研报评级☆ ◇600521 华海药业 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 2 0 0 0 0 2
1年内 3 2 0 0 0 5
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.79│ 0.56│ 0.76│ 0.29│ 0.49│ 0.60│
│每股净资产(元) │ 4.93│ 5.29│ 5.90│ 5.98│ 6.43│ 6.95│
│净资产收益率% │ 15.47│ 10.28│ 12.58│ 4.85│ 7.60│ 8.60│
│归母净利润(百万元) │ 1167.76│ 830.47│ 1118.98│ 431.50│ 732.50│ 897.50│
│营业收入(百万元) │ 8265.74│ 8308.72│ 9547.43│ 8499.50│ 9257.00│ 10191.00│
│营业利润(百万元) │ 1547.17│ 1124.54│ 1470.79│ 599.50│ 958.50│ 1171.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-12 买入 首次 --- 0.33 0.53 0.66 申万宏源
2025-11-09 买入 维持 24.6 0.25 0.45 0.54 华创证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-12│华海药业(600521)仿创结合，创新即将步入收获期 │申万宏源 │买入
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原料药+制剂一体化，奠定公司发展基石。公司是国内特色原料药优质企业，并基于强大的原料药生产优势，多年坚
持制剂全球化战略布局。国内制剂一方面现有产品借助集采实现快速上量。公司是国内原料药公司转型制剂销售的先行者
，2018年之后，受益于带量采购的政策，公司国内制剂进入快速增长阶段，2024年国内外制剂销售规模合计达57.59亿元
，2012-2024年CAGR达24.4%。截至2025年上半年，公司107个产品获得美国ANDA文号；通过国内仿制药质量与疗效一致性
评价（含视同）产品共91个，销售区域覆盖全国31个省、市、自治区，共涉及45个制剂产品在“国家集中带量采购及国采
协议期满各省市接续”中中选。随着产品文号的不断积累，叠加产品获批后部分可通过集采渠道实现快速放量，我们认为
未来1-2年公司制剂批文数量有望破百，品种的快速积累也有助于塑造企业护城河。
创新转型，打开第二成长曲线。公司生物药聚焦于自身免疫和肿瘤领域生物创新药的自主研发，已申请国内外发明专
利超70件，目前在研项目20余个，其中12个项目已进入临床研究阶段，同时，公司主要布局潜在FIC和BIC项目等具有差异
化和创新性的早期项目，聚焦未被满足的临床需求，开启华海药业的创新转型，打开长期成长空间。
创新药即将步入收获关键期。公司核心创新管线中，（1）HB0034（IL-36R）即将迎来商业化，截止2025年10月，HB0
034完成关键性临床试验，所有终点均已达成，2025年8月已纳入CDE优先审评品种名单，公司于2025年10月10日发布公告
称上市许可申请已被受理，有望于明年第二季度获批上市；（2）HB0017（IL-17A）：除中重度斑块状银屑病适应症已完
成临床III期外，还在同步开展强直性脊柱炎III期临床；（3）肿瘤领域，HB0025（PD-L1/VEGF双抗）联合标准治疗用于
晚期或复发的子宫内膜癌已正式向CDE递交确证性III期临床试验启动前会议申请，标志着该项目即将步入III期临床开发
的关键阶段；非小细胞肺癌的Ⅱ期临床数据疗效显著，有望年内启动Ⅲ期临床。
盈利预测与投资评级。2025-2027年公司营业收入预计分别为86.32、94.13、102.82亿，增速分别为-9.6%、9.0%、9.
2%。归母净利润预计分别为4.88亿、7.97亿、9.85亿元，增速分别为-56.4%、63.5%、23.6%。可比公司2026年平均P/E为4
3X，我们给予目标公司行业平均P/E，则目标市值为344亿元，有30.04%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：业绩波动风险、市场竞争加剧风险、原料药及中间体产品存在价格下降及销售波动的风险、研发不及预期
的风险、地缘政治风险、诉讼进展不确定性风险。
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2025-11-09│华海药业(600521)2025年三季报点评：主营业务承压，创新药研发进展显著 │华创证券 │买入
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事项：
公司发布2025年三季报，前三季度实现营收64.09亿元（同比-11.57%），归母净利润3.80亿元（同比-63.12%），扣
非归母净利润2.70亿元（同比-73.85%）。单Q3实现营收18.93亿元（同比-10.70%），归母净利润-0.29亿元（同比转亏，
-110.30%），扣非归母净利润-0.93亿元（同比转亏，-134.88%）。
评论：
传统业务短期承压，静待转型成效显现。1）2025Q3原料药收入同比下降，主要原因是产能过剩影响下的价格战，以
及新项目商业化进程未达预期；2）2025Q3国内制剂收入同比下降，主要是因为受集采政策深化及竞争加剧影响，存量产
品价格承压，而新产品放量尚需时间；3）2025Q3美国制剂收入同比略有下降，主要系美国加征关税和产品低价竞争所致
。随着存量集采影响出清、新仿制药品种逐步放量，以及原料药非规范市场价格出现企稳迹象，公司收入端或有望重回增
长通道。
收入下滑叠加研发投入加大，净利率短期大幅承压。2025年前三季度公司毛利率61.71%（同比-0.95pct），尽管原料
药毛利率由于精益管理与技改提升保持在约48.45%的相对稳定水平，但高毛利的制剂业务收入下滑，对整体毛利率形成拖
累。公司积极推进战略转型，持续加大创新研发投入。2025年前三季度研发费用达8.29亿元（同比+20.66%），主要投向
进入II/III期临床的生物药项目；同时，管理费用11.43亿元，同比增长15.37%。受上述因素综合影响，公司2025年前三
季度扣非归母净利率降至4.21%（同比-10.03pct）。我们认为，随着公司高毛利的创新药、改良型新药等产品未来逐步上
市，产品结构将得到优化，盈利能力或有望得到一定改善。
转型升级步伐加快，创新管线进入收获期。1）2025年前三季度项目注册申报有序推进：国内制剂新获批产品16个、
美国制剂获得ANDA文号3个、生物药获得NMPA临床批件4个。2）多个创新药研发进入关键阶段：自免领域，国内首个自研I
L-36R单抗HB0034的上市申请近期已获受理，有望明年第二季度获批上市；肿瘤领域，全球首创抗PD-L1/VEGF融合蛋白HB0
025针对子宫内膜癌与非小细胞肺癌的Ⅱ期临床疗效显著，将在年内启动Ⅲ期临床。
投资建议：我们认为公司正处于业绩筑底和创新收获期的关键拐点，长期价值逐步凸显，预计2025-2027归母净利润
分别为3.75/6.68/8.10亿元,同比-66.5%/+78.1%/+21.1%。考虑到公司“原料药-制剂一体化”的竞争力以及创新转型带来
的长期成长性，给予2026年55倍PE，对应目标价24.6元，维持“强推”评级。
风险提示：1、国内制剂业务竞争加剧烈；2、制剂新品种获批或放量速度不及预期；3、原料药行业竞争加剧。
【5.机构调研】 暂无数据
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