研报评级☆ ◇600519 贵州茅台 更新日期：2026-06-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-14
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 3 0 0 0 0 3
1月内 5 0 0 0 0 5
2月内 44 5 1 0 0 50
3月内 58 9 1 0 0 68
6月内 58 9 1 0 0 68
1年内 58 9 1 0 0 68
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 59.49│ 68.64│ 65.74│ 68.23│ 72.18│ 76.65│
│每股净资产(元) │ 171.68│ 185.56│ 195.36│ 218.63│ 242.53│ 267.71│
│净资产收益率% │ 34.65│ 36.99│ 33.65│ 31.54│ 30.26│ 29.49│
│归母净利润(百万元) │ 74734.07│ 86228.15│ 82320.07│ 85441.09│ 90382.51│ 95980.54│
│营业收入(百万元) │ 147693.60│ 170899.15│ 168838.10│ 178797.52│ 188269.04│ 199138.80│
│营业利润(百万元) │ 103708.66│ 119688.58│ 114808.95│ 118841.20│ 125526.31│ 133273.34│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-14 买入 维持 2030 67.74 70.77 73.84 华创证券
2026-06-14 买入 维持 --- 67.91 72.01 75.76 招商证券
2026-06-12 买入 维持 --- 67.43 70.07 75.23 国海证券
2026-06-09 买入 维持 2030 67.74 70.77 73.84 华创证券
2026-05-20 买入 维持 --- 66.68 69.43 72.56 诚通证券
2026-05-17 买入 维持 --- 67.31 70.11 75.22 国海证券
2026-05-16 增持 维持 1670.98 --- --- --- 中金公司
2026-05-03 买入 维持 --- 72.07 76.83 81.21 天风证券
2026-05-02 买入 维持 --- 68.71 73.01 78.25 华鑫证券
2026-04-28 中性 维持 1525 68.91 71.98 74.83 群益证券
2026-04-28 买入 维持 --- 68.02 71.60 74.56 开源证券
2026-04-28 买入 维持 --- 66.27 69.18 72.86 长江证券
2026-04-28 买入 维持 --- 68.19 71.70 75.27 山西证券
2026-04-28 买入 维持 --- 69.75 72.51 75.06 首创证券
2026-04-27 买入 维持 --- 68.16 72.64 79.80 中邮证券
2026-04-27 买入 维持 --- 70.67 76.93 85.06 西南证券
2026-04-27 增持 维持 --- 68.83 74.75 80.44 万联证券
2026-04-27 买入 维持 --- 66.27 69.18 72.86 长江证券
2026-04-27 买入 维持 --- 68.12 72.55 78.30 中银证券
2026-04-26 买入 维持 2030 67.63 70.65 73.71 华创证券
2026-04-26 买入 维持 --- 67.91 71.92 74.33 东吴证券
2026-04-26 买入 维持 --- 67.12 70.16 73.12 信达证券
2026-04-26 买入 维持 --- 68.24 74.91 83.10 申万宏源
2026-04-26 买入 维持 --- 67.68 71.80 76.26 中信建投
2026-04-26 增持 维持 1670.98 --- --- --- 中金公司
2026-04-26 买入 维持 --- 67.01 70.79 74.81 财信证券
2026-04-26 买入 维持 --- 67.23 71.09 75.56 华安证券
2026-04-26 增持 维持 --- 67.06 71.46 77.99 国信证券
2026-04-26 买入 维持 --- 68.74 73.99 79.47 西部证券
2026-04-26 买入 维持 1690.45 68.58 73.34 78.59 东方证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-14│贵州茅台(600519)以消费者为锚，改革红利徐徐释放 │招商证券 │买入
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贵州茅台召开2025年度股东大会，陈华董事长首次以董事长身份主持。公司明确建立"随行就市、相对平稳、量价平
衡"的动态价格调整机制，将价格机制从"被动应对"提升至"主动管控"。本轮市场化改革聚焦以消费者为中心，自营做平
衡器、社会做转化器，管理层走访调研，合作伙伴对改革有信心、对成效较为认可。i茅台成为"全面向C"核心抓手，系列
酒2026年目标站稳200亿阵营、构建"2+N"产品体系。
市场需求驱动，价格随行就市动态调节机制。近期公司召开2025年度股东会，陈华董事长首次以董事长身份主持。公
司明确建立"随行就市、相对平稳、量价平衡"的动态价格调整机制，以市场需求为驱动，动态监测供给、消费、库存及终
端动销，结合不同产品差异科学研判。陈华董事长强调价格不能大起大落、量价必须平衡，决策高度统一管控，关于价格
的网络非官方信息均不属实。这是公司首次将价格机制从"被动应对"提升至"主动管控"的战略高度，反映出公司对市场秩
序的把控能力增强。
自营+社会渠道双轮驱动，合作伙伴对改革有信心、对成效认可。本轮改革聚焦以消费者为中心，是产品体系、渠道
生态、商业模式、供应链组织的全面转型升级，与以往单纯聚焦渠道有本质不同。自营渠道担当市场平衡器和稳定器，防
止过度炒作；社会渠道担当放大器和转化器，主动触达C端、深耕品质文化传播。公司管理层过去一个多月走访粤浙湘甘
川五省，合作伙伴对改革有信心、对成效较为认可，渠道层面接受度高于市场预期。
i茅台成为"全面向C"核心抓手，系列酒"2+N"产品体系清晰。i茅台已是公司直接触达C端最重要的数字化资产，投放
坚持供需适配、量价平衡，截至5月31日累计注册9615万人/月活约956万/年内新增注册约1667万/累计成交订单约713万人
次，运营围绕商品、用户、内容、数据、技术持续升级。系列酒2026年目标站稳200亿阵营，构建"2+N"产品体系：1935主
攻次高端、王子酒深耕大众，N围绕汉酱、贵州大曲、迎宾酒做特色，渠道精准管理，以"不竭泽而渔、不唯指标"的战略
定力科学处理发展与稳定关系。
国际化从产品出口向品牌出海跨越，品牌做长红不做网红。国际化已编制2026-2030年转型方案，从渠道驱动转向消
费者驱动，围绕品牌、产品、价格、渠道、政策、合规六大体系推进，国际市场被定位为高质量发展新增长极。年轻化方
面，公司明确"做长红品牌而非网红品牌"，茅台冰淇淋、酱香拿铁、巧克力等异业逐步收缩，未来联名将非常谨慎，i茅
台春节问卷153万用户中45岁以下占比7成以上，年轻化已现真实抓手。
投资建议：以消费者为锚，改革红利徐徐释放，维持"强烈推荐"。本次股东大会，公司在价格机制、渠道生态、消费
者运营、国际化等维度给出了更清晰的战略表达。目前改革已经初现成效、合作伙伴认可改革，自营+社会双渠道生态持
续重塑。股东回报角度，三年分红规划已实施两年、注销式股份回购已开展，市值管理连续性、稳定性、可持续性有保障
，目前对应4.2%股东回报率。维持26-28年EPS预测为67.91、72.01、75.76元，当前对应26年19XPE,重申“强烈推荐”评
级。
风险提示：政策影响超预期、外资流出、税率上升、宏观经济影响、提价传导不通畅等
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2026-06-14│贵州茅台(600519)2025年度股东大会点评：股东会传递信心，凝聚价值共识 │华创证券 │买入
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事项：
公司于6月11日召开2025年度股东大会，会前会中公司高层直面问题、耐心回应，在行业深度调整底部传达出对茅台
未来的坚定信心，我们前往参会，核心反馈如下：
评论：
整体观感：战略远见开新局，市场化改革笃定前行。本次股东大会共有一千余位投资者参加、会前一晚公司董事长、
总经理等高管亲自拜访股东，并现身餐叙，真诚回答股东关心的问题。会上，董事长陈华总表示过去25年公司成功构起了
坚实的品质壁垒、品牌高地和商业价值。并表示后续会以市场化改革为主抓手，系统阐述了茅台的长期战略。随后的问答
环节，公司就市场高度关注的关于会议筹办、市场化改革与i茅台发展思路、系列酒现状及规划、国际化布局等热点问题
真诚而详尽地回应，以真诚沟通与战略定力传递信心。
十五五以市场化改革为抓手，谱写高质量发展新篇。迈步十五五，公司以市场化改革为抓手，尊重市场规律，厚植产
业价值，重点围绕三个方面系统谋划、精准发力：一是深耕主业、全面向C。公司生产质量稳定过硬，新增产能已逐步投
产，当前调整周期会积极储备优质基酒以谋长期发展，同时以消费者为中心、推进市场化改革，目前已在产品端/渠道端/
服务端/终端/推广端取得初步成效，接下来将加强线上线下融合发展，推动销供产全链条从被动响应到主动协同转变。二
是做优品牌文化，强化数字赋能。公司持续推动品牌文化传播由单向输出向双向共鸣转变，从“卖酒”向“卖生活方式”
转变，推动文化出海，同时强化数字赋能，表示将深入推进“智慧茅台2.0”建设，力争用3-5年实现业务全面数字化。三
是抓好ESG建设，优化绿色生态体系，完善现代治理，加强与投资者的沟通互信，保障股东权益。
市场化改革扎实有效推进：i茅台成功大幅拓宽需求边界，价格市场化调控成效已现。会前会后管理层就市场化改革
及经营细节问题详实解答：一是价格策略坚持随行就市、相对平稳、供需适配、量价平衡，判断价格最困难的时刻已经过
去，回落风险不大。二是产品策略打造金字塔产品体系，塔基飞天为主力，精品定位茅台酒第二大单品；系列酒采用2+N
布局，茅台1935和茅台王子酒打造为全国性大单品，汉酱、赖茅等聚焦区域重点或特色文化定位。三是渠道体系，i茅台
等直营渠道是公司的平衡器和稳定器，社会渠道是转换器和放大器，二者配合有效提升渠道抗风险能力；四是国际化，今
年核心方向是从渠道驱动向消费者驱动转型，系列酒作为重要抓手，加强品牌与文化出海。?i茅台持续拓宽需求边际成效
显著，Q2有望贡献超百亿销售额。i茅台是市场化改革的重要载体，公司可通过灵活调控投放量，有效帮助匹配旺季需求
、稳定市场价格、扩展客群覆盖面。公司表示当前需求具备支撑，i茅台投放量较实际需求如同雨水落入沙漠，飞天在i茅
台上仍供不应求。截至2026年5月31日，i茅台2026年新增注册用户约1667万人，累计注册用户9615万人，平均月活约956
万人，成交订单约713万单，其中Q1订单预计400万笔左右，判断4、5月订单超300万笔，线性外推计算Q2i茅台订单约450
万笔，按每笔交易2瓶测算，对应销量4000吨左右，按茅台酒产品价格加权，测算销售额或130-150亿，贡献重要增量。
投资建议：经营已至右侧，价值凸显，重申“强推”评级。茅台品牌卓越难以替代，品质不可超越，稀缺性不会改变
，且今年一系列市场化破局思路清晰，市场化使得需求大幅拓圈后迎来明确经营拐点，当下价值凸显。我们维持26-28年E
PS预测为67.74/70.77/73.84元，我们看好未来供需紧张下的批价上行，以及重回上行周期后的稀缺性溢价，维持一年目
标价2030元和“强推”评级。
风险因素：宏观需求持续疲软；机构被动减仓导致股价长尾风险等。
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2026-06-12│贵州茅台(600519)事件点评：不竭泽而渔，不骛于虚表 │国海证券 │买入
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事件:
2026年6月11日，贵州茅台召开2025年度股东大会，会上公司管理层就公司经营状况、发展理念及投资者关切问题进
行详细的阐述与回答。我们前往参会，作点评如下：
投资要点:
市场化稳步推进，聚焦供需适配。产品端，以飞天为塔基的金字塔型产品结构持续夯实，茅台酒全品类聚焦量价均衡
，价格以市场为导向动态调整，年内两次提价均基于供需格局合理制定，当前全品类库存维持在健康水位，系列酒构建“
2+N”的产品矩阵，茅台1935、王子酒分别围绕次高端、大众市场打造全国性单品，汉酱、贵州大曲、迎宾酒等聚焦区域
重点、特色文化的细分方向发展。投放端，公司通过建设需求与供给模型科学分配渠道，一商一策、以需定销。营销端，
资源直投终端消费，接轨消费者现实生活场景，激发品牌情绪价值，加速推动卖酒向卖生活方式转型。
i茅台多重价值显现，线上线下共生发展。会上公司管理层将自营渠道比作市场的平衡器、稳定器，将社会渠道比作
市场的放大器、转化器，i茅台不仅强化消费触达效率，亦作为线上价格标杆维持市场秩序，线下经销强化服务巩固客户
粘性与留存。据王莉总发言，截至5月31日，i茅台2026年新增/累计注册用户数约1667/9615万人，平均月活约956万人，
成交订单约713万人次，线上拓客引流+线下服务转化的渠道模式正迈向经营正循环。
茅台酒稀缺依旧，2026H2零售价仍有望上行。会上，公司持续强调茅台酒的供给稀缺，飞天或不会放量追求增长，不
断印证我们的前期判断。伴随市场化引领需求扩容，茅台酒供给却始终受限，当前量价均衡下，飞天批价淡季稳定在1600
元附近。展望2026H2，需求端动销量步入低基数，而飞天Q1预计放量情况下，供需格局再度切换，H2飞天批价、零售价有
望步入上行通道，带动市场预期回归。
投资建议：深化ToC转型，聚焦高质发展，维持“买入”评级。公司立足长远，不过度追求短期业绩指标，聚焦全生
态健康、可持续发展。资本市场端，公司在夯实基本面基础上，将持续增强股东回报能力。我们预计公司2026-2028年营
业收入分别为1793/1896/2054亿元，同比分别增长4%/6%/8%；归母净利润分别为843/876/940亿元，同比分别增长2%/4%/7
%，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期、市场化改革受阻、高附加值产品销售不及预期，白酒批价下滑、政策风险等。
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2026-06-09│贵州茅台(600519)深度研究报告：雄关漫道真如铁，而今迈步从头越 │华创证券 │买入
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站在2026年中看当下的茅台，白酒行业深陷周期困局，消费场景正经历时代性重塑，而茅台以破釜沉舟之势推行全面
市场化改革，一季度双稳增高质开局，打响了这场周期破局的转折之战。当下之茅台，既站在跨越周期低谷的关键节点，
更站在“以消费者为中心”新时代的历史起点。本文在我们前期一系列研究基础上，系统梳理茅台市场化改革的要点理解
和营销体系本质变革，建议把握茅台战略性布局机会。
短期破局：市场化改革是今年最优破局之道，淡季挺价将成盘活全局关键一招。去年底市场价格、产品结构、渠道亏
损等诸多矛盾爆发，传统调控量价的手段显然已无法有效破局，但也迎来开启市场化改革的历史性契机，茅台新领导班子
以新思路破解今年诸多难点，我们认为正是破局最优解：
第一，i茅台上线茅台酒全系产品，本质是精准解决“保真、平价、便利”的购酒痛点，实现普飞购酒平权，需求大
幅拓圈，供需关系得以转变；
第二，务实重塑产品和价格体系。首先，将产品结构由“橄榄型”调整回归“金字塔型”。其次，在年初务实下调高
附加值产品指导价和出厂价，价格体系重新梳理后，在当前环境下更加合理，渠道利润链条明显修复，同时引导茅台次新
酒的时间价值。再次，在i茅台初显成效且春节后淡季市场价趋于稳定后，公司果断上调飞天出厂价和零售指导价。
第三，今年市场化连出重拳，后三季度重点看价。Q1飞天大幅放量，在全年供给量相对稳定背景下，后三季度供给更
加稀缺，但需求在低基数下同比有望改善，供需关系将逐步紧张。5月飞天批价一改过去几年淡季即跌的态势，稳定在接
近1700元水平，随着下半年供需紧张，甚至有望小幅上涨，若稳定在1700-1800将超市场预期，同时也更凸显精品等高附
加值产品性价比，利于高附加值产品放量。我们认为，今年季度间的业绩波动幅度可以看淡，后三季度重点看价，相信管
理层会尽最大努力兼顾增长和稳价，但健康可持续发展才正是茅台长期成为价值首选的内核。
长期路径：以消费者为中心，以市场需求为驱动，市场化重塑渠道和价格体系。去年白酒行业巨震，但也推动行业彻
底告别旧时代，消费场景全面从政商消费走向商众消费，茅台迎来市场化改革契机。市场化改革的核心在于两点，即渠道
市场化及价格市场化重塑：
一是重塑渠道体系，正从“封闭平价+开放溢价”的双轨模式向“开放平权+厂商协同”的服务模式转换。以i茅台为
战略抓手，重塑过去“封闭+开放”的双轨渠道模式，尽可能向开放渠道倾斜，尽可能触达和链接C端消费者，尽可能向大
众消费拓圈，并引领经销商协同向服务商转变；
二是价格体系市场化，以需求端为导向，供给端稀缺是保障。公司已制定“随行就市、相对平稳”的价格导向，考虑
2029年之前可供基酒均无增量，每年可供基酒在5万吨附近，即1亿瓶。飞天近期提价或已预示进入小幅高频的常态化提价
窗口，未来一旦批价上行，零售价和出厂价也可同步市场化上行。
资本定价：股东回报率筑根基，需求改善定空间。从价值视角看，投资茅台重在其厚重感，当下又到历史性的战略布
局期。首先，安全边际已更清晰，茅台高ROE+高FCFF+高股东回报，对长线资金吸引力增强。其次，向上弹性则来自于市
场化改革成效，具备类似看涨期权的特征：一旦宏观经济新动能积极、居民财富效应回升，茅台供需缺口将再次放大，茅
台批价温和持续上行，将有望打开估值向上重估空间。
投资建议：经营已至右侧，价值凸显，重申“强推”评级。茅台品牌卓越难以替代，品质不可超越，稀缺性不会改变
，且今年一系列市场化破局思路清晰，市场化使得需求大幅拓圈后迎来明确经营拐点，当下价值凸显。由于公司发生回购
导致总股本距上次预测微降，我们调整26-28年EPS预测为67.74/70.77/73.84元（前值67.63/70.65/73.71元），我们看好
未来供需紧张下的批价上行，以及重回上行周期后的稀缺性溢价，维持一年目标价2030元和“强推”评级。
风险提示：宏观需求持续疲软；机构被动减仓导致股价长尾风险；直营占比提升后导致短期业绩波动或加大。
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2026-05-20│贵州茅台(600519)2025年年报及2026年一季报点评：顺势出清舒缓压力巩固优│诚通证券 │买入
│势稳健前行 │ │
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茅台25年营收首降，26年一季度单季已恢复增长：
公司公布2025年年报实现营收1688.38亿元/-1.21%，净利润823.20亿元/-4.53%；25Q4实现营收411.50亿元/-19.35%
；归母净利润176.93亿元/-30.34%。2025年毛利率91.18%/-0.75pct；销售费用率4.22%/+0.98pct；管理费用率4.95%/-0.
53pct；净利率50.53%/-1.75pct。2025年进入12月，贵州茅台酒全线产品市场价格波动加剧，渠道稳定性和韧性压力大增
。公司果断停止向渠道分销产品，稳住了市场的“基本盘”。2025年经营活动现金流净额615.22亿元/-33.46%，渠道库存
去化进入深水区。
公司2026年Q1实现营收547.03亿元/+6.34%；归母净利润272.43亿元/+1.47%。公司毛利率89.76%/-2.21pct。两费方
面，销售费用率2.94%/+0.03pct；管理费用率3.39%/-0.34pct。净利率52.22%/-2.67pct。茅台终端价格体系松动后促销
加码稀释毛利。
主动调控效果显现，2026Q1茅台/系列酒收入增速企稳并恢复正向增长
2025年茅台单季销售收入增速9.70%/10.99%/7.26%/-19.68%，系列酒Q1/Q2/Q3/Q4单季销售收入增速分别为18.30%/-6
.53%/-34.00%/-17.02%，2025年系列酒单季承压率先回落，四季度末公司主动出手稳市场，2026Q1茅台/系列酒收入增速
分别回升至5.62%/12.22%。公司建立了以渠道库存、存销比、售罄率等关键指标为主的渠道韧性评价模型，春节期间，茅
台1935酒和茅台王子酒市场动销加快。公司最新业绩说明会表示，公司产品的渠道库存处于良性健康水平。
白酒行业整体承压仍在探底中，茅台主动建立以市场为导向的定价机制灵活应对市场需求
国家统计局发布2025年全年白酒产量354.9万千升，同比下降12.10%；结合中国酒业协会行业统计，2025年上半年规
模以上白酒企业887家，较2016年峰值1578家，十年减少近半。市场竞争激烈，行业探底仍未结束。
2026年，公司启动市场化改革的“元年”，一系列举措密集落地。从“i茅台”上线飞天53%vol500ml贵州茅台酒，到
通过“自售+经销+代售”的销售模式统筹调度全国市场茅台酒投放计划，再到全面实施以市场为导向的自营体系零售价定
价机制。其中代售模式是茅台市场化改革的重要举措，是推进“全面向C”的重要销售模式。另外，当前代售模式已经试
点落地，寄售模式仍然需要根据市场情况具体研判。
以市场为导向，灵活调整产品和价格应对市场需求。2026年年初i茅台上线飞天茅台500ml，2026年3月31日起，公司
将飞天53%vol500ml贵州茅台酒（2026）销售合同价由1169元/瓶调整为1269元/瓶、自营体系零售价由1499元/瓶调整为15
39元/瓶。一季度末推出代售产品为飞天53%vol500ml贵州茅台酒之外的其他主要产品。
公司将构建批发、线下零售、线上零售、餐饮、私域“五大渠道”并行的渠道布局，通过“线上+线下”融合转型，
线上管效率、管触达，线下管转化、管服务，形成以消费者为中心的良性渠道生态体系。未来将按照市场化原则逐步丰富
i茅台上架产品矩阵。
公司分红、回购和注销维护股价，切实保护投资者利益
公司2024-2026年现金分红规划，每年度分配的现金红利总额不低于当年实现归属于上市公司股东的净利润的75%，每
年度的现金分红分两次（年度和中期分红）实施。2025年股东回报总额达650.33亿元（含2025年年度分红预案金额350亿
元），创历史新高：首次股票回购60亿元并已完成注销，合计回报占净利润比例高达79%。现已启动第二轮股票回购计划
（最高30亿元，已回购15亿元），切实保护投资者利益并持续为投资者创造价值。
盈利预测及投资建议
以消费者为中心、以市场需求为驱动的市场化转型契机和难得的改革窗口期，开启“全面向C”的市场化改革。通过
推动场景、客群、服务“三个转型”与产品端、渠道端、终端“三端变革”，茅台酒、系列酒及国际化三大板块协同发力
，不断提振市场信心，有效稳住了市场基本盘，展现企业发展韧性，实现了市场稳健发展。我们预计公司26/27/28年实现
营业收入分别为1740/1808/1888亿元，同比增速3.1%/3.9%/4.4%，净利润分别为835/869/909亿元，对应EPS分别为66.68/
69.43/72.56元。当前股价对应PE分别为20/19/18倍，公司当前PE20倍，维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示：消费信心不足，商务消费持续低迷，高端白酒销量萎缩，中端白酒竞争加剧，企业经营成本费用增加，财
税政策改革，行业食品安全风险等。
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2026-05-17│贵州茅台(600519)公司点评：提价，传递市场化之声 │国海证券 │买入
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事件:
2026年5月16日，“i茅台”app发布公告，将15年陈年茅台酒/精品茅台酒/生肖茅台酒珍享版/公斤茅台酒（瓶）零售
价分别提至4279元/2359元/2699元/3119元，提价幅度分别为1.9%/2.6%/8.0%/4.3%。同时，据茅台时空公众号，在全国茅
台线下自营店中，五星茅台酒（瓶）零售价提至1529元，提价幅度为2.7%。我们结合最新贵州茅台业绩交流会内容，做点
评如下：
投资要点:
提价覆盖多价格带，市场化价格管理雏形已现。继3月底上调飞天价格后，贵州茅台再次提价推动市场化，本次提价
涉及产品均使用代售模式，隔离了批发渠道对价格的干扰，价格传导更加稳定。若叠加飞天茅台，今年提价产品涵盖塔基
、塔尖、塔腰各价位带核心产品，随行就市、供需适配、量价平衡、相对平稳的原则从飞天向更多单品扩散推进。本次提
价亦印证我们前期的判断，茅台酒的供给始终受限，结构性升级将会成为2026Q2及下半年的经营主线，四月淡季茅台酒批
价稳中有升进一步验证逻辑，市场化致使需求扩容，使得打破“业绩增长-供给受限-批价上行”的三端桎梏成为可能。
探索“代售”新商业模式，产品定价权回归公司主体。贵州茅台管理层在业绩交流会上表示，一季度改革任务除理清
产品、价格体系外，还有探索渠道新模式可行性。四月公司开始试点“代售”模式，物权不转移下，经销商通过销售高附
加值产品赚取5%的利润。该模式下，产品定价主导权再次回归至公司手中，既压缩了渠道投机套利空间，推动经销商转向
做终端服务赚取合理的利润，也让价格更贴合真实消费需求，引导供需适配，本次提价亦是验证。
全面ToC转型，重构厂商线性关系。前期业绩交流会中再次提及厂商关系，管理层表示厂方要从单一的产品供给、政
策支持等上游角色走向品牌运营商的统筹角色，提升供给效率适配需求端的快速变化，持续强化渠道韧性。而商方需要不
断提升消费触达、转化、服务能力，且渠道生态体系中各个渠道也不再是单独的个体关系，转向协同作战，线上渠道聚焦
效率提升与消费面触达，线下用户转化与服务体验，强化消费者粘性，各方互利互补、共生共赢。
投资建议：提价增强报表确定性，龙头业绩韧性强，维持“买入”评级。此次提价再次增加业绩确定性，茅台酒结构
再升级，驱动吨价向上，我们认为茅台酒的供给始终受限，结构性升级将是Q2及下半年的经营主旋律，全面ToC、市场化
持续深化推进，批价表现更具韧性。展望来看，2026年500毫升飞天批发渠道量预计维持原有计划无增量；精品飞天目前i
茅台每日售罄，预计今年略有增量；生肖回归消费属性，面向真实消费者，系列酒以稳为主。我们预计公司2026-2028年
营业收入分别为1793/1896/2054亿元，同比分别增长4%/6%/8%；归母净利润分别为843/878/942亿元，同比分别增长2%/4%
/7%，对应PE估值分别为20/19/18，维持“买入”评级
风险提示：消费复苏不及预期、市场化改革受阻、高附加值产品销售不及预期，白酒批价下滑、政策风险等。
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2026-05-16│贵州茅台(600519)动态调价纵深推进，市场化改革渐入佳境 │中金公司 │增持
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公司近况
公司通过i茅台发布公告：自5月16日起，部分产品自营体系零售价格进行调整。其中，陈年茅台酒（15）定价由4199
调整为4279元/瓶；精品由2299调整为2359元/瓶；丙午马年珍享版由2499调整为2699元/瓶；公斤茅台由2989调整为3119
元/瓶。
评论
量价调整“随行就市”，动态调控更显主动。公司年初发布《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》，定调构建“随行
就市、相对平稳的自营体系零售价格动态调整机制”。继3月31日上调普飞出厂价及零售价，5月16日再度做非标产品零售
价调整，显示公司动态调控能力已明显提升，我们认为公司价格调整正以“小步慢跑”方式不断“随行就市”。
以需定供做好适配，市场化改革渐入佳境。4M26启动非标代售以来，公司动态监测市场供需、渠道库存及终端动销情
况，定向施策更趋精准：1）结合不同区域的消费差异，对各地产品组合做动态调整，以更好保障非标产品供需适配、量
价平衡。2）在小批量补货机制下，产品投放更科学适配。公司4月启动非标代售以来，上半月快速补货进行量价测试，随
后适度收紧给货节奏，引导非标批价稳步回升。我们认为非标淡季价升量紧，市场状态较为积极。
动态调整机制下，非标提价的调控意义大于实际增收，预计季度节奏有望保持平稳。2Q26作为非标试水代售模式、测
试量价强度的首个季度，我们认为公司正逐步实现模式磨合，量价平衡日臻完善。伴随非标价格稳步回升，公司及时上调
零售价，我们认为既可及时巩固稳价效果，也能帮助缓解Q2控量挺价带来的业绩压力，我们预计Q2业绩有望实现平稳过渡
。
盈利预测与估值
考虑公司量价组合及营销投入动态调节，我们基本维持2026/27年盈利预测不变，维持目标价1670.98元，对应2026/2
7年25.0x/24.0xP/E，现价对应2026/27年19.9x/19.2xP/E，有25.4%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
宏观经济修复慢于预期，白酒需求恢复不及预期。
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2026-05-03│贵州茅台(600519)Q1高质量开局，市场化改革成效显著 │天风证券 │买入
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事件：2026年4月24日，贵州茅台发布2026年一季报。2026Q1公司实现营收547.03亿元，同比+6.34%；归母净利润272
.43亿元，同比+1.47%；扣非归母净利润272.40亿元，同比+1.45%。
业绩稳健增长，i茅台表现亮眼。26Q1公司营收/归母净利润同比分别+6.34%/+1.47%，收入端稳健增长，利润端略承
压。1）分产品：26Q1公司茅台酒/系列酒分别实现营收460.05/78.81亿元，同比分别+5.62%/+12.22%。产品结构略有下移
，茅台酒占比同比-0.7pct至85.4%；2）分渠道：26Q1直销/批发分别实现营收295.04/243.82亿元，同比分别+27.06%/-10
.88%；其中i茅台营收215.53亿元，同比+267.16%，增速亮眼，占公
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