研报评级☆ ◇600535 天士力 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 3 0 0 0 5
2月内 3 3 0 0 0 6
3月内 8 5 0 0 0 13
6月内 12 5 0 0 0 17
1年内 21 7 0 0 0 28
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.71│ 0.64│ 0.74│ 0.85│ 0.98│ 1.13│
│每股净资产(元) │ 8.25│ 7.97│ 8.30│ 8.90│ 9.60│ 10.39│
│净资产收益率% │ 8.66│ 8.03│ 8.91│ 9.63│ 10.32│ 10.97│
│归母净利润(百万元) │ 1071.07│ 955.59│ 1104.96│ 1278.40│ 1469.66│ 1686.38│
│营业收入(百万元) │ 8674.01│ 8498.14│ 8236.48│ 8586.00│ 9242.69│ 9990.75│
│营业利润(百万元) │ 1227.88│ 1075.92│ 1354.97│ 1561.00│ 1794.50│ 2058.36│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-29 买入 维持 --- 0.86 0.99 1.13 长城证券
2026-10-28 增持 维持 17.7 0.85 0.98 1.13 华创证券
2026-10-25 增持 维持 17.36 0.83 0.98 1.12 华泰证券
2026-10-23 买入 维持 --- 0.86 0.98 1.14 西部证券
2026-10-14 增持 首次 16.96 0.86 0.99 1.14 华创证券
2026-09-14 买入 维持 17.19 0.83 0.94 1.01 东方证券
2026-09-02 增持 首次 17.56 0.84 0.95 --- 中金公司
2026-08-29 买入 维持 16.8 0.85 0.97 1.11 国投证券
2026-08-28 买入 维持 --- 0.85 0.99 1.15 中信建投
2026-08-28 买入 维持 --- 0.85 0.94 1.05 中银证券
2026-08-26 买入 维持 --- 0.83 0.96 1.11 东吴证券
2026-08-24 买入 维持 --- 0.90 1.04 1.20 长城证券
2026-08-23 增持 维持 17.61 0.85 0.98 1.12 华泰证券
2026-08-06 买入 维持 --- 0.85 0.97 1.12 国盛证券
2026-07-22 买入 维持 --- 0.84 0.99 1.14 首创证券
2026-07-16 买入 维持 --- 0.85 0.99 1.17 中信建投
2026-07-15 买入 维持 --- 0.90 1.04 1.20 长城证券
2026-05-08 买入 首次 --- 0.90 1.06 1.23 长城证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-29│天士力(600535)符合预期，降本增效显著 │长城证券 │买入
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2026年前三季度业绩符合预期。2026年前三季度公司实现营收60.74亿元(同比-3.76%)，归母净利润11.03亿元（同比
+12.01%），扣非归母净利润11.19亿元(同比+34.96%)；其中单Q3实现营收18.73亿元(同比-7.41%)，归母净利润2.10亿元
（同比+0.10%），扣非归母净利润2.49亿元(同比+31.45%)。
毛利率稳步提升，降本增效显著。公司2026年前三季度毛利率为68.50%，较上年同期+1.51pct；销售/管理/研发费用
率分别为33.20%/3.46%/7.05%，较上年同期-2.94/-0.31/-1.72pct；扣非归母净利率为18.43%，较上年同期+5.29pct；RO
E为8.71%，较上年同期+0.58pct。截至2026年三季度末公司应收账款与应收票据的周转天数为54.37天，较上年同期提升1
2.31天。
两款独家中成药首次进入新版基药目录，为公司经营增添新动能。2026年7月9日，国家卫生健康委发布《国家基本药
物目录（2026年版）》，公司的荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒首次进入，受益于基药“986”政策，我们预计这两款产品
有望放量。
制定“十五五”战略规划，力争2030年末利润翻番。公司已制定“十五五”战略规划，通过内生发展与外延扩张并举
，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。（公司战略规划所
涉及的未来计划、发展目标、战略举措等前瞻性陈述及预期，不构成公司对投资者的任何实质承诺。）
维持“买入”评级。我们预计2026-2028年归母净利润12.89/14.73/16.92亿元，同比+16.6%/+14.3%/+14.9%，EPS为0
.86/0.99/1.13元，对应PE17.4x/15.2x/13.2x。考虑到公司具有较强的品牌力和研发实力，与三九双向赋能成效渐显，维
持“买入”评级。
风险提示：集采等政策调整风险、创新药研发及上市后销售进展不及预期、整合进程受阻、中药材价格波动风险
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2026-10-28│天士力(600535)2026年三季报点评：核心单品稳健，利润端超市场预期 │华创证券 │增持
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事项：
公司公告2026年前三季度实现营业收入60.7亿元（同比-3.8%），归母净利润11.0亿元（同比+12.0%），扣非归母净
利润11.2亿元（同比+35.0%）。其中，3Q26实现营业收入18.7亿元（同比-7.4%），归母净利润2.1亿元（同比+0.1%），
扣非归母净利润2.5亿元（同比+31.5%）。受益于销售及研发费用下降，3Q26扣非净利润增速高于收入增速。受资产减值
影响，归母净利润增速低于扣非净利润增速。
评论：
中药：核心品种预计稳中有增。受益于产品力、学术营销能力的不断能提升，我们预计1-3Q26核心口服品种保持增长
，中药针剂及感冒类品种预计受行业政策影响、发病率下降影响而承压。中长期看，核心大单品的新适应症拓展、二线品
种的OTC端提升渗透、新产品的不断上市放量，有望推动工业核心单品收入持续增长。
化药与生物药：水林佳预计较快增长，普佑克脑梗适应症打开成长空间。我们预计1-3Q26水林佳保持较快增长，受益
于肝病用药人群的增长、三九强大的OTC渠道以及公司的战略重视，我们预计水林佳有望保持较快增长。普佑克3Q25获批
脑梗适应症，我们预计后续有望进入医保、27年后开始放量，并带动生物药板块减亏。
创新管线持续推进，产品梯队逐步丰富。1）中药：枣仁宁心滴丸于2Q26获批上市，安体威颗粒于1H26申报上市，青
术颗粒于3Q26获上市申请受理。2）化药：PXT3003已提交审评发补意见答复，处于上市审评阶段。3）生物药：B1962实体
瘤Ⅱ期临床处于入组阶段，B1344国内Ⅰb期临床已完成全部受试者出组。随着重点管线注册及临床开发推进，公司有望逐
步丰富创新产品梯队，培育新的业绩增长点。
季度经营现金流同比改善。1）盈利能力：3Q26毛利率66.1%（同比-0.1pct、环比-1.7pct），净利率10.8%（同比+0.
8pct、环比-14.7pct）；2）3Q26销售、管理、研发费用率分别为33.2%/4.0%/7.2%，同比分别-4.2/-0.4/-3.3pct，环比
分别+3.8/+1.2/+2.1pct；3）3Q26末应收账款及应收款项融资合计27.8亿元（同比+1.4%、环比+12.3%），存货13.8亿元
（同比-3.2%、环比-5.2%）；4）3Q26经营性现金流入17.2亿元（同比+15.3%、环比-28.2%），经营净现金流1.6亿元（同
比+92.5%、环比-77.4%），季度经营现金流同比改善。
投资建议：公司核心品种拓展与三九协同支撑长期增长。我们预计2026-2028年归母净利润12.7/14.7/16.9亿元，同
比+15.2%/+15.3%/+15.0%。参考可比公司估值，给予2027年18倍目标PE，目标价17.7元，维持“推荐”评级。
风险提示：新适应或新产品症获批不及预期风险；市场推广不及预期风险；政策变动的风险。
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2026-10-25│天士力(600535)政策红利与融合红利有望逐步释放 │华泰证券 │增持
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公司公布1-3Q26收入、归母净利、扣非净利60.7、11.0、11.2亿元（-4%、+12%、+35%yoy），其中3Q26收入、归母净
利、扣非净利18.7、2.1、2.5亿元（-7%、+0%、+31%yoy）。随着基药新增、医保谈判、零售发力，我们认为天士力有望
把握政策红利与融合红利，“十五五”凝聚人心开启中长期向上通道，维持“增持”评级。
行业承压背景下核心品种彰显韧性
我们预计1-3Q26工业表现平稳、商业略有承压，看好公司“十五五”工业收入利润翻番计划，预计工业收入2027年有
望提速：1）丹滴、养血清脑、芪参益气、水林佳等维持良好增长，展望2027年，我们预计丹滴受益于糖网适应症、三大
基药品种受益于基药配备有望维持增长；2）因呼吸发病率下降、医疗反腐等，公司中药注射剂与感冒口服药收入承压，
我们预计2027年有望企稳恢复；3）普佑克表现平稳，学术研究持续推进（1H26进入美国心脏学会与卒中学会脑梗指南；4
.5-24小时卒中适应症已获批IND），期待脑梗适应症进入医保后2027年收入快速增长。
基药新增、医保谈判、零售发力有望助力公司销售增长
1）2026版基药目录公司新增2款独家中药（芍麻止痉、荆花胃康）+8款化药入选，随着各地年内完成目录更新，受益
于基药优先配备及逐年提升要求，我们预计2027年基药品种将进入新一轮增长；2）普佑克脑梗适应症、枣仁宁心滴丸、
巴氯芬已参与2026年国家医保谈判（预计11月正式发布），我们预计成功进入医保的品种2027年有望迎来快速增长；3）
零售持续发力，公司基于品牌科普、OTC渠道、三九商道、线上O2O四大方面持续挖掘零售渠道市场潜力，我们预计2027年
零售渠道将加速成长。
聚焦核心研发
在华润三九体系内，天士力立足处方药赛道，聚焦重大疾病领域创新研发，9M26公司研发费用4.28亿元：1）16项创
新中药处于临床II、III期，CMI1808、TCM2219、TCM0117处于NDA/preNDA阶段；2）公司布局CGT和小核酸等先进治疗领域
，2款创新生化药处于II、III期，3款CGT处于临床I期，1款小核酸处于临床前。CMI1203（SNDRIs）处于临床IIb期、B196
2（PD-L1/VEGF）实体瘤IIa期入组中、B1344（FGF21）肺纤维化Ib期完成入组；3）公司公告考虑到竞争和成本终止TSL-1
502（PARP）研发并计提减值，我们认为公司研发更加聚焦、更加务实。
维持“增持”评级
考虑到资产减值我们下调26年盈利预测，预计2026-28年归母净利12.3、14.6、16.8亿元（较前值-2.8%、0%、0%），
考虑到华润赋能，给予公司2026年PE估值21倍（Wind一致预期可比公司均值16x），维持目标价17.36元（前值17.85元，
基于26E16xPE和12.7亿元利润），维持“增持”评级。
风险提示：产品推广低于预期，整合进度不及预期风险，研发不及预期风险。
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2026-10-23│天士力(600535)跟踪点评：核心品种表现稳健，研发管线持续兑现 │西部证券 │买入
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核心产品表现稳健，多款产品纳入基药目录。分行业看，公司2026H1医药工业实现收入38.22亿元，同比-1.47%；医
药商业收入3.58亿元，同比-7.43%。核心产品中，公司复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、水林佳等核心产品保持持续
增长；注射用丹参多酚酸和益气复脉受到中药针剂行业性下滑影响，感冒发烧类品种受到发病率下降影响，营收有所下降
。基药方面，10款产品新纳入2026版基药目录，包括独家的荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒，有望提升产品市占率。
研发管线高效推进，关键里程碑密集达成。今年上半年公司达成重要项目里程碑9项，其中枣仁宁心滴丸获批上市，C
MI1808申报生产已提交发补资料，TCM2219已提交NDA，TCM0117完成PreNDA交流；TCM1802-01启动III期临床，CMI1203启
动IIb期临床，BIO2601本年度新立项并已获批IND，CMI2402申报IND，TCM2105申报IND，TCM2601完成立项。截至2026年6
月末，公司在研创新药33项，其中处于NDA/PreNDA阶段3项，处于临床II、III期阶段18项。
十五五规划：坚持创新驱动，2030年末实现工业收入翻番和利润翻番。公司今年系统制订“十五五”战略规划：十五
五期间，公司将坚持创新驱动，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三个核心治疗领域，持续扩充具有高临床价值的创
新产品管线；通过构建“院内筑基、院外增效”的价值循环业务模式，以临床价值为中心，推动院内与院外业务协同发展
、持续增长；公司通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功
跻身中国制药企业第一梯队。
投资建议：预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.86/0.98/1.14元。公司为中药龙头企业，具有较强的研发实力、
品牌力和成熟的营销体系，且华润入主，赋能公司商业化，公司创新成果持续落地，维持“买入”评级。
风险提示：研发创新风险、政策风险、成本波动风险。
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2026-10-14│天士力(600535)深度研究报告：厚积主业，赋能新生 │华创证券 │增持
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创新驱动的现代中药龙头，力争成为中国医药市场领先者。天士力作为国内现代中药的领军者，2025年获华润三九战
略入主，并提出十五五期间工业营业收入与利润双翻番、工业收入突破150亿元的财务目标（CAGR15%），我们认为其增长
的预期差在于品种力的延展（创新研发驱动老品种新增适应症、新品种上市）、渠道广度的拓展（基层下沉、三九赋能OT
C渠道）、以及治理效率推动盈利能力的提升（费用效率提升）。
三九能给天士力带来什么？天士力基本面质地优异，核心竞争壁垒深厚。公司为中药创新药龙头，研发投入居行业第
一梯队，拥有多项中药创新管线，核心品种循证医学证据扎实院内渠道优势显著，2020-2024年院内中成药销售额CAGR7.9
%，心脑血管品类占比超80%，且滴丸剂型智能制造壁垒深厚。华润三九入主后从多维度深度赋能：明确其以处方药为核心
业务、创新驱动成为中国医药市场领先者的核心定位，通过OTC渠道系统性赋能、院内资源双向共建、治理效率提升，有
望助力公司达成十五五战略规划目标。
中药：大单品拓渗透、二线品种拓渠道、创新中药拓新品。我们预计2026 2028年收入增速在5 10%：1）大单
品拓渗透：核心单品丹滴、养血清脑，前者冠心病适应症稳步扩容、糖网新适应症带来弹性，后者慢性脑供血不足适应症
有望借助华润渠道拓OTC、AD适应症进入临床Ⅱ期；2）二线品种拓渠道：芪参益气滴丸OTC渠道占比仅18%，有望受益于三
九渠道拓展覆盖；在研糖尿病肾病、慢性心衰打开远期空间。芍麻止痉等新品，有望受益于差异化适应症、指南推荐拓展
覆盖；3）创新中药拓新品：公司中药创新管线布局丰富，有望每年上市1-2个新药贡献增量（2026已获批安神滴丸）。
化药与生物药：老品种焕发新机，创新品种存在重估机会。1）生物药核心品种普佑克为溶栓用重组人尿激酶原，其
患者基数在“百万减残”、溶栓窗口延长等利好推动下持续扩大，且普佑克9M25获批脑梗大适应症，有望提速增长并推动
天士力生物减亏；2）化药水林佳为肝病专科用药，患病基数持续扩容叠加权威指南推荐，26年起有望借助三九易善复成
熟渠道，成为化药核心增长极；3）在研管线：B1962（PD-L1/VEGF双抗）推进实体瘤Ⅱ期临床，MASH适应症B1344（FGF21
）进入1b临床，二者均有望于2H26读出数据。
投资建议：我们预计公司2026-2028年营业总收入分别为85.3/94.1/103.4亿元，同比增长3.5%/10.3%/9.9%；归母净
利润分别为12.8/14.9/17.1亿元，同比分别增长16%/16%/15%，对应EPS分别为0.86/0.99/1.14元。根据可比公司估值法，
参考可比公司2026E平均PE16.5倍，基于公司业绩成长性及三九赋能等因素给予公司2026年20xPE，目标价17.2元，首次覆
盖给予“推荐”评级。
风险提示：新适应或新产品症获批不及预期风险；市场推广不及预期风险；政策变动的风险。
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2026-09-14│天士力(600535)2026年中报点评：核心品种稳健增长，创新管线蓄势待发 │东方证券 │买入
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事件：公司2026H1营收42.0亿元，同比-2.0%，归母净利润8.9亿元，同比+15.2%；单Q2营收20.4亿元，同比-8.8%，
归母净利润5.2亿元，同比+13.5%。
医药工业韧性凸显，带动毛利润率提升。分业务板块看，医药工业板块韧性凸显，营业收入基本企稳，利润重新恢复
增长。上半年公司医药工业板块实现收入38.2亿元，同比下降1.5%，毛利率达73.5%，同比+2.4pct，带动公司整体毛利率
改善；医药商业板块继续承压，同期收入3.6亿元，同比下降7.4%，毛利率30.3%，同比-1.4pct。
核心品种表现稳健，产品结构持续优化。面对医药行业集采控费、门诊统筹等行业发展压力，公司坚定实施大产品战
略。2026H1，复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、水林佳等核心产品持续保持增长；注射用丹参多酚酸和益气复脉受到
中药针剂行业性下滑影响，感冒发烧类品种受到发病率下降影响，营收有所下降，整体来看，公司产品结构持续优化。值
得注意的是，公司共有10款产品新纳入《国家基本药物目录（2026年版）》，其中包括两款独家产品荆花胃康胶丸和芍麻
止痉颗粒，有望对产品市场占有率的提升产生积极作用。
领军创新中药研发，加快布局CGT和小核酸药物。公司构建创新中药与先进治疗药物双轮驱动的开放创新体系，截至2
026H1，在研创新药共33项，其中NDA/PreNDA阶段3项、临床Ⅱ/Ⅲ期阶段18项。创新中药方面，枣仁宁心滴丸获批上市，T
CM2219已申报NDA，TCM0017已获得PreNDA沟通意见，另有TCM0013、TCM1207、TCM1802-01已进入Ⅲ期临床阶段；先进治疗
药物主要布局CGT和小核酸药物，在CGT（细胞与基因治疗）赛道，B2065、B2172、B2278共3款产品处于临床I期入组中；
在小核酸赛道，依托处于临床前阶段的CMI2505项目及2项创新探索项目，搭建覆盖“序列设计-固相合成-先进递送”的全
链条研发平台。
根据公司2026年中报，我们预测公司2026-28年每股收益分别为0.83、0.94、1.01（原预测26-27年分别为0.89、0.95
）元，参考可比公司平均市盈率，给予2026年21倍PE估值，对应目标价17.43（原目标价为21.00）元，维持“买入”评级
。
风险提示
市场竞争加剧、创新产品研发、行业政策监管、原材料价格波动等风险。
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2026-09-02│天士力(600535)现代中药龙头焕新，华润赋能打开成长空间 │中金公司 │增持
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首次覆盖天士力（600535）给予跑赢行业评级，目标价17.80元，基于P/E估值法对应26/27年P/E为21.1倍/18.8倍，
公司是创新中药领域龙头。理由如下：
深厚的现代中药研发及产业化能力。公司深耕现代中药三十余年，拥有复方丹参滴丸等多个市占率领先的独家大单品
，构建成熟心血管产品矩阵；与化药/生物药协同构建梯度清晰的创新管线，覆盖心血管及代谢、消化、精神/神经三大领
域。华润多维度赋能，持续提升经营能力。公司持续推进与华润三九业务融合，借力终端网络、供应链及数字化工具，进
一步提升OTC覆盖与运营效率，并依托丰富的产品矩阵和学术推广模式促进业绩良好增长。此外，公司收缩低效业务并采
取控费措施，1Q26收入、扣非净利润和经营现金流均出现改善。
二次开发与前沿管线布局带来长期增长潜力。公司围绕现有品种推进循证研究和新适应症开发，芪参益气滴丸慢性心
衰、糖尿病肾病以及普佑克急性缺血性卒中等适应症覆盖较大的临床人群，有望逐渐拓展用药场景。布局双靶点CAR-T、
间充质细胞等早期项目，体现先进治疗药物平台长期创新能力。
我们与市场的最大不同？我们认为公司核心品种提供稳定现金流；以现代中药为核心，通过适应症拓展与创新研发构
建处方药体系；通过华润协同与学术推广提升市占率和医院覆盖率。
潜在催化剂：华润渠道协同落地；核心中药品种销售改善；普佑克AIS适应症放量；及CGT相关管线审评或临床进展
盈利预测与估值
我们预计公司26-27年EPS分别为0.84元、0.95元，2025-2027年CAGR为13.2%。现价对应26/27年P/E为17.4倍/15.5倍
。
基于P/E估值我们给予目标价17.8元，对应26/27年P/E为21.1倍/18.8倍，较公司当前股价存在21.3%的上行空间。
风险
核心品种销售不及预期；华润协同不及预期；集采及医保控费风险；新适应症推广及研发审评进展不及预期；市场竞
争加剧风险；复方丹参滴丸及其他项目海外临床研发及获批不及预期。
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2026-08-29│天士力(600535)2026H1利增质优，基药突破与创新管线值得期待 │国投证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报。
2026年上半年公司实现营业收入42.01亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长15.23%；实现扣非
归母净利润8.70亿元，同比增长36.00%。单季度来看，2026Q2公司实现营业收入20.36亿元，同比下降8.82%；实现归母净
利润5.22亿元，同比增长13.48%；实现扣非归母净利润5.06亿元，同比增长25.33%。2026H1公司实现经营性净现金流11.7
0亿元，同比增长48.22%；资产负债率从2025年末的18.20%下降至13.68%；整体经营稳健且质量较高。
2026H1公司核心产品保持增长，利润率有所提升。
分业务来看，2026H1公司医药工业实现营业收入38.22亿元，同比下降1.47%，其中复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸
）、水林佳等核心产品保持持续增长；医药商业实现营业收入3.58亿元，同比下降7.43%。从成本费用来看，2026H1公司
综合毛利率为69.56%，同比增长2.19pct，其中医药工业实现毛利率73.51%，同比增长2.41pct；2026H1公司费用端管控成
效显著，实现销售费用率33.21%/-2.36pct、管理费用率3.22%/-0.26pct、研发费用率7.00%/-1.00pct、财务费用率-0.42
%/-0.24pct；受益于毛利率的提升与期间费用率的全面优化，公司2026H1实现净利率21.06%，同比增长2.64pct。
新版基药目录准入突破，全渠道营销护航增长。
公司持续推进核心产品循证医学研究与市场准入工作，共有10款产品新增纳入2026年版国家基药目录，其中包含荆花
胃康胶丸和芍麻止痉颗粒两款独家产品，相关产品有望借此打开院内及基层放量空间。营销方面，在医疗市场，公司打造
了专业学术品牌矩阵，凭借专业的医学研究与学术推广强化产品认可度；在基层市场，公司深耕县域增量市场，紧抓新版
基药目录落地窗口与六部门基层药品联动机制的政策红利，以标准化、数据化手段强化基层终端精细运营，实现了增量市
场有效突破；在零售市场，公司锚定临床价值与患者需求，深耕处方承接与慢病健康管理，深化与华润三九的品牌渠道协
同，完善全渠道布局、提升线上转化效率，实现了核心产品的销量增长。
注册申报与管线研发双线推进，关键里程碑高效达成。
2026年上半年，公司高质量推进注册申报工作，处于申报生产阶段的创新药4项，截至中报CMI1808申报生产已提交发
补资料，TCM2219已提交NDA，TCM0117完成PreNDA交流；1.1类中药创新药枣仁宁心滴丸于6月获批上市。在研产品方面，
截至2026年中报，公司拥有在研创新药33项（上半年神经/精神领域新立项2项），其中处于NDA/PreNDA阶段3项，处于临
床Ⅱ、Ⅲ期阶段18项。上半年公司达成重要项目里程碑9项；对标年度计划，6项进度超前，包括TCM0013、TCM1207均提前
完成Ⅲ期全部病例入组，B2065Ⅰ期临床已进入第三剂量组入组、TCM2008提前获得CDE的EOP2意见等。
投资建议：我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为1.0%、5.3%、5.8%，归母净利润的增速分别为15.2%、14.4
%、13.5%；维持买入-A的投资评级，6个月目标价为17.04元，相当于2026年20倍的动态市盈率。
风险提示：行业政策变化风险、原材料价格波动风险、产品研发不及预期、市场竞争加剧风险。
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2026-08-28│天士力(600535)盈利能力提升，独家品种纳入基药有望加速放量 │中银证券 │买入
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公司发布2026年半年度报告，2026H1实现营业总收入42.01亿元（同比-2.03%）；归母净利润8.93亿元（同比+15.23%
）；扣非归母净利润8.70亿元（同比+36.00%）；单季度来看，2026Q2实现营业总收入20.36亿元（同比-8.82%）；归母净
利润5.22亿元（同比+13.48%）；扣非归母净利润5.06亿元（同比+25.33%）。收入端主要受中药注射剂行业性下滑及感冒
发烧类品种销售下降影响而小幅回落，利润端在毛利率提升、费用管控下实现较快增长。公司核心单品稳健放量，独家产
品进入基药目录有望加速放量，同时在研管线稳步推进，维持买入评级。
支撑评级的要点
公司上半年盈利能力提升，经营现金流改善明显。2026H1公司实现营收42.01亿元（同比-2.03%）；归母净利润8.93
亿元（同比+15.23%）；扣非归母净利润8.70亿元（同比+36.00%），扣非归母净利润增速显著快于收入增速，盈利能力提
升；单季度来看，2026Q2实现营业总收入20.36亿元（同比-8.82%）；归母净利润5.22亿元（同比+13.48%）；扣非归母净
利润5.06亿元（同比+25.33%）。2026H1经营活动产生的现金流量净额11.70亿元（同比+48.22%）。报告期内，公司通过
稳经营、拓增量、控费用等措施优化业务结构，运营效率与经营质量稳步提升。2026H1综合毛利率约69.6%，较上年同期
上行约2.2个百分点，主要系中药材成本压力缓解与产品结构优化。费用管控成效显著，销售费用13.95亿元（同比-8.53%
）、管理费用1.35亿元（同比-9.45%）、研发费用2.94亿元（同比-14.24%）。分业务看，医药工业收入38.22亿元、占比
约91%，为营收主要来源，医药商业收入3.58亿元。产品端来看，复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、水林佳等核心产
品保持增长；注射用丹参多酚酸和益气复脉受中药针剂行业性下滑影响，感冒发烧类品种受发病率下降影响，营收有所下
降。公司费用管控成效显著，经营质量持续改善。
大产品战略持续推进，独家产品纳入基药目录有望加速放量。公司构建以医学引领及学术驱动、高临床价值转化为核
心的整合营销体系，通过“院内筑基、院外增效”推动产品销售。医疗市场方面，公司构建标准化产品营销体系，强化县
域及基层市场精细化运营；零售市场方面，公司深耕处方承接与慢病健康管理，深化与美团、京东等O2O平台合作。公司
与华润医药商业建立“第三终端”合作机制，并与华润三九共建999?穿心莲内酯滴丸、999?痰咳净滴丸等产品矩阵，依托
华润三九商道体系及零售KA平台深化渠道合作。此外，公司共有8个产品进入19项指南与专家共识，10款产品新增纳入《
国家基本药物目录（2026年版）》，其中包括独家产品荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒，有望进一步加快院内准入与放量。
创新药研发有序推进，多项产品取得阶段性进展。2026H1公司研发费用2.94亿元。截至报告期末，公司拥有在研创新
药33项，其中NDA/PreNDA阶段3项，临床Ⅱ、Ⅲ期阶段18项。创新中药方面，1.1类中药创新药枣仁宁心滴丸于2026年6月
获批上市，TCM2219已提交NDA，TCM0117完成PreNDA沟通，TCM0013和TCM1207均提前完成Ⅲ期全部病例入组，TCM1802-01
启动Ⅲ期临床。先进治疗药物方面，CMI1808已提交发补资料，CMI1203启动Ⅱb期临床，BIO2601于2026年7月获批IND；B2
065、B2172、B2278三款CGT产品处于Ⅰ期临床入组阶段。根据公司下半年计划，公司将推进CMI1808获批上市、TCM0117申
报NDA及BIO2601启动Ⅲ期临床，多项研发成果加速向商业化推进。
投资建议
我们维持盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润为12.77/14.04/15.73亿元；对应EPS分别为0.85/0.94/1.05元
，截止到8月27日收盘价，对应PE为17.3/15.8/14.1倍。公司核心单品稳健放量，独家产品进入基药目录有望加速放量，
同时在研管线稳步推进，维持买入评级。
评级面临的主要风险
研发进展不及预期风险；核心品种集采控费及价格下降风险；新产品放量不及预期风险；原材料（中药材）价格波动
风险。
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2026-08-28│天士力(600535)H1业绩符合预期，创新能力持续兑现 │中信建投 │买入
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核心观点
8月21日，公司发布2026年半年度报告，实现营业收入42.01亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润8.93亿元，同比
增长15.23%；实现扣非归母净利润8.70亿元，同比增长36.00%，业绩符合此前快报预期。展望后续，公司仍将持续聚焦三
大疾病领域，持续优化研发管线，加速推进临床研究及成果转化，抓好在研项目进度和目标达成工作。随着发病率及渗透
率的持续提升，叠加三九带来的渠道赋能，我们看好公司业绩潜力持续释放。
事件
公司发布2026年半年度业绩报告，业绩符合此前快报预期
8月21日，公司发布2026年半年度报告，实现营业收入42.01亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润8.93亿元，同比
增长15.23%；实现扣非归母净利润8.70亿元，同比增长36.00%，业绩符合此前快报预期。
简评
扣非净利高增，盈利能力大幅提升
2026年上半年，公司营业收入同比下降2.03%，归母净利润同比增长15.23%，扣非后归母净利润同比大幅增长36.00%
。收入端小幅下滑主要系医药工业收入同比下降1.47%，医药商业收入同比下降7.43%所致；具体来看，复方丹参滴丸、养
血清脑颗粒（丸）、水林佳等核心产品保持持续增长，但丹参多酚酸和益气复脉等中药针剂受行业性下滑影响，感冒发烧
类品种因发病率下降，导致营收有所承压。利润端表现较好，主要得益于公司精细化管理成效显著，期间费用得到有效控
制，销售、管理、研发费用同比分别下降8.5%、9.5%、14.2%。
双轮驱动战略成果初显，核心产品迎发展新机遇
公司坚定打造创新中药与先进治疗药物双轮驱动的开放创新体系，研发管线步入收获期。截至26H1，公司在研创新药
共计33项，其中NDA/Pre-NDA阶段3项，临床II/III期阶段18项。对标年度计划，6项进度超前，包括TCM0013、TCM1207均
提前完成III期全部病例入组，B2065I期临床已进入第三剂量组入组、TCM2008提前获得CDE的EOP2意见等。
1）创新中药领域：公司依托“现代中药创制全国重点实验室”，加快研发进程。26H1，1.1类中药创新药枣仁宁心滴
丸于2026年6月获批上市，TCM2219申报NDA，TCM0117完成Pre-NDA沟通，共有18项创新中药处于临床II、III期及NDA阶段
，产品梯队持续丰富，后续有望逐步兑现。
2）先进治疗药物领域：公司积极布局细胞与基因治疗（CGT）、小核酸等前沿赛道，3款CGT药物（B2065、B2172、B2
278）I期临床研究入组中，1项小核酸药物处于临床前研究。
3）核心产品迎来新催化：普佑克成功纳入美国心脏协会/美国卒中协会（AHA/ASA）《2026年急性缺血性脑卒中早期
管理指南》推荐用药，成为首个获该国际权威指南推荐的中国原研生物I类溶栓药。此外，公司共有10款产品新纳入《国
家基本药物目录》（2026年版），其中包括两款独家产品荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒，展望后续，我们认为，公司已形
成多管线基药产品梯队，依托基药“986”配备政策，后续有望逐步打开基层终端用药市场，进而贡献更多增量。
十五五规划：坚持创新驱动，力争实现利润翻番
2026年3月，公司正式发布十五五战略规划：从业务领域来看，公司将结合自身研发技术优势和商业化基础，聚焦“3
+1”疾病领域，即以心血管及代谢、神经/精神、消化三个疾病领域为核心，同时考虑管线布局和未来市场机遇，择机发
展第四个疾病领域。从业务模式来看，公司采用“院内筑基，院外增效”的闭环业务模式：在院内以“高临床价值创新+
医学引领学术推广”为核心，通过研发具备明确临床优势的创新产品，凭借专业的医学研究与学术推广，实现从研发到商
业化的高效落地；在院外以“承接院内处方+患者全旅程多触点闭环”为核心，通过多元化渠道有效承接从院内延伸出来
的处方，提供患者服务，实现长期复购。从战略目标来看，公司提出通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工
业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。
展望未来：持续优化研发管线，加速与三九的市场协同
1）研发方面：聚焦三大核心疾病领域，持续优化研发管线。展望26年下半年，建议重点关注：①心血管及代谢领域
目标：TCM0117申报NDA；TCM1207完成III期全部病例出组；B2278加快I期入组；②神经/精神领域目标：CMI1808获批上市
；BIO2601启动临床III期；CMI1203推进IIb期入组；B2172与B2065加快I期入组。③消化领域目标：TCM0013完成III期全
部病例出组；TCM1408加快III期入组；B1962完成IIa期第二阶段受试者入组；CMI2402获得临床批件。核心品种指南和专
家共识进入将推进临床研究及成果转化，有望持续带来增量贡献。
2）渠道方面：坚持学术引领及品牌打造，加速与三九的市场协同。公司将加速与华润三九产品的市场协同，加强与
华润体系内的资源及渠道合作，通过内外融合，充分整合资源、发挥优势，实现产品深度覆盖，赋能长期销售增长。①针
对复方丹参滴丸、养血清脑系列等成熟品种：比如丹滴将以糖网适应症为切入点，打造其为治疗糖网病变的一线中药，持
续拓展新客户，提升产品市场渗透率，持续带来增长空间；②芪参益气滴丸、普佑克、水林佳、芍麻止痉颗粒等成长期产
品：整合资源实现销量快速增长，提升产品在各自治疗领域的市场地位；③与三九合作产品：已与三九联合打造了999?穿
心莲内酯滴丸、999?痰咳净滴丸等产品，并选取了代表性产品入驻三九旗舰店，借助三九渠道优势后续有望持续放量。
3）关注融合进展：华润入主协同发展可期。目前双方战略融合工作推进顺利，已经顺利完成百日融合、首年融合的
关键工作，并且在研发、营销、生产等方面陆续取得经营成果。展望26年下半年，公司将进一步深化与华润的全方位协同
，重点对接“深度营销”项目，充分整合双方在产品、渠道、终端及品牌方面的资源优势，建立“第三终端”合作机制，
实现全渠道资源的优化配置与销售能力不断提升，看好后续协同加深赋能公司长期经营。
毛利率持续提升，经营质量健康
2026年上半年，公司综合毛利率为69.56%，同比增长2.19个百分点，主要由于核心产品表现较好，且毛利率较低的商
业板块占比有所下行；销售费用率为33.21%，同比下降2.35pct，管理费用率为3.22%，同比下降0.27pct，控费效果较好
；研发费用率为7.00%，同比下降1pct，基本保持稳定；经营活动产生的现金流量净额同比增长48.22%，主要系报告期内
经营性资金支出减少所致。其它财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
展望未来，公司在华润体系赋能下，“十五五”战略目标清晰：随着成熟单品持续增长、普佑克新适应症等快速放量
以及创新药管线逐步兑现，公司有望开启新一轮高质量增长。我们预计2026-2028年，公司营收分别为85.68、92.74和101
.2亿元，分别同比增长4.0%、8.2%和9.1%；归母净利润分别为12.77、14.79和17.15亿元，分别同比增长15.6%、15.8%和1
6.0%。折合EPS分别为0.85元/股、0.99元/股和1.15元/股，维持“买入”评级。
风险分析
1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）产品
降价风险（省际集采联盟导致产品降价超预期）：集采导致的产品降价以及医院端市场份额直接减少，进而将会直接影响
公司整体经营情况和利润水平；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成
本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台
可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。
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2026-08-26│天士力(600535)2026年中报点评：核心品种稳固，创新管线进展顺利 │东吴证券 │买入
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事件：2026年上半年，公司实现营业收入42.01亿元（-2.03%，同比，下同），归母净利润8.93亿元（+15.23%），扣
非归母净利润8.70亿元（+36.00%）；单Q2季度，公司实现营收20.36亿元（-8.82%），归母净利润5.22亿元（+13.48%）
，扣非归母净利润5.06亿元（+25.33%），公司核心品种经营稳健，创新管线持续推进，整体业绩符合我们预期。
核心品种基本盘稳固，毛利率进一步提升：分板块看，上半年医药工业收入38.22亿元（-1.47%），医药商业收入3.5
8亿元（-7.43%），商业板块延续主动收缩、聚焦主业的策略，降幅大于工业板块。工业毛利率同比提升2.40pct至73.51%
，其中核心制剂产品结构持续优化，盈利能力稳步提升，公司复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、水林佳等核心产品保
持持续增长；注射用丹参多酚酸和益气复脉受到中药针剂行业性下滑影响，感冒发烧类品种受到发病率下降影响，营收有
所下降。与此同时，公司10款产品新纳入《国家基本药物目录》（2026年版），其中包括独家产品荆花胃康胶丸和芍麻止
痉颗粒，8个产品进入19项指南与共识，为后续放量奠定准入基础。
创新管线进展顺利，逐步迈入收获期：截至26年中报，公司拥有在研创新药33项，其中NDA/Pre-NDA阶段3项、临床II
/III期18项；上半年达成重要研发里程碑9项，其中6项进度超前于年度计划。创新中药方面，中药1.1类创新药枣仁宁心
滴丸（安神滴丸）于2026年6月获批上市，为今年国内首款获批的中药1.1类创新药，立足张伯礼院士"虚劳失眠"理论，切
入需求持续走高的失眠赛道，有望成长为全新核心大单品；TCM2219已申报NDA，青术颗粒（TCM0117）完成PreNDA沟通交
流，TCM0013、TCM1207均提前完成III期全部病例入组。生物药方面，核心品种普佑克（注射用重组人尿激酶原）重磅突
破不断：拓展卒中发病4.5-24小时超时间窗适应症于2026年7月获批IND并直接进入III期临床，全球首创治疗腓骨肌萎缩
症1A型药物CMI1808已提交发补资料。前沿领域方面，3款CGT产品（B2278人脐带间充质干细胞、B2065脂肪间充质细胞、B
2172双靶点CAR-T）I期临床入组中，联合开发的HiCM-188已进入确证性临床，上半年新申报IND2项，小核酸管线稳步推进
。
盈利预测与投资评级：我们维持预计公司26-28年归母净利润为12.47/14.39/16.57亿元，当前市值对应PE为18/15/13
X,维持“买入”评级。
风险提示：医药行业政策风险，市场竞争加剧风险，研发失败风险等。
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2026-08-24│天士力(600535)符合预期，降本增效显著 │长城证券 │买入
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2026年半年度业绩符合预期，看好全年业绩表现。2026年上半年公司实现营收42.01亿元(同比-2.03%)，归母净利润8
.93亿元（同比+15.23%），扣非归母净利润8.70亿元(同比+36.00%)；其中单Q2实现营收20.36亿元(同比-8.82%)，归母净
利润5.22亿元（同比+13.48%），扣非归母净利润5.06亿元(同比+25.33%)。2026Q2收入承压主要系中药注射剂行业性下滑
及感冒发烧药销售收入较同期有所下降所致。
2026H1扣非归母净利率较上年同期提升5.79pct至20.72%。公司2026年上半年毛利率为69.56%，较上年同期上升2.19p
ct；销售/管理/研发费用率分别为33.21%/3.22%/7.00%，较上年同期下降2.36/0.26/1.00pct。
两款独家中成药首次进入新版基药目录。2026年7月9日，国家卫生健康委发布《国家基本药物目录（2026年版）》，
公司的荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒首次进入，受益于基药“986”政策，我们预计这两款产品有望放量。
进行中期分红，强化投资者回报。公司发布2026年半年度利润分配预案，拟派发现金红利3.59亿元，占公司2026年半
年度合并报表归属于上市公司股东净利润的比例为40.17%。
制定“十五五”战略规划，力争2030年末利润翻番。公司已制定“十五五”战略规划，通过内生发展与外延扩张并举
，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。（公司战略规划所
涉及的未来计划、发展目标、战略举措等前瞻性陈述及预期，不构成公司对投资者的任何实质承诺。）
维持“买入”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润13.52/15.55/17.98亿元，同比+22.3%/+15.0%/+15.6%，EP
S为0.90/1.04/1.20元，对应8月21日收盘价PE为16.5x/14.4x/12.4x。考虑到公司具有较强的品牌力和研发实力，与三九
双向赋能成效渐显，维持“买入”评级。
风险提示：集采等政策调整风险、创新药研发及上市后销售进展不及预期、整合进程受阻、中药材价格波动风险
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2026-08-23│天士力(600535)基药新入选品种放量蓄势待发 │华泰证券 │增持
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公司公布2026年中报，收入、归母净利、扣非净利42、8.9、8.7亿元（-2%、+15%、+36%yoy），其中单二季度收入、
归母净利、扣非净利20.4、5.2、5.1亿元（-9%、+13%、+25%yoy）。公司1H26分红3.59亿元，分红率40.17%。我们看好后
续天士力与华润整合中相互赋能、优势互补，“十五五”凝聚人心开启天士力中长期向上通道，维持“增持”评级。工业
收入同比微降1H26医药工业收入38.22亿元（-1.47%yoy），其中1）复方丹参滴丸稳定增长（慢性稳定性心绞痛、糖网贡
献主要增量）；2）养血清脑、水林佳、芍麻止痉颗粒等产品实现较快增长；3）中药注射剂丹参多酚酸、益气复脉受中药
针剂行业整体下滑影响，感冒发烧类产品受发病率下降影响，销售收入有所下降；4）普佑克整体持平，我们预计随脑梗
临床验证、加大学术推广和持续入院，有望在2027年加速放量。
10个产品入选新版基药目录，奠定长期增长基础
本轮新版基药目录公司共有2款独家中药（芍麻止痉颗粒、荆花胃康胶丸）+8款化药入选，在原有复方丹参滴丸、养
血清脑颗粒、芪参益气滴丸等心脑血管类基药的基础上，新增了消化代谢、神经精神等领域的基药品种，形成多适应症基
药矩阵，为长期规模化销售奠定基础。我们预计随国家基药落地政策公布后，公司有望加速渠道铺货和学术推广工作。我
们看好基药的入选推动公司销售长期持续增长。
持续加大创新中药和先进治疗药物研发
公司上半年研发投入2.94亿元，占医药工业收入7.7%，目前公司在研创新药33项：1）持续保持创新中药领导地位，1
6项创新中药处于临床II、III期，CMI1808、TCM2219、TCM0117处于NDA/preNDA阶段；2）公司布局CGT和小核酸等先进治
疗领域，2款创新生化药处于II、III期，3款CGT处于临床I期，1款小核酸处于临床前。普佑克已于9M25获批缺血性脑卒中
，7M26获批急性缺血性卒中IND、CMI1203(SNDRIs)处于抑郁症IIb期、B1962(PD-L1/VEGF)实体瘤IIa期入组中、B1344(FGF
21)肺纤维化Ib期完成入组。
维持“增持”评级
我们维持公司盈利预测，预计2026-28年归母净利12.7、14.6、16.8亿元（+15%、15%、15%yoy），考虑到华润赋能，
给予公司2026年PE估值21倍（Wind一致预期可比公司均值16x），目标价17.85元（前值18.70元，基于26年12.7亿利润和2
2xPE，调整主因可比公司估值下降），维持“增持”评级。
风险提示：产品降价风险，研发不及预期风险，整合进度不及预期风险。
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2026-08-06│天士力(600535)Q2盈利弹性释放，主业稳健创新驱动未来可期 │国盛证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年度业绩快报。2026年上半年，公司实现营业总收入42.01亿元，同比下降2.03%；归母净利
润8.93亿元，同比增长15.23%；扣非归母净利润8.71亿元，同比增长36.01%。。单季度看，2026Q2实现营业收入20.36亿
元，同比下降8.83%；归母净利润5.23亿元，同比增长13.70%；扣非归母净利润5.07亿元，同比增长25.50%，环比提升39.
29%，盈利质量持续改善。2026H1收入端小幅承压主要系中药注射剂行业性下滑及感冒发烧药销售收入较同期有所下降。
收入承压之下利润逆势高增，核心主业盈利质量显著改善。收入微降主要受中药注射剂行业下行、感冒类产品需求回
落影响，但公司持续推进精细化运营、优化产品结构，叠加华润三九渠道整合降本增效，有效对冲营收扰动带动利润率上
行。
公司坚持现代中药+生物创新药双轮驱动，全年及中长期成长确定性充足。创新成果密集兑现：1.1类创新中药枣仁宁
心滴丸获批上市，为2026年国内首个获批的中药创新药，聚焦失眠领域，市场空间充足；核心生物药普佑克凭借完备临床
数据纳入AHA/ASA2026年急性缺血性脑卒中诊疗指南推荐，成为国内首款登上该国际权威指南的原研生物I类溶栓药；前沿
CGT领域已有3款药物进入I期临床，小核酸、双抗等管线同步推进。
2026年新版国家基药目录中公司10款产品新增入选，覆盖儿科、精神神经、消化等多个治疗领域，基层渠道增量空间
打开。根据2025年年报，公司系统制订"十五五"战略规划，力争2030年末实现工业营收翻番、利润翻番，跻身中国制药企
业第一梯队。依托华润三九产业协同，核心单品放量潜力充足，创新品种持续落地有望带动长期业绩增长。
盈利预测与投资评级。公司业绩稳健增长，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为12.7亿元、14.5亿元、16.8
亿元，对应增速分别为14.8%，14.6%，15.3%。对应PE分别为18.5X/16.1/14.0X。维持“买入”评级。
风险提示：医药行业政策风险；创新药研发失败风险；中成药销售不及预期风险。
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2026-07-22│天士力(600535)公司简评报告：运营效率持续优化，业绩增量有望逐步兑现 │首创证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年度业绩快报。2026年上半年实现营业收入42.01亿元（-2.03%），归属于上市公司股东的
净利润为8.93亿元（+15.23%），扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润为8.71亿元(+36.01%)。
主业经营稳健，运营效率持续优化。2026年上半年公司收入同比下降，主要是由于中药注射剂行业性下滑及感冒发烧
药销售收入较2025年同期有所下降，我们预计复方丹参滴丸等核心品种销售表现稳健。26Q2公司扣非利润/收入为24.88%
，同比增长6.79pct，体现出公司持续优化业务布局，实现了运营效率与经营质量的稳步提升。目前华润三九已经成为公
司的控股股东，随着在研产销等方面的协同融合以及管理赋能的持续推进，我们预计公司的运营效率仍将持续优化。
潜力品种有望带来显著的业绩增量。2026年7月，公司的芍麻止痉颗粒和荆花胃康胶丸2款独家现代中药进入新版基药
目录，我们认为上述两款药品聚焦于中医优势病种，具有较好的临床价值，借助公司广泛的医疗机构渠道覆盖和完善的学
术推广体系，未来具有较大的增长潜力。普佑克（注射用重组人尿激酶原）新增急性缺血性脑卒中适应症（4.5小时内的
溶栓治疗）和枣仁宁心滴丸已经通过2026年医保谈判形式审查，未来若成功纳入医保后有望迎来快速增长。
盈利预测和估值：我们预计2026年至2028年公司营业收入分别为87.53亿元、94.99亿元和103.38亿元，同比增速分别
为6.3%、8.5%和8.8%；归母净利润分别为12.62亿元、14.82亿元和17.11亿元，同比增速分别为14.2%、17.5%和15.4%，以
7月21日收盘价计算，对应PE分别为18.9倍、16.1倍和13.9倍，维持“买入”评级。
风险提示：创新药临床研究失败，进度低于预期；中成药集采降价幅度超预期。
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2026-07-16│天士力(600535)Q2利润表现较好，基药有望贡献增量 │中信建投 │买入
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核心观点
公司发布2026年半年度业绩快报，实现营业收入42.01亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长15
.23%；实现扣非归母净利润8.71亿元，同比增长36.01%。此外，公司共有芍麻止痉颗粒、荆花胃康胶丸、右佐匹克隆、替
莫唑胺等10款产品入选2026年基药目录新增清单。展望后续，公司持续聚焦三大疾病领域，优化研发管线，叠加三九带来
的渠道赋能，有望在核心产品稳健增长同时获取较多额外增量。
事件
公司发布2026年半年度业绩快报，多产品进入26年基药目录
公司发布2026年半年度业绩快报，实现营业收入42.01亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润8.93亿元，同比增长15
.23%；实现扣非归母净利润8.71亿元，同比增长36.01%，利润端符合我们预期。此外，公司共有芍麻止痉颗粒、荆花胃康
胶丸、右佐匹克隆、替莫唑胺等10款产品入选2026年基药目录新增清单。
简评
Q2业绩符合预期，看好全年稳健增长
2026年上半年，公司营业收入同比小幅下降2.03%，主要系中药注射剂业务受行业性下滑影响，此外，上年同期流感
发病率较高，感冒发烧类药品销售规模较大，本期发病率有所下行，销售规模有所承压，但核心产品复方丹参滴丸表现较
为稳健。26H1，公司归母净利润同比增长15.23%，扣非归母净利润同比增长36.01%，主要由于：1）公司持续推进费用精
细化投放，提质增效；2）核心产品销售占比提升带来盈利能力改善。
多产品纳入基药目录，潜力加速释放
2026年7月9日，《国家基本药物目录（2026年版）》发布，新版目录新增药品品种116种，包含化学药品和生物制品6
8种、中成药48种。公司共有芍麻止痉颗粒、荆花胃康胶丸、右佐匹克隆、替莫唑胺等10款产品入选本次新增清单，覆盖
儿科专科、精神神经、消化、肿瘤等治疗领域，在此之前，公司已有复方丹参滴丸、养血清脑颗粒（丸）、芪参益气滴丸
三款成熟大单品常年位列现行国家基药目录。展望后续，我们认为，公司已形成多管线基药产品梯队，依托基药“986”
配备政策，后续有望逐步打开基层终端用药市场，进而贡献更多增量。
十五五规划：坚持创新驱动，力争实现利润翻番
2026年3月，公司正式发布十五五战略规划：从业务领域来看，公司将结合自身研发技术优势和商业化基础，聚焦“3
+1”疾病领域，即以心血管及代谢、神经/精神、消化三个疾病领域为核心，同时考虑管线布局和未来市场机遇，择机发
展第四个疾病领域。从业务模式来看，公司采用“院内筑基，院外增效”的闭环业务模式：在院内以“高临床价值创新+
医学引领学术推广”为核心，通过研发具备明确临床优势的创新产品，凭借专业的医学研究与学术推广，实现从研发到商
业化的高效落地；在院外以“承接院内处方+患者全旅程多触点闭环”为核心，通过多元化渠道有效承接从院内延伸出来
的处方，提供患者服务，实现长期复购。从战略目标来看，公司提出通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工
业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。
展望未来：持续优化研发管线，加速与三九的市场协同
1）研发方面：聚焦三大核心疾病领域，持续优化研发管线。展望26年，建议重点关注：①心血管及代谢领域目标：
青术颗粒申报生产；香橘乳癖宁胶囊完成III期全部出组；芪参益气滴丸增加降低型心衰适应症加快III期入组；芪苓温肾
消囊颗粒获得EOP2意见；加参片完成II期数据审核会召开；B2278人脐带间充质细胞注射液治疗心衰加快I期入组；ANGPTL
3小核酸申报IND。②神经/精神领域目标：枣仁宁心滴丸（安神滴丸）已获批；PXT3003尽早获批上市；抗抑郁JS1-1-01推
进IIb期入组；养血清脑增加AD适应症获得EOP2意见；双靶点CAR-T细胞注射液完成I期入组；脂肪间充质细胞注射液加快I
期入组；普佑克治疗急性缺血性脑卒中4.5-24h时间窗获得临床批件。③消化领域目标：连夏消痞颗粒完成III期全部病例
出组和数据库锁库；B1962完成IIa期第二阶段受试者入组；B1344完成Ib期，启动II期；肠康颗粒加快III期入组；CMI240
2获得临床批件。核心品种指南和专家共识进入将推进临床研究及成果转化，有望持续带来增量贡献。
2）渠道方面：坚持学术引领及品牌打造，加速与三九的市场协同。公司将加速与华润三九产品的市场协同，加强与
华润体系内的资源及渠道合作，通过内外融合，充分整合资源、发挥优势，实现产品深度覆盖，赋能长期销售增长。①针
对复方丹参滴丸、养血清脑系列等成熟品种：比如丹滴将以糖网适应症为切入点，打造其为治疗糖网病变的一线中药，持
续拓展新客户，提升产品市场渗透率，持续带来增长空间；②芪参益气滴丸、普佑克、水林佳、芍麻止痉颗粒等成长期产
品：整合资源实现销量快速增长，提升产品在各自治疗领域的市场地位；③与三九合作产品：已与三九联合打造了999?穿
心莲内酯滴丸、999?痰咳净滴丸等产品，并选取了代表性产品入驻三九旗舰店，借助三九渠道优势后续有望持续放量。
3）关注融合进展：华润入主协同发展可期。目前双方战略融合工作推进顺利，已经顺利完成百日融合、首年融合的
关键工作，并且在研发、营销、生产等方面陆续取得经营成果。展望26年，公司将进一步深化与华润的全方位协同，重点
对接“深度营销”项目，充分整合双方在产品、渠道、终端及品牌方面的资源优势，建立“第三终端”合作机制，实现全
渠道资源的优化配置与销售能力不断提升，看好后续协同加深赋能公司长期经营。
盈利预测及投资评级
展望未来，公司在华润体系赋能下，“十五五”战略目标清晰：随着成熟单品持续增长、普佑克新适应症等快速放量
以及创新药管线逐步兑现，公司有望开启新一轮高质量增长。我们预计2026-2028年，公司营收分别为91.12、101.32和11
3.32亿元，分别同比增长10.6%、11.2%和11.8%；归母净利润分别为12.74、14.84和17.46亿元，分别同比增长15.3%、16.
5%和17.6%。折合EPS分别为0.85元/股、0.99元/股和1.17元/股，维持“买入”评级。
风险分析
1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）产品
降价风险（省际集采联盟导致产品降价超预期）：集采导致的产品降价以及医院端市场份额直接减少，进而将会直接影响
公司整体经营情况和利润水平；3）原材料及动力成本涨价风险：中药种植周期较长，公司所需原料价格波动将会导致成
本上升，进而影响公司整体利润；4）中药政策环境不稳定：目前中药相关大环境并未完全稳定，日后若有相关政策出台
可能导致市场较为混乱进而影响公司经营状况。
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2026-07-15│天士力(600535)符合预期，降本增效显著 │长城证券 │买入
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2026年半年度业绩符合预期，看好全年业绩表现。2026年上半年公司实现营收42.01亿元(同比-2.03%)，归母净利润8
.93亿元（同比+15.23%），扣非归母净利润8.71亿元(同比+36.01%)；其中单Q2实现营收20.36亿元(同比-8.82%)，归母净
利润5.22亿元（同比+13.48%），扣非归母净利润5.06亿元(同比+25.36%)。2026Q2收入承压主要系中药注射剂行业性下滑
及感冒发烧药销售收入较同期有所下降所致。
2026H1扣非归母净利率提升5.80pct至20.71%。展望2026年，受益于复方丹参滴丸价格稳定、普佑克脑梗适应症进入
医保目录、三九赋能下降本增效成效体现，我们预计公司毛利率有望持续提升，扣非归母净利润增速持续超越收入增速。
两款独家中成药首次进入新版基药目录。2026年7月9日，国家卫生健康委发布《国家基本药物目录（2026年版）》，公司
的荆花胃康胶丸和芍麻止痉颗粒首次进入，受益于基药“986”政策，我们预计这两款产品有望放量。
制定“十五五”战略规划，力争2030年末利润翻番。公司已制定“十五五”战略规划，通过内生发展与外延扩张并举
，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国制药企业第一梯队。（公司战略规划所
涉及的未来计划、发展目标、战略举措等前瞻性陈述及预期，不构成公司对投资者的任何实质承诺。）
维持“买入”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润13.52/15.55/17.98亿元，同比+22.3%/+15.0%/+15.6%，EP
S为0.90/1.04/1.20元，对应7月14日收盘价PE为16.1x/14.0x/12.1x。考虑到公司具有较强的品牌力和研发实力，与三九
双向赋能成效渐显，维持“买入”评级。
风险提示：集采等政策调整风险、创新药研发及上市后销售进展不及预期、整合进程受阻、中药材价格波动风险
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2026-05-08│天士力(600535)业绩超市场预期，三九赋能推动高质量发展 │长城证券 │买入
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2026年一季度业绩超市场预期，看好全年业绩表现。2026年一季度公司实现营收21.65亿元(同比+5.35%)，归母净利
润3.70亿元（同比+17.80%），扣非归母净利润3.64亿元(同比+54.23%)。截至2026年一季度末公司应收账款与应收票据的
周转天数为51.27天，同比上升12.93天，与同行业相比处于合理水平。我们预计随着复方丹参滴丸集采影响出清，感冒发
烧产品发货回归正常，叠加公司与华润三九的双向赋能，2026年医药工业有望实现较好恢复性增长。
毛利率提升4.58pct至71.19%，扣非归母净利润增速超越收入增速有望持续。2026年一季度公司综合毛利率达到71.19
%，同比提升4.58pct，我们认为主要系高毛利率的产品占比提升所致。销售/管理/研发费用率分别为36.77%/3.61%/8.85%
，同比+1.54/-0.23/-1.03pct；扣非归母净利率为16.83%，同比+5.33pct。展望2026年，受益于复方丹参滴丸价格稳定、
普佑克脑梗适应症进入医保目录、三九赋能下降本增效成效体现，我们预计公司毛利率有望持续提升，扣非归母净利润增
速持续超越收入增速。
聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心领域，持续打造创新中药与先进治疗药物双轮驱动的开放创新体系。
公司拥有在研创新药31项，其中处于NDA/PreNDA阶段4项，处于临床II、III期阶段17项。注射用重组人尿激酶原（普佑克
）于2025年9月获批治疗急性缺血性脑卒中适应症。心血管及代谢领域在研创新药11项，其中青术颗粒III期完成全部受试
者出组和统计分析，已提交PreNDA沟通交流；芪参益气滴丸治疗射血分数降低型的慢性心力衰竭II期完成EOP2沟通会，获
得CDE反馈意见，即将进入III期；针对NYHA心功能II-III级患者，公司正在推进芪参益气滴丸扩展心衰适应症，用于慢性
心力衰竭（气虚血瘀证）；针对NYHA心功能IV级患者，公司布局了人脐带间充质细胞注射液，用于伴冠状动脉旁路移植术
（CABG）指征的缺血性心肌病导致的慢性心力衰竭，目前已进入I期临床研究。神经/精神领域在研创新药6项，在脑卒中
发病早期，普佑克急性缺血性脑卒中适应症成功获批，正在探索普佑克扩展用于脑卒中发病24小时以内患者；在发病后期
，布局了脂肪间充质细胞注射液，正在开展I期临床研究；在失眠领域，自主研发的1.1类创新中药枣仁宁心滴丸（安神滴
丸）CDE审评中，已提交CDE发补意见答复；在抑郁领域，自主研发的1.1类创新药JS1-1-01已完成EOP2沟通交流，启动IIb
期研究。消化领域在研创新药6项，针对代谢相关脂肪性肝炎（MASH），公司布局了培重组人成纤维细胞生长因子21注射
液，临床Ib完成全部受试者入组。针对胃肠疾病早期的功能性紊乱，治疗功能性消化不良的连夏消痞颗粒和治疗腹泻型肠
易激综合征的肠康颗粒均处于III期临床试验阶段。针对消化系统疾病后期的癌变，公司布局PD-L1/VEGF双抗，协同发挥
抑制肿瘤生长的作用，实体瘤适应症IIa期临床顺利入组中。其他领域，安体威颗粒提交PreNDA沟通交流；芪苓温肾消囊
颗粒正在开展II期数据统计，准备提交EOP2沟通交流；养血清脑丸治疗轻中度阿尔茨海默病II期临床完成全部病例出组，
持续开展临床观察。
三九赋能推动高质量发展。2025年3月公司实际控制人变更为中国华润有限公司，天士力正式成为华润三九旗下一员
，开启公司新的发展篇章。公司在业务稳定、团队稳定、核心客户稳定的基础上，以“价值重塑、业务重塑、组织重塑、
精神重塑”为指引，顺利完成百日融合、首年融合的关键工作，实现了华润三九与天士力资源高效整合，双向赋能效果持
续显现，圆满完成了融合工作目标。未来双方将相互赋能，让公司创新优势更加凸显，创新中药龙头地位更加巩固；通过
华润三九在管理、营销及政策资源方面的加持，公司将能更多维度快速提升自身竞争力，获得更好的发展前景。
制定“十五五”战略规划，力争2030年末利润翻番。2025年公司系统制订了“十五五”战略规划：“十五五”期间，
公司将坚持创新驱动，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三个核心治疗领域，持续扩充具有高临床价值的创新产品管
线；通过构建“院内筑基、院外增效”的价值循环业务模式，以临床价值为中心，推动院内与院外业务协同发展、持续增
长；公司通过内生发展与外延扩张并举，力争2030年末实现工业营业收入翻番（达到150亿）、利润翻番，成功跻身中国
制药企业第一梯队。为保障战略落地，公司将系统实施九大战略举措、系统构建八大核心能力、全面夯实五大组织保障，
并将通过商业计划、管理报告、业绩合同等管理机制，对战略规划落地执行情况进行全过程监控与评价，确保战略目标扎
实推进与价值实现。（公司战略规划所涉及的未来计划、发展目标、战略举措等前瞻性陈述及预期，不构成公司对投资者
的任何实质承诺。）
给予“买入”评级。我们预计公司2026-2028年归母净利润13.49/15.77/18.41亿元，同比+22.0%/+17.0%/+16.7%，EP
S为0.90/1.06/1.23元，对应PE16.6x/14.2x/12.1x。考虑到公司具有较强的品牌力和研发实力，首次覆盖，给予“买入”
评级。
风险提示：集采等政策调整风险、创新药研发及上市后销售进展不及预期、整合进程受阻、中药材价格波动风险
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