研报评级☆ ◇601088 中国神华 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-02-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 1 3 0 0 0 4
3月内 2 4 0 0 0 6
6月内 24 12 0 0 0 36
1年内 59 22 0 0 0 81
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 3.50│ 3.00│ 2.95│ 2.62│ 2.74│ 2.83│
│每股净资产(元) │ 19.82│ 20.57│ 21.48│ 22.04│ 22.88│ 23.71│
│净资产收益率% │ 17.68│ 14.61│ 13.74│ 11.85│ 11.87│ 11.84│
│归母净利润(百万元) │ 69626.00│ 59694.00│ 58671.00│ 52132.84│ 54338.84│ 56139.35│
│营业收入(百万元) │ 344533.00│ 343074.00│ 338375.00│ 303970.16│ 317511.47│ 329905.79│
│营业利润(百万元) │ 98138.00│ 91367.00│ 88362.00│ 78041.50│ 81614.55│ 84113.73│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-02-04 增持 首次 40.1 2.59 2.67 2.82 国投证券
2026-02-03 增持 维持 43 --- --- --- 中金公司
2026-02-02 增持 维持 --- 2.61 2.70 2.76 东方财富
2026-02-01 买入 维持 46.85 2.63 2.76 2.89 广发证券
2026-01-21 买入 维持 46.85 2.63 2.76 2.89 广发证券
2025-12-25 增持 维持 --- 2.65 2.74 2.79 国信证券
2025-12-23 买入 维持 --- 2.61 2.73 2.77 长江证券
2025-12-22 增持 维持 --- 2.53 2.63 2.71 东方财富
2025-12-22 增持 维持 --- 2.50 2.58 2.63 光大证券
2025-12-21 买入 维持 --- 2.58 2.67 2.80 招商证券
2025-12-21 买入 维持 51.3 2.53 2.55 2.55 华泰证券
2025-12-21 买入 维持 --- 2.56 2.71 2.86 国盛证券
2025-12-21 增持 维持 47.58 2.66 2.83 2.92 东方证券
2025-12-21 未知 未知 --- --- --- --- 中金公司
2025-12-20 买入 维持 --- 2.77 2.97 3.11 国联民生
2025-12-20 买入 维持 --- 2.61 2.75 2.90 国海证券
2025-12-08 增持 首次 48.96 2.74 2.81 2.89 西部证券
2025-11-23 买入 维持 49.86 2.69 2.77 2.84 华创证券
2025-11-12 买入 维持 --- 2.58 2.69 2.75 东兴证券
2025-10-28 买入 维持 --- 2.67 2.77 2.85 华源证券
2025-10-28 增持 维持 --- 2.65 2.74 2.79 国信证券
2025-10-28 买入 维持 --- 2.54 2.64 2.77 招商证券
2025-10-28 买入 维持 --- 2.58 2.75 2.80 长江证券
2025-10-27 买入 维持 48.44 2.67 2.83 3.05 国泰海通
2025-10-27 买入 维持 --- 2.68 2.90 2.99 申万宏源
2025-10-27 买入 维持 --- 2.57 2.69 2.76 华福证券
2025-10-26 增持 维持 45.02 --- --- --- 中金公司
2025-10-26 买入 维持 --- 2.61 2.75 2.90 国海证券
2025-10-26 买入 维持 50.32 2.53 2.55 2.55 华泰证券
2025-10-26 买入 维持 --- 2.72 2.72 2.76 天风证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-02-04│中国神华(601088)资产注入稳步推进，业绩稳健支撑持续高分红 │国投证券 │增持
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事件：公司发布2025年业绩预告，预计实现归母净利润495-545亿元（中枢520亿元），较上年重述后数据同比下降11
.3%-2.3%。扣非归母净利润472-502亿元（中枢487亿元），较上年重述后数据同比下降21.5%-16.5%。
一体化协同保障运营韧性，非煤运输业务驱动铁路周转量提升。根据2025年运营数据：1）煤炭：商品煤产量/销量33
2/431百万吨，同比-1.7%/-6.4%；2）电力：总发电量/售电量220/207十亿千瓦时，同比-3.8%/-3.9%；3）运输：自有铁
路运输周转量313十亿吨公里，同比+0.3%；4）煤化工：聚乙烯/聚丙烯销售量374/350千吨，同比+12.6%/11.5%。按全年
利润中枢计算，Q4单季归母净利/扣非归母约129/100亿元，同比+2.8%/-29.1%，非经常性损益利得主要来自对无需支付款
项的转回。
重大资产注入与内生扩产协同推进，高分红政策稳定延续。公司收购集团12项资产的重组方案已于1月23日获股东大
会高票通过并进入监管审核程序。交易完成后，公司煤炭保有资源量/可采储量增至685/345亿吨，增长65%/98%，年产能
预计提升至5.12亿吨，增长57%；发电装机量提升至6088万千瓦，增长28%；聚烯烃产量提升至188万吨，增长213%。备考
合并口径下，预计公司2024/2025.1-7扣非EPS提升至3.15/1.54元/股，较交易前增厚6.1%/4.4%。内生增长方面，1）煤炭
：新街一井/二井（1600万吨）预计2029年陆续投产，塔然高勒煤矿（1000万吨）预计2028年9月达到试生产条件。2)煤化
工：包头煤制烯烃由60万吨/年升级至135万吨/年，年转化煤炭780万吨。此外，公司进一步优化运输网络布局，稳步推进
东月铁路、黄骅港五期、珠海港务散货码头等工程建设。本次资产注入对现有经营现金冲击较小，同时强化了上下游一体
化运营的协同效应，加上内生产能释放，共同为公司延续高分红承诺提供坚实财务基础，公司承诺2025-2027年分红比例
不低于65%。
公司持续推动发电业务向绿色低碳转型。新能源全面参与市场竞价后，发电行业竞争加剧。公司加强火电项目投资管
控，深化煤电机组“三改联动”，2024年新增供热能力962万千瓦、调峰能力74万千瓦，火电供电标准煤耗同比下降2克/
千瓦时。同时，公司加速布局新能源项目，2025年上半年新增可再生能源发电项目215兆瓦，设立的新能源投资基金已累
计投资可再生能源装机规模6887兆瓦，推动公司新能源比重稳步提升。
投资建议：
不考虑资产注入，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为2957.1/3177.4/3504.3亿元（增速-12.6%/7.4%/10.3%）
，归母净利润分别为515.0/530.9/561.2亿元（增速-12.2%/3.1%/5.7%），基于公司一体化运营的龙头地位，以及持续稳
定的高分红属性，给予公司2026年15倍PE，对应目标价格40.1元，首次覆盖，予以“增持-A”投资评级。
风险提示：煤价超预期下跌、火电业务受新能源挤压、一体化经营风险、分红政策调整风险。
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2026-02-03│中国神华(601088)盈利预告基本符合预期，资源整合有序推进 │中金公司 │增持
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预告2025年A股业绩同比减少11.3%~2.3%
公司公布2025年业绩预告：A股归母净利润495~545亿元，与经重述的上年数据相比减少11.3%~2.3%，扣非归母净利润
472~502亿元，与经重述的上年数据相比减少21.5%~16.5%。H股归母净利润508~558亿元，与经重述的上年数据相比减少14
.7%~6.3%。公司预告盈利基本符合我们预期，我们判断业绩下滑可能主要系煤价和电价下跌、煤炭销量下滑所致。
关注要点
1）2025年煤炭产量下滑，4Q25产量下滑。2025年公司商品煤产量同比-1.7%至3.321亿吨，4Q25产量同比/环比5.7%/-
5.0%至8,120万吨。2）售价下跌。2025年秦皇岛5500大卡动力煤现货价/下水煤长协价分别为702元/吨、680元/吨，同比-
18%/-3.1%，2026YTD（截至1/30）分别为696元/吨、684元/吨，同比-9.3%/-3.7%。考虑到行业成本支撑、供给节奏有望
更加理性，我们判断2026年煤价中枢整体或平稳运行，预期公司煤炭业务盈利仍具备稳定性。3）2025年发电量下滑。受
煤电需求偏弱影响，2025年公司发电量同比-3.8%至2,202亿千瓦时，4Q25发电量同比/环比+1.2%/-10.5%至573.3亿千瓦时
。
往前看，我们预期电价下跌、新能源发电继续增加，或拖累公司电力业务表现，不过在容量电价补偿有望增加、增量
电力机组有望投产下，公司电力业务盈利仍有一定韧性。4）根据公司公告，公司千亿煤炭&电力资产收购相关事项已通过
股东大会表决，往前看我们预期公司煤炭资源有望增厚、电力机组容量有望增加，公司煤电一体化的业务优势和行业头部
地位有望进一步巩固。
盈利预测与估值
由于煤价等假设调整，下调A股2025/26E盈利2%/7%至522/502亿元，下调H股2025/26E盈利5%/10%至538/515亿元。引
入2027EA/H股盈利501/514亿元。当前股价对应A股2026/27EP/E15.9x/15.9x，H股2026/27EP/E14.2x/13.9x。维持A/H股跑
赢行业评级，下调A/H股目标价7%/4%至43元/43港元，对应A股2026/27EP/E17.0/17.0x和4.5%/4.5%的隐含股息率，含6.9%
上行空间，H股2026/27EP/E15.0x/14.6x和5.0%/5.1%的隐含股息率，含5.3%上行空间。
风险
煤价超预期下跌；分红低于预期。
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2026-02-02│中国神华(601088)动态点评：业绩逆势稳健，龙头价值凸显 │东方财富 │增持
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【事项】
公司发布2025年业绩预告。按中国企业会计准则，25年归母净利润495~545亿元，同比-11.3%~-2.3%，中枢520亿元，
同比-6.8%；扣非净利472~502亿元，同比-21.5%~-16.5%，中枢487亿元，同比19%。25年非经常性损益预计为利得，主要
原因是冲减无需支付的支出（或主要为冲回前期计提的储备项目）。
【评论】
按照业绩预告中枢，折算Q4单季净利润129亿元，同比+2.8%，环比-10.2%。
我们认为，25Q4归母净利同比实现逆市增长、环比跌幅有限主要由于：1）煤炭：25Q4产量81.2百万吨，同/环比-1.8
%/-5%；港口长协价685元/吨，同/环比-1.9%/+2.3%。2）电力：25Q4售电量53.9十亿度，同/环比+3.7%/-10.4%。3）铁路
：25Q4运输周转量78.9十亿吨公里，同/环比+2.1%/-3%。
我们认为，公司25年业绩略超我们预期，主因在成本下降及营业外支出低于预期。展望未来，公司煤炭盈利稳健，电
力业务装机有望持续贡献增量，且2025-2027年股东回报规划承诺分红比例不低于65%，较上三年继续提升5pct，彰显公司
积极有为态度，且公司作为领军能源央企有望通过集团资产注入不断提升价值创造能力和增厚潜力。
公司正在稳步推进集团千亿资产收购，收购后公司一体化优势更突出、分红诉求更强烈。公司拟通过发行股份及支付
现金方式购买集团相关一揽子资产，收购完成后，公司煤炭可采储量及产量为345/5.12亿吨，增长97.7%/56.6%；发电装
机为60991MW，增长27.8%；聚烯烃产量188万吨，增长213%，公司一体化运营优势将进一步增强。我们认为公司大额现金
收购，不仅不会影响分红（反而会进一步增强分红诉求，因为大股东持股比例进一步提升），同时提高资金使用效率、增
加杠杆即提升ROE，公司盈利及市值增长空间进一步打开。
【投资建议】
盈利预测与评级。我们认为，公司2025年业绩再超预期彰显龙头风范；集团新领导上任后，公司各业务加速推进，利
好公司长远发展；收购集团资产有利于增强公司煤电化运一体化能力，打造全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司
，中长期有望增厚公司EPS。我们上调盈利预测，不考虑资产注入并表事项，预计公司2025-2027年归母净利润分别518/53
7/549亿元，对应2026年1月30日股价16.1/15.5/15.2倍PE，维持“增持”评级。
【风险提示】
煤价超预期下跌、火电业务受新能源挤压、一体化经营风险、分红政策调整风险。
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2026-02-01│中国神华(601088)25年业绩预告总体符合预期，收购集团资产顺利推进 │广发证券 │买入
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预告2025年度归母净利润中值为520亿元，同比降幅较前三季度收窄，表现好于扣非业绩。公司发布业绩预告，2025
年度归母净利润：495-545亿元，同比下降11.3%至2.3%（去年同期重述）；测算中值520亿元，同比-6.8%（25年前三季度
同比-10%）。2025年度扣非归母净利润：472-502亿元，同比下降21.5%至16.5%（去年同期重述）；测算中值487亿元，同
比-19%（25年前三季度同比-15.9%）。2025全年归母净利润好于扣非业绩，二者差距较前三季度扩大（25年前三季度归母
净利润和扣非后归母净利润分别为391和387亿元），推算Q4涉及非经常性损益约20-40亿元。
25Q4扣非业绩同比和环比表现偏弱，可能主要由于Q4成本税费偏高，同时煤炭、运输、电力板块业务量环比均有小幅
下滑。测算25Q4归母净利润：104.5-154.5亿元，同比介于-15.9%与+24.3%；中值129.5亿元，同比+4.2%，环比-10.2%。2
5Q4扣非归母净利润：85-115亿元，同比介于-39.7%与-18.4%；中值100亿元，同比-29.1%，环比-30.5%。据经营数据公告
，Q4煤炭产量同比-5.7%，环比-5.0%；自有铁路周转量同比+2.1%，环比-3.0%；发电量同比+1.2%，环比-10.5%。
盈利预测与投资建议：拟收购集团资产，将进一步提升一体化优势、以及盈利和分红能力。根据关联交易报告书（草
案），公司计划收购国家能源集团持有的12项资产，合计交易对价1336亿元，将进一步提升公司运营能力。一方面，公司
将新增煤炭产能1.9亿吨以上，以及新疆、内蒙多项在建和规划矿井；另一方面，新增国源电力、内蒙建投等多项煤电、
煤化及运销资产。暂不考虑本次注入，按中国企业会计准则，预计25-27年归母净利润分别为523、548和575亿元，维持公
司A股合理价值46.85人民币元/股，H股合理价值45.80港元/股的观点不变，维持公司A、H股“买入”评级。
风险提示：需求低于预期，收购资产利润和现金流贡献低于预期，在建项目建设投产需要时间等。
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2026-01-21│中国神华(601088)25年煤电产销量小幅下降，继续看好能源龙头一体化优势 │广发证券 │买入
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煤炭业务：25年产量小幅下降1.7%，其中Q4同比下降5.7%。根据经营数据公告，25年公司商品煤产量和销量分别为3.
32亿吨/4.31亿吨，同比分别-1.7%/-6.4%，其中Q4产销量分别为8120万吨/1.14亿吨，同比分别-5.7%/-0.2%，环比分别-5
.0%/+2.5%。25年公司产量基本稳健，销量回落主要受煤价下跌影响。
运输业务：25年铁路周转量略有增长，其中Q4同比上升2.1%。25年公司自有铁路运输周转量3130亿吨公里，同比+0.3
%，其中Q4周转量789亿吨公里，同比+2.1%，环比-3.0%；黄骅港和天津煤码头装船量分别为2.17亿吨/4460万吨，同比分
别+1.2%/+1.4%；航运货运量和周转量分别为1.11亿吨/1149亿吨公里，同比分别-14.3%/-23.1%。铁路和港口运量增速高
于煤炭产销量。
发电业务：25年发电量下降3.8%，其中Q4同比回升1.2%。25年公司发电量2202亿度，同比-3.8%，其中Q4发电量为573
亿度，同比和环比分别+1.2%/-10.5%。根据12月底电力业务相关公告，公司下半年投运多台机组，其中北海二期项目4号
机组和清远二期项目3号机组12月已通过168小时试运行，有望为26年贡献增量。
盈利预测与投资建议：拟收购集团资产，将进一步提升一体化优势、以及盈利和分红能力。根据关联交易报告书（草
案），公司计划收购国家能源集团持有的12项资产，合计交易对价1336亿元，将进一步提升公司运营能力。一方面，公司
将新增煤炭产能1.9亿吨以上，以及新疆、内蒙多项在建和规划矿井；另一方面，新增国源电力、内蒙建投等多项煤电、
煤化及运销资产。暂不考虑本次注入，按中国企业会计准则，预计25-27年归母净利润分别为523、548和575亿元，维持公
司A股合理价值46.85人民币元/股，H股合理价值45.80港元/股的观点不变，维持公司A、H股“买入”评级。
风险提示：需求低于预期，收购资产利润和现金流贡献低于预期，在建项目建设投产需要时间等。
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2025-12-25│中国神华(601088)千亿规模收购助力未来发展，龙头行稳致远 │国信证券 │增持
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事项：
公司公告《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》：中国神华拟发行A股股份及
支付现金购买控股股东国家能源集团及其全资子公司西部能源持有的相关资产并于A股募集配套资金，其中整体发行股份
购买资产支付和现金支付比例为30%和70%。本次交易共涉及12家标的公司，业务覆盖煤炭、坑口煤电、煤化工等多个领域
，有利于提高上市公司核心业务产能与资源储备规模，进一步优化全产业链布局。截至2025年7月31日，标的资产合计的
总资产为2334.23亿元，合计的归母净资产为873.99亿元；2024年度，标的资产合计实现营业收入为1139.74亿元，合计的
扣非归母净利润为94.28亿元，合计的剔除长期资产减值损失影响后的扣非归母净利润为105.70亿元，对应整体交易对价1
286.71亿元。考虑评估基准日后国家能源集团对化工公司增资49.27亿元事项，调整后最终整体交易对价为1335.98亿元。
其中现金支付对价约为935亿元；发行股份购买资产的发行价格为29.40元/股，股份发行数量为1,363,248,446股，占本次
发行股份购买资产完成后上市公司总股本的比例约为6.42%。
国信煤炭观点：1）本次交易有利于增厚公司业绩。交易后公司2024年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至3
.15元/股，增厚6.10%。2025年1-7月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至1.54元/股，增厚4.40%。此外根据业绩
承诺，承诺的部分业绩在2026-2028年的合计为29.6亿元/45.5亿元/66.4亿元，2027-2028年增速分别为54%、46%，为上市
公司提供增长动能。2）本次交易巩固公司龙头地位。本次交易后公司煤炭储量增加97.7%，煤炭产量将提升至5.12亿吨，
在全国原煤产量中占比约10.8%，进一步巩固行业龙头地位，同时增强产业链协同能力。公司是全球领先的以煤为基的综
合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。。
评论：
巩固公司行业龙头地位，提升公司资产质量
巩固煤炭行业龙头地位。通过本次交易，中国神华的煤炭保有资源量将提升至684.9亿吨，增加64.72%；煤炭可采储
量将提升至345亿吨，增加97.71%；煤炭产量将提升至5.12亿吨，增加56.57%。2024年全国原煤产量约47.6亿吨，本次交
易后中国神华产量占比将达到10.8%，进一步巩固中国神华行业龙头地位，并提高公司话语权；同时可采年限由之前的53
年增加至67年，大幅提高资源储备。
本次交易的标的公司拥有优质、丰富的煤炭资源，适宜建设现代化高产高效煤矿。新疆能源下属新疆准东露天煤矿截
至2025年最新核定产能已达3500万吨/年，是国内第二大露天煤矿，可采储量超过20亿吨，其开采的31号不粘煤具有低灰
、特低硫、中高热值的特性，是优质化工及动力用煤，年产量可满足2座千万千瓦级电厂全年需求。此外，还包括有新疆
红沙泉一号露天煤矿（核定产能3000万吨/年）、新疆黑山露天煤矿（核定产能1600万吨/年）、内蒙古贺斯格乌拉南露天
煤矿（核定产能1500万吨/年）等国内煤炭产能及资源储量领先的大型煤矿。
增强产业链协同。除煤炭产能外，本次交易后公司发电装机容量增加27.8%、聚烯烃产能增加213.3%，产业链协同进
一步增强。
增厚公司业绩，利于回报股东
本次交易有望增厚公司业绩。本次交易后公司2024年扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至3.15元/股，增厚6
.10%。2025年1-7月扣除非经常性损益后的基本每股收益将提升至1.54元/股，增厚4.40%。同时根据业绩承诺，承诺的部
分业绩在2026-2028年的合计为29.6亿元/45.5亿元/66.4亿元，2027-2028年增速分别为54%、46%，为上市公司提供增长动
能。
剥离低效资产，标的公司盈利能力仍有提升空间。为提高标的质量，标的公司国源电力、新疆能源、乌海能源、平庄
煤业及包头矿业分别进行了预重组，剥离部分低效资产或与主业关联性较低资产，主要涉及的资产类型包括关停或低效矿
权、新能源资产等。2024年受捐赠等的影响，部分标的公司业绩由盈转亏，2025年1-7月，受煤价中枢大幅下行、部分装
备改造升级等的影响，部分标的公司业绩显著下滑。未来随着煤机中枢的回升、偶然影响的减退、产能的释放，标的公司
的盈利能力仍有提升空间。根据最终交易对价，本次交易PE为14.2（按照2024年扣非归母净利润），交易PB为1.5（截至2
025年7月31日），截至2025年12月24日，中国神华PE为15.5，PB为2.0。
投资建议：公司资产规模大幅提升，稳步向前
本次交易大幅提高公司煤炭储量、为公司未来发展提供增长动能，助力公司巩固行业龙头地位，并增厚公司业绩。暂
不考虑本次交易并表的影响，预计2025-2027年归母净利润为527/544/554亿元，对应PE为15.5/15.0/14.8。公司是全球领
先的以煤为基的综合能源企业，产运销七板块业务协同，业绩稳定性强，股息回报丰厚，维持“优于大市”评级。
风险提示
经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司各业务产能释放不及预期、公
司分红率不及预期。
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2025-12-23│中国神华(601088)资产注入稳步推进，扣非每股收益增厚龙头扩张迈向新阶段│长江证券 │买入
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事件描述
12/19，公司发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》。
事件评论
交易对价&估值：本次公司收购资产预计支付对价1335.98亿元，扣非归母净利润口径下对应2024年PE14.17x。其中，
现金支付约935.19亿元（占70%），股份支付约400.80亿元（占30%），发行A股价格29.40元/股，发行约13.63亿股（占总
股本6.42%），锁定期36个月，大股东持股比例从69.58%提升至71.53%。PB来看，标的净资产合计约949.95亿元，对应PB(
MRQ)为1.41倍，截至12/19公司为1.94倍，PB估值相对合理。
业绩承诺：多数资产承诺期为3年（2026-2028年），对于新疆能源、乌海能源、晋神能源承诺期延长至6年（2026-20
31年）。具体来看，①2026年：29.58亿元。正贡献主要来自：国源电力（15.07亿元）、平庄煤业（8.68亿元）、内蒙建
投察哈素煤矿（6.79亿元）、神延煤炭西湾露天煤矿（5.53亿元）等。负贡献（亏损）主要来自：新疆能源（-7.28亿元
）、乌海能源（-1.70亿元）、晋神能源（-1.41亿元）②2027年：45.45亿元。新疆能源扭亏为盈，贡献1.77亿元，乌海
能源微利0.21亿元，晋神能源仍小幅亏损0.07亿元，其他主要资产承诺利润均较2026年有所增长。③2028年：66.43亿元
。新疆能源、乌海能源、晋神能源均进入显著盈利期，合计贡献约16.72亿元；平庄煤业承诺利润大幅跃升至14.47亿元，
是本年增长的主要动力之一；其他资产承诺利润保持稳定或小幅增长。④2029-2031年：（仅限承诺期为六年的资产）新
疆能源、乌海能源、晋神能源在2029-2031年的承诺净利润合计分别为20.85/26.81/34.49亿元。总结而言，2026/2027/20
28年业绩承诺分别为29.58/45.45/66.43亿元，假设部分资产业绩承诺2029-2031年维持2028年水平，则预计2029/2030/20
31年业绩承诺分别为70.56/76.51/84.20亿元。
分析来看，对于本次交易，1）现金压力可控：尽管现金支付高达935亿元，但中国神华作为现金流充沛的行业龙头（
2024年经营现金流净额933亿元），支付能力充裕。此外公司预计募集配套资金不超过200亿元，发行价不低于定价基准日
前20个交易日均价的80%，也将补充现金能力。2）增厚每股收益：根据交易报告书，交易后每股收益（EPS）同比增厚，2
025年1-7月扣非每股收益从1.47元/股增厚至1.54元/股，增厚4.40%；扣非净利润从292.55亿元增至326.37亿元；2024年
扣非每股收益从2.97元/股增厚至3.15元/股，增厚+6.10%；扣非净利润从589.62亿元提升至668.51亿元（抵消合并后）。
3）龙头资源规模再扩张：公司煤炭保有资源量将提升至684.9亿吨（+64.72%）；煤炭可采储量将提升至345亿吨（+97.71
%）；煤炭产量将提升至5.12亿吨（+56.57%）；发电装机容量将提升至60.88GW（+27.82%）；聚烯烃产能将提升至188万
吨（+213.33%）。
投资建议：公司作为煤炭行业龙头，本次资产注入若顺利完成，将进一步巩固公司行业龙头地位，公司规模及一体化
优势有望进一步增强，若不考虑资产注入，预计公司2025-2027年归母净利润分别为519/542/550亿元，若按12/19收盘价
计算，对应PE分别为15.55x/14.88x/14.66x，按2024年分红率76.5%计算对应股息率为4.9%/5.1%/5.2%。
风险提示
1、经济承压影响下游需求风险；2、外部因素导致煤价或煤炭板块出现非季节性下跌风险。
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2025-12-22│中国神华(601088)动态点评：推进千亿资产收购，打造央企重组示范标杆 │东方财富 │增持
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【事项】
19日晚公司公告发布《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，公司拟通过发行
股份及支付现金方式购买集团相关一揽子资产，同时拟定增募集配套资金。最终交易价格1336亿元（扣除评估基准日后增
资49.3亿的交易对价1286.7亿元），其中现金及股份对价分别为935.2/400.8亿元，发行价格29.4元/股，股份对价对应发
行数量13.63亿股，占发行股份购买资产后公司总股本的6.4%。此外，拟募集配套资金不超过200亿元，发行价格未定。
【评论】
与预案差异：预重组后盈利能力更强。8月15日预案中，13项资产2024年扣非归母净利合计80亿，剔除长期资产减值
影响后为98亿元，而本次方案对部分资产进行了预重组（包括剥离部分低效资产等），并剔除电子商务公司。最终本次合
并包括12项资产，对应24年扣非归母净利/剔除减值影响后为94.3/105.7亿元，较预案增加18%/8%。
股份对价比例较低、公司EPS略有增厚。标的资产24年/25年1-7月扣非归母净利分别为94.3/45.93亿元，收购价格128
6.7亿元，对应24年/25年1-7月年化PE为13.6/16.3倍（25年按照前7月年化）。此外，公司发行价格29.4元/股虽较12月19
日收盘价40.59元/股显著偏低，但由于股份对价比例较低仅30%故并未摊薄EPS。24年/25年1-7月公司EPS为2.97/1.47元/
股，收购完成后EPS为3.15/1.54元/股，增厚6.1%/4.4%。
收购后公司一体化优势更突出、分红诉求更强烈。收购完成后，公司煤炭可采储量及产量为345/5.12亿吨，增长97.7
%/56.6%；发电装机为60881MW，增长27.8%；聚烯烃产量188万吨，增长213%，公司一体化运营优势将进一步增强。我们认
为公司大额现金收购，不仅可能不会影响分红（反而会进一步增强分红诉求，因为大股东持股比例进一步提升），而且能
够巩固一体化优势、提高资产运作效率。
业绩承诺资产及对价估值较低、充分体现公司诚意。公司为使用收益法评估并定价的采矿权资产组及部分公司股权做
了业绩承诺，这部分交易对价合计533.8亿元（占总对价的41%），若本次交易于2026年实施完毕，26-28年业绩承诺为29.
6/45.5/66.4亿元，对应26-28年PE为18/11.7/8倍。29-31年业绩承诺为70.6/76.5/84.2亿元（除新疆、乌海、晋神能源外
，假设延续28年承诺水平），对应29-31年PE为7.6/7/6.3倍。
【投资建议】
盈利预测与评级：我们认为，本次收购完成后，公司仍然有望超额兑现65%的分红承诺；集团新领导上任后，公司各
业务加速推进，利好公司长远发展；收购集团资产有利于增强公司煤电化运一体化能力，打造全球领先的以煤炭为基础的
综合能源上市公司，中长期有望增厚公司EPS。我们基本维持盈利预测，不考虑资产注入并表事项，预计公司2025-2027年
归母净利润分别503/522/538亿元，对应2025年12月22日股价16.2/15.6/15.1倍PE，维持“增持”评级。
【风险提示】
煤价超预期下跌、火电业务受新能源挤压、一体化经营风险、分红政策调整风险、资产注入不及预期风险、假设条件
变化影响估值测算结果。
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2025-12-22│中国神华(601088)公告点评：千亿规模收购助推利润增厚，高分红预期不变彰│光大证券 │增持
│显投资价值 │ │
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事件：12月19日，公司公告拟通过发行
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