研报评级☆ ◇600481 双良节能 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-11
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 3 0 0 0 0 3
1年内 5 3 0 0 0 8
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.51│ 0.80│ -1.14│ -0.26│ 0.35│ 0.59│
│每股净资产(元) │ 3.65│ 3.69│ 2.45│ 2.26│ 2.63│ 3.21│
│净资产收益率% │ 14.00│ 21.22│ -44.70│ -11.54│ 13.70│ 19.06│
│归母净利润(百万元) │ 956.02│ 1501.56│ -2133.69│ -497.59│ 648.75│ 1103.00│
│营业收入(百万元) │ 14476.36│ 23149.27│ 13037.81│ 9284.67│ 11796.67│ 14135.00│
│营业利润(百万元) │ 1228.95│ 1868.90│ -2539.24│ -576.06│ 786.34│ 1328.67│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-11 买入 维持 --- -0.25 0.33 0.58 长江证券
2025-10-26 买入 调高 10.09 -0.29 0.37 0.58 华泰证券
2025-10-24 买入 维持 --- -0.25 0.34 0.60 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-11│双良节能(600481)Q3业绩扭亏，定增聚焦于制氢%26热泵装备 │长江证券 │买入
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事件描述
1）双良节能发布2025年三季报，2025前三季度公司实现收入60.76亿元，同比下降41.27%；归母净利-5.44亿元；其
中，2025Q3实现收入16.88亿元，同比下降49.86%，环比下降26.89%；归母净利0.53亿元，扣非归母净利0.03亿元，均实
现环比扭亏。
2）公司披露2025年度向特定对象发行股票预案，计划募集不超过12.92亿元，募集资金用途包括零碳智能化制造工厂
建设项目、年产700套绿电智能制氢装备建设、研发项目以及补充流动资金。
3）公司公告1.19亿美元空冷系统订单，交付期限为39个月。
事件评论
公司2025Q3归母净利转正，主要为8月以来硅片价格有所上涨，随着公司持续推进精益管理、提质增效、光伏产品成
本下降，公司光伏产品盈利情况亦随之改善。2025Q3公司收入环比下降主要系光伏产品受行业影响，代工比例提升所致。
公司定增资金主要用于制氢装备建设，公司电解槽频签大单，有望成为新的利润增长点。公司拥有自主知识产权碱性
水电解槽，获得多方权威认证，整体技术达到国际先进水平，其电解槽产品具有低能耗、高品质、智慧化、适应绿电等优
势；公司同时具有国内外首家大型电解槽测试平台。生产制造方面，目前公司一期年产300套电解槽智能智造车间已投产
，二期年产700套电解槽智能智造车间正在建设中。
财务数据层面，2025Q3公司存货跌价为主的资产减值规模缩减至0.18亿，预计主要受益于产业链价格回暖。此外，20
25Q3公司负债率环比降低2.44pct至81.91%，预计主要系公司偿还部分账款。
展望后续，设备为公司稳健增长板块，预计公司节能节水业务凭借自身优势有望继续保持增长，新签海外订单亦是对
公司产品力的认可，海外渠道力同时得到彰显；此外，公司在电解槽领域具有较强建设实力，预计未来电解槽制氢有望逐
步贡献利润；光伏方面，随着反内卷推进，硅片报价上涨明显，后续盈利修复可期。
风险提示
1、反内卷进展不及预期；
2、光伏装机不及预期。
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2025-10-26│双良节能(600481)Q3业绩扭亏，定增加码零碳装备 │华泰证券 │买入
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双良节能公布三季报业绩，9M25营收/归母净利60.8/-5.4亿元，分别同比-41.3%/+59.4%；其中3Q25营收/归母净利16
.9/0.5亿元，分别同比-49.9%/+164.8%，我们推测主要系硅片价格回暖支撑公司硅片业务毛利率修复，以及存货跌价损失
冲回。我们看好光伏反内卷稳步推进，节能降碳政策提振设备需求，公司硅片业务盈利修复可期，定增加码零碳装备，或
充分受益于节能降碳需求拉动，上调至“买入”评级。
定增加码零碳装备，充分受益于节能降碳需求拉动
10月14日，国家发改委发布《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》，由中央预算内投资资金补贴重点行业节能降
碳改造、绿色甲醇、低碳零碳负碳示范项目等，有望拉动节能降碳及绿氢需求。10月24日，公司计划定增募资12.9亿元，
主要用于零碳智能工厂（高效空冷、液冷、中高温热泵及高效换热器）、绿氢装备（电解槽）、研发投入及补充流动资金
。公司技术实力深厚，已获得国内外多个订单：1）高效液冷空冷：已中标中石油IDC能源中心、中科曙光CDM液冷换热模
块、哈萨克斯坦空冷等项目；2）电解槽：产品已获得AWCA、ACME、国能龙源、正泰电器等企业认可，目前在手订单7亿元
，预计26年或超15亿元，后续随着募投产能爬坡与在手订单交付有望逐步兑现业绩。
Q3硅片毛利率扭亏，关注后续反内卷进展
9月16日，国家标准委《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》（征求意见稿）发布，收紧硅料、拉棒、切片环节能耗
标准，有望驱动落后产能加速出清。光伏反内卷支撑硅片价格修复，根据InfoLink，N型G12R硅片单价为1.40元/片（9月2
4日），较6月底上涨36%，我们推测或支撑公司硅片业务3Q25毛利率扭亏。硅片收储方案稳步推进，关注后续进展，看好
反内卷驱动供给侧优化，进一步支撑硅片盈利修复。
盈利预测与估值
考虑到公司硅片业务盈利修复成效显著，零碳装备有望贡献业绩增量，我们上调公司光伏业务毛利率与其他业务营收
假定，上调公司25-27年归母净利润（18.64%/66.89%/8.27%）至-5.41/7.01/10.89亿元。考虑到零碳装备营收占比有望提
升，且光伏产品与零碳设备估值体系存在较大差距，我们采用分部估值法。26年光伏产品/零碳设备可比公司一致预期均
值为31.41/21.05xPE，给予光伏产品26年4亿元归母净利31.41xPE，给予零碳设备26年3亿元归母净利21.05xPE，综合给予
公司26年目标市值189.06亿元，目标价10.09元（前值6.62元，对应26年30.09xPE），上调至“买入”评级。
风险提示：光伏需求不及预期、行业自律不及预期，节能节水设备市场拓展不及预期，定增发行不及预期，募投项目
盈利不及预期等。
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2025-10-24│双良节能(600481)25Q3业绩转正，盈利能力有望持续修复 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布2025年三季报：2025年Q1-3实现营业收入60.76亿元，同比下降41.27%；归母净利润-5.44亿元，同比
实现减亏，业绩表现超市场预期；单季度来看，2025Q3公司实现营收16.88亿元，同比下降49.86%，实现归母净利润0.53
亿元，同比实现转正。
点评：
内部降本增效叠加硅片价格回暖，公司三季度业绩实现扭亏。单季度来看，2025Q3公司实现营收16.88亿元，同比下
降49.86%，主要系二季度以来抢装需求退坡，市场需求放缓；但公司持续推进精益管理、提质增效，光伏产品成本下降，
同时受益于单晶硅价格回暖，业绩端迎来拐点，2025Q3公司实现归母净利润0.53亿元。2025Q3毛利率20.43%，同比+9.13p
ct，净利率3.05%，同比+5.57pct。
节能节水装备领域稳步推进。1）溴化锂冷热机组：公司与宁夏电投达成合作，为其数据中心配备三台1320KW热管理
模块-空冷冷水一体式液冷机组；2）换热器：在维持传统空分换热器业务市场份额的基础上，持续推广地热换热器市场、
CO2储能业务市场、海外石化市场、核电行业换热器及辅机设备市场。3）空冷系统：在手订单充足，10月中标河北京能涿
州热电扩建项目，中标金额4.19亿元。
新能源装备领域，重点拓展氢能新业务。公司深耕绿电制氢系统的技术升级与市场推广工作，全力推进国际化战略落
地，根据半年报数据，公司成功与闳扬新能源签订4.5亿绿电制氢系统合同，并中标印度ACME阿曼年产10万吨绿氨项目。
光伏产品方面，公司当前硅片产能的规模效应已逐步显现。一方面与上游硅料生产企业维持长期稳定的高效采购合作
；另一方面与通威、阿特斯、天合光能、东磁、华晟、协鑫等多家电池厂商深化合作关系，保证业务稳健增长。
公司拟定增发行26313万股，募集资金不超过12.9亿元。根据公司公告，本次募集资金主要投向：1）拟建设世界级零
碳智能装备建设平台，节能降碳装备生产方面主要包括高效空冷、液冷智能装备生产线、中高温热泵及高效换热器装备项
目，绿电制氢方面，公司拟投产年产700套绿电智能制氢装备建设项目；2）用于先进智能制氢装备业务中AEM制氢设备及
材料研发项目，攻克制氢装备及材料、高温热泵的行业难点，占领研发高地。
下调盈利预测，维持买入评级。由于今年硅片价格剧烈波动，光伏业务拖累公司业绩，我们下调25年盈利预测，新增
26-27年盈利预测，预计25-27年盈利预测分别为-4.74、6.35、11.33亿元（前期25年为37.48亿），对应PE分别为-25X、1
8X、10X，可比公司爱旭股份、迈为股份26年PE均值为27X，公司估值水平低于可比公司。同时考虑到公司光伏业务盈利回
升，氢能业务贡献成长性，盈利能力有望持续修复，因此维持买入评级。
风险提示：原材料价格波动风险，光伏装机量不及预期，市场竞争加剧等。
【5.机构调研】 暂无数据
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