚于预期，医
保控费持续深化，存量业务面临竞争压力；2）院外端，零售药店整合出清，客流波动叠加动销放缓，精品国药部分产品
仍处渠道拓展培育期；3）公司处于渠道优化与模式变革关键期，品牌建设、市场拓展等战略性投入短期拖累业绩。
集采逐步落地+渠道深耕，核心品种增长可期：公司积极参与全国及省级集采，加快院线覆盖与基层终端布局，强化
学术推广与团队协同，截至2025年报，已有多地完成集采执标启动工作，其余省份正稳步推进政策落地，随着各地集采执
标工作推进，注射用血塞通（冻干）销量已逐步改善，血塞通口服系列通过商销渠道拓展增量空间。同时，公司持续推动
营销模式向集约化商道体系转型，聚焦“稳存量、拓增量、促动销”，扩大终端覆盖密度与连锁合作深度，为核心品种长
期放量奠定基础。
强化品牌建设，构筑银发健康与精品国药护城河：公司坚定聚焦“银发健康产业引领者、精品国药领先者”战略目标
，以品牌升级为抓手，深度绑定核心赛道需求。在银发健康领域，“777”品牌强化“三七就是777”的认知，推出血塞通
软胶囊焕新包装，构建以“阿理疗法”为核心的心脑血管专业用药体系，通过“银发青年守护行动”、卒中筛查、健康科
普等活动，精准触达老龄及慢病人群，深化品牌情感链接与用户黏性。在精品国药领域，“昆中药1381”依托645年非遗
传承底蕴，发布“640年非遗，制上乘中药”全新品牌战略，推出覆盖补肾养肾、健脾益胃等五大品类的27款新品，安宫
牛黄丸、再造丸等典藏名方获批上市，参苓健脾胃颗粒、舒肝颗粒等核心产品通过央视平台曝光、场景化营销与全渠道布
局，巩固细分市场领先地位。双品牌协同发力，精准覆盖“治未病”“慢病管理”“精品滋补”等多元需求，构筑起差异
化竞争壁垒。
盈利预测与投资评级：考虑到公司2025年公司面临院内集采执行落地晚于预期，院外零售药店整合出清等多方面不利
因素，导致整体业绩承压，我们将公司2026-2027年归母净利润预测由6.2/7.4亿元下调至2.8/3.7亿元，同时预测公司202
8年归母净利润为4.6亿元，当前市值对应PE为31/23/18X.。同时考虑到公司长期规划明确，银发经济、精品国药战略布局
持续深化，长期发展空间向好，维持“买入”评级。
风险提示：产品放量不及预期风险、政策风险、市场竞争加剧风险等。
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2026-03-23│昆药集团(600422)公司信息更新报告：2025年经营承压，砺行克难扎实推进业│开源证券 │买入
│务发展 │ │
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经营业绩承压，看好银发健康布局成长潜力，维持“买入”评级
公司2025年实现营收65.75亿元（同比-21.74%，下文皆为同比口径）；归母净利润3.50亿元（-46.00%）；扣非归母
净利润1.07亿元（-74.45%）。从盈利能力来看，2025年毛利率为38.52%（-4.94pct）；净利率为6.37%（-2.57pct）。从
费用端来看，2025年销售费用率为25.98%（-0.51pct）；管理费用率为5.76%（+1.34pct）；研发费用率为1.56%（+0.29p
ct）；财务费用率为0.66%（+0.49pct）。考虑到公司阶段性受外部经营环境变化与内部模式转型的双重影响，下调2026-
2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为2.44/3.58/4.49亿元（原预计为7.59/9.12亿元），EPS为0
.32/0.47/0.59元，当前股价对应PE为36.4/24.8/19.7倍，我们看好公司银发健康布局带来的潜在成长空间，维持“买入
”评级。
针剂营收触底增长，毛利率同步提升
分行业来看，公司2025年口服剂实现营收23.13亿元（-37.36%），毛利率64.39%（-3.05pct）；针剂实现营收6.07亿
元（+12.57%），毛利率88.01%（+5.46pct）；其他营收0.81亿元（+11.95%），毛利率32.97%（-28.67pct）；药品、器
械批发与零售营收32.70亿元（-10.52%），毛利率13.11%（-2.79pct）。整体来看，2025年公司受全国中药集采执行进度
滞后于预期、增量业务仍处于市场准入与成长培育期等因素影响，院内存量业务承压。此过程中公司主动应对经营挑战，
持续推进相关市场拓展工作，注射用血塞通（冻干）产品销量逐渐改善，同时借助全产业链管理优化、集采等助力毛利率
恢复，呈现经营的触底改善。
聚焦优势领域，创新研发强内核
公司长期聚焦老龄健康-慢病管理领域，并持续深化核心领域的创新药布局。2025年，适用于缺血性脑卒中的天然药
物1类新药020继续推进II期临床；于2024年获得《药物临床试验批准通知书》的治疗非酒精性脂肪性肝炎的化药1类新药1
11项目正在开展临床I期；治疗实体瘤的化药1类新药079有序开展临床I期。
风险提示：市场及政策变化风险、产品销售不及预期、新品研发不及预期。
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2026-03-22│昆药集团(600422)收入利润承压，期待重回发展轨道 │华泰证券 │买入
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公司公告2025年营业收入、归母利润、扣非利润65.8、3.5、1.1亿元，同比下滑22%、46%、74%，主因渠道改革转换
、扩围执行较慢、下游药店整合等。我们认为2025年是工业收入触底年，随着管理层变更、渠道去库存，我们期待2026年
经营逐步回归正轨，长期仍然看好银发健康赛道及血塞通/情绪品类的广阔市场空间，维持“买入”评级。
内外部因素致工业收入承压，期待2026年出现拐点
工业收入2025年同比下降30%至30.0亿元，主要受到零售客流下降、中成药集采执行晚于预期、渠道建设转型期等负
面影响，其中：1）预计1951事业部收入在低基数上同比有所增长（针剂/骨科收入同比增长13%/5%），主因冻干集采续约
后表现相对平稳；2）预计1381事业部收入同比显著下滑（妇科/消化收入同比下滑24%/43%），主因零售终端客流下降；3
）预计777事业部收入同比显著下滑（血塞通软胶囊销量下滑26%），主因多地加强统筹支付处方管控与慢病病种限制。我
们认为2025年是工业收入的触底年，随着管理层变更（1M26更换董事长与总裁）与渠道去库存，我们认为2026年收入有望
逐季改善，期待年内确认拐点。
利润率承压
1）2025年毛利率38.5%（-4.0pctyoy）、主因高毛利的工业收入承压，销售费率26.0%（-0.5pctyoy），管理费率5.8
%（+1.4pctyoy），研发费率1.6%（+0.3pctyoy），销售净利率6.4%（-2.5pctyoy），扣非销售净利率1.6%（-3.4pctyoy
）；2）2025年应收票据/账款及融资约35亿元、同比略降，存货13.8亿元、为近五年最低水平；3）2025年销售商品收到
的现金71.6亿元，现金收入比109%、为近五年最高水平，经营现金流净额2.9亿元、低于净利润。
创新药研发多个项目稳步推进
截至2026年3月，天然药物1类新药KYAZ01-2011-020（缺血性脑卒中）、2类创新药双氢青蒿素片剂（系统性红斑狼疮
）处于II期临床，1类创新药KYAH01-2018-111（THR-β靶点、治疗非酒精性脂肪肝）、1类创新药KYAH01-2016-079（IDH1
抑制剂、实体瘤）处于I期临床。
维持“买入”评级
考虑到零售客流下降、中成药集采执行晚于预期、渠道建设转型期影响未来收入，高毛利工业业务承压影响毛利率，
我们下调26-27年并新增28年盈利预测，预计公司2026 28年归母净利3.5、3.9、4.4亿元（26-27年较前值-51%、-52%
），给予2026年35xPE（参考Wind可比公司一致预期均值20xPE，考虑公司五年规划前瞻性以及内外部影响出清预期给予溢
价），目标价16.15元（前值21.36元，基于25E6.2亿元归母净利润和26xPE），维持“买入”评级。
风险提示：OTC药品推广不及预期，处方药政策风险。
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2026-03-20│昆药集团(600422)2025年年报业绩点评：集采平稳落地，中长期看好银发经济│银河证券 │买入
│赛道 │ │
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事件:昆药集团发布2025年年报，公司实现营业收入65.75亿元，同比下降21.74%;归母净利润3.50亿元，同比下降46.
00%;扣非归母净利润1.07亿元，同比下降74.45%;非经常损益2.43亿元，同比增长6%。202504公司实现营业收入18.24亿元
，同比下降29.88%;归母净利润0.81亿元，同比下降60.40%;扣非归母净利润-0.1亿元，由盈转亏。
2025年业绩阶段性承压主要由于上半年集采实施晚于预期，以及全年口服药板块业绩下滑较多的影响。公司整体营收
下降主要由于口服剂及批发零售业务拖累，仅针剂业务实现正向增长与毛利率提升。1)口服剂实现营业收入23亿元,是目
前营收占比最高的板块,同比下降37.36%,毛利率为64.39%,同比减少3.05个百分点;主要由于核心口服剂产品受零售终端客
流波动与行业竞争加剧影响。2)针剂实现营业收入6.1亿元，同比增长12.57%，毛利率88.01%，同比提升5.46个百分点。3
)药品、器批发与零售实现营业收入32.7亿元，同比下降10.52%，毛利率13.11%，同比下降2.79个百分点。
发布全新战略系列、丰富经典名方产品管线，打造精品国药产品梯队。昆中药面向行业发布“640年非遗，制上乘中
药”的全新品牌战略与新品系列，推出涵盖“治、补、养”三位一体，覆盖补肾养肾、健脾益胃、女科要药、清肺咳感和
安神舒心五大品类的27款新品，并完成系列首批产品原料品质与工艺品质提升的论证与实施。昆中药坚持复产与引进并举
、持续补充经典名方产品管线:典藏名方安宫牛黄丸、再造丸已获批准可上市销售;归丸复产获批上市销售。公司积极拥抱
行业变化、线上线下双向拓展，培育精品国药渠道动能。昆中药1381聚焦“脾胃健康”与“情绪管理”两大核心赛道，借
助三九商道，进一步整合商业渠道、优化原有商业模式，完成全国范围内的零售、医疗体系销售渠道整合建设，实现从多
级渠道到聚焦重点主流客户重点管控。
聚焦优势领域，研发创新驱动高质量发展。2025年研发投入总额达1.49亿元，占营业收入的2.27%。创新药项目稳步
推进临床研究:1)适用于缺血性脑卒中的天然药物1类新药020继续推进I期临床;2)于2024年获批临床的治疗非酒精性脂肪
性肝炎的化药1类新药111项目正在开展临床I期;3)治疗实体瘤的化药1类新药079有序开展临床1期:4)2025年3月公司按照
化学药品2.4类新药受理的天麻素注射液获批临床，正在开展临床研究的前期准备，适应症为预防心脏外科术后谵妄。仿
制药项目取得积极进展:化学药品3类150项目于2025年7月获批，适用于控制正在接受透析治疗的慢性肾脏病(CKD)成人患
者的高磷血症，为后续慢病相关产品研发积累经验。
投资建议:公司聚焦银发经济，积极进行研发创新，后续看好公司核心产品持续增长，我们预计公司2026-2028年归母
净利润为3.8/5.0/6.0亿元，同比增长9.87%、30.43%和19.97%，当前股价对应2026-2028年PE为23/18/15倍，维持“推荐
”评级。
风险提示:原材料价格上涨影响产品毛利率的风险;汇率波动影响公司汇兑收益的风险;下游需求恢复不及预期的风险:
产品销售不及预期风险:研发进度不及预期的风险。
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2026-03-20│昆药集团(600422)银发健康赛道长坡厚雪，短期调整不改长期发展前景 │国金证券 │增持
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业绩简评
2026年3月19日，公司发布2025年年度报告。2025年公司实现收入65.75亿元（同比-21.7%），归母净利润3.50亿元（
同比-46.0%），扣非归母净利润1.07亿元（同比-74.5%）。
单季度看，公司2025年Q4实现收入18.24亿元（同比-29.9%），归母净利润0.81亿元（同比-60.4%），扣非归母净利
润-0.1亿元。2025年，公司直接&间接参股的维立志博上市，该事项增加公司净利润约1.19亿元。
经营分析
多重因素影响，业绩短期承压。院内表现偏弱，主要受中成药集采执行进展相对较慢、医保控费政策深化等影响，存
量业务承压，而增量业务尚处导入期。院外，零售行业普遍处于调整期，行业竞争加剧，影响客流及动销节奏，叠加公司
渠道优化与模式变革等，业绩表现有所波动。
分产品来看，口服承压、针剂表现稳健。25年公司口服剂收入为23.1亿元，同比-37.4%，毛利率为64.4%，同比-3.05
pct，除受前述零售市场调整影响外，部分地区政策影响下，血塞通软胶囊销量同比有所下滑；针剂收入为6.1亿元，同比
+12.6%，毛利率为88.01%，同比+5.46pct，注射用血塞通（冻干）集采中标后销量同比增长5.65%。
学术引领品牌建设，多个产品获权威认可。1）《缺血性卒中脑细胞保护临床实践中国专家共识》，推荐缺血性脑卒
中患者急性期个体化应用血塞通软胶囊；2）《更年期综合征（围绝经期综合征）病证结合诊疗指南》，推荐舒肝颗粒用
于更年期综合征伴烦躁、抑郁、失眠（2b级强推荐）。3）《胃食管反流病中西医结合诊疗专家共识（2025）》，强推荐
胃食管反流(气郁痰阻证)患者应用香砂平胃颗粒。
盈利预测、估值与评级
公司作为银发健康赛道的优质标的，我们仍看好其长期发展前景。考虑到公司进入转型变革的关键阶段，且可能仍面
临零售端持续调整的挑战，以及暂无法预测维立志博收益影响，我们将公司26-27年归母净利润预测由7.68/9.67亿元调整
至2.14/3.50亿元，并预计其28年为4.96亿元，26-28年分别同比-39%/+63%/+41%，EPS分别为0.28/0.46/0.65元，现价对
应PE分别为42/26/18倍，维持“增持”评级。
风险提示
产品放量不及预期、行业监管政策力度加强风险、公司产品成本提高风险、市场竞争加剧风险等。
【5.机构调研】 暂无数据
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