研报评级☆ ◇600988 赤峰黄金 更新日期：2026-05-09◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-07
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 3 3 0 0 0 6
2月内 9 6 0 0 0 15
3月内 9 6 0 0 0 15
6月内 9 6 0 0 0 15
1年内 9 6 0 0 0 15
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.48│ 1.06│ 1.62│ 2.73│ 3.27│ 3.94│
│每股净资产(元) │ 3.70│ 4.76│ 7.06│ 9.32│ 11.96│ 15.13│
│净资产收益率% │ 13.07│ 22.29│ 22.98│ 29.43│ 27.52│ 26.16│
│归母净利润(百万元) │ 803.93│ 1764.34│ 3082.37│ 5185.21│ 6212.57│ 7488.94│
│营业收入(百万元) │ 7220.95│ 9025.82│ 12638.51│ 16797.34│ 19557.93│ 23083.30│
│营业利润(百万元) │ 1208.08│ 2824.31│ 4963.14│ 8354.66│ 9959.67│ 11998.01│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-07 买入 维持 --- 2.75 3.40 4.18 太平洋证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.62 3.22 3.96 申万宏源
2026-04-27 增持 维持 --- 3.07 3.69 4.40 联储证券
2026-04-27 增持 维持 --- 2.67 3.32 4.14 东兴证券
2026-04-23 买入 首次 47.88 2.66 3.31 4.16 国泰海通
2026-04-08 增持 维持 52.74 2.64 3.12 3.73 华创证券
2026-04-07 买入 维持 --- 2.57 3.20 3.94 华安证券
2026-04-01 增持 维持 --- 2.70 3.08 3.65 平安证券
2026-03-31 买入 维持 --- 2.75 3.40 4.18 太平洋证券
2026-03-28 增持 维持 --- 2.77 3.28 4.01 国信证券
2026-03-28 买入 维持 --- 2.67 3.07 3.53 西部证券
2026-03-23 买入 维持 --- 2.71 3.05 3.16 国盛证券
2026-03-22 买入 维持 --- 2.83 3.19 3.74 银河证券
2026-03-22 买入 维持 53.42 2.60 3.14 4.17 华泰证券
2026-03-21 增持 维持 --- 2.93 3.56 4.13 方正证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-07│赤峰黄金(600988)受益于金价上涨，业绩同比高增 │太平洋证券 │买入
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事件：公司发布2026年一季报，报告期内公司实现收入35.5亿元，同比+47.7%，环比-11.0%；归母净利润9.9亿元，
同比+104.4%，环比-3.5%；扣非净利润9.8亿元，同比+101.6%，环比-4.7%。
多项目技改叠加例行检修，矿产金产量同比下滑。2026Q1公司矿产金产量为2.98吨，同比-10.7%，环比-21.7%，完成
全年目标的20%。产量下滑主要系多项目技改及例行检修等影响，具体来看：吉隆矿业提升机实施单绳改多绳改造、五龙
矿业多条盲竖井开展改造工程，均导致出矿能力阶段性受限；老挝塞班金铜矿选厂开展年度例行大规模检修，叠加其中一
台高温氧化釜进行计划内停机检修，导致矿石处理量同比下滑。
税率提升叠加产量下滑，单位销售成本有所上升。2026Q1公司矿产金收入31.6亿元，同比+44.0%，环比-11.1%，矿产
金收入占整体收入的89%；2026Q1矿产金毛利率为61.5%，同比+15.4pct，环比-4.3pct；2026Q1矿产金销售价格为1061.3
元/克，同比+61.2%，环比+12.8%；2026Q1矿产金单位销售成本为408.4元/克，同比+15.0%，环比+26.9%，矿产金成本上
涨较快主要系税率提升及产量下滑所致，具体来看：加纳可持续发展税税率自2025年4月由1%升至3%，且金价上涨带动资
源税相应增长，以及产量下滑导致固定成本分摊增加。
费用率较为稳定，资产负债率持续降低。2026Q1公司ROE为6.9%，同比+2.5pct；期间费用率为5.9%，同比-0.6pct，
环比+0.1pct；截至2026Q1，公司资产负债率为29.4%，同比-9.3pct，环比-4.5pct。投资建议：我们维持公司2026-2028
年盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为52.2/64.6/79.4亿元，维持“买入”评级。
风险提示：价格大幅波动，成本端超预期上升，项目进度不及预期
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2026-04-29│赤峰黄金(600988)26Q1业绩符合预期，技改检修致产量季节性下降 │申万宏源 │买入
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公司公告2026Q1业绩，符合预期。2026Q1公司实现营收35.5亿元（yoy+47.7%，qoq-11.0%），归母净利润9.9亿元（y
oy+104.4%，qoq-3.5%）。
产销量：26Q1矿产金产量3.0吨（yoy-11%），销量3.0吨（yoy-11%），主要系部分矿山技改、塞班大规模检修影响产
量，目前老挝塞班金铜矿选厂检修已经完成，各项技改工程按计划推进；电解铜产量2545.7吨（yoy+102%），销量2510.6
吨（yoy+81%）。
售价：26Q1矿产金售价1061元/克（yoy+61%），电解铜售价90288元/吨（yoy+31%）。
成本：26Q1矿产金成本408元/克（yoy+15%），其中国内金矿250元/克（yoy+48%），塞班1785美元/盎司（yoy+17%）
，瓦萨2271美元/盎司（yoy+39%），成本提升较多主要系金价上涨、资源税提升，吉隆、五龙等技改，以及塞班检修影响
产量导致单位成本上升，预计伴随检修完成、产量提升，26Q2成本将有所下降。
项目进展：1）五龙矿业：新建尾矿库项目于2025年10月启动，预计2026年第四季度完成；三分矿盲竖井技改及延伸
、副井明竖井技改等项目已于2025年启动，预计2026年陆续完工；2）吉隆矿业：新建6万吨/年地下开采项目于2025年7月
取得采矿许可证，目前正在进行地下开采扩建项目的初步设计和安全设施设计；3）华泰矿业：新增3万吨/年地下开采扩
建项目稳步推进；4）老挝塞班：卡农铜矿区剥离于2025年年中启动，已开始氧化矿开采，计划2027年第二季度开始开采
原生矿，设计产能130万吨/年；5）加纳瓦萨：选厂破碎升级改造待第三方可研完成后公开招标，计划工期13个月；布朗
神父矿区抽水、硐口平台回填及斜坡道开拓等工作同步推进。
生产计划：2026年公司黄金产销量目标为14.7吨，电解铜1.1万吨。
维持买入评级。因技改扩建影响产量，下调26年盈利预测，维持27年盈利预测，新增28年盈利预测，预计公司26-28
年归母净利润分别为49.79/61.10/75.35亿元（26年原预测为52.5亿元），对应PE为15/12/10x，因公司产量释放在27年及
以后，以27年估值更能反映公司成长性，该估值低于山东黄金（据wind一致预期，27年PE15x），故维持买入评级。
风险提示：黄金价格下跌，产量不及预期，项目建设不及预期
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2026-04-27│赤峰黄金(600988_SH)：成长弹性持续优化，金铜增储推升资源潜力 │东兴证券 │增持
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事件：公司发布2025年年度报告及2026年一季度报告。2025年公司实现营业收入126.39亿元，同比增长+40.03%；实
现归母净利润30.82亿元，同比增长+74.70%；基本每股收益+57.94%至1.69元/股。2026年一季度，公司业务规模及盈利能
力在25Q1的高基数上进一步提升。26Q1公司实现营业收入35.54亿元，同比增长+47.65%；实现归母净利润9.88亿元，同比
增长+104.43%；基本每股收益+79.31%至0.52元/股。公司金、铜储量持续增长，改扩建项目顺利推进。同时，紫金矿业入
主后，公司成长性及抗风险能力有望进一步提升，叠加黄金价格易涨难跌的趋势持续，公司业绩已进入稳定扩张周期。
公司金、铜储量大幅增长，资源潜力显著提升。截至2025年底，公司黄金储量（金属量）达105.76吨（同比+41%），
铜储量（金属量）达9万吨（同比+771%），公司金、铜储量均实现大幅增长，资源潜力显著提升。分矿山观察，公司金、
铜储量的增长主要来源于三个矿山的变化：吉隆矿业新增钻孔，且更新了4~7号采区的资源模型，黄金储量同比+66%至10
吨；瓦萨金矿新增密钻孔、提升了部分资源级别、更新了资源模型，且金价上涨使Benso露天项目达到经济可采条件并纳
入露采储量，ADK地下矿完成可行性研究而新增至地采储量，共同推动瓦萨黄金储量同比+152%至43.06吨；万象塞班2025
年新增了KHN、TKM、PVN三大项目，铜金属储量同比+771%至9万吨。此外，公司塞班SND项目选厂、尾矿库、排土场已经在
选址过程中。截至2025年6月30日，SND项目披露的矿石资源量达1.315亿吨，金当量品位0.81克/吨，黄金当量金属量约10
6.9吨。SND项目的开发或持续提升公司资源潜力，推动公司增储扩产。
矿产金与电解铜产量变化趋势分化，改扩建项目顺利推进或推升远期产量弹性。2025年公司矿金产量为14.51吨（同
比-4.27%），高金价背景下矿石入选品位下降及加纳瓦萨雨季提前导致黄金产量较去年同期略有下滑。其他金属产品方面
，翰丰矿业立山矿区下部采区建设完成推动公司铜精粉、锌精粉产量高速增长。
2025年公司电解铜/铜精粉/铅精粉/锌精粉/钼精粉/稀土产品产量分别为6754/3160/3680/29518/676/999吨，同比分
别+9.1%/+128.9%/-9.2%/+98.2%/-1.6%/不适用。2026年一季度，公司矿金产量同比-10.71%至2981.35千克，主因部分矿
山技改、大规模检修等影响（如吉隆矿业提升机单绳改多绳、五龙矿业多条盲竖井改造，以及老挝塞班金铜矿选厂一年一
次的例行大规模检修等）。其他金属产品方面，26Q1公司电解铜/铜精粉/铅精粉/锌精粉/钼精粉/稀土产品产量分别为254
6/569/234/4736/30/64吨，同比分别+101.6%/-6.2%/-67.6%/+12.1%/-82.6%/不适用。其中，副产品硫酸季度价格同比+12
4.3%、环比+25.9%，或推动电解铜产量快速增长（环比+32.7%）。从改扩建项目观察，公司重点新建及技改项目均稳步实
施，远期产量仍有较强弹性：（1）五龙矿业新建尾矿库项目预计2026年第四季度完成，三分矿盲竖井技改及延伸、副井
明竖井技改等项目预计2026年陆续完工，耗金沟里滚子探转采、里滚子矿权整合等顺利推进。（2）吉隆矿业新建6万吨/
年地下开采扩建项目的初步设计和安全设施设计正在进行，冶炼室改造等项目有序推进。（3）华泰矿业新增3万吨/年地
下开采扩建项目稳步推进。（4）锦泰矿业二期建设项目已完成探转采。（5）瀚丰矿业选厂改扩建、立山尾矿库扩容、矿
区整合等项目按计划实施。（6）塞班卡农铜矿区已开始氧化矿开采，计划于2027年第二季度开始开采原生矿，设计产能1
30万吨/年，天空南铜矿区新建120万吨/年磨机顺利投产，矿石处理能力进一步提升。
综合公司改扩建项目的规划以及海外矿山的产能释放预测，至2028年公司矿金产能或达23吨，较25年产量或增长+59%
，公司矿金产量仍具有强远期增长弹性。
矿金业务规模及利润流高增，生产成本上行。公司深度受益于黄金价格上涨，矿产金营收规模及盈利水平持续高速增
长。2025年公司矿产金营收同比+42.12%至113.39亿元，毛利同比+77.09%至66.35亿元，毛利率同比增加11.55PCT至58.51
%。从成本观察，25年及26Q1，公司矿产金成本持续上升。2025年公司矿产金营业成本同比+17.33%至326.26元/克，全维
持成本同比+32.52%至372.63元/克。其中，国内金矿AISC同比+23.73%至277.83元/克，塞班AISC同比+20.58%至1596.22美
元/盎司，加纳AISC同比+51.25%至1972.98美元/盎司。26Q1，公司矿产金营业成本同比+15.01%至408.4元/克（较25年+25
.2%），AISC同比+38.61%至483.87元/克（较25年+29.9%）。其中，国内金矿AISC同比+46.89%至370.73元/克（较25年+33
.4%），塞班AISC同比+37.61%至2108.77美元/盎司（较25年+32.1%），加纳AISC同比+44.7%至2509.33美元/盎司（较25年
+27.2%）。一方面，金价上涨导致资源税增长，叠加加纳可持续发展税税率上升（25年4月由1%升至3%），提高了公司税
务成本。另一方面，改扩建项目的持续进行，入选品位下降，以及25年加纳雨季提前，使得公司25年及26Q1矿金产量下降
，固定成本分摊增加，导致单位成本上升。此外，25及26Q1中，华泰矿业技改项目产生的副产矿石未计入国内金矿单位成
本，考虑到副产品抵免，国内金矿实际成本或较报告偏低。
紫金入主，公司成长性及抗风险能力有望提升。2026年3月23日，公司控股股东李金阳及其一致行动人浙江瀚丰与紫
金矿业全资子公司紫金黄金签订《股份转让协议》，拟以41.36元/股向紫金黄金转让其合计持有的241,925,746股公司A股
股票；同日，公司与紫金黄金签署《战略投资协议》，公司拟以30.19港元/股向紫金黄金定向增发310,902,731股公司H股
股票。一方面，紫金入主赤峰后，其资金、技术、管理优势或提升公司成长性及抗风险能力，并有望实现公司黄金、铜储
量向产量的顺利转化。另一方面，紫金（中亚、南美等）与赤峰（东南亚老挝、西非加纳）的海外资源布局形成高度互补
，或有助于双方实现海外资源协同、供应链共享、渠道互通，完善全球黄金资源布局。
公司盈利能力大幅优化，资产负债率显著降低。受益于黄金价格上行，公司盈利能力明显优化：25年销售毛利率同比
+8.62PCT至52.46%，26Q1同比+12.85PCT至59.27%；25年销售净利率同比+5.28PCT至27.28%，26Q1同比+9.05PCT至32.51%
。金价上行亦强化了公司销售期间成本控制能力，25年销售期间费用率同比减少1.95PCT至5.93%。其中，管理费用率同比
减少0.83PCT至4.62%，财务费用率同比减少1.34PCT至0.38%，研发费用率同比增加0.23PCT至0.93%。吉隆矿业、五龙矿业
及万象矿业加大研发投入，推动25年公司研发费用同比+84.3%至1.17亿元。从回报能力观察，公司25年ROE同比+3.82PCT
至28.90%，股东回报能力提升；ROA同比+5.05PCT至15.22%，运营能力优化。此外，受益于业绩增长以及港股上市的资产
规模提升，公司25年资产负债率同比-13.34PCT至33.91%，26Q1同比-9.27PCT至29.36%，有助公司未来资本开支计划顺利
实施。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为164.05亿元、194.89亿元、231.97亿元；归母
净利润分别为50.80亿元、63.17亿元和78.73亿元；EPS分别为2.67元、3.32元和4.14元，对应PE分别为15.22x、12.24x和
9.82x，维持“推荐”评级。
风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响下滑风险，资源国政
治风险及汇率风险。
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2026-04-27│赤峰黄金(600988)第一季度报告点评：受益金价强势上行，Q1业绩弹性超预期│联储证券 │增持
│释放 │ │
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事件概述：
2026年4月25日，赤峰黄金发布2026年第一季度报告，披露报告期内公司业绩表现，第一季度公司实现营业收入35.54
亿元，较上年同期增长47.65%，创造归母净利润9.88亿元，同比增长104.43%。
事件点评：
主力矿山技改及检修对当期黄金产出造成阶段性影响。2026年第一季度，公司核心产品矿产金实现产量2.98吨，同比
下滑10.71%；销量2.98吨，同比下滑10.64%。黄金产销量同比下降主要归因于部分主力矿山于一季度集中推进技改工程及
大规模检修，从而制约产线出矿能力与矿石处理量。具体来看：吉隆矿业开展提升机“单绳改多绳”项目，五龙矿业推进
多条盲竖井改造工程，老挝塞班金铜矿选厂实施年度例行大规模检修、并同步安排一台高温氧化釜计划内停机检修，上述
因素共同导致一季度矿山出矿受限或处理能力阶段性下降。
其他矿产品方面，电解铜生产量2545.7吨、销售量2510.64吨，同比增速分别为101.55%、80.67%；铜精粉生产量569.
26吨、销售量635.28吨，同比增速-6.21%、0.08%；铅精粉生产量233.84吨、销售量635.28吨，同比增速-67.62%、-41.1%
；锌精粉生产量4736.47吨、销售量4801.13吨，同比增速12.15%、39.03%。
矿产金单位成本有所上行。2026年第一季度，公司矿产金营业成本为408.4元/克，同比上涨15.01%；全维持成本为48
3.87元/克，同比上涨38.61%。分区域看，国内外金矿单位成本均有不同程度抬升：国内金矿营业成本250.35元/克，同比
上涨47.73%；全维持成本370.73元/克，同比上涨46.89%。海外矿山方面，老挝塞班金矿营业成本为1785.1美元/盎司，同
比上涨16.97%；全维持成本2108.77美元/盎司，同比上涨37.61%。加纳瓦萨金矿营业成本2270.64美元/盎司，同比上涨39
.43%；全维持成本2509.33美元/盎司，同比上涨44.70%。
成本上行主要由税费增加与产量阶段性下降共同驱动。第一，税费负担加重。金价上涨带动海外矿山主营业务收入提
升，资源税同步增长。其中，加纳可持续发展税率自2025年4月起由1%上调至3%，叠加税基扩大，导致可持续发展税同比
显著增加。第二，黄金产量同比下滑致固定成本分摊压力加大，单位成本被动抬升。值得关注的是，矿山技改及设备检修
均为公司年度计划内安排。目前，老挝塞班金铜矿检修工作已顺利完成，其余技改项目正按计划推进。我们预计，后续伴
随黄金产量逐步恢复，上述因素对成本端的拖累有望趋于缓解。
一季度业绩同比大幅增长，核心驱动因素在于国际金价持续上行。2026年第一季度，国际金价延续强势上涨态势，伦
敦现货黄金均价录得4872.89美元/盎司，同比大幅增长70.4%，环比亦实现明显抬升。季内金价于1月末一度突破5500美元
/盎司，刷新历史峰值，为黄金行业盈利释放创造了极为有利的价格窗口。受益于金价中枢显著上移，公司一季度矿产金
销售单价达1061.32元/克，同比大幅上涨61.19%，价格端弹性充分体现，成为当期业绩同比高增的主要驱动力。
报告期内，公司筹划控制权的变更。2026年3月22日，公司控股股东、实际控制人李金阳女士及其一致行动人浙江瀚
丰创业投资合伙企业与紫金黄金有限公司签署了《关于赤峰吉隆黄金矿业股份有限公司的股份转让协议》，李金阳女士及
其一致行动人拟将所持合计2.42亿股无限售流通股全部转让予紫金黄金；同日经公司董事会批准，公司与紫金黄金签署了
《战略投资协议》，公司拟向紫金黄金发行3.11亿股H股普通股。以上交易完成后，紫金黄金将成为公司控股股东。
短期来看，贵金属市场预计将维持高位震荡格局。4月7日，美伊双方达成停火并进入谈判，该事件可视为本轮地缘冲
突的关键节点，标志着冲突最为激烈、对市场冲击最大的阶段已基本过去。尽管地缘局势后续演变仍存不确定性，但随着
4月贵金属市场完成修复性反弹，地缘因素对金价的负面扰动有望边际缓解，市场交易主线或逐步从“事件性冲击”切换
至“滞胀交易逻辑”。4月10日公布的美国3月通胀数据显示，油价上涨已如期推升当月CPI。我们判断，高油价对核心通
胀的传导效应将逐步显现。因此，短期内高通胀预期将持续扰动美联储年内降息路径，对金价构成短线流动性压制，预计
金价将维持高位震荡格局。
中期维度下，金价下方安全边际充足，上行驱动将取决于降息预期的边际变化。美国法律授予总统可不经国会批准发
动战争的60天时限即将临近，叠加年中中期选举压力渐增，特朗普政府继续无限度升级冲突烈度的空间受限。从估值与资
金行为角度，当前金价经历3月回调后已具备一定性价比优势，市场承接意愿明显增强，叠加全球央行持续购金支撑，金
价下方具备较强安全边际。5月美联储主席将迎来更迭，新任主席人选沃什于4月21日在参议院听证会上表示将“致力于确
保货币政策的实施始终保持严格的独立性”，一定程度上强化了市场的鹰派预期。但后续若美伊双方取得实质性谈判进展
，同时非农数据逐步反映就业市场边际走弱，在经济增速放缓及流动性压力渐显的背景下，不排除部分美联储官员再度释
放支持二季度降息的信号。若该预期兑现，将从流动性角度助推金价走出当前区间。
长期视角下，此前支撑金价上行的核心逻辑——美元信用体系与美债定价机制的边际弱化、全球央行持续购金——尚
未出现实质性逆转。与此同时，地缘冲突长期化所蕴含的风险溢价，叠加潜在的滞胀经济格局，通常构成贵金属价格长期
走强的最优宏观组合。据此，我们维持对金价长期走势的乐观判断。
盈利预测：基于公司一季度业绩表现及2026年业务指引，结合我们对于国际金价走势的判断，我们预计公司2026-202
8年分别实现营业收入171.3亿元、195.42亿元、221.87亿元；可创造归母净利润58.44亿元、70.22亿元、83.62亿元，对
应EPS分别为3.08元/股、3.70元/股、4.40元/股，以2026年4月24日收盘价计算，对应PE分别为13.21倍、11倍、9.25倍，
综合考虑公司经营表现及中长期金价走势，维持对于公司的“增持”评级。
风险提示：美联储货币政策超预期转向、美伊冲突超预期演变、国际油价长期维持高位、全球性关税争端再度升级、
公司矿产金产量大幅不及预期、重点工程项目推进不及预期。
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2026-04-23│赤峰黄金(600988)首次覆盖报告：聚焦黄金，不断成长 │国泰海通 │买入
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本报告导读：公司矿产金年产量超18吨，矿产铜年产量超8吨，公司为国内金、铜领域龙头公司。公司纱岭金矿稳步
推进，预期其放量后，为公司带来业绩增量。
首次覆盖，“增持”评级。赤峰黄金为我国黄金龙头企业，公司产品覆盖黄金、铜及铅锌钼等。公司国内、海外金矿
协同发力，预期公司未来黄金产量将逐步增长。我们预测公司2026-2028年EPS分别为2.66/3.31/4.16元，参考可比公司，
给予公司2026年18倍PE估值，对应目标价47.88元。首次覆盖，给予“增持”评级。
国内金矿稳步发力，成本具备优势。公司国内五龙矿业三分盲竖井技改项目2025年动工，预期2026年完工。吉隆新建
6万吨/年地采项目2025年7月取得采矿许可证，华泰矿业新增3万吨/年地采项目稳步推进。我们预期这3个项目的陆续投产
，将逐步提高公司国内金矿产能。根据公司2025年年报，公司2025年国内金矿的全维持成本277.83元/克，公司成本具备
优势。
海外矿山潜力较大，内生增长动力十足。公司老挝塞班卡农铜矿区设计产能130万吨/年，2025年年中公司已经启动氧
化矿的开采，预期2027年开始开采原生矿，达产后该矿的铜产量将明显提升。根据2025年年报，公司加纳瓦萨项目黄金储
量43.06吨金属量，平均品位1.41%。目前瓦萨项目的Benso区域新增4个采坑，同时F-Shoot区域开拓工程已进入尾声，矿
石储量和开发潜力可观。2025年瓦萨矿区矿石处理量326.2万吨，其黄金的全维持成本在24、25年分别为1304.46、1972.9
8美元/盎司，25年成本的上升主要来自新增生产单元带来的运营成本上升、矿石品位下降等带来的产量下降，预期恢复后
成本将逐步下行。我们预期老挝、加纳的两个项目未来将能够给公司带来较为稳定的增长，公司内生增长动力十足。
地缘政治冲击影响消退，黄金价格继续上行趋势。中东地缘政治事件在谈判开启之后，整体不确定性大幅回落，对于
黄金价格的短期冲击基本结束。中期来看，美国3月核心CPI为2.6%，整体通胀数据平稳，美联储降息周期仍未结束，支撑
贵金属价格。而长期来看，央行对黄金的增持持续进行，美元的信用问题仍未解决，这些因素将继续推升黄金价格。
风险提示：在建项目的投产进度不及预期，黄金价格大幅下降。
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2026-04-08│赤峰黄金(600988)2025年报点评：量价齐升业绩高增，瓦萨成本扰动不改长期│华创证券 │增持
│价值 │ │
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事项：
公司发布2025年报，2025年公司实现营业收入126.39亿元，同比增长40.03%；归母净利润30.82亿元，同比增长74.70
%；扣非归母净利润30.58亿元，同比增长79.87%。其中Q4单季度实现营业收入39.94亿元，同比+42.5%，环比+18.45%，归
母净利润10.24亿元，同比+55.4%，环比+7.71%。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.32元（含税）。
评论：
业绩符合预期，金价红利充分释放。2025年，国内黄金价格同比+43%，其中四季度，国内黄金均价同比+54.5%，环比
+19.7%。受益金价上涨，公司全年实现归母净利润30.82亿元，同比增长74.70%；其中四季度归母净利润10.24亿元，同比
+55.4%，环比+7.71%。公司核心企业净利润看，吉隆矿业8.22亿元（+4%）、五龙矿业5.87亿元（-2%）、新恒河矿业1.86
亿元（+155%）、瀚丰矿业1.27亿元（+69%）、万象矿业14.32亿元（+165%）、金星资源4.39亿元（+90%）。
产量阶段性承压，瓦萨成本上行明显。2025年公司实现黄金产量14.5吨，同比-4.3%，销量14.4吨，同比-5.1%，略低
于年中16吨的产量指引。产量不及预期主要系：加纳瓦萨金矿受雨季提前、入选品位降低等影响。成本方面，加纳金矿成
本提升拖累总体业绩，2025年公司全维持成本372.63元/克，同比+32.52%，其中国内金矿全维持成本277.83元/克，同比+
23.73%，老挝塞班金铜矿1,596.22美元/盎司，同比+20.58%，加纳瓦萨为1,972.98美元/盎司，同比+51.25%。其中瓦萨金
矿单位成本同比大幅提升主要受金价上行和导致的资源税及可持续发展税增加、采矿等运营成本增加以及矿石入选品位的
降低和雨季提前导致产销量下降影响。2026年，公司黄金目标产销量为14.7吨，电解铜1.1万吨。
公司重点项目稳步推进，静待项目释放。公司五龙矿业新建尾矿库项目预计2026年第四季度完成，三分矿盲竖井技改
及延伸、副井明竖井技改等项目预计2026年陆续完工；吉隆矿业新建6万吨/年地下开采项目于2025年7月取得采矿许可证
，目前正在进行地下开采扩建项目的初步设计和安全设施设计，冶炼室改造等项目有序推进；华泰矿业新增3万吨/年地下
开采扩建项目稳步推进；锦泰矿业二期建设项目已完成探转采、所有建设场地的工程勘查及项目立项核准，相关征地手续
、堆浸场及排土场等配套项目按计划推进；瀚丰矿业选厂改扩建、立山尾矿库扩容、矿区整合等项目按计划实施。海外方
面，公司卡农铜矿区2025年中启动剥离，计划2027年Q2开采原生矿，设计产能130万吨/年；加纳瓦萨金矿选厂破碎升级改
造待第三方可研完成后公开招标，计划工期13个月，加纳布朗神父项目前期工作持续推进。
H股上市拓宽融资渠道，紫金入主赋能可期。截至2025年末，公司资产负债率33.91%，较年初下降13.34个百分点。20
25年3月公司成功登陆港交所，H股全球发售比例约90%，募集资金净额约31亿港元（含超额配售部分）。为后续海外并购
和项目建设提供资金保障。2026年3月，紫金矿业公告拟以182.6亿元收购公司25%股权，收购完成后紫金矿业将持有公司2
5.85%股权，实现控股并表。紫金矿业作为全球矿业龙头，在资源并购、矿山运营、国际化管理等方面具备丰富经验，有
望为公司带来显著协同效应。
投资建议：考虑金价上涨，我们预计公司2026-2028年实现归母净利润50.1亿元、59.3亿元、70.9亿元（26-27年前值
为36.4亿元、39.9亿元），分别同比增长62.6%、18.3%、19.6%。可比公司2026年平均估值为18倍，考虑公司成长性，我
们给予公司2026年20倍估值，对应目标价52.74元，维持“推荐”评级。
风险提示：公司项目扩产不及预期；金属价格大幅波动；公司成本大幅提升
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2026-04-07│赤峰黄金(600988)业绩受益于金价上行，金矿项目陆续释放 │华安证券 │买入
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赤峰黄金发布2025年年报
赤峰黄金2025年实现营收126.39亿元，同比+40.03%；实现归母净利润30.82亿元，同比+74.70%。单25Q4实现营收39.
94亿元，同比+42.50%，环比+18.45%；实现归母净利润10.24亿元，同比+55.40%，环比+7.71%。
金价上行带动利润
公司2025年矿产金收入113.39亿元，同比+42.12%，矿产金毛利率58.51%，同比+11.55pcts。拆分来看，2025年生产
矿产金产/销量分别为14.51/14.45吨，同比分别-4.27%/-5.06%；2025年国内黄金均价797.68元/克，同比+43.12%。金价
增长驱动公司2025年业绩提升。
重点项目有序推进
五龙矿业新建尾矿库项目于2025年10月启动，预计26Q4完成，三分矿相关技改项目预计2026年陆续完工；吉隆矿业新
建6万吨/年地采项目已取得采矿证正在进行初步设计；锦泰二期已完成探转采，相关程序有序推进。2026年云南锦泰矿二
期扩产项目增加金矿产量；中长期五龙、吉隆等技改项目产能释放，公司金矿增量明确。
投资建议
我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为48.86/60.82/74.96亿元（前值为2026-27年分别为35.50/38.68亿元，金
价上行上调），对应PE分别为17.60/14.14/11.47倍，维持“买入”评级。
风险提示
金价大幅波动；产能释放不及预期；海外经营风险；矿山安全及环保风险等。
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2026-04-01│赤峰黄金(600988)业绩实现高增，未来成长可期 │平安证券 │增持
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事项：
公司发布2025年年报，2025年实现营收126.39亿元，yoy+40.03%；实现归母净利润30.82亿元，yoy+74.7%；归母扣非
净利润30.58亿元，yoy+79.9%。
平安观点：
矿产金产量同比减少，公司矿产金成本抬升。2025年公司实现矿产金产量14.5吨，同比减少4.27%，电解铜产量6755
吨，同比增长9.1%，矿石入选品位的降低叠加雨季提前的影响，加纳瓦萨的产销量同比下降。2025年公司国内金矿销售成
本180元/克，同比上涨14.89%；海外塞班矿销售成本1472美元/盎司，同比下降1.65%；加纳瓦萨金矿为1860美元/盎司，
同比上涨42.7%。瓦萨金矿矿产金单位成本同比上升幅度较大，主要由于：计税基础的增加及税率的上升综合导致资源税
及可持续发展税同比增加；新增采矿作业单元后生产性钻探、掘进及采矿等运营成本增加；矿石入选品位的降低叠加雨季
提
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