研报评级☆ ◇601825 沪农商行 更新日期：2026-06-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-28
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 1 0 0 0 2
2月内 5 4 1 0 0 10
3月内 5 4 1 0 0 10
6月内 5 4 1 0 0 10
1年内 5 4 1 0 0 10
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.26│ 1.27│ 1.28│ 1.30│ 1.33│ 1.38│
│每股净资产(元) │ 11.66│ 12.84│ 13.26│ 14.34│ 15.43│ 16.55│
│净资产收益率% │ 10.80│ 9.92│ 9.63│ 9.45│ 8.94│ 8.59│
│归母净利润(百万元) │ 12141.96│ 12288.16│ 12312.83│ 12525.63│ 12833.71│ 13223.62│
│营业收入(百万元) │ 26413.80│ 26641.34│ 25870.49│ 26368.20│ 27342.23│ 28587.54│
│营业利润(百万元) │ 14264.15│ 14995.91│ 14989.14│ 15286.27│ 15660.22│ 16141.14│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-28 增持 维持 --- 1.30 1.32 1.36 长江证券
2026-05-21 买入 维持 10.75 1.29 1.33 1.37 浙商证券
2026-04-28 买入 维持 9.97 1.32 1.37 1.42 东方证券
2026-04-25 中性 维持 --- 1.29 1.31 1.33 国信证券
2026-04-25 买入 维持 --- 1.30 1.33 1.38 国海证券
2026-04-24 增持 维持 --- 1.33 1.36 1.39 湘财证券
2026-04-23 增持 维持 10.33 1.32 1.36 1.43 华泰证券
2026-04-23 买入 维持 --- 1.30 1.34 1.40 申万宏源
2026-04-23 增持 维持 10.35 1.28 1.29 1.31 华创证券
2026-04-23 买入 维持 10.61 1.30 1.32 1.37 广发证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-28│沪农商行(601825)2025年报及2026年一季报点评：利息增速转正，中收高增长│长江证券 │增持
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事件描述
2025年营收增速-2.9%，归母净利润增速+0.2%；2026Q1营收增速+1.2%，归母净利润增速+0.7%。年末不良率环比降低
1BP至0.96%，Q1环比持平；拨备覆盖率2025全年、2026Q1连续下降23pct、26pct至303%。
事件评论
一季报核心变化是扩表提速、利息净收入增速转正。1）2025年利息净收入增速-3.9%（前三季度增速-5.1%），2026Q
1增速转正至+2.3%，反映扩表提速+净息差降幅收窄；2）2025年非利息净收入增速+0.3%，通过投资收益和手续费增长消
化2024年一次性资产处置收益带来的基数压力，2026Q1非利息净收入增速-1.6%，主要去年同期投资收益高基数（与同业
的节奏存在差异），但手续费净收入高增长17%，主要保险理财等代销业务高增长。3）成本收入比下降支撑反哺利润增长
，提高信用减值计提力度夯实资产质量。
2026年信贷加速增长，Q1显著多增。2025年和2026Q1总资产较期初分别增长6.7%、2.5%，贷款较期初增速分别为2.4%
、4.0%。1）2025年全面调整信贷结构，对公贷款高增长7.5%，票据大幅压降12%，零售贷款主动控制风险偏好，规模收缩
1.2%，预计经营贷等线上高收益产品已经压降充分，但房贷逆势增长4.6%，考虑上海地区房地产市场活跃度，预计今年房
贷仍有增长空间。2）2026Q1贷款增量同比接近翻倍，其中对公贷款较期初增长3.8%，零售贷款收缩2.4%。我们预计公司
在新三年规划周期将提升扩表速度，除了传统科创特色业务以外，预计增加地方国企等优质客群贷款占比。3）2025年末
存款较期初增长6.3%，活期占比同比提高0.64pct，2026Q1存款较期初增长2%。
预计息差降幅收窄，负债成本继续改善。2025年净息差1.37%，同比下降13BP，2026Q1测算值较全年小幅下降4BP至1.
33%，我们预计全年降幅5BP左右。1）贷款收益率全年累计下降59BP，对公占比上升及压降高风险零售产品是核心影响因
素，2025年零售贷款收益率大幅下降77BP至4.21%，考虑房贷利率普遍接近3%，预计调整风险偏好后零售贷款收益率仍有
下降空间。2025年对公贷款收益率降至3.13%，与全国企业贷款新发加权利率基本一致，预计后续下降空间有限。2）全年
存款成本率较上半年下降10BP至1.47%，全年同比降低31BP，2026年定期存款到期重定价，付息率仍有下降空间。
资产质量指标总体平稳。2025年度不良净生成率同比下降19BP至0.54%，反映零售风险压力改善。1）年末个人贷款不
良率上升24BP至1.56%，较中报升高6BP，是当前主要风险波动项。2）对公资产质量总体优异，其中制造业及交运领域个
别大户风险暴露，规模最大的对公房地产贷款的不良率同比下降17BP至0.98%，关注商业性物业贷款的资产质量状况。信
用成本近年来已经下降至低位，拨备覆盖预计全年将保持在300%以上。
投资建议：2025年度分红比例34.07%，同比小幅提升0.16pct。作为分红资源雄厚的大型农商行，Q1末核心一级资本
充足率高达14.18%，超额资本在上市银行中最高。预计中期维度资产规模增长6%~8%，ROE与资本足够支撑分红比例进一步
提升。2025年PB估值0.61x，股息率5.2%，作为高分红型资产的配置价值突出，维持“增持”评级。
风险提示
1、信贷规模扩张不及预期；2、资产质量出现明显波动。
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2026-05-21│沪农商行(601825)更新报告：营收改善，分红提升 │浙商证券 │买入
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26Q1沪农商行业绩实现双正增长，2025年分红率继续提升，股息优势凸显。
业绩概览
26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。26Q1末沪农商行不良
率为0.96%，环比持平；拨备覆盖率为303%，环比下降26pc。
营收同比回正
26Q1沪农商行营业收入、归母净利润同比分别增长1.2%、0.7%，增速较25A提升4.1pc、0.5pc。沪农商行26Q1营收利
润均同比正增，符合市场预期。
沪农商行26Q1业绩较25A改善，改善背后主要驱动因素为：（1）息差拖累改善，26Q1单季息差同比下降4bp，息差降
幅较25Q4收窄3bp。（2）成本对利润的贡献加大，26Q1成本收入比为23%，同比下降2.3pc。主要拖累因素为：（1）减值
对利润的影响从去年的正向贡献转为26Q1的负向贡献。26Q1资产减值损失同比增长36%，增速较25A上升53pc。（2）其他
非息增速转负，26Q1其他非息同比下降11%，增速较25A放缓12pc。
展望2026年，我们预计沪农商行营收和利润有望维持双正增长，主要考虑沪农商行贷款投放提速，以及息差降幅收窄
。
贷款增速提升
26Q1贷款同比增长4%，增速较25Q4末提升2pc。从增量结构来看，对公贡献了全部的增量来源；零售贷款判断受提前
还款原因，零售贷款余额较年初下降。
息差环比下降
测算26Q1单季息差（期初期末口径）较25Q4下降2bp至1.26%，主要是资产端收益率降幅大于负债端成本改善幅度。具
体来看：①26Q1生息资产收益率环比下降12bp至2.50%，判断受结构和价格双重影响。一方面收益率更高的零售贷款占比
下降，另一方面整体新发贷款收益率还在下降。②付息负债成本率环比下降10bp至1.33%，判断主要是存款成本进一步改
善，沪农商行26Q1人民币存款付息率较上年末压降24bp。展望2026年，预计沪农商行息差同比降幅有望大幅收敛，主要考
虑存款挂牌利率调降利好持续释放。
前瞻指标改善
（1）不良前瞻指标改善，26Q1末沪农商行不良率环比持平于0.96%，关注率环比下降21bp至1.58%；25Q4末逾期率较2
5Q2下降2bp至1.40%。（2）不良生成率改善，测算沪农商行26Q1真实不良（不良+关注）TTM生成率较25A下降28bp至0.82%
。（3）零售领域压力仍存，25Q4末对公贷款、零售贷款不良率较25Q2分别下降4bp、上升6bp至0.73%、1.56%。（4）拨备
环比下降，26Q1拨备覆盖率环比下降26pc至303%。
分红比例提升
沪农商行2025年分红率为34.07%，较2024年（分红率为33.91%）提升，现价对应2025年分红率为5%。预计沪农商行未
来分红率有望继续提升，主要考虑沪农商行在新三年战略规划中确立了核心一级资本充足率合意区间为12.5%至13.5%。只
要预期核心一级资本充足率运行在合意区间内，沪农商行将延续积极的分红策略并保持行业前列。26Q1末沪农商行核心一
级资本充足率为14.18%，高于合意区间，判断沪农商行有能力有意愿继续提升分红。
盈利预测与估值
我们认为沪农商行2026年有望延续营收利润双正增长，分红率继续提升，股息优势凸显，继续看好沪农商行投资价值
。预计沪农商行2026-2028年归母净利润增速为1.20%/2.71%/3.23%，对应BPS为14.14/15.03/15.94元。给予目标价10.75
元/股，对应目标估值为2026年0.76xPB，现价空间24%，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济失速，不良大幅暴露，银行经营情况不及预期。
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2026-04-28│沪农商行(601825)25年年报暨26Q1财报点评：营收增速转正，分红比例继续抬│东方证券 │买入
│升 │ │
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营收利润增速边际改善，净利息收入和手续费收入为主要贡献。截至25年末/26Q1，营收、PPOP、归母净利润累计同
比增速（下同）为-2.9%/+1.2%、-2.5%/+4.6%、+0.2%/+0.7%。截至26Q1，利息净收入同比+2.3%，增速较25A+6.2pct，考
虑到总资产同比+5.7%，判断净息差或边际企稳。手续费净收入同比增速+16.9%，较25A+19.0pct。其他非息收入同比增速
-10.9%，较25A下降12.3pct，主要是汇兑损益有所波动，公司AC+OCI户占比较高，投资收益+公允价值变动损益总体保持
稳健增长。营收增速回升，PPOP和归母净利润增速亦较25年改善，减值计提同比+35.8%，信用成本抬升，归母利润增速改
善幅度小于营收。
信贷增长提速，净息差降幅收窄。截至26Q1，总资产、贷款总额同比增速为5.7%、4.2%，较25A-1.0pct/+1.9pct，贷
款增长提速。其中对公贷款对信贷投放支撑力度进一步增强，预计主要投向城市更新、城中村改造等方向；个人贷款规模
较年初有所下降。25年净息差1.37%，较24年收窄13BP，较25H1收窄2BP，伴随存款久期结构改善以及重定价，26年计息负
债成本率仍有较为可观的改善空间。
资产质量保持平稳，内生增长支撑分红比例继续提升。截至26Q1，不良率持平于年初，关注率环比-21BP（25年末较2
5Q3-2BP），测算不良净生成率0.97%，同比抬升40BP+，预计主要是个别对公大额贷款分类下迁所致。截至25年末，对公
贷款不良率较25H1下降7BP，主要是加大租赁和商务服务业的核销力度，个贷不良率较25H1抬升6BP。截至26Q1，拨备覆盖
率、拨贷比分别较年初下降25.8pct和24BP。25年全年分红比例（归母净利润口径）同比提升0.17pct至34.07%，核心一级
资本充足率优势突出，内生增长稳健。
根据公司25A/26Q1财报数据，预测公司26/27/28年归母净利润同比增速为3.1%/3.8%/3.9%，BVPS为14.41/15.61/16.8
5元（原26-27年预测值分别为15.10元/16.25元，主要是调整息差预期），当前股价对应26/27/28年PB为0.63X/0.58X/0.5
4X。采用可比公司估值法，维持5%估值溢价，即26年0.69倍PB，对应合理价值9.97元/股，维持“买入”评级。
风险提示：经济复苏不及预期；信贷需求不及预期；资产质量恶化。
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2026-04-25│沪农商行(601825)2025年年报及2026年一季报点评点评：营收增速转正，维持│国海证券 │买入
│高分红比率 │ │
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事件:
2026年4月23日，沪农商行发布2025年年报及2026年一季报。
投资要点:
沪农商行2026Q1营收同比+1.23%，增速转正；归母净利润同比+0.73%，业绩增速逐季改善。公司2025年末净息差较20
25Q2末降幅显著收窄。资产质量优化，不良贷款率环比持平，风险抵补能力充足，2025年分红比例维持34.07%的高水平，
我们维持“买入”评级。
Q1营收增速转正。公司2026Q1实现营业收入66.41亿元，同比增速上涨8.64个百分点至+1.23%。2026Q1归母净利润同
比+0.73%，增速较2025年全年上升0.53个百分点。受益于保险、理财代销业务放量，公司成本收入比降至23.13%，同比下
降2.30个百分点，反映业务及管理费同比下降7.93%，费用管控成效显著。
贷款吸纳能力优秀，有利于缓解息差下行压力。公司2026Q1末资产总额较2025年末上涨2.50%，资产稳步扩张，其中
存款总额上涨2.00%，贷款总额上涨3.98%。贷款中票据贴现表现优异，较2025年末+19.72%，贷款增加和成本收入比降低
叠加有助于进一步缓解息差下行压力。
净息差降幅收窄，拨备覆盖率小幅下滑。2025年末公司净息差为1.37%，较2025Q2末下降2个bp，降幅（2025Q2末较20
24年末）收窄9个bp。拨备覆盖率为303.07%，较上年末下降25.80个百分点；贷款拨备率为2.91%，较2025年末下降24个bp
。
资产质量保持稳定，逾期贷款占比下降。公司2026Q1末不良贷款率为0.96%，与2025年末持平，较2025Q3末下降1bp。
2025年末逾期贷款占比1.40%，较2025Q2末下降2bps，其中逾期3个月以内贷款占比较2025Q2末下降3bps至0.51%。
代销保险、理财收入增长，代发养老金增量可观。2025年公司实现手续费及佣金净收入20.01亿元，主要是公司积极
拓展财富业务，代理理财和代理保险等收入增长较快。公司已经建成超百家养老金融特色网点和全市首家社保主题银行网
点，代发养老客群规模135.59万户，较上年增加超8万户，代发养老金笔数增量维持上海地区第一。
盈利预测和投资评级：沪农商行2025年度资产规模与营收同比增速均有所提升，战略布局与时俱进，风控体系稳健，
维持“买入”评级。我们预测2026-2028年营收为265、276、286亿元，同比增速为2.49%、3.93%、3.81%；归母净利润为1
26、129、133亿元，同比增速为2.11%、2.37%、3.27%；EPS为1.30、1.33、1.38元；P/E为7.00、6.84、6.62倍，P/B为0.
63、0.57、0.53倍。
风险提示：金融监管政策发生重大变化；房地产领域风险集中暴露；经济回暖过程中发生黑天鹅事件；债券市场发生
异常波动。企业偿债能力下降，资产质量大幅恶化。
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2026-04-25│沪农商行(601825)2025年报及2026一季报点评：息差降幅收窄，资产质量稳中│国信证券 │中性
│向好 │ │
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收入增速回正，利润小幅增长。公司2025年实现营业收入259亿元，同比下降2.9%，2026年一季度实现营业收入66亿
元，同比增长1.2%；2025年实现归母净利润123亿元，同比增长0.2%，2026年一季度实现归母净利润36亿元，同比增长0.7
%。2025年加权平均净资产收益率9.7%，同比下降0.6个百分点。从归因分析来看，2025年主要是净息差拖累业绩增长，但
2026年一季度拖累幅度明显减小。
资产规模稳健增长。公司2025年末和2026年一季度末总资产同比分别增长6.7%、5.7%，2026年一季度末较年初则增长
2.5%至1.63万亿元。2025年末和2026年一季度末贷款总额同比分别增长2.4%、4.2%，其中一季度末较年初增长4.0%；2025
年末和2026年一季度末存款同比分别增长5.9%、7.1%，其中一季度末较年初增长1.7%。
净息差降幅收窄。公司披露的2025年日均净息差1.37%，同比降低13bps。测算的今年一季度单季净息差1.32%，较去
年四季度下降3bps，同比下降5bps，降幅较去年全年收窄。得益于净息差降幅收窄，2026年一季度利息净收入增速转正，
同比增长2.3%。
一季度手续费净收入增速亮眼。2025年手续费净收入同比下降2.0%，2026年一季度同比增长16.9%，主要是保险、理
财等代销业务实现较快增长。2025年其他非息收入同比增长1.3%，2026年一季度同比下降10.9%。
资产质量稳中向好，拨备覆盖率有所回落。公司2026年一季度末不良率为0.96%，基本上保持稳定；2026年一季度末
关注率1.58%，较年初回落0.21个百分点，较2024年末上升0.30个百分点。公司2025年不良生成率0.54%，同比下降0.29个
百分点，资产质量整体来看稳中向好。2026年一季度末拨备覆盖率303%，较年初下降26个百分点，较2024年末下降49个百
分点。
投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们根据最新数据小幅调整盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-202
7年归母净利润124/126亿元（上次预测值128/132亿元）、2028年归母净利润128亿元，同比增速0.7%/1.8%/1.6%；摊薄EP
S为1.29/1.31/1.33元；当前股价对应的PE为7.1/7.0/6.9x，PB为0.65/0.61/0.58x，维持“中性”评级。
风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。
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2026-04-24│沪农商行(601825)巩固稳健分红态势 │湘财证券 │增持
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一季度盈利边际改善，手续费收入快速增长``根据2025年及2026Q1财报，沪农商行营收和归母净利润增速边际提升。
一季度，沪农商行营业收入同比增速转正至1.2%，归母净利润增长0.7%，较上年末提高0.5个百分点，营收改善主要由利
息净收入和手续费收入贡献。利息净收入改善主要是公司贷款扩张较强，实现以量补价。一季度，公司手续费同比增长16
.9%，预计主要由财富代理业务贡献。
2025年，沪农商行净息差为1.37%，同比下降13BP。年内生息资产收益率下降45BP至2.91%，计息负债成本压降33BP至
1.58%。公司贷款收益率为3.18%，处于相对较低水平，收益率进一步下行的空间逐渐缩窄。一季度，存款付息率较上年末
压降24BP，助力缓解息差压力。
存贷业务扩张稳健，对公贷款贡献较大
一季度，沪农商行实现存贷业务规模稳健增长。2025年及2026Q1，总资产分别同比增长6.7%/5.7%，贷款分别增长2.4
%/4.2%，存款分别增长6.3%/7.5%。
一季度，沪农商行公司贷款同比增长3.8%，票据贴现同比增长19.7%，预计批零、制造和商务服务等行业投放保持领
先。零售业务在较高基数基础上有所收缩，零售贷款占比降至25.7%。
资产质量稳定，分红率进一步提升
沪农商行资产质量保持稳健，风险抵补能力较强。一季度，沪农商行不良贷款率为0.96%，关注贷款率为1.58%，整体
不良与关注水平稳中有降，主要是对公资产质量持续改善。公司拨备覆盖率为303.07%，拨备水平仍在较高位置。
一季度，沪农商行核心资本充足率为14.18%，继续维持行业领先水平。公司2025年分红率进一步提高至34.07%，保持
持续稳健分红态势。
投资建议
沪农商行规模增长相对稳健，负债成本保持稳定下行节奏，利于缓解息差压力。公司坚持稳健经营理念，拨备及资本
水平充足，风险抵补能力较强，持续巩固稳定分红态势，高股息投资价值显著。预计2026~2028年公司归母净利润增速为1
.3%/2.2%/2.6%，对应EPS分别为1.33/1.36/1.39元。维持公司“增持”评级。
风险提示
区域经济增长不及预期，资产扩张趋缓；资产质量波动。
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2026-04-23│沪农商行(601825)营收增速转正，分红率进一步提升 │广发证券 │买入
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沪农商行发布2025年报和2026年一季报，25全年营收、PPOP、归母利润同比增速分别为-2.89%、-2.49%、0.20%；26Q
1营收、PPOP、归母利润同比增速分别为1.23%、4.57%、0.73%。营收同比转正，利润增速稳中有进。26Q1业绩驱动看，规
模、中收、成本收入比形成正贡献，息差收窄、其他收支、拨备计提、有效税率等因素形成一定拖累。
亮点：（1）信贷增长提速。25A/26Q1贷款同比增速分别为2.4%/4.2%，26Q1贷款增长307亿元，同比多增148亿元。分
行业来看，25A对公房地产贷款提供主要增量，预计主要由于城中村改造项目集中落地，开发贷占比较少。26A对公贷款仍
提供主要增量，预计主要投向城中村改造、大型项目及国有企业客户；个贷规模有所回落，按揭规模相对稳定，预计由于
公司持续压降互联网贷款。（2）负债成本大幅下降，息差降幅明显收窄。25A净息差1.37%，较25H1下降2bp；测算26Q1净
息差1.30%，环比25Q4仅回落2bp。资产端，测算26Q1生息资产收益率环比25Q4下降11bp，预计主要由于资产投放结构上更
侧重于利率相对更低的大型项目及国有企业客户；负债端，高息存款到期，存款久期预计明显缩短，26Q1人民币存款付息
率较上年末压降24bp，对息差形成有力支撑。（3）中收双位数高增。26Q1中收同比增长16.93%，主要由于保险、理财等
代销业务实现较快增长。（4）分红率进一步提升。25A分红率34.07%，同比进一步提升0.16pct，高股息配置价值凸显。
关注：（1）不良生成回升，关注零售贷款风险暴露。26Q1末不良率环比25A末持平0.96%，较25Q3末回落1bp；拨备覆
盖率303%，环比下降25.8pct，拨备余粮较充足。前瞻指标看，26Q1末关注率1.58%，较25A末回落21bp；25A末逾期率1.40
%，较25Q2末回落2bp；但测算26Q1不良净生成率0.97%，同比上升47bp。分行业看，25A末对公不良率环比25H1回落7bp至0
.87%，零售不良率环比回升6bp至1.56%。（2）其他非息波动。26Q1其他非息同比回落10.94%，同比少增130亿元，预计主
要由于人民币升值下，汇兑净损益同比少增了131亿元，投资收益+公允价值变动损益合计仍同比增长2.28%。
盈利预测与投资建议：预计公司26/27年归母净利润增速分别为1.58%/2.16%，EPS分别为1.30/1.32元/股，当前股价
对应26/27年PE分别为6.99X/6.85X，对应26/27年PB分别为0.64X/0.60X，综合考虑公司历史PB（LF）估值中枢和基本面情
况，给予公司最新财报每股净资产0.80倍PB，对应合理价值10.61元/股，维持“买入”评级。
风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场
利率波动，交易账簿浮亏。
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2026-04-23│沪农商行(601825)2025年报及2026年一季报点评：营收增速回正，股息率仍较│华创证券 │增持
│高 │ │
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事项：
4月22日晚，沪农商行披露2025年报及26年一季报，25A/1Q26实现营业收入258.7/66.4亿元，同比增长-2.9%/+1.2%；
实现归母净利润123.1/35.9亿元，同比增长+0.2%/+0.7%。25年末不良率环比下降1bp至0.96%，1Q26环比持平；25年末拨
备覆盖率环比下降11pct至329%，但1Q26环比回升10pct至339%。
评论：
核心营收能力增强，1Q26营收增速回正；拨备安全垫增厚，归母净利润维持小幅正增。1）息差企稳下，营收增速降
幅收窄，1Q26增速回正。4Q25/1Q26营收增速分别为-1.92%/+1.23%，环比均有改善。1Q26息差降幅好于预期，测算1Q26单
季净息差环比仅下降2bp至1.31%，并且代销保险、理财增势较好促进中收实现高增，1Q26净利息收入/中收同比+2.3%/+16
.9%；2）25年/1Q26归母净利润分别同比增长0.20%/0.73%，均维持正增长。一方面是成本有效管控，25A/1Q26成本收入比
同比分别下降0.3pct/2.3pct至32.9%/23.1%。另一方面，4Q25拨备仍对净利润有正贡献，但1Q26公司加大了拨备计提力度
，增厚拨备安全垫，1Q26拨备覆盖率环比回升10pct至339%。
信贷靠前投放，对公贷款为主要驱动。25A/1Q26生息资产增速分别为6.0%/5.3%，信贷规模增速分别为2.4%/4.2%，一
季度主要加大了对公信贷投放，放缓金市投资节奏。1）对公端：对公贷款（含票据）25A/1Q26同比分别增长3.7%/6.9%，
主要加大了地产和制造业的投放力度，其中对公房地产贷款主要投向城市更新和城中村改造项目；2）零售端：零售信贷
需求较弱，25A/1Q26零售贷款分别同比增长-1.2%/-2.8%。主要是信用卡及个人经营性贷款风险有所上升，公司主动提高
零售信贷投放门槛。按揭贷款仍然维持较好增长，25A同比增长4.6%。
息差降幅较小，资产端收益率降幅好于预期。根据我们时点数测算，4Q25/1Q26年化单季净息差分别环比下降1bp/2bp
至1.33%/1.31%，主要是资产端收益率降幅较此前有所收窄，并且负债端成本压降使净息差降幅较小。1）资产端：4Q25/1
Q26生息资产收益率分别环比下降13bp/11bp至2.70%/2.59%。主要是去年四季度以来LPR保持不变，并且1Q26资产结构优化
，信贷占生息资产比重环比+0.8pct至51.3%；2）负债端：存款挂牌利率下调的正向影响延续，4Q25/1Q26计息负债成本率
环比下降12bp/10bp至1.42%/1.33%，未来仍有下行空间。
资产质量稳中向好，风险安全垫厚实。25年末不良率环比下降1bp至0.96%，1Q26环比持平，4Q25/1Q26单季不良净生
成率分别为0.97%/0.97%，或主要是去年四季度零售风险有所上升。前瞻性指标均有改善，25A/1Q26关注率环比分别下降2
bp/21bp至1.79%/1.58%，25年逾期率较1H25下降2bp至1.40%。分贷款结构来看，25A对公/零售信贷不良率分别较1H25下降
7bp、上升6bp至0.87%/1.56%。25年末拨备覆盖率环比下降11pct至329%，但1Q26环比回升10pct至339%，风险安全垫仍较
厚实。
资本充足支撑规模扩张，业绩稳定支撑分红率稳步提升。25A/1Q26沪农商行的核心一级资本充足率分别为14.44%/14.
18%，处于行业较高的水平，高于公司合意水平。虽然加大对公信贷投放会加速RWA增长，但是公司的资本充足，能够支撑
较快的对公信贷增长。分红率进一步提升至34.07%，假设分红率不变，测算26E股息率约为4.8%。
投资建议：沪农商行业绩保持稳健正增，资产质量稳中向好，分红率进一步提升至34%，股息率较高（约4.8%），仍
具较好投资价值。沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务，在上海发展“五个新城”
与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大。结合最新财报和当前宏观经济形势，预计2026E-2028E公司
归母净利润增速分别为0.6%、0.9%、1.1%。当前股价对应2026EPB为0.66X，公司近5年平均PB为0.63X，结合当前宏观经济
环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2026E目标PB0.75X，对应目标价10.3
5元，维持“推荐”评级。
风险提示：1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化
，净息差可能大幅收窄。3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。
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2026-04-23│沪农商行(601825)分红率再抬升，稳健高股息属性凸出 │申万宏源 │买入
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事件：沪农银行披露2025年报及2026一季报，2025/1Q26实现营收259亿/66亿，同比下滑2.9%/增长1.2%，实现归母净
利润123亿/36亿，同比增长0.2%/增长0.7%。1Q26不良率较年初持平0.96%，拨备覆盖率较年初下降26pct至303%。业绩表
现符合预期。
利息净收入改善和中收提速是营收修复的两大核心驱动，利润平稳正增凸显稳健性：1Q26沪农商行营收同比增长1.2%
（2025年为下滑2.9%，主因2024年处置房产的非经常损益高基数影响），归母净利润同比增长0.7%（2025年为增长0.2%）
。从1Q26盈利驱动因子来看，①息差降幅收敛下，利息净收入改善支撑营收恢复正增长。1Q26利息净收入同比增长1.7%（
2025年为下滑3.9%），贡献营收增速1.2pct，其中息差对营收负贡献收窄至2.1pct（2025年为拖累6.9pct）。②财富业务
发力带动中收双位数增长，在此基础上继续消化其他非息基数。1Q26非息收入同比持平，其中中收同比增长17%，贡献营
收增速1.6pct，其他非息同比下滑9%，拖累营收增速1.6pct。③向管理要效益，成本收入比同比下行。1Q26成本收入同比
下降2.3pct至23%，反哺利润增速3.2pct。④平衡
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