研报评级☆ ◇600674 川投能源 更新日期：2026-06-20◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 5 2 0 0 0 7
3月内 7 2 0 0 0 9
6月内 7 2 0 0 0 9
1年内 7 2 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.96│ 0.92│ 0.98│ 1.04│ 1.09│ 1.13│
│每股净资产(元) │ 8.01│ 8.64│ 9.21│ 9.84│ 10.52│ 11.21│
│净资产收益率% │ 11.86│ 10.70│ 10.59│ 10.59│ 10.51│ 10.27│
│归母净利润(百万元) │ 4400.14│ 4507.73│ 4754.15│ 5055.80│ 5329.66│ 5532.76│
│营业收入(百万元) │ 1482.36│ 1608.98│ 1667.65│ 1827.64│ 1887.88│ 1912.29│
│营业利润(百万元) │ 4543.34│ 4700.79│ 4923.42│ 5250.06│ 5530.72│ 5742.21│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-05 买入 首次 19.59 1.09 1.16 1.23 国金证券
2026-05-30 买入 维持 --- 1.06 1.13 1.19 华源证券
2026-04-27 买入 维持 --- 1.03 1.09 1.12 天风证券
2026-04-22 增持 维持 --- 1.08 1.10 1.12 长城证券
2026-04-20 买入 维持 --- 1.04 1.10 1.15 申万宏源
2026-04-20 买入 维持 --- 1.03 1.10 1.14 长江证券
2026-04-20 增持 维持 19.59 --- --- --- 中金公司
2026-04-19 买入 维持 19.63 0.98 1.04 1.09 华泰证券
2026-04-19 买入 维持 --- 0.99 1.03 1.03 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-05│川投能源(600674)水文与投产共振，分红与成长同频 │国金证券 │买入
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投资逻辑：
川投能源作为四川省清洁能源上市资产投资平台，以权益水电资产为核心。公司持有雅砻江水电48%、国能大渡河20%
股权，贡献公司主要利润；此外公司控股田湾河、银江等水电资产及抽蓄项目。截至2025年底，公司控股装机达到190万
千瓦，其中水电162万千瓦、新能源28万千瓦。同期公司权益装机升至1898万千瓦，近五年保持稳步增长；其中雅砻江水
电权益装机1096万千瓦、占比58%，国能大渡河权益装机268万千瓦、占比14%。2025年公司归母净利润47.54亿元，同比增
长5.5%。投资收益为48.70亿元，其中雅砻江水电贡献44.25亿元，国能大渡河贡献2.82亿元。
来水低基数下改善叠加在建项目投产，驱动公司利润提升。短期来看，雅砻江流域2022年以来连续四年偏枯，2025年
来水仅为多年均值的80%；大渡河流域2025年来水约为多年均值的90%，同样处于偏枯区间，2026年来水有望修复带动业绩
改善。中期来看，雅砻江卡拉、孟底沟、牙根一级合计在建装机372万千瓦，国能大渡河在建电站7座，公司在建4座抽蓄
电站，伴随上述装机持续投产，我们测算可增厚公司中枢业绩10.46亿元。长期来看，雅砻江水风光一体化基地建设持续
推进，2030年总装机按不同规划口径有望达到38-48GW，较2025年提升约69%-113%。大渡河此前受低电价、外送不足和调
节能力偏弱影响盈利能力偏弱也在改善，看好双江口提升流域调节能力。此外，雅砻江与中国电信合作的算电融合项目已
投产，看好公司作为省属能源集团的卡位价值。
股东合并期待集团资产整合，分红比例提升增强股息回报。2025年2月，原控股股东川投集团与川能投集团合并成立
四川能源发展集团，已明确后续推进同业竞争解决，集团内成熟水电和抽蓄资产或分步注入。股东回报亦持续增强，公司
2025年分红率提升至51.3%（承诺2026-2028年分红率不低于50%），每股股利提升至0.5元（此前2022-2024年承诺不低于0
.4元），股息率达3.6%。未来随着雅砻江与大渡河资本开支高峰逐步度过，投分差也将进一步扩大，并打开公司分红空间
。
盈利预测、估值和评级
我们预测，2026-2028年公司归母净利润53.06/56.72/60.11亿元，同比+11.6%/+6.9%/+6.0%，对应PE为14.2/13.3/12
.5倍。公司估值低于同业公司，考虑公司未来装机投产叠加分红提升，未来股息与成长空间兼备，给予公司2026年18倍PE
，对应目标价19.59元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
来水不及预期；电价波动风险；新项目建设进度不及预期。
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2026-05-30│川投能源(600674)三年分红规划比例大幅提升，参股水电具备成长性 │华源证券 │买入
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事件：1）公司发布2025年年报，2025年实现归母净利润47.54亿元，同比增长5.47%；2）公司发布2026年一季报，20
26Q1实现归母净利润14.53亿元，同比减少1.76%；3）公司发布2025年利润分配方案，拟每股派息0.50元（含税），现金
分红占归母净利润的51.27%。4）公司发布三年股东回报计划，2026-2028年每年以现金方式分配的利润原则上不少于当年
实现的合并报表归属于上市公司股东的净利润的50%，规划分红比例大幅提升。
2025年归母净利润增长主要是由于雅砻江投资收益增加，银江水电投产带动控股水电电量增长。公司2025年利润总额
49.22亿元，同比增加2.21亿元；其中投资收益48.70亿元，同比增加2.28亿元，其中雅砻江水电贡献投资收益44.25亿元
，同比增加4.59亿元；大渡河水电贡献投资收益2.82亿元，同比减少1.04亿元。2025年雅砻江水电发电量871.51亿千瓦时
，同比减少6.23%，雅砻江投资收益增长主要受2024年一次性因素导致的低基数影响。2025年公司主业利润0.52亿元，同
比减少0.07亿元，2025年公司控股企业完成发电量66.27亿千瓦时，同比增长13.85%，水电发电量增长主要是因为公司攀
水电公司银江电站全部6台机组陆续投产，2025年公司控股企业平均上网电价0.206元／千瓦时，同比降低6.79%，电价下
降主要原因：1）市场化售电导致电价有所降低；2）攀水电公司银江电站投产，拉高了公司丰水期电量在年发电量中的占
比，拉低了全年水电均价。
2026Q1雅砻江水电发电量承压，公司投资收益小幅下降。公司2026Q1利润总额14.84亿元，同比减少3.18%；其中投资
收益14.60亿元，同比减少1.1%，2026Q1雅砻江水电发电量209.29亿千瓦时，同比减少9.93%，投资收益下降幅度小于雅砻
江水电发电量下降幅度，或因雅砻江水电电价同比提升。2026Q1主业利润0.24亿元，同比减少0.33亿元。2026Q1公司控股
企业完成发电量8.89亿千瓦时，同比减少7.40%，水电发电量减少的原因：1）所在流域来水减少；2）受新投产项目尾工
影响和在运电站停机检修影响，发电量有所减少；2026Q1公司控股企业平均上网电价0.344元／千瓦时，同比上年降低2.8
2%，水电上网电价降低主要受市场化售电导致上网电价微降影响。
雅砻江水电在建4GW，大渡河即将迎来新一轮投产周期。截至2025年年报雅砻江水电核准及在建水电装机372万千瓦，
全流域可开发水电装机3000万千瓦，目前仅投产1920万千瓦，待开发水电装机超过7GW。大渡河流域干流规划推荐三库22
级开发方案，总装机容量2340万千瓦。截至2025年9月末，国能大渡河投产总装机1241.56万千瓦，其中水电装机1173.56
万千瓦（含小水电装机39.46万千瓦），在建装机424万千瓦，规划装机226万千瓦，在建装机陆续投产有望进一步增厚公
司投资收益。
盈利预测与评级：预计公司2026-2028年的归母净利润为51.88、55.04、58.21亿元，当前股价对应的PE分别为14、13
、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：电价不及预期，来水不及预期，一次性损益超预期。
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2026-04-27│川投能源(600674)新分红承诺提升股东回报，雅砻江Q1表现好于预期 │天风证券 │买入
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事件
近期，公司公布2025年年报以及2026年一季报。2025年公司营业收入16.7亿元，同比+3.65%；归母净利润47.54亿元
，同比+5.47%；2026年Q1营业收入3.3亿元，同比-9.6%；归母净利润14.53亿元，同比-1.76%。
雅砻江利润增长，大渡河迎来投产期
①雅砻江水电：2025年全年雅砻江水电上网电量866.7亿千瓦时，同比减少6.24%。全年营业收入246.6亿元，同比-4.
2%，收入降幅小于上网电量降幅，表明电价或表现出一定的韧性；归母净利润92.2亿元，同比+11.6%。对川投能源的投资
收益贡献为44.2亿元，占2025年川投能源归母净利润的93.1%。
②大渡河水电：2025年大渡河水电公司实现归母净利润16.2亿元，对川投能源的投资收益贡献为2.8亿元。
2026年Q1雅砻江水电电价或好于预期
2026年Q1雅砻江水电上网电量208亿千瓦时，同比-10%。营业收入63.5亿元，同比-4.7%，净利润28.2亿元，同比-5.9
%，营业收入和净利润降幅均低于电量降幅，我们推测或因电价上行所致（根据营业收入和上网电量计算不含税上网电价
，26年Q1为0.305元/千瓦时，同比提升5.8%）。
控股资产：银江水电站开始贡献利润
2025年，银江水电站2号～6号机组安装调试完成并投产，于2025年12月19日实现银江水电站全面投产发电目标。银江
水电站投产首年发电量超11亿千瓦时、营收超2亿元、利润超1000万元。
公司公布2026-2028年新分红规划
公司计划2025年每股派发现金红利为0.5元（含税）。原2023-2025分红规划为每股派发现金红利0.4元（含税）。截
至2026年4月27日收盘，对应股息率3.32%，同比提升约0.7pct；公司同时发布2026-2028三年分红规划，承诺每年以现金
方式分配的利润原则上不少于当年归母净利润的50%。
盈利预测与投资建议：预计2026-2028年公司可实现归母净利润50.1/53.1/54.8（前值51.5/53.3）亿元，对应PE14.6
/13.8/13.4x，维持“买入”评级。
风险提示：来水不及预期、用电需求下降、电价下降、雅砻江在建电站建设进度不及预期等风险
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2026-04-22│川投能源(600674)雅砻江贡献九成利润，银江水电驱动主业增长 │长城证券 │增持
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事件：2025年公司实现营业收入16.68亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润47.54亿元，同比增长5.47%；基本EPS
为0.9753元/股，较去年同期增长4.94%；加权平均ROE为10.97%，较去年同期减少0.13个百分点。2026Q1，公司实现营业
收入3.29亿元，同比减少9.56%；实现归母净利润14.53亿元，同比微降1.76%。
发电量同比增长13.85%，银江水电站全面投产贡献增量。2025年，公司全年完成发电量66.27亿千瓦时（yoy+13.85%
）；其中，水电发电量为63.56亿千瓦时（yoy+15.39%），光伏发电量为2.71亿千瓦时（yoy-13.34%）。分主要水电控股
公司看，田湾河公司年发电量29.58亿千瓦时；川投电力公司年发电量在去年高位基础上再创历史新高，同比增长1.29%，
年发电利用小时数达4866小时，远超行业平均水平；攀水电公司银江电站投产首年取得发电量超11亿千瓦时、营收超2亿
元、利润超1000万元的优异成绩，该电站已于2025年12月19日实现全面投产。上网电价方面，公司平均/水电/光伏上网电
价分别为205.63/194.92/454.4元/兆瓦时，分别同比-6.79%/-4.88%/-8.47%。
投资收益稳中有升，雅砻江水电贡献近九成利润。2025年，公司总投资收益为48.70亿元，同比增长4.9%；其中，对
雅砻江水电公司的投资收益为44.25亿元，占公司合并财务报表利润总额的89.89%，同比增长11.55%。其他参股公司中，
公司持股20%的国能大渡河公司2025年贡献投资收益2.82亿元；持股6.4%的中核汇能贡献投资收益0.18亿元。2025年，公
司向雅砻江水电/国能大渡河/中核汇能增资16.32/3.34/2.53亿元。
2026Q1来水减少及检修影响发电量，市场化竞争导致电价微降。2026年一季度，公司完成发电量8.89亿千瓦时，同比
减少7.4%，水电和光伏分别同比下降6.73%和18.52%，水电主要因为电站所在流域来水减少、新投产项目尾工影响和在运
电站停机检修；平均上网电价0.344元/千瓦时，同比下降2.82%，水电和光伏分别同比下降2.58%和6.98%，水电受市场化
售电微降，光伏因区域竞争加剧而降低。
控股主业与参股资产双轮驱动，多重增量共振可期。主业方面，公司银江水电站在2025年全面投产后，2026年将进入
首个完整运营年度，有望贡献全年稳定的发电量和利润。参股资产方面，根据2026年4月18日公告，拟按持股比例向雅砻
江水电增资19.2亿元，用于推进雅砻江流域水风光互补绿色清洁可再生能源示范基地建设；2026年，参股国能大渡河的双
江口、金川、沙坪一级、枕头坝二级、绰斯甲水电站密集投产，公司将直接受益于相关装机及发电增量。
2025年分红比例51.27%，未来三年承诺不低于50%。2025年，公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.00元（含税）
，合计拟派发现金红利24.37亿元（含税），占本年度归属于公司股东净利润的比例51.27%。根据公司《未来三年（2026-
2028年）股东回报规划》，每年派现不低于归母净利润的50%。
投资建议：主业层面，银江电站全面投产驱动清洁能源主业量级跃升；参股维度，雅砻江与大渡河双核共振，投资收
益持续夯实业绩底盘；叠加高分红承诺筑牢安全边际，兼具成长弹性与防御价值。我们预测2026-2028年公司实现营业收
入18.06、18.40、18.64亿元；实现归母净利润52.51、53.57、54.57亿元，同比增长10.4%、2%、1.9%；对应EPS为1.08、
1.1、1.12元/股；对应PE为14X、13.7X、13.4X，维持“增持”评级。
风险提示：来水不确定性风险、电力市场化交易风险、新能源项目收益不达预期风险、在建项目推进风险、投资收益
集中度风险
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2026-04-20│川投能源(600674)FY25派息亮眼，承诺三年分红比例不低于50% │中金公司 │增持
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FY25年及1Q26业绩符合市场预期；分红亮眼
川投能源公布2025年及1Q26业绩：2025年收入16.7亿元，同比+3.6%；盈利47.5亿元，同比+5.5%。每股派息0.5元，
同比+25%，对应派息率51%（vs.2024年43%）。1Q26收入3.29亿元，同比-9.6%；盈利14.5亿元，同比-1.8%。
投资收益：2025年雅砻江贡献同比+11.6%至44.3亿元，2024年一次性追缴税费影响消除。2025年、1Q26雅砻江售电量
同比-6.2%、-10.0%，主因来水偏枯。我们测算2025年电价同比+2.2%。考虑到江苏年度长协电价下行，我们认为2026年雅
砻江外送水电电价可能联动下行。大渡河流域来水偏枯，贡献同比-26.8%；新能源量价承压、中核汇能贡献同比-84.1%。
公司向雅砻江、大渡河、中核汇能增资16.3、3.34、2.53亿元。2025年收到联营企业现金股利同比+13.9%至36.1亿元。其
中，收到雅砻江分红32.2亿元，同比+12%，维持73%的派息率；大渡河分红3.34亿元，同比+35%，派息率从64%升至118%。
银江电站贡献主业增量。攀水电公司银江电站投产首年发电量超11亿千瓦时、利润超1,000万元。公司2025年财务费
用同比+2.3%至4.67亿元，主因投产项目融资费用开始费用化。而光伏电量、电价同比下滑13.4%、8.4%。
发展趋势
公司发布未来三年股东回报规划，派息率不低于50%，彰显强现金流与股东回报能力。公司计划每年现金分红比例不
低于归母净利润的50%（vs.2023-25年每股分红不低于0.4元）。我们看好公司水电资产现金流强劲，2025年经营性净现金
流、投资性净现金流同比-13.3%、-64.9%至7.63亿元、2.43亿元。
盈利预测与估值
考虑电价下行、部分机组投产延后，我们下调2026年盈利预测15%至48亿元，引入2027年盈利预测50亿元。当前股价
对应2026-27年14.7x/14.2xP/E。维持跑赢行业评级，我们继续看好公司低估值稳健派息价值，维持目标价19.59元不变，
对应2026-27年19.7x/19.1xP/E，较当前股价有35%的上行空间。
风险
来水波动；电价表现低于预期。
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2026-04-20│川投能源(600674)分红承诺如期提升，一季度业绩表现平稳 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年年度报告和2026年一季报：2025年，公司实现营业收入16.68亿元，同比增长3.65%；实现归母净利润
47.54亿元，同比增长5.47%。2026年一季度，公司实现营业收入3.29亿元，同比下降9.56%；实现归母净利润14.53亿元，
同比下降1.76%。
事件评论
雅砻江贡献核心增量，大渡河及中核汇能限制全年增速。2025年，得益于银江水电站陆续投产，公司上网电量同比增
长13.85%；平均上网电价0.206元/千瓦时，同比下降1.5分/千瓦时。电量的高速增长带动公司2025年营业收入同比增长3.
65%，但成本端受新增装机推高折旧等成本费用影响，营业总成本同比增长4.41%。整体来看，剔除投资收益以及减值影响
后，2025年公司控股水电实现利润总额0.70亿元，同比下降12.96%。投资收益方面，2025年公司取得投资收益48.70亿元
，同比增长4.90%，其中：1）雅砻江水电：贡献投资收益44.25亿元，同比增长11.55%。在电量有所承压的形势下，雅砻
江水电仍贡献显著边际增量，或得益于四季度收回部分杨房沟水电站以前年度应收电费。2）其他参股资产：2025年大渡
河公司贡献投资收益2.82亿元，同比下降26.81%，主因系大渡河量价均有所承压影响；中核汇能贡献投资收益0.18亿元，
同比下降84.08%。综合来看，得益于雅砻江水电的积极表现，带动公司2025年实现归母净利润47.54亿元，同比增长5.47%
，但大渡河公司以及中核汇能的偏弱表现一定程度限制了公司业绩增速。
一季度业绩仅小幅回落，或系雅砻江电价同比改善。2026年一季度，公司完成上网电量8.71亿千瓦时，同比下降7.83
%；平均上网电价0.344元/千瓦时，同比下降1分/千瓦时。因此，公司2026年一季度营业收入同比下降9.56%，而水电资产
成本端相对稳定，营收压力更为显著地反映在业绩表现上，一季度公司控股水电实现利润总额0.14亿元，同比下降71.46%
。投资收益方面，2026年一季度公司实现投资收益14.60亿元，同比仅微降1.08%，其中，公司投资收益核心贡献主体雅砻
江水电一季度上网电量同比下降9.95%，在电量显著承压的背景下，投资收益仍保持相对平稳，推测或系雅砻江一季度电
价表现好于去年同期。综合来看，在投资收益相对稳定的支撑下，公司2026年一季度实现归母净利润14.53亿元，同比下
降1.76%。
新三年分红规划发布，彰显稳健红利价值。公司发布《未来三年（2026-2028年）股东回报规划》，明确每年以现金
方式分配的利润原则上不低于归母净利润的50%。2025年公司拟派发股利0.5元/股，分红比例51.27%，每股股利及分红比
例同比均有明显提升，基于2026/4/17日收盘价，对应股息率为3.44%。若基于2026年业绩预期以及50%的分红比例，对应
股息率为3.55%，彰显稳健红利价值。
投资建议与估值：根据最新财务数据，我们预计公司2026-2028年EPS分别为1.03元、1.10元和1.14元，对应PE分别为
14.07倍、13.17倍和12.75倍。维持“买入”评级。
风险提示
1、电价波动风险；2、来水不及预期风险。
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2026-04-20│川投能源(600674)分红承诺强化股息回报，参投在建水电带来成长 │申万宏源 │买入
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公司发布2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入16.68亿元，同比增长3.65%；归母净利润47.54亿元
，同比增长5.47%。1Q26公司实现营业总收入3.29亿元，同比下降9.56%，归母净利润14.53亿，同比下降1.76%。公司2025
年及1Q26业绩基本符合我们的预期。公司宣布分配现金分红0.5元/股，根据4月17日收盘价计算公司股息率为3.44%。
量价短期承压，1Q26公司参控股水电盈利有所下降。2025年公司银江电站全部六台机组投产，带动发电量及上网电量
稳步增长。2025年公司完成发电量66.27亿度，同比增长13.85%。其中水电发电量63.56亿度，同比增长15.39%，光伏发电
量2.17亿度，同比下降13.34%。光伏发电量和上网电量下降主要系项目所在区域新能源电量消纳能力不足。1Q26受川内来
水偏枯影响，公司发电量及上网电量分别同比下降7.40%、7.83%，其中1Q26公司水电发电量及上网电量分别同比下降6.73
%、7.07%。电价方面，2025年公司水电平均上网电价0.195元/度，同比下降4.8%；1Q26水电平均上网电价0.340元/度，同
比下降2.58%。参股公司方面，雅砻江Q1水电发电量下降9.93%，国电大渡河水电发电量有所提升。利润占比最高的雅砻江
电量下降速度比利润降幅小，推测是期间费用降低。
2025年雅砻江水电公司业绩提升，投资收益长周期有望稳步增长。2025年公司投资收益同比提升4.90%至48.70亿元，
主要系公司参股48%的雅砻江水电净利润同比上涨11.6%至92.24亿元，为公司带来投资收益44.25亿元。短期来看，1Q26雅
砻江水电来水偏枯，外送江苏电价回落对短期业绩形成压力。而长期来看，雅砻江水电水风光一体化基地稳步建设，在建
中游水电站及柯拉光伏二期项目等可为雅砻江公司提供确定性增长，雅砻江水电为公司带来的投资收益有望持续增长。
大渡河水电年内多台机组有望投产，有望贡献关键业绩增量。2025年公司控股银江水电站六台机组陆续投产，2026年
利用小时有望进一步提升，同比将贡献增量发电量。公司参股国能大渡河今年有包括双江口、金川、沙坪一级等多个水电
站密集投产，尤其是双江口水电站作为大渡河干流规划28级梯级电站的控制性水库工程，投产后有望充分发挥梯级调度能
力，带动全流域发电效率提升。我们看好大渡河流域各水电站投产后，进一步增厚公司投资收益。
新三年股东投资回报规划出台，分红规模有望迈上新台阶。公司出台2026-2028年股东回报规划，计划每年分红规模
不低于全年归母利润的50%。近年来公司业绩规模稳中有升，我们预计未来公司每股收益将超过1元/股，新方案下公司每
股分红有望保持在0.5元以上。相较于公司2023-2025年上一轮每年分红不低于0.4元/股的分红规划，新方案的分红力度有
所提升，进一步强化了投资者的投资回报。
盈利预测与估值：考虑到川内短期来水承压，电价下滑以及雅砻江送江苏省年度长协电价下降，我们下调公司2026-2
027年归母净利润预测为50.53、53.65亿元（原值为52.33、55.33亿元），新增公司2028年归母净利润预测为56.22亿元，
当前股价对应PE分别为14、13和13倍。维持“买入”评级。
风险提示：上网电价下降，来水受天气影响难以准确预测。
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2026-04-19│川投能源(600674)分红提升助跻身水电高股息第一梯队 │华泰证券 │买入
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2025年，公司实现营收16.68亿元，同比+3.65%；归母净利润47.54亿元，同比+5.47%，低于我们预期的48.72亿元，
主要是国能大渡河对公司投资收益贡献不及预期。1Q26，公司营收同比-9.56%至3.29亿元，归母净利润同比-1.76%至14.5
3亿元，位于我们1Q26前瞻报告预期13.72-16.15亿元的偏下区间。2025年公司DPS同比+0.1元/股至0.5元/股，分红比例自
2024年的43.26%提升至51.27%，股息率为3.44%。公司承诺2026-2028年现金分红比例不低于当年归母净利润的50%，我们
认为分红比例的提升强化了公司高股息属性，进一步凸显其水电资产稳健现金流与长期配置价值，维持“买入”评级。
2025年公司控股水电发电量同比+15.40%，1Q26量价暂承压
2025年，公司控股水电实现发电量63.56亿千瓦时，同比+15.40%，主要是报告期内公司控股的银江水电站全面投产。
1Q26，由于：1）来水同比下降；2）新投产的银江水电站尾工影响和在运电站停机检修，公司水电发电量同比-6.73%至8.
45亿千瓦时。2025年公司水电不含税上网电价同比-4.88%至0.195元/千瓦时，主要是：1）市场化电价同比下降；2）银江
水电站投产使得公司在相对低电价的丰水期电量占比提升。1Q26，公司水电不含税上网电价同比-2.58%至0.340元/千瓦时
，主要是市场化电价水平同比下降。2025年大渡河对公司投资收益贡献同比-1.04亿元至2.82亿元，我们认为随着大渡河
新水电站陆续投产，其对公司投资收益贡献将逐步增长。
雅砻江2025年净利润同比+11.59%，1Q26净利润或同比略下降
2025年，雅砻江水电上网电量同比-6.24%至866.74亿千瓦时，我们测算平均含税上网电价（收入/雅砻江水电售电量*
(1+增值税比例)）同比+2.22%至0.321元/千瓦时，我们认为可能是杨房沟水电站正式电价高于公司在以往财报中计入的临
时电价。雅砻江水电2025年营收同比-4.16%至246.55亿元，但净利润同比+11.59%至92.24亿元，主要是上年同期存在一次
性因素导致净利润基数偏低。1Q26，虽然雅砻江水电因上年核心水电站蓄水量同比下降及当期来水同比偏枯而上网电量同
比-9.95%，但公司实现对联营合营企业投资收益14.55亿元，同比仅-1.30%，我们认为可能是：1）其他联营合营公司投资
收益贡献同比提升；2）雅砻江水电上网电价水平较高。
承诺2026-2028年分红比例不低于50%，高股息属性强化
2025年，公司分红比例自2024年的43.26%提升至51.27%，股息率为3.44%，股息率跻身水电公司第一梯队。同时，公
司承诺2026-2028年现金分红比例不低于当年归母净利润的50%，我们认为分红比例的提升强化了公司高股息属性，进一步
凸显其水电资产稳健现金流与长期配置价值。
目标价19.63元，维持“买入”评级
考虑国能大渡河2025年对公司投资收益贡献不及预期及水电站投产进度慢于预期，我们下调国能大渡河2026-27年对
公司投资收益贡献21.1%/13.2%至4.06/4.81亿元，从而下调公司2026-27年归母净利润预测3.0%/2.2%至47.85/50.54亿元
，预计2028年归母净利润为52.95亿元，对应EPS0.98/1.04/1.09元。参考可比公司Wind一致预期26年平均PE17.7x，看好
雅砻江水风光一体化发展带来长期价值提升，给予公司26年20x目标PE，对应目标价19.63元（前值：21.25元基于21.0x26
EPE）。
风险提示：来水偏枯导致水电发电量不及预期；水电上网电价不及预期。
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2026-04-19│川投能源(600674)2025年年报&2026年一季报点评：业绩稳健，26-28年承诺分│银河证券 │买入
│红比例50%、股息率优势显现 │ │
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事件：公司发布2025年年报和2026年一季报。2025年实现营收16.68亿元，同比+3.65%；实现归母净利润47.54亿元（
扣非47.21亿元），同比+5.47%（扣非同比+5.73%）。公司25Q4单季度实现营收5.27亿元，同比+0.94%；实现归母净利润5
.33亿元（扣非5.12亿元），同比+521.02%（扣非同比+595.33%）。26Q1，公司实现营收3.29亿元，同比-9.56%；实现归
母净利润14.53亿元（扣非14.48亿元），同比-1.76%（扣非同比-1.92%）。
参股业务：业绩表现有所分化，新机组密集投产有望贡献增量。2025年，雅砻江公司实现营收246.55亿元，同比-4%
；实现净利润92.24亿元，同比+12%；为公司贡献投资收益44.25亿元，同比+12%。其中25Q4雅砻江公司实现营收53.17亿
元，同比-7%，增速显著优于上网电量端的-25%，预计主要系前期电费差额集中结算所致；实现净利润11.93亿元，同比+2
98%，主要系24年同期存在所得税补缴。根据国电电力公告，2025年国能大渡河公司实现营收95.85亿元，同比-6%，与上
网电量端的-7%增速相当；实现净利润16.90亿元，同比-27%，增速弱于收入端，预计主要受营业外支出的拖累；为公司贡
献投资收益2.82亿元，同比-27%。综合上述影响，公司25年实现投资收益48.70亿元，同比+4.90%。
26Q1，公司实现投资收益14.6亿元，同比小幅下滑1.1%。根据公司对参股公司增资公告，26Q1，雅砻江公司实现营收
63.46亿元，同比-5%，增速优于上网电量端的-10%；实现净利润28.22亿元，同比-6%。根据国电电力公告，26Q1，大渡河
公司水电上网电量同比+9.95%至62.13亿kwh。综上，我们预计26Q1雅砻江公司对公司投资收益产生一定拖累，而大渡河公
司有增量贡献。展望未来，随着雅砻江和大渡河增量机组陆续投产，有望为公司贡献业绩增量。其中，雅砻江短期装机增
量主要来自新能源，2025年末，索绒光伏、茶布朗光伏合计200万千瓦投产发电，扎拉山光伏（117万千瓦）、柯拉二期光
伏（100万千瓦）、牦牛山风电（60万千瓦）处于建设阶段。大渡河短期装机增量主要来自水电，双江口（200万千瓦）、
金川（86万千瓦）、沙坪一级（36万千瓦）、枕头坝二级（30万千瓦）四座电站有望于25-26年投运；截至目前，沙坪一
级已投产4台机组，合计24万千瓦。
控股业务：26Q1短暂承压。2025年，公司控股企业实现水电上网电量62.46亿kwh，同比+15.41%，主要系银江水电站
投产所致；平均上网电价0.195元/kwh
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