研报评级☆ ◇600966 博汇纸业 更新日期：2026-10-14◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 2 1 0 0 0 3
3月内 2 1 0 0 0 3
6月内 6 3 0 0 0 9
1年内 6 3 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.14│ 0.13│ 0.12│ 0.21│ 0.32│ 0.39│
│每股净资产(元) │ 4.99│ 5.09│ 5.55│ 5.66│ 5.95│ 6.31│
│净资产收益率% │ 2.73│ 2.59│ 2.10│ 3.64│ 5.04│ 5.76│
│归母净利润(百万元) │ 181.83│ 175.82│ 155.49│ 285.41│ 424.32│ 522.23│
│营业收入(百万元) │ 18693.06│ 18930.39│ 19157.64│ 19955.36│ 21090.74│ 22018.21│
│营业利润(百万元) │ 255.41│ 177.57│ 179.90│ 332.17│ 496.52│ 609.70│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-04 买入 维持 --- 0.13 0.19 0.25 长江证券
2026-08-31 增持 维持 --- 0.13 0.26 0.33 光大证券
2026-08-30 买入 维持 --- 0.15 0.21 0.25 华安证券
2026-06-09 买入 维持 --- 0.24 0.30 0.34 天风证券
2026-05-26 买入 首次 --- 0.26 0.40 0.49 长城证券
2026-05-19 增持 维持 8.08 0.24 0.35 0.44 华创证券
2026-04-28 增持 维持 --- 0.26 0.44 0.58 申万宏源
2026-04-27 买入 维持 --- 0.23 0.27 0.33 长江证券
2026-04-24 买入 维持 --- 0.28 0.44 0.52 华安证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-04│博汇纸业(600966)2026H1点评：二季度淡季业绩承压，销量增长与提质增效并│长江证券 │买入
│行 │ │
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事件描述
公司2026H1实现营收/归母净利润/扣非净利润94.54/0.77/0.72亿元，同比-1%/-14%/+24%；其中2026Q2实现营收/归
母净利润/扣非净利润49.93/0.22/0.21亿元，同比-0.1%/-41%/+246%。
事件评论
公司上半年销量稳中有升，但木浆系纸品淡季价格和盈利承压。2026年上半年公司生产机制纸240.25万吨，同比下降
1.21%，销售机制纸235.01万吨，同比增长0.002%，销量稳中有升，但预估木浆系品类吨盈利环比均有下降。根据卓创资
讯数据，2026Q2白卡纸/双胶纸吨价环比下降5.5%/2.4%，不过箱板纸吨价逆势环比上涨2.2%，预估二季度博汇白卡纸和双
胶纸吨盈利环比一季度下降，而箱板纸吨盈利环比一季度有所改善。
博汇纸业山东基地围绕化机浆工艺升级、高端工业包装纸突破、文化纸功能化创新、海外市场拓展四大主线开展系统
性技术攻关；江苏基地聚焦新品产业化落地、原料品质升级、生产工艺革新三大方向持续突破，持续迭代优化白卡纸产品
矩阵，构建高端化、差异化、国际化的产品体系。利润率方面，公司2026H1毛利率/归母净利率/扣非净利率9.6%/0.8%/0.
8%，同比+0.5/-0.1/+0.2pct；2026Q2毛利率/归母净利率/扣非净利率9.9%/0.4%/0.4%，同比+1.3/-0.3/+0.3pcts。费用
率方面，公司2026H1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/2.1%/3.4%/2.3%，同比-0.007/+0.2/-0.4/+0.2pct；2026Q2
四项费用率分别为0.9%/2.0%/4.1%/2.3%，同比-0.2/+0.1/+0.4/+0.2pct。现金流方面，公司2026H1经营性净现金流16.21
亿元，同比+71%，2026Q2经营性净现金流7.68亿元，较上年同期的-2.46亿元增加10.14亿元、由负转正。
公司预计2026年下半年造纸细分品类行情预期呈现分化：中秋、国庆消费及电商旺季将支撑包装纸（白纸板、箱板纸
等）需求预期增加；文化纸行业市场供应能力充沛，持续亏损倒逼缺乏竞争力的低效产能加速退出，中小纸厂减产、转产
或将延续；下半年教材印制带来阶段性需求支撑，但新增产能持续投放、社会印刷需求偏弱压制上涨空间，行业盈利修复
节奏偏慢、市场分化加剧。
中长期来看，在国内双碳战略纵深推进、全球绿色贸易规则持续迭代及行业格局主被动重构的多重驱动下，造纸行业
将步入存量优化、绿色转型、产业链安全协同并进的高质量发展新阶段。一方面，欧盟绿色包装、木材溯源等新规持续落
地，大幅抬高纸品出口准入门槛，同时“以纸代塑”政策持续推进，带动低碳可回收纸包装市场需求实现长期稳健增长。
另一方面，行业新建产能审批持续收紧，存量竞争态势愈发激烈，低效落后中小产能加速出清，行业资源持续向头部优质
企业集中，市场集中度稳步提升。预计2026-2028年公司归母净利润为1.8/2.6/3.4亿元，对应PE为38/26/20X。
风险提示
1、行业新产能大幅增加；2、原材料价格大幅波动
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2026-08-31│博汇纸业(600966)2026年中报点评：二季度毛利率环比改善，出口业务实现高│光大证券 │增持
│增长 │ │
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事件：
公司发布2026年中报，1H2026实现营收94.5亿元，同比-1.2%，实现归母净利润7706万元，同比-14.4%，其中1Q/2Q20
26实现营收44.6/49.9亿元，同比-2.3%/-0.1%，实现归母净利润5537/2169万元，同比+3.7%/-40.8%。
产销量保持稳定，出口占比持续提升：1H2026，公司共销售机制纸235.01万吨，同比基本持平。分产品看，1H2026公
司白卡纸/文化纸/箱板纸/石膏护面纸分别实现营收58.54/22.78/7.79/2.29亿元，分别同比-1.6%/-5.1%/+18.1%/-21.2%
。分地区看，1H2026公司境内/境外分别实现营收70.25/24.29亿元，分别同比-7.5%/+23.4%。
1H2026，公司山东基地围绕化机浆工艺升级、高端工业包装纸突破、文化纸功能化创新、海外市场拓展四大主线开展
系统性技术攻关，成功攻克耐高温改性、纤维疏水改性等关键核心技术，陆续推出高韧PET淋膜餐盘纸、蓝芯防伪铜版卡
、防水白牛皮纸等多款高附加值新品；江苏基地持续迭代优化白卡纸产品矩阵，自主研发单面涂布白卡纸IBJ，可精准适
配激光打码防伪应用场景，成功研制多款无荧光增白剂食品级专用白卡，针对性开发的IBP蓝白色系高松厚度单面涂布白
卡纸精准匹配外销订单需求。
此外，公司深耕国际市场，东南亚、欧洲、南美三大核心区域持续贡献销量增量，海外多元化市场格局初步成型。
浆价下跌，二季度毛利率环比改善：1H2026，公司毛利率为9.6%，同比+0.5pcts。分产品看，白卡纸/文化纸/箱板纸
/石膏护面纸毛利率分别为11.3%/6.9%/3.4%/12.0%；分地区看，境内/境外毛利率分别为10.3%/7.5%。
2Q2026毛利率为9.9%，同比+1.3pcts，环比+0.7pcts。根据卓创资讯，1Q/2Q2026，中国阔叶浆的吨均价分别是4585/
4525元，2Q吨浆均价环比-60元。我们认为，二季度毛利率环比提升，主要原因系浆价环比走低，且公司持续优化产品结
构、高附加值差异化产品占比提升。
1H2026，公司的期间费用率为8.9%，同比+0.1pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/2.1%/3.4%/2.3%，
分别同比持平/+0.2/-0.4/+0.2pcts。2Q2026期间费用率为9.3%，同比+0.6pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为
0.9%/2.0%/4.1%/2.3%，分别同比-0.2/+0.1/+0.4/+0.2pcts。
上游化学浆布局有望贡献业绩增量，维持“增持”评级：考虑到白卡纸价格仍处低位，我们下调2026-2027年的归母
净利润预测至1.8/3.5亿元（下调幅度为29%/13%），并新增2028年归母净利润预测为4.4亿元，2026-2028年对应EPS分别
为0.13/0.26/0.33元，鉴于公司当前PB仅为0.9倍，处于历史估值15%的低分位水平，且公司系国内白卡纸龙头，持续推动
差异化产品产量爬坡，2024年下半年宣布启动32万吨化学浆扩建项目，进一步深化产业链上游布局，未来有望凭借“浆纸
一体化”的布局提高盈利中枢，增强业绩稳定性，维持“增持”评级。
风险提示：国内宏观经济低于预期，外销拓展不及预期，新项目投产不及预期。
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2026-08-30│博汇纸业(600966)26H1各纸种结构性分化，箱板纸景气度较高 │华安证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报
公司发布2026年半年报，2026年上半年实现营业收入94.54亿元，同比下降1.15%；实现归母净利润0.77亿元，同比下
降14.39%；2026年第二季度实现营业收入49.93亿元，同比下降0.13%；实现归母净利润0.22亿元，同比下降40.82%。
各纸种结构性分化，箱板纸景气度较高
分产品看，2026H1公司白卡纸/文化纸/石膏护面纸/箱板纸分别实现营业收入58.54/22.78/2.29/7.82亿元，同比-2%/
-5%/-21%/+18%。公司主营白纸板、箱板纸、双胶纸等纸种所属造纸行业呈现结构性分化运行态势。白纸板伴随前期集中
投放的新增产能陆续落地，行业供给充分释放，行业供需格局宽松；原料端木片、能源、化工辅料价格较纸价调整有限，
持续压缩纸企盈利空间。箱板纸原料端受多雨天气、废纸回收流通效率受限等因素影响，原材料价格维持高位波动；海外
包装市场需求有所改善，进口成品纸到港量持续下滑，对国内箱板纸市场的冲击明显缓解，整体景气度较高。双胶纸行业
仍处在新增产能集中释放阶段，下游教材教辅、图书期刊、商务办公印刷等终端需求增长受限，整体需求偏弱，行业供需
压力突出，盈利承压。分地区看，2026H1，公司境内/境外分别实现营业收入70.25/24.29亿元，同比-8%/+23%。公司持续
锚定全球包装赛道，市场全球化布局纵深推进，东南亚、欧洲、南美三大核心区域持续贡献核心销量增量，海外多元化市
场格局初步成型；产品端加速迭代升级，顺利实现石膏板护面纸新产品首单外销落地，打破原有出口产品应用边界，推动
公司出口产品矩阵向多元化、专业化应用场景延伸，赛道拓展取得关键性突破。
造纸行业调整深化，行业集中度有望提升
造纸行业整体需求保持稳步扩张态势，但行业经营环境承压，多重因素挤压企业盈利空间：一是多纸种步入新增产能
集中释放尾声，行业进入供给消化阶段；二是中东地缘局势扰动全球能源市场，能源、木片、废纸等造纸核心原材料价格
持续高位运行，行业成本端承压；三是环保与成本双重压力增加，行业进入淘汰低效过剩产能、优化供需格局与升级成本
控制的关键转型期。展望未来，一方面，欧盟绿色包装、木材溯源等新规持续落地，大幅抬高纸品出口准入门槛，同时“
以纸代塑”政策持续推进，带动低碳可回收纸包装市场需求实现长期稳健增长；另一方面，行业新建产能审批持续收紧，
存量竞争态势愈发激烈，低效落后中小产能加速出清，行业资源持续向头部优质企业集中，市场集中度有望稳步提升。
投资建议
公司作为国内白卡纸头部企业，APP全方位赋能下优势显著。随着下游需求好转，叠加高市场集中度下的议价权，白
卡纸行业有望周期底部反转，叠加公司新增产能释放，公司盈利有望迎来底部反转。基于核心纸种白卡纸和文化纸景气度
较低，公司26H1业绩承压，我们预计公司2026-2028年营收分别为199.89/217.06/224.05亿元（前值为211.24/232.22/239
.22亿元），分别同比增长4.3%/8.6%/3.2%；归母净利润分别为1.94/2.76/3.29亿元（前值为归母净利润分别为3.74/5.83
/6.89亿元），分别同比增长24.8%/42.3%/19.4%；EPS分别为0.15/0.21/0.25元，对应PE分别为34.87/24.51/20.53倍。维
持“买入”评级。
风险提示
下游需求复苏不及预期的风险、原材料价格波动超预期的风险、投产节奏不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。
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2026-06-09│博汇纸业(600966)坚守稳健经营 │天风证券 │买入
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公司发布2025年年报及26年一季报
26Q1营收45亿同减2%，归母净利0.55亿同增4%，扣非后归母净利0.5亿同减2%；
2025年公司营收192亿同增1%，归母净利1.55亿同减12%，扣非后归母净利1.2亿同减19%；
2025年公司共生产机制纸487.8万吨，同增7.7%，其中白纸板311.6万吨，文化纸107.8万吨，箱板纸50.8万吨，石膏
护面纸17.6万吨。销售机制纸479.2万吨，同增5.0%，其中：白纸板307.9万吨，文化纸104.4万吨，箱板纸49.64万吨，石
膏护面纸17.32万吨。
2025年公司白纸板营收118亿元，同增2%，毛利率11.3%，同增2pct；文化纸营收48亿元，同增0.7%，毛利率8.2%，同
减4pct；石膏护面纸营收6亿，同减2%，毛利率2%，同减3pct。
2025年白纸板行业内企业盈利水平、开工情况，呈现明显分化。上半年受国内快消品消费增速放缓及渠道备货意愿谨
慎影响，同时美国关税政策扰动，新增产能投放预期影响下，白纸板成本支撑趋弱，原纸价格持续探底，行业短期面临需
求不足、价格承压、竞争加剧的阶段性挑战。
下半年下游需求逐步回暖复苏，客户备货意愿显著提升，市场呈现阶段性货源紧平衡格局，白卡纸价格企稳回升，行
业供需格局有所修复，为具备成本优势、供应链协同能力及优质客户资源的头部企业带来巩固市场地位、优化盈利结构、
提升开工负荷的良好发展机遇，行业资源进一步向优质龙头集中。
坚守稳健经营，筑牢产业发展根基
公司持续加快产品结构高端化升级，加大高附加值产品研发与市场拓展，摆脱同质化竞争，持续提升市场份额。白纸
板板块运行稳健，积极布局高附加值细分领域。聚焦淋膜产品销售放量，对特殊规格、定制化及小批量订单实行优先保障
。文化纸板块结构持续优化，静电小纸、白牛、数码纸等高附加值产品占比稳步提升，商务数码纸细分市场实现较快增长
。箱板纸板块差异化竞争优势凸显，精质牛卡、颜色牛卡等高定量特色产品销量环比提升，为完成全年产销目标任务提供
有力支撑。
调整盈利预测，维持“买入”评级
公司凭借精准的市场营销策略、高效稳健的营销管理体系、国际一流的生产设备装置、领先的技术研发实力、优越的
地理位置和稳定的原材料供应，以及先进的企业管理文化，在造纸行业中树立卓越产品品牌形象，并保持了持续稳健的发
展态势。展望未来，我们将继续发挥这些优势，不断创新进取，为客户提供更优质的产品和服务，持续为广大股东创造更
大价值。
基于26Q1财报，我们调整盈利预测，预计26-28年营业收入分别为198/206/215亿元（26-27年前值为214、237亿元）
，归母净利润分别为3.2/4.0/4.5亿元（26-27年前值为3.8、5.5亿元），EPS分别为0.24/0.30/0.34元，对应PE分别为24/
20/18x。
风险提示：提价不及预期风险；成本上涨风险；下游需求低迷风险等。
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2026-05-26│博汇纸业(600966)存量产能持续提效，出口收入快速增长 │长城证券 │买入
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报，2025年及2026年一季度分别实现收入191.58/44.60亿元，同比变动+1.20%
/-2.27%；实现归母净利润1.55/0.55亿元，同比变动-11.56%/+3.75%，实现扣非后归母净利润1.20/0.51亿元，同比下滑1
8.80%/1.85%，基本每股收益0.12/0.04元。
2025年推进存量产能提效，产销持续增长。分业务看，2025年白纸板收入118.02亿元，同比增长2.25%，销量同比增
长6.36%至307.90万吨，文化纸/箱板纸收入47.76/14.54亿元，同比变动+0.74/-10.83%，销量同比变动+6.70%/-5.68%至1
04.35/49.64万吨，公司两大生产基地持续推进存量产能精益提效，主要生产线运行质量与单机效能不断提高，2025年机
制纸产销量同比增长7.70%/5.04%。
2025年毛利率略降，2026年Q1净利率回升。2025年白纸板/文化纸/箱板纸毛利率同比变动+1.96/-4.31/+0.59个pct至
11.33%/8.21%/3.11%，产品端公司持续加快产品结构高端化升级，加大高附加值产品研发与市场拓展，成本端优化纤维结
构、提升能源利用效率、节降物流成本。期间费用率方面，销售费用率同比提升0.12个pct至1.11%，管理费用率同比下降
0.69个pct至2.04%，研发费用率同比下降0.04个pct至3.53%，财务费用率同比提升0.29个pct至1.94%，综合影响下，公司
归母净利率同比下降0.12个pct至0.81%。2026年Q1归母净利率回升至1.24%，同比提升0.07个pct。
积极推进全球化布局，出口收入快速增长。2025年公司境外收入40.27亿元，同比增长36.14%，毛利率同比提升5.16
个pct至17.25%，收入增速及利润水平显著优于境内。公司持续拓展海外优质客户，聚焦白纸板、文化纸核心品类，大力
推广高附加值差异化产品，精准契合海外“以纸代塑”与食品级安全升级需求，并不断完善FSC、ISEGA等国际认证体系，
认证产品外销规模大幅增长。
首次覆盖，给予买入评级。我们选取主营产品相近的五洲特纸、冠豪高新作为可比公司。参考可比公司2026年平均PE
17.1X，我们预计公司2026-2028年EPS为0.26、0.40、0.49元，对应当前股价PE分别为22.6、14.6、12.0倍，首次覆盖给
予买入评级。
风险提示：成本大幅波动风险，下游需求不及预期风险，行业产能扩张风险，汇率大幅波动风险。
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2026-05-19│博汇纸业(600966)2025年报及2026年一季报点评：26Q1业绩短期承压，费用管│华创证券 │增持
│控良好 │ │
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事项：
公司公布2025年和2026年一季度业绩。2025年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润191.58/1.55/1.20亿元，
同比+1.20%/-11.56%/-18.80%。26Q1，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润44.60/0.55/0.51亿元，同比-2.27%/+3
.75%/-1.85%。
评论：
产销量稳健增长，外销表现亮眼。2025年，公司实现机制纸销量479.2万吨，同比增长5.0%。分产品看，2025年白纸
板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸分别实现营收118.0/47.8/5.8/14.5亿元，同比+2.3%/+0.7%/-2.3%/-10.8%。拆分量价，20
25年白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸销量分别同比+6.4%/+6.7%/+6.3%/-5.7%，对应价格分别同比-3.9%/-5.6%/-8.1%/
-5.5%。分地区看，2025年国内/国外分别实现营收145.9/40.3亿元，同比-6.2%/+36.1%，海外市场延续亮眼表现。
毛利率平稳修复，费用管控有效。1）2025年，公司实现毛利率9.6%，同比基本持平。费用端，公司实现销售/管理/
研发/财务费用率1.1%/2.0%/3.5%/1.9%，同比+0.1/-0.7/-0.03/+0.3pct，管理费用率下降主要系废弃物处理费减少影响
。综合来看，公司实现归母净利率0.81%，同比-0.1pct。2）26Q1，公司实现毛利率9.2%，同比-0.4pct。费用端，公司实
现销售/管理/研发/财务费用率1.3%/2.2%/2.5%/2.4%，同比+0.2/+0.4/-1.3/+0.3pct。综上，公司归母净利率同比+0.1pc
t至1.2%。
投资建议：公司是白卡纸行业龙头，金光集团入主后经营效率持续改善，看好公司海外市场拓展进程，静待后续行业
景气度回升与集团资产整合带来的盈利弹性。我们预计公司2026-2028年归母净利润为3.2/4.7/5.9亿元，对应PE为25/17/
14X。采用DCF估值法，给予公司目标价8.1元/股，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧，原材料价格持续上涨，整合进度不及预期。
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2026-04-28│博汇纸业(600966)生产效率持续提升，海外市场快速发力，静待行业供需改善│申万宏源 │增持
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公司公布2025年报及2026年一季报，表现符合预期。1）2025年：2025年实现收入191.58亿元，同比增长1.2%，归母
净利1.55亿元，同比下滑11.6%，扣非净利润1.20亿元，同比下滑18.8%；2025Q4单季收入47.07亿元，同比下滑5.2%，归
母净利0.34亿元，同比增长27.7%，扣非净利润0.32亿元，同比增长12.6%；2）2026年一季报：2026Q1单季收入44.60亿元
，同比下滑2.3%，归母净利0.55亿元，同比增长3.7%，扣非净利润0.51亿元，同比下滑1.8%。
收入端：生产效率不断提升，出口发力效果显著。1）分产品看：2025年公司白卡纸/文化纸/石膏护面纸/箱板纸分别
实现收入118.02/47.76/5.81/14.54亿元，分别同比+2.3%/+0.7%/-2.3%/-10.8%，销量分别为307.90/104.35/17.32/49.64
万吨，分别同比+6.4%/+6.7%/+6.3%/-5.7%，虽然公司没有新增产能投放，但白卡纸、文化纸及石膏护面纸销量仍实现大
个位数增长，主要得益于运营效率的提升。2）分区域看：2025年公司国内、海外分别实现收入145.87/40.27亿元，分别
同比-6.2%/+36.1%，公司不断完善FSC、ISEGA等国际认证体系，持续拓展海外优质客户，实施“2+X”产品战略，聚焦白
纸板、文化纸，大力推广高附加值差异化产品，精准契合海外“以纸代塑”与食品级安全升级需求。
利润端：差异化产品占比提升，持续降本增效。公司2025年毛利率、净利率分别为9.6%、0.8%，分别同比基本持平、
-0.1pct，2025年因库存设备等因素计提减值5673万元，还原后的经营性利润表现稳健，2026Q1毛利率、净利率为9.2%、1
.2%，分别同比-0.4pct、+0.1pct。虽然行业外部环境压力较大，公司积极精益管理，构建差异化、高附加值产品矩阵，
对冲beta影响。此外费用管控效果显著，2025年、2026Q1期间费用率为8.6%、8.4%，分别同比-0.3pct、-0.5pct，助力经
营性利润改善。
展望未来：行业资本开支尾声，公司完善产业链上游布局。白卡纸、文化纸行业逐渐进入资本开支尾声，供需有望向
上修复。箱板瓦楞纸得益于需求增长、进口纸和国内供给缩量，逐渐向上改善。公司白卡纸成本优势显著，有望受益行业
beta改善。持续推动降本增效，规划扩建32万吨木浆产能，主要配套文化纸及箱板纸生产，助力两大产品盈利改善。
深耕白卡纸赛道，大股东APP充分赋能，精益管理降本增效，生产运营效率不断提升。白卡纸行业资本开支尾声，供
需有望迎来反转，公司充分受益。我们下调公司2026年归母净利润预测至3.44亿元（前值为9.60亿元，主要系白卡纸行业
供需压力较大，吨纸盈利收缩明显），新增2027-2028年归母净利润预测5.86/7.78亿元，对应2026-2028年PE分别为24/14
/11X，考虑2026年为行业资本开支尾声，2027年供需反转弹性有望释放，我们参考五洲特纸、中顺洁柔、山鹰国际2027年
平均估值15.4X，给予博汇纸业2027年15.4X估值，对应向上空间9.2%，维持“增持”评级。
风险提示：终端消费力疲软，新增产能投放。
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2026-04-27│博汇纸业(600966)2025A&2026Q1点评：年度销量目标达成，季度业绩环比改善│长江证券 │买入
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事件描述
公司2025年实现营收/归母净利润/扣非净利润191.58/1.55/1.20亿元，同比+1%/-12%/-19%；2025Q4实现营收/归母净
利润/扣非净利润47.07/0.34/0.32亿元，同比-5%/+28%/+13%；2026Q1实现营收/归母净利润/扣非净利润44.60/0.55/0.51
亿元，同比-2%/+4%/-2%。
事件评论
2025A：公司全年总销量479万吨（同比+5%），高于员工持股计划要求的考核目标470万吨，其中白纸板、文化纸、石
膏护面纸销量实现同比增长，箱板纸销量同比小幅下降，总销量增长带动总营收同比微增，受到2025年各纸品新产能投产
及头部企业复产等影响，供给压力较大，各品类纸价同比均出现下降。另外，2025年公司外销收入同增36%，收入占比达2
1%，公司通过持续加大外销助推收入增长。分品种看，2025年1）白纸板产品实现收入118.02亿元，同比+2.25%，销量307
.90万吨，同比+6.36%，吨收入3833元，同比-3.86%，毛利率11.33%，同比+1.96pct；2）文化纸产品实现收入47.76亿元
，同比+0.74%，销量104.35万吨，同比+6.70%，吨收入4577元，同比-5.58%，毛利率8.21%，同比-4.31pct；3）石膏护面
纸产品实现收入5.81亿元，同比-2.33%，销量17.32万吨，同比+6.32%，吨收入3357元，同比-8.13%，毛利率2.47%，同比
-3.21pct；4）箱板纸产品实现收入14.54亿元，同比-10.83%，销量49.64万吨，同比-5.68%，吨收入2929元，同比-5.46%
，毛利率3.11%，同比+0.59pct。
2025Q4&2026Q1：归母净利润两个季度环比改善。从2025Q4来看，预估整体销量环比持平，白卡纸和文化纸吨盈利环
比略有改善，箱板纸仍处于亏损；从2026Q1来看，预估整体销量环比下降，但白卡纸吨盈利环比继续改善，箱板纸仍处亏
损但亏损预估收窄。
期间费用率表现整体稳中有降。2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/2.0%/3.5%/1.9%，同比+0.1/-0.
7/-0.03/+0.3pct；2025Q4公司四项期间费用率分别为1.2%/2.4%/3.5%/1.7%，同比+0.2/-0.2/+0.05/+1.2pcts；2026Q1公
司四项期间费用率分别为1.3%/2.2%/2.5%/2.4%，同比+0.2/+0.4/-1.3/+0.3pcts。
后续展望：进入二季度传统淡季以来，各纸品价格均有小幅下跌，盈利水平预估有待改善。造纸大周期目前处于底部
，双胶纸、白卡纸行业毛利率均为负，公司凭借浆纸一体化和降本增效实现微利，但箱板瓦楞纸产品仍亏损，当前博汇平
均吨盈利预估小几十元，较历史吨盈利中枢弹性较大，中期看好造纸供需平衡表修复和成本推动的浆纸价格进入新一轮上
涨周期，带动纸品价格和盈利提升，同时公司也在推进产能升级改造，规划年产9.5万吨化学木浆技改项目扩建至32万吨
产能，原料保障能力与成本竞争力将进一步增强。此外，2020年金光纸业（中国）并购博汇纸业，并承诺2026年解决同业
竞争问题（白纸板资产出现同业竞争），需观察后续进程。预计2026-2028年公司归母净利润为3.0、3.7、4.4亿元，对应
PE为27、22、19X。
风险提示
1、行业新产能大幅增加；2、原材料价格大幅波动。
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2026-04-24│博汇纸业(600966)26Q1利润环比改善，白卡纸价格有望企稳 │华安证券 │买入
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事件：公司发布2025年年度报告和2026年第一季度报告
公司发布2025年年报，2025年实现营业收入191.58亿元，同比增长1.2%；实现归母净利润1.55亿元，同比下降11.56%
。单季度来看，2025年第四季度实现营业收入47.07亿元，同比下降5.15%；实现归母净利润0.34亿元，同比增长27.68%。
公司发布2026年第一季度报告，2026年第一季度实现营业收入44.6亿元，同比下降2.27%；实现归母净利润0.55亿元，同
比增长3.75%。
白纸板&箱板纸毛利率改善，境外业务高增长
分产品看，2025年，公司白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸分别实现营业收入118.02/47.76/5.81/14.54亿元，同比
+2.25%/+0.74%/-2.33%/-10.83%；毛利率分别为11.33%/8.21%/2.47%/3.11%，同比+1.96/-4.31/-3.21/+0.59pct。2025年
下半年，白卡纸价格企稳回升，箱板纸价格稳步上行，行业经营效益改善。分地区看，公司境内/境外分别实现营业收入1
45.87/40.27亿元，同比-6.20%/+36.14%；毛利率分别为7.50%/17.25%，同比-1.45/+5.16pct。公司积极推进全球化布局
，实施“2+X”产品战略，聚焦白纸板、文化纸核心品类，大力推广高附加值差异化产品，境外业务高增长。
传统淡季白卡纸纸价承压，市场补货意愿或将有所改善
根据卓创数据，1）白卡纸：4月白卡纸市场需求进入淡季，由于市场出货欠佳，贸易商看空情绪提升，存在低价抢单
情况，市场价格整体下跌。截至4月22日国内250-400g平张白卡纸市场均价3959元/吨，较月初下跌4.92%。目前市场价格
已处于底部水平，部分纸厂开始释放出提价意愿，而部分贸易商抄底补库意向渐显，白卡纸价格有望企稳回升。2）文化
纸：一季度双胶纸市场表现出产量显著增多、高库积压、盈利低迷等现象，加剧行业供需失衡，也使得双胶纸价格偏弱下
滑。年内双胶纸仍存120万吨新产能待投放，下游需求复苏疲软，截至4月22日国内70g高白双胶纸市场均价4625元/吨，较
月初下跌1.85%。3）箱板纸：4月传统淡季，中上旬市场供大于求矛盾有所加剧，纸价承压下行，截至4月22日箱板纸市场
均价3568，较月初下跌0.82%。下旬规模纸厂陆续发布涨价函，部分纸企同步推出停机检修计划，下游企业或适量备货，
纸企库存窄幅下降，预计纸价或小幅上涨。
投资建议
公司作为国内白卡纸头部企业，APP全方位赋能下优势显著。随着下游需求好转，叠加高市场集中度下的议价权，白
卡纸行业有望周期底部反转，叠加公司新增产能释放，公司盈利有望迎来底部反转。我们预计公司2026-2028年营收分别
为211.24/232.22/239.22亿元，分别同比增长10.3%/9.9%/3%；归母净利润分别为3.74/5.83/6.89亿元，分别同比增长140
.7%/55.7%/18.2%；EPS分别为0.28/0.44/0.52元，对应PE分别为24.32/15.62/13.21倍。维持“买入”评级。
风险提示
下游需求复苏不及预期的风险、原材料价格波动超预期的风险、投产节奏不及预期的风险、市场竞争加剧的风险。
【5.机构调研】 暂无数据
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