研报评级☆ ◇600882 妙可蓝多 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-21
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 7 3 0 0 0 10
1年内 28 25 0 0 0 53
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.12│ 0.22│ 0.23│ 0.66│ 0.88│ ---│
│每股净资产(元) │ 8.37│ 8.61│ 8.94│ 9.57│ 10.40│ ---│
│净资产收益率% │ 1.47│ 2.58│ 2.60│ 6.89│ 8.42│ ---│
│归母净利润(百万元) │ 63.44│ 113.62│ 118.49│ 334.72│ 446.97│ ---│
│营业收入(百万元) │ 4049.03│ 4843.75│ 5632.95│ 6242.89│ 7181.22│ ---│
│营业利润(百万元) │ 84.11│ 163.53│ 154.31│ 445.81│ 595.60│ ---│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2025-11-21 买入 维持 33.2 0.64 0.85 --- 国泰海通
2025-11-11 买入 维持 --- 0.71 1.05 --- 长江证券
2025-11-04 买入 维持 --- 0.65 0.85 --- 华鑫证券
2025-11-02 买入 维持 --- 0.64 0.86 --- 信达证券
2025-10-31 买入 维持 --- 0.63 0.85 --- 华西证券
2025-10-31 增持 维持 33 --- --- --- 中金公司
2025-10-31 买入 调高 --- 0.64 0.90 --- 光大证券
2025-10-31 买入 维持 --- 0.72 0.95 --- 东吴证券
2025-10-30 增持 维持 29.76 0.62 0.72 --- 华泰证券
2025-10-30 增持 维持 --- 0.66 0.85 --- 方正证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-21│妙可蓝多(600882)公司跟踪报告：营收逐季提速，持续开拓可期 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
2025Q3公司营收增长提速，利润低基数上继续明显改善，奶酪品类长期渗透率提升空间较大，公司B端开拓和C端改善
之下逐步提速成长可期。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。维持公司2025-2027年EPS预测为0.44/0.64/0.85元。参考可比公司平均估值，考虑到
公司产品及渠道渗透率提升空间较大、费效有望继续提升，给予公司2025年3.2XPS，维持目标价33.2元。
营收增长提速，利润保持高增。公司2025Q1-3实现营收39.57亿元、同比+10.09%，归母净利1.76亿元、同比+106.88%
，扣非净利1.20亿元、同比+92.44%；对应2025Q3单季营收13.90亿元、同比+14.22%，归母净利0.43亿元、同比+214.67%
，扣非净利0.17亿元、同比+224.22%。公司Q3单季度营收和利润增长环比提速，低基数上实现明显改善。
奶酪主业增长较快，盈利逐步提升。公司2025Q3奶酪业务实现营收11.66亿元、同比+22%，快于整体收入增速，液态
奶业务有所收缩。公司继续开拓B端渠道以及C端新品，我们预计25Q3因C端即时营养系列处于季节性淡季，而B端占比相对
提高，单Q3利润绝对额相对Q1和Q2偏低，后续C端需求有望自然回暖带动产品结构和毛利率提升。同时公司通过管理运营
的精细化有望继续提升费效，未来盈利提升空间较大。
产品渠道持续创新，市场开拓空间较大。公司延续B端高增、C端稳健的经营态势，C端奶酪棒稳低温拓常温、积极布
局家庭餐桌场景，以KA为主逐步走向多元化，积极布局零食量贩、会员店、便利店等成长性渠道。B端双品牌产品互补，
爱氏晨曦以稀奶油和黄油见长，妙可蓝多马苏里拉、奶酪片、原制奶酪订单持续放量，定制化新品打开市场，组合协同成
效显现。公司作为奶酪行业龙头形成品牌和管理沉淀，未来有望在奶酪大市场中持续开拓新品和新场景，同时结合渠道开
拓推动品类渗透率的持续提升。
风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广不及预期。
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2025-11-11│妙可蓝多(600882)2025年三季报点评：奶酪加速增长，盈利能力延续改善 │长江证券 │买入
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事件描述
妙可蓝多2025Q1-Q3营业总收入39.57亿元（同比+10.09%）；归母净利润1.76亿元（同比+106.88%），扣非净利润1.2
亿元（同比+92.44%）。公司2025Q3营业总收入13.9亿元（同比+14.22%）；归母净利润4296.79万元（同比+214.67%），
扣非净利润1727.62万元（同比+224.22%）。
事件评论
奶酪加速增长，其他业务拖慢增速。
前三季度累计的营业收入拆分看，产品维度：奶酪33.02亿元（同比+17.42%），2025Q3（同比+22.44%）；贸易3.6亿
元（同比-0.56%），2025Q3（同比-7.27%）；液态奶2.74亿元（同比-2.48%），2025Q3（同比-8.56%）。渠道维度：经销
28.95亿元（同比+5.86%），2025Q3（同比+3.83%）；直营6.81亿元（同比+89.99%），2025Q3（同比+157.78%）。区域维
度：北区14.37亿元（同比+3.83%），2025Q3（同比+9.15%）；中区16.77亿元（同比+24.36%），2025Q3（同比+26.04%）
；南区8.22亿元（同比+13.73%），2025Q3（同比+11.43%）；总计39.36亿元（同比+13.91%），2025Q3（同比+16.44%）
。
成本、费用精细化管控，盈利能力如期改善。
公司2025Q1-Q3归母净利率同比提升2.08pct至4.45%，毛利率同比+0.95pct至29.88%，期间费用率同比-1.34pct至25.
36%，其中细项变动：销售费用率（同比-1.76pct）、管理费用率（同比+0.6pct）、研发费用率（同比-0.14pct）、财务
费用率（同比-0.03pct）、营业税金及附加（同比-0.01pct）。公司2025Q3归母净利率同比提升1.97pct至3.09%，毛利率
同比+1.14pct至28.18%，期间费用率同比-0.6pct至25.77%，其中细项变动：销售费用率（同比-0.81pct）、管理费用率
（同比+0.84pct）、研发费用率（同比-0.26pct）、财务费用率（同比-0.37pct）、营业税金及附加（同比-0.15pct）。
对成本精细化管控，驱动毛利率同比改善，此外C端竞争的阶段性缓和，费用率延续优化。
盈利能力显著改善，关注整合协同效应持续释放。
公司的收入端连续稳健增长（季度环比提速），盈利改善趋势延续，奠定了公司在激励推行的背景下开源节流、降本
（费）增效，改善业绩的良好开端。随着与蒙牛奶酪业务整合的深化，国产原奶成本红利增强国产原制奶酪的供给，盈利
能力有望持续改善。在激励目标引领下，收入利润有望实现加速增长。预计公司2025/2026年归母净利润分别为2.34/3.64
亿元，对应PE估值56/36倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、需求恢复较慢风险；2、行业竞争进一步加剧风险；3、消费者消费习惯发生改变风险。
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2025-11-04│妙可蓝多(600882)公司事件点评报告：结构优化利润高增，产品渠道双轮驱动│华鑫证券 │买入
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2025年10月30日，妙可蓝多发布2025年三季报。2025Q1-Q3总营收39.57亿元（同增10%），归母净利润1.76亿元（同
增107%），扣非净利润1.20亿元（同增92%）；其中2025Q3总营收13.90亿元（同减17%），归母净利润0.43亿元（同增420
%），扣非净利润0.17亿元（同增224%）。
投资要点
产品结构优化，利润显著提升
2025Q3公司毛利率同增6pct至28.18%，主要系核心原材料采购国产化，叠加高毛利奶酪品类收入占比提升推动产品结
构优化所致；销售/管理费用率分别同增2pct/1pct至17.48%/6.49%，主要系营收有所下滑所致；净利率同增3pct至3.09%
。公司利润端显著提升，主要得益于原料成本下降、产品结构优化推动毛利提升，同时收到政府补助、投资收益与营业外
收支净额同比增加。
奶酪产品多元布局，人群破圈延拓边界
分产品来看，2025Q3公司奶酪/贸易/液态奶收入分别同比+22%/+37%/-38%至11.66/1.30/0.87亿元，奶酪、贸易业务
持续高增，液态奶受行业供需失衡影响有所下滑。公司针对不同客群进行差异化产品矩阵布局，打造面向儿童群体的成长
杯、年轻群体的奶酪小粒、奶酪小三角，以及银发人群的人参酪乳等多样化产品，精准匹配不同人群消费需求，未来有望
率先形成规模贡献。
直营业务表现亮眼，B+C渠道协同发展
分渠道来看，2025Q3公司经销/直营/贸易收入分别同比+4%/+158%/-7%至9.76/2.77/1.30亿元，通过资源倾斜投放电
商渠道推动营销引流，直营收入实现高增。公司B+C协同驱动，B端主攻西式快餐、茶咖、烘焙、中餐、工业五大客户群，
与头部企业建立战略级合作，联合开发亿级爆品；C端精耕现有80万终端网点，深化店效倍增战略落地，同时重点发力零
食量贩、会员超市、抖音与即时零售四大势能渠道。随着产品不断推新与渠道协同发展，公司业务有望持续稳健增长。
盈利预测
我们看好公司作为奶酪头部企业，开拓常温奶酪棒系列产品挖掘市场新增量，BC渠道共振夯实终端市场份额，叠加费
投强管控措施，盈利能力持续优化。根据2025年三季报，我们调整2025-2027年EPS分别为0.46/0.65/0.85元（前值为0.42
/0.62/0.80），当前股价对应PE分别为53/37/29倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险，市场竞争加剧风险，原材料价格上涨风险，新品推广不及预期，渠道建设不及预期等。
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2025-11-02│妙可蓝多(600882)奶酪主业增长，利润同比大幅改善 │信达证券 │买入
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事件：公司发布2025年三季报。25Q1-3，公司实现营业收入39.57亿元，同比+10.09%；归母净利润1.76亿元，同比+1
06.88%；实现扣非归母净利润1.20亿元，同比+92.44%。其中，25Q3公司实现营业收入13.90亿元，同比+14.22%；归母净
利润4297万元，同比+214.67%；实现扣非归母净利润1728万元，同比224.22%。
点评：
产品结构优化，奶酪主业增长。分产品看，Q3液态奶、奶酪和乳制品贸易收入分别为8715万元、11.66亿元和1.30亿
元，同比-8.55%、+22.44%、-7.27%。高毛利的奶酪主业持续增长，使得整体产品结构优化。
毛利率同比提升，净利润大幅改善。公司Q3毛利率为28.18%，同比+1.14pct，主要系高毛利的奶酪主业增长所致。费
用端看，Q3销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别-0.81pct、+0.84pct、-0.26pct、-0.37pct，销
售费用使用效率持续提升，而管理费用率提升我们推测系本期股权激励费用所致。此外，Q3公司投资收益/收入同比+0.49
pct，其他收益/收入同比+0.85pct，主要系政府补助增加所致。叠加营业外收支基本平衡，公司Q3净利润率达3.09%，同
比+1.97pct，归母及扣非归母净利润同比大增。
盈利预测与投资评级：收入利润趋势良好，全年目标有望达成。公司Q3在收入端延续上半年增速，同时利润端在去年
低基数下如期高增。参考公司今年的股权激励计划，我们认为公司25年目标有较大概率可以达成。我们预计公司2025-202
7年EPS为0.43/0.64/0.86元，分别对应2025-2027年59X/40X/30XPE，维持对公司的“买入”评级。
风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧
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2025-10-31│妙可蓝多(600882)3Q25业绩超预期，奶酪业务增长动能强劲 │中金公司 │增持
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业绩回顾
3Q25业绩高于我们预期
公司公布3Q25业绩：9M25收入39.57亿元，同比+10.09%；归母净利润1.76亿元，同比+106.88%。其中3Q25收入13.90
亿元，同比+14.22%；归母净利润0.43亿元，同比+214.67%。3Q25业绩超预期，主因2B销售表现超预期。
发展趋势
3Q25奶酪业务表现亮眼，2B收入实现强劲增长。3Q25公司奶酪/液态奶/乳制品贸易收入同比+22%/-9%/-7%，奶酪业务
于淡季仍保持强劲增长动能。分品类看，我们预计3Q即食营养收入同增高单位数，其中奶酪棒收入同增低单位数，奶酪小
三角、奶酪小粒等新品市场热度较高；家庭餐桌收入同增20%+，实现较好增长；餐饮工业收入同增近40%，国产马苏凭借
价格优势驱动渗透率提升，奶酪片、黄油、稀奶油等其他大单品亦表现亮眼，公司已确立在马苏及芝士片品类的行业龙头
地位。毛利率受益于产品结构改善，叠加费控得当带动净利率上行。
3Q25毛利率同比+1.1ppt至28.2%，主因公司聚焦奶酪棒等高毛利产品，压缩低毛利产品销售，产品结构整体上移；销
售费用率同比-0.8ppt至17.5%，主要系公司持续降本增效、费控得当；管理费用率同比+0.8ppt至6.5%；整体看，归母净
利率同比+2ppt至3.1%，在毛利率及费率带动下实现较好提升。
料4Q25及2026年收入延续较好表现，盈利能力有望持续向好。展望看，我们预计B端业务增长空间充裕，有望带动整
体奶酪收入实现较好增长，C端收入有望保持稳健，公司4Q25及2026年收入有望延续较好增长趋势。利润方面，考虑产品
结构优化叠加降本增效举措，我们预计公司盈利能力有望持续改善。
盈利预测与估值
维持25年盈利预测2.33亿元，考虑2B业务潜力有望在明年实现较好释放，上调26年盈利预测3.1%至3.22亿元。公司当
前交易在55/40倍25/26年P/E；维持目标价33元，对应52倍26年P/E和31.4%上行空间，维持跑赢行业评级。
风险
需求疲弱；竞争加剧；新品表现不如预期。
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2025-10-31│妙可蓝多(600882)2025年三季报点评：BC两端齐发力，收入利润持续改善 │光大证券 │买入
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事件：妙可蓝多2025年前三季度实现营业收入39.57亿元，同比+10.09%；归母净利润1.76亿元，同比+106.88%；扣非
归母净利润1.20亿元，同比+92.44%。其中，25Q3实现营业收入13.90亿元，同比+14.22%；归母净利润0.43亿元，同比+21
4.67%；扣非归母净利润0.17亿元，同比+224.22%。
奶酪主业增长稳健，B端业务延续高增。1）分产品看，25Q3公司奶酪/液态奶/贸易业务收入分别为11.66/1.30/0.87
亿元，分别同比+22.4%/+36.8%/-38.0%。2）分地区看，25Q3北区/中区/南区实现营业收入4.83/6.00/3.00亿元，同比+9.
2%/+26.0%/+11.4%。从经销商数量来看，截至25Q3末，公司共有5873个经销商，Q3净减少678家，其中北区/中区/南区分
别净减少322/262/94家。3）分渠道看，25Q3经销渠道收入9.76亿元，同比+3.8%；直营渠道收入2.77亿元，同比+157.8%
；贸易渠道收入1.30亿元，同比-7.3%。
25Q3产品结构优化带动毛利率和净利率提升。1）25年前三季度/25Q3公司毛利率分别为29.88%/28.18%，同比+0.95/+
5.73pcts，主要系产品结构优化，高毛利率奶酪产品收入占比提升。2）25年前三季度/25Q3公司销售费用率分别为17.41%
/17.48%，同比-1.76/+2.37pcts，主要系新品上市加大推广力度。公司于25年9月成为中国国家队官方合作伙伴，10月成
为NBA中国官方市场合作伙伴，预计销售费用仍将维持高位。3）25年前三季度/25Q3管理费用率分别为5.95%/6.49%，同比
+0.6/+1.37pcts，主要系公司于25年3月实施股权激励计划和员工持股计划，并确认相关股份支付费用。4）综合来看，25
年前三季度/25Q3公司销售净利率达到4.45%/3.09%，同比+2.08/+2.6pcts。
B端大客户开发顺利，C端新品类与新渠道打开增量空间。公司坚定执行“聚焦奶酪”和“BC双轮驱动”战略。B端，
公司受益于与爱氏晨曦的业务协同，形成“两油一酪”的产品组合优势，向客户提供一站式解决方案。凭借增强的综合服
务能力，公司在B端客户拓展上取得实质性突破，已进入百胜中国等国际西餐连锁的供应链，并与乐乐茶等茶饮品牌展开
合作。2025年5月，公司荣获百胜中国颁发的“卓越供应链奖”。
C端，公司推行“奶酪+”零食化战略，面向成人市场推出奶酪小丸子、奶酪小三角、奶酪脆片等一系列创新产品。公
司于25年7月发布“参情酪意”新品系列，每盒添加超2.9g长白山人参，在抢占功能性食品蓝海的同时，率先把握银发经
济发展机遇；同年8月推出奶酪坚果脆，强势入驻山姆会员店。渠道上，公司积极拥抱新兴业态，大力发展零食量贩、会
员店等高势能渠道，并推出渠道定制化产品。
随着资本退潮和行业洗牌加剧，部分中小奶酪品牌已逐步退出市场，行业集中度显著提升，行业龙头地位稳固。公司
于2025年推出的股权激励计划，设定了2025-2027年累计营收近200亿、累计净利润近10亿的目标，彰显了管理层对公司长
期高质量发展的坚定信心，也为未来业绩增长提供了强劲的内在动力。
盈利预测、估值与评级：考虑到公司BC两端业务发展态势持续向好，利润率回升速度快，我们上调公司2025年归母净
利润预测至2.35亿元（上调9%），维持2026-2027年归母净利润预测分别为3.24/4.57亿元，折合2025-2027年EPS分别为0.
46/0.64/0.90元，对应PE分别为55x/40x/28x。公司C端奶酪龙头地位稳固，奶酪行业增长空间较大，公司业务逐步回归正
轨，我们上调至“买入”评级。
风险提示：新品增长低于预期；原材料价格上涨；食品安全问题。
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2025-10-31│妙可蓝多(600882)25Q3业绩点评：BC共驱奶酪主业加速，盈利持续改善 │东吴证券 │买入
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事件：公司披露2025年三季报，1-9月实现营收39.57亿元，同比增长10.09%；实现归属上市公司股东净利润1.76亿元
，同比增长106.88%，均较上半年提速。2025Q3实现营收13.90亿元，同比增长14.22%，Q3归属上市公司股东净利润4,297
万元，同比增长214.67%，Q3扣非归母净利润1,728万元，同比增长224.22%。
聚焦奶酪主业，营收成长提速。公司收入成长主要由奶酪主业驱动，1-9月奶酪业务收入33.02亿元，同比增长17.42%
，其中7-9月奶酪业务收入11.66亿元，同比增长22.44%，而Q3贸易和液态奶业务均出现高个位数下滑，既反映了传统液奶
需求压力和小型液奶企业的竞争状态，更反映了公司聚焦主业和发力主业基本战略。25年前三季度奶酪业务于主营收入占
比约为83.4%，较24年同期提高5.2pct.，其中25Q3奶酪业务占比83.9%，奶酪占比仍在进一步提升态势当中。
BC共进驱动奶酪业务快速成长，直营高速成长。2025上半年奶酪业务收入同比增速为14.85%，Q3奶酪业务增长提速，
我们分析在ToB餐饮工业系列保持高速增长的同时，ToC即食营养系列增长有所改善，公司整合蒙牛奶酪业务后，ToB端马
苏里拉、奶酪片、奶油及稀奶油产品组合竞争力显著提升，收入放量明显。Q3公司在BC端均推进了“店效倍增计划”，To
C终端样板店打造取得了良好效果并持续复制，三季度公司加强品牌和电商营销投入（相较上半年销售费用的同比下降，Q
3营销费用同比增幅9.19%），对直营（主要是电商）助力明显。1-9月直营收入6.96亿元，同比增长94.04%，单Q3直营收
入2.77亿元，同比增长高达157.78%。抖音渠道新品儿童成长杯和奶酪三角均表现不俗。
极致成本战略+注重费效比，盈利持续改善可期。公司奶酪主业持续成长可期，其中B端综合竞争力持续强化，C端重
拾升势，尤其电商推新和规模成长效果显著，配合渠道整合和终端拉动，C端成长有望迎来明显改善。25Q3公司主营毛利
率28.15%，同比提升1.14pct.，环比略降2.0pct.,主要系相对低毛利率的餐饮工业系列增长更快。Q3销售费用率17.48%，
同比下降0.81pct.，环比回落0.41pct.，公司注重费效比并落到实处，投费更加精准。Q3管理费用率同比提升0.84pct.至
6.49%，主要系股权激励费用增加所致。我们认为公司已经进入盈利改善通道。
盈利预测与投资评级：公司主业聚焦，B端增长势头强劲，C端亦通过增强产品研发丰富矩阵，满足各类人群和多场景
消费需求实现突破。我们略上修2025/26/27年公司营收为54.2/62.4/72.4亿元(前值53.7/61.6/71.2亿元)，略下修归母净
利润至2.50/3.68/4.83亿元(前值2.82/3.83/4.86亿元)，当前市值对应2026/27年PE为34.9x/26.5x，基于细分龙头地位强
化和盈利高成长，仍维持评级“买入”。
风险提示：宏观需求持续疲弱；食品安全问题；原材料价格波动影响原制奶酪发展风险。
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2025-10-31│妙可蓝多(600882)深度报告：新一轮产业趋势，盈利向上周期开启 │华西证券 │买入
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乳制品发展至今，从常温到低温到奶粉再到奶酪，国产龙头持续在既定的发展路线上前进，竞合之中驱动行业持续成
长。从2020年后进入奶酪时代，这是一个全球来看都是从喝牛奶到吃牛奶的必然跨越。但在亚洲及中国，这一步跨越都需
要若干天时地利人和，本质是舶来品的本土化。
舶来品的本土化，从产品到渠道再到品牌，均要重新定义和塑造，才能适应大众人群——需要的是一个企业强大的战
略定力和营销能力，尤其是国产替代趋势。C端最佳之路就是核心消费人群的精准营销到拓圈再到全国化；而b端最佳之路
就是质优价低产品开路下的一路达成合作和本身结构提升之路。这都需要龙头的持续坚定推动，才有望复制当年国产奶粉
逆势份额提升的趋势。
而当前此妙可已非彼妙可：当年奶酪棒一骑绝尘、带动市场预期和股价一路飙升的年代已过去；现在已进入新的发展
时期。与此前不同——这次是b端国产奶酪产业趋势真正开启。背后三大要素：供给端推力——原奶价格环境支撑国产原
料替代+需求端推力——内需疲弱环境下b端下游降本增效诉求提高，推动合作；企业端推力——龙头增长找寻新增长点，
迎合行业趋势。
当前产业趋势已经开启，公司作为龙一将进入收入端之b端高速成长之路和c端疫情/内需疲软后修复改革之路，进入
利润端净利率持续提升之路——c端竞争放缓下规模效应提升+b端逐步结构提升和原料规模效应驱动。我们看好未来国产
奶酪有望占据国内奶酪市场半壁江山，国产龙头有望占据国产奶酪大部分市场，而妙可不考虑竞争风险下作为目前龙一乐
观下有望占据国产奶酪一半市场。
对一个几百亿产业趋势向上的市场、及龙一已开启了业绩拐点的公司，我们有很大必要坚定推荐。产业趋势是保证企
业确定性最大的条件，龙头属性也加强了其他条件。作为奶酪龙头唯一上市公司，我们坚定看好，推荐投资者阅读我们本
篇报告，未尽之处，可关注我们后续报告。
①供需角度：供给端未来有望保持性价比原奶环境，助力下游乳制品产业链深加工方向发展；需求端从全球来看液体
乳朝向固体乳制品发展是必然。
②格局角度：c端奶酪棒品牌+渠道持续提升推动份额第一，国标+疫情帮助淘汰了部分长尾低质品牌，行业近年弱增
长下龙头费效比不佳也逐步放缓脚步，竞争格局相对5年前奶酪棒单品大热时期有明显改善；b端主要占比最高是外资品牌
和产品，国内占比较低。
③改善角度：战略角度聚焦BC联动和供应链改善，成本角度原奶价格低位+国产设备/原材料替代，报表和战略25年都
是底部反转改善。
核心逻辑：行业增长确定（人均奶酪量提升+渗透提升）+份额提升确定（C端格局优化+B端持续突围）+大龙头加持确
定（蒙牛逐步加强管理全方位提升竞争力）+利润率优化确定（C端格局向好+B端收入扩大后成本规模效应及结构优化空间
）+股权激励绑定确保积极性。
看好长期空间：我们看好趋势下长期国产奶酪占据国内奶酪空间一半，妙可蓝多占据国产奶酪一半，因此估算存在百
亿收入增量空间。
根据三季报调整盈利预测，25-27年营业收入由53/62/71亿元上调至54/63/72亿元；归母净利由2.4/3.5/4.5亿元调整
至2.4/3.2/4.3亿元；EPS由0.48/0.68/0.88元调整至0.47/0.63/0.85元。2025年10月31日收盘价25.6元对应PE分别为55/4
1/30倍。维持“买入”评级。
风险提示：需求减弱、新品上市不及预期、行业竞争加剧的风险、食品安全问题等。
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2025-10-30│妙可蓝多(600882)C端产品创新与B端客户开拓持续推进 │华泰证券 │增持
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公司发布三季度业绩：25Q1-3营收/归母净利/扣非净利39.6/1.8/1.2亿元，同比+10.1%/+106.9%/+92.4%（调整后口
径，下同），25Q3营收/归母净利/扣非净利13.9/0.4/0.2亿元，同比+14.2%/+214.7%/+224.2%。收入端，25Q3公司C端业
务中，即食零售系列收入同比下滑，预计呈现量增价减，家庭餐桌系列收入维持较快增长，B端客户持续开拓，餐饮工业
系列收入延续高增；利润端，25Q3公司毛利率同比+1.1pct至28.2%，销售费用率同比-0.8pct至17.5%，尽管在电商渠道增
加了部分费用投入积极备战双十一，但整体费用仍得到有效控制。25Q3公司最终录得归母净利率3.1%，同比+2.0pct。展
望来看，公司有望在“BC端双轮驱动+店效倍增+极致成本”等多维度框架下延续发展态势，“增持”。
25Q3三大奶酪产品系列全面发力，期待新品表现
25Q3奶酪/贸易/液态奶业务实现营收11.7/1.3/0.9亿元，同比+22.4%/-7.3%/-8.6%，奶酪主业实现稳健较快增长。公
司C端业务中，即食零售系列收入同比下滑，预计呈现量增价减，家庭餐桌系列收入维持较快增长，7-8月淡季期间销售稍
有承压，9月销售明显改善，公司依托原制奶酪国产化与蒙牛赋能等、不断增强对于B端客户的服务能力。此外，8月底公
司与山姆深度合作的“奶酪坚果脆”产品在全国范围内上新，上市首月动销势头较好；公司亦在积极开拓线上电商渠道，
抖音渠道作为新品导入与品牌种草阵地，后续有望持续贡献收入增量。
25Q3毛利率同比+1.1pct，归母净利率同比+2.0pct
25Q1-3毛利率同比+1.0pct至29.9%（25Q3同比+1.1pct至28.2%），得益于原材料国产替代进程加速，奶酪干酪等关键
原料国产化比例提升，成本红利释放。25Q1-3销售/管理费用率同比-1.8/+0.6pct至17.4%/6.0%（25Q3同比-0.8/+0.8pct
至17.5%/6.5%），公司今年以来严控销售费用，持续提升费用投放效率，25Q3在电商渠道增加了部分费用投入、积极备战
双十一，但整体费用投放仍处于合理区间；25Q3管理费用率同比提升，主要系股份支付费用影响。25Q1-3归母净利率同比
+2.1pct至4.4%（25Q3同比+2.0pct至3.1%）。展望来看，随着原材料国产替代进程持续推进，叠加公司费用投放效率的进
一步提升，公司利润率水平有望持续提振。
盈利预测与估值
综合考虑公司业务结构的变化（B端奶酪业务的盈利能力通常弱于C端奶酪业务）、销售费用投放、股份支付费用等，
我们下调利润预测，预计25-27年EPS0.46/0.62/0.72元（较前次-20%/-14%/-13%），参考26年可比公司PE平均值20x，公
司24-26年净利CAGR（70%）高于可比公司均值（41%），给予公司26年48xPE，对应目标价29.76元（前次31.90元），维持
“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动，行业需求不达预期，食品安全问题。
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2025-10-30│妙可蓝多(600882)公司点评报告：坚持B+C双轮驱动，25Q3重视“店效倍增” │方正证券 │增持
│成效显著 │ │
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事件：公司发布2025年三季报，25Q1-Q3公司实现营业收入39.57亿元，同比+10.09%，归母净利润1.76亿元，同比+10
6.88%，扣非归母净利润1.20亿元，同比+92.44%。其中，25Q3实现营业收入13.90亿元，同比+14.22%，归母净利润0.43亿
元，同比+214.67%，扣非归母净利润0.17亿元，同比+224.22%。
25Q3奶酪主业增长强劲。分产品看，25Q3奶酪/贸易/液态奶分别实现收入11.66/1.30/0.87亿元，同比+22%/37%/-38%
；分地区看，北区/中区/南区分别实现收入4.83/6.00/3.00亿元，同比+9%/+26%/+11%。
产品结构持续优化，盈利能力提升显著。25Q3公司毛利率/净利率分别为28.18%/3.09%，分别同比+5.73/+2.60pct，
毛利率大幅提升主要系产品结构优化且高毛利产品增长较好。费用端，25Q3公司销售/管理/研发/财务费用率为17.48%/6.
49%/0.85%/0.
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