研报评级☆ ◇601456 国联民生 更新日期：2026-04-15◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-01
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 3 1 0 0 0 4
2月内 3 1 0 0 0 4
3月内 3 1 0 0 0 4
6月内 3 1 0 0 0 4
1年内 3 1 0 0 0 4
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.24│ 0.14│ 0.35│ 0.40│ 0.44│ 0.47│
│每股净资产(元) │ 6.27│ 6.56│ 9.24│ 9.53│ 9.85│ 10.19│
│净资产收益率% │ 3.78│ 2.14│ 3.83│ 4.33│ 4.68│ 4.82│
│归母净利润(百万元) │ 671.32│ 397.42│ 2008.92│ 2272.80│ 2500.83│ 2678.70│
│营业收入(百万元) │ 2955.46│ 2683.13│ 7673.40│ 8676.25│ 9506.25│ 10173.50│
│营业利润(百万元) │ 811.80│ 360.36│ 2490.96│ 2844.40│ 3130.20│ 3352.60│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-01 增持 维持 10.5 0.38 0.42 0.46 华创证券
2026-03-31 买入 维持 --- 0.39 0.44 0.47 开源证券
2026-03-30 买入 维持 --- 0.40 0.43 0.45 东吴证券
2026-03-28 买入 维持 --- 0.42 0.48 0.50 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-01│国联民生(601456)2025年报点评：整合成效初显，协同效应有望持续释放 │华创证券 │增持
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事项：
国联民生发布2025年年报。剔除其他业务收入后营业总收入：77亿元，同比+187.1%，单季度为16亿元，环比-4亿元
。归母净利润：20.1亿元，同比+405.5%，单季度为2.5亿元，环比-3.9亿元，同比+2.4亿元。
点评：
合并首年净利润同比增长超4倍，ROE同比提升1.7pct。公司报告期内ROE为3.8%，同比+1.7pct。单季度ROE为0.5%，
环比-0.8pct，同比+0.5pct，杜邦拆分来看：
1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：2.88倍，同比-1.52倍，环比+0.1倍。
2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为5.1%，同比+1.8pct，单季度资
产周转率为1.1%，环比-0.3pct，同比+0.3pct。
3）公司报告期内净利润率为26.2%，同比+11.3pct，单季度净利润率为15.1%，环比-16.3pct，同比+14.9pct。
总资产突破1500亿，民生并表带来规模跃升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为1514亿元，同比+696.1亿
元，净资产：525亿元，同比+339.1亿元。杠杆倍数为2.88倍，同比-1.52倍。公司计息负债余额为874亿元，环比+58.5亿
元，单季度负债成本率为0.5%，环比+0.003pct，同比-0.1pct。
自营收入同比+254%，成为业绩核心引擎。公司重资本业务净收入合计为36.4亿元，同比+315.1%。单季度为5.7亿元
，环比-3.8亿元。年度重资本业务净收益率为2.8%，同比+1.6pct，单季度为0.4%，环比-0.4pct，同比+0.3pct。
拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为34.6亿元，同比+25
4.2%。单季度为4.9亿元，环比-3.8亿元。单季度自营收益率为0.6%，环比-0.6pct，同比+0.5pct。
对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.09%，环比-31.08pct，同比-7.41pct。纯债基金平均收益
率为+0.51%。环比+0.94pct，同比-0.92pct。
2）信用业务：公司利息收入为19.2亿元，单季度为5.1亿元，环比+0.3亿元。两融业务规模为238亿元，环比+14.9亿
元。两融市占率为0.94%，同比+0.32pct。
3）质押业务：买入返售金融资产余额为133亿元，环比+38.9亿元。
客户资源整合显效，Q4环比回落源于市场交投收缩。经纪业务收入为21亿元，同比+192.8%。单季度为5.4亿元，环比
-18.6%，同比+68.1%。对比季度期间市场期间日均成交额为19746.2亿元，环比-6.5%。
投行业务受益于并表实现业务版图补强，同比大幅增长。投行业务收入为9亿元，同比+165.2%。单季度为2.1亿元，
环比+0.5亿元，同比+1.4亿元。对比年度市场景气度情况来看，IPO主承销金额为1242.4亿元，同比+99.7%，再融资主承
销金额为9719.4亿元，同比+322.6%，公司债主承销金额为57128.3亿元，同比+21.4%。
资管业务收入稳健增长，单季度环比改善明显。资管业务收入为7.8亿元，同比+18.6%。单季度为2.6亿元，环比+0.9
亿元，同比+0.8亿元。
监管指标上，公司风险覆盖率为304.8%，较上期+20.9pct（预警线为120%），其中风险资本准备为61亿元，较上期-4
.1%。净资本为184亿元，较上期+2.9%。净稳定资金率为134.9%，较上期+3.6pct（预警线为120%）。资本杠杆率为14.3%
，较上期-0.9pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.8%，较上期-0.01pct（预警线为80%）。自
营非权益类证券及其衍生品/净资本为218.4%，较上期-6pct（预警线为400%）。
市场波动及交投活跃度回落致单季度业绩承压，带动板块估值中枢下修。结合单季度表现来看，四季度权益市场调整
以及全市场日均成交额的环比回落，导致公司重资本业务及经纪业务收入环比下降。考虑到当前实体经济复苏节奏及资本
市场景气度变化，券商板块整体估值中枢有所下移。我们在看好公司后续业务融合、区域互补及综合实力提升空间的同时
，对未来的估值预期进行适度下调。
投资建议：公司整合成效初显，协同效应有望持续释放。结合财报，我们预计国联民生2026/2027/2028年EPS为0.38/
0.42/0.46元人民币（2026/2027年前值为0.47/0.49元），BPS分别为9.13/9.39/9.63元人民币，当前股价对应PB分别为1/
0.97/0.95倍，加权平均ROE分别为4.19%/4.54%/4.82%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度及板块估值中枢变化，
我们下调国联民生2026年PB估值预期至1.15倍，目标价10.50元，维持“推荐”评级。
风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。
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2026-03-31│国联民生(601456)2025年报点评：归母净利润同比增长超4倍，并表民生实现 │开源证券 │买入
│业绩跃升 │ │
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并表民生证券，整合驱动业绩跃升
2025年公司归母净利润20.1亿元，同比+405%，年化加权平均ROE4.16%，同比+1.97pct，期末杠杆率（扣客户保证金
）3.08倍，较年初-1.28倍。并表民生证券，各项业务收入实现跨越式增长。我们下调市场交易量、涨跌幅假设，下调202
6、2027年并新增2028年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润为22、25、27亿元（2026、2027年调前23、27亿元），同
比+11%/+11%/+8%。当前股价对应PB分别为1.0/0.9/0.9倍，公司并表民生证券增强综合实力、夯实资本金，随着整合不断
推进，业务协同下盈利能力与成长空间有望进一步释放，维持“买入”评级。
整合效应释放，经纪投行高增，资管规模稳步扩张
（1）2025年经纪业务净收入21.0亿，同比+193%，其中证券经纪/席位/代销分别同比+154%/+191%/+153%，并表后收
入显著增长。公司新增客户数20.8万户，累计总客户数355.0万户；金融产品销售规模（不含现金管理产品）1237亿元，
期末金融产品保有量328.8亿元，较年初+57%。基金投顾业务继续保持行业领先，业务规模持续增长，基金投顾保有规模1
45.1亿元。（2）2025年投行业务净收入9.0亿元，同比+165%。公司全年完成股权融资项目10单，其中IPO5单，IPO承销27
.0亿，再融资项目3单及并购重组配套融资2单。截至2025年末，公司有过会待发行项目3单，在审项目10单。公司全年完
成债券承销579单，承销金额1398亿元（2025H1为245单，规模740亿）。（3）资管净收入7.8亿，同比+19%。截至2025年
末，公司证券资管业务受托资金1960亿元，同比+38%，其中集合资管AUM984亿，同比+100%。国联基金营业收入/净利润分
别为4.7/0.9亿元，同比+9%/+39%，年末非货/偏股AUM1237/104亿元，同比-7%/+12%。2025年公司完成13只私募基金的募
集与设立，存续备案基金60只，存续基金认缴规模229亿元，在投项目85个。
自营表现优异，两融规模稳健增长
（1）2025年投资收益（含公允价值变动损益）34.6亿，同比+254%，自营投资收益率5.11%（2024年为2.21%）。公司
证券投资业务围绕杠铃策略，以红利价值股配置为盾，稳步扩大成长股投资规模，充分抓住市场二、三季度整体的上涨行
情，重点配置有色金属、国防军工等行业，实现了较高的投资收益，收益率大幅跑赢沪深300。固收方面，公司秉持稳健
经营理念，在市场波动中表现稳健，实现优秀的超额投资回报和风险调整后收益。（2）2025年利息净收入1.8亿元，利息
收入/利息支出为19.2/17.4亿，分别同比+57%/+32%。2025年末，公司融资融券余额为234亿元，市占率0.92%，增长幅度
高于市场平均水平。
风险提示：市场波动影响投资收益；整合效果不及预期。
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2026-03-30│国联民生(601456)2025年年报点评：整合红利与市场行情共振，全年业绩大幅│东吴证券 │买入
│跃升 │ │
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事件：国联民生发布2025年年报。公司2025年实现营业收入76.7亿元，同比+186.0%；归母净利润20.1亿元，同比+40
5.5%；对应EPS0.36元，ROE4.2%，同比+2.0pct。第四季度实现营业收入16.4亿元，同比+141.1%，环比-19.3%；归母净利
润2.5亿元，同比+15611.7%，环比61.3%。
整合扩量叠加财富管理转型，经纪业务收入增长近两倍：1）2025年公司经纪业务收入21.0亿元，同比+192.8%，占营
业收入比重27.4%。全市场日均股基交易额20538亿元，同比+69.7%。公司合并民生证券后客户资源与渠道网络全面整合，
2025年公司累计总客户数达345.95万户，较合并前增长77%。2）公司两融余额238亿元，较年初+106%，市场份额0.9%，较
年初+0.3pct，全市场两融余额25407亿元，较年初+36.3%。3）公司持续推动买方投顾向广义财富管理转型，期末基金投
顾保有规模145.11亿元，同比增长57%。
投行业务跻身行业前列：1）2025年公司投行业务收入9.0亿元，同比+165.2%。2）2025年公司股权业务承销规模同比
+194.4%至65.7亿元，排名第18；其中IPO5家，募资规模30亿元；再融资6家，承销规模36亿元。3）2025年公司债券业务
承销规模同比+182.2%至1707亿元，排名第20；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为567亿元、530亿元、393亿
元。
资管业务规模稳步扩张：2025年公司全面提升主动管理能力和综合服务效能，推动资产管理规模实现稳健增长，成功
跻身中型资管机构行列。公司2025年资管业务收入7.8亿元，同比+18.6%。截至2025年末资产管理规模1960亿元，同比+38
%。其中集合资管规模984亿元，同比增长100%。
投资收益大幅提升：2025年公司投资收益（含公允价值）34.6亿元，同比+254.2%；Q4单季度调整后投资净收益（含
公允价值、汇兑损益、其他综合收益）7.6亿元，同比+186.9%。
盈利预测与投资评级：结合公司2025年经营情况以及2026年以来市场活跃度情况，我们小幅上调此前盈利预测，预计
2026-2027年公司归母净利润分别为22.9、24.3亿元（前值分别为22.9、24.1亿元），对应同比增速分别为+14%、+6%；预
计公司2028年归母净利润为25.4亿元，同比+5%。公司当前市值对应2026E-2028E的PB估值分别为0.95x、0.92x、0.89x。
我们依旧看好公司与民生证券的后续整合成效，公司综合实力有望实现大幅提升，维持“买入”评级。
风险提示：1）整合效果不及预期；2）权益市场大幅波动；3）行业监管趋严。
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2026-03-28│国联民生(601456)IPO跻身行业前十，泛面财富管理表现亮眼 │申万宏源 │买入
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事件：3/27，国联民生披露2025年业绩，业绩符合预期。公司2025年实现营收76.7亿元，同比+186%，归母净利润20.
1亿元，同比+405%。4Q25实现营业收入16.4亿元，环比-19%；归母净利润2.5亿元，环比-61%。2025年公司加权ROE为4.16
%/yoy+1.97pct。
4Q25业绩分析：经纪随行就市，投行及资管环比表现亮眼，自营投资拖累业绩。4Q25公司各项业务收入（环比增速）
如下：经纪5.4亿元（-19%）、投行2.1亿元（+34%）、资管2.6亿元（+51%）、净利息收入0.8亿元（-2%）和投资收益4.9
亿元（-44%）。
前三季度股债环境支撑公司全年投资收益率同比改善，股权OCI分红收益贡献自营收入24%。期末，公司总资产为2,03
2亿元，较1Q25末（并表）提升16%，归母净资产525亿元，较1Q25末+4%，公司的杠杆率为（剔除客户保证金）3.2倍。自
营情况：期末，公司金融投资资产为918亿元，较1Q25末+9%（交易性金融资产中债券占比73%），4Q25自营投资业绩环比
大幅下滑预计为交易性金融资产中债券敞口较大。公司其他债券投资规模逐季下降，预计通过兑现浮盈老券平滑波动；期
末其他权益工具投资规模129亿元，较1Q25末+15%，全年确认股利收入8.37亿元/占比全年自营收入的24%。测算得到，公
司1Q25-4Q25单季年化投资收益率分别为4.22%、6.26%、3.85%、2.19%，全年投资收益率为4.89%（VS2024年1.93%）。
IPO业务表现优异，跻身行业前10。根据Wind数据，以发行日为口径统计，2025年，国联民生IPO承销30亿元，排名行
业第7位，IPO市占率2.3%，新三板挂牌项目数量位居主办券商首位。2025年，公司股权再融资承销规模36亿元，排名行业
第20名，市占率为0.4%。期末公司IPO过会待发项目3单，在审项目10单。
泛财富管理：新增获客数量同比翻倍，基金投顾规模创新高。2025年末，公司客户总数354.95万户（2025年新增20.7
8万户，VS2024年为11.76万户）；年内公司以服务类信托、资管FOF为基础为客户提供“产品+投顾+服务”一体化资产配
置方案，2025年公司金融产品代销规模1237亿元，同比+42%；金融产品期末保有量328.8亿元，同比+5%；基金投顾规模14
5.1亿元，同比+49%，创历史新高。公募资管方面，国联基金期末总规模突破1993亿元，近3年主动股票管理能力排名第77
/124名，主动债券管理能力排名第37/127名。
股衍及跨境业务取得新突破。2025年，公司股衍业务取得“股票期权做市业务资格”，推进“上市证券做市交易业务
资格”申请；跨境业务方面取得第1类牌照（交易权牌照），这些资质的获取意味着国联民生证券在衍生品业务、跨境业
务方面取得新突破，为未来向综合金融服务模式转型奠定良好基础。
投资分析意见：下调26-27E盈利预测，新增28E盈利预测，维持买入评级。我们通过下调公司融出资金利率、保守下
调投资收益率假设，从而下修26-27E盈利预测。我们预计公司26-28年的归母净利润为23.8、27.0、28.7亿元（原26-27E
预测为25.8、29.8亿元），同比分别+18.5%、+13.6%和+6.1%。考虑到公司全面整合高效平稳，为长期协同发展构筑了坚
实根基，维持买入评级。
风险提示：市场股基成交下行，新发基金遇冷。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2025-11-04│国联民生(601456)2025年11月4日投资者关系活动主要内容
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问题：公司股价在券商股中表现不佳，也没有分红送股，公司有什么举措？
回复：尊敬的投资者，您好！公司2024年年度利润分配方案向全体股东每股派送现金红利0.056元（含税），共派送
现金红利3.18亿元，占2024年度归属于上市公司股东净利润的比例为80.04%。公司围绕既定战略规划，积极推动业务创新
与转型发展，从持续健全公司治理体系，不断提高信息披露质量，优化投资者关系管理，稳步提升股东分红回报等方面加
强市值管理，强化合规管理和风险控制，稳妥有序推进与民生证券的整合工作，提升公司长期投资价值。谢谢！
本次活动不涉及应当披露的重大信息。
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