研报评级☆ ◇601155 新城控股 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-11-03
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 2 0 0 0 0 2
1月内 3 0 0 0 0 3
2月内 5 1 0 0 0 6
3月内 12 3 0 0 0 15
6月内 12 4 0 0 0 16
1年内 28 11 0 0 0 39
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.33│ 0.33│ 0.30│ 0.40│ 0.53│ 0.69│
│每股净资产(元) │ 26.63│ 26.99│ 27.31│ 27.66│ 28.18│ 28.87│
│净资产收益率% │ 1.23│ 1.24│ 1.10│ 1.33│ 1.79│ 2.31│
│归母净利润(百万元) │ 737.10│ 752.39│ 680.11│ 899.29│ 1193.54│ 1561.18│
│营业收入(百万元) │ 119174.28│ 88998.58│ 53011.63│ 38913.94│ 32547.06│ 30097.58│
│营业利润(百万元) │ 4474.30│ 2971.95│ 2161.22│ 3076.32│ 3989.62│ 4844.72│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-11-03 买入 维持 --- 0.50 0.72 1.08 开源证券
2026-10-31 买入 维持 --- 0.36 0.62 0.90 申万宏源
2026-10-09 买入 维持 18.39 0.32 0.40 0.56 广发证券
2026-09-29 买入 维持 --- 0.44 0.53 0.62 中信建投
2026-09-14 增持 维持 15.3 0.46 0.62 0.71 华创证券
2026-09-10 买入 维持 --- 0.37 0.43 0.49 长江证券
2026-08-29 买入 维持 --- 0.36 0.51 0.72 财通证券
2026-08-28 买入 维持 --- 0.44 0.53 0.62 中信建投
2026-08-28 买入 维持 16.62 0.40 0.50 0.61 国泰海通
2026-08-28 增持 维持 18 --- --- --- 中金公司
2026-08-27 买入 维持 --- 0.33 0.36 0.39 银河证券
2026-08-27 买入 维持 --- 0.40 0.62 0.90 申万宏源
2026-08-27 买入 维持 --- 0.50 0.72 1.08 开源证券
2026-08-27 增持 维持 --- 0.38 0.46 0.54 平安证券
2026-08-27 买入 维持 19.91 0.34 0.39 0.49 华泰证券
2026-05-19 增持 维持 23.5 --- --- --- 中金公司
2026-05-08 买入 维持 --- 0.37 0.43 0.49 长江证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-11-03│新城控股(601155)公司信息更新报告：毛利率逆势提升，商业运营收入占比超│开源证券 │买入
│四成 │ │
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业绩符合预期，毛利率有所提升
新城控股发布2026三季报，公司商管经营表现优秀。公司2026年前三季度实现营收249.23亿元，同比-27.49%；归母
净利润9.65亿元，同比-0.91%；综合毛利率+8.29pct至33.89%，销售费用同比-43.16%至9.23亿元。我们维持盈利预测，
预计2026-2028年归母净利润分别为11.2、16.1、24.3亿元，EPS分别为0.50、0.72、1.08元，当前股价对应PE分别为24.7
、17.1、11.4倍，公司商管业务势头较好，看好后续盈利能力回升，维持“买入”评级。
商业运营板块逆势稳健增长，出租率维持高位
2026年1-9月吾悦商管商业运营总收入108.71亿元（含税）、同比+3.42%。截至9月末出租物业182座，较2025年末增
加4座，总建筑面积1681.7万方，可供出租面积1001.2万平方米，出租率98.16%，较2026H1的98.35%小幅回落0.19pct，但
仍高于年初水平。商业运营收入占营业收入比重升至40.7%（不含税租金口径），较2025年同期28.5%提升12.2pct，商业
运营已成为穿越周期的核心稳定器。
开发业务持续收缩
2026年1-9月公司合同销售金额88.25亿元，同比-41.36%，销售面积141.29万方，同比-27.88%，销售均价约6246元/
平，同比-18.7%。1-9月累计竣工170.95万方，存货规模降至612.12亿元，较年初减少98.38亿元；合同负债252.45亿元，
较年初下降19.40%。
现金流稳健，多架构REITs打开资管循环路径
截至2026三季度末，公司在手货币资金71.44亿元、较年初+5.01%；1-9月经营现金流净额15.06亿元，同比+46.75%。
资管循环方面，26H1已完成天宁吾悦、启东吾悦两个项目的商业不动产REITs申报，并完成全国首单消费类机构间REITs扩
募（扩募规模21.46亿元、扩募后总规模32.10亿元、产品期限约30年）；三季度以常州天宁吾悦3.54亿元保证金为6.50亿
元经营性物业贷提供质押担保。
风险提示：房地产行业销售持续下行；房地产融资收紧；线下消费大幅下行。
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2026-10-31│新城控股(601155)业绩平稳，租金稳增 │申万宏源 │买入
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3Q26营业收入同比-28%，归母净利润10亿元、同比-1%、符合市场预期。3Q2026，公司营业收入249亿元，同比-27.5%
；归母净利润9.7亿元，同比-0.9%；扣非后归母净利润10.3亿元，同比+2.6%；基本每股收益0.43元，同比持平；毛利率
、归母净利率分别为33.9%、3.9%，同比分别+8.3pct、+1.0pct；三费费率21.2%，同比+4.2pct，其中销售、管理和财务
费率分别-1.0pct、+1.7pct和+3.5pct；合联营投资收益-1.7亿元（3Q25为-0.1亿元）。26Q3末公司预收款及合同负债为2
64亿元，同比-41%，覆盖25年地产营收的0.7倍。
3Q26商场含税租费109亿元、同比+3.4%，26年计划145亿元、同比+3%。截至2026Q3末，公司累计开业商场181个；开
业GRA1,682万平，同比+3.2%；出租率98.2%，同比+0.45pct、环比-0.16pct。3Q2026，公司商场含税租费108.71亿元，同
比+3.4%；税后租费101.46亿元，同比+3.5%；26年计划含税租费145亿元，同比+2.9%。3Q2026，分区域来看，江苏、浙江
、安徽、山东分别贡献租费的26%、12%、7%、7%，合计贡献租费的51%。此外，公司商场收入和毛利占比持续提升，2026H
1商场营收占比37%，同比+8pct；毛利占比80%，同比+3pct；毛利率71.2%，同比+0.2pct；经常性收入占比持续提升将助
力公司稳健经营。
商业不动产REIT成功发行，拓展权益性融资渠道。截至2026Q3末，公司有息负债538亿元，同比+1.3%；净负债率59.8
%，同比+2.9pct。公司境内公开债大部分带抵押担保（除26新集02由于与26新集01同步发行、1亿元为信用债）；信用债
敞口仅美元债7.5亿美元，分别为2027/9、2028/6、2029/3到期。美元信用债发行方面，2025/6发行3亿美元/3年/11.88%
、2025/9发行1.6亿美元/2年/11.88%、2026/3发行3.55亿美元/3年/11.8%，体现公司的信用修复和持续融资能力。2025/1
1/28，公司发行首单消费类私募REITs，规模10.26亿元；2026/3/6，公司公告商业不动产REITs已获受理；2026/10/27，
广发新城吾悦REIT成功完成配售，商场价值持续显性化。
3Q26房地产开发销售额88亿元、同比-41%，存货减值相对较充分。3Q2026，公司销售额88亿元，同比-41.4%；销售均
价6,246元/平，同比-18.7%。公司2019-25年累计计提减值准备247亿元，占比2025年末存货35%，减值计提相对充分。
投资分析意见：业绩平稳，租金稳增，维持“买入”评级。新城控股秉承“住宅+商业”双轮驱动战略，先发布局商
业地产，打造优质成长标杆，乘风广阔消费市场。近几年中公司商场收入和毛利占比持续提升，经常性收入占比持续提升
将助力公司稳健经营。凭借优秀管理能力和优质的资产组合，预计公司在新行业格局下有望实现更长期、并更有质量的增
长。考虑到目前地产销售量价仍然承压，我们下调公司26年归母净利润预测为8.0亿元（原9.0亿元），主要增加了资产减
值损失；维持27-28年归母净利润预测为14.0/20.3亿元，同比分别+18%/+75%/+45%，对应26/27年PE为34X/20X，考虑到公
司偿债压力逐步减轻、商场贡献毛利占比逐步提升，维持“买入”评级。
风险提示：调控超预期收紧，去化率不及预期，消费下滑影响商场运营，6月公司发布关于2025年年度报告信息披露
监管问询函的回复公告，5月公司发布关于下属子公司涉及诉讼进展的公告。
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2026-10-09│新城控股(601155)商业毛利贡献占比达八成，公募REITs发行获监管批准 │广发证券 │买入
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营收利润均下降，商业毛利贡献占比达八成。根据公司中报，26H1公司实现营收176.4亿元，同比-20.2%，归母净利
润8.5亿元，同比-5.1%，开发结算规模收缩使得整体收入下降，毛利率上行带动利润总额重回正增长，商业收入、毛利贡
献占比分别提升至37%、80%，后续开发业务影响将进一步下降。26H1公司未计提减值并进行了0.2亿元的减值冲回，20年
以来累计减值236亿元。
开发规模持续收缩，上半年开工超预期。26H1公司实现销售金额63.6亿元，同比下降38%，全口径开工26万方，完成
年初目标的92%，上半年市场景气度较好，开工超预期，开发出清加速。
客流、零售额、租金维持正增长，8月表现超预期。26H1公司新开业商场3座（1重2轻），期末累计开业商场181座，
储备31座，26H1公司实现租金收入（含税）71.1亿元，同比增长2.4%，完成年初目标的49%，期间客流同比增长8.7%，不
含车销售额增长1.0%，在社零承压的背景下运营总体保持平稳。26年1-8月实现商业运营收入（含税）96.44亿元，同比+3
.3%，其中8月12.9亿元，同比增长8%，剔除新项目开业一次性贡献，真实同店增长约3%，回归长期合理中枢，
有息负债规模稳定，公募REITs或监管批准。26年中期公司有息负债519亿元，较25年末增长1.9%，其中短债占比19%
，负债结构持续改善。26年上半年公司完成机构间REITs的扩募，公募REITs申报也获得上交所和证监会的受理批复，进入
募集上市阶段，拟募集金额15.41亿元。REITs渠道的打通是公司资金安全的另一重保障，也为公司投资性房地产价值重估
提供依据。
盈利预测与投资建议：预计26-27年营收374/290亿元，归母净利润7.1/9.1亿元，同比分别+4.5%/+28.0%。在开发去
化25%，商业同店增速1%、贴现率7.5%、融资成本5.0%假设下，公司合理估值415亿元，对应合理价值18.39元/股，维持“
买入”评级。
风险提示：基本面不及预期；公司商业运营表现不及预期，销售去化速度放缓，回款情况不及预期；公司债务结构调
整进度不及预期等。
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2026-09-29│新城控股(601155)明星运营商系列报告二：下沉市场商业领头羊，持续向不动│中信建投 │买入
│产资管平台进化 │ │
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公司已从开发主导双轮驱动格局转向以商业作为盈利压舱石的发展模式，商业板块贡献80%的毛利。从2012年首座吾
悦广场开业以来，当前公司已在147座城市开业181座吾悦广场，67%的项目位于竞争程度更低、消费韧性更强的三四线城
市。公司商业运营年租金达141亿，毛利率为70%，整体出租率达到98.4%，是头部的商业地产公司。公司商业运营从过去
的重资产持有转向轻重并举策略，同时确立资管战略，搭建多层次REITs体系，当前已形成“Pre-REIT、机构间REIT、商
业不动产REIT”多层次体系，盘活的资产规模约80亿。
摘要
开发主导双轮驱动格局转向以商业作为盈利压舱石的发展模式。新城控股业务表现为“商业运营+地产开发”双轮驱
动，近年来商业盈利贡献持续提升，当前商业板块贡献37%的收入，80%的毛利。公司商业地产发展历经4个阶段，1）2008
-2012年为起步探索期，武进吾悦广场开业标志“吾悦”品牌诞生；2）2013-2016为模式验证期，住宅+MALL的开发模式先
在长三角复制，而后走出长三角；3）2017-2021年为快速扩张期，期间吾悦广场开业数量达120座，进入百MALL时代；4）
2022年以来为调整转型期，开业项目转向轻重并举，夯实商管能力后发展资管业务。下沉市场商业领头羊，运营业绩稳步
提升。公司已在全国147个城市布局212座吾悦广场，已开业181座，其中轻资产32座，开业数量位列全国第三，在上市房
企中位列第一。67%已开业项目位于三四线城市，下沉市场的消费环境呈现竞争程度更低、消费韧性更强的特点。公司商
业运营租金达141亿，毛利率为70%，整体出租率达到98.4%，在上市公司中出租率位列第一，租金收入位列第二。
商业运营轻重并举，资管业务渐入佳境。公司商业运营从过去的重资产持有转向轻重并举策略。轻资产端通过商管输
出“吾悦”品牌，扩大品牌影响力，2025年以来开业的8个项目中6个为轻资产项目；重资产端从增量扩张转向存量提质增
效，2025年公司投入4亿元进行88个商业项目调改，并将武进项目升级成“金标”吾悦广场；同时确立资管战略，搭建多
层次REITs体系，盘活存量重资产项目。从2016年发行首单类REITs以来，公司十年资产证券化矩阵成型，当前形成“Pre-
REIT、机构间REIT、商业不动产REIT”多层次体系，盘活的资产规模约80亿。
维持盈利预测和买入评级不变。我们看好公司商业运营基本盘的稳健现金流属性，以及向主动不动产资管平台战略转
型的长期成长价值。维持盈利预测不变，预计2026-2028年公司EPS分别为0.44/0.53/0.62元，维持买入评级不变。
风险分析
1、业绩下降风险。若公司开发项目所布局的区域房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响
，开发板块的结算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，
同时也会给公司带来更多的存货减值，进一步影响业绩表现。
2、三四线城市消费超预期下降风险。公司持有的商场大部分位于三四线城市，若三四线城市的消费水平出现超预期
下跌，则会对公司商场的出租率、租金单价产生负面影响，进而对公司商场整体的租金收入造成负面影响。
3、未能按期偿付债务以及应付款的风险。公司的公开市场信用债务和工程应付款，若未来未能按期偿还，则会对公
司声誉造成负面影响，进而影响公司的房产销售、商场经营与再融资。
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2026-09-14│新城控股(601155)2026年中报点评：商业运营稳健增长，资产证券化加速 │华创证券 │增持
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事项：
2026上半年公司实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%；归母净利润8.5亿元，同比下降5.2%。
评论：
地产开发业务收入承压，盈利结构持续改善。1）2026年上半年公司营业收入同比下降20.2%，主要系房地产物业交付
收入减少所致；其中房地产开发销售/物业出租及管理业务营业收入分别为105.6/65.6亿元，同比下降30.4%/提升2.1%。2
）公司整体毛利率为33.1%，较上年同期提升6.25pcts，其中房地产开发销售/物业出租及管理业务毛利率分别为9.9%/71.
2%，较2025年同期增加1.9pcts/减少0.04pcts。数据显示，整体毛利率提升主要系高毛利的物业出租及管理业务收入占比
提升，以及房地产开发销售业务毛利率修复所致。
销售规模延续收缩，投资端继续保持审慎。1）2026上半年公司实现合同销售金额63.57亿元，同比下降38.5%；销售
面积102.48万平方米，同比下降23.2%；从区域来看，江苏、山东、湖北等主要销售区域销售面积均同比下降，江苏销售
面积同比下降55.5%，是销售面积下滑的主要拖累,而浙江、湖南、河北等区域销售保持较快增长。2）公司实现全口径资
金回笼75.30亿元，全口径资金回笼率达118.45%，资金回笼表现相对稳健。3）投资端公司延续审慎策略，房地产开发主
要依靠存量项目支撑；截至报告期末，公司共有141个子项目在建（包括住宅、商业与综合体等项目类型），总建筑面积1
,379.23万平方米（含合联营）。
商业运营增长有所放缓，但经营基本盘仍然稳健。1）2026年上半年公司布局212座吾悦广场，其中开业数量181座；
实现商业运营总收入71.12亿元，同比增长2.42%，增长节奏稳定。2）从经营指标来看，吾悦广场出租率约98.35%，客流1
0.33亿人次，同比增长8.74%，总销售额约520亿元，同比增长0.97%，出租率及客流保持较高水平，商业运营基本盘仍具
韧性。
融资渠道持续拓宽，商业资产证券化加速。1）截至2026年6月底，公司有息负债余额519.41亿元，较2025年末增加9.
67亿元；报告期内新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约70亿元，并成功发行3.55亿美元境外债，境内外融
资渠道保持畅通。2）公司2026H1资产负债率69.73%，较2025年末下降1.08pcts，2026H1期末持有货币资金75.84亿元，比
2025年底增加7.81亿元，资金流动性提升。3）公司持续推进商业资产证券化，3月完成商业不动产REITs申报受理，6月完
成机构间REITs首轮扩募，资产规模达21.46亿元，存量商业资产盘活进一步推进。
投资建议：前期吾悦广场全国化布局基本完成，公司在下沉市场招商运营能力突出，保障商管业务收入稳定增长，随
着住宅库存逐渐去化，利润有望逐渐修复。我们预计2026-2028年EPS分别为0.46、0.62、0.71元，基于剩余收益模型测算
公司价值，给予2026年目标价15.3元，对应2026年0.6倍PB，维持“推荐”评级。
风险提示：行业继续单边缩表，市场超预期下行。
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2026-09-10│新城控股(601155)2026年中报点评：自持增长稳健，估值修复可期 │长江证券 │买入
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事件描述
公司2026H1年实现营收176.4亿元（-20.2%），归母净利润8.5亿元（-5.1%），扣非归母净利8.9亿元（-6.4%）。
事件评论
高盈利持有型业务为业绩核心驱动，有力对冲开发下行。开发结算规模缩量与均价下行拖累收入表现，2026H1公司竣
工面积同比-58.1%，表内结算面积/均价分别同比-2.4%/-28.6%，最终开发营收同比-30.4%；但持有型业务仍增长稳健，
上半年实现商业运营总收入71.1亿元（+2.4%），物业出租及管理营收65.6亿元（+2.1%），最终公司实现营收176.4亿元
（-20.2%）。高盈利持有型业务营收贡献持续提升有力拉升毛利率，开发结算毛利率也筑底反弹（同比+1.9pct至9.9%）
，2026H1公司实现综合毛利率33.1%（+6.3pct）；其中持有型业务毛利贡献达到79.9%（+2.8pct）。期间费率提升、对合
联营企业投资收益亏损、所得税率上行等对业绩形成一定拖累，最终公司实现归母净利润8.5亿元（-5.1%），扣非归母净
利8.9亿元（-6.4%）。业绩展望方面，2026年竣工目标311万平（较2025实际-44.5%），已售待结项目均价同比承压，对
全年收入形成压制；但考虑减值计提的持续缩量，开发端对公司盈利的负向影响将日趋收敛。高盈利商业运营总收入仍预
期稳健增长（2026年目标145亿元，较2025年实际+2.9%），持有型业务毛利贡献将继续提升，综合毛利率或延续上行势头
，公司业绩表现将明显优于营收表现。
优质自持成为公司区别同业的最重要标识，REITs打开融资与估值空间。截至2026年中公司已开业在营181座吾悦广场
，开业面积1675万平（+4.2%），出租率达98.4%（+0.54pct）。2026H1在营吾悦广场实现销售额（不含车辆）520亿元（+
1.0%），商业运营总收入71.1亿元（+2.4%），完成全年目标的49.0%（-0.6pct）。优质自持业务已成为公司区别同业的
最重要标识，是公司现金流与盈利的重要支柱。经营性物业贷之外，公司持续加大REITs领域探索；继上年成功发行全国
首单消费类机构间REITs后，本年度再次成功进行了资产规模21.46亿扩募发行；商业不动产REITs项目已获证监会与上交
所同意批复，即将进行募集发行与上市申请，有望进一步打开融资与估值提升空间。
销售规模继续收缩，销售结构对均价形成较大扰动。销售端依旧承压，2026H1公司实现销售金额64亿元（-38.5%）、
面积102万平（-23.2%）、均价0.62万元/平（-19.8%，不含车位销售均价同比-15.7%至0.85万元/平）。2026年公司开工
目标33万平（较2025年实际-58.0%），供货规模下降仍将对销售形成压制；但考虑2026年中2495万平的可售宅地，公司仍
将维持一定销售体量；且由于近年暂停拿地，销售新规的影响相对可控。
优质自持打造竞争力核心，商业REITs打开估值空间。开发端对盈利的拖累日趋收敛，在手土储相对充裕，近年暂停
拿地销售新规对公司冲击可控。高盈利持有型业务毛利贡献已近8成，成为公司的盈利与现金流核心。优质自持稳健增长
持续推升综合毛利率，商业REITs进一步打开融资与估值空间，公司未来估值修复可期。预计公司2026-2028年归母净利润
为8.4/9.8/11.0亿元，对应PE为32.6/28.0/24.9X，维持“买入”评级。
风险提示
1、自持业务运营情况存一定不确定性；2、后续减值规模仍存一定不确定性。
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2026-08-29│新城控股(601155)业绩阶段性调整，商管业务稳健发展 │财通证券 │买入
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事件：2026年8月26日，公司发布2026年中报，1H2026公司实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%，实现归母净利
润8.5亿元，同比下降5.1%。
受开发业务影响收入下降，毛利率逐步修复：1H2026公司营业收入同比下降20.2%，分业务类型来看，公司房地产开
发销售、物业出租及管理业务收入同比分别-30.4%、+2.1%至105.6亿元、65.6亿元。利润方面，1H2026公司综合毛利率同
比提升6.3pct至33.1%，其中房地产开发销售、物业出租及管理业务毛利率同比分别+1.9pct、-0.1pct至9.9%、71.2%。
商业运营能力持续强化，客流量及销售额稳步增长：截至2026年6月底，公司已布局212个吾悦广场，其中已开业吾悦
广场达181个，开业面积1675万平方米，出租率达98.4%。1H2026公司运营的吾悦广场总客流量达10.3亿人次，同比增长8.
7%；总销售额（不含车辆销售）520亿元，同比增长1.0%。
开发业务逐步收缩，加强销售回款管控：1H2026公司实现销售面积102.5万平方米，同比下降23.2%，实现销售额63.6
亿元，同比下降38.5%。公司持续加强回款管控，1H2026资金回笼75.3亿元，全口径资金回笼率达118.5%。
经营活动现金流大幅增长，多架构REITs有望打通资管循环路径：1H2026公司实现经营性现金流净额8.3亿元，同比增
长188.4%。1H2026公司成功完成商业不动产REITs申报；成功完成全国首单消费类机构间REITs扩募发行。
投资建议：我们认为公司作为A股稀缺的商业地产标的，随着商业运营能力持续提升、商管业务稳健发展，以及债务
压力逐步缓解，公司有望迎来价值重塑。预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.1亿元、11.5亿元、16.2亿元，对应PE
分别为33.6x、23.5x、16.7x。维持“买入”评级。
风险提示：房地产行业持续承压；消费市场表现不及预期；偿债风险。
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2026-08-28│新城控股(601155)经营现金流显著改善，提示关注2H26融资进展 │中金公司 │增持
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业绩回顾
1H26业绩符合我们预期
公司1H26营收176.4亿元，同比-20.2%；其中，房开收入缩量至105.6亿元（同比-30.4%）、商业运营收入65.6亿元（
同比+2.1%）。因上述结算结构变化，1H26毛利率同比提升6.3ppt至33.1%，其中开发与商业分别为9.9%与71.2%（vs1H258
.0%与71.2%）。融资及薪酬支出偏刚性，三费比率提升2.6ppt至19.9%。最终，1H26归母净利润8.5亿元，同比-5.1%，业
绩整体表现符合我们预期。
经营现金净流入额同比大增，多元融资举措顺利推进。报告期内，公司实现经营净现金流入8.24亿元，同比+188%；
全口径销售资金回笼率119%。我们重申公司处在2-3年维度商业模式转型期，现金流与资债结构优化是重要研判抓手。有
息负债额保持平稳（期末519亿元），公司成功完成21.46亿机构间REIT扩募、3.55亿美元优先担保票据发行、8.96亿元CM
BS回售期后全额存续，且完成商业不动产REIT申报。
发展趋势
商业运营稳健，加速长库存去化。1H26公司新开商场3座（重资产1座+轻资产2座），合计已开业商场181座。整体运
营表现稳健，含税总收入同比+2.4%，不含车零售额同比+1.0%，出租率同比+0.5ppt至98.4%。我们判断公司有望完成145
亿元收入年度目标（同比+3%），提示关注经营调改后租金内生增速潜在修复趋势。对于房开业务，1H26实现签约销售额6
3.6亿元，同比-38.5%，积极把握窗口期推动老货去化，我们估测全年销售额115-125亿元。账面存货较年初下降8.8%至64
8亿元（含现房218亿元），应付账款下降10.5%至323亿元。
盈利预测与估值
我们认为公司估值安全垫充裕，提示REIT成功发行、老商业整改逐步显现成效，以及现金流状况改善所产生的积极催
化。我们维持公司26/27年盈利预测不变，对应分别为8.7/14.5亿元。当前股价对应0.4/0.4倍26/27年市净率，维持跑赢
行业评级，由于消费大环境承压、租售比有所上行，下调目标价23%至18.0元/股，对应0.6/0.6倍26/27年市净率和52%的
上行空间。
风险
消费承压，商业运营不及预期；去库存及债务接续不及预期。
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2026-08-28│新城控股(601155)2026年半年报点评：利润率稳步回升，REITs市场持续突破 │国泰海通 │买入
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本报告导读：2026年上半年，公司毛利率稳步回升，商管业务保持定力，REITs市场持续突破。
投资要点：维持“增持”评级。我们预测公司2026/27/28年EPS分别为0.40/0.50/0.61元，2026年每股净资产为27.70
元。考虑公司商业核心竞争力明确，稳步推进“大资管”战略落地、REITs市场持续破冰，给予公司2026年0.6倍PB，目标
价16.62元。
经营稳健，毛利率稳步回升。2026年上半年，公司实现营业收入176.44亿元，同比-20.16%；归母净利润8.49亿元，
同比-5.15%。公司上半年物业出租及管理毛利占公司总毛利比重为79.90%；同时，商业毛利率稳定在71%高位。房地产开
发业务的毛利率较2025年同期增加1.93个百分点至9.89%，推动公司整体毛利水平稳步回升。
商管业务巩固行业标杆地位，开发业务有序收缩。2026年上半年，公司实现商业运营总收入71.12亿元，同比+2.42%
，新开3座吾悦广场；符合全年商业运营总收入145亿元，5座新开业的目标。截止2026年6月30日，公司在全国147个城市
布局212座吾悦广场，已开业吾悦广场数量达181座，开业面积达1,675.31万平方米，出租率达98.35%。期内，吾悦广场客
流总量达10.33亿人次，同比+8.74%；总销售额520亿元（不含车辆销售），同比+0.97%；截至6月30日，会员人数6,072万
人，较2025年末增长10.46%。开发业务方面，公司上半年实现合同销售面积102.48万平方米，同比23.24%；合同销售金额
63.57亿元，同比-38.46%；实现75.30亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为118.45%。
现金流安全，融资渠道保持畅通。2026年上半年，公司有息负债余额为519.41亿元，较2025年底增加9.67亿元。期内
，公司新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约70亿元；成功发行3.55亿美元优先担保票据，并实现8.958亿
元第一期资产支持专项计划（CMBS）在回售期后全额存续。REITs市场方面，公司完成商业不动产REITs申报、21.46亿全
国首单消费类机构间REITs扩募发行以及2单合计28.56亿的Pre-REITs发行。截止2026年6月30日，公司货币资金余额为75.
84亿元，较2025年底增长11.48%；净负债率为56.87%。
风险提示：1）新房总量增速具有缩量风险；2）市场修复不及预期。
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2026-08-28│新城控股(601155)2026年中报点评：商管业务经营稳健，利润率水平持续提升│中信建投 │买入
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核心观点
上半年公司实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%，主因开发业务结算收入下降；实现归母净利润8.5亿元，同比
下降5.2%。利润降幅较小主因经营性业务占比提升带动综合毛利率提升、销售费用明显下降。公司商管业务经营稳健，上
半年累计实现商业运营总收入71.1亿元，同比增长2.4%，物业整体出租率为98.3%；上半年物业出租及管理业务贡献37.2%
的营收以及79.9%的毛利。上半年公司开发业务结算毛利率提升、紧抓资金回笼，境内外融资渠道通畅，包括美元票据、
机构间REITs、CMBS、商业不动产REITs在内的多项境内外融资工具取得积极进展。
事件
公司公布2026年中报，上半年实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%，实现归母净利润8.5亿元，同比下降5.2%。
简评
业绩小幅下降，利润率提升明显。上半年公司实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%，收入下降主因开发业务结算
收入下降，上半年结算收入105.6亿元，同比下降30.4%；实现归母净利润8.5亿元，同比下降5.2%。利润降幅小于营收降
幅主因：1）经营性业务占比提升，带动上半年综合毛利率较上年同期提升6.2个百分点至达33.1%。2）上半年销售费用为
6.6亿元，较上年同期下降3.1亿元。
商管业务稳健，贡献近八成毛利。公司商管业务经营稳健，上半年累计实现商业运营总收入71.1亿元，同比增长2.4%
；物业整体出租率为98.3%，较上年年末提升0.5个百分点；上半年吾悦广场共实现总销售额520亿元（不含车辆销售），
同比增长1.0%。上半年公司物业出租及管理业务实现营收65.6亿元，占总营收的37.2%，占比较上年同期提升8.1个百分点
；实现毛利46.7亿元，占总毛利的79.9%，占比较上年同期提升2.8个百分点。
开发业务结算毛利率提升、紧抓资金回笼，境内外融资渠道通畅。上半年公司开发业务结算毛利率为9.9%，较上年同
期提升1.9个百分点；合约销售金额63.6亿元，资金回笼共75.3亿元，资金回笼率118.5%。融资方面，上半年公司在境外
成功发行3.55亿美元的优先担保票据；境内成功完成资产规模21.46亿元的全国首单消费类机构间REITs扩募发行，成功实
现8.958亿元的第一期CMBS回售期后全额存续，并成功完成商业不动产REITs申报；标普调升公司评级展望由“负面”至“
稳定”。
维持盈利预测和买入评级不变。预计2026-2028年公司EPS分别为0.44/0.53/0.62元，维持买入评级不变。
风险分析
1、房地产市场进一步下行风险。若房地产市场整体热度进一步下行，公司的销售节奏将受到较大影响，开发板块的
结算收入规模将下行更多。同时，房价若出现超预期下跌，一方面会影响公司开发业务的销售和结算单价，同时也会给公
司带来更多的存货减值，进一步影响利润表现。
2、三四线城市消费超预期下降风险。公司持有的商场大部分位于三四线城市，若三四线城市的消费水平出现超预期
下跌，则会对公司商场的出租率、租金单价产生负面影响，进而对公司商场整体的租金收入造成负面影响。
3、未能按期偿付债务的风险。公司的公开市场信用债务，若未来未能按期偿还，则会对公司声誉造成负面影响，进
而影响公司的房产销售、商场经营与再融资。
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2026-08-27│新城控股(601155)2026年半年报点评：商管运营增长，融资渠道通畅 │银河证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报。2026年上半年，公司实现营业收入176.44亿元，同比下降20.16%；归母净利润8.49亿
元，同比下降5.15%。每股收益0.38元/股，同比下降5.00%。
毛利率提高：2026年上半年，公司实现营收176.44亿元，同比下降20.16%，营收下降主要由于物业交付收入较上年同
期减少较多。2026年上半年公司实现归母净利润8.49亿元，同比下降5.15%。归母净利润下滑幅度小于营收，主要由于：
毛利率提高。2026年上半年公司毛利率为33.10%，较去年同期提高6.25pct。2026年上半年公司高毛利率的物业出租及管
理业务的营收占比达到37.17%，较去年同期提高8.11pct，因此公司整体毛利率提高较多。费用管控方面，公司2026年H1
的销售费用率和管理费用率分别为3.77%、6.71%，分别较上年降低0.63pct、提高0.88pct。投资方面，2026年H1公司的投
资损失1.02亿元，上年同期为收益1.14亿元。
商管运营持续增长：2026年上半年，公司实现商业运营总收入71.12亿元，同比增长2.42%，其中租金收入为66.36亿
元，同比增长2.43%。2026年H1，公司新开3座吾悦广场。截至2026年H1末，公司已开业吾悦广场181座，开业面积达到167
5.31万方，并在全国147个城市布局212座吾悦广场。公司商管运营能力强，截至2026年H1末，公司开业的吾悦广场出租率
达到98.35%，其中湖北、甘肃两个省份共9座物业的出租率均达到100%。吾悦广场吸引客流能力强，2026年H1吾悦广场客
流总量达到10.33亿人次，同比增长8.74%，总销售额520亿元（同比增长0.97%）。从全国布局看，截至2026年H1末，公司
可供出租面积中江苏、浙江的占比最高，分别达到24.36%、10.14%。
开发结算毛利率回升：2026年H1，公司实现开发销售面积102.48万方，同比下降23.24%；销售金额63.57亿元，同比
下降38.46%；对应的销售均价为6203元/平米，同比下降19.83%。公司2026年H1实现全口径资金回笼75.30亿元，全口径资
金回笼率为118.45%。从区域分布看，2026年H1江苏、浙江的销售金额占比最高，分别达到19.07%、11.14%。从结算看，2
026年H1公司开发业务的结算毛利率为9.89%，较上年同期增加1.93pct。公司持续推进轻资产业务。2026年H1新城建管新
签代建项目规划建面553万方，新签约项目42个；目前累计管理项目179个，累计总管理建面超3200万方。
融资渠道通畅：截至2026年H1末，公司获得各大银行给予的集团授信总额度合计644亿元，其中公司及子公司已使用
授信237亿元。2026年H1，公司新增以吾悦广场为抵押的经营性物业贷及其他融资约70亿元。2026年2月，公司发行3.55亿
美元境外债、2026年6月完成机构间REITs首轮扩募发行资产规模21.46亿元。2026年7月公司发行7.5亿元中票。截至2026
年H1末，公司净负债率56.87%、货币资金余额75.84亿元，较2025年末增长11.48%。截至2026年H1末，公司的有息负债规
模为519.41亿元，其中1年内到期的有息债务规模占比18.54%，公司负债结构健康。
投资建议：2026年上半年，商业运营收入占比提高，公司整体毛利率提高。商业运营稳健增长，运营能力保持优秀，
出租率维持高位；开发业务规模收窄，结算毛利率回升。财务上，公司融资渠道通畅，有息负债结构健康。基于此，我们
维持公司2026-2028年归母净利润为7.47亿元、8.13亿元、8.75亿元的预测，对应EPS为0.33元/股、0.36元/股、0.39元/
股，对应PE为35.61X、32.71X、30.39X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不及预期的风险、房地产销售不及预期的风险、商业运营不及预期的风险、商业新开商场不及预
期的风险、房价大幅度下跌的风险、资金回流不及预期的风险、债务偿还不及预期的风险。
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2026-08-27│新城控股(601155)商业稳健发展，地产有序去化 │平安证券 │增持
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事项：
公司公布2026年半年报，上半年实现营业收入176.4亿元，同比下降20.2%，归母净利润8.5亿元，同比下降5.1%。
平安观点：
毛利率改善明显，经营性净现金流持续为正：2026年上半年公司归母净利润同比降幅低于营收主要源于毛利率改善。
上半年公司毛利率33.1%，同比提升6.3个百分点，其中物业出租及管理毛利率71.2%，地产开发结转毛利率9.9%，同比提
升1.9个百分点。经营性现金流净额8.2亿元，持续为正。
商业运营稳健增长，地产开发持续去化：2026年上半年公司实现3座吾悦广场开业，上半年末在全国147个城市布局21
2座吾悦广场，已开业吾悦广场181座、开业面积1675.3万平米，出租率98.35%。上半年吾悦广场客流总量10.3亿人次，同
比增长8.7%；总销售额520亿元（不含车辆销售），同比增长0.97%；商业运营总收入71.1亿元，同比增长2.4%。期末会员
人数6072万人，较2025年末增长10.5%。2026年公司地产开发实现合同销售面积102.5万平米，同比下降23.2%；完成合同
销售金额63.6亿元，同比下降38.5%；实现75.3亿元全口径资金回笼，全口径资金回笼率118.45%。
投资建议：考虑公司下半年可能存在减值压力，谨慎维持原有预测，预计公司2026-2028年EPS分别为0.38元、0.46元
、0.54元，当前股价对应PE分别为31.0倍、25.4倍、21.8倍。公司商业运营良好、规模有序扩张，融资渠道畅通、债务压
力持续减轻，“商业运营+地产开发”双轮驱动有望为后续发展保驾护航，维持“推荐”评级。
风险提示：1）若后续楼市修复低于预期，购房者预期扭转缓慢，将对公司经营发展产生冲击；2）若后续消费需求释
放持续性不足，商业地产经营存在转弱风险；3）盈利能力下探、持续计提减值风险；4）资金压力加剧风险。
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2026-08-27│新城控股(601155)业绩小降，租金稳增 │申万宏源 │买入
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26H1营业收入同比-20%，归母净利润同比-5%、符合市场预期。2026H1，公司营业收入176亿元，同比-20.2%；归母净
利润8.5亿元，同比-5.1%；扣非后归母净利润8.9亿元，同比-6.4%；基本每股收益0.38元，同比-5.0%。毛利率、归母净
利率分别为33.1%、4.8%，同比分别+6.3pct、+0.8pct；三费费率19.9%，同比+2.6pct，其中销售、管理和财务费率分别-
0.6pct、+0.9pct和+2.4pct；合联营投资收益-1.0亿元（25H1为1.1亿元）。26H1末公司预收款及合同负债为273亿元，同
比-44.5%，覆盖25年地产营收的0.7倍。
26H1商场含税租费71.1亿元、同比+2%，26年计划145亿元、同比+3%。截至2026H1末，公司累计开业商场181个；开业
GRA1,679万平，同比+2.4%；出租率98.32%，同比+0.55pct、环比+0.88pct。2026H1，公司商场含税租费71.12亿元，同比
+2.4%；税后租费66.36亿元，同比+2.4%；26年计划含税租费145亿元，同比+2.9%。2026H1，分区域来看，江苏、浙江、
安徽、山东分别贡献租费的26%、12%、7%、7%，合计贡献租费的52%。此外，公司商场收入和毛利占比持续提升，2026H1
商场营收占比37%，同比+8pct；毛利占比80%，同比+3pct；毛利率71.2%，同比+0.2pct；经常性收入占比持续提升将助力
公司稳健经营。
有息负债下降，偿债压力逐步减轻，申报商业不动产REITs、拓展权益性融资渠道。截至2026H1末，公司有息负债527
亿元，同比-0.3%；公司净负债率57.9%，同比+3.7pct。公司境内公开债均带抵押；信用债敞口仅美元债，2026年5月到期
4.04亿美元；美元信用债发行方面，25年6月发行3亿美元/3年/11.88%、25年9月发行1.6亿美元/2年/11.88%、26年3月3.5
5亿美元/3年/11.8%，体现公司的信用修复和持续融资能力。2025/11/28，公司发行首单消费类私募REITs，规模10.26亿
元；2026/3/6，公司公告已申报证监会商业不动产REITs，预计REITs成功发行后偿债压力将进一步减轻，商场价值持续显
性化。
26H1房地产开发销售额64亿元、同比-39%，存货减值相对较充分。2026H1，公司销售额64亿元，同比-38.5%；销售均
价6,203元/平，同比-19.8%。公司2019-25年累计计提减值准备247亿元，占比2025年末存货35%，减值计提相对充分。
投资分析意见：业绩小降，租金稳增，维持“买入”评级。新城控股秉承“住宅+商业”双轮驱动战略，先发布局商
业地产，打造优质成长标杆，乘风广阔消费市场。近几年中公司商场收入和毛利占比持续提升，经常性收入占比持续提升
将助力公司稳健经营。凭借优秀管理能力和优质的资产组合，预计公司在新行业格局下有望实现更长期、并更有质量的增
长。考虑到目前地产销售量价仍然承压，我们维持公司26-28年归母净利润预测分别为9.0/14.0/20.3亿元，同比分别+33%
/+55%/+45%，对应26/27年PE为30X/19X，考虑到公司偿债压力逐步减轻、商场贡献毛利占比逐步提升，维持“买入”评级
。
风险提示：调控超预期收紧，去化率不及预期，消费下滑影响商场运营，6月公司发布关于2025年年度报告信息披露
监管问询函的回复公告，5月公司发布关于下属子公司涉及诉讼进展的公告。
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2026-08-27│新城控股(601155)商业稳增及REITs布局提升盈利质量 │华泰证券 │买入
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新城控股发布半年报，2026H1实现营收176.4亿元（yoy-20.2%），归母净利8.5亿元（yoy-5.1%）。其中Q2实现营收1
03.3亿元（yoy-16.5%，qoq+41.1%），归母净利5.4亿元（yoy-9.0%，qoq+72.4%）。期内开发业务收入进一步收缩致营收
下滑，但商业收入占比提升推动毛利率同比+6.2pct至33.1%，盈利质量改善使归母净利降幅显著小于营收。公司商业运营
稳健发展，现金流压力得以纾解，开发业务减值影响逐步消减，REITs机遇有望推动资产重定价，维持"买入"。
开发业务收缩但减值影响趋弱，商业板块毛利率支撑盈利质量
期内公司营收下滑主要源于开发业务收入收缩，开发结算收入同比-30.4%至105.64亿元，毛利率同比+1.9pct至9.89%
，或因当期结算项目结构较前期改善，叠加减值影响逐步消减，我们预计前期以价换量项目对利润的拖累已基本出清。与
此同时，物业出租及管理收入同比+2.1%至65.59亿元，毛利率维持71.15%的高位，收入结构改善推动整体毛利率同比提升
6.2pct。商业板块占比持续提升，成为公司盈利的稳定器。归母净利小幅下降，主要是所得税有所增加，期内利润总额同
比实现4.7%的增长。
商业板块稳健运营，多层次REITs架构有望推动资产重定价
公司商业地产板块稳健运营。期内商业运营总收入同比+2.4%至71.12亿元，1H26末，出租率较25年末提升0.5pct至98
.4%，公司积极搭建多层次REITs架构，期内机构间REITs、pre-REITs已合计发行50亿规模，同时参与商业不动产REITs发
行，拟将常州及南通两个项目通过商业不动产REITs证券化，合计估值约21.4亿元，并已于3月25日获证监会初次反馈，并
于8月11日予以答复，发行进展值得关注。若商业不动产REITs顺利发行，公司即打通机构间REITs和公募REITs两条商业资
产退出通道，有望推动存量资产重定价，进一步增厚公司价值。
融资渠道畅通，现金流压力纾解
公司债务规模整体保持稳定，截至期末有息负债约519亿元，较25年末增加9.7亿元，净负债率维持在56.8%的稳健水
平。期内公司地产销售额64亿，同比-38%，但现金流对开发业务的依赖程度已显著下降。期内经营活动现金流净额8.24亿
元，保持净流入，且现金较短债缺口较前期收窄。期内公司新增经营性物业贷约70亿，并成功发行3.55亿美元债，7月发
行7.5亿中票，利率仅2.8%。通畅的融资渠道增强市场对公司穿越周期的信心，也有望继续降低融资成本、增厚业绩。
盈利预测和估值
我们维持26-28年EPS为0.34/0.39/0.49元，BPS27.65/28.04/28.52元的盈利预测，可比公司26年Wind一致预期PB均值
0.72倍，公司开发业务拖累减轻，商业不动产REITs布局顺利推进，利润有望进入修复通道，给予公司0.72x26PB，目标价
19.91元（前值19.63元，0.71x2026PB），维持“买入”。
风险提示：地产行业下行风险，现金流承压风险。
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2026-08-27│新城控股(601155)公司信息更新报告：商业运营稳健增长，多架构REITs打通 │开源证券 │买入
│资管循环 │ │
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业绩符合预期，商业运营稳健增长
新城控股发布2026半年报，公司商管经营表现优秀。我们预计2026-2028年归母净利润分别为11.2、16.1、24.3亿元
，EPS分别为0.50、0.72、1.08元，当前股价对应PE分别为23.8、16.5、11.0倍，公司商管业务势头较好，看好后续盈利
能力回升，维持“买入”评级。
商业运营板块逆势稳健增长，出租率稳定提升
2026年上半年吾悦商管商业运营总收入达71.12亿元，同比增长2.42%，运营持续贡献稳定现金流，构筑穿越周期核心
优势。截至26半年度末，公司在全国147个城市布局212座吾悦广场，已开业吾悦广场数量达181座，较2025年末提升3座；
开业面积达1675.31万平方米，出租率达98.35%，较2025年末提升0.46pct。2026上半年，公司吾悦广场总销售额520亿元
（不含车辆销售），同比增长0.97%。
开发业务持续收缩
公司实现合同销售面积102.48万平方米，同比下降23.24%；完成合同销售金额63.57亿元，同比下降38.46%。公司实
现75.30亿元的全口径资金回笼，全口径资金回笼率为118.45%。2026上半年末，公司报表存货规模647.96亿元，较25年末
下降62.55亿元。2026上半年公司共计完成超1万套物业的高品质交付。
有息负债规模保持稳定，多架构REITs打开资管循环路径
截至2026上半年末，公司有息负债余额519.41亿元，主要以银行贷款为主，占比61%；在手货币资金75.84亿元，较20
25年末增长11.48%；26H1公司新增经营性物业贷约70亿元，经营活动现金流量净额8.24亿元。2026上半年，公司成功完成
商业不动产REITs申报，拟选取天宁吾悦广场项目及启东吾悦广场项目作为底层不动产项目；同时公司上半年完成了全国
首单消费类机构间REITs扩募发行，“国金资管-吾悦广场持有型不动产资产支持专项计划”首次扩募成功，扩募资产规模
为21.46亿；扩募后整体资产总规模达32.10亿元，产品期限约30年。
风险提示：房地产行业销售持续下行；房地产融资收紧；线下消费大幅下行。
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2026-05-19│新城控股(601155)业务转型持续推进中，提示近期超跌后布局机会 │中金公司 │增持
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公司近况
新城控股近期发布2026年4月经营简报，我们点评如下：
评论
1-4月商业运营稳健，料全年有望兑现指引。2026年4月公司商业运营总收入11.7亿元，同比+3.2%；1-4月累计商业运
营收入47.2亿元，累计同比+2.9%。1-4月公司新开业吾悦广场1座，年底在营广场计划达183座。近期社零增速虽有放缓，
我们认为公司三四线商业资产运营表现韧性强，大概率兑现或甚至小幅超出2026全年指引（145亿元，同比+2.8%）。
开发长库存出清，将带动资债结构优化以及利润逐步兑现。1-4月公司签约销售额40亿元，同比-42%，我们估测公司
可售货值约350-400亿元，或支撑全年120-140亿元全口径销售。1Q26财报显示，应付账款及票据同比下降16.5%至355亿，
开发业务无息债务稳步压降；与此同时，一季度业绩同比+2.4%至3.1亿元，且经营性现金净流入1.6亿元（1Q25+0.9亿元
）。
向前看，我们判断伴随开发结算资源体量收缩，销管费下降与高有效税率问题改善，或将带动利润在2026-27年逐步
释放。融资端进展顺利；短期受资金面扰动出现较大回撤，我们提示超跌后的配置机会。公开债方面，公司5月到期2.36
亿美元海外债已顺利兑付，年内剩余到期（含回购）债券面值约41亿元。
同时，近期公司已申报23.67亿元公司债用于置换23新城01、G新城优、PR优1A，其利率成本在4.5-6.5%。此外，公司
3月已申请证监会商业不动产REIT并受理，预计规模16.25亿元，现已得到首轮受理反馈意见。近期公司被MSCI中国指数剔
除成分股，加之地产板块估值整体回调，以及4月社零增速创23年以来新低，共同导致公司股价阶段性超跌。我们积极提
示公司未来1-2年经营与业绩改善所带来alpha机会，以及超跌后配置契机。
盈利预测与估值
我们维持公司盈利预测不变，即26/27年10.7亿元/18.2亿元，当前公司交易于0.50/0.49倍26/27年市净率。我们维持
跑赢行业评级，考虑到资金面因素，略下调目标价12%至23.5元/股，对应0.85/0.83倍26/27年市净率，较当前有70%的上
行空间。
风险
开发业务出清不及预期，三四线消费环境超预期恶化。
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2026-05-08│新城控股(601155)2026年一季报点评：综合毛利率稳步提升，REITs打开估值 │长江证券 │买入
│空间 │ │
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事件描述
公司2026Q1年实现营收73.2亿元（-24.9%），归母净利润3.1亿元（+2.4%），扣非归母净利3.4亿元（+15.0%）。
事件评论
高盈利持有型业务拉升毛利率，Q1业绩实现正增长。开发结算规模继续缩量，2026Q1公司竣工面积13万平（-78.7%）
，对收入形成负向拖累；但持有型业务仍增长稳健，Q1实现商业运营总收入35.5亿元（+2.8%），最终公司实现营收73.2
亿元（-24.9%）。高盈利持有型业务营收贡献持续提升有力拉升毛利率，2026Q1公司综合毛利率38.0%（+8.6pct，2025全
年为27.4%）。期间费率提升、对合联营企业投资收益亏损等对业绩形成负向拖累，但所得税率与少数股东损益下降对其
形成对冲，最终公司实现归母净利润3.1亿元（+2.4%），扣非归母净利3.4亿元（+15.0%）。业绩展望方面，2026年竣工
目标350万平（较2025实际-37.7%），已售待结项目均价承压，对全年收入形成压制；但考虑减值计提的持续缩量，开发
端对公司盈利的负向影响将日趋收敛。高盈利商业运营总收入仍预期稳健增长（2026年目标145亿元，较2025年实际+2.9%
），持有型业务毛利贡献将继续提升，综合毛利率或延续上行势头，公司业绩表现将明显优于营收表现。
优质自持为公司现金流与盈利核心，商业不动产REITs打开融资与估值空间。截至2025年末公司已开业在营178座吾悦
广场，开业面积1649万平（+3.0%），出租率达97.9%（2026Q1含上海新城控股大厦B座办公楼的整体出租率为97.4%，同比
+0.22pct）。2025年在营吾悦广场实现销售额（不含车辆）970亿元（+7.2%），全年商业运营总收入140.9亿元（+10.0%
），完成全年目标的100.6%；2026Q1实现商业运营总收入35.5亿元（+2.8%），仍延续稳健增长势头。2026年公司商业运
营收入目标145亿元（较2025年实际+2.9%），2026Q1完成度24.4%（去年同期为24.6%），仍将对公司业绩形成有力支撑。
自持业务已成为公司现金流与盈利的重要支柱，在经营性物业贷之外，公司持续加大REITs领域探索；继上年成功发行全
国首单消费类机构间REITs后，公司的商业不动产REITs项目已获证监会与上交所受理，有望进一步打开融资与估值提升空
间。
销售延续下行态势，销售结构对均价形成较大扰动。销售端依旧承压，2026Q1公司实现销售金额30亿元（-40.9%）、
面积53万平（-20.0%）、均价0.57万元/平（-26.1%，销售均价的下跌或与销售结构有关，2025全年销售均价0.76万元/平
）。2026年公司开工目标28万平，供货规模下降仍将对销售形成压制；但考虑2025年末2815万平的可售宅地，公司仍将维
持一定销售体量，且如若市场企稳或为公司提供较大业绩与估值期权。
综合毛利率稳步提升，商业REITs打开估值空间。开发端对盈利的拖累日趋收敛，如若市场企稳相对充裕的在手土储
或隐含较高的盈利与估值期权。2025年公司高盈利持有型业务毛利贡献已逾6成，成为公司的盈利核心。优质自持稳健增
长持续推升综合毛利率，商业REITs进一步打开融资与估值空间，公司未来估值修复可期。预计公司2026-2028年归母净利
润为8.4/9.8/11.0亿元，对应PE为40.6/34.8/31.0X，维持“买入”评级。
风险提示
1、自持业务运营情况存一定不确定性；2、后续减值规模仍存一定不确定性。
【5.机构调研】 暂无数据
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