研报评级☆ ◇601728 中国电信 更新日期：2026-06-20◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 3 3 0 0 0 6
3月内 7 4 0 0 0 11
6月内 7 4 0 0 0 11
1年内 7 4 0 0 0 11
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.33│ 0.36│ 0.36│ 0.33│ 0.34│ 0.35│
│每股净资产(元) │ 4.84│ 4.94│ 5.04│ 5.15│ 5.26│ 5.39│
│净资产收益率% │ 6.87│ 7.30│ 7.20│ 6.46│ 6.53│ 6.63│
│归母净利润(百万元) │ 30445.69│ 33012.07│ 33184.73│ 30185.63│ 31130.00│ 32523.69│
│营业收入(百万元) │ 507842.67│ 523568.92│ 523924.73│ 525055.74│ 530748.21│ 537951.68│
│营业利润(百万元) │ 42569.10│ 42597.18│ 45855.35│ 40035.39│ 41193.44│ 42282.62│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-29 增持 维持 --- 0.35 0.35 0.36 华创证券
2026-04-27 买入 维持 --- 0.32 0.33 0.34 长江证券
2026-04-26 买入 维持 8.02 0.31 0.32 0.33 华泰证券
2026-04-26 增持 维持 --- 0.31 0.33 0.35 天风证券
2026-04-24 买入 维持 --- 0.34 0.33 0.34 光大证券
2026-04-24 增持 维持 7.21 --- --- --- 中金公司
2026-04-07 买入 维持 --- 0.32 0.33 0.34 长江证券
2026-03-27 买入 维持 --- 0.37 0.38 0.40 长城证券
2026-03-26 买入 维持 --- 0.33 0.35 0.37 招商证券
2026-03-26 买入 维持 6.83 0.33 0.35 0.36 华泰证券
2026-03-25 增持 维持 7.21 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-29│中国电信(601728)2025年报及2026年一季报点评：算力规模显著提升，Token │华创证券 │增持
│经营迈入新台阶 │ │
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事项：
公司发布2025年报及2026年一季报：
2025年公司实现营业收入5,239亿元，同比增长0.1%；实现归属于上市公司股东的净利润332亿元，同比增长0.5%。20
26年一季度实现营业收入1,314亿元，同比下降2.32%；实现归属于母公司所有者的净利润73.50亿元，同比下降17.08%。
评论：
业绩整体平稳，产数业务结构持续优化。公司2025年全年营收和净利润保持平稳增长。2026年一季度业绩有所承压，
主要受到传统业务增长放缓和增值税调整等因素影响，但服务业务收入降幅略小于行业平均水平。产业数字化业务仍是公
司发展的核心驱动力，2025年该业务收入达1,473亿元。其中，天翼云收入达到1,207亿元，市场份额持续提升，升至国内
公有云IaaS市场第二。2026年一季度，天翼云和智能收入分别同比增长6.8%和39.4%，继续保持良好发展势头。
战略升级拥抱AI，加速向Token价值经营转型。公司全面实施“云改数转智惠”战略，以“息壤”平台为核心，构建
“算力、平台、数据、模型、应用”五位一体的智能云体系。公司自有及接入的智算总规模已达到91EFLOPS。2026年公司
资本开支预计为730亿元，同比下降9%，但算力基础设施投资规划255亿元，同比增长26%，投资结构进一步向AI算力倾斜
。公司明确提出从“流量经营”向“Token经营”转型升级。我们认为，公司凭借领先的云网融合能力和AI全栈服务能力
，有望在AI驱动的产业数字化浪潮中持续受益。
投资建议：公司作为国内领先的云服务商和数字化转型赋能者，天翼云业务增长稳健，市场地位领先。公司战略清晰
，全面拥抱AI并加速向Token经营转型，资本开支向算力倾斜，为长期增长注入新动能。我们预计2026-2028公司归母净利
润分别为323.19/324.81/330.74亿元，EPS分别为0.35/0.35/0.36元，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济下滑风险，5G或千兆网络渗透率不及预期，ARPU值提升不及预期，数字化转型业务发展不及预期
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2026-04-27│中国电信(601728)26Q1业绩点评：业绩符合预期，天翼云、智能收入增长小幅│长江证券 │买入
│提速 │ │
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事件描述
4月23日，公司发布2026年一季报。2026Q1，公司实现营业收入1314亿元，同比下滑2.3%；实现归母净利润73.5亿元
，同比下滑17.1%。
事件评论
26Q1业绩表现符合预期，预计全年利润降幅将收窄。2026Q1，公司实现营业收入1314亿元，同比下滑2.3%，其中服务
收入1227亿元，同比下滑1.6%；实现归母净利润73.5亿元，同比下滑17.1%。整体来看，收入和归母净利润表现均符合我
们预期，下滑主要受2026年开始实施的增值税税目适用范围调整影响，我们预计全年利润降幅有望收窄。
基础业务稳健发展，天翼云、智能收入增长小幅提速。基础业务方面，公司把握“AI+消费”升级新趋势，加快推动
连接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的智能化供给能力，5G网络用户数达到3.1
亿户，渗透率提升至71.3%，手机上网总流量同比增长17.7%，手机上网DOU达到23GB，同比增长12.6%。战新业务方面，公
司持续深化“算力、平台、数据、模型、应用”一体化的智能云体系，不断深化内部应用和外部赋能，推动企业经营质效
提升，助力经济社会数智化转型发展，天翼云收入同比增长6.8%，智能收入同比增长39.4%，较2025全年增长均有所提速
。
营运支出小幅下降，经营性现金流好转明显。成本端，参考H股数据，26Q1公司经营费用为1238亿元，同比下降0.7%
，其中折旧及摊销257亿元，同比下降1.0%；网络运营及支撑成本393亿元，同比下降1.5%，主因公司通过AI赋能并结合业
务发展情况，加强成本精准管控，持续提升资源使用效率；人工成本287亿元，同比增长1.6%。现金流方面，26Q1公司经
营性现金流净额为232亿元，同比增长114%，回升至往年200亿+正常规模水平，好转明显，主要受益于经营性现金流流出
同比下滑12%。
投资建议：26Q1，公司业绩表现符合我们预期，下滑主要受2026年开始实施的增值税税目适用范围调整影响。拆分业
务看，基础业务稳健发展，战新业务保持良好发展势头，天翼云、智能收入增长较2025年均小幅提速。公司营运支出小幅
下降，经营性现金流好转明显，回升至往年200亿+正常规模水平。展望2026全年，我们预计公司全年利润降幅较26Q1有望
收窄，实现服务收入、EBITDA、净利润可比口径稳健增长的目标。预计公司2026-2028年归母净利润为294亿元、303亿元
、315亿元，对应PE18x、18x、17x，重点推荐，维持“买入”评级。
风险提示
1、传统业务ARPU增长不及预期；2、产业数字化业务竞争加剧。
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2026-04-26│中国电信(601728)深入实施“云改数转智惠”战略，以Token经营为主线 │天风证券 │增持
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事件：公司发布2025年及2026年一季度业绩，2025年实现营收5239亿元，同比增长0.1%，其中服务收入4854亿元，同
比增长0.7%，归母净利润332亿元，同比增长0.5%，扣非净利润313亿元，同比增长1.9%；26Q1实现营收1314亿元，同比下
滑2.32%，其中服务收入1227亿元，归母净利润74亿元，同比下滑17.08%。
我们的点评如下：
持续推动创新引领的基础和产数业务双轮驱动融合发展
基础业务：2025年收入3305亿元，同比增长0.7%，移动用户达到4.39亿户，5G网络用户渗透率达到68.8%，宽带用户
达到2.01亿户，千兆用户渗透率达到31.6%。26Q1基础业务稳健发展，5G网络用户数达到3.1亿户，渗透率提升至71.3%，
手机上网总流量同比增长17.7%，手机上网DOU达到23GB，同比增长12.6%，千兆宽带用户渗透率约34%。
产业数字化业务：2025年收入1473亿元，同比增长0.5%，其中资源型收入630亿元，同比增长1.1%。战新业务继续保
持较快增长，天翼云收入达到1207亿元，公有云IaaS市场份额升至国内第二，IaaS+PaaS市场份额居国内前三；AIDC收入3
45亿元，安全收入166亿元，智能收入123亿元；视联网收入同比增长31.2%，量子收入同比增长65.4%，卫星收入同比增长
30.7%。26Q1战新业务保持良好发展势头，天翼云收入同比增长6.8%，智能收入同比增长39.4%。
加大算力投入，持续优化资本开支方向
2025年全年累计完成资本开支804亿元，其中算力基础设施面向长远，加强资源保障，投资202亿元；网络基础设施深
化共建共享，聚焦重点区域、重点场景精准建设，投资407亿元；综合信息服务和基础配套投资195亿元。算力方面，在粤
港澳大湾区枢纽节点建设国内首个商用超节点集群，在热点区域建立省级推理池，推动算力资源高效协同，截至2025年底
自有智算能力达46EFLOPS；AIDC方面，在国家枢纽节点适度超前储备资源，打造高效、绿色、智能的算力底座，截至2025
年底机架功率规模超3.2GW，积极开展海外AIDC布局。
高度重视股东回报，持续分红派息
公司在充分考虑盈利、现金流水平及未来发展资金需求后，董事会决定向年度股东会建议，公司2025年度以现金方式
分配的利润为年度公司股东应占利润的75%，每股派发末期股息人民币0.0908元（含税），连同2025年中期已派发股息每
股人民币0.1812元（含税），2025年全年派发股息为每股人民币0.2720元（含税）。
盈利预测与投资建议：此前增值税税目适用范围调整，将对公司收入和利润产生影响。公司将全面实施云改数转智惠
战略，以打造领先的AI服务商为目标，以Token服务为经营主线，打造高质量数智化的产品和服务，不断增强核心功能、
提升核心竞争力，加快建设世界一流企业，积极回馈广大股东。考虑到增值税税目适用范围调整将对公司收入和利润产生
影响，预计公司26-28年归母净利润281.0/299.6/316.1亿元（26-27年原值为367.1/386.3亿元），维持“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧、创新业务进展不及预期、成本增长超预期等
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2026-04-26│中国电信(601728)AI时代数智化收入增速有望提升 │华泰证券 │买入
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中国电信发布2026年一季度经营业绩：公司实现营业收入1313.94亿元，同比下降2.32%，其中，服务业务收入同比下
降1.6%至1227亿元，实现归母净利润73.50亿元，同比下降17.08%，低于我们此前预期（81.55亿元），主要受到传统业务
增长放缓、增值税调整等因素的影响。我们关注到：1）据工信部统计，一季度电信业务收入同比下降1.8%，公司服务业
务收入下降幅度略小于行业平均；2）长期而言，随着国内AI应用的发展，智算需求快速扩张，据国家数据局，到26年3月
，我国日均Token调用量超140万亿，同比增长40%，天翼云正加速向Token经营转型升级，我们看好公司产业数字化业务在
AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
用户规模稳步扩张，努力打造领先的AI服务商
传统业务方面，1Q26公司移动用户数较25年末净增加190万至4.41亿户，其中，5G网络用户数净增加1232万至3.14亿
户，5G渗透率提升至71.3%，家庭宽带用户数净增加44万至2.02亿户。公司积极把握“AI+消费”的升级趋势，加快推动连
接、终端、应用、权益等融合要素升级，持续提升个人及家庭端产品和服务的智能化供给能力，在AI等新应用的驱动下，
流量需求保持快速增长态势，1Q26手机上网总流量同比增长17.7%。数字化业务保持良好发展势头，天翼云业务收入同比
增长6.8%，智能收入同比增长39.4%，公司将继续以Token服务为经营主线，打造领先AI服务商。
盈利能力略有下滑，成本费用管控效果显著
1Q26公司毛利率同比下降1.35pct至28.12%，主要受到增值税调整的影响。公司继续强化成本费用的精细化管理，经
营费用同比下降0.7%至1238亿元，其中，折旧摊销费用同比下降1%至257亿元，主要得益于近年来资本开支步入下降周期
，网络运营与支撑费用同比下降1.5%至393亿元，主要得益于公司通过AI赋能并结合业务发展情况，加强成本精准管控，
持续提升资源使用效率；人工成本同比增长1.6%至287亿元，主要是公司发力AI时代，全面实施云改数转智慧战略，以打
造领先的AI服务商为目标，加大了研发投入与研发人员激励。我们认为随着公司持续提升自身经营效率，其净利率、ROE
、现金流情况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
看好AI时代数字化业务发展；维持“买入”评级
考虑到增值税税目调整及传统业务收入增长放缓的影响，预计26-28年归母净利润为人民币280/295/306亿元（前值：
305/320/332亿元，较前值下调8%/8%/8%），预计其26-28年的BPS为5.07/5.16/5.25元。我们看好AI时代天翼云的发展机
遇，给予公司1.6倍2026年PB估值（全球可比公司平均：1.50），对应目标价8.11元（前值：8.16元，基于1.6倍2026年PB
）。参考过去一月公司AH股溢价率均值33.90%，给予H股1.19倍2026年PB估值，对应目标价为6.88港币（前值：6.92港币
，基于34.05%AH股溢价率），维持“买入”评级。
风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。
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2026-04-24│中国电信(601728)1Q业绩符合我们预期，预期全年利润降幅收窄 │中金公司 │增持
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1Q26收入及利润符合我们的预期
中国电信披露1Q26业绩，收入1,313亿元，同比-2.3%；其中，服务收入1,320亿元，同比-1.6%；归母净利润73.50亿
元，同比-17.1%。公司1Q收入、利润符合我们的预期。
发展趋势
1Q26服务收入小幅下滑符合预期。公司服务收入同比-1.6%，符合我们预期，主要源自增值税税目改革影响。1）基础
业务运营数据稳健，截至1Q末，5G网络用户达3.1亿户，渗透率提升至71.3%，DOU达23GB，同比+12.6%；有线宽带用户2.0
2亿户，净增44万户，千兆宽带渗透率约34%。2）产数业务增长保持良好势头：天翼云收入同比+6.8%，智能收入同比+39.
4%。
成本费用管控良好，利润端反映增值税影响；OCF同比大幅改善。港股口径，网络运营维护成本同比-1.5%、折旧摊销
同比-1.0%、人工成本同比+1.6%、销售一般及管理费用同比+2.1%；A股口径销售费用同比-1.6%；管理费用同比-2.6%；研
发费用同比+1.7%，持续加大核心技术攻关投入。信用减值损失同比+10.7亿元，归母净利润同比-17.1%，我们认为利润下
滑主要源自增值税税目改革影响收入。1Q26经营活动净现金流232亿元（1Q25为108亿元），同比+114%，主要得益于公司
应付账款改善。
战略方向清晰、AI与云服务为核心增长主线。公司全面推进云改数转智惠战略，以打造领先AI服务商为目标，以Toke
n服务为经营主线，持续强化算力、平台、数据、模型、应用一体化能力，我们认为公司数智化转型与高质量发展路径明
确。
盈利预测与估值
考虑到4Q25的营业外支出大幅上涨，我们认为公司2026年全年净利润下滑幅度有望较1Q收窄，维持2026、2027年盈利
预测不变。当前A股对应2026/27年18.9倍/18.5倍市盈率。当前H股对应2026/27年14.4倍/14.0倍市盈率。采用SOTP估值法
，A股维持跑赢行业评级和7.3元目标价，对应23.1/22.7倍2026/27年市盈率，较现价有22.5%的上行空间。H股维持跑赢行
业评级和6.3港元目标价，对应17.8/17.2倍2026/27年市盈率，较现价有23.3%的上行空间。
风险
移动ARPU下降超预期；应收账款回款风险。
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2026-04-24│中国电信(601728)2026Q1业绩点评：26Q1业绩承压，智能收入增速保持较高增│光大证券 │买入
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事件：2026Q1公司实现营业收入1,314亿元人民币（下同），同比下降2.32%；其中服务收入为1,227亿元。归属于上
市公司股东的净利润74亿元，同比下降17.8%。
用户规模与流量消费保持增长，基础业务保持稳健。公司坚持以客户需求为导向,把握“AI+消费”升级新趋势,持续
提升个人及家庭端产品和服务的智能化供给能力。2026Q1移动用户数达4.4亿户，其中5G网络用户数达到3.1亿户，净增0.
12亿户，渗透率提升至71.3%；手机上网总流量达2734万TB，同比增长17.7%；手机上网DOU达到23GB，同比增长12.6%；有
线宽带用户数达2.0亿户，千兆宽带用户渗透率约34%。
持续深化智能云体系，战新业务保持良好发展。公司持续深化“算力、平台、数据、模型、应用”一体化的智能云体
系，全面深入推进“人工智能+”行动，不断深化内部应用和外部赋能，推动企业经营质效提升，助力经济社会数智化转
型发展。2026Q1天翼云收入同比增长6.8%，智能收入同比增长39.4%。
持续加大研发投入，聚焦核心技术攻关。2026Q1公司营业成本为944亿元，同比下降0.5%；销售费用为134亿元，同比
下降1.6%；管理费用为101亿元，同比下降2.6%；研发费用为18亿元，同比增长1.7%，主要为公司加快建设科技领军企业
，持续加大关键核心技术攻关；财务费用为人民币0.17亿元，同比下降80.4%。
维持“买入”评级：我们认为，运营商CAPEX下降，自由现金流持续改善，持续加大现金分红是运营商长期趋势。考
虑到运营商正向“科技服务商”转型，传统业务渗透率将见顶、新兴业务尚处于持续投入阶段，短期内业绩承压，我们预
测中国电信2026-2027年归母净利润313/303亿元人民币（下调17%/25%），新增2028年归母净利润预测309亿元人民币，20
26-2028年归母净利润对应A股PE17X/18X/18X，H股PE13X/14X/13X。尽管业绩短期承压，我们认为“天翼云”在公有云市
场仍占据重要地位、公司有能力打造市场领先的Token经营能力，看好公司长期发展潜力，A/H股均维持“买入”评级。
风险提示：提速降费的政策风险，行业竞争加剧的风险，5G应用不及预期的风险。
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2026-04-07│中国电信(601728)2025年报点评：派息率提升亮眼，加快向Token经营转型升 │长江证券 │买入
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事件描述
3月24日，公司发布2025年年报。2025年，公司实现营业收入5239亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润332亿元，同
比增长0.5%。
事件评论
经营稳中有进，25Q4利润受营业外支出的一次性影响。2025年，公司实现营业收入5239亿元，同比增长0.1%；其中主
营通服收入4854亿元，同比增长0.7%；归母净利润332亿元，同比增长0.5%。单看25Q4,公司实现营业收入1297亿元，同比
下滑1.5%；其中主营通服收入1191亿元，同比持平；归母净利润24.1亿元，同比下滑35%。整体来看，公司收入实现稳健
增长，归母净利润主要受一次性营业外支出影响。展望2026年，公司目标实现服务收入、EBITDA、净利润可比口径稳健增
长。
基础业务保持稳健，ARPU端有所承压。2025年，公司实现移动通信服务收入2045亿元，同比增长1.0%；固网及智慧家
庭服务收入1260亿元，同比增长0.2%。移动ARPU45.1元，同比下滑1.1%；宽带综合ARPU47.1元，同比下滑1.1%。公司基础
业务用户、收入规模持续增长，未来将更重视存量经营和价值经营，通过AI全流程赋能稳ARPU。
基础设施不断演进升级，加快向token经营转型升级。公司是国内规模最大，数量最多，分布最广，交付高效，技术
领先的AIDC服务商。2025年，公司AIDC收入345亿元，同比增长4%，运营机架功率规模超3.2GW，百兆瓦级枢纽节点AIDC园
区15个，资源总量达7GW。算力方面，自有智算算力提升至46EFLOPS，同比增长31%。公司加快向Token经营转型升级，推
进“五位一体”智能云体系，目前边缘算力节点超过3000个，AI终端超过2500万，AI应用超过1.1亿户。2026年，公司将
继续抢抓人工智能发展机遇，以Token服务为经营主线，全面深化云改数转智惠战略落地。
派息率提升超预期，资本开支延续下行趋势。资本开支方面，2025年公司完成资本开支804亿元，同比下滑14%，2026
年规划资本开支730亿元，同比下滑9.2%，延续下降趋势；其中算力基础设施投入同比增长26%，占比进一步提升至35%。
现金流方面，2025年公司经营性净现金流1245亿元，同比下滑14%；自由现金流441亿元，同比下滑15%，主要受经营性现
金流流出加速影响，流入同比增速和规模基本匹配收入情况。派息率方面，2025年度派息率75%，同比提升3pct，提前完
成三年派息指引，超出预期。
投资建议：2025年公司经营稳中有进，净利润主要受一次性营业外支出影响。传统业务保持稳健，AIDC业务国内领先
，加速向Token经营转型升级。资本开支延续下行趋势，结构向算力基础设施倾斜。全年派息提升超预期，自由现金流下
滑主受经营性现金流流出加速影响。展望2026年，预计增值税范围调整将对利润产生影响，公司目标实现服务收入、EBIT
DA、净利润可比口径稳健增长。预计公司2026-2028年归母净利润为294亿元、303亿元、315亿元，对应PE18倍、17倍、17
倍，重点推荐，维持“买入”评级。
风险提示
1、传统业务ARPU增长不及预期；2、产业数字化业务竞争加剧。
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2026-03-27│中国电信(601728)派息率超预期，战新业务保持较快增长 │长城证券 │买入
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事件：中国电信发布2025年年报，公司实现营业收入5239亿元，同比增长0.1%；归母净利润332亿元，同比增长0.5%
；扣非净利润313亿元，同比增长1.9%。
连接业务稳定。2025年，公司移动通信服务收入达到2045亿元，同比增长1.0%，移动用户数净增1413万户，用户规模
达到4.4亿户，移动用户ARPU达到45.1元，同比小幅下降。固网及智慧家庭服务收入达到1260亿元，同比增长0.2%，其中
，智慧家庭业务收入达到238亿元，同比增长7.6%，宽带综合ARPU达到47.1元。
战新业务保持较快增长。天翼云收入达到1,207亿元，同比增长6%。公有云IaaS市场份额升至国内第二，IaaS+PaaS市
场份额居国内前三；AIDC收入达到345亿元，安全收入达到166亿元，智能收入达到123亿元；视联网收入同比增长31.2%，
量子收入同比增长65.4%，卫星收入同比增长30.7%。
算力服务规模化发展。面向政企客户公司不断升级行业领先的“息壤”算网一体服务平台，打造入算、算间、算内协
同的算力互联网络，截至目前公司自有及接入智算总规模达到91EFLOPS。此外，公司持续推进行业大模型服务规模发展，
研发超110个行业大模型和350个行业智能体，服务行业客户超3.7万家。公司持续推进行业数字平台规模发展，打造星辰
系列平台，全面赋能多领域数字化转型。
资本开支减少。公司通过精准投资，资本投资的现金流出减少，投资活动现金流净额同比下降3.4%。全年公司累计实
现资本开支804亿元，同比下降14%，其中面向长远，加强资源保障投资算力基础设施202亿元。派息率超预期。公司2025
年全年派发股息为每股0.2720元，派息率提升至75%，快于前期2024年起三年内提升至75%的指引。
投资建议：公司在2025年业绩同比微增，但给出超预期的派息率，强化股东信心。在传统业务稳定的基础上，战新业
务保持快增长，强化算力基础设施资本开支支撑算力服务规模化发展。我们看好公司的长期发展，预测公司2026-2028年
实现营收5256亿元、5325亿元、5447亿元；归母净利润338亿元、350亿元、366亿元；EPS0.37、0.38、0.40元，PE16X、1
5X、15X，维持“买入”评级。
风险提示：产业数字化发展不及预期、市场竞争加剧、用户流失风险、资本开支投入不及预期风险。
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2026-03-26│中国电信(601728)以Token服务为主线发力AI时代 │华泰证券 │买入
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中国电信发布2025年经营业绩：公司实现营业收入5239.25亿元，同比增长0.07%，实现归母净利润331.85亿元，同比
增长0.52%，低于我们此前预期（348亿元），主要受到收入增速放缓、营业外支出增加等因素影响。公司计划派发2025年
股息每股0.272元，派息率达到75%，股息同比增长4.7%。我们关注到随着国内AI应用的发展，智算需求快速扩张，据国家
数据局，到26年3月，我国日均Token调用量超140万亿，同比增长40%，天翼云正加速向Token经营转型升级，我们看好公
司产业数字化业务在AI时代的发展前景，维持“买入”评级。
基本盘收入保持稳定，移动/固网ARPU值小幅承压
移动业务方面，2025年公司移动通信服务收入同比增长1.0%至2045亿元，拆分量价来看，移动用户数达到4.39亿户，
较2024年底净增长1413万户，移动用户ARPU值为45.1元（2024:45.6元）。固网业务方面，2025年公司固网及智慧家庭收
入同比增长0.2%至1260亿元，其中，固网宽带用户数达到2.01亿，较2024年底净增长368万户，固网ARPU值为47.1元（202
4:47.6元）。总体而言，用户量及收入稳中有升，但ARPU小幅承压，公司将积极把握“AI+”消费升级的新趋势，推广天
翼智铃、天翼智屏等新型产品及应用场景，带动存量用户价值提升。
Token服务将成为产业数字化业务的经营主线
产业数字化方面，2025年产业数字化收入同比增长0.5%至1473亿元，其中，资源型/项目型业务收入分别为630亿/843
亿元，公司更加聚焦于盈利能力强的高质量业务，竞争力不断提升。展望2026年，公司将Token服务作为经营主线，为ToB
客户提供CodingPlan套餐计划，为ToG/ToB客户提供私有化部署及Token批发服务，更多行业智能体等业务有望落地，带动
智能收入快速增长（2025年智能收入同比增长38.2%）。
2026年资本开支将进一步下降9.2%，强化成本费用精细化管理
资本开支方面，2025年公司资本开支为804亿元，同比下降14%，公司预计其2026年资本开支将下降9.2%至730亿元，
其中，算力基础设施投入将同比增长26%，用于自有智算建设/AIDC扩张等方面。成本费用方面，公司网络运营及支撑费用
同比下降2.1%，主要得益于AI赋能成本精细化管理，提升资源使用效能；销售及管理费用同比下降0.8%，主要得益于AI、
大数据等技术手段驱动智能营销。我们认为随着公司持续强化精准投资、提升自身经营效率，其净利率、ROE、现金流情
况有望进一步改善，带动长期股东回报提升。
看好AI时代长期发展潜力；维持“买入”评级
考虑到增值税税目调整的影响，预计其26-28年归母净利润为人民币305/320/332亿元（前值：366/383/-亿元，较前
值下调16.6%/16.6%/-），预计其26-28年的BPS为5.10/5.20/5.29元。我们看好AI时代天翼云的发展机遇，考虑到增值税
对业绩带来的影响，我们下调估值溢价，给予公司1.6倍2026年PB估值（全球可比公司平均：1.50），对应目标价8.16元
（前值：9.11元，基于1.8倍2025年PB）。参考过去一个月公司AH股溢价率均值34.05%，给予H股1.19倍2026年PB估值，对
应目标价为6.92港币（前值：7.29港币，基于37.7%AH股溢价率），维持“买入”评级。
风险提示：1）ARPU改善低于预期；2）5G资本开支超出预期；3）竞争加剧；4）公司采取较为保守的股息政策。
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2026-03-26│中国电信(601728)股东回报能力突出，向Token价值经营转型 │招商证券 │买入
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2026年3月24日，中国电信发布2025年年度业绩，营业收入5239亿元，同比增长0.07%；利润总额427亿元，同比增长1
.20%；归母净利润332亿元，同比增长0.52%，EBITDA为1439亿元，同比增长2.1%，公司业务稳健发展为股东回报奠定财务
基础。2025年中国电信派息率同比增长3个百分点至75%，提前实现三年内派息率提升至75%的目标。
公司通服业务稳健发展，移动及宽带用户数实现净增。收入端看，2025年中国电信实现营收5239亿元（yoy+0.07%）
，通服业务收入4854亿元（yoy+0.70%）；分季度
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