研报评级☆ ◇601825 沪农商行 更新日期：2026-11-11◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-11-06
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 1 1 0 0 0 2
2月内 1 2 0 0 0 3
3月内 5 4 1 0 0 10
6月内 6 5 1 0 0 12
1年内 10 8 2 0 0 20
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.26│ 1.27│ 1.28│ 1.29│ 1.32│ 1.36│
│每股净资产(元) │ 11.66│ 12.84│ 13.26│ 14.10│ 15.02│ 15.97│
│净资产收益率% │ 10.80│ 9.92│ 9.63│ 9.46│ 9.04│ 8.73│
│归母净利润(百万元) │ 12141.96│ 12288.16│ 12312.83│ 12468.68│ 12729.97│ 13105.07│
│营业收入(百万元) │ 26413.80│ 26641.34│ 25870.49│ 26340.27│ 27237.16│ 28378.31│
│营业利润(百万元) │ 14264.15│ 14995.91│ 14989.14│ 15164.21│ 15440.55│ 15891.78│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-11-06 买入 维持 --- 1.29 1.32 1.35 国联民生
2026-11-01 增持 维持 10.62 1.30 1.33 1.38 华创证券
2026-09-30 增持 维持 --- 1.29 1.31 1.35 长江证券
2026-09-01 买入 维持 --- 1.30 1.33 1.38 国海证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.30 1.33 1.38 银河证券
2026-08-28 增持 维持 10.1 1.29 1.30 1.32 华创证券
2026-08-28 买入 维持 --- 1.30 1.34 1.40 申万宏源
2026-08-28 中性 维持 --- 1.29 1.31 1.33 国信证券
2026-08-28 买入 维持 10.79 1.29 1.30 1.35 广发证券
2026-08-27 增持 维持 9.78 1.29 1.31 1.33 华泰证券
2026-05-28 增持 维持 --- 1.30 1.32 1.36 长江证券
2026-05-21 买入 维持 10.31 1.29 1.33 1.37 浙商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-11-06│沪农商行(601825)2026年三季报点评：业绩增速提升 │国联民生 │买入
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事件：沪农商行披露2026年三季报。26Q1-3营业收入、核心营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为2.07%、3.07%、
6.36%、1.06%，分别较26H1变动+0.25pct、－0.81pct、+2.71pct、+0.19pct，营收利润增速进一步提升。
（1）贷款增长提速，普惠与科技金融特色深化。26Q3末贷款同比增长5.98%，增速较26H1提升2.66pct。其中，公司
贷款、票据贴现、个人贷款同比分别增长13.17%、－21.06%、3.34%，增速较26H1分别变动+3.59pct、－2.53pct、+3.00p
ct，公司和个人贷款增速均有明显提升，低收益票据规模继续压降。公司立足上海、深耕郊区镇村，以普惠“三农”为业
务底色，并将科技金融与绿色金融作为重点发展方向，围绕上海科创中心建设，深化“行业金融+科创生态”服务，持续
打造长三角最具绿色底色的银行。科技贷款与绿色贷款较年初分别增长12.56%和14.73%，均高于贷款总额增速。
（2）其他非息降幅收窄。26Q1 3其他非息收入同比下降2.26%，降幅较26H1收窄4.44pct。前三季度公允价值变动
损益由上年同期亏损2.95亿元转为收益0.17亿元，同比增加3.12亿元，但汇兑收益同比减少2.97亿元，对累计其他非息收
入形成拖累。
（3）息差略降。根据我们测算，2026Q1 3净息差为1.31%，较26H1略降2bp。根据测算，26Q3单季生息资产收益率
和计息负债成本率分别为2.54%和1.28%，较26Q2分别下降7bp和2bp，资产端收益率降幅更大。
（4）财富管理提质增效，零售AUM稳步提升。公司以养老财富管理为零售业务引擎，围绕客户备老、伴老及财富传承
需求，完善以养老目标管理为核心的产品体系，深化客户分层分类，丰富产品货架，稳步做大AUM规模。26Q3末公司零售A
UM同比增长6.42%，环比变动-51bp，增速平稳。
（5）资产质量稳健。26Q3末不良贷款率为0.94%，与26H1持平，较年初下降2bp；关注贷款率为1.59%，较26H1小幅上
升约3bp，较年初下降20bp。拨备覆盖率为303.09%，环比下降3.82pct。资产质量整体稳健。
投资建议：公司立足上海镇村，以普惠“三农”为业务底色，深化“行业金融+科创生态”服务，科技金融特色持续
增强，业绩增速提升，资产质量稳健。预计2026-2028年营业收入分别为264.86/272.70/282.49亿元，同比增长2.4%/3.0%
/3.6%；归母净利润为124.57/127.09/130.50亿元，同比增长1.2%/2.0%/2.7%。对应EPS分别为1.29/1.32/1.35元，对应20
26年11月5日股价的PE分别为6.7/6.6/6.4倍。维持“推荐”评级。
风险提示：经济增长不及预期；宏观政策力度不及预期；存款竞争加剧。
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2026-11-01│沪农商行(601825)2026年三季报点评：营收利润增速逐季改善，资本依然充足│华创证券 │增持
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事项：
10月30日晚，沪农商行披露2026年第三季度报告，前三季度实现营业收入202.42亿元，同比+2.07%；实现归母净利润
106.79亿元，同比+1.06%；不良贷款率环比持平于0.94%；拨备覆盖率环比下降3.8pct至303%。
评论：
其他非息收入拖累减小，营收利润增速逐季改善。1）单季营收增速环比向上。3Q26单季营业收入65.54亿元，同比+2
.60%，增速环比提升0.23pct，呈现逐季改善态势。拆分来看，核心营收维持正增，其他非息收入拖累减小。前三季度利
息净收入、中收，同比分别+2.98%、3.88%；其他非息收入同比-2.26%，降幅较上半年收窄4.4pct。主要是公允价值变动
损益由上年同期-2.95亿元转为+0.17亿元，对营收形成正向贡献。2）成本管控持续发力，利润增速边际改善。前三季度
业务及管理费49.36亿元，同比-8.21%；成本收入比24.4%，同比下降2.7pct，费用端节约对利润形成有力支撑。
规模扩张提速，零售贷款增速改善。贷款同比+6.0%，增速环比+2.7pct。其中对公贷款和零售贷款均有所提速，分别
同比+7.0%/3.3%，增速环比+2.5pct/+3.0pct。零售贷款方面，母行口径按揭类贷款较上年末增加11.72亿元，增幅1.07%;
非按揭类贷款较上年末增加54.31亿元，增幅6.64%。
测算单季息差环比下降，主要是资产端定价下行。根据期初期末口径测算单季息差环比-6bp至1.28%，主要是公司规
模提速，同业竞争较为激烈，资产端定价下行。其中单季生息资产收益率环比下降7bp至2.54%，单季计息负债成本率环比
下降1bp至1.30%。
资产质量总体稳健，风险抵补能力和资本依然较为充足。1）不良贷款率环比持平于0.94%，维持在1%以内的较优水平
；测算单季不良生成率环比略有上升至0.42%，仍处于较低水平。关注率环比上升2bp至1.59%，或是零售资产质量波动影
响。拨备覆盖率环比下降3.8pct至303%；拨贷比环比下降5bp至2.84%，风险抵补能力总体仍然充足。2）资本充足率阶段
性下行，Q3末核心一级资本充足率环比下降8bp至13.57%，虽受资产扩张影响下降但资本仍然充足。
投资建议：沪农商行营收利润增速逐季改善，资产质量总体稳健，股息率较高，股东回报稳定，仍具较好投资价值。
沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，中期分红已完成派发，股东回报稳定。结合
最新财报和当前宏观经济形势，预计2026E-2028E公司归母净利润增速分别为1.5%、2.9%、3.6%（前值为0.7%、1.1%、1.8
%）。当前股价对应2027EPB为0.61X，公司近5年平均PB为0.62X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、
业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2027E目标PB0.72X，对应目标价10.62元，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化
，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。
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2026-09-30│沪农商行(601825)2026年中报点评：稳健扩表，利息反转 │长江证券 │增持
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事件描述
2026年上半年营收同比增速1.8%（Q1增速1.2%，Q2单季增速2.4%），归母净利润同比增速0.9%（Q1增速0.7%，Q2单季
增速1.0%）。
事件评论
全年利息净收入增速预计进一步抬升。1）利息净收入连续下滑三年后今年首次确立正增长拐点，上半年同比增长3.6
%（Q1增长2.3%），进一步提速主要受益息差企稳，考虑下半年息差基数进一步走低，预计全年增速有望上行至5%左右，
成为拉动业绩增长的核心动能。2）非利息净收入同比下降2.7%（Q1下降1.6%），Q2投资收益基数明显上升，下半年基数
回落，但去年同期汇兑收益和房产征收补偿导致的资产处置收益基数较高，预计今年总体上非利息收入将延续同比下滑趋
势。3）成本收入比同比下降推动PPOP增长3.4%，但信用减值同比增加25%影响净利润，去年同期信用成本基数较低。
对公贷款加速投放成为扩表主力。上半年总资产较年初增长3.8%，贷款总额增长3.5%，贷款扩张较去年提速主要源于
优质对公业务。1）企业贷款较年初增长7.2%，批零、建筑业、房地产等领域贷款增长较快，预计以政府类客群为主，同
时继续发挥科创金融特色，科技贷款较期初增长7.8%。2）零售贷款较期初收缩0.2%，但Q2规模环比正增长好于行业平均
，上半年按揭、消费贷维持正增长，上海地区的按揭贷款投放强于全国，消费贷领域迭代场景金融产品，重点投放汽车贷
。3）存款较期初增长3.9%，活期占比28.2%，较期初下降3pct，受客群结构影响，存款增长仍以储蓄定期业务为主。
息差企稳、存款付息率明显改善。上半年净息差1.36%，较2025全年下降1BP，单季连续两个季度环比企稳。预计全年
净息差有望保持平稳，利息净收入增速逐季度提升。1）贷款收益率降幅明显放缓，上半年总贷款收益率较2025全年下降2
6BP，目前企业贷款收益率已经降至2.79%，预计未来下降空间有限，但零售贷款收益率4%，考虑风险偏好调整，预计未来
仍有下降空间。2）存款成本率较2025全年下降23BP，有效对冲贷款收益率下行压力，由于储蓄定期存款占比高，未来总
负债成本仍有下降空间。
不良率环比改善、零售风险稳定。上半年末不良率为0.94%，较年初下降2BP，关注率较期初下降23BP，但逾期率较年
初上升10BP至1.50%，测算上半年不良净生成率0.74%（年化），较2025全年上升20BP，预计反映商业房地产领域存量问题
资产的暴露和显化（房地产对公不良金额较期初增加约10亿元）。上半年末零售贷款不良率较期初下降1BP，表现优于同
业。今年在不良生成率上升情况下，加大核销处置和减值计提力度，上半年核销金额同比增加58%，贷款减值金额同比增
加43%，拨备覆盖率较期初下降22pct至307%。如果后续房地产存量问题资产出清，资产质量将达到优异状态。
投资建议：作为稳健型分红标杆，目前核心一级资本充足率依然高达13.7%，大幅领先同业并保障分红能力，足够支
撑未来分红率再提升，同时业绩维持平稳增长。宣告中期分红比例34.07%，与2025年度分红比例持平，并将于9月下旬派
息。目前PB估值仅0.61x，2026年预期股息率5.1%，具备清晰的稳定红利配置价值，维持“增持”评级。
风险提示
1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。
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2026-09-01│沪农商行(601825)2026年半年报点评：收入结构优化，净息差企稳 │国海证券 │买入
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事件:
2026年8月28日，沪农商行发布2026年半年度报告。
投资要点:
公司2026H1营收同比+1.82%，归母净利润同比+0.87%。单季营收、归母净利润增速环比Q1加快，收入结构优化；净息
差连续两个季度单季环比企稳；资产质量优异，风险抵补能力充足，我们维持公司“买入”评级。
单季营收、归母净利润增速环比Q1加快，收入结构优化。2026H1公司营收同比+1.82%，归母净利润同比+0.87%。分季
度来看，2026Q2单季营收同比+2.37%，较2026Q1提升1.14pct；归母净利润单季同比+1.01%，较2026Q1提升0.28pct。得益
于公司积极拓展财富业务，代理理财、保险和基金等收入增长较好，2026H1代理业务手续费及佣金收入同比+8.46%，手续
费及佣金净收入同比+6.24%。
净息差连续两个季度单季环比企稳。2026H1公司净息差为1.36%，较2025年同期下降3bp，较2025年末下降1bp。净息
差降幅明显收窄，连续两个季度单季环比企稳。负债端成本管控成效突出，上半年存款付息率1.24%，同比下降33bp；吸
收存款利息支出同比下降15.35%。
资产质量优异，风险抵补能力充足。公司2026Q2末不良贷款率为0.94%，较2026Q1下降2bp。关注类贷款占比1.56%，
较2026Q1下降2bp。拨备覆盖率为306.91%，较2026Q1末上升3.84pct。结构上看，2026H1批发和零售业、制造业等行业不
良率较2025年末有所回落。
盈利预测和投资评级：2026Q2沪农商行单季营收、归母净利润增速环比Q1加快，收入结构优化；净息差连续两个季度
单季环比企稳；盈利结构多元均衡；资产质量优异，风险抵补能力充足。我们维持“买入”评级。我们预测2026-2028年
营收同比增速为2.49%、3.93%、3.81%，归母净利润同比增速为2.11%、2.37%、3.27%，EPS为1.3、1.33、1.38元；P/E为6
.83x、6.67x、6.46x，P/B为0.61x、0.56x、0.52x。
风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生
异常波动；企业偿债能力下降；资产质量大幅恶化。
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2026-08-28│沪农商行(601825)2026年半年报点评：规模稳步增长，资产质量保持稳健 │国信证券 │中性
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2026年上半年营收与净利润均正增。公司2026年上半年度实现营业收入136.88亿元，同比增长1.82%，增速比一季度
提升0.59个百分点。上半年实现归母净利润70.73亿元，同比增长0.87%，增速比一季度提升0.14个百分点。上半年年化加
权ROE10.76%，同比下降0.35个百分点。从业绩增长归因来看，生息资产规模增长是推动利润增长的主要因素。
资产规模稳步增长，中期分红比例提升。公司2026年上半年总资产1.65万亿元，同比增长3.79%，保持平稳增长。其
中存款同比增长3.93%，贷款同比增长3.48%。公司上半年核心一级资本充足率13.65%，较2025年末下降0.79个百分点。继
续开展中期分红，拟派息24.10亿元，分红比例34.07%，同比提升0.93个百分点。
利息净收入正增，非息收入略有拖累。公司披露2026年上半年净息差1.36%，同比下降3bps，较2025年末下降1bp。利
息净收入99.71亿元，同比提升3.59%，增速比一季度提升1.31个百分点。非息收入37.17亿元，同比下降2.65%，其中手续
费及佣金净收入12.69亿元，同比提升6.24%，增速比一季度回落10.69个百分点。其他非息收入24.48亿元，同比下降6.70
%，主要因为汇兑损益同比下降74.01%。
资产质量保持稳健，拨备覆盖率维持合理水平。我们测算的2026年上半年不良生成率为0.74%，同比上升0.23个百分
点。不良率0.94%，较2025年末下降0.02个百分点。拨备覆盖率306.91%，较2025年末提升3.84个百分点。关注率1.56%，
较2025年末下降0.02个百分点。逾期率1.50%，较2025年末上升0.10个百分点。
投资建议：公司整体表现符合预期，我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年归母净利润为124/126/128亿元，
同比增速分别为0.7%/1.8%/1.6%，摊薄每股收益分别为1.29/1.31/1.38元。当前股价对应的PE为7.0/6.9/6.8x，PB为0.64
/0.60/0.57x，维持“中性”评级。
风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
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2026-08-28│沪农商行(601825)营收利润增速双升，中期分红比例提升 │广发证券 │买入
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沪农商行发布26年半年度报告，我们点评如下：26H1营收、PPOP、归母利润同比增速分别为1.82%、3.65%、0.87%，
增速较26Q1分别变动+0.58pct、-0.92pct、+0.14pct，营收、利润增速边际回升；26Q2单季度营收、归母净利润同比分别
增长2.37%、1.01%。业绩驱动来看，规模增长、中收增长、成本收入比下降形成正贡献，息差收窄、其他非息回落、拨备
计提增加、有效税率上升形成一定拖累。
亮点：（1）测算单季度息差边际企稳，驱动利息净收入增速继续回升。26H1净息差1.36%，同比下降3bp，较年初仅
下降1bp；测算26Q2单季度息差1.34%，环比Q1上升4bp。资产端收益率降幅收窄，26H1生息资产收益率较年初下降25bp至2
.66%，主要由于实体融资需求偏弱、同业竞争激烈，但降幅较去年同期收窄了7bp；负债端存款重定价驱动成本大幅下行
，计息负债成本率较年初下降24bp至1.34%，其中存款付息率较年初下降23bp至1.24%，随着高息存款逐步到期重定价、存
款期限结构主动管理持续推进，预计负债成本将进一步改善，对息差形成有力支撑。受益于此，26H1利息净收入同比增长
3.6%，增速较26Q1回升1.3pct。（2）规模稳步扩张。26H1末生息资产、贷款同比分别增长6.2%、3.3%。结构上，对公贷
款提供主要增量，26H1末对公贷款同比增长9.6%，其中房地产贷款提供了56%的信贷增量，预计主要投向城中村改造、大
型项目及国有企业客户；个贷规模小幅回落，预计主要由于公司风偏回落，压降高风险个人经营贷及互联网贷款，按揭规
模相对稳定，消费贷款规模有所增加，预计主要由于公司强化与汽车消费金融公司协同联动，重点加大新能源汽车信贷投
放，互联网贷款预计仍在持续压降中。（3）中收保持大个位数增长。26H1中收同比增长6.2%，主要由于公司积极拓展财
富业务，代理理财、保险和基金等收入增长较好，其中代理类收入同比增长8.5%。（4）中期分红率进一步提升。26H1中
期分红占属于上市公司普通股股东的净利润比例达34.07%，较25年持平，同比25H1提升0.93pct，高股息配置价值凸显。
关注：（1）资产质量前瞻指标波动。26H1末不良贷款率0.94%，较26Q1下降2bp；拨备覆盖率306.91%，环比26Q1回升
3.85pct，拨备余粮仍充足。前瞻指标看，26H1末关注率1.56%，环比26Q1下降2bp；逾期率1.50%，较年初上升10bp；测算
26H1不良净生成率0.74%，同比上升了23bp。分类别看，房地产、个人消费贷及经营贷等薄弱领域仍存在资产质量波动压
力，关注后续风险暴露情况。零售不良额率双降，26H1末零售贷款不良率较年初下降1bp至1.55%；对公不良率较年初下降
2bp至0.85%，但地产不良明显上行，26H1地产不良率较年初上升了0.54pct至1.52%，
盈利预测与投资建议：预计26/27年归母净利润增速分别为0.81%/1.31%，EPS分别为1.29/1.30元/股，当前股价对应2
6/27年PE为7.02X/6.93X，对应PB为0.64X/0.60X，综合考虑历史PB中枢和基本面，给予最新财报每股净资产0.80倍PB，对
应合理价值11.04元/股，维持“买入”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化；（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重；（3）市场
利率波动，交易账簿浮亏；（4）政策调控力度超预期。
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2026-08-28│沪农商行(601825)沪农商行2026年半年报业绩点评：业绩增速边际改善，资产│银河证券 │买入
│质量稳中向好 │ │
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营收净利微增，业绩边际改善：2026H1，公司实现营业收入136.88亿元，同比+1.82%，归母净利润70.73亿元，同比+
0.87%，Q2单季营收和净利同比分别+2.37%和+1.01%，较Q1均有改善；年化ROE10.76%、同比下降0.35个百分点。2026H1信
用减值10.82亿元、同比+24.90%，审慎增提应对零售风险，Q2单季同比+14.8%，增速小于Q1。
负债成本改善驱动息差降幅收窄企稳，郊区对公存贷款贡献较高：2026H1，公司利息净收入99.71亿元，同比+3.59%
，优于Q1的+2.28%；净息差1.36%，同比降3BP，较年初降1BP，降幅有限且持续收窄。负债端成本改善明显，对息差形成
支撑。2026H1，公司生息资产收益率和计息负债成本率分别为2.66%和1.34%，较年初下降25BP和24BP。资产端对公撑量的
结构延续。6月各项贷款7998.71亿元，较年初增长3.48%。其中，企业贷款较年初增长7.16%；科技、绿色、普惠小微贷款
较年初分别增长7.75%、9.71%和1.66%；零售贷款较年初微降0.20%，经营贷继续下滑，按揭增速走弱，消费贷增速转正。
存款定期化程度提升。6月各项存款11848.32亿元、增3.93%，定期占比68.03%，较年初进一步提升。郊区对公存贷款余额
占比分别达61.59%和52%。
非息收入小幅下滑，中间业务增长稳健，投资收益减少：2026H1，公司非息收入37.18亿元，同比-2.65%。其中，中
间业务收入12.69亿元，同比+6.24%，增速较Q1的+16.93%放缓但仍正增；代理业务手续费及佣金收入同比+8.46%，主要是
集团积极拓展财富业务，代理理财、保险和基金等收入增长较好；零售AUM达8843.77亿元、较年初增长3.69%，60岁以上
老年客群非储AUM增长4.39%，养老金融特色凸显，理财产品规模为1537.26亿元。其他非息收入24.48亿元、同比-6.70%，
投资收益20.49亿元、同比微降0.16%，公允价值变动2.30亿元，同比+44.65%，由负转正。
资产质量稳中向好，关注类贷款占比降幅明显，零售不良边际改善：6月末，公司不良率0.94%，较年初降0.02个百分
点；关注率1.56%，较年初降0.23个百分点；拨备覆盖率306.91%，较年初降21.96个百分点，风险抵补能力较好。结构上
，企业贷款不良率0.85%，较年初降0.02个百分点，个人贷款不良率1.55%，较年初降0.01个百分点，零售不良边际改善。
资本层面，核心一级13.65%、一级资本充足率13.68%，均较年初降约0.8个百分点，但整体保持较优水平，资本缓冲较为
重组。
投资建议：公司深耕上海，区位优势突出。科技金融特色优势明显，零售金融和轻资本转型成效加速释放。息差连续
两季企稳，资产质量稳健。注重增强股东回报，2025年与2026中期分红率均为34.07%，保持行业前列且连续第三年实施中
期分红，红利属性突出。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2026-2028年BVPS分别为14.02元/14.86元
/15.73元，对应当前股价PB分别为0.63X/0.60X/0.57X。
风险提示：宏观经济增长不及预期、零售不良暴露导致资产质量恶化的风险；净息差收窄幅度超预期的风险。
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2026-08-28│沪农商行(601825)息差企稳、不良再改善，凸显稳健高股息属性 │申万宏源 │买入
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事件：沪农商行披露2026年中报，1H26实现营收137亿元，同比增长1.8%（1Q26：+1.2%），实现归母净利润71亿元，
同比增长0.9%（1Q26：+0.7%）。不良率季度环比下降2bps至0.94%，拨备覆盖率季度环比提升3.8pct至307%。业绩符合预
期，资产质量表现好于预期。
量增价稳筑牢营收基本盘，业绩增长小幅提速。1H26沪农商行营收同比增长1.8%（1Q26：+1.2%），归母净利润同比
增长0.9%（1Q26：+0.7%）。从驱动因子来看，①规模稳健增长依然是营收最大正贡献项，支撑利息净收入增速改善。1H2
6利息净收入同比增长3.6%（1Q26：+1.7%），贡献营收增速2.6pct，其中规模扩张正贡献4.4pct，息差同比收窄拖累1.9p
ct（1Q26：-2.1pct）。②优化费用管控，1H26成本收入同比下降0.93pct至27%，正贡献净利润增速1.5pct（1Q26：+3.2p
ct）。③非息收入贡献转负，但投资收益和公允价值变动收益同比增长3.1%。1H26非息收入同比下降2.7%（1Q26：0.0%）
，负贡献营收增速0.7pct（1Q26：0.0pct）。其中，1H26中收同比增速较1Q26放缓10.7pct至6.2%；其他非息收入同比下
降6.7%（1Q26：-8.7%），一方面，在去年汇兑收益高增基础上、加强外汇衍生品对冲交易平抑波动，1H26汇兑损益同比
下降74%；另一方面，1H25房产征收补偿带来其他非息收入基数抬升。④在低不良生成及1Q26前瞻加大拨备计提的背景下
，1H26拨备对利润增速负贡献度（-2.1pct）较1Q26（-3.1pct）减弱。
中报关注点：①优异的资产质量、相对充裕的资本金下，分红更为稳健可期。1H26以"当期分红/当期归普净利润"计
算分红率34.07%（2025：34.07%）；2025年现金分红对应股息率约4.8%。②前瞻性对潜在风险拨备计提下，不良率低位再
改善、拨备覆盖率亦小幅回升。2Q26不良率、关注率季度环比均下降2bps至0.94%、1.56%；上半年核销不良贷款约27亿，
同比多核约10亿，预计主要集中于零售端。在低不良生成及审慎风险下，拨备覆盖率季度环比提升3.8pct至307%。③息差
边际企稳，1H26息差（1.36%）较2025年仅下行1bp，主要受益于负债端成本改善。公司展望，在2H26资产端优化结构、提
升资金配置效率，以及负债端存款成本下行、非存款类负债成本压降的综合举措下，2H26息差有望企稳回升。
扩表质在量先、二季度压票据以稳息差，楼市回暖对零售需求拉动的持续性值得期待。2Q26沪农商行贷款同比增长3.
3%（1Q26：4.2%），1H26新增贷款269亿，增量超2025年（178亿）；2Q26单季新增贷款净减少39亿，主要受票据压降243
亿影响（压降量超过2025全年126亿），而对公、零售贷款新增158亿、46亿。结构来看，1H26对公贷款新增338亿，主要
聚焦于房地产、批零等（分别新增151亿、95亿）；1H26零售贷款净减少4亿，按揭、消费贷分别新增6亿、10亿，经营贷
、信用卡分别净减少17亿、3亿；但2Q26零售贷款新增46亿，预计主要受益于按揭需求回暖。
主动加强资负结构与定价管理，息差延续企稳态势。测算2Q26沪农商行息差1.35%，季度环比基本企稳（1Q26：1.36%
）。负债端存款重定价、高息负债成本压降下，1H26负债成本率较2025年下行24bps，有效对冲资产端收益率下行（25bps
）。资产端，尽管新发放贷款定价仍未见改善拐点，但沪农商行积极主动作为，一方面提升较高收益的一般贷款（不含票
据）占比、压降票据等低息资产规模；另一方面强化贷款利率定价分层分类管理，推动资产收益率下行趋势放缓：1H26资
产收益率同比下行38bps，降幅好于2025年（45bps）。
资产质量稳健性凸显，前瞻性风险处置下生成压力边际缓解：2Q26沪农商行不良率、关注率季度环比均下行2bps至0.
94%、1.56%；其中，对公、零售不良贷款率较年初分别下行2bps、1bp至0.85%、1.55%。估算2Q26加回核销回收的年化不
良生成率0.44%（2025年/1Q26分别为0.37%/0.84%），也反映在前期严认定、前瞻性处置下，潜在资产质量风险压力可控
。从风险抵补能力来看，在不良生成边际放缓、核销处置加快下，2Q26拨备覆盖率季度环比提升3.8pct至307%，仍维持较
高水平。
投资分析意见：沪农商行中报再次验证基本面稳健性，且质量成色更足，在保证资产质量优势的基础上，对息差及扩
表再平衡以实现业绩小幅提速。后续紧密跟踪上海楼市回暖持续性对零售需求、业绩成长性的催化。维持原预测，预计20
26-2028年归母净利润增速分别1.8%、3.1%、4.3%，当前股价对应2026年0.64倍PB，估算2026年DPS对应股息率约4.90%，
维持“买入”评级。
风险提示：普惠等零售尾部风险超预期暴露；经济复苏低于预期，实体需求长期不振；息差持续承压。
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2026-08-28│沪农商行(601825)2026年半年报点评：营收业绩小幅提速，高分红策略延续 │华创证券 │增持
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事项：
8月27日晚，沪农商行披露2026年半年度报告，1H26实现营业收入136.88亿元，同比增长+1.82%；实现归母净利润70.
73亿元，同比增长+0.87%。1H26末不良率0.94%，环比下降2bp；拨备覆盖率306.91%，环比+4pct。公司拟中期分红每10股
派2.499元（含税），中期分红比例34.07%，与25A持平。
评论：
息差企稳回升及其他非息收入负增幅度收敛带动营收小幅提速；资产质量平稳向好，业绩维持稳健正增。1）单季息
差企稳，其他非息收入增速边际改善，营收小幅提速。2Q26营收同比增长2.37%，增速环比+1.1pct。核心驱动力为净利息
收入，2Q26得益于规模稳健增长及息差企稳回升，单季净利息收入同比+4.9%，增速环比+2.6pct。其次，受去年同期高基
数影响，其他非息收入上半年为负增，但二季度负增幅度较一季度收敛7.8pct至-3.2%；Q2中收表现不及Q1，2Q26同比下
降4.7%；2）成本有效管控，资产质量改善，归母净利润维持正增长。1H26归母净利润同比增长0.87%。一方面，公司加强
费用管控，成本收入比同比下降0.9pct至26.9%。另一方面，由于单季不良净生成率呈下降趋势，资产质量稳中向好，二
季度拨备计提力度较一季度下行，2Q26资产减值损失同比+14%，增速较Q1下降21.9pct。
信贷结构优化，零售贷款恢复正增长。二季度在信贷投放上相对克制，主要加大了债券投资力度。1H26末生息资产/
总贷款/投资分别同比+6.3%/+3.3%/+5.0%，增速环比+0.9/-0.9/+0.4pct。并且信贷结构优化，不仅压降了低收益票据，
零售贷款也实现同比微弱正增。1）对公端：二季度一般对公贷款/票据贴现分别环比+158.3/-243.4亿元，余额分别同比+
9.6%/-18.5%；2）零售端：二季度零售信贷环比新增46.4亿元，余额同比增长0.34%，或主要由于按揭及消费贷增长边际
好转。Q2末按揭/信用卡/消费贷/经营贷分别同比+3.2%/-37.4%/+6.6%/-8.5%。
单季息差企稳回升，主要是生息资产收益率边际回升。公司披露1H26净息差为1.36%，较年初下降1bp。我们测算期初
期末口径单季净息差为1.34%，环比+3bp，主要是资产结构优化下，单季生息资产收益率有所回升。测算2Q26生息资产收
益率/计息负债成本率分别环比+3/-2bp至2.61%/1.31%。
单季不良净生成率下行，资产质量稳中向好。1）1H26末不良率0.94%，环比下降2bp；我们测算单季不良净生成率为0
.27%，环比下降0.69pct，整体资产质量稳中向好。2）从前瞻性指标来看，关注率环比下降2bp至1.56%，逾期率/逾期90
天以上占比分别较年初+10bp/-2bp至1.5%/0.88%。3)分贷款结构看，对公/零售不良率分别为0.85%/1.55%，较年初分别-2
bp/-1bp。尽管个别对公房地产项目风险暴露导致房地产业不良率有所上升至1.52%，但公司已加大处置力度，且零售端线
上贷款风险持续出清，整体风险可控。1H26拨备覆盖率306.91%，环比+4pct，风险抵补能力仍然厚实。
资本充足支撑规模扩张，高分红策略延续。1）1H26末核心一级资本充足率为13.65%，虽因RWA增速加快而较年初有所
下降，但仍远高于监管要求，处于行业领先水平，为业务发展提供坚实保障。2）公司延续高分红策略，2026年中期分红
比例达34.07%（占归母净利润），与2025年持平。假设分红率不变，测算26E股息率4.85%仍具吸引力。
投资建议：沪农商行营收业绩保持稳健正增，资产质量稳中向好，分红率维持34%的较高水平，股息率较高（测算26E
约4.85%），仍具较好投资价值。沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，在上海发
展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大。结合最新财报和当前宏观经济形势，预计20
26E-2028E公司归母净利润增速分别为0.7%、1.1%、1.8%（前值为0.6%、0.9%、1.1%）。当前股价对应2026EPB为0.65X，
公司近5年平均PB为0.63X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，
给予公司2026E目标PB0.75X，对应目标价10.35元，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化
，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。
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2026-08-27│沪农商行(601825)息差降幅收窄带动业绩回升 │华泰证券 │增持
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8月27日沪农商行披露2026年中报，26H1公司归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+0.9%、+1.8%、+3.4%，较26Q1分
别+0.1pct、+0.6pct、-1.0pct，业绩延续企稳向好态势。上半年年化ROA、ROE同比-0.05pct、-0.35pct至0.89%、10.76%
。公司披露2026年中期分红方案，拟每10股派发现金红利2.499元（含税），合计24.10亿元，占26H1归母净利润的34.07%
。总体看，公司围绕新三年战略规划，持续推进五大金融服务体系建设，资产质量稳健，经营基本面扎实，我们维持"增
持"评级。
存款成本改善，息差降幅收窄
6月末总资产、贷款、存款分别同比+6.3%、+3.3%、+6.5%，增速较26Q1分别+0.7pct、-0.9pct、-0.6pct，规模扩张
保持平稳。26H1新增贷款269亿元，对公/贴现/零售增量占比为125.6%/-24.1%/-1.5%，新增贷款由对公驱动，低收益票据
持续压降。26H1利息净收入同比+3.6%，增速较26Q1提升1.3pct，支撑营收增长。26H1净息差1.36%，较25A下行1bp，降幅
有所收窄。生息资产收益率、贷款收益率较25A下行25bp、26bp至2.66%、2.92%，计息负债成本率、存款付息率下行24bp
、23bp至1.34%、1.24%，负债端改善幅度与资产端下行幅度基本相当，成为息差降幅收窄的重要支撑。6月末活期存款率2
8.2%、较上年末下降3.0pct，存款定期化趋势延续。
中收较快增长，非息收入承压
26H1非息收入同比-2.7%，受汇兑及资产处置收益下行拖累，降幅较26Q1扩大1.1pct。中间业务收入同比+6.2%（26Q1
：16.9%）保持较快增长，增速放缓主因一季度保险、理财、基金代销收入低基数效应消退。26H1其他非息收入同比-6.7%
（26Q1：-10.9%）。6月末交易性金融资产、债权投资、其他债权投资较年初+17.1%、+0.1%、+8.7%，投资收益20.49亿元
、同比基本持平（25H1：20.52亿元）；汇兑收益0.89亿元、同比-74.0%，主因配套开展外汇衍生品交易；资产处置收益
同比-99.3%、系上年房产征收补偿高基数。公允价值变动损益同比+44.7%，部分对冲汇兑及资产处置收益下行。26H1成本
收入比26.94%，同比-0.93pct，费用管控持续优化。
资产质量改善，资本水平下行
6月末不良贷款率、拨备覆盖率为0.94%、307%，较3月末-2bp、+4pct，资产质量持续改善，风险抵补能力较强。结构
上看，对公资产质量改善，6月末对公贷款不良率0.85%、较上年末下降2bp，其中制造业、批发和零售业不良率较上年末
分别下降40bp、112bp至0.47%、1.21%，改善明显；房地产不良率上升54bp至1.52%，仍是主要承压点。零售贷款资产质量
同步改善，不良率较上年末下降1bp至1.55%。公司还主动压降互联网贷款，6月末余额较上年末-19.9%、不良率同步下降0
.17pct，风险敞口收敛。前瞻指标向好，6月末关注贷款率1.56%、较3月末下降2bp。6月末资本充足率、核心一级资本充
足率较26Q1下降58bp、53bp至15.92%、13.65%。
给予26年目标PB0.99倍
中长期低利率环境下资产收益率中枢仍将下移，预测26-28年归母净利润124.3/126.2/128.4亿元（较前值-2.3%/-4.1
%/-6.6%），26年BVPS预测值14.12元（前值14.15元），对应PB0.64倍。可比公司26年Wind一致预测PB均值0.52倍（前值0
.53倍）。公司宣告中期分红，核心一级资本充足率居可比银行前列，应享一定估值溢价。给予25年目标PB0.71倍（前值0
.73倍），目标价10.03元（前值10.33元），维持“增持”评级。
风险提示：资产质量修复不及预期；业绩改善趋势不及预期。
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2026-05-28│沪农商行(601825)2025年报及2026年一季报点评：利息增速转正，中收高增长│长江证券 │增持
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事件描述
2025年营收增速-2.9%，归母净利润增速+0.2%；2026Q1营收增速+1.2%，归母净利润增速+0.7%。年末不良率环比降低
1BP至0.96%，Q1环比持平；拨备覆盖率2025全年、2026Q1连续下降23pct、26pct至303%。
事件评论
一季报核心变化是扩表提速、利息净收入增速转正。1）2025年利息净收入增速-3.9%（前三季度增速-5.1%），2026Q
1增速转正至+2.3%，反映扩表提速+净息差降幅收窄；2）2025年非利息净收入增速+0.3%，通过投资收益和手续费增长消
化2024年一次性资产处置收益带来的基数压力，2026Q1非利息净收入增速-1.6%，主要去年同期投资收益高基数（与同业
的节奏存在差异），但手续费净收入高增长17%，主要保险理财等代销业务高增长。3）成本收入比下降支撑反哺利润增长
，提高信用减值计提力度夯实资产质量。
2026年信贷加速增长，Q1显著多增。2025年和2026Q1总资产较期初分别增长6.7%、2.5%，贷款较期初增速分别为2.4%
、4.0%。1）2025年全面调整信贷结构，对公贷款高增长7.5%，票据大幅压降12%，零售贷款主动控制风险偏好，规模收缩
1.2%，预计经营贷等线上高收益产品已经压降充分，但房贷逆势增长4.6%，考虑上海地区房地产市场活跃度，预计今年房
贷仍有增长空间。2）2026Q1贷款增量同比接近翻倍，其中对公贷款较期初增长3.8%，零售贷款收缩2.4%。我们预计公司
在新三年规划周期将提升扩表速度，除了传统科创特色业务以外，预计增加地方国企等优质客群贷款占比。3）2025年末
存款较期初增长6.3%，活期占比同比提高0.64pct，2026Q1存款较期初增长2%。
预计息差降幅收窄，负债成本继续改善。2025年净息差1.37%，同比下降13BP，2026Q1测算值较全年小幅下降4BP至1.
33%，我们预计全年降幅5BP左右。1）贷款收益率全年累计下降59BP，对公占比上升及压降高风险零售产品是核心影响因
素，2025年零售贷款收益率大幅下降77BP至4.21%，考虑房贷利率普遍接近3%，预计调整风险偏好后零售贷款收益率仍有
下降空间。2025年对公贷款收益率降至3.13%，与全国企业贷款新发加权利率基本一致，预计后续下降空间有限。2）全年
存款成本率较上半年下降10BP至1.47%，全年同比降低31BP，2026年定期存款到期重定价，付息率仍有下降空间。
资产质量指标总体平稳。2025年度不良净生成率同比下降19BP至0.54%，反映零售风险压力改善。1）年末个人贷款不
良率上升24BP至1.56%，较中报升高6BP，是当前主要风险波动项。2）对公资产质量总体优异，其中制造业及交运领域个
别大户风险暴露，规模最大的对公房地产贷款的不良率同比下降17BP至0.98%，关注商业性物业贷款的资产质量状况。信
用成本近年来已经下降至低位，拨备覆盖预计全年将保持在300%以上。
投资建议：2025年度分红比例34.07%，同比小幅提升0.16pct。作为分红资源雄厚的大型农商行，Q1末核心一级资本
充足率高达14.18%，超额资本在上市银行中最高。预计中期维度资产规模增长6%~8%，ROE与资本足够支撑分红比例进一步
提升。2025年PB估值0.61x，股息率5.2%，作为高分红型资产的配置价值突出，维持“增持”评级。
风险提示
1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。
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2026-05-21│沪农商行(601825)更新报告：营收改善，分红提升 │浙商证券 │买入
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26Q1沪农商行业绩实现双正增长，2025年分红率继续提升，股息优势凸显。
业绩概览
26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。26Q1末沪农商行不良
率为0.96%，环比持平；拨备覆盖率为303%，环比下降26pc。
营收同比回正
26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。沪农商行26Q1营收利
润均同比正增，符合市场预期。
沪农商行26Q1业绩较25A改善，改善背后主要驱动因素为：（1）息差拖累改善，26Q1单季息差同比下降4bp，息差降
幅较25Q4收窄3bp。（2）成本对利润的贡献加大，26Q1成本收入比为23%，同比下降2.3pc。主要拖累因素为：（1）减值
对利润的影响从去年的正向贡献转为26Q1的负向贡献。26Q1资产减值损失同比增长36%，增速较25A上升53pc。（2）其他
非息增速转负，26Q1其他非息同比下降11%，增速较25A放缓12pc。
展望2026年，我们预计沪农商行营收和利润有望维持双正增长，主要考虑沪农商行贷款投放提速，以及息差降幅收窄
。
贷款增速提升
26Q1贷款同比增长4%，增速较25Q4末提升2pc。从增量结构来看，对公贡献了全部的增量来源；零售贷款判断受提前
还款原因，零售贷款余额较年初下降。
息差环比下降
测算26Q1单季息差（期初期末口径）较25Q4下降2bp至1.26%，主要是资产端收益率降幅大于负债端成本改善幅度。具
体来看：①26Q1生息资产收益率环比下降12bp至2.50%，判断受结构和价格双重影响。一方面收益率更高的零售贷款占比
下降，另一方面整体新发贷款收益率还在下降。②付息负债成本率环比下降10bp至1.33%，判断主要是存款成本进一步改
善，沪农商行26Q1人民币存款付息率较上年末压降24bp。展望2026年，预计沪农商行息差同比降幅有望大幅收敛，主要考
虑存款挂牌利率调降利好持续释放。
前瞻指标改善
（1）不良前瞻指标改善，26Q1末沪农商行不良率环比持平于0.96%，关注率环比下降21bp至1.58%；25Q4末逾期率较2
5Q2下降2bp至1.40%。（2）不良生成率改善，测算沪农商行26Q1真实不良（不良+关注）TTM生成率较25A下降28bp至0.82%
。（3）零售领域压力仍存，25Q4末对公贷款、零售贷款不良率较25Q2分别下降4bp、上升6bp至0.73%、1.56%。（4）拨备
环比下降，26Q1拨备覆盖率环比下降26pc至303%。
分红比例提升
沪农商行2025年分红率为34.07%，较2024年（分红率为33.91%）提升，现价对应2025年分红率为5%。预计沪农商行未
来分红率有望继续提升，主要考虑沪农商行在新三年战略规划中确立了核心一级资本充足率合意区间为12.5%至13.5%。只
要预期核心一级资本充足率运行在合意区间内，沪农商行将延续积极的分红策略并保持行业前列。26Q1末沪农商行核心一
级资本充足率为14.18%，高于合意区间，判断沪农商行有能力有意愿继续提升分红。
盈利预测与估值
我们认为沪农商行2026年有望延续营收利润双正增长，分红率继续提升，股息优势凸显，继续看好沪农商行投资价值
。预计沪农商行2026-2028年归母净利润增速为1.20%/2.71%/3.23%，对应BPS为14.14/15.03/15.94元。给予目标价10.75
元/股，对应目标估值为2026年0.76xPB，现价空间24%，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济失速，不良大幅暴露，银行经营情况不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-16│沪农商行(601825)2026年9月16日投资者关系活动主要内容
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