研报评级☆ ◇601088 中国神华 更新日期：2026-05-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-26
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 6 1 0 0 0 7
2月内 14 3 0 0 0 17
3月内 14 3 0 0 0 17
6月内 14 3 0 0 0 17
1年内 14 3 0 0 0 17
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.00│ 2.95│ 2.66│ 2.77│ 2.88│ 2.99│
│每股净资产(元) │ 20.57│ 21.48│ 20.59│ 21.43│ 22.36│ 23.40│
│净资产收益率% │ 14.61│ 13.74│ 12.92│ 12.85│ 12.78│ 12.70│
│归母净利润(百万元) │ 59694.00│ 58671.00│ 52849.00│ 58107.94│ 60450.41│ 62796.18│
│营业收入(百万元) │ 343074.00│ 338375.00│ 294916.00│ 328752.29│ 341166.41│ 349706.53│
│营业利润(百万元) │ 91367.00│ 88362.00│ 75532.00│ 87005.59│ 90444.18│ 93714.24│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-26 买入 维持 57.91 2.79 2.82 2.90 华泰证券
2026-04-20 买入 维持 --- 2.50 2.53 2.55 长江证券
2026-04-14 买入 首次 --- 2.65 2.82 3.00 银河证券
2026-04-13 买入 维持 51.11 2.84 2.99 3.14 广发证券
2026-04-11 买入 维持 --- 2.54 2.67 2.79 华源证券
2026-04-09 买入 维持 --- 2.63 2.67 2.72 山西证券
2026-04-07 增持 维持 50.2 2.79 2.88 2.94 国投证券
2026-04-03 买入 维持 --- 2.75 2.92 3.02 华福证券
2026-04-03 增持 维持 --- 2.87 2.88 2.91 国信证券
2026-04-03 买入 调高 54.37 3.00 3.22 3.23 东方证券
2026-04-02 买入 维持 --- 2.68 2.85 3.17 开源证券
2026-04-02 买入 维持 --- 2.57 2.64 2.74 信达证券
2026-04-01 买入 维持 --- 3.00 3.03 3.05 方正证券
2026-04-01 买入 维持 57.91 2.79 2.82 2.90 华泰证券
2026-04-01 买入 维持 --- 2.74 2.88 3.04 国海证券
2026-03-31 增持 维持 --- 2.60 2.67 2.76 平安证券
2026-03-31 买入 维持 --- 3.34 3.69 4.00 国盛证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-26│中国神华(601088)煤价下行致短期净利承压 │华泰证券 │买入
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中国神华发布一季报，2026年Q1实现营收703.97亿元（yoy+1.17%、qoq-13.90%），归母净利106.67亿元（yoy-10.73
%、qoq-22.69%），扣非净利107.12亿元（yoy-8.48%）。26Q1公司归母净利不及我们此前预期（129.76亿元），主要系1
）26Q1煤炭现货价格提涨对公司煤价传导不及预期（我们预计26Q1公司煤炭销售均价502元，实际价格487元/吨）；2）煤
炭销量不及预期（我们预计销量108.6百万吨，实际销量103.2百万吨）；3）26Q1公司对联营企业的投资收益减少，导致
整体投资收益同比下降62.2%也是归母净利回落的原因之一。向后展望，我们看好集团资产注入带动公司EPS、资源量双增
，公司对可持续性高比例分红保障股东利益的承诺不变，分红和资产久期双增进一步深化红利价值，维持“买入”评级。
煤炭业务：自产煤量价回落，成本管控持续稳健
2026年Q1煤炭分部营收同比微增0.2%，主要系外购煤销售量同比增加21.2%，但是毛利润和利润总额分别下滑9.4%和1
2.2%，主要系：1）平均价格同比-3.8%至487元/吨（自产煤469元/吨，同比-3.3%，外购煤542元/吨，同比-7.7%）；2）
自产煤销量同比减少0.6%，薄利的外购煤销量增加21.2%，导致营业成本同比+4.3%，毛利率同比下滑2.9pct至27.2%。公
司自产煤成本控制能力出色，26Q1单位成本168.0元/吨，同比下滑14.2%，主要系电费、材料费等下降带动原材料、燃料
及动力同比下降14.6%，以及安全生产费、征地搬迁补偿费、矿务工程费等下降贡献其他成本同比下降21.8%。
电力业务：电价下滑但增量降本，一体化优势充分显现
电力业务的逆势增长，充分验证了公司“煤电一体化”模式在平抑周期波动中的独特优势。虽然公司26Q1境内平均售
电价格同比下降3.1%至373元/兆瓦时，但公司总售电量达526.9亿千瓦时，同比增长11.0%，且得益于一体化运营下燃煤采
购价格下降，单位售电成本同比下降4.4%至338.0元/兆瓦时，发电分部（合并抵销前）毛利仍实现35.2亿元，同比增长9.
6%。
资产注入完成开启外延增长，26年商品煤产量目标5.13亿吨
公司已完成了对控股股东旗下12家优质股权资产的收购，显著提升了公司的资产规模和业务体量，标志着公司进入新
一轮外延式增长阶段。公司发布调整后的2026年度经营目标及资本开支计划，商品煤产量目标上调55.5%至5.13亿吨，煤
炭销售量目标上调42.1%至6.18亿吨，发电量目标上调28.8%至2881亿千瓦时。同时，资本开支计划也相应上调，2026年资
本开支计划总额上调47.2%至560亿元，其中发电和煤化工业务的资本开支增幅分别高达71.5%和120.5%，将成为未来增长
引擎。
盈利预测与估值
公司收购控股股东资产已完成交割但尚未并表，我们考虑到并表后公司盈利能力暂不明朗，审慎起见暂时不考虑集团
资产注入和增发股份的情况下，我们维持公司26-28年归母净利润为555.24/561.18/576.67亿元，对应EPS为2.79/2.82/2.
90元。基于DDM估值法，参考公司21-25年股息支付率中枢81.5%，假设公司26~29年分红率为80%，2030年之后在29年分红
额基础上维持2%年增幅，维持5.9%的WACC水平，维持A股目标价57.91元；近2月A/H溢价为14.3%，基于港币兑人民币汇率0
.87，略微下调H股目标价至58.07港币（前值59.00港币）。维持“买入”评级。
风险提示：供给端扰动超预期；在建煤矿建设进度不及预期。
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2026-04-20│中国神华(601088)业绩平稳落地高分红延续，红利龙头股息价值稳健 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年年度业绩：2025年实现归母净利润528.5亿元，同比-29.6亿元（-5.3%，重述后）；25Q4实现归母净
利润138.0亿元，同比+12.0亿元（+10%），环比-6.1亿元（-4%）。全年计划派发现金股利418.1亿元（中期194.7亿元+年
末223.4亿元），A股分红比例79%，按4月17日收盘价计算股息率4.2%。
事件评论
Q4业绩符合预期平稳落地，环比下降主因电力盈利下滑对冲煤炭增利。具体来看：
煤炭：价涨控本Q4煤炭毛利环比提升。1、产销：Q4产销环比下滑。2025年商品煤产量3.32亿吨，同比-1.7%；自产煤
销量3.32亿吨，同比-1.6%。25Q4商品煤产量8120万吨，同/环比-5.7%/-5.0%；自产煤销量8360万吨，同/环比-2.2%/-3.7
%。2、价格：Q4售价跟随市场回升。2025年自产煤售价(不含税)472元/吨，同比-9.4%。25Q4自产煤售价(不含税)478元/
吨，同/环比-5.3%/+11.0%；分类型来看，25Q4年度长协/月度长协/现货/坑口直销售价分别环比+6.9%/+14.0%/+21.4%/+7
.8%。3、成本：Q4严控成本环比偏稳。2025年自产煤单位生产成本171.6元/吨，同比-4.8%。25Q4自产煤单位生产成本167
元/吨，同/环比+4.8%/+1.2%。结构来看，安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等其他成本下降明显，全年同比下降12.
3元/吨，25Q4同/环比下降24/16元/吨。4、毛利：Q4毛利环比增厚。2025年自产煤单位毛利189元/吨，同比-17.3%，自产
煤毛利总额628.2亿元，同比-18.6%（-143亿元）。25Q4自产煤单位毛利197元/吨，同/环比-17.8%/+35.3%，自产煤毛利
总额164.3亿元，同/环比-19.7%/+7.1%（-40/+11亿元）。
电力：Q4燃煤采购价格抬升毛利压缩。2025年尽管售电量和平均售电价格下降导致收入下滑7.1%，但受益于平均燃煤
采购价格降幅更大，全年发电分部实现利润总额126.27亿元，同比+13.7%（+15亿元）。25Q4受煤价上行燃料成本抬升影
响，发电分部利润总额24.85亿元，同/环比-7%/-51%（-2/-26亿元）。
资源扩张+煤电运化一体化，着眼中长期成长。考虑到公司新街一井、二井合计1600万吨/年新建项目预计27-28年投
产，叠加集团资产注入已进入配套资金募集环节（发行价格确定为43.70元/股，发行数量4.6亿股，募集资金净额199.67
亿元），远期煤炭产能增长潜力充足，中长期成长可期，龙头盈利及股息仍较稳健。
盈利预测及投资建议：预计2026-2028年归母净利润542/549/552亿元，对应PE为18.22/18.00/17.88倍，给予“买入
”评级。
风险提示
1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。
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2026-04-14│中国神华(601088)煤电路港航一体化布局，经营稳健分红领先 │银河证券 │买入
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国家能源集团旗下煤炭行业龙头，“煤电路港航”一体化优势显著。公司是国家能源集团旗下以煤发为基础的综合能
源上市公司，主要经营煤炭、电力、铁路、港口、煤化工、航运六大板块业务，各板块协同锁定产业链利润并降低单一环
节的周期性波动，2025年六大板块毛利占比分别为64.4%、15.6%、16.0%、3.2%6、0,4%、0.4%6。2026年3月，公司完成收
购集团旗下12家核心企业股权后，公司煤炭保有资源量、煤炭可采储量、煤炭产量、发电装机容量、聚烯烃产量分别达到
684.9亿吨、345亿吨、5.12亿吨、60.9GW、188万吨，较交易前分别增长64.7%6、97.8%、56.6%6、27.896、213.3%，一体
化规模优势进一步增强。
煤炭资源禀赋优势明显，高比例长协降低煤价波动。截至2025年末，公司煤发保有可采储量与煤炭产量分别为173.1
亿吨和3.32亿吨，均居行业首位，当前产量对应可采年限52年。公司煤矿主要分布在鄂尔多斯、蒙东、陕西榆林地区，主
要矿区煤田埋藏深度浅，煤层较厚，开采成本低，2025年平均生产成本仅为172元/吨。公司煤炭销售以长协为主，2025年
长协占比92.6%，售价相对平稳，2022-2025年煤价下行周期自产煤和现货煤价格累计跌幅分别为20.9%和28.3%,平均销售
价格跌幅远小于现货价格,且2025年仍能维持189元/吨的毛利水平。
政策驱动供雷重构，煤价中枢有望拍升。供应端来看，“反内卷”政策强力约束产量，2026年预计以国内煤发产量以
稳为主，维持在48亿左右，进口煤受到印尼出口政策收紧等影响，预计2026年下滑8%左右至4.9亿吨;需求端来看，预计20
26年呈现“电力稳、化工增”格局，全年动力煤消费量小幅增加1%至42亿吨左右。预计2026年市场供需将从宽松转向“平
偏紧”煤价中枢有望抬升，全年秦皇岛5500大卡动力煤市场价中枢在700-800元吨，高于2025年年均价(697元/吨)。
投资建议：预计公司26-28年归母净利润分别为562.95、598.35、637.76亿元，对应当前PE分别为17.6x、16.6x、15.
6x。公司业绩与现金流稳健，十四五以来每年现金分红率均超过70%，2025年每股分红2.01元，当前收盘价对应股息率为4
.396。首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：煤炭价格下降的风险;煤炭需求不及预期的风险;煤矿安全事故风险。
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2026-04-13│中国神华(601088)非煤业务稳步增长，一体化优势凸显，分红比例升至78% │广发证券 │买入
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25年归母净利润达约529亿元，年度分红比例78%。公司发布25年年报，全年归母净利润和扣非归母净利润分别为528.
5/485.9亿元，同比分别-5.3%/-19.2%，其中Q4金额分别为138.0/98.9亿元，同比分别+11.1%/-30.0%，环比分别-4.3%/-3
1.3%，非经常性损益主要为冲回煤炭资源专项整治支出41.2亿元。公司拟派发末期股息1.03元/股，加上中期分红，25年
度累计分红比例78.2%，较24年度提升1.7pct。26年公司计划资本支出380亿元，较25年下降约15%。
25年自产煤生产成本压降5%，电力和运输业务利润分别增长14%和6%。25年公司煤炭/电力/运输/化工业务利润总额分
别为466/126/158/0.6亿元，同比分别-10%/+14%/+6%/+57%。煤炭：根据年报，25年商品煤产销量分别为3.32/4.31亿吨，
同比分别-2%/-6%，自产煤价格和成本分别为472和172元/吨，同比分别-9%/-5%，其中其他成本（安全费、维简费等）下
降明显；电力及运输，25年售电量2070亿度，平均售电价0.386元，同比均为-4%，但度电成本下降6.1%贡献了利润增长；
25年铁路周转量同比+0.3%，运输利润小幅增长6%。
盈利预测与投资建议：集团资产收购完成，资源、一体化优势凸显，以盈利和分红能力继续提升。25年末公司资源量
达414.1亿吨，同比增长约20%，公司在建新街一井/二井（均为800万吨/年）及塔然高勒煤矿（1000万吨/年），合计产能
2600万吨。此外，在建多个机组预计将于26年稳步投产。截至3月13日公司收购国家能源集团持有的12项资产，均已过户
完成。公司将新增煤炭产能1.9亿吨以上，以及新疆、内蒙多项在建和规划矿井；同时，新增国源电力、内蒙建投等多项
煤电、煤化及运销资产。暂不考虑本次注入，按中国企业会计准则，预计26-28年归母净利润分别为564/594/625亿元，给
予公司26年18倍PE，对应公司合理价值51.11元/股，根据公司最新AH溢价率，得到H股合理价值49.59港元/股，维持公司A
、H股“买入”评级。
风险提示：需求低于预期，资本开支较高，收购资产业绩低于预期等。
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2026-04-11│中国神华(601088)盈利稳健提分红，资产注入促增长 │华源证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报。2025年，公司实现营业收入2949.2亿元，同比-13.2%；实现归母净利润528.5亿元，同
比-5.3%；实现扣非后归母净利润485.9亿元，同比-19.2%。2025年Q4，公司实现营业收入817.7亿元，同比-3.0%，环比+9
.0%；实现归母净利润138.0亿元，同比+11.1%，环比-4.3%；实现扣非后归母净利润98.9亿元，同比-29.9%，环比-31.3%
。
煤炭业务全年量价承压，Q4煤价企稳回升。2025年，产量方面，公司实现商品煤产/销量3.32/4.31亿吨，同比-1.7%/
-6.4%，实现自产煤销量3.32亿吨，同比-1.6%，自产煤中年度长协煤销量占比69.0%，同比-4.0pct，公司自产煤产销量、
贸易煤销量同比下滑，年度长协煤销量占比下降；价格方面，实现煤炭综合售价495元/吨（不含税），同比-12.1%，自产
煤均价472元/吨（不含税），同比-9.4%，自产年度长协煤均价455元/吨（不含税），同比-7.3%，自产非年度长协煤均价
510元/吨（不含税），同比-15.3%，受行业环境影响公司煤价同比承压；成本方面，实现自产煤吨煤生产成本171.6元/吨
，同比-4.8%，成本显著优化；毛利方面，实现煤炭业务毛利666.0亿元，同比-17.9%，实现自产煤销售毛利628.2亿元，
同比-18.6%，自产煤吨煤毛利189元/吨，同比-17.3%，受价格影响毛利同比下降。单从Q4看，产量方面，实现商品煤产/
销量0.81/1.14亿吨，环比-5.0%/+2.5%，实现自产煤销量0.84亿吨，环比-3.7%，自产煤中年度长协煤销量占比72.8%，环
比+9.8pct，公司自产煤产销量环比下降，年度长协煤销量占比显著回升；价格方面，实现煤炭综合售价517元/吨（不含
税），环比+8.6%，自产煤均价478元/吨（不含税），环比+5.1%，自产年度长协煤均价463元/吨（不含税），环比+6.9%
，自产非年度长协煤均价518元/吨（不含税），环比+5.3%，公司Q4自产煤长协及非长协的价格均跟随行业环比回升，且
长协价格回升幅度较大，或反映公司长协履约情况改善；成本方面，实现自产煤吨煤生产成本166.8元/吨，环比+1.2%，Q
4成本季节性小幅上升，仍保持良好成本管控；毛利方面，实现煤炭业务毛利180.7亿元，环比+12.9%，实现自产煤销售毛
利164.3亿元，环比+7.1%，自产煤吨煤毛利196.5元/吨，环比+11.2%，受益煤价回升，公司煤炭业务毛利Q4环比增长，而
归母净利润环比承压，或主要系四季度期间费用、减值损失等项目集中确认，对利润形成拖累。
电力业务盈利突出，电煤成本下降对冲电价压力。2025年，公司实现发/售电量2202/2070亿千瓦时，同比-3.8%/-3.9
%；加权平均利用小时数4546小时，同比-8.2%；实现平均售电均价386元/兆瓦时，同比-4.0%，单位售电成本334.7元/兆
瓦时，同比-6.1%，单位售电毛利51.3元/兆瓦时，同比+12.7%。2025Q4，公司实现发售电573.3/539.1亿千瓦时，环比-10
.5%/-10.4%，同比+1.2%/+0.9%。得益于降本增效及一体化经营优势，公司2025年电力业务实现了160.9亿元毛利，同比+4
.1%，有效对冲电量电价的下滑，保持强劲的盈利能力。
注入集团资产缓解同业竞争，优化资源配置增强一体化运营能力。2025年8月，公司公告《发行股份及支付现金购买
资产并募集配套资金暨关联交易预案》，拟收购其控股股东国家能源集团旗下煤炭、电力、化工等资产，2025年12月20日
，公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)》，2026年3月12日，公告购买资产而新
增的股份完成登记。本次交易有望提升上市公司资产规模和盈利能力，据公司2026年2月公告，以2024年度财务数据为例
，该交易完成前后，公司归母净利润将从589.62亿元增加至668.51亿元，增厚78.89亿元。从战略上看，此次重组是公司
长期以来对解决同业竞争问题承诺的重要落地，既缓解同业竞争问题，又有利于提高上市公司资源储备规模与核心业务产
能，促进煤炭产业全链条资源优化配置，进一步提高一体化运营能力，增强分红能力。
盈利预测与评级：暂不考虑资产注入带来的利润增厚，我们预计公司2026-2028年的归母净利润为551.8、578.2、604
.2亿元，当前股价对应的PE分别为18.2、17.4、16.7倍。公司高比例长协煤保证煤炭主业盈利稳健；煤电化陆港航全产业
链一体化运营，有效实现降本增利，并熨平煤价波动，公司提升业绩稳定性；承诺2025-2027年65%及以上的高分红，2025
年度分红方案将现金分红比例提升至79.1%，现金流充沛、负债率低，具备可持续的高比例分红能力；随着集团优质资产
注入，行业地位有望大幅领先，带动煤炭产能、储量跃升，电力及化工业务均有增量，一体化协同能力有望显著提升。维
持“买入”评级。
风险提示：煤炭价格超预期下跌，电价超预期下跌，新能源转型速度大幅加快。
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2026-04-09│中国神华(601088)业绩符合预期，高比例分红持续 │山西证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年度报告，实现营业收入2949.16亿元，同比下降13.21%；实现归属母公司股东的净利润528.49亿元，
同比下降5.3%；基本每股收益2.660元/股，同比下降5.3%。
事件点评
非煤部分弥补煤价下降影响，业绩基本符合预期。受市场供需形势和价格变化等因素影响，公司煤炭销售量、营业收
入等部分指标低于年度经营目标。2025年煤炭、发电、运输及煤化工分部利润总额（合并抵销前）占比为62%、17%、21%
和0%，与2024年同比分别变化-5、+3、+2、0个百分点，非煤板块对稳定公司业绩发挥了一定作用。
煤炭产、销同减，售价小幅下行。2025年公司商品煤产量3.32亿吨（-1.7%），销售量为4.31亿吨（-6.4%），其中自
产煤销售3.32亿吨（-1.6%）、外购煤销售0.99亿吨（-19.6%）。外购煤销售量及采购价格下降，导致其采购成本下降。
煤炭平均售价495元/吨（自产煤472元/吨，外购煤570元/吨），同比变化-12.1%（自产煤-9.4%，外购煤-16.1%）。煤炭
销售定价机制中年度长协、月度长协及现货分别占比53.2%、39.4%和3.8%，现货占比减少4.1个百分点，是售价相对市场
煤波动较小的主要原因。合并抵销前，煤炭分部毛利率29.8%，同比下降0.6个百分点。其中：自产煤毛利率40%，同比下
降3.9个百分点；外购煤毛利率1.1%，同比下降1个百分点。
电力量增价减，装机规模继续增长。全年完成总售电量207.00十亿千瓦时，占同期全社会用电量103,682亿千瓦时的2
.0%；平均售电价格386元/兆瓦时，同比下降4.0%。2025年实现容量电费收入合计51.2亿元（含税），平均容量电费获得
率为99.1%；实现辅助服务（包括调峰、调频等）收入合计6.4亿元（含税）。2025年发电机组总装机容量为52,676兆瓦。
其中，燃煤发电机组总装机容量49,384兆瓦，约占全国煤电发电装机容量12.6亿千瓦的3.9%。新增装机容量合计5,212兆
瓦。其中，燃煤发电装机容量增加5,000兆瓦，主要为九江电力3号和4号机组、北海电力3号和4号机组、清远电力3号机组
建成投运；水电装机容量减少47兆瓦，主要为子公司四川能源关停和转让部分水电站；对外商业运营的光伏发电装机容量
增加259兆瓦，主要为本集团位于广东省、福建省等省份的光伏项目建成投运。
运输分部业绩整体增长，煤化工分部业绩提升。2025年，自有铁路运输周转量达313.0十亿吨公里，同比增长0.3%；
金属矿石、化工品等非煤货物运量26.1百万吨，同比增长6.5%，其中反向非煤货物运量19.0百万吨。2025年，煤化工分部
创新推行生产经营与项目建设“一体化”安全管理模式，全年聚丙烯、聚乙烯产品优等品率均达到历史最高水平。合并抵
销前煤化工分部利润总额0.58亿元（+56.8%），但因为占比较小，对公司整体业绩影响不大。
高比例分红延续，持续提升股东回报水平。2025年度，公司已完成派发2025年中期股息人民币194.71亿元（含税），
加上董事会建议派发的2025年度末期股息人民币223.40亿元（含税），预计派发的2025年度现金股息总额将达418.11亿元
（含税），为2025年度国际财务报告会计准则下归属于公司所有者的本年利润的77.1%，中国企业会计准则下归属于公司
股东的净利润的79.1%。公司保持稳定的现金分红政策，持续提升股东回报水平。
投资建议
预计公司2026-2028年EPS分别为2.63\2.67\2.72元，对应公司4月8日收盘价46.76元，PE分别为17.8\17.5\17.2倍，
维持“买入-A”投资评级。
风险提示
宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安生产生风险；电力需求不足、铁路、航运成本增加等。
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2026-04-07│中国神华(601088)重组落地强化一体化优势，疆煤外运释放长期成长潜力 │国投证券 │增持
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事件：公司发布2025年年报，延续高分红政策。全年实现营业收入2949.2亿元，同比-13.2%，归母净利528.5亿元，
同比-5.3%，扣非归母净利485.9亿元，同比-19.2%。2025Q4实现营业收入817.7亿元，同比-3.2%，归母净利138.0亿元，
同比+9.5%，主要受益于非经常性损益冲回。分红方面，全年拟派现金股息418亿元（含中期0.98元/股，末期1.03元/股）
，分红比例79.1%。
煤电协同增效，安全费储备充足对冲煤价下行压力。1）煤炭：2025年自产煤产/销量3.32/3.32亿吨，同比-1.7%/-1.
6%，其中年度长协销量2.29亿吨，同比-6.9%。贸易煤销量0.99亿吨，同比-19.6%。平均售价/单位生产成本495/172元/吨
，同比-12.1%/-4.8%。公司安全生产费前期计提充分，部分矿井暂停计提，带动其他成本项同比-12.3元/吨。实现利润总
额466亿元，同比-9.6%。2）电力：2025年发/售电量220.2/207.0十亿千瓦时，同比-3.8%/-3.9%。平均售电价格/单位售
电成本386/335元/兆瓦时，同比-4.0%/-6.2%。实现利润总额126亿元，同比+13.7%。
运输增长稳健，油价走高有望驱动煤化工利润改善。1）运输：2025年自有铁路运输周转量3130亿吨公里，同比+0.3%
。2025年单位运量收入/单位运量主业成本0.140/0.082元/吨公里，同比+1.1%/+1.1%。实现利润总额129亿元，同比+2.7%
。2）煤化工：2025年聚乙烯销量37.39万吨，同比+12.6%。聚丙烯销量34.98万吨，同比+11.5%，受益装置平稳运行带来
的产量恢复。实现利润总额0.58亿元，同比+56.8%。展望2026年，随油煤价差走阔，煤化工板块利润弹性有望进一步释放
。
资产注入顺利落地，后续关注新疆外运瓶颈改善情况。2026年3月13日，12家核心标的企业股权已全部完成资产过户
及工商登记手续。交易完成后，公司煤炭保有资源量/可采储量增至685/345亿吨，增长65%/98%，年产能预计提升至5.12
亿吨，增长57%；发电装机量提升至6088万千瓦，增长28%；聚烯烃产量提升至188万吨，增长213%，并表后将深度强化一
体化布局。收购资产中新疆能源短期盈利承压，未来随疆煤外运铁路通道持续扩能，标的盈利能力有望稳步改善。
投资建议：
本次重大资产重组已顺利完成资产过户，我们据此调整2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测，预计公司202
6-2028年营业收入分别为3919.1/4356.3/4423.2亿元（增速32.9%/11.2%/1.5%），归母净利润分别为592.7/611.1/624.5
亿元（增速12.1%/3.1%/2.2%），基于公司一体化运营的龙头地位，以及持续稳定的高分红属性，给予公司2026年18倍PE
，对应目标价50.2元，维持“增持-A”投资评级。
风险提示：煤价超预期下跌、火电业务受新能源挤压、一体化经营风险、分红政策调整风险。
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2026-04-03│中国神华(601088)成本下行支撑盈利韧性，资产注入启新程 │华福证券 │买入
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公司发布2025年年度报告
2025公司实现营业收入2949亿元，同比-13%；归母净利润528亿元，同比-10%。单季度来看，25Q4实现归母净利润138
亿元，同环比9.5%/-4.3%。
煤炭业务：销量同比改善，自产煤成本下行。
2025年商品煤产量332.1百万吨，同比-1.7%，其中25Q4为81.2百万吨，同环比-5.7%/-5%；2025年煤炭销量430.9百万
吨，同比-6.4%，其中25Q4为114.4百万吨，同环比-0.2%/+2.5%。成本方面，2025年吨煤售价为513元/吨，同比-12.2%；
吨煤成本359元/吨，同比-12.1%；吨毛利为155元/吨，同比-12.4%。2025年自产煤吨煤成本171.6元/吨，相较于2024年下
降8.6元/吨，人工成本（+2.7元/吨）、原料燃料及动力（+0.6元/吨）、修理费（-0.9元/吨）和其他成本（-12.3元/吨
）。
发电业务及其他：全年发电量小幅承压
电力业务方面，全年发电量小幅承压。2025年发电量2202亿千瓦时，同比-3.8%，其中25Q4为573亿千瓦时，同比+1.2
%，环比-10.5%；2025年售电量2070亿千瓦时，同比-3.9%，其中25Q4为539亿千瓦时，同环比+0.9%/-10.4%；2025年平均
上网电价431元/兆瓦时，同比-3.3%，单位成本353元/兆瓦时，同比-5.6%。其他业务方面，铁路、港口、煤化工及航运20
25年营收为437/70/57/40亿元，同比+1.4%/+2.6%/+1.6%/-20.2%；成本为272/37/53/35亿元，同比+1.3%/-7.7%/+0.1%/-2
0.8%。
12家核心资产收购过户完成
公司于2025年8月启动收购国家能源集团持有的11家标的公司股权及西部能源持有的1家标的公司股权。本次注入后，
公司煤炭保有资源量提升至684.9亿吨（+64.7%），可采储量提升至345亿吨（+97.7%），煤炭产量提升至5.12亿吨（+56.
6%）；电力装机容量提升至60.9GW（+27.8%），聚烯烃产能提升至188万吨（+213.3%）。资产注入后，公司一体化产业链
进一步强化，规模优势与资源禀赋显著提升。
盈利预测与投资建议
公司业绩表现优异，考虑到公司资产注入尚未并表，暂不考虑被并入资产盈利，上调公司26-27年，新增28年归母净
利润预期分别为583、619和642亿元，前值26-27年归母净利为533.7、548.3亿元。当前股价对应2026-2028年PE分别为17.
3、16.3、15.7倍。公司作为煤炭行业龙头，业绩经营稳健，分红水平维持行业较高水平，维持“买入”评级。
风险提示：煤价大幅下跌、新能源替代超预期、国内产能释放超预期、煤炭长协制度大幅改变
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2026-04-03│中国神华(601088)业绩稳健、高分红率彰显投资价值 │国信证券 │增持
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公司发布2025年报：2025年公司实现营收2949亿元（-13.2%），归母净利润528.5亿元（-5.3%），扣非归母净利润48
5.9亿元（-19.2%）；其中2025Q4公司实现营收817.7亿元（-3.0%），归母净利润138.0亿元（+11.1%），扣非归母净利润
98.9亿元（-29.9%）。
煤炭业务：产销量保持平稳，成本下降，但煤价下行拖累利润。2025年公司商品煤产量3.3亿吨，同比-1.7%；煤炭销
量4.3亿吨，同比-6.4%，其中自产商品煤销量3.3亿吨，同比-1.6%。价格方面，自产煤、外购煤销售均价分别为472元/吨
、570元/吨，分别同比-49元/吨、-109元/吨。销售结构方面，2025年年度长协/月度长协/现货/坑口直销占比分别为53.2
%/39.4%/3.8%/3.6%，分别同比-0.3pct/+5.8ct/-4.1pct/-1.4pct。自产煤单位成本为171.6元/吨，同比下降8.6元/吨，
降幅主要来自其他成本中的安全生产费、维简费、露天煤矿剥离费等的下降。受煤价回落影响，2025年煤炭板块利润总额
约466亿元，同比-9.6%。项目进展方面，新街一井、二井建设全力推进，新街三井、四井项目前期工作有序推进，杭锦能
源塔然高勒井
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