研报评级☆ ◇600988 赤峰黄金 更新日期：2026-04-15◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-08
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 1 0 0 0 2
1月内 5 3 0 0 0 8
2月内 5 3 0 0 0 8
3月内 5 3 0 0 0 8
6月内 5 3 0 0 0 8
1年内 5 3 0 0 0 8
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.48│ 1.06│ 1.62│ 2.72│ 3.22│ 3.84│
│每股净资产(元) │ 3.70│ 4.76│ 7.06│ 9.39│ 12.06│ 15.26│
│净资产收益率% │ 13.07│ 22.29│ 22.98│ 28.68│ 26.63│ 25.12│
│归母净利润(百万元) │ 803.93│ 1764.34│ 3082.37│ 5158.70│ 6114.23│ 7296.48│
│营业收入(百万元) │ 7220.95│ 9025.82│ 12638.51│ 16737.54│ 19552.77│ 23122.48│
│营业利润(百万元) │ 1208.08│ 2824.31│ 4963.14│ 8304.48│ 9880.25│ 11817.40│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-08 增持 维持 52.74 2.64 3.12 3.73 华创证券
2026-04-07 买入 维持 --- 2.57 3.20 3.94 华安证券
2026-04-01 增持 维持 --- 2.70 3.08 3.65 平安证券
2026-03-31 买入 维持 --- 2.75 3.40 4.18 太平洋证券
2026-03-23 买入 维持 --- 2.71 3.05 3.16 国盛证券
2026-03-22 买入 维持 --- 2.83 3.19 3.74 银河证券
2026-03-22 买入 维持 53.42 2.60 3.14 4.17 华泰证券
2026-03-21 增持 维持 --- 2.93 3.56 4.13 方正证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-08│赤峰黄金(600988)2025年报点评：量价齐升业绩高增，瓦萨成本扰动不改长期│华创证券 │增持
│价值 │ │
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事项：
公司发布2025年报，2025年公司实现营业收入126.39亿元，同比增长40.03%；归母净利润30.82亿元，同比增长74.70
%；扣非归母净利润30.58亿元，同比增长79.87%。其中Q4单季度实现营业收入39.94亿元，同比+42.5%，环比+18.45%，归
母净利润10.24亿元，同比+55.4%，环比+7.71%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.32元（含税）。
评论：
业绩符合预期，金价红利充分释放。2025年，国内黄金价格同比+43%，其中四季度，国内黄金均价同比+54.5%，环比
+19.7%。受益金价上涨，公司全年实现归母净利润30.82亿元，同比增长74.70%；其中四季度归母净利润10.24亿元，同比
+55.4%，环比+7.71%。公司核心企业净利润看，吉隆矿业8.22亿元（+4%）、五龙矿业5.87亿元（-2%）、新恒河矿业1.86
亿元（+155%）、瀚丰矿业1.27亿元（+69%）、万象矿业14.32亿元（+165%）、金星资源4.39亿元（+90%）。
产量阶段性承压，瓦萨成本上行明显。2025年公司实现黄金产量14.5吨，同比-4.3%，销量14.4吨，同比-5.1%，略低
于年中16吨的产量指引。产量不及预期主要系：加纳瓦萨金矿受雨季提前、入选品位降低等影响。成本方面，加纳金矿成
本提升拖累总体业绩，2025年公司全维持成本372.63元/克，同比+32.52%，其中国内金矿全维持成本277.83元/克，同比+
23.73%，老挝塞班金铜矿1,596.22美元/盎司，同比+20.58%，加纳瓦萨为1,972.98美元/盎司，同比+51.25%。其中瓦萨金
矿单位成本同比大幅提升主要受金价上行和导致的资源税及可持续发展税增加、采矿等运营成本增加以及矿石入选品位的
降低和雨季提前导致产销量下降影响。2026年，公司黄金目标产销量为14.7吨，电解铜1.1万吨。
公司重点项目稳步推进，静待项目释放。公司五龙矿业新建尾矿库项目预计2026年第四季度完成，三分矿盲竖井技改
及延伸、副井明竖井技改等项目预计2026年陆续完工；吉隆矿业新建6万吨/年地下开采项目于2025年7月取得采矿许可证
，目前正在进行地下开采扩建项目的初步设计和安全设施设计，冶炼室改造等项目有序推进；华泰矿业新增3万吨/年地下
开采扩建项目稳步推进；锦泰矿业二期建设项目已完成探转采、所有建设场地的工程勘查及项目立项核准，相关征地手续
、堆浸场及排土场等配套项目按计划推进；瀚丰矿业选厂改扩建、立山尾矿库扩容、矿区整合等项目按计划实施。海外方
面，公司卡农铜矿区2025年中启动剥离，计划2027年Q2开采原生矿，设计产能130万吨/年；加纳瓦萨金矿选厂破碎升级改
造待第三方可研完成后公开招标，计划工期13个月，加纳布朗神父项目前期工作持续推进。
H股上市拓宽融资渠道，紫金入主赋能可期。截至2025年末，公司资产负债率33.91%，较年初下降13.34个百分点。20
25年3月公司成功登陆港交所，H股全球发售比例约90%，募集资金净额约31亿港元（含超额配售部分）。为后续海外并购
和项目建设提供资金保障。2026年3月，紫金矿业公告拟以182.6亿元收购公司25%股权，收购完成后紫金矿业将持有公司2
5.85%股权，实现控股并表。紫金矿业作为全球矿业龙头，在资源并购、矿山运营、国际化管理等方面具备丰富经验，有
望为公司带来显著协同效应。
投资建议：考虑金价上涨，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润50.1亿元、59.3亿元、70.9亿元（26-27年前值
为36.4亿元、39.9亿元），分别同比增长62.6%、18.3%、19.6%。可比公司2026年平均估值为18倍，考虑公司成长性，我
们给予公司2026年20倍估值，对应目标价52.74元，维持“推荐”评级。
风险提示：公司项目扩产不及预期；金属价格大幅波动；公司成本大幅提升
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2026-04-07│赤峰黄金(600988)业绩受益于金价上行，金矿项目陆续释放 │华安证券 │买入
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赤峰黄金发布2025年年报
赤峰黄金2025年实现营收126.39亿元，同比+40.03%；实现归母净利润30.82亿元，同比+74.70%。单25Q4实现营收39.
94亿元，同比+42.50%，环比+18.45%；实现归母净利润10.24亿元，同比+55.40%，环比+7.71%。
金价上行带动利润
公司2025年矿产金收入113.39亿元，同比+42.12%，矿产金毛利率58.51%，同比+11.55pcts。拆分来看，2025年生产
矿产金产/销量分别为14.51/14.45吨，同比分别-4.27%/-5.06%；2025年国内黄金均价797.68元/克，同比+43.12%。金价
增长驱动公司2025年业绩提升。
重点项目有序推进
五龙矿业新建尾矿库项目于2025年10月启动，预计26Q4完成，三分矿相关技改项目预计2026年陆续完工；吉隆矿业新
建6万吨/年地采项目已取得采矿证正在进行初步设计；锦泰二期已完成探转采，相关程序有序推进。2026年云南锦泰矿二
期扩产项目增加金矿产量；中长期五龙、吉隆等技改项目产能释放，公司金矿增量明确。
投资建议
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为48.86/60.82/74.96亿元（前值为2026-27年分别为35.50/38.68亿元，金
价上行上调），对应PE分别为17.60/14.14/11.47倍，维持“买入”评级。
风险提示
金价大幅波动；产能释放不及预期；海外经营风险；矿山安全及环保风险等。
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2026-04-01│赤峰黄金(600988)业绩实现高增，未来成长可期 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布2025年年报，2025年实现营收126.39亿元，yoy+40.03%；实现归母净利润30.82亿元，yoy+74.7%；归母扣非
净利润30.58亿元，yoy+79.9%。
平安观点：
矿产金产量同比减少，公司矿产金成本抬升。2025年公司实现矿产金产量14.5吨，同比减少4.27%，电解铜产量6755
吨，同比增长9.1%，矿石入选品位的降低叠加雨季提前的影响，加纳瓦萨的产销量同比下降。2025年公司国内金矿销售成
本180元/克，同比上涨14.89%；海外塞班矿销售成本1472美元/盎司，同比下降1.65%；加纳瓦萨金矿为1860美元/盎司，
同比上涨42.7%。瓦萨金矿矿产金单位成本同比上升幅度较大，主要由于：计税基础的增加及税率的上升综合导致资源税
及可持续发展税同比增加；新增采矿作业单元后生产性钻探、掘进及采矿等运营成本增加；矿石入选品位的降低叠加雨季
提前的影响。
重点项目有序推进，2028-2030年产量跃升可期。公司境内外重点新建及技改项目稳步实施：五龙矿业新建尾矿库项
目及竖井技改预计2026年四季度完成，吉隆矿业新建6万吨/年地下开采项目稳定推进，卡农铜矿区剥离于2025年年中启动
，已开始氧化矿开采，计划2027年Q2开始开采原生矿，设计产能130万吨/年。2026年公司黄金产销量目标为14.7吨，电解
铜1.1万吨，未来随着公司项目在建逐步落地，2028—2030年产量跃升可期。
美元信用走弱下，金价中枢预计长期上行。特朗普政府执政背景下，美国政策的不确定性驱动黄金避险属性持续定价
。美国联邦政府债务风险加速放大，海外地缘政治问题持续，美元信用体系逐步弱化，货币属性和避险属性支撑黄金的储
备地位重新持续抬升，此背景下黄金投资需求与金价或将螺旋上升，金价预计仍将维持持续上涨趋势。
投资建议：公司黄金业务纯度较高，在金价上涨趋势下有望充分受益。随着国内外扩建矿山项目的逐步落地，公司矿
产金产量也将实现稳步提升，量增逻辑进一步打开公司业绩成长空间，由于地缘等因素影响，黄金价格波动加大，调整公
司盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润为51.3、58.5、69.4亿元（原2026-2027预测值为39.9、49.2亿元）。对应
PE为16.8、14.7、12.4倍。我们认为海外地缘冲突下，金价长期上涨逻辑持续，公司仍有望受益于金价上涨，维持“推荐
”评级。
风险提示：1、金属价格波动的影响。如果海外宏观政治局势出现超预期变化，则或一定程度影响黄金需求，金价或
面临较大波动，公司业绩可能会受到一定影响。2、公司扩产项目大幅不及预期。如果公司扩产项目受到政策变化或设备
等方面的影响，施工进度大幅不及预期，则可能对公司业绩产生影响。3、安全生产风险。矿山开采可能涉及较多风险，
包括自然灾害以及其他突发事件等，如果矿山开采出现超预期事故，可能对企业盈利带来较大影响。
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2026-03-31│赤峰黄金(600988)金价上涨带动利润高增，筹划实控人变更 │太平洋证券 │买入
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事件：2026年3月21日，公司发布2025年年报，报告期内公司实现收入126.4亿元，同比+40.0%；归母净利润30.8亿元
，同比+74.7%；扣非净利润30.6亿元，同比+79.9%。其中，2025年Q4公司实现收入39.9亿元，同比+42.5%，环比+18.5%；
归母净利润10.2亿元，同比+55.4%，环比+7.7%；扣非净利润10.3亿元，同比+55.9%，环比+12.9%。2025年公司ROE为23.0
%，同比+0.7pct；毛利率为52.5%，同比+8.6pct；净利率为27.3%，同比+5.3pct；至报告期末资产负债率为33.9%，同比1
3.3pct。
产量小幅下滑，瓦萨金矿单位成本上升较大。（1）量：2025年公司矿产金产量14.5吨，同比-4.3%，同比减少0.6吨
，产量小幅下滑；其中，2025Q4矿产金产量3.8吨，同比-13.7%，环比-3.7%。产量下滑主要系矿石入选品位下降，以及雨
季提前到来影响加纳瓦萨金矿生产节奏所致。公司2026年产销量目标为：黄金14.7吨、电解铜1.1万吨。（2）价：2025年
公司矿产金销售均价为784.8元/克，同比上升49.7%。（3）成本：2025年公司矿产金单位销售成本为326.3元/克，同比+1
7.3%，全维持成本为372.6元/克，同比+32.5%；其中国内金矿单位销售成本为180.5元/克，同比+14.9%，全维持成本为27
7.8元/克，同比+23.7%；老挝塞班金铜矿单位销售成本为1472.3美元/盎司，同比-1.7%，全维持成本为1596.2美元/盎司
，同比+20.6%；加纳瓦萨金矿单位销售成本为1860.2美元/盎司，同比+42.7%，全维持成本为1973.0美元/盎司，同比+51.
3%。加纳瓦萨金矿单位成本上升较大，主要由于：可持续发展税税率自2025年4月起从1%增至3%、增加采矿作业单元推高
运营成本、矿石入选品位降低、雨季提前到来影响产量等因素。
项目有序推进，SND项目新增资源量显著。卡农铜矿区剥离于2025年年中启动，已开始氧化矿开采，计划2027Q2开始
开采原生矿，设计产能130万吨/年；加纳瓦萨布朗神父项目前期工作持续推进。报告期内，老挝塞班团队完成SND项目第
一阶段大规模斑岩型金铜矿体发现，首次披露资源量数据，该项目拥有金资源量70.7吨、铜资源量33.2万吨。实控人拟变
更为紫金矿业。2026年3月29日，公司发布公告，控股股东李金阳及其一致行动人浙江瀚丰与紫金矿业全资子公司紫金黄
金签订《股份转让协议》，拟以41.36元/股向紫金黄金转让其合计持有的2.42亿股公司A股股票，同时以30.19港元/股向
紫金黄金定向增发3.11亿股公司H股股票。交易完成后，紫金黄金合计持有公司增发后总股本的25.85%，成为公司控股股
东，期待紫金矿业管理赋能，加速矿山开发、提升运营效率。
投资建议：我们上调2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为52.2/64.6/
79.4亿元（2026-2027年前值31.9/34.6亿元），维持“买入”评级。
风险提示：价格大幅波动风险，成本端超预期上升，产量不及预期
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2026-03-23│赤峰黄金(600988)金价驱动业绩增长，筹划重大股权变更 │国盛证券 │买入
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公司发布2025年年度报告。2025年实现营业收入126.4亿元，同比+40.0%，归母净利润30.8亿元，同比+74.7%，扣非
归母净利润30.6亿元，同比+79.9%。2025Q4实现营业收入39.9亿元，环比+18.5%，归母净利润10.2亿元，环比+7.7%，扣
非归母净利润10.3亿元，环比+12.9%。
公司筹划重大股权变更。公司于2026年3月18日晚间收到控股股东、实际控制人李金阳女士通知，李金阳女士及其一
致行动人正在筹划将所持公司股份进行转让的重大事项，可能导致公司实际控制人发生变更。
黄金板块：金星瓦萨成本承压。
量：2025年实现产量14.5吨，同比-4.3%，销量14.4吨，同比-5.1%，2025Q4实现产量3.8吨，同比-0.6吨，环比-0.15
吨，实现销量3.78吨，同比-0.49吨，环比-0.13吨。
价：2025Q4黄金销售均价941元/克，环比+160元/克。
成本：2025年公司整体销售成本326元/克，同比+47元/克；国内矿山销售成本180元/克，同比+23元/克；万象矿业销
售成本1472美元/盎司，同比-25美元/盎司；金星瓦萨销售成本1860美元/盎司，同比+556美元/盎司。2025Q4公司整体销
售成本322元/克，环比-18元/克。
业绩：2025年矿产金收入113亿元，占比90%，毛利66亿元，占比100%。
其他板块经营情况：
2025年实现电解铜产量6755吨，同比+9.1%，销量6870吨，同比+9.5%，实现营业收入5.06亿元，毛利-2亿元；铜精粉
产量3160吨，同比+129%，销量3122吨，同比+124%，实现营业收入7219万元，毛利5843万元；铅精粉产量3680吨，同比-9
.2%，销量3765吨，同比-8.4%，实现营业收入5295万元，毛利3489万元；锌精粉产量29518吨，同比+98%，销量29474吨，
同比+92%，实现营业收入2.02亿元，毛利7587万元；稀土产品产量999吨，实现营业收入1.44亿元，毛利-2563万元。
2026年指引：预计黄金产量14.7吨，同比+1.3%，电解铜产量1.1万吨，同比+63%。
投资建议：考虑2026年金价上涨，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为161/194/214亿元，归母净利润分别为51
.4/58.0/60.1亿元，对应PE分别为15.1/13.4/12.9倍。维持“买入”评级。
风险提示：项目投产不及预期，金属价格波动，测算误差风险等。
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2026-03-22│赤峰黄金(600988)黄金价格提升助公司盈利弹性释放 │华泰证券 │买入
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据25年年报，公司实现营业收入126.39亿元，同比增长40.03%；归属于上市公司股东的净利润30.82亿元，同比增长7
4.70%，基本符合我们预期（31.76亿元）。我们认为公司的业绩增长主因黄金价格上涨。展望未来，公司有望持续受益于
黄金价格上行期带来的红利，叠加公司持续降本，积极扩产，盈利弹性有望持续释放。我们维持“买入”评级。
金价上涨带动公司业绩增长，扩产指引明晰
2025年全年公司矿产金生产14.51吨，销售14.45吨，分别同比-4.27%/-5.06%，但受益于25年全年LME金均价$3429/oz
（同比+43.62%），公司矿产金收入同比上升42.12%，矿产金产品毛利率为58.51%（+11.55pct）。重点项目方面，公司五
龙矿、吉隆矿等新建项目均有序推进，五龙矿业新建尾矿库及技改等项目有望于26年四季度前完工。产量指引方面，26年
公司黄金产销量目标为14.7吨，电解铜1.1万吨。
瓦萨矿成本扰动致使单位成本提升
2025年，公司矿产金营业成本/全维持成本分别为326.26元/372.63元，同比增长17.33%/32.52%。其中，国内金矿、
老挝塞班金铜矿、加纳瓦萨金矿全维持成本同比+23.73%/+20.58%/51.25%。其中，加纳瓦萨金矿的矿产金单位成本同比上
升幅度较大，主因（1）可持续发展税率增加；（2）新增采矿单元生产性钻探、掘进及采矿成本增加；（3）矿石入选品
位降低叠加雨季影响使得产销量同比下降。
黄金：看好危机对冲属性，28年金价或升至$6800/oz
近期金价下跌或源于流动性挤兑，我们仍看好黄金的长期危机对冲属性。据华泰金属《有色：中东地缘冲击下的“困
”“扰”》（26-03-10），1985-2026年2月期间14次地缘风险飙升事件中，黄金在64%危机周实现正收益；2000-2025年历
次重大危机（除互联网泡沫外）黄金均实现正收益，美股回调期间亦能有效对冲风险。中东地缘事件引发通胀担忧，市场
担忧2022年或1970-1980年类似宏观情景重现；追溯历史，我们认为央行、金融机构和个人的增配举措能冲抵“可能的加
息”对金价的压制，并推升金价。逆全球化下，黄金定价逻辑转向信用风险对冲与资产再配置，我们认为若2026-2028年
可投资黄金占比超过2011年顶点（3.6%）达到4.3-4.8%，期间金价有望升至$5400-6800/oz。
维持“买入”评级
我们看好黄金的危机对冲属性，考虑金价在长期的上行趋势，且公司扩产计划明晰，上调盈利预测，测算公司2026-2
028年EPS分别为2.60/3.14/4.17元，26/27年较前值上调14.04%/10.18%。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为18.68X，
考虑公司盈利稳定性较强，给予公司2026年20.55XPE，目标价53.42元(前值36.34元，基于2025年PE21.76X)，维持“买入
”评级。
风险提示：公司产量波动，宏观经济波动，地缘政治冲突导致金价下挫。
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2026-03-22│赤峰黄金(600988)2025年年报点评：受益于金价强势上涨，公司业绩高增 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报，公司2025年实现营业收入126.39亿元，同比增长40.03%；实现归属母公司股东净利润30
.82亿元，同比增长74.70%；实现扣非后归属于母公司股东净利润30.58亿元，同比增长79.87%。公司2025Q4单季度实现营
业收入39.94亿元，同比增长42.50%，环比增长18.45%；实现归属母公司股东净利润10.24亿元，同比增加55.40%，环比增
加7.71%；实现扣非后归属于母公司股东净利润10.32亿元，同比增加55.93%，环比增加12.94%。公司2025年度利润分配拟
每1股派发现金红利0.32元（含税）。
海外矿山项目工程影响全年矿产金产量：2025年公司生产矿产金、电解铜、铜精粉、铅精粉、锌精粉、钼精粉14.51
吨、6754.57吨、3160.15吨、3680.12吨、29518.37吨、675.33吨，分别同比变化-4.27%、+9.07%、+128.89%、-9.16%、+
98.18%、-1.64%；2025年公司矿产金、电解铜、铜精粉、铅精粉、锌精粉、钼精粉销量达到14.45吨、6869.77吨、3122.1
5吨、3764.54吨、29473.65吨、669.25吨，分别同比变化-5.06%、+9.51%、+123.58%、-8.39%、+92.23%、-24.32%。此外
，报告期内公司老挝稀土项目在投产，2025年全年生产稀土产品998.56吨，销量到达853.01吨。
金价大幅上涨助公司业绩高增长：2025年伦敦现货黄金均价同比上涨44.02%至3439.15美元/盎司，2025年国内黄金现
货均价同比上涨43.05%至797.43元/克，这使公司2025年矿产金的销售单价同比大幅增长49.69%至784.78元/克。虽然因原
材料、电力、服务与其他成本上升使2025年公司矿产金单位营业成本同比增长17.33%至326.26元/克，单位全维持成本同
比增长32.52%至372.63元/克。但受益于金价的大幅上涨，2025年公司矿产金的单位毛利仍同比增长86.24%至458.52元/吨
，使公司矿产金毛利率较2024年同比提升11.55个百分点至58.51%，拉动2025年公司整体毛利率水平同比提升8.62个百分
点至52.46%，成为公司2025年业绩大幅增长的主要驱动力。
各矿山重点项目有序推进，全球化布局实现新突破：报告期内，公司境内外重点新建及技改项目按计划稳步实施。老
挝塞班卡农铜矿区剥离于2025年年中启动，已开始氧化矿开采，计划2027年第二季度开始开采原生矿，设计产能130万吨/
年；天空南铜矿区恢复采矿，氧化铜产量有望提升。加纳瓦萨选厂破碎升级改造待第三方可研完成后公开招标，计划工期
13个月。五龙矿业新建尾矿库项目于2025年10月启冨，预计2026年第四季度完成；三分矿盲竖井技改及延伸、副井明竖井
技改等项目已于2025年启动，预计2026年陆续完工。吉隆矿业新建6万吨/年地下开采项目于2025年7月取得采矿许可证。
华泰矿业新增3万吨/年地下开采扩建项目稳步推进。锦泰矿业二期建设项目已完成探转采、所有建设场地的工程勘查及项
目立项核准，相关征地手续、堆浸场及排土场等配套项目按计划推进。公司计划2026年黄金产销量达到14.7吨，电解铜产
销量达到1.1万吨。此外，报告期内公司成功实现在香港联交所主板挂牌上市，募集资金净额约31亿港元（含超额配售部
分），使公司进一步拓宽了国际融资渠道、优化股权结构，标志着公司治理水平、市场信誉与国际影响力全面提升，为公
司在全球范围内高效整合资本与资源打开了全新战略空间。
公司探矿增储实现重大突破：报告期内，公司加大境内外勘探开发投入，明确重点探矿区域与增储目标，推动资源量
与储量同步提升。公司以极低投入、行业领先效率，完成老挝塞班矿SND项目第一阶段大规模斑岩型金铜矿体的首次资源
评估，显著增厚核心资产资源量、延长矿山服务年限。2025年公司通过勘探，合计增储矿山资源量黄金金属量122吨，同
比增长31%，为公司长期价值增长提供坚实基础。
投资建议：预计公司2026-2028年归属于母公司股东净利润53.73/60.60/71.11亿元，EPS分别为2.83/3.19/3.74元，
对应2026-2028年PE为14.44/12.80/10.91倍，维持“推荐”评级。
风险提示：1）黄金大幅下跌的风险；2）公司矿产金产量不及预期的风险；3）美联储加息的风险；4）美元强于预期
的风险；5）公司矿产金成本大幅上升的风险。
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2026-03-21│赤峰黄金(600988)公司点评报告：受益于金价上涨，期待2028-2030年黄金产 │方正证券 │增持
│量跃升 │ │
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瓦萨经营出现扰动，但受益于金价高增，公司利润顺利释放
2025年公司营收126亿元，同比+40%；归母31亿元，同比+75%。其中，矿产金的经营情况如下所示：
（1）收入113亿元，同比+42%；毛利率59%，同比+12pct；产量14.5吨，同比-4%；销量14.4吨，同比-5%；售价785元
/克，同比+50%；克金销售成本326元/克，同比+17%。
（2）分矿山来看：
【国内矿山】克金销售成本180元/克（同比+15%），AISC为278元/克（同比+24%）。
【老挝塞班】克金销售成本$1472/oz（同比-2%），AISC为$1596/oz（同比+21%）。
【加纳瓦萨】克金销售成本$1860/oz（同比+43%），AISC为$1973/oz（同比+51%）。瓦萨成本高增的原因主要为：
1）2025年金价上涨带来营收增长，而加纳可持续发展税税率自2025年4月起从1%增至3%，计税基础及税率的上升导致
资源税及可持续发展税同比增长；
2）2025年瓦萨新增采矿作业单元，生产性钻探、掘进及采矿等运营成本相应增长；
3）矿石入选品位降低，叠加雨季提前的影响，瓦萨的产销量同比下降。
25Q4公司营收40亿元，同比+43%、环比+18%；归母10.2亿元，同比+55%、环比+8%；资产减值2亿元，占全年资产减值
的90%以上，拖累25Q4的利润释放。其中，矿产金的经营情况如下所示：
（1）收入36亿元，同比+46%、环比+17%；毛利率66%，同比+13pct、环比+10pct；
（2）产量3.8吨，同比-14%、环比-4%；销量3.8吨，同比-11%、环比-3%；
（3）售价941元/克，同比+65%、环比+21%；克金销售成本322元/克，同比+20%、环比-5%。
重点项目有序推进，期待2028-2030年的黄金产量跃升
2026年，公司的黄金产销量目标为14.7吨（同比+1%），电解铜为1.1万吨（同比+63%）。公司将全力抓好安全生产、
增产增储与提质增效各项工作，为2028-2030年产量跃升奠定基础。
五龙矿业：扩产完成，推进新建尾矿库、矿权转采与整合。2025年，五龙选厂全系列(2000吨/日+1000吨/日)生产线
已实现正式投产；新建尾矿库项目于2025年10月启动，预计26Q4完成；同时，耗金沟里滚子探转采、里滚子矿权整合等工
作顺利推进，为五龙矿业提供长期发展动力。
吉隆矿业：扩产工程进展顺利。新建6万吨/年地下开采项目于2025年7月取得采矿证，目前已完成初步设计与安全设
施设计的修订稿报审；另有新建6万吨/年地下开采项目核准批复，林草地手续进入市/自治区终审流程。华泰矿业：扩建
项目稳步推进。2025年，一采区新增3万吨/年产能建设项目准备申报材料，申请自治区发改委的立项核准；五采区基建工
程进展顺利。
锦泰矿业：二期工程进展顺利。二期60万吨/年采选项目己完成探转采、所有建设场地的工程勘查及项目立项核准，
相关征地手续、堆浸场及排土场等配套项目按计划推进。
老挝塞班：多效并举，成长可观。卡农铜矿区已开始氧化矿开采，计划27Q2开采原生矿，设计产能130万吨/年，将成
为公司重要的利润增长点之一；天空南铜矿区恢复采矿，氧化铜产量有望提升；高压氧化釜工艺优化及屏蔽剂应用显著提
高原生矿回收率；新建120万吨/年磨机顺利投产，矿石处理能力进一步提升；尾矿储存设施二期扩建项目计划在2026年内
完成并投入使用，为产能扩增提供支撑。
老挝SND项目：完成第一阶段大规模斑岩型金铜矿体发现，显著增厚核心资产资源量、延长矿山服务年限，为公司长
期价值增长提供坚实支撑。
加纳瓦萨：产量扩张的路径清晰。Benso区域新增4个采坑，同时在进行的F-Shoot区域开拓工程已进入尾声，矿石储
量和开发潜力可观，加之优化重启的DMH露天坑，将进一步提升配矿效率、增加矿石供给；同时，FB及ADK矿区资源勘查后
将适时启动露天转地下扩产项目，进一步夯实产量基础。
积极寻求并购机会：或将直接增厚公司的产量与资源规模。公司坚持内生勘探增储与外延并购扩张双轮驱动，2025年
完成港股IPO募资，其中超11亿元将用于项目并购，计划2027年底之前动用。
盈利预测与投资评级
赤峰黄金近年来持续展现业绩的高增长弹性，充分受益于金价上涨。往后看，公司拥有充足的黄金产量增长动力，成
长性优秀。我们预计公司2026-2028年可实现归母净利55.6/67.7/78.5亿元，同比增长80.4%/21.7%/16.0%，EPS分别为2.9
3/3.56/4.13元/股，对应PE分别为13.95X/11.46X/9.88X，给予“推荐”评级。
风险提示：美联储超预期加息压制金价；公司黄金产量增长不及预期；公司成本超预期上升。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-03-26│赤峰黄金(600988)2026年3月26日投资者关系活动主要内容
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1.您好，贵公司管理层关注公司的股价吗？公司目前PE，与金价牛市比很低估，与同行比严重低估，公司
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