研报评级☆ ◇600438 通威股份 更新日期：2026-10-01◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-11
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 1 0 0 0 3
2月内 5 3 0 0 0 8
3月内 5 3 0 0 0 8
6月内 9 6 0 0 0 15
1年内 9 6 0 0 0 15
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.02│ -1.56│ -2.12│ -1.18│ 0.18│ 0.87│
│每股净资产(元) │ 13.23│ 10.33│ 8.31│ 7.40│ 7.50│ 8.31│
│净资产收益率% │ 22.06│ -14.53│ -24.57│ -16.05│ 1.67│ 9.77│
│归母净利润(百万元) │ 13573.90│ -7038.76│ -9553.43│ -5277.49│ 958.65│ 3893.51│
│营业收入(百万元) │ 139104.06│ 91994.40│ 84128.28│ 87955.15│ 101461.77│ 110963.92│
│营业利润(百万元) │ 22290.84│ -8418.17│ -11525.99│ -6770.87│ 1190.92│ 5142.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-11 买入 首次 --- -1.62 0.20 0.82 中邮证券
2026-09-01 买入 维持 --- -1.72 0.26 0.96 国联民生
2026-09-01 增持 维持 13.1 -1.39 0.05 0.82 华创证券
2026-08-30 买入 维持 --- -1.59 0.13 1.05 光大证券
2026-08-27 增持 维持 --- -1.72 -0.72 0.02 平安证券
2026-08-27 增持 维持 15.5 --- --- --- 中金公司
2026-08-26 买入 维持 16.46 -0.77 0.61 0.97 华泰证券
2026-08-12 买入 维持 --- -1.79 0.39 1.05 西部证券
2026-05-08 增持 维持 --- -0.89 -0.10 0.60 华安证券
2026-05-06 买入 维持 --- -0.46 0.61 1.26 东吴证券
2026-05-05 增持 维持 --- -1.72 -0.72 0.02 平安证券
2026-05-05 增持 维持 22.55 --- --- --- 中金公司
2026-05-05 买入 维持 --- -0.71 0.24 1.13 光大证券
2026-04-30 买入 维持 20.26 -0.18 0.77 1.27 华泰证券
2026-04-30 买入 维持 --- -0.74 0.66 1.28 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-11│通威股份(600438)组件出海比例提升，反内卷有望修复产业链价格 │中邮证券 │买入
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事件：2026年8月26日，公司发布2026年半年度报告。2026年上半年公司实现营收343.6亿元，同比-15.2%；归母净利
润-51.2亿元，亏损同比扩大1.6亿元；扣非归母净利润-52.8亿元，亏损同比扩大2.5亿元。2026年二季度公司实现营业收
入222.3亿元，同比-9.5%；归母净利润-26.7亿元，亏损同比扩大3.1亿元；扣非归母净利润-27.2亿元，亏损同比扩大3.0
亿元。
硅料出货行业领先，组件出海占比提升。2026年上半年公司光伏产品收入196.5亿元，同比-26.3%，毛利率-12.2%，
同比-6.9pcts。硅料方面，上半年公司高纯晶硅出货15.5万吨，保持行业引领地位，半导体用高纯晶硅产品持续向海内外
客户稳定供货。公司电池片上半年实现销量34.8GW，并成为全球电池行业首家累计出货突破400GW的企业；组件业务海内
外并举，提升高价值订单占比，上半年国内集中式业务中标华电、华能、中石油等重点央企年度组件集采，分布式业务出
货稳步增长，海外市场落地罗马尼亚、波兰等多个大型标杆项目，实现组件销量同比增长，海外占比提升至近40%。
毛利率短期仍承压，上半年经营性现金流同比转正。2026年上半年公司毛利率为-3.1%，同比-3.1pcts；归母净利率-
14.9%，同比-2.7pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/3.9%/1.7%/4.2%，分别同比持平/+0.3/+0.4/+0.8pcts。
2026年二季度公司毛利率-2.5%，同比-4.5pcts，环比+1.5pcts；归母净利率-12.0%，同比-2.4pcts，环比+8.1pcts。上
半年公司经营活动现金流为1.1亿元，同比转正，主要系控制存货规模，存货净增加同比减少所致。
反内卷持续推进，产业链价格有望回升。26年4月，工信部等四部门组织主要电力央企召开光伏行业座谈会，强调扎
实推进光伏行业“反内卷”工作。26年6月，工信部发布《光伏产品分级分类第1部分：光伏组件》行业标准报批意见稿，
建立了统一的光伏组件产品分级标准，引导市场重塑行业价值体系，遏制低端产能无序扩张；同月，《晶体硅光伏组件和
逆变器能效限定值及能效等级》等三项能耗能效强制性国家标准发布，设定生产能耗红线与产品能效门槛，加速行业落后
产能出清。26年7月，《光伏行业成本核算模型通则》发布，搭建起上下游通用的标准化成本核算框架。
盈利预测与投资评级
我们预计公司26-28年营收分别为836.9/988.1/1136.4亿元，归母净利润分别为-72.9/9.2/36.8亿元，对应27-28年PE
分别为57x/14x，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
需求不及预期风险；行业竞争加剧风险；政策推进不及预期的风险
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2026-09-01│通威股份(600438)2026年中报点评：短期利润承压，反内卷有望推动产业链价│华创证券 │增持
│格提升 │ │
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事项：
公司发布2026年中报。2026H1公司实现营收343.57亿元，同比-15.19%；归母净利润-51.19亿元，同比亏损基本持平
；毛利率-3.07%，同比-3.14pct。
2025Q2公司实现营收222.32亿元，同比-9.54%；归母净利润-26.75亿元，同环比亏损扩大；毛利率-2.55%，同比-4.5
3pct。
评论：
多晶硅出货行业第一，组件销售海内外并举。2026年上半年公司实现高纯晶硅出货15.53万吨，市占率稳居行业第一
，半导体用高纯晶硅产品持续向海内外客户稳定供货。上半年，公司电池实现销售34.78GW，并成为全球电池行业首家累
计出货突破400GW的企业；组件业务海内外并举，聚焦优质优价项目、核心客户与优势区域开发，提升高价值订单占比，
上半年国内集中式业务顺利中标华电、华能、中石油等重点央企年度组件集采，分布式业务出货稳步增长，海外市场落地
罗马尼亚、波兰等多个大型标杆项目，实现组件销量同比增长，占比提升至近40%。
公司坚持电池新技术研发，电池片显效率领先。2026年上半年，公司继续坚持TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿叠层等多技
术路线并行研发。公司率先完成新一代旗舰技术TNC3.0量产落地，产品搭载360°立体钝化四分片电池，量产端组件功率
最高达670W。同时公司与商业航天企业协同攻关太空极端环境下的P型HJT和高效叠层电池及组件技术，推进柔性太阳翼等
前沿产品开发与航天级验证，持续推动光伏应用场景拓展。
光伏反内卷有望推动产业链价格提升。4月17日，工信部、发改委、市场监管总局、能源局四部委组织主要电力央企
召开光伏行业座谈会，强调扎实推进光伏行业“反内卷”工作，加强部门协同、同向发力，持续深化产业治理，推动行业
高质量发展；6月12日，工信部发布了《光伏产品分级分类第1部分：光伏组件》行业标准报批意见稿，建立了统一的光伏
组件产品分级标准，引导市场从“唯价格论”向“质价相符”转变，重塑行业价值体系，遏制低端产能无序扩张；6月27
日，《晶体硅光伏组件和逆变器能效限定值及能效等级》《硅单晶单位产品能源消耗限额》《硅多晶和锗单位产品能源消
耗限额》三项强制性国家标准同日发布，设定严格的生产能耗红线与产品能效门槛，加速行业落后产能出清，产业链价格
有望提升。
投资建议：公司是硅料及电池片的双料龙头，组件业务海外市场拓展顺利。考虑行业竞争因素及反内卷预期，我们调
整盈利预测，预计公司2026-2028公司归母净利润分别为-62.49/2.35/36.87亿元。参考可比公司估值及当前估值水平，给
予2028年16xPE，对应目标价13.10元，维持“推荐”评级。
风险提示：新技术研发不及预期，产能释放不及预期，市场竞争加剧等。
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2026-09-01│通威股份(600438)2026年半年报点评：盈利阶段性承压，反内卷推进有助于盈│国联民生 │买入
│利修复 │ │
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事件：2026年8月26日，公司发布2026年半年报。2026H1，公司实现营业收入343.57亿元，同比-15.19%；归母净亏损
为51.19亿元，同比亏损扩大；扣非净亏损为52.83亿元，同比亏损扩大。2026Q2，公司实现营业收入222.32亿元，同比-9
.54%，环比+83.35%；归母净亏损为26.75亿元，续亏；扣非净亏损为27.23亿元，续亏。
多晶硅市占率稳居第一，电池稳步发展，组件海内外并举。2026H1，国内终端新增装机规模阶段性同比大幅下降，海
外市场需求显著分化，公司适时调整经营策略，高纯晶硅业务加强主要战略客户合作，市占率稳居行业第一，并持续加大
溢价产品市场拓展力度，打造差异化竞争优势，合计实现高纯晶硅出货15.53万吨，继续保持行业引领地位，半导体用高
纯晶硅产品持续向海内外客户稳定供货；太阳能电池聚焦重点客户，通过产品及服务竞争力持续促进高效产品推广，实现
销量34.78GW，并成为全球电池行业首家累计出货突破400GW的企业；组件业务海内外并举，聚焦优质优价项目、核心客户
与优势区域开发，提升高价值订单占比，上半年国内集中式业务顺利中标华电、华能、中石油等重点央企年度组件集采，
分布式业务出货稳步增长，海外市场落地罗马尼亚、波兰等多个大型标杆项目，实现组件销量同比增长，占比提升至近40
%。
反内卷持续推进，8月多晶硅报价上涨，有助于盈利修复。7月初，三项光伏领域强制性国家标准正式批准发布，围绕
硅料、硅片、光伏组件、逆变器全链条划定能耗能效刚性约束；7月下旬，由中国光伏行业协会牵头编制的团体标准《光
伏行业成本核算模型通则》发布，标准以企业会计准则为基础，通过统一“硅料—硅片—电池—组件”全产业链的成本计
算范围、计算系数和计算模型，形成贯通产业链的成本核算框架，有利于引导企业合理定价，以统一标尺支持行业有序竞
争。随着7月光伏行业能耗指标的颁布以及成本定价会议的召开，目前多晶硅厂家整体反内卷执行配合度较高，挺价意愿
明显。根据SMM，截至8月18日，国内多晶硅致密/复投料均价40.5元/千克，环比7月31日上涨27%，后续需关注实际成交情
况、下游接受意愿和产业传导情况。反内卷的推进和多晶硅价格上涨有助于公司盈利修复。
投资建议：我们预计公司2026-2028年营收分别为774.36、942.47、1025.86亿元；归母净利润分别为-77.30、11.73
、43.06亿元；2026-2028年EPS分别为-1.72、0.26、0.96元，以8月31日收盘价为基准，对应2027-2028年PE为44X、12X，
公司多晶硅市占率稳居第一，组件海外销量快速增长，维持“推荐”评级。
风险提示：下游需求不及预期，市场竞争加剧，反内卷进展不及预期等。
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2026-08-30│通威股份(600438)2026年中报点评：硅料&电池销量维持行业第一，组件销量 │光大证券 │买入
│稳居行业前五 │ │
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事件：公司发布2026年中报，2026H1实现营业收入343.57亿元，同比-15.19%，实现归母净利润-51.19亿元，同比亏
损扩大；2026Q2实现营业收入222.32亿元，同比-9.54%，实现归母净利润-26.75亿元，同环比亏损均扩大。
硅料&电池销量维持行业第一，电池累计出货突破400GW。
在光伏行业竞争加剧背景下，公司适时调整经营战略，硅料环节加强主要客户战略合作，2026H1出货量15.53万吨稳
居第一，同时半导体用高纯晶硅产品持续向海内外客户稳定供货；电池环节聚焦重点客户，通过产品及服务竞争力持续促
进高效产品推广，实现销量34.78GW维持行业第一（Infolink统计），并成为全球电池行业手机首家累计出货突破400GW的
企业。
2026H1组件销量维持全球前五，海外市场出货占比提升近40%。
公司组件业务坚持海内外并举并聚焦优质优价项目、核心客户与优势区域开发，2026H1国内集中式业务顺利中标华电
、华能等重点央企年度组件集采，分布式业务出货稳步增长；海外落地罗马尼亚、波兰等多个大型标杆项目，实现组件销
量同比增长并维持行业前五（Infolink统计），海外销售占比提升近40%。
技术研发多线并举，持续优化光伏产品竞争力。
公司坚持TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿叠层等多技术路线并行研发，TOPCon方面完成新一代旗舰技术TNC3.0量产落地，
量产端组件功率最高达670W；HJT方面THC-G12异质结铜互联组件输出功率突破802.43W，全面积转换效率达25.83%；xBC方
面在TBC技术路线完成0BB叠栅、铜电镀无银化、全面屏封装三大核心工艺突破，在HTBC技术路线成功研发行业首款三分片
双面全面屏组件，峰值功率681W，转换效率25.2%。
公司持续推动主要产品生产指标经营优化提升，多晶硅业务全部产能满足新颁布的综合能耗标准，产能开车达产效率
大幅提升，开车成本显著降低；电池业务网版、气体、包材成本均同比降幅超20%，化学品、电耗同比降幅约16%；组件业
务实现单位制造费用同比下降14%，能耗降低18%，主流产品A级率、碎片率维持行业领先水平。
维持“买入”评级：光伏行业经营持续承压，我们下调盈利预测，预计公司26-28年实现归母净利润-71.46/5.69/47.
20亿元（亏损扩大/下调47%/下调7%）。
公司作为硅料绝对龙头产能规模行业领先，未来市占率有望进一步提升，且在电池新技术/组件环节的布局也有望给
公司盈利带来额外增量，维持“买入”评级。
风险提示：光伏行业装机不及预期；公司产能投放、产品销售量不及预期；公司技术路线选错或产能扩张无法紧跟趋
势；关税政策变化风险。
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2026-08-27│通威股份(600438)光伏板块拖累业绩，反内卷有望助力盈利水平修复 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布2026年半年报，上半年实现营收343.57亿元，同比减少15.19%，归母净利润-51.19亿元（去年同期-49.55亿
元），扣非后净利润-52.83亿元（去年同期-50.29亿元）。2026Q2公司营收222.32亿元，同比减少9.54%，归母净利润-26
.75亿元。
平安观点：
光伏板块拖累公司整体业绩。上半年公司饲料、食品相关产品主营业务收入143.5亿元，同比增长7.7%，毛利率9.0%
，同比下降约0.5个百分点，收入和毛利率水平整体保持平稳；光伏板块主营业务收入196.5亿元，同比下降26.3%，毛利
率-12.2%，较去年同期的-5.3%进一步下降。整体来看，上半年公司业绩的大幅亏损主要来自光伏板块。根据公司披露数
据，上半年公司多晶硅出货15.53万吨，主营多晶硅业务的子公司四川永祥股份有限公司上半年亏损40.58亿元，较去年同
期的29.53亿元亏损幅度进一步扩大；电池片销量34.78GW，主营电池片业务的子公司通威太阳能有限公司上半年亏损13.7
3亿元，较去年同期的17.43亿元亏损幅度有所收窄。
反内卷有望助力光伏板块盈利水平修复。2026Q2以来，国家层面针对光伏行业消除非理性竞争、解决产能错配问题展
现出更强的政策决心。7月2日，工信部联合国家发改委、国家市监总局发布《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》等三项
光伏领域强制性国家标准，将于2027年1月1日起实施，存量多晶硅产能中能耗水平不达标的部分将面临关停压力。7月27
日，在国家市监总局、工信部指导下，中国光伏行业协会发布团体标准《光伏行业成本核算模型通则》，为行业价格治理
提供了可量化、可核查、可执法的制度工具。7月31日，国家市场监管总局在江苏省盐城市对光伏行业开展价格合规指导
。8月6日，国内八家多晶硅企业在上海共同签署“反内卷”《倡议书》，承诺所有光伏产品销售价格不得低于依据《光伏
行业成本核算模型通则》核算的完全成本。随着反内卷相关政策的落地，包括多晶硅在内的光伏产品价格有望回暖，助力
公司光伏板块盈利水平修复。
投资建议：维持公司盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为-77.41、-32.28、1.01亿元，当前股价对应的动
态PE分别为-7.0、-16.8、534.5倍。光伏行业短期供需失衡，头部企业普遍面临较大的盈利水平压力；随着后续反内卷政
策的推进，光伏组件产业链供需形势有望逐步优化，公司作为多晶硅、电池、组件环节的头部企业，有望迎来盈利水平修
复，维持公司“推荐”评级。
风险提示：（1）国内外光伏需求不及预期风险。（2）行业竞争加剧和盈利水平不及预期风险。（3）反内卷等政策
推进节奏和效果不及预期。
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2026-08-27│通威股份(600438)业绩低于预期，经营性现金流转正、去库积极 │中金公司 │增持
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2Q26业绩低于我们预期
公司公布1H26业绩：实现营业收入343.57亿元，同比-15.19%；归母净利润-51.19亿元（上年同期-49.55亿元）。我
们计算，公司2Q26实现营业收入222.32亿元，同比-9.5%、环比+83.4%；归母净利润-26.75亿元（上年同期-23.60亿元、1
Q26为-24.44亿元），业绩低于我们此前预期。亏损延续主要系光伏行业供需矛盾尚未根本性缓解、产品价格持续低迷，
叠加公司计提存货跌价准备20.36亿元。1H26公司经营活动现金流量净额1.09亿元，同比转正，公司对存货规模及资金周
转的管控成效显现。
发展趋势
行业需求波动下公司硅料+电池主要业务市场持续稳固。1）硅料业务：根据公告，1H26公司实现硅料出货15.53万吨
，稳居行业第一；我们测算单2Q26出货大幅提升，积极去库带动收入端环比大幅提升。根据公司公告，公司多晶硅业务全
部产能均满足新颁布的《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》综合能耗标准，我们认为在产能出清阶段公司市占率有望进
一步提升。2）电池组件业务：
1H26公司实现电池片销售34.78GW，组件销售13.07GW，其中组件海外销量占比提升至近40%，中标多家重点央企年度
集采。
公司持续优化产品竞争力，筑牢长期竞争优势。1）降本：公司1H26期间实现组件单位制造费用同比下降14%，能耗降
低18%，主流产品A级率、碎片率继续维持行业领先水平。2）提效：公司在TOPCon技术方面率先完成TNC3.0量产落地，量
产端组件功率最高达670W，全面达到行业一级能效标准；在HJT技术方面铜互连产品量产落地，1H26实现THC-G12异质结铜
互连组件输出功率突破802.43W，全面积转换效率高达25.83%。我们认为在行业周期底部，公司通过降本提效持续积极锻
造长期竞争力。
盈利预测与估值
公司一体化业务布局受当前产业链价格承压影响较大，我们下调2026年归母净利预测由至-29亿元至-73.8亿元，下调
2027年归母净利预测31%至14.9亿元。考虑公司主业硅料位于成本曲线左侧、电池技术研发和规模优势，维持跑赢行业评
级，下调目标价-31%至15.5元，目标价对应2027年47倍P/E，较当前股价有29%上行空间，当前股价对应2027年36倍P/E。
风险
光伏供给侧改善不及预期，光伏需求不及预期，存货跌价风险。
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2026-08-26│通威股份(600438)光伏供改标尺落地有望带动触底反弹 │华泰证券 │买入
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通威股份发布半年报，2026年H1实现营收343.57亿元（yoy-15.19%），归母净利-51.19亿元（yoy亏损扩大3.31%），
扣非净利-52.83亿元（yoy亏损扩大5.05%）。其中Q2实现营收222.32亿元（yoy-9.54%，qoq+83.35%），归母净利-26.75
亿元（yoy亏损扩大13.22%，qoq亏损扩大9.43%）。公司业绩亏损扩大主要系光伏产业链价格大幅下跌，同时公司计提了
资产减值损失，其中存货跌价准备计提20.36亿元。在26Q2硅料开工率逐步提升并实现去库下，公司经营性现金流转正，
上半年净流入1.09亿元，同比大幅转正（去年同期为-19.51亿元），压力有所缓解。向后展望，一方面公司持续推进降本
增效，成本控制+先进电池组件产品是修炼内功穿越周期的关键；另一方面，能效、能耗国标落地于27年开始执行，叠加
成本核算团体标准发布，“标”和“尺”加入光伏供改工具包，有望加速行业市场化出清。维持“买入”评级。
光伏业务周期磨底，静待"反内卷"催化盈利修复
公司26H1高纯晶硅出货15.53万吨，市占率保持全球第一；电池销量34.78GW，累计出货超400GW；组件销量13.07GW，
海外出货占比提升至接近40%，落地罗马尼亚、波兰等多个大型标杆项目。向后展望，我们看好反内卷的“标”和“尺”
落地，光伏供改工具包有望加速行业优胜劣汰。“标”方面，7月21日三项光伏能耗/能效强制性国标正式稿公布提高出清
划线；“尺”方面，7月27日，光伏行业的成本核算团体标准正式发布，首次在全行业明确了光伏成本核算口径，一定程
度上加强光伏反内卷力度，使得监管看得清、管得住。政策引导下，多晶硅价格已经出现初步抬升，根据infolink，8月2
6日致密料平均价站上4万元/吨，较8月19日提升0.85万元/吨，较7月初提高0.75万元/吨；TOPCon（182/210mm）电池片价
格0.32元/W，较7月初涨价0.05元/W。我们看好公司硅料和电池组件凭借成本和技术优势，在国标落地实施下市占率进一
步提高，行业出清后利润也有望迎来修复。
降本增效修炼内功，穿越周期可期
提效端，公司坚持TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿叠层等多技术路线并行研发，多项核心技术实现突破性进展。TOPCon方
面，率先完成新一代旗舰技术TNC3.0量产落地，量产端组件功率最高达670W，双面率可达85% 90%。HJT方面，公司聚
焦100%无银铜电镀、低铟TCO、低成本背抛、0BB/SMBB组件等重点技术开发，实现THC-G12异质结铜互连组件输出功率突破
802.43W，转换效率高达25.83%。xBC方面，公司在TBC技术路线完成0BB叠栅、铜电镀无银化、全面屏封装三大核心工艺突
破，210R组件功率突破660W；HTBC研发出首款三分片双面全面屏组件，峰值功率681W，转换效率25.2%。降本端，公司继
续深化质量管控优势和节能提效改善手段，实现组件单位制造费用同比下降14%，能耗降低18%。
盈利预测与估值
考虑到26Q2光伏产业链利润走低对公司业绩造成的扰动，我们下调公司26-28年归母净利润预测至-34.87/27.62/43.8
0亿元，前值（-8.30/34.69/56.99亿元，分别调整亏损扩大320%/-20%/-23%，增速为减亏63.5%/扭亏179.2%/+58.61%），
对应EPS为-0.77/0.61/0.97元。参考可比公司27年iFinD一致预期26.99xPE（前值27年26.31x），给予公司27年26.99倍PE
估值，下调目标价为16.46元（前值20.26元，对应26.31倍27年PE）。维持买入评级。
风险提示：海外政策风险、下游需求不及预期、国内供给侧改革不及预期等。
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2026-08-12│通威股份(600438)动态跟踪报告：硅料龙头签署反内卷协议书，价格底部盘整│西部证券 │买入
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8月6日晚，国内八大多晶硅企业在上海共同签署“反内卷”倡议书，承诺不得低于成本价销售。由于八家企业合计占
据国内超过90%的多晶硅有效产能，此举为市场传递了拟修复价格的信号。
多位受访人士认为，在有关部门监督下，多晶硅市场价格有望回升至成本线以上。不过，由于多晶硅价格低迷的根本
原因是供过于求，真正的价格回暖尚需依靠真正的落后产能出清来实现。
八家企业包括通威股份、协鑫科技、大全能源、新特能源四家上市公司，以及亚洲硅业（青海）股份有限公司、新疆
东方希望新能源有限公司、青海丽豪清能股份有限公司、新疆戈恩斯能源科技有限公司四家未上市企业。
八家企业共同承诺，所有光伏产品销售价格（含招投标报价）均不得低于依据团体标准《光伏行业成本核算模型通则
》核算的对应成本。低于完全成本价销售的必须立即制止和纠正，并自觉接受各级市场监督管理部门的监督检查。企业要
互相监督，当发现低于成本销售的违法行为时，及时向行业协会和市场监管总局反映和举报。此外，八家企业还承诺严格
落实能耗新标准，主动出清高耗能落后产能。
公司发布2026H1业绩预告，公司预计2026年上半年归母净利润为-48至-54亿元，结合26Q1亏损-24.4亿元，推算Q2亏
损约-23.6至-29.6亿元，亏损幅度环比基本稳定，显示行业仍在底部盘整。
投资建议：随着行业出清的进行，我们预计硅料价格有望逐步走出泥潭，我们预计公司26-28年实现归母净利润-80.5
7/17.40/47.21亿元，同比15.7%/121.6%/171.4%，EPS分别为-1.79/0.39/1.05元，维持“买入”评级。
风险提示：行业反内卷进度不及预期，行业需求不及预期
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2026-05-08│通威股份(600438)降本与海外销售持续推进，关注行业出清进展 │华安证券 │增持
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公司业绩：
2025年，公司实现营业收入841.3亿元，同比减少8.6%，归母净利润-95.5亿元，去年同期为-70.4亿元，扣非后归母
净利润-98.7亿元，去年同期为-70.6亿元。
其中，2025年第四季度，公司实现营业收入195.3亿元，同比减少17.7%，环比减少18.9%，归母净利润-42.8亿元，上
年同期为-30.7亿元，上季度为-3.1亿元，扣非后归母净利润-44.0亿元，上年同期为-30.2亿元，上季度为-4.4亿元。
2026年第一季度，公司实现营业收入121.3亿元，同比减少23.9%，环比减少37.9%，归母净利润-24.4亿元，去年同期
为-25.9亿元，扣非后归母净利润-25.6亿元，去年同期为-26.1亿元。
2025年，公司毛利率2.7%，其中第四季度毛利率2.6%，同比提升0.1个百分点，环比减少4.7个百分点，2026年第一季
度毛利率-4.0%，同比减少1.2个百分点，环比减少6.6个百分点。
多晶硅份额进一步提升，电池降本与新技术研发同步推进，组件出海成效显著。
公司多晶硅连续多年市占率稳居全球第一，2025年全年高纯晶硅销量38.48万吨，同比下降17.71%，但国内市占率同
比提升2个百分点至30%。
太阳能电池连续9年出货量位居全球第一，2025年实现电池销量103.03GW，同比增长17.51%，全球市占率约15%，其中
海外市场电池销量16.73GW，同比增长73%；电池综合电耗和综合水耗分别同比下降13%/23%，剔除白银价格上涨影响后的
全年平均非硅成本同比下降14%。目前，公司已发布量产功率率可达650W的TNC3.0组件产品（210R-66版型），HJT方面，
率先开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W下；在XBC上公司同步开发TBC和HTBC两条中试线；另外公司小面积叠层电池效
率已达到34.94%。
组件方面公司2025年实现销量43.25GW，其中海外销量9.52GW，同比增长164%，2025年组件单瓦非电池成本同比下降1
4%，海外市场方面，中东和非洲市场销量总计同比增长370%，亚太市场销量同比增长279%，欧洲市场销量同比增长129%。
水产饲料销量稳步增长，战略培育食品业务。
2025年公司水产饲料销量稳步增长，其中推高推优产品销量占比提升至近40%，尖刀产品高端苗种料销量同比增长32%
，2025年公司饲料总销量653.17万吨，其中自销量651.95万吨，同比增长4.22%。与此同时公司战略培育食品业务，并积
极探索下游水产养殖业务，2025年公司食品业务净资产回报率达到42.57%，净利润同比增长14.16%。
投资建议
我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为-40/-5/27亿元，当前市值对应2028年盈利的PE为29X，维持“增持
”评级。
风险提示
行业产能出清节奏不及预期；市场需求低于预期；新技术新产品进展不及预期。
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2026-05-06│通威股份(600438)2025年年报&2026年一季报点评：业务保持行业领先地位， │东吴证券 │买入
│低谷期深化全球布局 │ │
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事件：公司25年营收841.3亿，同比-8.6%，归母净利润-95.5亿，同比-35.7%，扣除非经常性损益后的净利润-98.7亿
元，同比-39.9%；26Q1营收121.3亿，同环比-23.9%/-37.9％，归母净利润-24.4亿元，同环比+5.7%/+43.17%，扣除非经
常性损益后的净利润-25.6亿元，同环比+1.8%/+41.9%，毛利率-4%，同环比-1.2/-6.6pct，归母净利率-20.2%，同环比-3
.9/+1.8pct。
业务保持领先地位、Q1行业低谷影响短期业绩：25年公司核心业务保持全球领先地位，全年高纯晶硅销量38.48万吨
，连续六年全球第一；电池销量103.03GW，连续九年全球第一，全球市占率约15%；组件销43.25GW，其中海外销量达9.52
GW，同增164%，海外占比达22%。26Q1受行业传统淡季及终端需求阶段性疲软影响，公司短期业绩受到一定冲击。
保持技术领先、组件深化全球布局：行业低谷公司持续坚持技术投入，提升竞争优势。研发方向覆盖TOPCon、HJT、X
BC、钙钛矿等多种技术。TOPCon方面，公司通过导入钢板印刷、光刻及PolyTech等提效技术，已发布量产可达650W的组件
；HJT路线，公司首创三分片，开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W以下。此外公司建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-
晶硅叠层试验线，小面积叠层效率34.94%。公司将继续巩固在欧洲、亚太、中东非等优势市场地位，深化开发商合作。
在手现金充足、费用持续优化：公司26Q1期间费用20.9亿，同环比-2.3%/-8.2%，费用率17.3%，同环比+3.8/+5.6pct
；26Q1经营性现金流-26.6亿元（票据池业务中保证金占用阶段性增加，剔除票据保证金受限影响后，当季经营活动现金
流实际净额约-3.90亿），同环比-82.4%/-83.6%；26Q1末存货179.8亿元，较年初+21%。Q1末公司在手现金充裕，货币资
金与交易性金融资产合计约300亿元，可有效对抗行业风险。
盈利预测与投资评级：考虑到行业景气度低位，短期毛利率承压明显；叠加阶段性经营性现金流承压、组件全球化拓
展存在风险，我们下调公司2026-2027年归母净利润为-21/27亿元（原预期20/51亿元），新增2028年预期归母净利润57亿
元，同增78%/232%/107%，鉴于公司各主业居领先地位，全球化布局稳步推进，行业需求回暖、开工率修复，中长期盈利
将改善，维持“买入”评级。
风险提示：政策不及预期，出货量不及预期，行业回暖不及预期，竞争加剧等
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2026-05-05│通威股份(600438)农牧业务整体平稳，光伏板块持续承压 │平安证券 │增持
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事项：公司发布2025年年报，2025年实现营收841.28亿元，同比减少8.55%，归母净利润-95.53亿元，扣非后净利润-
98.75亿元，亏损额同比扩大；拟不派发现金红利。公司同时发布2026年一季报，一季度实现营收121.25亿元，同比减少2
3.9%，归母净利润-24.44亿元。
平安观点：
多晶硅：量利齐跌，盈利水平承压。2025年，公司多晶硅产量46.54万吨，同比下降21.76%；销量38.48万吨，同比下
降17.71%，国内市占率超30%；期末库存20.7万吨，同比增长58.38%。2025年多晶硅、化工相关业务收入159.9亿元，同比
减少19.64%，毛利率-5.38%，同比减少7.38个百分点；主营多晶硅的子公司四川永祥2025年亏损33.16亿元。根据国家能
源局披露数据，2026年一季度国内光伏新增装机41.39GW，同比下滑31%；2026年以来多晶硅供需持续宽松，价格呈现下跌
趋势，短期内公司多晶硅业务仍将盈利承压。
电池组件：盈利水平承压，海外出货较快增长。2025年公司实现电池销量103.03GW，同比增长17.51%，全球市占率约
15%，其中海外市场电池销量16.73GW，同比增长73%；2025年实现组件销量43.25GW，同比减少5.38%，其中海外市场销量9
.52GW，同比增长164%。公司电池组件业务整体营收395.6亿元，同比下降4.50%，毛利率-0.38%，同比下降1.60个百分点
；主营电池业务的子公司通威太阳能营收规模252.47亿元，亏损46.29亿元。考虑当前的供需形势，公司电池组件业务的
盈利的修复有赖于反内卷相关政策的推进和落地。
农牧和发电业务整体平稳。2025年农牧业务收入292.59亿元，同比减少7.82%，毛利率9.47%，同比增加0.09个百分点
；全年饲料总销量653.17万吨，其中自销量651.95万吨，同比增长4.22%，创历史新高。发电业务方面，2025年电量销售
规模49.39亿度电，同比减少1.36%，电力相关业务收入20.21亿元，同比减少1.06%，毛利率50.46%，同比增加0.20个百分
点；截至2025年底公司累计装机并网规模达5.11GW。
投资建议：考虑当前的光伏供需形势以及反内卷相关政策，调整公司盈利预测，预计2026-2027年归母净利润分别为-
77.41、-32.28亿元（原预测值12.73、37.20亿元），新增2028年业绩预测1.01亿元，当前股价对应的动态PE分别为-10.1
、-24.2、773.1倍。光伏行业短期供需失衡，头部企业普遍面临较大的盈利水平压力；随着后续反内卷政策的推进，光伏
组件产业链供需形势有望逐步优化，公司作为多晶硅、电池、组件环节的头部企业，有望迎来盈利水平修复，维持公司“
推荐”评级。
风险提示：（1）国内外光伏需求不及预期风险。（2）行业竞争加剧和盈利水平不及预期风险。（3）反内卷等政策
推进节奏和效果不及预期。
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2026-05-05│通威股份(600438)1Q26业绩承压，行业底部主业优势地位持续 │中金公司 │增持
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业绩回顾
FY25和1Q26业绩低于我们预期
公司公布FY25业绩：实现收入841.28亿元，同比-8.55%；归母净利润-95.53亿元，同比亏损扩大。FY25业绩低于我们
预期，主要系行业基本面改善低于预期，叠加公司长期资产减值影响。
公司公布1Q26业绩：实现收入121.25亿元，环比-37.91%；归母净利润-24.44亿元，环比亏损收窄。1Q26业绩低于我
们预期，主要系1Q26受行业传统淡季及终端需求阶段性疲软影响，公司各环节产品销量同环比均有下滑，整体开工率维持
在较低水平，由此产生的停工损失导致盈利承压。1Q26公司毛利率由4Q25的2.56%下降至-4.03%，单季度经营性现金流亏
损有所扩大至1Q26的26.56亿元（剔除票据保证金等受限资金的影响，公司经营性现金流亏损实际约为3.90亿元）。
发展趋势
光伏硅料+电池主业优势明确，全球化战略进展积极。1）硅料业务：2025年公司实现硅料销量38.48万吨，同比-17.7
1%，连续六年全球第一；多晶硅及化工业务分部毛利率-5.38%，同比-7.38ppt；多晶硅平均硅耗1.03kg/kg.si、还原电耗
控制在40kwh/kg以内。2）电池组件业务：公司实现电池片销售103.03GW(含自用)，同比+17.51%，连续九年全球第一，全
球市占率约15%；组件销售43.25GW，同比-5.38%，其中海外销量达10.8GW，同比+144%，海外占比达22%。电池组件业务分
部毛利率-0.38%，同比-1.6ppt。2026年，公司目标海外组件出货占比提升至总出货量的40%。
行业周期底部新技术储备充足，面向长期差异化竞争。公司研发方向覆盖TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿等多种技术。1
）TOPCon方向，发布量产功率650W的TNC3.0组件；2）HJT方向，开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W以下；3）同步开
发TBC和HTBC两条中试线，建成行业首条全自动5MW钙钛矿-晶硅叠层电池试验线，小面积叠层电池效率达到34.94%。
盈利预测与估值
当前产业链价格承压、公司开工率降低，我们下调2026年归母净利预测216.6%至-29.22亿元，引入2027年归母净利预
测21.54亿元。考虑公司主业硅料位于成本曲线左侧、电池技术研发和规模优势，维持跑赢行业评级，下调目标价20%至22
.55元。当前光伏行业整体交易于2027年估值且公司有望于2027年实现量利修复，我们切换至2027年估值，目标价对应202
7年47倍P/E，较当前股价有29.8%上行空间，当前股价对应2027年36倍P/E。
风险
光伏供给侧改善不及预期，光伏需求不及预期。
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2026-05-05│通威股份(600438)2025年年报&2026年一季报点评：电池销量稳居行业第一， │光大证券 │买入
│组件出货量进入全球前五 │ │
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事件：公司发布2025年年报&2026年一季报，2025年实现营业收入841.28亿元，同比-8.55%，实现归母净利润-95.53
亿元，同比亏损幅度扩大；2026Q1实现营业收入121.25亿元，同比-23.9%，实现归母净利润-24.44亿元，同环比均减亏。
硅料及电池出货量稳居行业第一，2026Q1末货币资金超200亿元。（1）2025年公司高纯晶硅销量同比-17.71%至38.48
万吨，国内市占率则同比+2个pct超30%维持行业第一；电池销量同比+17.51%至103.03GW已连续9年位居全球第一，全球市
占率约15%，其中海外市场电池销量同比+73%至16.73GW。（2）2026Q1受银价波动影响公司盈利能力承压，毛利率同比-1.
15个pct至-4.03%；截至2026Q1末公司货币资金达212.65亿元，在手现金保持充裕。
规模和成本维持行业领先，持续坚持研发投入。（1）硅料方面，公司已形成高纯晶硅产能约90万吨，单万吨投资成
本降至约5亿元，2025年高纯晶硅平均硅耗1.03kg/kg.si，冷氢化实际转化率最高达到32.5%，还原电耗控制在40kWh/kg以
内。电池方面，公司已形成N型电池产能超150GW，2025年电池综合电耗同比-13%至4.19万度/MW，综合水耗同比-23%至196
吨/MW，平均非硅成本同比下降14%（剔除白银价格上涨影响）。
（2）公司在产业阶段性低谷坚持研发投入，在电池各技术路线均实现突破：TOPCon路线公司已发布量产功率可达650
W的TNC3.0组件产品；HJT路线公司率先开拓780WHJT量产路线，银耗降至4mg/W以下；XBC路线公司同步开发TBC和HTBC两条
中试线，BC高双面率、铜电镀等关键技术取得实质性突破；钙钛矿路线公司建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-晶硅叠层电
池试验线，小面积叠层电池效率达到34.94%。
组件出货量进入全球前五，持续推进“渔光一体”电站业务。（1）2025年公司实现组件销量43.25GW（Infolink统计
为全球第五），其中海外市场销量9.52GW，同比增长164%，分布式业务全年出货量位居行业前列，其中分布式平台业务出
货稳居全球首位。（2）公司持续发挥绿色能源、绿色农业双主业的协同发展优势，推进规模化“渔光一体”电站业务的
打造，截至2025年末累计并网规模达5.11GW，结算电量49.39亿度。
维持“买入”评级：光伏行业经营仍持续承压，我们下调盈利预测，预计公司26-28年实现归母净利润-31.79/10.72/
50.97亿元（转亏/下调78%/新增）。公司作为硅料绝对龙头产能规模行业领先，未来市占率有望进一步提升，且在电池新
技术/组件环节的布局也有望给公司盈利带来额外增量，维持“买入”评级。
风险提示：光伏行业装机不及预期；公司产能投放、产品销售量不及预期；公司技术路线选错或产能扩张无法紧跟趋
势；关税政策变化风险。
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2026-04-30│通威股份(600438)26Q1同环比减亏，静待企稳反弹 │华泰证券 │买入
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通威股份发布2025年年报，2025年实现营收841.28亿元（yoy-8.55%），归母净利-95.53亿元（同比亏损扩大35.73%
），扣非净利-98.75亿元（同比亏损扩大39.92%）。公司归母净利不及我们此前预期（-61.81亿元），主要系电站资产年
末减值所致。26Q1公司实现营收121.25亿元（yoy-23.90%），归母净利-24.44亿元（同比亏损收窄5.72%），扣非净利-25
.60亿元（同比减亏1.84%），主要系公司主动调整硅料出货节奏与销售策略所致。公司26Q1利润承压反映了光伏行业底部
困境，但亏损已边际收窄。作为硅料龙头，公司积极响应硅料行业“反内卷”，通过调整生产节奏和筹划收购青海丽豪等
方式，引领行业供给侧出清与优质产能整合。我们看好公司凭借成本控制一贯优势以及行业整合中的主导地位，有望率先
受益于周期反转。维持“买入”评级。
多晶硅：缩量对冲供需失衡彰显龙头自律性，收购青海丽豪引领行业整合
公司晶硅产量连续多年位居全球第一，2025年国内市占率超30%，同比提升2个百分点。2025年公司高纯晶硅销量为38
.48万吨，同比下降17.71%，而库存量同比增加58.38%，主要系公司主动调整经营策略，通过控制出货节奏来应对市场失
衡，彰显龙头责任和自律性。公司多晶硅生产指标也持续领先，公司25年高纯晶硅平均硅耗1.03kg/kg.si，还原电耗控制
在40kwh/kg以内。公司于2月24日公告筹划通过发行股份及支付现金的方式购买青海丽豪100%股权，并募集配套资金。青
海丽豪已建成投产的高纯晶硅产能超15万吨，位列全球第六，且凭借青海电费优势成本位居行业第一梯队，资产质地优良
。公司收购完成后将进一步巩固公司硅料龙头地位，也为行业后续产能整合优化指明方向，彰显龙头魄力。
电池组件：海外业务拓展加速，降本增效持续进行
公司光伏电池出货量自2017年以来连续9年全球第一，2025年实现销量103.03GW，同比增长17.51%，全球市占率约15%
，海外市场电池销量16.73GW，同比增长73%；25年公司实现组件销量43.25GW，其中海外市场销量9.52GW，同比高增164%
，在欧洲、中东非、亚太等市场均实现高速增长。公司持续投入，TNC、HJT、XBC等多种技术路线并行发展，提效端，钙
钛矿/晶硅叠层电池小面积效率达到34.94%，TOPCon路线发布量产功率可达650W的TNC3.0组件产品，HJT路线率先开拓780W
HJT量产路线，功率和效率市场领先。降本端，公司25年电池综合电耗降至4.19万度/MW，同比下降13%，综合水耗降至196
吨/MW，同比下降23%，剔除白银价格上涨影响后全年平均非硅成本同比下降14%；HJT技术路线首创三分片电池制造技术，
银耗降至4mg/W以下。
盈利预测与估值
由于多晶硅价格修复不及预期，叠加光伏产业链利润反转节奏不及预期，我们下调公司26~27年多晶硅和太阳能电池
及组件业务的毛利率和出货水平，相应下调公司26-27年归母净利润至-8.30/34.69亿元（前值为35.71/51.31亿元，较前
值-123%/-32%，其中26年预测由盈利转亏），新增28年预测值56.99亿元，对应EPS为-0.18/0.77/1.27元。我们认为26年
光伏行业利润修复有限，故切换估值至27年时点，参考可比公司27年iFinD一致预期26.31xPE，给予公司27年26.31倍PE估
值，下调目标价为20.26元（前值31.66元，对应40.08倍26年PE）。
风险提示：海外政策风险、下游需求不及预期、国内供给侧改革不及预期等。
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2026-04-30│通威股份(600438)组件海外销量高增，拟收购丽豪加速多晶硅整合 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月29日公司披露2025年报及2026年一季报，2025年实现营收841亿元，同降9%；实现归母净利润-95.53亿元，
亏损同比加深。26Q1实现营收121亿元，同降24%、环降38%；实现归母净利润-24.44亿元，同比减亏6%、环比减亏43%。
经营分析
多晶硅市占率提升，经营仍处于承压状态。2025年公司高纯晶硅销量38.48万吨，同比下降17.71%，国内市占率超30%
，同比提升2PCT，市占率稳居行业第一。行业经营承压背景下公司持续进行成本及品质优化，硅耗降至1.03kg/kg-Si，还
原电耗控制在40kwh/kg以内，显著领先行业。2025年多晶硅行业整体处于承压状态，公司高纯晶硅、化工及相关业务毛利
率-5.38%。
组件海外销量高增。2025年公司实现组件销售43.25GW，组件出货保持全球前五；其中海外市场销量9.52GW，同比高
增164%，组件海外市场开拓成效显著，中东非洲、亚太、欧洲多个地区销量高增，同时在国内市场加强与央国企电力开发
企业深度合作，分布式业务全年出货位居行业前列。
推进电池降本增效，多技术路线巩固优势。2025年公司电池片销量103.03GW，继续保持全球第一，其中海外市场销量
16.73GW，同比增长73%。报告期内电池行业整体处于亏损状态，公司聚焦降本增效，全年平均非硅成本下降14%（剔除白
银价格上涨影响）；同时坚持研发投入，发布量产功率可达650W的TNC3.0组件产品（210R-66版型），率先开拓780WHJT量
产路线、银耗降至4mg/W以下，建成行业首条全自动5MW级钙钛矿-晶硅叠层电池试验线、小面积叠层电池效率达到34.94%
，多路线提升差异化优势。
战略收购青海丽豪增强行业话语权。2月24日公司公告，筹划通过发行股份及支付现金的方式购买青海丽豪100%股权
，并募集配套资金。“反内卷”背景下，收购丽豪有望进一步提升公司在多晶硅环节的市占率及话语权，加速行业整合及
竞争格局优化。
盈利预测、估值与评级
根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2026-2027年净利润预测至-33.3、29.8亿元，新增2028年净利润预测57.6
亿元。考虑到公司在硅料、电池环节的竞争优势及在组件环节的成长性，维持“买入”评级。
风险提示
国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-11│通威股份(600438)2026年9月11日投资者关系活动主要内容
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通威股份有限公司于2026年9月11日在公司通过全景网“投资者关系互动平台”（https://ir.p5w.net）采用网络远
程的方式召开业绩说明会举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有投资者网上提问，上市公司接待人员有1、董事长
兼CEO刘舒琪，2、独立董事陈磊，3、财务总监周斌，4、董事会秘书严轲。 查看原文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202609/93766600438.pdf
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参与调研机构：1家
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2026-05-18│通威股份(600438)2026年5月18日投资者关系活动主要内容
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通威股份有限公司于2026年5月18日在上证路演中心举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有详见附件，上市公
司接待人员有副董事长：严虎、独立董事：陈磊、财务总监：周斌、董事会秘书：严轲、光伏首席技术官，通威太阳能（
成都）有限公司技术中心（国家级）主任：邢国强。 查看原文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202605/87061600438.pdf
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