研报评级☆ ◇601168 西部矿业 更新日期：2026-09-16◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-16
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 5 6 0 0 0 11
3月内 5 7 0 0 0 12
6月内 8 14 0 0 0 22
1年内 8 14 0 0 0 22
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.17│ 1.23│ 1.53│ 2.75│ 3.12│ 3.38│
│每股净资产(元) │ 6.41│ 7.17│ 7.74│ 10.03│ 12.45│ 15.11│
│净资产收益率% │ 18.27│ 17.15│ 19.75│ 27.72│ 25.15│ 22.59│
│归母净利润(百万元) │ 2789.28│ 2931.55│ 3642.69│ 6478.28│ 7339.68│ 8060.47│
│营业收入(百万元) │ 42748.12│ 50025.60│ 61686.77│ 72727.48│ 77089.95│ 80355.23│
│营业利润(百万元) │ 5085.45│ 6122.55│ 7115.14│ 12314.30│ 13970.80│ 15198.15│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-16 买入 维持 --- 3.43 4.04 4.52 国联民生
2026-08-10 买入 维持 --- 3.21 3.71 3.92 华鑫证券
2026-08-06 增持 维持 --- 3.33 3.60 3.78 申万宏源
2026-08-05 增持 首次 --- 2.70 3.21 3.58 财信证券
2026-08-03 增持 维持 --- 3.26 3.75 4.07 华龙证券
2026-08-02 买入 维持 46.86 3.35 3.72 3.85 华创证券
2026-08-02 买入 首次 --- 3.39 4.35 4.59 国盛证券
2026-07-31 增持 维持 --- 3.02 3.20 3.39 渤海证券
2026-07-30 增持 维持 48.62 --- --- --- 中金公司
2026-07-30 买入 维持 --- 3.49 3.91 4.42 中邮证券
2026-07-30 增持 维持 39.94 2.95 2.97 3.19 华泰证券
2026-07-06 增持 维持 42.8 2.85 3.18 3.53 国信证券
2026-06-15 买入 首次 --- 2.54 2.86 3.23 开源证券
2026-04-29 增持 维持 32.41 2.44 2.56 2.83 华泰证券
2026-04-12 增持 维持 30.56 2.44 2.56 2.83 华泰证券
2026-04-02 增持 维持 --- 2.08 2.49 2.65 国信证券
2026-04-01 增持 维持 31.14 2.08 2.33 2.35 国投证券
2026-03-31 买入 首次 33.39 2.23 2.78 3.05 国泰海通
2026-03-31 增持 维持 --- 1.95 2.51 2.94 东兴证券
2026-03-30 增持 维持 --- 2.11 2.26 2.41 渤海证券
2026-03-29 买入 维持 --- 2.10 2.32 2.52 西部证券
2026-03-27 增持 维持 32.26 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-16│西部矿业(601168)深度报告：老树新芽，铜心未改 │国联民生 │买入
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西部矿业：高原矿山开发丰富，多金属综合矿业集团。公司深耕高海拔采选，旗下锡铁山铅锌矿、玉龙铜矿、呷村银
多金属矿等均位于高原成矿带，形成独特的高海拔矿山技术与管理能力。截至2026年中，拥有采矿权14个，另有探矿权4
个；铜金属资源约830万吨，铅约137万吨、锌约237万吨等。业务覆盖铜铅锌钼铁钒采选冶及盐湖镁锂，是西部重要的多
金属矿业平台。
老树新芽，包袱褪去。西部矿业作为深耕西部的有色金属采选冶龙头，历史上盈利能力总体稳健。1）历史包袱尽去
。2018年因联营企业青投集团债务危机，计提25.22亿元减值，导致当年巨亏20.63亿元。减值出清后，业绩迅速修复，轻
装上阵。2）冶炼板块扭亏为盈。2025上半年冶炼项目面临产能爬坡、折旧拖累等压力，经过持续优化下半年实现扭亏；
叠加目前硫酸涨价利好，预计业绩改善明显。3）新管理层高度契合战略发展，集团增持彰显信心。管理层焕新：王海丰
任董事长，周华荣接任总裁，二人均为矿业技术背景，一线经验丰富，高度契合“做强矿山、做精冶炼”战略。同时，20
26年4月，集团启动增持计划（拟增持1.1%-2.0%），彰显信心。
坐拥多金属资源优势，核心板块持续成长。全板块协同共振支撑公司成长：1）铜板块作为绝对核心，主力矿山玉龙
铜矿正推进扩产增储，新竞得的茶亭铜矿则打开了远期成长空间，同时获各琦铜矿技改完成后保持稳定产出。2）铅锌板
块以发家矿山锡铁山为稳产基石，叠加呷村、有热等矿山贡献远期增量。3）铁板块依托深厚资源量，随技改完成产量逐
步回升。4）镍板块则凭借单一矿山实现稳定生产。5）盐湖化工板块提锂提镁双轮驱动，资源价值正加速兑现。6）冶炼
板块在主营稳定及副产品创新高的推动下，预计将实现扭亏为盈。
宏观缓和+供需边际进展，铜价持续上行周期。美伊冲突缓和叠加美国就业数据走弱加息预期有望回落。供给端，成
熟矿山减产持续，矿山复产延后，叠加铜矿企业长期资本开支不足与矿石品位下滑带来的资源禀赋的削弱，供给趋紧态势
不变。需求端，电力领域需求旺盛，国内社会库存去库超预期，传统需求领域韧性十足，新兴领域中AI+储能构建边际需
求增量，叠加美国关税预期带来的囤货需求。铜价中枢或将持续上行。
投资建议：公司多个扩建项目持续推进中。随着公司新建项目的逐步投产，铜等核心产品量价双增，并且冶炼板块扭
亏为盈，硫磺的副产品价格新高，带来业绩贡献，我们预计2026-2028年公司分别实现归母净利润81.7、96.3、107.6亿元
，EPS分别为3.43、4.04、4.52元，对应2026年8月14日收盘价PE分别为11X、9X、8X，维持“推荐”评级。
风险提示：商品价格波动风险、项目投产不及预期风险、分红比例下降风险。
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2026-08-10│西部矿业(601168)公司事件点评报告：半年度业绩同比大增，玉龙三期扩建将│华鑫证券 │买入
│完成 │ │
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西部矿业发布2026年半年报公告：报告期内，公司实现总营业收入394.43亿元，同比增长25%；实现归母净利润41.69
亿元，同比增长123%。
投资要点
矿山产量稳步提升，选冶回收全面优化
矿山产量方面，2026年1-6月，公司矿产铜总产量达8.97万金属吨，计划完成率106%。其中西藏玉龙铜矿产出矿产铜8
.24万金属吨，内蒙古获各琦铜多金属矿产出矿产铜0.58万金属吨。矿产锌、矿产铅、矿产钼产量分别为6.39万金属吨、2
.95万金属吨、0.24万金属吨，较上年同比分别增长1.64%、-16.01%、-6.22%，计划完成率分别为102%、96%、109%。铁精
粉产量70.66万吨，同比下降1.72%，计划完成率72%。
矿山选矿回收率表现出色。其中玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升2.41、9.41个百分点，二车间铜、钼回收率分
别提升3.08、3.36个百分点；获各琦铜矿铅、锌回收率分别提升0.89、1.2个百分点；锡铁山铅锌矿铅锌、金、银回收率
分别提升0.38、3.51、1.81个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜、铅回收率分别提升12.76、12.94个百分点；新疆瑞伦铜
镍矿铜回收率提升0.13个百分点。青海铜业电解直收率提升0.84个百分点，西部铜材铜电解直收率提升1.39个百分点，稀
贵金属铅综合回收率、金综合回收率、银综合回收率分别提升0.4、0.1、0.19个百分点。
冶炼产量方面，2026年半年生产冶炼铜164040吨，同比下降9.99%，冶炼铅、锌分别为71797吨，84772吨，同比增长-
16.29%、19.45%。
玉龙铜矿利润稳健增长，增储加扩建构建远期蓝图
2026年上半年，玉龙铜矿矿产铜产量8.24万吨，同比下降1.22%。玉龙铜矿实现净利润50.59亿元，同比增长44.90%。
西部矿业持有玉龙铜矿权益比例58%，2026年上半年玉龙铜矿归属于西部矿业净利润29.34亿元。
玉龙铜矿增储。玉龙铜矿于1月14日公告新增铜131.42万吨、钼资源储量10.77万吨，矿区资源体量大幅提升。玉龙铜
矿三期工程计划将于2026年末完成基建，项目投产后矿山年矿石处理量由2280万吨提升至3000万吨。
新购茶亭铜矿
2025年末，公司下属玉龙铜业以自有资金完成安徽茶亭铜多金属矿探矿权收购，交易对价86.09亿元。该矿床为大型
斑岩型铜金矿床，累计查明工业品级铜矿石量12180.3万吨，金属量65.67万吨，平均品位0.54%；低品位矿铜矿石量44956
.12万吨，金属量109.09万吨，平均品位0.24%，共伴生金金属量248.07吨。
2026年5月，茶亭铜多金属矿地面钻探施工已全部完工。公司于2026年1月足额支付安徽省宣州区茶亭铜多金属矿探矿
权竞拍全部价款并取得探矿权证。公司于2026年2月申领勘察许可证。
盈利预测
预测公司2026-2028年营业收入分别为720.45、748.71、777.94亿元，归母净利润分别为76.51、88.44、93.39亿元，
当前股价对应PE分别为13.4、11.6、11.0倍。考虑到玉龙铜矿三期扩建项目即将完成，当前铜价中枢有所抬升，因此维持
“买入”投资评级。
风险提示
1）金属价格大幅下跌；2）项目进展不及预期；3）经营安全及环保风险；4）工程建设手续不确定；5）建成时间不
确定；6）各项目产量不及预期等。
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2026-08-06│西部矿业(601168)26H1业绩再创新高，矿铜、冶炼利润高增 │申万宏源 │增持
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事件：公司公告2026年上半年业绩，符合预期。1）2026H1实现营收394.4亿元（yoy+24.7%），归母净利润41.7亿元
（yoy+123.0%），扣非归母净利润42.1亿元（yoy+130.0%），其中冶炼净利润5.95亿元，玉龙铜矿净利润（持股58%）50.
59亿元。2）2026Q2实现营收207.2亿元（yoy+37.4%，qoq+10.7%），归母净利润25.8亿元（yoy+143.4%,qoq+62.9%），扣
非归母净利润26.0亿元（yoy+147.3%,qoq+62.0%）。
产量端：1）2026H1：矿产铜8.97万吨（yoy-2%，计划完成率106%）（其中玉龙铜矿产量8.24万吨），矿产锌6.39万
吨（yoy+2%，计划完成率102%），矿产铅2.95万吨（yoy-16%，计划完成率96%），矿产钼0.24万吨（yoy-6%，计划完成率
109%），铁精粉70.66万吨（yoy-2%，计划完成率72%，主要因双利、肃北新选厂投产产能未完全释放），冶炼铜16.40万
吨（yoy-10%，计划完成率106%），硫酸41.74万吨，硫磺2.64万吨。2）2026Q2：矿产铜4.73万吨（qoq+12%），矿产锌3.
53万吨（qoq+24%），矿产铅1.60万吨（qoq+20%），矿产钼0.13万吨（qoq+16%），铁精粉44.12万吨（qoq+66%），冶炼
铜8.38万吨（qoq+4%）。3）2026年计划产量：矿产铜17.20万吨、矿产锌12.76万吨、矿产铅6.34万吨、矿产钼0.44万吨
、铁精粉221.60万吨、冶炼铜32.44万吨、冶炼铅13.97万吨、冶炼锌18.06万吨。
价格端：据wind，2026H1沪铜/锌/铅均价为10.2/2.4/1.7万元/吨，同比+31%/+5%/-2%，2026Q2沪铜/锌/铅均价为10.
3/2.4/1.7万元/吨，环比+2%/0%/-2%。
重点项目进展：玉龙铜矿三期26年底完成基建，双利二号铁矿试生产。据公司公告1）玉龙铜矿：三期工程计划于202
6年末完成基建，投产后年矿石处理规模由2280万吨提升至3000万吨；玉龙铜业于6月底完成4500万吨/年生产规模扩建工
程预可研，正在推进项目配套基础设施的前期工作；玉龙沟尾矿库加高扩容工程及色公弄沟尾矿库建设项目有序推进。2
）茶亭铜多金属矿：2026年5月，地面钻探施工已全部完工；现阶段有序开展样品检测、选矿试验、工业指标论证等工作
，推进储量核实报告编制相关事宜，项目力争2030年末建成投产。3）双利二号铁矿：完成露转地改扩建项目，设计年采
选能力340万吨，其中铁矿石300万吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石20万吨/年，于2026年一季度末试生产。4）鑫源矿
业：80万吨/年新选矿厂基本建设完毕，有热矿区基础建设稳步推进，主平硐、进风井等按计划有序建设。
维持增持评级。因26H1铜价同比上行31%，且公司冶炼业务扭亏为盈，故上调26-27年盈利预测，新增28年盈利预测，
预计公司26-28年归母净利润分别为79.3/85.8/90.1亿元（26-27年原预测为41.8/46.5亿元），对应PE分别为12/11/11x，
低于可比公司均值。随着玉龙铜矿三/四期改扩建投产、安徽茶亭铜多金属矿建设等，公司业绩有望迎来量价齐升的业绩
增长期。
风险提示：铜等基本金属价格下跌、扩建项目进度不及预期、产量不及预期。
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2026-08-05│西部矿业(601168)盈利大幅增长，铜产能成长曲线清晰 │财信证券 │增持
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事件：公司发布2026年半年度报告。2026H1，公司实现营业收入394.43亿元，同比增长24.74%；实现归母净利润41.6
9亿元，同比增长123.03%；实现扣非归母净利润42.11亿元，同比增长129.65%
主要产品产量稳步增长，冶炼板块盈利改善。矿产铜/锌/铅/钼89,708/63,906/29,456/2,368吨，计划完成率106%/10
2%/96%/109%，矿产铅未完成原因系原矿处理量及入选品位低于计划指标。公司各大主力矿山持续工艺优化，选矿回收率
同比普遍提升，玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升2.41、9.41个百分点，二车间铜、钼回收率分别提升3.08、3.36个
百分点；获各琦铜矿铅、锌回收率分别提升0.89、1.2个百分点；锡铁山铅锌矿铅锌、金、银回收率分别提升0.38、3.51
、1.81个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜、铅回收率分别提升12.76、12.94个百分点；新疆瑞伦铜镍矿铜回收率提升0.
13个百分点。冶炼单位加强工艺管控，技术指标较上年持续提升，青海铜业电解直收率/西部铜材铜电解直收率提升0.84/
1.39个百分点，稀贵金属铅综合回收率/金综合回收率/银综合回收率提升0.4/0.1/0.19个百分点。叠加硫酸、硫磺等副产
品价格上涨，报告期内，公司铜、铅、锌冶炼板块合计盈利59,539万元，冶炼板块盈利状况实现实质性改善。
铜矿中长期增产可期。未来矿产铜增量主要依托三大在建及规划项目，一是玉龙铜矿三期项目，该项目目前已获核准
，建成后矿石处理规模由2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2026年底建成投产；二是玉龙铜矿扩产项目。扩产后矿石
处理能力可达4500万吨/年，若论证可行，有望2029年实现投产；三是茶亭铜多金属矿项目。2025年底，公司通过玉龙铜
业以自有资金86.09亿元完成对该大型斑岩型铜金矿床探矿权的收购，该矿床累计查明工业品级铜矿石量（推断）12,180.
30万吨，金属量65.67万吨，平均品位0.54%，目前茶亭铜多金属矿的野外钻探、地质取样勘查工作已完成，目前正稳步推
进储量核实和探转采，力争2030年末建成投产。
投资建议：预计公司2026-2028年营业收入分别为744.10/797.47/850.09亿元，同比增长20.6%/7.2%/6.6%；归母净利
润为64.31/76.52/85.30亿元，同比增长76.5%/19.0%/11.5%；对应PE分别为15.20/12.77/11.46倍。公司未来铜产能成长
曲线清晰，盈利稳健，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：金属价格下跌，项目进展不及预期，美联储政策风险。
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2026-08-03│西部矿业(601168)2026年半年报点评报告：矿山量价齐升，选冶提质增效 │华龙证券 │增持
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事件：2026年7月30日，公司发布2026年半年报。上半年，公司实现营业收入394.43亿元，同比增长25%，实现归母净
利润41.69亿元，同比大幅增长123%。
观点：
铜矿主业量价齐升，冶炼板块运营提升，提质增效整体成效显著。2026年上半年，主要金属价格中枢经历2025年抬升
后有所波动，铜价在历史高位区间宽幅震荡，较s年初上涨3.8%，价格区间由去年同期7.1-8.2万元/吨上升至9.15-11.4万
元/吨；黄金价格波动显著放大，斜率明显放缓；铅、锌上半年涨跌互现，同比有所上升；副产品硫酸与硫磺价格亦迎来
大幅反弹，直接增厚了主营业务利润。量方面，报告期内实现矿产铜89,708吨、矿产锌63,906吨、矿产钼2,368吨，冶炼
铜16.4万吨、冶炼锌8.48万吨及冶炼铅7.18万吨。玉龙铜矿、锡铁山铅锌矿等核心矿山选矿回收率与冶炼直收率同比显著
改善，冶炼环节盈利状况实现实质性修复，彻底扭转了过去拖累整体业绩的局面。公司将“吃干榨净”理念贯穿选冶全流
程，在铜等主要矿产品量价齐升、铅锌等选冶业务增效显著、副产增厚利润的共同推动下，公司上半年ROE达20.41%，同
比大幅提升9.31pct；经营活动产生的现金流量净额达到83.49亿元，同比增长67%，现金流保障强劲。
玉龙项目三期进展顺利，迈向世界级资源龙头。玉龙铜矿三期工程已于2026年6月底完成4,500万吨/年生产规模扩建
工程预可研，随着配套尾矿库等基础设施建设推进，年采选规模将从目前的2,280万吨提升至3,000万吨，持续拉动公司铜
金属产出的边际增量。同时，接续资源的跨区域布局正加速兑现，2025末以86.09亿元收购的安徽茶亭铜多金属矿拥有工
业品级铜矿石量12180.3万吨，低品位铜金属量109.09万吨，伴生金248.07吨。该项目已完成地面钻探，正稳步推进探转
采与储量核实，力争2030年末投产。公司当前产能稳步释放，同时加速推进在建产能及接续资源兑现，处于迈向世界级高
品位资源巨头的跨越期，长期成长能见度较高。
盈利预测及投资评级：铜价居于历史高位区间，有望维持高位震荡。公司一方面加大扩产力度，玉龙铜矿三期有望于
2026年年底完成基建，年采选规模将达3000万吨，另一方面持续提升整体运营效率，选冶业务提质明显、副产增厚利润，
业绩有望维持高增。考虑到铜价大幅上涨、公司产能持续扩张，我们上调2026年盈利预测（前值47.14亿元），预计2026-
2028年公司实现归母净利润77.7/89.32/97.05亿元，对应PE分别为11.8/10.3/9.4倍，维持“增持”评级。
风险提示：铜价大幅波动；美联储政策利率变化风险；宏观经济影响下游需求；在建产能投产节奏不达预期；数据引
用风险。
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2026-08-02│西部矿业(601168)玉龙与茶亭开发提速，矿业老将迎来新的成长期 │国盛证券 │买入
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青海省属大型多金属矿企，拥有中西部地区优质资源。公司成立于2000年，是青海国资委下属有色金属矿业上市公司
，在国资委体系中16家省属企业营收占比高达75%，连续20年蝉联榜首。背靠国资委，公司拥有更强的中西部地区资源获
取和产业政策等优势。现拥有4个探矿权，16个采矿权，正开发运行西藏玉龙铜矿、青海锡铁山铅锌矿、安徽茶亭铜多金
属矿、内蒙古获各琦铜矿、四川会东大梁铅锌矿、四川呷村银多金属矿、新疆哈密黄山南铜镍矿、新疆哈密白山泉铁矿、
甘肃肃北七角井钒及铁矿、内蒙古双利铁矿、格尔木拉陵高里河下游铁多金属矿等十一座大型矿山，并形成“采-选-冶”
一体化布局。
矿产铜贡献公司核心业绩，玉龙三四期&茶亭开发打开远期成长空间。目前玉龙铜矿（持股58%）与获各琦铜矿（100%
控股）是贡献利润的核心矿山，2025年公司实现矿产铜产量16.8万吨，其中玉龙铜矿15.2万吨（副产4051吨钼），获各琦
铜矿1.2万吨（副产1.9万吨铅、2.5万吨锌）。2025年玉龙实现净利润59.9亿元，公司权益34.7亿元，占归母利润比例95%
；获各琦实现净利润4.4亿元，占归母利润比例12%。2025年10月，公司通过玉龙铜业收购安徽茶亭多金属矿探矿权，该矿
山为斑岩型铜多金属矿，未来开发潜力巨大。
玉龙铜矿：三期预计2026年底投产，四期有望2029年投产，产能有望翻倍增长。玉龙一期2015年投产，经过2021年与
2023年两轮扩产技改后，目前处理能力2280万吨/年。2026年1月，矿山完成新一轮增储，现有铜金属资源量753.4万吨（
（@0.54%），伴生钼金属资源量45.9万吨。三期项目预计2026年底投产，处理能力将提升至3000万吨/年，铜金属产能将
达18-20万吨/年。公司储备规划四期项目，将处理能力提升至4500万吨/年，粗略估算铜金属产能将达27-30万吨/年。
茶亭铜多金属矿：仍有增储空间，开发紧锣密鼓推进，有望2030年投产。矿山目前已查明铜金属资源量175万吨（@0.
31%），黄金资源量248吨（@0.43g/t）。2026年5月，公司完成茶亭铜多金属矿野外钻探和地质取样工作，计划2026年底
完成储量核实报告；茶亭铜矿已纳入公司和安徽省“十五五”矿产资源规划，公司计划2027年完成探转采手续办理和开发
利用方案的编制后开始基建工作，目前开采方式已基本明确为地下开采，建设周期约3年，目标2030年末建成投产。
投资建议：公司手握中西部地区铜铅锌等优质矿产资源，未来伴随玉龙三期项目投产，以及公司储备玉龙四期、茶亭
铜多金属矿打开远期成长空间。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为743/832/870亿元，归母净利润分别为80.8/103
.7/109.4亿元，对应PE分别为11.3/8.8/8.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：投产不及预期，金属价格波动，测算误差，成本控制风险等。
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2026-08-02│西部矿业(601168)2026年半年报点评：核心铜矿盈利高增，冶炼板块显著修复│华创证券 │买入
│，中长期成长可期 │ │
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事项：
7月29日，公司发布2026年半年报，2026H1实现营业收入394.43亿元，同比+24.74%；归母净利润41.69亿元，同比+12
3%；扣非归母净利润42.11亿元，同比+130%；基本每股收益1.75元。其中2026Q2实现营收207.19亿元，同比+37.42%，环
比+10.66%；归母净利润25.83亿元，同比+143.35%，环比+62.88%；扣非归母净利润26.03亿元，同比+147.3%，环比+61.9
6%。
评论：
铜钼锌金属价格上行推动业绩同比大幅增长，Q2盈利环比走强。2026年上半年，国内铜均价为10万元/吨，同比上涨3
0.8%；铅均价为1.65万元/吨，同比下降1.7%；锌均价为2.4万元/吨，同比上涨4%；黄金均价为1038元/克，同比上涨43.7
%；白银均价为19556元/千克，同比上涨139%，钼精矿均价为4580元/吨度，同比上涨29.3%，金属价格上涨带动公司上半
年归母净利润41.69亿元，同比+123%；其中二季度，公司主要盈利产品铜钼锌价格分别环比上涨3.7%、16%、0.5%，最终
推动公司二季度实现归母净利润25.83亿元，同比+143.35%，环比+62.88%。
公司矿产铜钼锌金银产量基本平稳，选矿回收率同步改善。2026年上半年，公司矿产铜89,708吨，矿产锌63,906吨，
矿产铅29,456吨，矿产钼2,368吨，铁精粉706,571吨，精矿含金135千克，精矿含银68,680千克；冶炼单位稳定生产，实
现冶炼铜164,040吨，冶炼锌84,772吨，冶炼铅71,797吨，生产金锭2.55吨，银锭111.68吨，生产副产品硫酸41.74万吨，
硫磺2.64万吨；盐湖化工企业生产高纯氢氧化镁83,092吨。其中玉龙铜矿依托工艺优化持续提升资源利用效率，上半年产
出矿产铜8.24万吨、矿产钼2368吨；一车间铜、钼回收率分别提升2.41、9.41个百分点，二车间铜、钼回收率分别提升3.
08、3.36个百分点。横向看，多家矿山选矿指标同步改善：获各琦铜矿铅、锌回收率分别提升0.89、1.2个百分点；锡铁
山铅锌矿铅锌、金、银回收率分别提升0.38、3.51、1.81个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜、铅回收率分别提升12.76
、12.94个百分点；冶炼端工艺管控持续强化，青海铜业、西部铜材电解直收率分别提升0.84、1.39个百分点，稀贵金属
铅、金、银综合回收率同步改善。
玉龙铜业仍为业绩核心支撑，中长期铜矿增长空间打开。2026H1公司盈利高度依托自有矿山资产，玉龙铜业实现净利
润50.59亿元，同比大幅增长45%；西部铜业净利润3.37亿元，同比+40%；铅锌矿山鑫源矿业盈利大幅改善，净利润2.04亿
元，同比大增254%；冶炼板块利润有所修复，青海铜业扭亏为盈，实现净利润2.61亿元，西部铜材仍处于亏损，净利润-0
.51亿元；湘和有色实现净利润1.84亿元，同比大幅修复；稀贵金属业务盈利显著回暖，净利润2.02亿元，此外参股平台
东台锂资源净利润10.25亿元，同比大幅增长6667%，持续贡献投资收益。当前看，玉龙铜矿三期工程计划将于2026年末完
成基建，项目投产后矿山年矿石处理规模由2,280万吨提升至3,000万吨，并于6月底完成4,500万吨/年生产规模扩建工程
预可研；公司茶亭矿业探转采工作积极推进，公司于2月初获得勘查许可，力争2030年末建成投产；鑫源矿业80万吨/年新
选矿厂基本建设完毕，有热矿区基础建设稳步推进，主平硐、进风井等按计划有序建设；双利二号铁矿完成露转地改扩建
项目，于2026年一季度末试生产，多项目规划奠定公司中长期产量增长基础。
投资建议：考虑铜锌钼金属上涨，我们预计公司26-28年分别实现归母净利润79.8亿元、88.7亿元、91.7亿元（26-27
年前值为41.5亿元、45.4亿元），分别同比增长119%、11.2%、3.3%，参考可比公司估值情况，并考虑公司成长性，我们
给予公司26年14倍PE，对应目标价46.86元，维持“强推”评级。
风险提示：矿山生产建设不及预期风险；金属价格大幅波动；产能扩建项目建设不及预期风险。
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2026-07-31│西部矿业(601168)2026年半年报点评：铜钼等产量超预期，主要项目回收率提│渤海证券 │增持
│升 │ │
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公司发布2026年半年报，2026年上半年公司实现营业收入394.43亿元，同比增长24.74%；归母净利润41.69亿元，同
比增长123.03%；扣非后归母净利42.11亿元，同比增长129.65%。
点评：
铜、锌、钼等产品产量超上半年计划量
根据公司公告，2026年上半年，公司生产矿产铜89,708吨，计划完成率为106%；矿产锌63,906吨，计划完成率为102%
；矿产铅29,456吨，计划完成率为96%；矿产钼2,368吨，计划完成率为109%；铁精粉706,571吨，计划完成率为72%，铁精
粉计划完成率较低主因双利矿业、肃北博伦新选厂产能未完全释放；精矿含金135千克，计划完成率为95%；精矿含银68,6
80千克，计划完成率为111%；冶炼铜164,040吨，计划完成率为106%；冶炼锌84,772吨，计划完成率为107%；冶炼铅71,79
7吨，计划完成率为97%；盐湖化工企业生产高纯氢氧化镁83,092吨。
回收率同比提升，利于成本管控
根据公司公告，2026年上半年，公司玉龙铜矿一车间铜、钼回收率分别提升2.41、9.41个百分点，二车间铜、钼回收
率分别提升3.08、3.36个百分点；获各琦铜矿铅、锌回收率分别提升0.89、1.2个百分点；锡铁山铅锌矿铅锌、金、银回
收率分别提升0.38、3.51、1.81个百分点；呷村银多金属矿一选厂铜、铅回收率分别提升12.76、12.94个百分点；新疆瑞
伦铜镍矿铜回收率提升0.13个百分点；青海铜业电解直收率提升0.84个百分点，西部铜材铜电解直收率提升1.39个百分点
，稀贵金属铅综合回收率、金综合回收率、银综合回收率分别提升0.4、0.1、0.19个百分点。
重点项目高效推进，助力公司未来业绩增长
根据公司公告，1、玉龙铜业持续推进项目建设，项目于6月底完成4,500万吨/年生产规模扩建工程预可研，现阶段正
在推进项目配套基础设施的前期工作；尾矿库方面，玉龙沟尾矿库加高扩容工程及色公弄沟尾矿库建设项目有序推进。2
、茶亭矿业探转采工作积极推进，公司于2月初获得勘查许可，目前野外钻探和地质取样、工业指标论证报告评审、环境
评价与三通一平等前期工作有序开展，有望在2030年末建成投产。3、鑫源矿业80万吨/年新选矿厂基本建设完毕，有热矿
区基础建设稳步推进，主平硐、进风井等按计划有序建设。
盈利预测与评级
考虑到铜、钼等产品价格上涨幅度，中性情景下，我们上调公司2026/2027/2028年归母净利分别至71.91/76.29/80.8
8亿元，EPS分别为3.02/3.20/3.39元/股；截至2026年7月30日，公司2026年PE为12.14X，看好公司项目放量带来的成长性
，维持公司的“增持”评级。
风险提示
安全生产风险：采矿和冶炼业务涉及多项经营风险，包括工业事故、矿场坍塌、恶劣天气、设备故障、火灾、地下水
渗漏、爆炸及其他突发性事件，这些风险可能导致公司的矿场或冶炼厂受到财产损失，并可能造成人员伤亡、环境破坏及
潜在的法律责任。
产品价格波动风险：公司主要产品锌、铅、铜的价格是参照国内和国际市场价格确定。这些基本金属的国内和国际市
场价格不仅受供求变化的影响，而且与全球经济状况、中国经济状况密切相关。此外，锌、铅、铜的价格波动一直以来受
汽车、建筑、电气及电子等行业的周期活动影响。若上述因素变化导致基本金属价格持续下跌，则公司需要相应降低产品
售价，这可能会使公司的财务状况和经营业绩受到重大不利影响。
矿产资源量和可采储量估测的风险：公司通过勘查技术对矿产资源量和可采储量进行估测，并据此判断开发和经营矿
山的可行性和进行工业设计。由于公司的多个矿山地质构造复杂且勘探工程范围有限，矿山的实际情况可能与估测结果存
在差异。若未来公司的实际矿产资源量和可采储量与估测结果有重大差异，则将会对公司的生产经营和财务状况造成不利
影响。
环保风险：公司的生产经营须遵守多项有关空气、水质、废料处理、公众健康安全的环保法律和法规，取得相关环保
许可，并接受国家有关环保部门的检查。如果未来环保部门继续提高环保标准，采取更为广泛和严格的污染管制措施，可
能会使公司的生产经营受到影响并导致环保支出等经营成本的上升。
不确定性风险：近年来，地缘政治冲突加剧世界格局演变，全球能源市场深刻调整，能源结构转型加速，世界经济发
展面临诸多不确定性，公司生产经营面临一定不确定性。
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2026-07-30│西部矿业(601168)铜钼景气+冶炼板块改善助净利倍增 │华泰证券 │增持
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西部矿业发布中报，2026年H1实现营收394.43亿元（YoY+25%），归母净利41.69亿元（YoY+123%），扣非净利42.11
亿元（YoY+130%）；Q2实现营收207.19亿（QoQ+11%），归母净利润25.8亿（QoQ+63%），归母净利润上行主因铜、钼价格
同比大幅上行及选冶指标全面提升。我们看好西部矿业的核心价值，基于（1）高成长性、低风险的自有矿山；（2）冶炼
端利润回暖（26H1国内有色金属冶炼和压延加工业利润同比增99.4%）。展望后市，随着玉龙铜矿三期年底有望投产及茶
亭铜矿远期增量释放，公司业绩有望持续增长。维持"增持"评级。
铜钼景气+硫酸价格上行持续增厚公司利润
公司实现矿产铜/矿产锌/矿产钼8.97万吨/6.39万吨/2,368吨，计划完成率分别达106%/102%/109%。H1利润大幅增长
主要系H1铜价较年初升3.8%，钼精矿较年初上涨32.7%，且冶炼板块合计盈利5.95亿元获实质性改善。期间费用率3.62%（
YoY-0.83pct），费用管控稳健。子公司方面，玉龙铜业（58%权益）实现净利50.59亿元，为公司核心利润来源。冶炼端
青海铜业/湘和有色/稀贵金属分别实现净利2.61/1.84/2.02亿元，主因冶炼副产品硫酸（H1产41.74万吨）和硫磺（2.64
万吨）价格大幅上行；公司参股27%子公司东台锂资源实现净利10.25亿元。公司另有资产减值损失3.31亿元，主因存货跌
价与固定资产减值。
矿产地缘风险低且成长性优异，增量预期较强
公司资源地缘风险较低，所有矿山均位于国内，且成长性较佳。核心资产玉龙铜矿三期预计2026年底完成基建，投产
后矿石处理能力从2,280万吨/年提升至3,000万吨/年，已启动4,500万吨/年扩建预可研；公司2025年以86亿元竞得茶亭铜
多金属矿探矿权，铜资源量66万吨（品位0.54%）、低品位铜109万吨、伴生金248吨，是国内近十年少见的大型优质铜矿
，力争2030年末建成投产；四川有热铅锌矿（铅金属资源量29.71万吨/锌金属资源量43.12万吨，品位均超4%）建设稳步
推进，有望提升中长期资源保障能力。
维持“增持”评级
考虑到公司铜矿增量稳健，我们上调盈利预测，测算公司26-28年归母净利润分别为70.24/70.66/76.07亿元，26/27/
28年分别上调21.0%/15.8%/12.9%。可比公司iFind一致预期2026年PE均值为13.54X（江西铜业11.75X、铜陵有色14.38X、
金诚信14.5X），考虑到公司资源禀赋突出、玉龙三期即将投产及茶亭铜矿远期增量确定性较强，给予公司2026年13.54XP
E，目标价39.94元（前值32.47元，基于2026年13.3XPE）。维持“增持”评级。
风险提示：下游电力、工业等需求不及预期；冶炼利润下行；矿产扩产进度不及预期；国际贸易摩擦升级。
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2026-07-30│西部矿业(601168)受益于铜、钼、硫酸等价格上涨，业绩再创新高 │中邮证券 │买入
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事件：
公司发布2026年半年报，2026H1公司实现营业收入394.43亿元，同比+25%，实现归母净利润41.69亿元，同比+123%；
单季度看，2026Q2公司实现营业收入207.19亿元，同比+37%，环比+11%，实现归母净利润25.83亿元，同比+143%，环比+6
3%，业绩超市场预期。
受益于铜、钼、硫酸等价格上涨，业绩超预期。
价：2026H1铜价整体强势，均价10.19万元/吨,同比+31%，环比+21%；钼价在矿强、货紧、需旺格局驱动下，同比+29
%，环比+11%；霍尔木兹海峡封锁叠加俄、哈、土出口禁令，供给进一步收窄，引爆全球硫磺、硫酸价格，同比+171%，环
比+93%。
量：矿产铜（8.97万吨）、矿产钼（2368吨）、精矿含银（68.7吨）产量超额完成目标。
主力矿山玉龙铜矿+远期增量茶亭铜矿。
玉龙铜矿三期预计2026年底完成基建，2027年铜产量预计约18万吨，钼金属产量5000吨以上，2028年铜产量有望达到
20万吨；四期4500万吨/年生产规模扩建工程预可研已于6月底完成，有望于2029年建成投产。
茶亭铜矿是公司“十五五”期间最大增量，计划2026年底完成储量核实报告，2027年完成探转采手续办理和开发利用
方案的编制后开始基建工作，建设周期约3年，目标2030年末建成投产。
风险提示：
宏观经济大幅波动，需求不及预期，供应释放超预期，公司项目进度不及预期。
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2026-07-30│西部矿业(601168)业绩再创新高，增储上产进一步打开成长空间 │中金公司 │增持
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1H26业绩超出我们预期
公司公布1H26业绩：实现营业收入394亿元，同比+25%；归母净利润41.7亿元，同比+123%。2Q26实现营业收入207亿
元，同比+37%，环比+11%；归母净利润25.8亿元，同比+143%，环比+63%。1H26业绩创历史新高且超出预期主要系铜钼及
副产品硫酸价格大幅上涨。
多数矿产品产量超计划完成，铜钼及副产品硫酸涨价，业绩创历史新高。一是1H26年公司矿产铜/铅/锌分别为8.97/2
.95/6.39万吨，同比-2%/-16%/+2%；矿产钼2368吨，同比-6%，四大矿产品较公司计划完成率分别为106%/96%/102%/109%
，矿产铅未完成计划主要系原矿处理量及入选品位低于计划指标。公司副产硫酸42万吨、硫磺2.6万吨。二是据iFinD，1H
26国内铜/铅/锌/钼金属均价同比+31%/-2%/+5%/+28%，国内硫酸均价+162%。
发展趋势
重点项目建设提速增效，增储上产进一步打开成长空间。据公告，一是玉龙铜业持续推进项目建设，公司计划今年末
完成玉龙铜矿三期工程基建工作，项目投产后矿山年矿石处理规模由2280万吨提升至3000万吨（+32%）。公司于今年6月
底完成4500万吨/年（较当前+97%）生产规模扩建工程预可研，目前正在推进项目配套基础设施的前期工作。二是公司积
极推进茶亭矿业探转采工作，于今年2月初获得勘察许可，5月茶亭铜多金属矿地面钻探施工已全部完工，现阶段有序开展
样品检测、选矿试验、工业指标论证等工作，推进储量核实报告编制相关事宜，力争2030年末建成投产，为公司进一步产
量增长注入强劲动能。
盈利预测与估值
由于公司主要产品价格上涨及公司重点项目建设提速，我们上调2026/2027年盈利预测50.4%/53.7%至77.2/86.7亿元
。当前股价对应2026/2027年11.4/10.1倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑盈利预测上修及产量成长性凸显，我们上调目
标价50.4%至48.62元，对应2026/2027年15.0/13.4倍市盈率，较当前股价有31.73%的上行空间。
风险
金属价格下跌，项目推进不及预期，地缘冲突带来的宏观风险。
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2026-07-06│西部矿业(601168)坐拥国内优质铜矿山，开启新一轮扩张周期 │国信证券 │增持
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始于锡铁山铅锌矿，拥有西部地区优质矿山。西部矿业股份有限公司是青海省属国有控股的大型有色金属矿业上市公
司，主营有色金属、黑色金属采选冶，以及盐湖化工等。公司拥有玉龙铜矿、锡铁山铅锌矿等优质资源，资源储备丰富。
铜是公司的主要业务和盈利来源，铜类产品营业收入占公司70%，毛利润占60%，公司盈利主要来自子公司玉龙铜矿，2025
年西部矿业实现营收617亿元（+23%），归母净利润36.4亿元（+24%），扣非归母净利润36.2亿元（+23%）。而子公司玉
龙铜矿2025年营业收入116.5亿元，净利润59.9亿元，净利率达到51%，归母利润34.7亿元，是公司盈利主要来源。另一座
铜矿获各琦铜矿2025年营业收入13.8亿元，净利润4.4亿元。
产销规模：公司业务主要布局在中西部的西藏、青海、甘肃、四川和内蒙，主体业务可以分为矿山和冶炼两个板块。
矿山板块，2025年生产矿山铜16.4万吨，锌12.9万吨，铅6.3万吨，同时副产白银123吨、钼4051吨、黄金234千克。冶炼
方面，拥有35万吨铜冶炼、20万吨锌冶炼、20万吨铅冶炼产能。铜铅锌冶炼每年副产硫酸80多万吨，铟24吨。
公司未来5年矿产铜产量增长140%。公司在建玉龙铜矿三期选矿厂及配套尾矿库，将于2026年底建成投产；之后有望
启动建设玉龙铜矿四期1500万吨/年选厂，无需新建尾矿库，进展将更为顺利。茶亭铜矿的建设也将同步进行，将茶亭铜
矿的黄金折铜后，粗略测算到2030年，公司铜矿产量有望达到42万吨，权益量25万吨，比2025年10.5万吨的权益量，增长
140%，同时副产钼达到7000吨以上，是未来5年高成长的铜矿标的。
冶炼板块扭亏。2024年和2025年公司铜铅锌冶炼板块出现明显亏损，并计提资产减值，引发市场担忧。主因是过去两
年公司旗下四个冶炼单元陆续完成改扩建，如铅冶炼在2024年11月竣工，锌冶炼也在2024年竣工，投产后面临工艺指标磨
合和折旧压力。经过2025年持续优化，铜铅锌冶炼项目在下半年基本扭亏，其中青海铜业（铜粗炼+精炼）、湘和有色（
锌冶炼）改善十分明显，预计2026年冶炼板块大概率实现较好盈利，改变了过去两年拖累业绩的局面。公司未来业务重点
在矿山资源端，对于冶炼板块不再扩张产能，以提质增效、加强综合回收利用为主。
盈利预测与投资建议：假设2026-2028年铜价均为103000元/吨，锌价均为24500元/吨，预计2026/2027/2028年营业收
入分别为730/771/794亿元，归母净利润分别为67.8/75.9/84.1亿元，同比增速86.1/11.9/10.9%；每股收益分别为2.85/3
.18/3.53元，当前股价对应PE分别为10.3/9.2/8.3x。西部矿业的矿山都位于国内，扩张主要来自玉龙铜矿改扩建和新建
茶亭铜矿，比起国外矿山频繁遭遇政策、社区风险，公司的项目风险低、确定性高，可以给予更高估值。同时未来5年公
司铜矿产量增速超过140%，成长性高于同行业上市公司。我们给予公司2026年12-15倍估值，得到公司的合理估值区间为3
4.2-42.8元，对应约815-1019亿市值，相较当前市值有17%-46%溢价空间，维持“优于大市”评级。
风险提示：铜、锌、硫酸等大宗商品价格波动风险；项目建设进度低于预期风险。
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2026-06-15│西部矿业(601168)公司首次覆盖报告：多金属梯次布局，中远期成长明确 │开源证券 │买入
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多金属梯次布局，公司成长性明确
西部矿业是青海省属大型矿业企业，目前已经构建了以铜采选冶为核心，铅锌、铁、钼、镁、锂多金属协同发展的有
色金属采选冶业务格局。公司拥有采矿权14个，探矿权4个，后备接力项目规划清晰，中远期成长明确。2026年增量是铁
矿，2027年-2028增量是铜矿（玉龙铜矿三期）、铅锌矿（呷村银多金属矿扩产等），远期增量主要是铜矿（茶亭铜多金
属矿，玉龙铜矿四期）。公司成长性明确，我们预计2026-2028年公司将实现归母净利润分别为60.56/68.08/77.08亿元，
当前股价对应PE为12.1/10.7/9.5倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
扩产+收购双轮驱动，矿产铜增量较大
玉龙铜矿扩产+茶亭铜多金属矿收购，矿产铜中远期增长明确。（1）主力矿山产能稳步扩张。玉龙铜矿三期项目预计
2027年初投产，设计采选产能3000万吨/年，投产后矿产铜金属年产量将超过18万吨，此外玉龙铜矿四期4500万吨/年采选
项目也在论证规划中；（2）外延并购增厚资源储备。2025年子公司玉龙铜业竞得安徽茶亭铜多金属矿探矿权，新增铜金
属资源量超170万吨，金资源量248吨，公司规划茶亭铜多金属矿有望在2030年底建成投产。
采选冶多领域协同，筑牢公司发展根基
多金属协同发展，覆盖铅锌、铁、盐湖化工等业务领域。（1）铅锌板块：鑫源矿业旗下呷村银多金属矿技改和有热
铅锌矿项目贡献中远期增量；（2）铁板块：2026年双利铁矿和肃北七角井钒及铁矿的技改项目贡献铁精粉增量，它温查
汉矿区铁矿资源作为远期增量储备；（3）冶炼板块：扩张周期结束，规模效应+副产品硫酸等助力扭亏为盈；（4）盐湖
化工板块：布局盐湖镁锂资源，参股公司东台锂资源拥有2万吨碳酸锂产能，锂价上行周期中，增厚公司投资收益。
风险提示：经营安全生产风险；产品价格波动超出预期；项目建设低于预期。
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2026-04-29│西部矿业(601168)2026Q1受益于金属涨价利润亮眼 │华泰证券 │增持
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西部矿业发布一季报，2026年Q1实现营收187.24亿元（yoy+13.19%、qoq+41.37%），归母净利15.86亿元（yoy+96.34
%、qoq+127.49%），扣非净利16.07亿元（yoy+105.82%），归母净利亮眼主因公司主产品价格同、环比上涨较好。我们看
好西部矿业的价值提升1）公司100%资产位于国内，地缘风险较低；2）公司成长性较好，公司预计玉龙铜矿三期2026年底
完成基建，且2025年增储超过130万吨，我们认为具备进一步扩产的潜力；2025年收购的茶亭铜多金属矿亦是国内近十年
少见出售的大型优质铜矿，开发后有望贡献较多利润。维持“增持”评级。
2026Q1继续受益于金属价格上涨，业绩表现亮眼
2026Q1公司生产稳健，实现矿产铜/矿产锌/矿产铅/铁精粉/矿产钼/精矿含金/精矿含银4.2万吨/2.9万吨/1.3万吨/26
.5万吨/1095吨/76千克/31吨，完成年度计划指引的25%/22%/21%/12%/25%/27%/24%。我们判断2026Q1归母净利表现亮眼因
为主营产品价格上涨较好，国内铜/锌/钼/金/银价分别同比上涨30%、1%、21%、62%、166%；环比上涨13%、7%、7%、15%
、62%。此外公司参股东台锂资源，2026Q1国内碳酸锂价格同比上涨104%、环比上涨75%，公司对联营企业和合营企业的投
资收益达7829万元。公司冶炼副产硫酸，2025年开始硫酸供给趋紧，硫酸价格处于上行空间，2026Q1国内硫酸价格同比上
涨122%、环比上涨31%。
公司资源地缘风险较低，且成长性较佳
公司所有矿山资源均位于国内，分布在西藏、内蒙古、新疆及四川等地，地缘风险较低。其中1）核心资产西藏玉龙
铜矿（股权比例58%）是公司重要的利润贡献来源，2025年实现铜产量15.2万吨；该矿三期工程于2025年6月西藏自治区发
改委核准，项目建成后矿石处理能力从2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2026年年底完成基建、2027年初正式投产；
2025年该矿新增铜资源量131.42万吨、伴生钼资源量10.77万吨，该矿资源丰富，公司已开展四期项目规划的相关工作，
目前处于论证阶段。2）2025年公司86亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该矿铜资源量66万吨，平均品位0.54%；
低品位铜资源量109万吨，平均品位0.24%；伴生金资源量248吨，平均品位0.43g/t；另外还伴生锌、银等。该矿是国内近
十年少见出售的大型优质铜矿，公司力争在2030年末完成项目建设投产。
盈利预测与估值
我们维持盈利预测，测算公司26-28年归母净利分别为58/61/67亿元。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为13.3X，
给予公司2026年13.3XPE，对应目标价32.47元（前值30.62元，基于2026年PE12.5X）。维持“增持”评级。
风险提示：大宗商品价格波动、公司铜矿投产时间晚于预期。
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2026-04-12│西部矿业(601168)资产100%位于国内，成长性较好 │华泰证券 │增持
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我们看好西部矿业的价值提升1）公司100%资产位于国内，地缘风险较低；2）公司成长性较好，公司预计玉龙铜矿三
期2026年底完成基建，且2025年增储超过130万吨，我们认为具备进一步扩产的潜力；2025年收购的茶亭铜多金属矿亦是
国内近十年少见出售的大型优质铜矿，开发后有望贡献较多利润。维持“增持”评级。
2025年受益于金属价格上涨，业绩表现亮眼
2025年公司生产稳健，矿产品基本完成产量指引，实现矿产铜/矿产铅/矿产锌/铁精粉/矿产钼/精矿含金/精矿含银16
.7万吨/6.3万吨/12.9万吨/140.5万吨/4051吨/234千克/122.6吨，计划完成率100%/96%/103%/96%/101%/128%/92%。2025
年受益于主营金属价格上涨，LME铜/SHFE金/SHFE银同比增加9%/43%/35%至9945美元/吨、798元/克、9742元/千克，公司
归母净利同比增长24%至36.43亿元。
2025年贯彻资源拓展作为核心发展战略，未来扩产可期
公司所有矿山资源均位于国内，分布在西藏、内蒙古、新疆及四川等地，地缘风险较低。其中1）核心资产西藏玉龙
铜矿（股权比例58%）是公司重要的利润贡献来源，2025年实现铜产量15.2万吨；该矿三期工程于2025年6月西藏自治区发
改委核准，项目建成后矿石处理能力从2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2026年年底完成基建；2025年该矿新增铜资
源量131.42万吨、伴生钼资源量10.77万吨，该矿资源丰富，公司已开展四期项目规划的相关工作，目前处于论证阶段。2
）2025年公司86亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该矿铜资源量66万吨，平均品位0.54%；低品位铜资源量109万
吨，平均品位0.24%；伴生金资源量248吨，平均品位0.43g/t；另外还伴生锌、银等。该矿是国内近十年少见出售的大型
优质铜矿，投产后有望贡献较多利润。
盈利预测与估值
考虑到铜扰动事件频发、需求好于我们先前的预期，我们上调26-27年铜价、金价假设，测算公司26-28年归母净利分
别为58/61/67亿元（变动幅度13%/8%/-）。可比公司2026年Wind一致预期PE均值为12.5X，给予公司2026年12.5XPE，对应
目标价30.62元（前值34.82元，基于2026年PE16.1X），目标价下调主因可比公司估值下调。维持“增持”评级。
风险提示：大宗商品价格波动、公司铜矿投产时间晚于预期。
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2026-04-02│西部矿业(601168)主业板块积极扩张，冶炼板块扭亏 │国信证券 │增持
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2025年公司业绩同比增长24%。2025年实现营收617亿元（+23%），归母净利润36.4亿元（+24%），扣非归母净利润36
.2亿元（+23%），经营性净现金流102亿元（+24%）。2025年度固定资产、无形资产共计提减值准备6.8亿元。
资源板块盈利强劲。子公司层面，玉龙铜矿2025年营业收入116.5亿元，净利润59.9亿元，净利率达到51%，归母利润
34.7亿元，是公司盈利主要来源，折算单吨铜税后利润达到3.94万元。全资子公司西部铜业（获各琦铜矿）2025年营业收
入13.8亿元，净利润4.4亿元，折算单吨铜税后利润为3.6万元。
外部资源获取方面，控股子公司玉龙铜业86亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿探矿权；全资子公司鑫源矿业竞得四川有热
铅锌矿采矿许可证，铅锌资源量679万吨，伴生银405吨，铜2.2万吨。
冶炼板块扭亏。过去两年，公司旗下四个冶炼单元陆续完成改扩建，面临工艺指标磨合和折旧压力。经过2025年持续
优化，铜铅锌冶炼项目在下半年基本扭亏，其中青海铜业（铜粗炼+精炼）、湘和有色（锌冶炼）、稀贵金属（铅冶炼）
改善十分明显，预计2026年冶炼板块大概率实现较好盈利，改变了过去两年拖累业绩的局面。
风险提示：产能释放低于预期，金属价格下跌风险。
投资建议：维持“优于大市”评级
参照年初以来主要有色金属价格走势，假定2026-2028年国内阴极铜现货年均价均为95000元/吨，锌锭现货年均价均
为2500元/吨，铅锭现货均价为17000元/吨，铅精矿到厂加工费300元/吨，锌精矿加工费1500元/吨，铜精矿计价系数95%
。预计公司2026-2028年归母净利润分别为49.6/59.3/63.2亿元,同比增速36.3/19.5/6.5%；摊薄EPS分别为2.08/2.49/2.6
5元，当前股价对应PE分别为12.6/10.5/9.9X。公司拥有我国西部地区优质铜铅锌资源，具备优先获取我国西部矿产资源
的优势。玉龙铜矿即将进行三期扩建，铜矿产量增长1/3；收购茶亭铜矿带来远期成长空间，充分受益于铜价景气周期，
公司利润也将显著增厚，维持“优于大市”评级。
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2026-04-01│西部矿业(601168)经营业绩创历史新高，内增外延增量可期 │国投证券 │增持
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公司发布2025年年报
2025年全年，公司实现营收616.87亿元，同比+23.31%；归母净利润36.43亿元，同比+24.26%，扣非归母净利润36.18
亿元，同比+22.77%。其中2025Q4营业收入132.44亿元，同比-0.42%、环比-21.27%；归母净利润6.97亿元，同比+250.08%
、环比-35.22%。扣非归母净利润7.19亿元，同比+296.73%，环比-32.55%。2025年资产减值5.97亿元，主要为公司对技术
落后和生产效率不达预期的固定资产进行了减值测试，对业绩形成一定影响。
铜矿产量基本完成年度计划，冶炼业务盈利改善
产量：矿产铜锌铅稳健增长，冶炼板块全面放量
1）铜钼：2025年矿产铜产量16.75万吨，同比-5.63%，基本完成年度计划（计划16.82万吨）。矿产钼产量4051吨，
同比+1.05%，完成年度计划的101%。其中玉龙铜业产铜15.21万吨，获各琦铜矿产量12372吨。玉龙铜矿通过工艺优化，一
、二车间铜回收率分别提升4.13和3.14pct。
2）铅锌：2025年矿产铅产量6.30万吨，同比+16.70%，完成年度计划的96%。矿产锌产量12.88万吨，同比+20.26%，
完成年度计划的103%。
3）其他：铁精粉产量140.53万吨，同比+2.10%，完成年度计划的96%；精矿含金233.57千克，同比+23.58%，完成年
度计划的128%；精矿含银122.63吨，同比-6.26%，完成年度计划的92%。铁精粉、矿产铅、精矿含银未完成计划，主要因
原矿处理量及入选品位低于计划指标。
4）冶炼产量：西部铜材、青海铜业、青海湘和等冶炼产能扩产后，2025年冶炼产量提升。2025年冶炼铜产量33.42万
吨，同比+26.69%。冶炼铅产量15.41万吨，同比+330.45%；冶炼锌产量15.21万吨，同比+32.61%，3种产品分别完成年度
计划的94%、64%、76%，主要是计划性停产影响。目前公司已具备冶炼铜35万吨/年、冶炼锌20万吨/年、冶炼铅20万吨/年
、偏钒酸铵2000吨/年的冶炼产能规模。
价格：铜金银价格同比显著上涨，铅锌铁矿震荡。2025年，铜均价83,012元/吨，同比+8.8%；铅均价17,059元/吨，
同比-4.4%；锌均价22,804元/吨，同比-3.7%；黄金均价808元/克，同比+42.2%；白银均价10,639元/千克，同比+42%。钼
均价3835.7元/吨度，同比+6.8%；铁矿期货均价767.1元/吨，同比-6.6%。
冶炼：2025年下半年显著减亏。2025年下半年，西部铜材、青海铜业、湘和有色、稀贵金属分别实现净利润0.12、1.
11、0.44、0.05亿元，环比2025年上半年分别环增0.21、3.93、0.38、1.45亿元，冶炼业务显著减亏，下半年四家主要冶
炼公司均已实现盈利。
玉龙铜矿三期工程获批，收购茶亭铜多金属矿
玉龙铜矿增储、三期工程获批：2025年玉龙铜矿累计查明铜金属资源量新增131.42万吨，伴生钼金属资源量新增10.7
7万吨，显著延长矿山服务年限，为后续产能扩张提供坚实支撑。玉龙铜矿三期工程于2025年6月获西藏自治区发改委核准
，项目建成后矿石处理能力将由2280万吨/年提升至3000万吨/年，预计2026年底完成基建，后续逐步达到4500万吨年处理
量。
收购茶亭铜多金属矿：2025年10月，玉龙铜业以自有资金完成对安徽茶亭铜多金属矿探矿权的收购，该矿床为大型斑
岩型铜金矿床，累计查明工业品级铜(推断)金属量65.67万吨，低品位矿铜(推断)金属量109.09万吨，共(伴)生金金属量2
48.07吨，已于2026年1月15日取得探矿权证，于2026年2月6日取得勘察许可证。
取得四川有热铅锌矿、它温查汉西铁多金属矿的采矿权。1）公司控股子公司鑫源矿业，成功取得四川省白玉县有热
铅锌矿采矿许可证，该矿山设计生产规模60万吨/年，经探明铅锌矿石资源量679.2万吨，伴生银405吨、铜2.19万吨。2）
公司全资子公司格尔木西矿资源，成功取得它温查汉西C5异常区铁多金属矿采矿许可证，该矿区探明铁多金属矿资源量20
07万吨，附带铜、锌、金等伴生矿。
投资建议：
在供给硬约束下，看好铜价中枢上移。公司玉龙铜矿三期获批预计2026年底完成基建，后续产量有望进一步提升，收
购茶亭铜多金属矿远期铜金有望贡献增量。冶炼业务下半年起显著减亏，业绩有望稳定释放。我们预计公司2026年-2028
年的营业收入分别为675.70、707.57、716.81亿元，净利润分别为49.55、55.48、55.91亿元，对应EPS分别为2.08、2.33
、2.35元/股，目前股价对应PE为12.3、10.9、10.9倍，维持“买入-A”评级，6个月目标价为31.2元，相当于2026年15倍
动态市盈率。
风险提示：需求不及预期，金属价格大幅波动，收购项目进展不及预期
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2026-03-31│西部矿业(601168)首次覆盖报告：玉龙放量叠加多金属储备，夯实成长主线 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
玉龙铜矿“扩产+增储”驱动内生增长，茶亭铜多金属矿、格尔木铁多金属矿打开资源接续空间，公司正从存量资源
兑现走向成长型铜金铁等多资源平台。
投资要点：
首次覆盖，给予“增持”评级，目标价33.45元。2025年公司归母净利润36.43亿元，同比+24.26%。2025Q4归母净利6
.97亿元，同比+250.1%，环比-35.23%。我们预测公司2026-2028年EPS分别为2.23/2.78/3.05元，参考可比公司估值，给
予公司2026年15倍PE，对应目标价33.45元，首次覆盖，给予“增持”评级。
玉龙铜矿扩产与增储同步推进，构成公司核心成长支撑。玉龙铜矿作为公司最核心的利润来源，当前已具备2280万吨
/年的矿石处理能力，2025年6月三期工程正式获批后，生产规模将提升至3000万吨/年。2026年1月玉龙铜矿增储取得关键
进展，较2018年备案资源量，新增铜金属资源量131.42万吨（累计查明铜金属资源量提升至753.39万吨）、伴生钼金属资
源量10.77万吨，玉龙铜矿已形成“现有产能稳产释放+三期扩产打开增量空间+增储夯实长期成长”的清晰逻辑，是支撑
公司中长期业绩抬升的核心资产。
茶亭铜多金属矿探矿权，格尔木铁多金属矿采矿证陆续落地，为公司成长蓄力。2025年10月，公司竞拍取得安徽省宣
州区茶亭铜多金属矿勘查探矿权，成交价86.09亿元。茶亭矿累计查明铜矿石量12180.30万吨、铜金属量65.67万吨，另有
低品位铜矿石量44956.12万吨、铜金属量109.09万吨，并共伴生金、铅、锌、银等资源，资源禀赋优异。目前项目处于前
期准备及详查阶段。此外格尔木铁多金属矿拥有铁多金属矿资源量2007万吨，平均品位mFe31.59%，共（伴）生铜金属量7
.61万吨，锌金属量6.04万吨，金金属量2.86吨，该矿为公司后续整合、打造铁资源板块提供资源储备。
铜矿供给约束延续，需求结构升级有望支撑铜价中枢上行。我们认为全球铜矿供给持续受到资本开支不足、矿石品位
下滑及新增项目投放偏慢等制约，资源端刚性约束较为突出；需求端则在风光电、电网投资及数据中心建设等带动下持续
扩容，铜消费结构正迎来新一轮升级。在供给弹性有限、需求抬升背景下，全球铜市场预计将维持偏紧平衡状态，铜价中
枢具备上行支撑。对于具备资源放量逻辑的铜矿企业而言，行业景气改善将推动盈利释放与估值提升共振。
风险提示：商品价格大幅波动，项目进展不及预期，海外地缘政治格局变化等。
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2026-03-31│西部矿业(601168_SH)：采选冶技改升级推动公司业绩上行，铜冶炼利润显现 │东兴证券 │增持
│边际改善 │ │
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事件：公司发布2025年年度报告。公司报告期内实现营业收入616.87亿元，同比增长23.31%；实现归母净利润36.43
亿元，同比增长24.26%；基本每股收益+24.39%至1.53元。公司通过并购、勘探持续增厚多金属储量，技改扩建项目推动
采选冶产品产量持续增长，冶炼回收率优化推动冶炼端利润边际改善，公司业绩规模及盈利能力进入稳定优化新阶段。
并购、勘探双管齐下，公司多金属储量大幅增厚。截至2025年底，公司铜、钼、金、银等多金属储量均同比实现大幅
增长。其中，公司铜金属储量同比+45.2%至843.46万吨，黄金储量同比+1972.5%至259.68吨，白银储量同比+65.5%至3280
.91吨。公司通过并购以及勘探增储等手段，持续提升自身资源潜力，优化公司成长稳定性。一方面，公司2025年10月23
日竞得茶亭铜多金属矿勘查探矿权，获得铜矿石量达1.22亿吨，包含高品位铜65.89万吨（平均品位约0.54%），低品位铜
109.55万吨，伴生金高达248吨（平均品位约0.43克/吨）。另一方面，2025年玉龙铜矿累计查明铜金属资源量新增131.42
万吨，伴生钼金属资源量新增10.77万吨；鑫源矿业取得白玉县有热铅锌矿采矿许可证，该矿山设计生产规模60万吨/年，
经探明铅锌矿石资源量679.2万吨，伴生银405吨、铜2.19万吨；格尔木西矿资源取得它温查汉西C5异常区铁多金属矿采矿
许可证，该矿区探明铁多金属矿资源量2007万吨，附带铜、锌、金等伴生矿。
公司采选冶产品产量持续上行，铜冶炼端利润显现边际改善。矿产品方面，受益于获各琦铜矿铅锌技改项目（铅锌精
矿产能由2.5万吨增至4.1万吨），以及各车间选矿回收率的持续优化，报告期内公司铅、锌等多金属产量稳定提升。其中
，矿产铅/矿产锌/铁精粉/矿产钼产量分别为6.3万吨/12.88万吨/140.53万吨，同比分别变化+16.70%/+20.26%/+2.10%/+1
.05%。此外，公司选用低品位铜矿石以动态调整资源和成本，矿产铜产量同比-5.63%至16.75万吨。从远期产出观察，公
司玉龙铜矿三期工程预计于2026年底完成基建，矿石处理能力将由2280万吨/年升至3000万吨/年；双利二号铁矿完成露转
地改扩建项目，设计年采选能力340万吨，其中铁矿石300万吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石20万吨/年，于2026年一
季度末开启试生产，或推动公司2026年铁精粉产量同比+57.7%至221.6万吨。在冶炼端，受益于各冶炼单位多金属选矿技
改项目的升级以及冶炼回收率的持续优化，报告期内公司冶炼产品产量高速增长。其中，公司冶炼铜/冶炼铅/冶炼锌产量
分别为33.42万吨/15.41万吨/15.21万吨，同比分别变化+26.69%/+330.45%（24年度因改扩建而部分停产）/+32.61%。从
冶炼利润观察，公司25H2实现铜冶炼扭亏为盈，边际改善明显。其中，西部铜材25年实现净利润212万元，25H2实现净利
润1176万元，冶炼铜25年单吨利润为16.2元，25H2单吨利润为228.1元；青海铜业25年实现净利润-1.7亿元，25H2实现净
利润1.11亿元，冶炼铜25年单吨利润为-851.5元，25H2单吨利润为1114.2元，硫酸等副产品价格上涨（硫酸均价25H2较25
H1环比上涨35.2%至786.3元/吨）推动青海铜业25H2冶炼利润明显改善。考虑到26年一季度硫酸价格的持续上行（26Q1均
价1111.5元/吨，较25H2+41.4%），公司铜冶炼利润有望持续改善。
公司成本控制能力增强，研发投入大幅提升。公司成本控制能力持续优化，销售期间费用率由24年的4.88%降至25年
的4.74%（同比-0.14PCT）。其中，公司销售费用率由0.07%降至0.05%（同比-0.02PCT），管理费用率由2.05%降至1.95%
（同比-0.1PCT），财务费用率由1.53%大幅下降至0.99%（同比-0.54PCT）。公司年内持续加大研发投入，努力实现工艺
优化，提升金属及冶炼产品回收率等指标，促进降本增效，研发费用率由1.24%升至1.76%（同比+0.52PCT），研发费用同
比+74.40%至10.83亿元。另一方面，受上半年冶炼板块亏损影响，公司销售毛利率由19.90%降至19.57%（同比-0.33PCT）
，销售净利率由10.58%降至9.97%（同比-0.61PCT）。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2026—2028年实现营业收入分别为685.23亿元、718.52亿元、754.88亿元；归母
净利润分别为46.52亿元、59.81亿元和70.09亿元；EPS分别为1.95元、2.51元和2.94元，对应PE分别为13.06x、10.16x和
8.67x，维持“推荐”评级。
风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影
响出现下滑等。
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2026-03-30│西部矿业(601168)2025年年报点评：国内资源持续扩展，增量项目释放动能 │渤海证券 │增持
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事件：公司发布2025年年报，公司2025年实现营业收入616.87亿元，同比增长23.31%；归母净利润36.43亿元，同比
增长24.26%；扣非后归母净利36.18亿元，同比增长22.77%。
点评：
非经常性损益影响2025年Q4盈利
2025年第四季度，公司营收环比下降21.27%，归母净利环比下降35.21%，销售毛利率环比增加0.21pct.，销售净利率
环比减少3.49pct.。主要原因是：Q4资产减值损失环比增加2.23亿元，投资收益环比减少1.00亿元。
采购策略平抑原料价格波动，铅类产品毛利率受冶炼拖累
产量：2025年公司矿产铜产量同比下降6%，矿产锌产量同比增长20%，矿产铅产量同比增长17%，铁精粉产量同比增长
2%，冶炼铜产量同比增长27%，冶炼铅产量同比增长330%，冶炼锌产量同比增长33%。价格：根据iFinD数据，2025年国内
铜、铅、锌、铁矿石现货均价分别同比增长8.17%、下降1.75%、下降2.27%、下降6.74%。毛利率：2025年公司铜类、铅类
、锌类、铁类产品毛利率分别同比减少0.55/减少43.35/增加7.28/增加2.65pct.。原因：锌类、铁类产品毛利率增加的主
要原因是公司通过集中采购策略，灵活组合长单（锁定基价与规模）与短单（应对临时需求），有效平抑原料价格波动影
响；铅类产品毛利率大幅减少的主要原因是毛利率较低的冶炼铅产量大幅增长。
公司产能增长可期，有望贡献业绩增量
根据公司公告，2026年公司计划生产：矿产铜172,026金属吨、矿产铅63,419金属吨、矿产锌127,640金属吨、铁精粉
221.6万吨、冶炼铜324,372吨、冶炼铅139,736吨、冶炼锌180,631吨。增量项目有望支撑公司未来业绩增长：（1）玉龙
铜矿三期工程于2025年6月获西藏自治区发改委核准，项目建成后矿石处理能力将提升至3000万吨/年，预计2026年底完成
基建；（2）2025年底公司通过玉龙铜业完成对安徽茶亭铜多金属矿探矿权的收购，该矿累计查明工业品级铜矿石量（推
断）12,180.30万吨，金属量65.67万吨，平均品位0.54%，为公司提供未来资源保障；（3）2025年11月公司取得它温查汉
西C5异常区铁多金属矿采矿许可证，该矿区拥有铁多金属矿资源量2,007万吨，平均品位mFe31.59%，其所属它温查汉矿区
正在办理探矿权转采矿权手续；（4）双利二号铁矿完成露转地改扩建项目，设计年采选能力340万吨，其中铁矿石300万
吨/年、铜矿石20万吨/年、铅锌矿石20万吨/年，于2026年一季度末试生产。
盈利预测与评级
在中性情景下，我们上调公司2026/2027年归母净利预测分别至50.38、53.88亿元，新增2028年归母净利预测为57.53
亿元，EPS分别为2.11、2.26、2.41元/股。截至3月27日，公司2026年PE值为11.97X，低于可比公司均值，维持“增持”
评级。
风险提示
安全生产风险：采矿和冶炼业务涉及多项经营风险，包括工业事故、矿场坍塌、恶劣天气、设备故障、火灾、地下水
渗漏、爆炸及其他突发性事件，这些风险可能导致公司的矿场或冶炼厂受到财产损失，并可能造成人员伤亡、环境破坏及
潜在的法律责任。
产品价格波动风险：公司主要产品锌、铅、铜的价格是参照国内和国际市场价格确定。这些基本金属的国内和国际市
场价格不仅受供求变化的影响，而且与全球经济状况、中国经济状况密切相关。此外，锌、铅、铜的价格波动一直以来受
汽车、建筑、电气及电子等行业的周期活动影响。若上述因素变化导致基本金属价格持续下跌，则公司需要相应降低产品
售价，这可能会使公司的财务状况和经营业绩受到重大不利影响。
矿产资源量和可采储量估测的风险：公司通过勘查技术对矿产资源量和可采储量进行估测，并据此判断开发和经营矿
山的可行性和进行工业设计。由于公司的多个矿山地质构造复杂且勘探工程范围有限，矿山的实际情况可能与估测结果存
在差异。若未来公司的实际矿产资源量和可采储量与估测结果有重大差异，则将会对公司的生产经营和财务状况造成不利
影响。
环保风险：公司的生产经营须遵守多项有关空气、水质、废料处理、公众健康安全的环保法律和法规，取得相关环保
许可，并接受国家有关环保部门的检查。如果未来环保部门继续提高环保标准，采取更为广泛和严格的污染管制措施，可
能会使公司的生产经营受到影响并导致环保支出等经营成本的上升。
不确定性风险：近年来，地缘政治冲突加剧世界格局演变，全球能源市场深刻调整，能源结构转型加速，世界经济发
展面临诸多不确定性，公司生产经营面临一定不确定性。
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2026-03-29│西部矿业(601168)2025年报业绩点评：量价齐升+资源拓展，周期向成长进阶 │西部证券 │买入
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事件：公司发布25年年报，25年公司实现营收616.9亿元，同比+23.3%，其中Q4为132.4亿元，同比-0.42%、环比-21.
27%；实现归母净利润36.4亿元，同比+24.3%；其中Q4为6.97亿元，同比+250.1%，环比-35.21%。
矿端：产能扩产+资源增储双轮驱动，成长空间广阔。2025年公司矿产铜产量16.75万吨，同比-5.65%；矿产锌12.88
万吨，同比+20.28%；矿产铅6.30万吨，同比+16.73%；矿产钼4051吨，同比+1.05%；精矿含金234千克，同比+23.81%。核
心矿山玉龙铜业生产矿产铜15.21万金属吨，占公司矿产铜产量的91%，为业绩增长核心驱动力，其新增铜金属资源量131.
42万吨，资源储备进一步夯实。同时公司子公司玉龙铜业以86.09亿元竞得安徽省宣州区茶亭铜多金属矿勘查探矿权，合
计铜金属资源量约174.8万吨；共（伴）生金金属量248.07吨，为大型斑岩型铜金矿床，深部找矿潜力巨大，获取该资源
有利于公司扩大产业规模，增加资源储备，成为“十五五”时期核心战略后备开发项目。展望未来，玉龙铜矿三期工程预
计2026年底完成基建，项目建成后矿石处理能力将由2280万吨/年提升至3000万吨/年，茶亭铜多金属矿后续勘探开发推进
后，也有望成为公司中长期核心增长极，与玉龙铜矿形成产能梯次衔接，保障铜业务长期稳定发展。
冶炼端：得益于硫酸价格显著上行，25H2铜冶炼单吨利润扭亏为盈。25H2中国硫酸均价为786元/吨，环比+33.4%。其
中西部铜材25H2冶炼铜产量为5.2万吨，净利润0.12亿元，单吨利润228.1元，扭亏为盈。青海铜业25H2冶炼铜产量为10.0
万吨，净利润1.11亿元，单吨利润1114.2元，环比扭亏为盈且显著增长。
盈利预测：我们预计26-28年公司EPS分别为2.10、2.32、2.52元，PE分别为12、11、10倍，维持“买入”评级。
风险提示：产能爬坡不及预期、价格变动风险、安全生产风险等。
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2026-03-27│西部矿业(601168)业绩创历史新高，玉龙年处理量剑指4500万吨 │中金公司 │增持
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2025年业绩小幅低于我们预期
公司公布2025年业绩：实现营业收入617亿元，同比+23%，归母净利润36.4亿元，同比+24%。其中4Q25实现营业收入1
32亿元，同比-0.4%，环比-21%；归母净利润6.97亿元，同比+250%，环比-35%。2025年业绩创历史新高，小幅低于我们预
期主要系公司计提固定资产减值损失6.26亿元。
多数矿产品产量超计划完成叠加铜钼涨价，业绩创历史新高。一是2025年公司矿产铜/铅/锌分别为16.75/6.3/12.88
万吨，同比-6%/+17%/+20%；矿产钼4051吨，同比+1%，四大矿产品较年度指引完成率分别为100%/96%/103%/101%，矿产铅
未完成计划主要系原矿处理量及入选品位低于计划指标。二是据iFinD，2025年国内铜/铅/锌/钼金属均价同比+8%/-2%/-2
%/+7%。
发展趋势
玉龙铜业改造项目顺利投产，2026年矿产铜/钼计划产量有所提升。据公告，2025年玉龙铜业复杂难处理矿石综合利
用技术提升改造项目顺利投产，矿石处理量提升至100万吨/年。公司计划2026年矿产铜/钼17.2万吨/4438吨，同比+3%/+1
0%。
玉龙增储上产加速推进，内增外拓并驾齐驱。一是2025年玉龙铜矿新增查明铜金属资源量131万吨，为后续扩产奠定
基础。公司预计玉龙铜矿三期工程于今年底完成基建，年处理量由2280万吨提升至3000万吨（+32%），并逐步推动年处理
量达4500万吨（较当前+97%）。二是2025年10月，控股子公司玉龙铜业以86亿元收购安徽茶亭铜多金属矿勘查探矿权，该
矿床为大型斑岩型铜金矿床，累计查明工业品级铜金属66万吨@0.54%，低品位铜金属109万吨@0.24%，伴生金金属248吨@0
.43g/t。
盈利预测与估值
由于金属价格上涨，我们上调2026年净利润预测15%至51.4亿元，引入2027年净利润预测56.4亿元。当前股价对应202
6/27年11.6/10.6倍市盈率。维持跑赢行业评级，上调目标价15%至32.32元，对应2026/27年15.0/13.7倍市盈率，较当前
股价有28.9%的上行空间。
风险
金属价格下跌，产量不及预期，公司项目推进不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：2家
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2026-08-21│西部矿业(601168)2026年8月21日投资者关系活动主要内容
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1.公司核心在建矿山玉龙铜矿三期、四期项目整体推进节奏如何，产能释放预期以及主要约束条件是什么？
答：玉龙铜矿三期正按计划施工推进，基建部分预计2026年末完工，2027年正式投产，投产后选矿处理能力由2280万
吨/年提升至3000万吨/年，预计铜金属年产量有望达到18万吨，钼产量将超过5000吨。4500万吨/年扩建项目目前还处在
前期论证阶段，预可研报告已经完成，现阶段重点评估剥采规模、配套基建、经济可行性等要素，暂未敲定投资总额与建
设时间表，计划待三期投运之后再确定后续落地节奏。
2.茶亭铜矿作为公司重点储备项目，目前前期工作推进情况，开发建设主要难点以及投产时间规划怎么看？
答：茶亭铜矿地面勘探工作已经全部结束，储量核实报告正在评审备案，预计9月前后完成备案，最终 资源数据以官
方备案结果为准。公司已经启动可研编制、征地等前期筹备工作，后续还要完成开发利用方案审批、探转采、基建等一系
列流程，力争在十五五末建成投产。该矿山采用地下开采模式，对比玉龙露天开采，建设体系更复杂，技术难度、建设周
期会更高更长。项目得到地方主管部门支持，目前各项工作有序开展，没有遇到重大阻滞，但后续环保审批、征地施工依
旧是需要持续跟进的重点环节。
3.公司未来几年资本开支的整体规模、投向，资金来源怎么安排，是否有再融资的计划？
答：未来数年公司每年固定资产资本开支大致落在40-50亿元区间，该规模已经覆盖玉龙三期及4500万吨/年扩建项目
投入、茶亭铜矿开发以及其他资源类项目建设，资金主要依靠经营活动产生的自有现金流，现有现金流水平可以支撑项目
投入，必要时辅以市场化融资。现阶段没有股权融资规划，如后期出现大型资源并购机会，不排除进行再融资。
4.冶炼板块去年亏损、今年上半年扭亏，盈利改善的核心逻辑，副产品利润贡献的可持续性如何？
答：2025年冶炼板块整体亏损，下半年已经实现大幅减亏，2026上半年冶炼业务实现明显盈利。一方面来自内部管理
优化，生产工艺指标改善，全流程降本增效落地见效；另一方面硫酸、硫磺、铟等伴生副产品市场价格上行增厚利润。但
硫酸、硫磺这类产品价格受宏观需求、行业供给扰动大，周期性特征突出，目前的高景气行情能否延续存在不确定性。公
司硫酸年产能约84万吨，硫磺5.7万吨，除内部自用20万吨左右硫酸，其余均对外销售，价格跟随市场变动。
5.西藏铜资源税拟上调的政策进展，以及玉龙铜业所得税优惠政策现状，潜在政策变化会带来哪些不确定性？
答：西藏铜选矿资源税拟自5%上调至9%，征求意见截止时间为2026年8月27日，市场判断落地概率较高，但正式文件
、配套细则尚未发布，暂时无法精准测算对盈利的影响，待政策定稿后公司会结合开采结构完成详细测算评估影响。所得
税方面玉龙铜业当前实际税率9%，包含西部大开发15%优惠再加西藏地方6%减免，截至目前没有收到地方减免政策调整的
通知，后续我们会持续跟踪政策动向。
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参与调研机构：5家
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2026-08-13│西部矿业(601168)2026年8月13日投资者关系活动主要内容
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1.玉龙铜业4500万吨/年扩建项目，项目开发所需资源、水电、土地以及现场采选等基础条件是否已基本落实？建设
方案确定后，项目后续建设推进节奏如何规划？安全预评价、环境影响评价、安全设施设计审查等审批工作，以及采矿许
可证扩证办理，各项工作是同步开展，还是存在明确先后办理顺序？
答：玉龙铜矿资源条件可满足开发需求，水电配套条件已具备；土地供给、采选方案还需要结合项目实际进一步论证
分析，项目具体建设节奏需待方案确定后明确。上述审批流程的办理存在先后顺序要求，但前期准备工作可以提前并行开
展，公司将在合规前提下，最大限度统筹推进各项手续办理。
2.玉龙铜业现阶段处理低品位矿石，是否推高单位生产成本？待低品位矿石处置完成后，矿石品位是否会修复回升？
未来矿石平均品位整体将呈现怎样的变化趋势？
答：处理低品位矿石对单位成本影响并不显著，待该部分低品位矿石处理完成后，入选矿石品位将有所回升。长期来
看矿石整体品位将呈现逐步缓慢下行趋势。
3.玉龙铜业当前享受的所得税优惠政策具体内容是什么？是否存在政策到期或调整风险？资源税调整进展如何？若实
施，对公司盈利影响如何？
答：玉龙铜业目前实际执行9%所得税率，其中包含国家西部大开发优惠的15%减免和西藏自治区给予的6%地方减免，
西藏自治区6%减免政策依据当地相关文件执行，截至目前尚未收到任何调整通知。本次资源税调整拟将选矿铜资源税从5.
0%上调至9.0%，目前该政策仍处于征求意见阶段，正式政策文件及配套实施细则尚未发布，实际执行标准仍存在不确定性
，暂无法精准测算对公司的影响规模。待正式文件发布后，公司将结合自身开采结构、计税条件开展具体测算，评估政策
调整对于玉龙铜矿经营效益造成的影响。
4.茶亭铜矿资源储量报告预计何时完成评审备案？初稿显示资源量是否存在明显增长？增量规模是否已有初步判断？
答：茶亭铜矿资源储量核实报告正在开展评审及备案工作，预计9月左右完成，最终资源储量以主管部门评审备案结
果为准。
5.公司目前的硫酸生产销售情况如何？当前定价机制是否完全市场化？
答：公司冶炼板块硫酸年产能合计约84万吨，同时年产硫磺5.7万吨；每年自用硫酸约20万吨，剩余硫酸、硫磺全部
按照市场价格对外销售。
6.公司未来资本开支整体规划规模是多少？相关资本开支是否包含玉龙四期及茶亭项目？
答：综合旗下重点矿山在建及储备项目测算，公司未来几年年度固定资产建设资本开支规模预计在40亿元至50亿元。
该预算已覆盖玉龙铜业4500万吨/年扩建项目、茶亭铜多金属矿开发等重点项目，各项目投资将结合实际建设进度分期投
入。
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参与调研机构：6家
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2026-08-11│西部矿业(601168)2026年8月11日投资者关系活动主要内容
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1.玉龙铜矿三期达产进度如何？全年产能预期是多少？
答：玉龙铜矿三期计划于2027年初投产，投产后产能释放速度预计较快，预期全年铜金属产量可达18万吨，最终实际
产出将根据年度生产计划进一步确定。
2.玉龙四期项目当前所处阶段及核心建设内容是什么？四期项目预计总处理规模、铜产量潜力及品位变化趋势如何？
答：玉龙铜矿4500万吨/年扩建项目现阶段处于前期论证阶段，尚未敲定最终开发方案；规划核心扩建内容为选矿厂
，同步配套扩大采场开采规模。项目规划总处理规模4500万吨/年，铜金属的实际产出水平需待可行性研究报告编制完成
后，方可给出较为精准的测算结果。现阶段玉龙铜矿入选矿石品位维持在0.6%?0.7%，后续矿石品位存在小幅下行的可能
性。
3.玉龙铜业湿法冶炼业务目前运营状态怎样，该板块是否实现盈利？
答：玉龙铜业湿法冶炼系统完成技术改造后，处理能力提升至100万吨/年，阴极铜产能为1万吨/年，2025年排产规模
约9300吨。尽管近年矿石品位有所回落，但依托处理规模的显著提升，湿法冶炼板块依旧维持盈利。
4.公司硫酸、硫磺年度生产规划，内部自用规模以及对外销售模式是怎样的？
答：2025年公司硫酸计划产量约84万吨，硫磺计划产量5.7万吨。硫酸内部自用约20万吨，剩余硫酸以及硫磺对外销售
。产品销售采取长协订单结合现货销售的模式，产品价格跟随市场行情变动。
5.西藏拟上调铜资源税政策对公司的影响及落地可能性如何？
答：根据征求意见稿内容，选矿铜资源税税率将从5.0%上调至9.0%。目前该政策仍处于征求意见阶段，意见征集截止
时间为2026年8月27日，市场普遍判断政策落地的可能性较高。现阶段仅为征求意见稿，正式政策文件及配套实施细则尚
未发布，实际执行标准仍存在不确定性，暂无法精准测算对公司的影响规模。待正式文件发布后，公司将结合自身开采结
构、计税条件开展精细化测算，评估政策调整对于玉龙铜矿经营效益造成的影响。
6.茶亭铜金矿项目最新进展、时间表如何？
答：目前已完成地面勘探工作，正在进行储量核实报告的评审工作，整体进度符合预期。资源方面的具体数值待评审
备案报告出具后将正式公告。开发进度安排方面上，已启动可研报告编制、征地和项目建设筹备等工作。后续将依次推进
开发利用方案审批、探转采、基建等工作，目标是在“十五五”末建成投产。
7.公司高管变动频繁的原因是什么？核心管理团队是否稳定？
答：公司高管人员调整不代表上市公司治理层面不稳定，部分高管岗位调整后仍在西部矿业体系内履职，公司核心业
务骨干与技术团队整体稳定性高，关键岗位未出现断层式人员更替，企业经营管理具备良好连续性。
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参与调研机构：28家
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2026-08-07│西部矿业(601168)2026年8月7日投资者关系活动主要内容
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1.请问玉龙铜矿资源税方面有无政策变动预期？此前获悉西藏存在资源税调整相关传闻。如果铜矿资源税实施上调政
策，对公司玉龙铜矿经营效益产生多大影响？
答：西藏自治区税务局已于2026年7月28日发布资源税调增公开征求意见通知。根据文件内容，拟对区内资源税相关
政策作出调整：选矿铜资源税税率由5.0%上调至9.0%、原矿铜税率由7.0%上调至10.0%；同时修订共伴生矿、低品位矿税
收减免规则，调整尾矿免税相关规定。目前该方案尚处于征求意见阶段，征求意见截止至2026年8月27日，市场普遍预计
政策落地可能性较大。鉴于当前仅为征求意见稿，正式政策、配套执行细则尚未落地，最终执行标准仍存在不确定性，暂
时无法测算精确影响金额。待正式文件出台后，公司将结合自身开采结构、计税条件开展精细化测算，评估政策变化对玉
龙铜矿经营效益带来的影响。
2.作为青海省目前为数不多的国资控股上市公司，当前国资委对公司管理层的考核体系中，是否包含市值相关考核指
标？
答：当前国资委对公司的考核体系有市值相关考核指标，考核并未直接锚定市值绝对值，选取了同行业规模相当的企
业，年度市值浮动需要保持在同业样本公司中位值水平。公司持续立足可落地、可持续方向推进价值经营相关工作，持续
优化股东回报机制，扎实开展投资者关系管理，稳步提升信息披露质量，积极向市场传递企业内在价值，依托各项基础工
作务实做好价值经营与市值相关管理。
3.公司有没有股权激励的计划？
答：公司现阶段暂无股权激励相关安排。未来将持续跟踪相关政策导向，如有机会将综合国资监管政策、企业发展阶
段、自身发展实际等多重因素综合研判，若未来启动相关筹划，将及时履行信息披露义务。
4.茶亭铜多金属矿的开发进展如何？
答：目前已完成地面勘探工作，正在进行储量核实报告的评审工作，整体进度符合预期。资源方面的具体数值待评审
备案报告出具后将正式公告。开发进度安排方面上，已启动可研报告编制、征地和项目建设筹备等工作。后续将依次推进
开发利用方案审批、探转采、基建等工作，目标是在“十五五”末建成投产。
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参与调研机构：2家
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2026-08-03│西部矿业(601168)2026年8月3日投资者关系活动主要内容
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1.玉龙铜矿三期、四期及茶亭铜矿的建设进展、资本开支规划和投产时间分别是怎样的？
答：玉龙铜矿三期项目整体建设工作正按照既定施工计划有序推进，基建工程计划于2026年底完工，项目总资本开支
规划约48亿元；玉龙铜矿4500万吨扩建工程预可行性研究报告已于2026年6月末编制完成，目前已启动开采方案编制工作
，该项目目前仅处于前期论证阶段，暂未形成明确、可落地的总投资及年度资本开支方案，相关投资规划将在开采方案、
可研等前置工作落地后进一步明确；茶亭铜矿已于5月初完成全部钻孔施工工作，目前正加紧开展样品测试、选矿试验、
工业指标论证等相关工作，公司规划目标为2030年末完成基建。综合旗下重点矿山在建及储备项目测算，公司未来几年年
度固定资产建设资本开支规模预计在40亿元至50亿元，结合公司现有经营性现金流水平，自有现金流可对上述资本支出形
成充分支撑。
2.玉龙铜矿和茶亭铜矿当前权益比例、资源储量及增储情况如何？
答：公司持有玉龙铜业58%控股股权，茶亭铜矿探矿权由玉龙铜业通过公开竞拍取得，公司穿透股权占比为58%。茶亭
铜矿查明铜金属量174万吨，共（伴）生金金属量248吨，项目尚在储量核实阶段，后续将更新相关资源数据。2026年1月
公司完成玉龙铜矿资源增储工作，新增铜金属量131.42万吨、钼金属量10.77万吨，后续公司仍将持续推进矿山周边及深
部探矿找矿工作，为公司资源增储奠定基础。
3.冶炼板块近年盈利情况、扭亏关键驱动因素及硫酸等副产品贡献的可持续性如何？
答：2025年度，公司冶炼业务板块全年亏损约2.4亿元，其中上半年亏损金额超4亿元，下半年通过经营调整实现大幅
减亏。2026年度，冶炼板块经营状况显著改善，上半年整体实现盈利近6亿元，该板块能够实现扭亏主要来源于两方面支
撑，一方面公司持续优化冶炼生产工艺技术指标，精细化全流程生产管控，落地多项降本增效管理措施，另一方面硫酸、
硫磺、铟锭等冶炼伴生副产品市场价格上行，阶段性增厚板块利润。但硫酸、硫磺等副产品价格走势受宏观需求、行业供
给等多重外部因素影响，价格波动具备较强周期性，当前高位行情能否延续至下半年存在不确定性。
4.公司套期保值策略的覆盖范围、操作目标及风险敞口现状如何？
答：公司套期保值业务仅针对冶炼板块原材料及在产品开展，自产矿山矿品无套保，整体风险敞口较小。公司开展套
期保值目的主要为规避市场价格波动风险。业务执行层面严格执行期现结合策略，仓位规模严格匹配公司现货库存，根据
基差合理安排操作。
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