研报评级☆ ◇601888 中国中免 更新日期：2026-08-29◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-26
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 5 2 0 0 0 7
1月内 5 2 0 0 0 7
2月内 6 2 0 0 0 8
3月内 7 3 0 0 0 10
6月内 35 10 0 0 0 45
1年内 35 10 0 0 0 45
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.25│ 2.06│ 1.73│ 2.47│ 2.90│ 3.34│
│每股净资产(元) │ 26.02│ 26.63│ 26.81│ 29.26│ 31.13│ 33.30│
│净资产收益率% │ 12.47│ 7.74│ 6.47│ 8.65│ 9.54│ 10.26│
│归母净利润(百万元) │ 6713.69│ 4267.11│ 3586.18│ 5125.88│ 6013.74│ 6929.54│
│营业收入(百万元) │ 67540.10│ 56473.85│ 53693.58│ 58609.48│ 65329.34│ 72495.48│
│营业利润(百万元) │ 8677.20│ 6177.95│ 5304.27│ 7123.69│ 8347.95│ 9610.03│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-26 增持 维持 68 --- --- --- 中金公司
2026-08-24 买入 维持 75.43 2.23 2.54 2.77 华泰证券
2026-08-24 买入 维持 --- 2.37 2.79 3.18 招商证券
2026-08-24 买入 维持 --- 2.36 2.77 3.31 中银证券
2026-08-21 买入 维持 --- 2.41 2.81 3.07 信达证券
2026-08-21 买入 维持 --- 2.24 2.56 2.87 银河证券
2026-08-21 增持 维持 --- 2.38 2.76 3.12 中信建投
2026-07-23 买入 维持 78.56 2.24 2.68 3.16 广发证券
2026-06-14 增持 首次 --- 2.56 3.04 3.59 浙商证券
2026-06-12 买入 首次 --- 2.41 2.85 3.36 长城证券
2026-05-19 买入 维持 --- 2.66 3.19 3.64 长江证券
2026-05-14 买入 维持 --- 2.55 2.79 3.07 山西证券
2026-05-12 买入 维持 --- 2.54 3.04 3.55 太平洋证券
2026-05-07 增持 维持 --- 2.42 2.82 3.25 方正证券
2026-05-05 买入 维持 --- 2.43 2.85 3.32 信达证券
2026-05-05 买入 维持 --- 2.51 2.80 3.11 东吴证券
2026-05-04 买入 维持 --- 2.40 2.82 3.22 招商证券
2026-05-03 买入 维持 --- 2.51 3.31 3.95 财通证券
2026-05-02 买入 维持 94.35 2.37 2.73 3.11 国泰海通
2026-04-30 买入 维持 --- 2.41 2.89 3.48 申万宏源
2026-04-30 买入 维持 --- 2.56 2.94 3.49 中银证券
2026-04-30 买入 维持 100.7 2.44 2.90 3.24 华泰证券
2026-04-30 买入 维持 --- 2.52 2.90 3.25 银河证券
2026-04-30 增持 维持 83.9 2.41 2.70 3.09 华创证券
2026-04-30 买入 维持 --- 2.40 2.74 3.08 国金证券
2026-04-08 买入 维持 --- 2.39 2.94 3.46 长江证券
2026-04-07 买入 维持 --- 2.46 2.88 3.42 华龙证券
2026-04-07 买入 维持 --- 2.42 2.85 3.18 国盛证券
2026-04-07 增持 维持 83.9 2.41 2.70 3.09 华创证券
2026-04-07 买入 维持 102.54 2.57 3.09 3.62 广发证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-26│中国中免(601888)离岛免税龙头地位强化，盈利能力持续改善 │中金公司 │增持
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1H26业绩符合我们预期
公司公布1H26业绩：收入同比-1.8%至276.55亿元，归母净利润同比+19.5%至31.06亿元。业绩符合我们预期。对应2Q
26收入同比-5.7%至107.49亿元，我们认为主要系上海浦东T1机场标段流失；归母净利润同比+14.5%至7.58亿元，对应净
利率同比+1.2ppt至7.1%，我们判断主要系渠道结构优化下毛利率同比+1.9ppt、政府补助提升、日上上海部分的少数股东
损益减少，部分被财务及销售费用率提升所抵消。
发展趋势
离岛免税销售进入常态化增长阶段，公司龙头地位优势强化。根据海口海关，1H26海南离岛免税销售额同比+18.8%，
其中Q2单季度销售额同比+5%，离岛免税销售进入常态化增长阶段。公司作为海南离岛免税龙头公司，优势地位进一步巩
固，1H26公司在海南地区的收入同比+23%，市占率同比+3.2ppt；公司持续优化渠道结构、商品结构、降低折扣力度，运
动、3C数码、黄金珠宝等产品收入贡献提升，推动海南地区净利率同比+6.7ppt至8%，其中三亚市内免税店净利率提升至1
1%，为23年以来的高点；海口国际免税城成功扭亏为盈。
旅游零售渠道扩张与国际化并购打开中长期空间。DFS大中华区零售业务的收购于3月19日落地，Q2为首个完整并表季
度，公司公告整合进展顺利，供应链、会员、信息系统及人才整合有序推进，自购买日至6月末累计贡献收入7.46亿元、
净利润0.11亿元，业绩增量初步显现。此外，公司持续拓展免税销售渠道，1H26新中标出境免税项目29个，并完成京沪机
场免税门店升级焕新运营，进一步完善口岸渠道布局。公司公告也将持续关注海外市场拓展机会，我们看好公司国际化布
局的稳步推进。
盈利预测与估值
基于海南离岛免税销售增速边际放缓，我们下调26/27年盈利预测14%/13%至47.05亿元/55.08亿元，当前A/H股价对应
23/19x26eP/E。维持跑赢行业评级，综合考虑盈利预测调整及行业估值中枢下移，下调A/H目标价20%/25%至68元/64港币
，对应30/24x26eP/E和29%/31%的上行空间。
风险
封关政策变化对竞争格局的潜在影响，出境游分流超出预期。
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2026-08-24│中国中免(601888)Q2毛利率延续改善 │华泰证券 │买入
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中国中免发布2026年半年报。1H26实现营业收入276.55亿元/yoy-1.76%，归母净利润31.06亿元/yoy+19.49%，归母净
利率11.23%/yoy+2.00pct；扣非归母净利润30.78亿元/yoy+18.61%，扣非归母净利率11.13%/yoy+1.91pct。2Q26实现收入
107.49亿元/yoy-5.75%，归母净利润7.58亿元/yoy+14.54%，归母净利率7.05%/yoy+1.25pct；扣非归母净利润7.41亿元/y
oy+12.33%，扣非归母净利率6.89%/yoy+1.11pct。公司在海南核心市场保持较快增长、整体毛利率持续改善，利润端展现
一定韧性。政策红利背景下，公司内生经营与外延整合稳步推进，维持“买入”评级。
26H1主业稳健，海南免税优势巩固、毛利率提升
公司紧抓海南自贸港封关及离岛免税新政机遇，持续深化“免税+”文旅融合运营。据海口海关，1H26海南离岛免税
购物金额199.2亿元/yoy+18.8%，购物人数279.3万人次/yoy+12.6%，购物件数1,596.6万件/yoy+7.3%。公司1H26海南地区
实现营业收入185.54亿元/yoy+23.44%，毛利率22.77%/yoy+2.42pct，公司在海南离岛免税市场的优势地位进一步稳固、
经营业绩与市场份额实现双提升。1H26公司引入128个国内外热门品牌，落地多家海南区域首店，海口国际免税城日用消
费品免税店投入运营。我们期待品牌扩容、政策红利下海南业务延续较优增长。
渠道拓展稳步推进，DFS有望开启国际化新局
1H26公司新中标进出境免税项目29个，覆盖成都天府、武汉天河、广州白云等重点机场及多个水运、陆路口岸；京沪
机场免税门店完成升级焕新。市内门店方面，公司持续拓展云仓云店、线上预订及闪送等服务。公司于3月19日完成DFS大
中华区零售业务收购，自购买日至期末，DFS实现收入7.46亿元、净利润0.11亿元，并表后已实现利润贡献。公司正推进
采购供应链、会员体系、信息系统及组织人才整合，我们认为DFS优质门店网络及公司与LVMH的合作关系有望增强公司国
际化布局和品牌协同能力。
毛利率改善延续，Q2销售费用率略有抬升
1H26公司毛利率33.9%/yoy+1.1pct，其中2Q26毛利率34.3%/yoy+1.9pct，我们认为主要受益于公司持续优化品牌及品
类结构、供应链运营效率提升。1H26公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.0%/3.2%/0.1%/-1.0%，同比-0.1/+0.2/-0
.04/+0.8pct；2Q26分别为19.6%/4.1%/0.2%/-0.9%，同比+1.5/+0.3/-0.01/+1.7pct，Q2收入略承压下销售费用率同比有
上行。
盈利预测与估值
考虑后续高基数下离岛免税客流及客单同比增速或有放缓、机场免税或受运营权调整影响，我们下调公司26-28年归
母净利润至46.35亿元/52.69亿元/57.60亿元（较前值分别-8.4%/-12.7%/-14.5%），对应EPS为2.23元/2.54元/2.77元。
参考可比公司26EiFind一致预期PE均值34x，考虑公司渠道布局完善但短期收入端或有承压，转估值溢价为平价、维持H-A
折价率18%（参考公司H股上市以来较A股折价率），调整A股/H股目标价至75.43元/71.54港币（分别对应26EPE34x/28x；
前值目标价分别为101.15人民币/94.31港币，分别对应26EPE41x/34x），维持“买入”评级。
风险提示：免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。
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2026-08-24│中国中免(601888)26Q2收入微降利润稳增，海南贡献主要增长 │招商证券 │买入
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中国中免公司发布2026年半年报，上半年实现营业总收入276.6亿元，YoY-1.76%；归母净利润31.1亿元，YoY+19.49%
；扣非归母净利润30.8亿元，YoY+18.61%。26年上半年公司毛利率提升，净利率改善。
海南业务高速增长，机场渠道处于调整期。26Q2公司实现收入107.5亿元/-5.75%，其中海南地区实现营业收入59.7亿
元/+14.4%；其他机场渠道收入约47.8亿元/-2.7%，主要是因为北京上海机场免税店到期，部分经营权外落王府井和Avolt
a，此外日上线上业务大幅缩水；最终归母净利润7.6亿元/+14.5%，与此前预告基本一致，主要是海南业务增长带来的利
润提升。
分渠道来看，2026上半年三亚市内店收入132.5亿/+28.2%，实现净利润14.7亿/+142.4%，受益于收入增加，结构优化
和供应链利润调整；海口国际免税城收入36.7亿/+20%，实现净利润1086万元/同比扭亏；海免公司收入18.7亿/+2.5%，实
现净利润6743万/+17.3%；中免国际收入215.5亿元/+1.5%，实现净利润13.5亿/+30.9%。
毛利率提升，费用有所提升，净利率改善。26Q2期间公司毛利率为34.32%/+1.87pct，主要是低毛利的线上业务减少
，环比增长0.69pct。2026上半年公司毛利提升0.9pct，其中免税业务毛利率36.9%/-2.1pct，有税业务毛利率15.1%/+2.0
pct；分区域来看，海南业务毛利率22.8%/+2.5pct；上海地区毛利率22.0%/-2.7pct；其他地区毛利率65.8%/-5.4pct。销
售/管理/财务费用率分别为19.6%/4.1%/-0.9%，同比变动+1.5pct/+1.5pct/0.3pct。综合影响下，归母净利润7.6亿元/yo
y+14.54%，扣非归母净利润为7.4亿元/yoy+12.33%，主要是海南业务增长带来的利润增量。
投资建议：受益于海南自贸港政策和海南省政府补贴，2026年中免海南收入有望实现增长，后续海棠湾三期项目将进
一步强化闭环优势；京沪机场转场后租金优化、业绩有望逐步改善；线上平台矩阵化运营提升效率；叠加人民币汇率升值
，公司利润率有望改善。预计公司2026年/2027年归母净利润49.1亿元/57.7亿元，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：消费下行风险，政策风险，行业竞争加剧，汇率风险
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2026-08-24│中国中免(601888)收入增速放缓，盈利能力持续优化 │中银证券 │买入
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公司发布2026年半年报。26Q2公司实现营收107.49亿元，同比-5.75%；归母净利润7.58亿元，同比+14.54%。看好公
司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。
支撑评级的要点
Q2营收端短期承压，盈利能力持续优化。26H1公司实现营收276.55亿元，同比-1.76%；归母净利润31.06亿元，同比+
19.49%；扣非归母净利润30.78亿元，同比+18.61%。其中26Q2公司实现营收107.49亿元，同比-5.75%；归母净利润7.58亿
元，同比+14.54%；扣非归母净利润7.41亿元，同比+12.33%。免税业务占比提升带动毛利率水平优化，26Q2公司的毛利率
为34.32%，同比+1.87pct，环比+0.69pct。
海南免税销售引领市场，增速环比略有放缓。据海口海关统计，26H1共监管离岛免税销售额199.2亿元，同比+18.8%
。公司在海南地区实现营收185.54亿元，同比+23.44%，增速领先于海南整体市场，市场份额进一步提升。核心子公司三
亚市内店和海免公司26H1营收同比分别+28%、+3%，净利润同比分别+142%、+17%，经营杠杆显著释放，海口免税城业绩同
比转亏为盈。Q2出行市场受到油价上涨影响，叠加海南免税市场的补贴力度减弱，免税销售增速环比Q1有所放缓。
口岸、市内免税有序推进，国际化布局取得突破。公司紧抓国际客运和入境消费恢复机遇，加强口岸免税经营权拓展
，26H1公司新中标进出境免税项目29个；上海地区上半年受到机场项目交接的影响，营收同比-70.12%，目前京沪机场免
税门店已经完成升级焕新运营，并丰富3C数码、黄金等热销品类供给，后续有望逐步修复。市内门店拓展线上服务渠道，
开展云仓云店、线上预定、直播及闪送业务。国际业务方面，公司完成了对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采
购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整合。
估值
基于公司的半年报和当前消费市场的景气度，我们调整公司26-28年EPS为2.36/2.77/3.31元，当前股价对应市盈率为
22.1/18.9/15.8倍。中长期建议关注海外拓展带来的业绩增量，并看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，当前估值
已充分调整，维持买入评级。
评级面临的主要风险
市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。
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2026-08-21│中国中免(601888)盈利能力提升 │中信建投 │增持
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核心观点
海南离岛免税自去年9月份销售逐步转正，伴随自贸港建设带来更多优质客流以及免税政策的持续开放，中免最为核
心的海南板块将具有充足的业绩释放潜力。2026年初公司与LVMH达成的战略合作以及对DFS的布局，助力公司出海业务发
展。伴随国产品走入免税店及人民币升值趋势，公司有望进一步获取增长突破口和毛利率的提升，引领新一轮免税行业发
展机遇。
事件
2026年半年度公司实现营业收入276.55亿元，同比增长-1.76%,其中第二季度实现营业收入107.49亿元，同比增长-5.
75%。2026年半年度公司实现归属股东净利润31.06亿元，同比增长19.49%；扣非净利润30.78亿元，同比增长18.61%。其
中，第二季度归属股东净利润7.58亿元，同比增长14.54%；扣非净利润7.41亿元，同比增长12.33%。
简评
引领海南离岛免税发展
海口海关公布，2026年上半年海南离岛免税实现收入199.2亿元（+18.83%），上半年，公司旗下三亚公司实现收入13
2.56亿元（+28.17%），实现归母净利润14.67亿元（+142.35%）；海口公司实现收入36.66亿元（+19.97%），实现归母净
利润0.11亿元（同比扭亏）；海免公司实现收入收入18.72亿元（+2.53%），实现归母净利润0.67亿元（+17.28%），整体
增速好于行业，公司市场份额进一步提升。公司持续丰富品牌阵容和特色IP场景，引入128个国内外热门品牌，落地多家
海南区域首店，并联合MINISOSPACE、三丽鸥、玩具总动员等打造特色IP主题场景。公司持续布局海南，海口免税城项目
期内共投入资金1.54亿元，配套写字楼已交付，配套洲际、逸衡酒店主体结构已封顶；三亚免税城项目期内共投入资金2.
69亿元，配套酒店轮廓已现，全面推进精装修面层作业及园林工程施工。
口岸及市内免税有序推进
2026年上半年，公司新中标进出境免税项目29个，市内门店拓展线上服务渠道，开展云仓云店、线上预定、直播及闪
送业务。公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进采购供应链、会员体系、信息系统、组织人才等各维度整
合。
投资建议：离岛免税销售额在二季度增速有所放缓，我们认为与电子产品成本推送涨价以及黄金价格下行对珠宝类消
费构成压制有关。公司上半年收入下滑主要受北京上海机场免税店运营标段调整有关，但受益于公司采购能力提升和人民
币升值，公司毛利率同比提升1.13pct，呈现稳健上行趋势，因而公司利润持续增长。我们更新公司2026 2028年预测
为归母净利润49.43亿元、57.41亿元、64.74亿元，当前股价对应PE分别为22X、19X、17X，维持“增持”评级。
风险分析
1、收购DFS免税店后可能存在经营情况不稳定的风险，港澳地区的恢复度有赖于地区周边稳定的环境以及大陆游客的
购买力水平、
2、人民币升值趋势可能存在逆转，一旦美元进入强势周期，公司采购成本会存在上升压力进而影响到毛利率和汇兑
损益。
3、海南离岛市场竞争变化：公司众多项目与海南自贸港的发展相关，海南商业环境得到快速提升，若海南市场竞争
格局产生重大变化，则或会对公司经营产生风险。
4、公司在海南地区持续投入重资产建设，后续的项目转固可能会带来短期的业绩压力。
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2026-08-21│中国中免(601888)2026H1点评：盈利能力逆势提升，并购与国际化打开新空间│信达证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报。公司2026年H1实现营业收入276.55亿元（yoy-1.76%），归母净利润31.06亿元（yoy+19
.49%），扣非归母净利润30.78亿元（yoy+18.61%）。单26Q2营收107.49亿元（yoy-5.8%），归母净利润7.58亿元（yoy+1
4.5%）。公司2026年半年度不进行利润分配，但计划继续实施中期分红。
点评：
营收阶段性承压，盈利能力逆势提升。26H1公司营收同比微降1.76%，我们认为，或主要受机场渠道尚处恢复期及线
上有税业务调整拖累。然而，归母净利润实现19.49%的较高增长，表现亮眼。利润增长的核心驱动力在于盈利能力的显著
增强：一方面，公司主营业务毛利率持续改善，26Q2同比提升1.14pct，我们认为主要得益于高毛利的精品、黄金等品类
销售占比提升及折扣策略优化；另一方面，少数股东损益由去年同期的盈利3.07亿元转为本期亏损0.62亿元，对归母净利
润形成支撑，我们认为这或与部分非全资子公司在业务调整期内录得亏损有关。
离岛免税基本盘稳固，海南地区贡献核心增量。海南离岛免税业务作为公司业绩的"压舱石"，26H1表现强劲。据海口
海关统计，26H1海南离岛免税购物金额达199.2亿元，同比增长18.8%。公司紧抓海南自贸港封关机遇，深化"免税+文旅"
融合运营，在海南地区的经营业绩与市场份额实现双提升。分地区看，海南地区实现销售收入185.54亿元，是公司营收增
长的核心引擎；而上海地区收入为20.53亿元，我们认为或受机场业务交接及线上业务调整影响，对整体收入形成一定拖
累。
并购DFS成功落地，国际化与高端化布局迈出关键一步。26H1公司完成对DFS大中华区零售业务的收购，并有序推进整
合工作，目前各门店经营平稳有序。此次并购不仅为公司贡献了增量收入，更重要的是补齐了公司在高毛利奢品领域的短
板，优化了品类结构。同时，公司成功向LVMH集团及米勒家族定向增发H股，深度绑定全球顶级奢侈品集团，为未来国际
化拓展和品牌协同奠定了坚实基础。
盈利预测与投资评级：公司作为国内免税行业龙头，核心渠道壁垒深厚，受益于消费回流及政策红利。海南离岛免税
业务增长稳固，口岸渠道客流逐步恢复，叠加收购DFS带来的高端品类补强与国际化拓展，为公司长期增长注入新动能。
我们预计26 28年公司归母净利润分别为50.04/58.32/63.81亿元，当前股价对应PE估值为22.1x/18.9x/17.3x，维持“
买入”评级。
风险提示：宏观经济与消费复苏风险，行业竞争加剧风险，政策落地不及预期风险，渠道调整风险。
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2026-08-21│中国中免(601888)公司业绩点评：Q2收入承压，盈利能力维持韧性 │银河证券 │买入
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事件：1H26公司实现营收276.55亿元/同比-1.76%；归母净利31.06亿元/同比+19.49%，扣非净利30.78亿元/同比+18.
61%。其中，2Q26公司实现营收107.49亿元/同比-5.75%；归母净利7.58亿元/同比+14.54%，扣非净利7.41亿元/同比+12.3
3%。
二季度海南免税销售放缓及核心机场渠道仍处爬坡过程中，营收增速有所承压。二季度受出行需求因油价上涨抑制，
以及海南免税消费补贴力度回落，国内免税市场需求增长环比一季度有所放缓。其中，海口海关数据显示2026年4-6月海
南离岛免税销售额增速由一季度的高双位数增长放缓至+10%/0%/+2%。此外，上海机场免税销售仍处新旧合同切换与磨合
过程中，经营动能仍待释放。受以上因素影响，公司二季度销售增速较Q1明显下降。
折扣与品类结构优化推动二季度毛利率改善，但费用端有所承压。2Q26公司毛利率为34.3%/同比+1.9pct，部分对冲
收入下滑影响，预计主要与公司持续主动优化折扣策略、品类结构相关。期间费用层面，2Q26公司销售费用/管理费用率
分别为19.6%/6.2%，同比+1.5pct/+0.6pct，两项费用率上行预计更多受当季收入增速放缓，实际销售费用+管理费用合计
仅增长2%；财务费用则受租赁负债利息开支增加、利息收入及汇兑等收益减少影响，由去年同期的-2.9亿减少至-1.0亿。
此外，由于少数股东权益二季度录得8400万亏损，因此公司净利润（-21%）与归母净利（+15%）增速产生差异，Q2扣非归
母净利率6.9%/同比+1.1pct。
投资建议：预计2026-28年公司归母净利46.5亿、53.2亿、59.6亿元，对应PE为24X/21X/19X。公司目前已完成对DFS
港澳资产收购，并持续推动大中华区以外地区业务扩张，包括进入越南市场，斩获越南河内、富国机场10年供货协议，并
同步推动国货精品出海，叠加未来市内免税店政策仍有进一步完善空间，公司经营动能中长期仍有修复空间，维持“推荐
”评级。
风险提示：免税销售复苏进展低于预期的风险；宏观经济波动的风险。
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2026-07-23│中国中免(601888)海南离岛免税淡季韧性增长，盈利弹性持续验证 │广发证券 │买入
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公司发布2026年中期业绩快报。2026H1公司实现营收275.9亿元，同比-2.0%，归母净利润31.1亿元，同比+19.5%，扣
非归母净利润30.8亿元，同比+18.7%；其中2026Q2营收106.9亿元，同比-6.3%，归母净利润7.6亿元，同比+14.5%，扣非
归母净利润7.4亿元，同比+12.5%。
预计2026H1收入受机场免税与中免日上线上销售阶段性承压拖累。年初以来上海、首都机场免税店受新招标落地后转
场运营等因素影响，销售表现预计阶段性承压，对公司上半年营收造成一定拖累，下半年稳步恢复可期；中免日上线上小
程序暂未全面恢复，对线上有税业务销售亦造成一定压力，后续随上海发货有序恢复以及海南会员购承接部分线上需求，
线上有税销售整体恢复可期。
海南实现韧性增长，静待旺季临近。根据海口海关，2026年1-5月海南离岛免税购物金额184.1亿元，同比+20.4%，其
中2026Q1同比+25.7%，Q2环比Q1略有所降速主要受手机限购、金价波动以及淡季政府消费券发放克制、部分地区春秋假对
海南客流存在分流等因素影响，预计其中入境游客消费增长良好，根据海南自贸港官方公众号，2026年1-4月海南接待入
境过夜游客69.2万人次，同比大幅增长51.4%。暑期起旺季逐渐临近，免税消费券发放与演艺娱乐活动排期有望更加积极
、叠加入境游需求快速增长，离岛免税销售良性增长有望持续。
海南盈利能力弹性再次验证，继续看好未来改善空间。根据公司26H1业绩快报，26H1公司主营业务毛利率同比提升0.
73pp，其中26Q2同比提升1.44pp，在机场、日上阶段性拖累下充分体现海南经营杠杆，预计系香化、精品等相对高毛利品
类稳健增长形成有力支撑且趋势可延续。
盈利预测和投资建议：预计26-28年归母净利润分别为46.6/55.7/65.7亿元，对应PE24.6/20.6/17.5x，继续看好公司
海南离岛免税业绩弹性空间，参考可比公司，给予2026年35xPE，对应合理价值78.56元/股，考虑港股折价对应合理价值7
1.17港元/股，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、行业政策变化等风险。
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2026-06-14│中国中免(601888)深度报告：三渠道重构行业版图，封关+高端并购重塑免税 │浙商证券 │增持
│成长天花板 │ │
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国内拥有全免税牌照的央企控股旅游零售龙头，行业领先优势显著
中国中免是国内拥有全免税牌照的央企控股旅游零售龙头，深耕行业四十余年，现已成长为全球第二大旅游零售运营
商。公司搭建离岛、口岸、市内、邮轮、海外多业态协同的全渠道零售体系，全国布局200余家免税门店，覆盖国内三十
余个省市及海外多国，合作全球超1600个知名品牌，会员体量近5300万。依托国资委实控的央企背景，公司在牌照获取、
核心渠道卡位、政策资源对接上具备天然优势，行业领先优势显著。
全球旅游零售全面复苏，国内免税赛道千亿体量稳健扩容
2024年全球旅游零售规模达741亿美元、同比增长3.06%，全球旅游人次、收入分别恢复至2019年的114%、104%；区域
结构性机会突出，亚太地区坐拥全球67%旅游人次、仅贡献32%旅游收入，客流转化与消费升级空间极为充足。国内出入境
政策持续宽松叠加海南自贸港封关落地，行业政策红利持续释放，截至2025年11月，我国过境免签口岸扩容至65个，有效
带动口岸客流稳步修复。国内高端消费回流趋势明确，2024年国人全球奢侈品消费规模突破万亿，大量高端需求沉淀至国
内正规免税渠道，有效对冲出境游分流压力。全球免税行业马太效应显著、规模壁垒突出，2024年中国中免稳居全球第二
、亚洲第一，依托全球供应链、全渠道布局优势持续巩固龙头地位。行业品类高端化转型提速，盈利模型持续优化，赛道
由传统美妆向腕表珠宝、高端配饰等高毛利品类迭代，海南离岛免税2019-2025年购物金额CAGR达14.49%，客单价持续上
行，价值驱动增长逻辑凸显。行业渠道格局彻底重构，三渠道协同打开全新成长曲线，2022-2026年国内免税渠道CAGR高
达54%，显著高于有税渠道，预计2026年国内旅游零售市场规模突破4500亿元，离岛稳底盘、口岸提弹性、市内拓增量的
均衡格局成型，行业长期扩容空间清晰。
全渠道壁垒、高端品类升级、供应链降本共振，筑牢中免绝对龙头地位
中国中免为全球第二、国内绝对第一的免税运营商，2024年国内市占率高达78.70%，龙头垄断优势稳固。渠道端具备
独家全牌照壁垒，是国内覆盖离岛、口岸、市内、邮轮的全场景免税企业，离岛业务凭借高市占率持续受益海南封关政策
红利；口岸覆盖全国头部核心机场，新签合约提成大幅降至8%-24%，费用端持续优化；市内免税布局13座核心城市，充分
承接入境客流修复增量，打造全新增长曲线。品类端持续高端化升级，公司合作1600+全球品牌、拥有超36万SKU，叠加DF
S港澳高端资产并表与LVMH深度协同，补齐高毛利奢品短板；依托5300万全域会员及分层数字化运营体系，高净值客群消
费能力显著领先，持续提升高端品类转化效率、优化盈利结构。供应链端全链路降本成效显著，依托百亿集采+56.09%核
心供应商集中度筑牢议价权，叠加全国保税物流提效35%、机场租金优化；对标Avolta高租高毛利低净利特许模式，中免
打造低毛利低费用高净利盈利框架，毛利率自2022年28.4%升至26Q1的33.6%。
盈利预测与估值
中国中免作为国内免税行业绝对龙头、全球第二大旅游零售运营商，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为593/6
68/754亿元，归母净利润分别为53.0/62.9/74.2亿元，对应PE约23x/19x/16x。考虑到公司凭借独家牌照、完善品牌矩阵
、集采降本等多重竞争力稳固行业地位，我们认为公司可享估值溢价，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：渠道运营及点位波动风险、行业政策及免税监管风险、消费需求及市场竞争风险、供应链及品类盈利风险
、宏观经济及出行复苏风险等。
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2026-06-12│中国中免(601888)免税业务迎来新机遇，免税龙头优势尽显 │长城证券 │买入
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中国中免为全球最大的旅游零售运营商，经营业绩端企稳。根据中国中免港股招股书，中国中免成立于1984年，经过
发展，公司已成为全球最大的旅游零售运营商，专注为境内外旅客、中高端消费者提供优质的免税和有税商品销售服务以
及全方位购物体验。根据中国中免2025年年报，2025年中国中免紧抓提质增效，深化创新发展，实现营业收入536.94亿元
，同比下降4.92%；实现归属于上市公司股东的净利润35.86亿元，同比下降15.96%。根据中国中免2025年半年报及2025年
年报，2025年4月12日，海南省人民政府办公厅通过印发《海南省提振和扩大消费三年行动方案》，大力提振和扩大消费
，推动优化离岛免税政策；中国中免通过引进新品牌等方式巩固海南离岛免税市场优势地位。我们认为，中国中免紧抓海
南全岛封关运作历史机遇，经营端企稳态势或已现。
后续增长点：出行复苏、政策加持，免税业务迎来新机遇。1）海南离岛店：封关消费红利持续释放。我们认为，202
5年12月18日海南封关正式落地，相关政策组合拳持续推出，未来有望进一步带动海南市场消费。封关以来中国中免发布
多重礼遇，此外中免积极优化商品结构，预计带动客流持续增长。2）口岸业务：国际航班客运量表现亮眼，有望带动口
岸业务增长。国际航线客运量持续复苏，2025年中国民航国际航班客运量达7969.69万人次，比上年增长21.6%，我们认为
，国际航班客运量延续复苏态势。五部门发文明确设立口岸进境免税店有关事宜，我们认为，随着入境免签政策的不断优
化，入境游蓬勃发展，设立调整口岸进境免税店，亦有望进一步便利进境旅客免税购物消费，打开口岸免税业务业绩增长
空间。3）市内免税：相关政策不断完善，免税龙头有望凭借牌照优势受益。市内免税相关政策不断完善。我们认为，随
着我国出入境人数快速增长和市内免税店业务日益完善，市内免税店将在促进出入境旅客消费和引导消费回流等方面发挥
重要作用，未来中国中免有望通过牌照优势、规模优势持续推动市内免税业务增长。4）海外业务：版图持续扩大，收购
打开业务想象空间。中国中免与DFS宣布有关DFS大中华区零售业务的收购协议，打开海外业务想象空间。此次收购预计将
加快中国中免国际化业务布局与拓展，并持续巩固中国中免作为全球旅游零售的龙头地位。
盈利预测及投资建议：公司凭借全免税牌照优势，在旅游出行复苏及奢侈品消费复苏的背景下，充分发挥免税零售龙
头的优势。同时，公司紧抓海南封关契机，释放消费红利，口岸免税、市内免税、海外业务版图亦不断扩充，持续彰显免
税龙头地位。我们选取商贸零售行业中经营免税业务的上市公司作为可比公司，包括王府井、珠免集团，参考ifind一致
预期，对应2026年可比公司PE估值均值为39X。我们看好公司的发展，预测公司2026-2028年归母净利润分别为50.0/59.3/
69.9亿元，增速为+39.5%/+18.5%/+18.0%，对应PE为24/20/17，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：出行客流表现不及预期；相关政策变动风险；市场竞争加剧风险；地缘政治、国际贸易争端带来供应链及
财务风险。
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2026-05-19│中国中免(601888)2026一季报点评：海南收入高增，盈利能力改善 │长江证券 │买入
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事件描述
2026Q1：实现营业收入169.06亿元，同比增长0.96%；归母净利润23.48亿元，同比增长21.18%；扣非后归母净利润23
.37亿元，同比增长20.76%。
事件评论
收入端，海南离岛免税增速领先，上海机场、北京机场店顺利开业。离岛免税方面，公司把握海南离岛免税新政实施
以及全岛正式封关的机遇，持续深化海南自贸港业务布局。2026Q1，海南地区实现营业收入125.85亿元，同比增长28.26%
。春节期间，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。机场口岸方面，在新合约机制下
，上海机场/北京机场免税店分别于1月26日/2月16日顺利开业，有望助力公司把握国际客流修复带来的增长潜力。
盈利能力方面，毛利率持续改善，叠加销售费用率节约等影响，公司净利率提升1.74个pct，带动利润端增速显著高
于收入端。2026Q1，公司毛利率33.63%，同比+0.65个pct，预计和公司品类结构升级有关，销售费用率同比-1.06个pct，
带动期间费用率下滑，此外，叠加资产减值损失同比减少6655万元，少数股东权益减少9592万，多重因素影响下，公司归
母净利润同比+21.18%，归母净利率同比+2.32个pct。
展望后市：三重动能共振，业绩弹性可期。短期，出入境客流增长+市内店贡献增量+海南量价提升形成三重核心催化
。中期，海南封关后"零关税"政策红利有望逐步释放，进岛客流持续增长可期，离岛免税有望实现较快增长。长期，公司
收购DFS大中华区股权、与LVMH集团开展深度战略合作，"国潮"出海战略打开增量空间。
盈利能力与投资建议：预计2026-2028年归母净利润分别为55/66/76亿元，对应PE分别为25/21/18X，维持"买入"评级
。
风险提示
1、机场口岸店客流和销售额增长不及预期；2、海南旅游客流及消费意愿恢复不及预期；3、与上游品牌商采购议价
能力提升不及预期；4、机场口岸租金协议重新调整导致租金上浮。
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2026-05-14│中国中免(601888)政策红利释放带动公司经营情况恢复 │山西证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年财务报告。期内实现营收536.94亿元/-4.92%，归母净利润35.86亿元/-15.96%，扣非归母净利润35.4
4亿元/-14.47%，EPS为1.73元。其中2025Q4实现营收138.31亿元/+2.81%，归母净利润5.34亿元/+53.59%，扣非归母净利
润5.08亿元/+87.17%。公司拟对全体股东每10股派发现金红利7元（含税），占2025年归母净利润40.5%。
事件点评
免税新政提振海南地区业务恢复增长。海南地区实现营收285.37亿元/-1.23%，营收占比53.15%/+1.99pct，毛利率22
.91%/-0.82pct，其中三亚市内免税店/海口免税城/海免公司分别实现营收198.3亿元/57.99亿元/33.13亿元；上海地区实
现营收120.1亿元/-25.1%，毛利率26.58%/+0.78pct，营收占比22.37%/-6.03pct，日上上海实现营收120.1亿元，净利润
亏损2.08亿元。
2025Q4经营情况改善带动，公司全年毛利率微增。期内毛利率32.75%/+0.72pct，净利率6.87%/-1.74pct。其中免税
业务毛利率36.97%/-2.53pct，有税业务毛利率17.13%/+3.68pct。整体费用率19%/+1.03pct，其中销售费用率16.17%/+0.
12pct，管理费用率4.11%/+0.58pct，研发费用率0.17%/+0.13pct，财务费用率-1.45%/+0.19pct。经营活动现金流净额60
.59亿元/-23.69%。
2026Q1海南地区销量客流双增，国际化业务布局有序开展。2026Q1公司实现营收169.06亿元/+0.96%，归母净利润23.
49亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37亿元/+20.76%，EPS为1.14元。毛利率33.63%/+0.65pct，净利率14.02%/+1.74pct
。整体费用率13.76%/-0.76pct，其中销售费用率12.06%/-1.06pct，管理费用率2.69%/+0.16pct，研发费用率0.02%/-0.0
6pct，财务费用率1.01%/+0.2pct。经营活动现金流净额38.9亿元/-18.89%。销售客流方面，春节期间海南地区销售增长
亮眼，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流达9.2万人次；业务布局方面，公司完成向LVMH集团、Mi
ller家族增发H股股份，国家化布局和品牌协同能力进一步增强。
投资建议
公司积极把握海南自贸港封关机遇推动免税+文旅融合、打造差异化消费场景；同时推进渠道融合升级，上海、北京
等重点机场免税店顺利运营带动品牌招商和业务布局有序进行；关注海外市场机会，拓展海外业务、培育国际化能力，带
动品牌出海构建国际化发展新格局。我们预计公司2026-2028年EPS分别为2.55\2.79\3.07元，对应公司5月13日收盘价61.
38元，2026-2027年PE分别为24\22\20倍，维持“买入-B”评级。
风险提示
居民消费需求不及预期风险；汇率变动风险；免税市场政策变化风险。
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2026-05-12│中国中免(601888)26Q1点评：海南业务持续向好，盈利能力显著修复 │太平洋证券 │买入
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事件：中国中免发布2026Q1财报，报告期内公司实现营收169.06亿元，同比微增0.96%；归母净利润23.48亿元，同比
大幅增长21.18%，扣非后归母净利润23.37亿元，同比增长20.76%。
点评：
海南业务强势增长，市场地位稳固。报告期内海南地区实现营收125.85亿元，同比增长28.26%，是公司业绩增长的主
要驱动力。春节期间，三亚国际免税城单日销售额突破2亿元，客流达9.2万人次，创下历史记录，显示出强大的市场吸引
力。海南市场的强劲表现，得益于海南自贸港封关运作的政策机遇、公司持续的“免税+文旅”融合策略，以及丰富的促
销引流活动。
盈利能力显著修复，毛利率稳步提升。Q1公司毛利率提升0.65pct至33.63%，主要受益于产品结构优化、折扣力度收
窄及人民币升值带来的采购成本下降。费用端，销售费用率同比下降1.06pct至12.06%，，管理费用率由去年同期的2.53%
小幅上升至2.69%，研发费用率0.02%，同比下降0.05pct,降本增效成果显著。
机场渠道增长新动能可期。上海、北京等核心枢纽机场免税店已完成转场和开业，但受店铺装修、海关监管流程及货
品重整等因素影响，一季度经营业绩尚未完全释放，这也是公司整体营收增速平缓的主要原因。随着转场工作的完成和运
营步入正轨，预计从二季度开始，机场渠道将迎来明显复苏，为公司全年收入增长提供重要支撑。
收购DFS大中华区业务，国际化迈出关键一步。报告期内，公司完成了对DFS大中华区零售业务的收购交割，并成功向
LVMH集团和Miller家族增发H股，正式确立了三方的全球战略合作伙伴关系。此举不仅快速拓展了公司在港澳核心市场的
业务版图，更重要的是通过与全球顶级奢侈品集团的深度绑定，极大地增强了公司的品牌协同能力、供应链议价能力和全
球市场竞争力，为长期发展打开了新的想象空间。
投资建议：预计2026-2028年中国中免将实现归母净利润52.79/63.2/73.82亿元，同比增速47.21%/19.72%/16.81%。
预计2026-2028年EPS分别为2.54/3.04/3.55元/股，对应2026-2028年PE分别为25X、21X和18X，给予“买入”评级。
风险提示：存在宏观市场环境变化，免税需求减少风险；存在跨境电商平台竞争加剧，公司商品价格竞争力下降的风
险。存在地缘政治导致的出入境人数下滑的风险。存在市内免税店销售情况低于预期的风险。
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2026-05-07│中国中免(601888)公司点评报告：受益海南离岛免税销售改善，26Q1归母净利│方正证券 │增持
│润增长21% │ │
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公司发布2026年一季报，26Q1实现收入169.06亿元/yoy+1%，实现归母净利润23.48亿元/yoy+21%，扣非归母净利润23
.37亿元/yoy+21%。
公司利润高增，主要系海南离岛免税销售改善驱动。2026年一季度，海口海关共监管海南离岛免税购物金额142.1亿
元/yoy+25.7%，购物人数181.6万人次/yoy+18%，购物件数1097.7万件/yoy+12%。26Q1，公司海南地区实现收入125.85亿
元/yoy+28%，其中春节期间三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流达9.2万人次。离岛免税销售情况在
海南自贸港封关运作、离岛免税新政支持、中高端消费复苏多重驱动下持续改善，利好公司整体收入与利润增长。
公司持续推进境外业务进展。公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，最终代价将根据交割账目进
行惯常调整，相关审计和评估工作正在进行中。同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在
全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司国际化布局和品牌协同能力进一步增强。
机场免税店顺利开业。渠道布局方面，上海机场、北京机场免税店相继实现高效转场和顺利开业，公司核心机场渠道
运营能力进一步提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇、持续升级国际航空枢纽免税购物体验。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为50.18/58.65/67.46亿元，当前股价对应PE分别为
26/22/19X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济波动风险，自然天气变化风险，竞争加剧风险。
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2026-05-05│中国中免(601888)2026年一季报点评：海南免税景气，利润率继续提升 │东吴证券 │买入
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Q1基本符合我们此前预期：2026Q1公司实现营收169.1亿元，yoy+0.96%；归母净利润23.48亿元，yoy+21.18%；扣非
归母净利润23.37亿元，yoy+20.76%。Q1毛利率为33.6%，同比+0.7pct，环比+0.3pct；销售/管理/财务费用率合计13.7%
，yoy-0.7pct；归母净利率为13.9%，yoy+2.3pct，为23年以来最高值。
海南离岛免税高景气：海口海关数据，Q1海南离岛免税购物金额142.1亿元，同比+25.7%；购物人数181.6万人次，同
比+18%；客单价7825元，同比+6.5%。三亚市商务局数据，26Q1全市免税店销售额累计达100.6亿元，同比+28.2%，进店人
数/购物人数同比分别+20.7%/21.1%。26Q1公司海南地区收入为125.85亿元，同比+28.26%，快于海南省大盘，与三亚市增
速基本匹配。离岛免税景气度较高，后续关注海棠湾三期项目进展。
引入LVMH集团战略投资：境外业务方面，公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，同时公司完成向L
VMH集团、Miller家族增发H股股份，未来国际化布局和品牌协同能力进一步增强。渠道布局方面，上海机场、北京机场免
税店顺利开业，稳步推进市内店布局和运营提升。
盈利预测与投资评级：中国中免作为旅游零售龙头市场地位稳固，海南自贸港封关后离岛免税销售高景气，相关政策
陆续出台，市内免税店落地有望带来长期销售增量。维持公司盈利预测，2026-2028年归母净利润分别为52.2/58.2/64.5
亿元，对应PE为26/23/21倍，维持“买入”评级。
风险提示：政策推进不及预期、居民消费意愿恢复不及预期等。
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2026-05-05│中国中免(601888)2026Q1点评：盈利能力显著修复，海南市场表现亮眼 │信达证券 │买入
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事件：公司发布2026年第一季度报告。公司2026年Q1实现营业收入169.06亿元（yoy+0.96%），归母净利润23.48亿元
（yoy+21.18%），扣非归母净利润23.37亿元（yoy+20.76%）。
点评：
业绩稳健增长，海南市场贡献核心动能。公司2026Q1在营收基本持平的情况下，实现了利润端的快速增长，盈利能力
显著修复。业绩增长的核心驱动力来自于海南市场的强劲表现。公司26Q1海南地区实现营业收入125.85亿元（yoy+28.26%
），显示出公司在核心市场的龙头地位。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破
2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。
盈利能力显著修复，毛利率与费用率双双改善。公司26Q1利润增速远超营收增速，主要得益于毛利率提升和费用端的
有效控制。26Q1公司整体毛利率达33.63%（yoy+0.65pct）。费用端方面，公司成本管控成效显著，26Q1销售费用为20.39
亿元，销售费用率同比下降1.06pct至12.06%，有效增厚了利润空间。
国际化布局加速，核心渠道优势巩固。26Q1公司战略布局持续推进，为长期发展奠定坚实基础。（1）国际化拓展：
公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割，并完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在
全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司的国际化布局和品牌协同能力得到进一步增强。（2）核心渠道巩固：公司成功
实现上海机场、北京机场免税店的高效转场和顺利开业，核心机场渠道运营能力得到提升，有利于公司充分把握国际客流
恢复机遇，持续巩固在国内核心航空枢纽的免税业务优势。
盈利预测与投资评级：公司作为国内免税行业龙头，核心壁垒深厚。海南离岛免税作为基本盘，受益于政策红利和消
费回流趋势，增长韧性十足。随着国际客流的逐步恢复，机场口岸免税业务有望迎来修复。同时，公司通过收购DFS、深
化与LVMH集团合作，加速全球化布局，为未来打开了新的增长空间。我们预计26~28年公司归母净利润分别为50.41/59.31
/69亿元，当前股价对应PE估值为27.1x/23.0x/19.8x，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济与消费复苏风险，行业竞争加剧风险，政策落地不及预期风险，渠道调整风险。
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2026-05-04│中国中免(601888)26Q1收入持平利润稳增，海南贡献增长机场承压 │招商证券 │买入
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中国中免公司发布2026年一季报，一季度实现营业总收入169.06亿元，YoY+0.96%；归母净利润23.48亿元，YoY+21.1
8%；扣非归母净利润23.37亿元，YoY+20.76%。26Q1公司毛利率提升，费用控制显效，净利率改善。
海南业务高速增长，机场渠道处于调整期。26Q1公司实现收入169.06亿元/yoy+0.96%，其中海南地区实现营业收入12
5.85亿元，同比增长28.26%，受益于海南自贸港封关与离岛免税新政策；其他机场渠道收入约43亿元，同比下滑62%，主
要是因为北京上海机场免税店到期，部分经营权外落王府井和Avolta，叠加一季度机场门店处于过渡期，此外日上线上业
务同比大幅缩水。
毛利率提升，费用控制显效，净利率改善。2026Q1公司毛利率为33.63%/yoy+0.65pcts，公司盈利能力稳中有升，我
们认为或与产品结构优化、折扣减少、人民币汇率优化、采购成本下降有关，但也受到北上机场免税店处于过渡期的负面
影响。费用端，2026Q1公司销售费率/管理费率/财务费率分别为12.06%/2.69%/-1.01%，同比各-1.06/+0.16/+0.2pcts，
销售费用的下降主要得益于机场业务的减少和佣金的优化；2026Q1公司所得税率同比降低3.16pcts。
综合影响下，营业利润为27.93亿元/yoy+10.89%，所得税率为15.21%/yoy-3.16pcts，归母净利润23.48亿元/yoy+21.
18%，扣非归母净利润为23.37亿元/yoy+20.76%，主要是海南业务增长带来的利润增量。
投资建议：受益于海南自贸港政策和海南省政府补贴，2026年中免海南收入有望高增长，后续海棠湾三期项目将进一
步强化闭环优势；京沪机场转场后租金优化、业绩有望逐步改善；线上平台矩阵化运营提升效率；叠加人民币汇率升值，
公司利润率有望改善。预计公司2026年/2027年归母净利润49.5亿元/58.8亿元，给予“强烈推荐”评级。
风险提示：消费下行风险，政策风险，行业竞争加剧，汇率风险
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2026-05-03│中国中免(601888)海南增长亮眼，盈利能力提升 │财通证券 │买入
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事件：4月29日公司发布2026年一季报。1Q2026，公司实现收入169.06亿元/yoy+0.96%，归母净利润23.48亿元/yoy+2
1.18%，扣非归母净利润23.37亿元/yoy+20.76%。
费用把控优异，盈利能力提升。一季度，公司毛利率为33.63%/yoy+0.65pcts，归母净利率13.89%/yoy+2.32pcts，我
们认为主要受益于春节期间折扣管控力度较好以及费用把控较好；销售/管理/研发/财务费率分别为12.06%/2.69%/0.02%/
-1.01%，同比各-1.06/+0.16/-0.05/+0.2pcts，费用优化显著。
海南地区表现优异，DFS完成交割。分地区看，公司海南地区实现营业收入125.85亿元，同比增长28.26%；境外业务
方面，公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项完成交割；同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，
正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司国际化布局和品牌协同能力进一步增强；渠道布局方面，上海机
场、北京机场免税店相继实现高效转场和顺利开业。
投资建议：公司是国内免税行业龙头，持续深耕运营能力，我们认为随着海南离岛免税节假日数据逐步改善，叠加出
入境数据恢复较好，公司的离岛免税和口岸免税有望迎来拐点，同时公司积极发力市内免税业务打造第二增长曲线。我们
预计2026-2028年公司归母净利润分别为52.22/68.79/82.08亿元，对应PE分别为26X/20X/17X，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期，竞争加剧，开店不及预期等风险
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2026-05-02│中国中免(601888)2026年一季报业绩点评：离岛免税延续增势，强化机场渠道│国泰海通 │买入
│运营 │ │
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本报告导读：Q1海南收入延续高增长，完成收购DFS大中华区，国际化布局和品牌协同能力进一步增强。
投资建议：维持增持评级。预测公司2026-2028年归母净利润49.19（-1.41）、56.74（-2.79）、64.64（-3.84）亿
元，参考同行业可比公司估值，给予2026年40倍PE，给予目标价94.8元（-2.8），维持增持评级。
业绩简述：公司2026Q1收入169.06亿元/同比+0.96%，归母净利润23.48亿元/同比+21.18%，扣非归母净利润23.37亿
元/同比+20.76%。2026Q1毛利率33.6%/同比+0.7pct，销售费用率12.1%/同比-1.1pct，管理费用率2.7%/同比+0.2pct，财
务费用率-1.0%/同比+0.2pct，归母净利率13.9%/同比+2.3pct。
封关以来海南离岛免税保持较高增速，公司持续深化海南自贸港业务布局。根据海口海关，2026年一季度，海口海关
共监管海南离岛免税购物金额142.1亿元、人数181.6万人次、数量1097.7万件，同比分别增长25.7%、18%、12%。2026Q1
，公司海南地区实现营业收入125.85亿元，同比增长28.26%。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城
单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。
完成收购DFS大中华区业务，国际化布局和品牌协同能力进一步增强。2026年一季度，公司全资子公司收购DFS大中华
区零售业务事项完成交割。同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的
合作伙伴关系，公司国际化布局和品牌协同能力进一步增强。渠道布局方面，上海机场、北京机场免税店相继实现高效转
场和顺利开业，公司核心机场渠道运营能力进一步提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇、持续升级国际航空枢纽
免税购物体验。
风险提示：政策不及预期，消费需求疲软，行业竞争加剧。
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2026-04-30│中国中免(601888)1Q26盈利能力显著提升 │华泰证券 │买入
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中国中免发布2026年第一季度报告。1Q26实现营业收入169.06亿元/yoy+0.96%；录得归母净利润23.48亿元/yoy+21.1
8%，归母净利率13.89%/yoy+2.32pct，扣非归母净利润23.37亿元/yoy+20.76%，扣非归母净利率13.83%/yoy+2.27pct。公
司Q1海南地区收入增长亮眼，费用端控制得当，盈利能力显著提升。政策红利背景下，公司内生外延并举、积蓄长期增长
势能，我们期待免税龙头地位进一步巩固。维持“买入”评级。
Q1海南核心市场收入表现亮眼
公司充分把握海南离岛免税新政实施以及全岛正式封关机遇，持续深化海南自贸港业务布局。Q1公司海南地区实现营
业收入125.85亿元/yoy+28.26%。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，其中三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿
元，单日最高客流量达9.2万人次。据海口海关，26年1月/2月/3月离岛免税销售额分别达45.3亿元/60.6亿元/36.2亿元，
同比分别+44.8%/+14.7%/+24.9%，我们期待Q2-Q3同期低基数下公司海南地区收入维持较优增速。机场客流增长稳健，上
海浦东/上海虹桥/北京首都机场Q1国际+中国港澳旅客吞吐量同比分别+6.8%/+4.8%/+14.8%。
外延并购有望开启发展新局
公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项于期内已完成交割，相关审计和评估工作正在进行中；同时，公司完
成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，公司国际化布局和品牌协
同有望进一步增强。重点枢纽方面，上海机场、北京机场免税店相继实现高效转场和顺利开业，口岸渠道运营能力稳步提
升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇、持续升级国际航空枢纽免税购物体验。
提质增效成果显著
1Q26公司毛利率33.63%/yoy+0.65pct，主业盈利能力稳中有升。费用端管控高效，1Q26销售费用率为12.06%/yoy-1.0
6pct，费效比改善明显；管理费用率为2.69%/yoy+0.16pct；研发费用率为0.02%/yoy-0.05pct；财务费用率-1.01%/yoy+0
.20pct，主要系汇兑及利息收入变动所致。
盈利预测与估值
我们维持公司26-28年归母净利润预测，分别为50.62亿元/60.34亿元/67.38亿元，同比分别+41.15%/+19.21%/+11.65
%，对应EPS为2.44元/2.90元/3.24元。参考可比公司26EPEiFind一致预期30x，考虑公司渠道布局完善、盈利能力显著修
复，有望持续享有估值溢价，维持目标PE（A股/H股分别对应26EPE41/34倍，H-A折价率18%），维持A股/H股目标价为101.
15元/94.31港币（汇率0.88）。
风险提示：免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。
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2026-04-30│中国中免(601888)公司业绩点评：海南业务如期回升，关注复苏持续性 │银河证券 │买入
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事件;1Q26公司实现营收169亿元/同比+1%,归母净利23.5亿元/同比+21%扣非归母净利23.4亿元/同比+21%。
一季度海南快速增长抵消机场渠道重新招标影响。受益于海南封关政策效应及春节超长假期，1Q26公司海南离岛免税
销售延续复苏趋势，整体营收同比+28.3%，好于海南全岛免税销售增速(同比+25%)。机场渠道受上海机场、北京机场免税
店重新招标带来的转场及重装影响，预计损失部分销售，但考虑到机场免税渠道较低的净利率，预计对公司整体利润影响
有限。同时，受益于Q1两场免税店已完成高效转场和顺利开业，公司于核心机场渠道运营能力进一步提升，预计将对Q2开
始公司收入形成有效支撑。此外，公司全资子公司收购DFS大中华区零售业务事项已完成交割，未来公司将完成对大中华
区高端零售渠道的完整布局，且公司与LVMH集团及Miller家族通过股份深度绑定，将有利于公司国际化布局和品牌协同能
力的进一步增强。
1Q26毛利率改善趋势延续,经营杠杆显著释放。1Q26公司毛利率为33.6%/同比+0.7pct，预计主要受离岛免税化妆品折
扣收窄、精品销售占比提升及扣点类黄金产品销售增长影响,此外一季度人民币汇率升值预计也开始对毛利率产生正向推
动。费用端，1026公司销售费用率/管理费用率分别为12.1%/4.1%，同比-.0pct/+0.3pct，其中销售费用率主要受机场渠
道重新招投标影响有所下降。同时，由于Q1主要营收来自海南以及日上不再运营核心机场渠道业务，1026公司所得税率及
少数股东损益对归母净利均产生正向影响，综合上述因素公司Q1扣非归母净利率13.8%/同比+2.2pct。
投资建议:预计2026-28年公司归母净利52.3亿、60.3亿、67.6亿元，对应PE估值为28X/24X/22X。公司作为国内高端
消费渠道的定位将在全面完成对DFS后进一步强化，同时公司亦持续推动大中华区以外地区的业务扩张，目前已进入越南
市场，斩获越南河内、富国机场10年供货协议，并同步推动国货精品出海，成功签署多个头部国潮品牌海外代理权，在港
澳、东南亚、日本等区域实现业务突破，维持“推荐”评级。
风险提示:免税销售复苏进展低于预期的风险，宏观经济波动的风险
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2026-04-30│中国中免(601888)26Q1业绩符合预期，海南地区表现亮眼 │国金证券 │买入
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业绩快报
4月29日，公司发布2026年第一季度报告，业绩符合预期。26Q1公司实现营业收入169.06亿元/+0.96%，归母净利润23
.48亿元/+21.18%，扣非归母净利润23.37亿元/+20.76%。
经营分析
公司利润率持续修复。26Q1公司毛利率33.63%/+0.65pct；归母净利率13.89%/+2.32%。费用率情况改善，销售费用率
12.06%/-1.06pct；管理费用率2.69%/+0.16pct；研发费用率0.02%/-0.05pct。少数股东损益显著下降，26Q1占收入0.13%
/-0.57pct。
海南地区表现亮眼，上海地区经营承压。26Q1公司海南地区实现收入125.85亿元/+28.26%，增速快于海南离岛免税（
Q1+25.7%），市占率持续提升。春节期间，海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，
单日最高客流量达9.2万人次。26Q1上海及其他地区实现收入69.34亿元/-37.68%，我们认为原因系上海仓暂停+机场交接
产生暂时冲击。
DFS收购事项完成，取得核心门店资产。3月19日，公司完成收购DFS集团位于港澳地区的门店及相关无形资产，LVMH
集团和Miller家族完成认购公司增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系。本次收购有助于公司
获得成熟门店网络，占据港澳核心市场。
行业转向价值驱动，综合能力决定成败。4月14日，海南举行免税行业高端研讨会。专家认为行业正从“价格驱动”
转向“价值驱动”，未来竞争将取决于商品力、体验力与运营力的综合能力，包括品牌引入能力、消费场景构建、会员体
系深化及服务标准升级等多维体系建设。我们认为中免作为旅游零售龙头，在品牌资源、渠道网络、运营效率及会员生态
等方面具备综合竞争优势。
盈利预测、估值与评级
考虑到清明假期、消博会期间离岛免税增速放缓，我们下调公司2026/2027/2028年EPS预测至2.40/2.74/3.08元(原为
2.77/3.18/3.57元)，现价对应PE估值为27.48/24.07/21.39倍，维持“买入”评级。
风险提示
消费恢复不及预期、高端消费不及预期、汇率水平大幅波动、国际消费环境恶化
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2026-04-30│中国中免(601888)Q1盈利能力显著改善，海南市场加速复苏 │中银证券 │买入
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公司发布2026年一季报。26Q1公司实现营收169.06亿元，同比+0.96%；归母净利润23.48亿元，同比+21.18%。Q1公司
的盈利能力显著改善，看好海南市场持续高景气下带来的业绩复苏，以及海外拓展带来的业绩增量，维持买入评级。
支撑评级的要点
26Q1营收小幅增长，盈利能力显著提升。26Q1公司实现营收169.06亿元，同比+0.96%；归母净利润23.48亿元，同比+
21.18%；扣非归母净利润23.37亿元，同比+20.76%。业绩端增速显著高于营收，毛利率和净利率分别为33.63%、14.02%，
同比分别+0.65、+1.74pct。
离岛免税：把握新政和封关机遇，持续深化海南自贸港业务布局。据海口海关监测，26Q1离岛免税收入为142.08亿元
，同比+25.7%。26Q1公司在海南地区实现营收125.85亿元，同比+28.26%，增速略高于海南整体市场。春节期间，海南区
域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。
口岸免税：境外客流快速恢复，核心渠道运营能力持续提升。公司在上海机场、北京机场免税店相继实现高效转场和
顺利开业，核心机场渠道运营能力进一步提升，有利于公司充分把握国际客流恢复机遇，持续升级国际航空枢纽免税购物
体验。截至3月，上海浦东和北京首都机场的国际航线吞吐量已恢复至19年的104%、69%，境外航线吞吐量已恢复至19年的
101%、69%。
海外拓展：收购DFS大中华区股权，海外业务实现历史性突破。26年1月，公司与DFS达成协议，收购其大中华区零售
业务，Q1收购事项已完成交割。同时，公司完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份，正式确立三方在全球旅游零售领
域的合作伙伴关系，国际化布局和品牌协同能力进一步增强。
估值
我们预计公司26-28年EPS为2.56/2.94/3.49元，当前股价对应市盈率为25.8/22.4/18.9倍。中长期建议关注海南市场
持续高景气下的业绩复苏以及海外拓展带来的业绩增量，并看好公司作为龙头企业在各渠道的完善布局，维持买入评级。
评级面临的主要风险
市场竞争加剧、消费意愿恢复不及预期、国际游客恢复不及预期。
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2026-04-30│中国中免(601888)一季报增速强劲，品牌供给与渠道布局持续升级 │申万宏源 │买入
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公司公布26年度一季报，业绩符合预期。据公司公告，2026年一季度公司实现营业收入169.06亿元，同比+0.96%，归
母净利润23.48亿元，同比+21.18%，延续高速增长趋势。
海南业务高增延续，离岛免税新政强化成长弹性。公司充分把握海南离岛免税新政实施及全岛封关机遇，持续深化海
南自贸港业务布局，据公司公告，报告期内海南地区实现营业收入125.85亿元，同比+28.26%；春节期间海南区域各门店
人气与销售同步提升，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次。公司全资子公司已完成
DFS大中华区零售业务收购交割，境外业务布局进一步拓展。
品牌供给持续扩容，差异化新品提升免税消费体验。据公司公告，公司已完成向LVMH集团、Miller家族增发H股股份
，正式确立三方在全球旅游零售领域的合作伙伴关系，国际化布局和品牌协同能力进一步增强。据公司官方公众号，中国
中免26Q1以来持续引入差异化品牌，瑞士Swatch全系列店、周六福免税首店、法国传奇香氛蜡烛品牌Trudon等相继落地国
际免税城，爆款产品持续推出。公司积极铺设快闪店业态，雅诗兰黛快闪店邀请邵子恒担任一日店长，2月海鸥表快闪店
限时开启，4月法国科兰黎“夏日亮白限时快闪店”启幕，持续拉动客流，提升消费体验。
线下渠道扩张，口岸免税运营能力持续强化。据公司官方公众号，2026年以来公司机场免税渠道持续推进升级，cdf
上海机场免税店于26年1月盛大启幕，北京首都国际机场3号航站楼出入境免税店于2月正式挂牌营业，公司在核心国际航
空枢纽渠道进一步扩张。北京首都机场T3免税店总面积达1万平方米，覆盖国际出境隔离区及入境区，涵盖香化、精品、
酒水、食品等多品类，依托公司与全球约1600个知名品牌的合作资源，后续有望推出中免定制、独家发售及限量版产品。
投资分析意见：我们认为，公司26Q1业绩延续强劲增长势头，收入端在高基数下保持稳健，利润端在海南业务高增、
品牌供给优化和渠道运营提效带动下实现较快增长。展望后续，1）海南离岛免税新政落地及全岛封关预期有望持续释放
政策红利，春节期间三亚国际免税城销售和客流表现亮眼；2）公司与LVMH集团、Miller家族战略合作落地，有望进一步
强化全球品牌资源、供应链能力和高端消费品类优势；3）上海机场、北京首都机场T3等核心口岸渠道相继升级开业，公
司“离岛+口岸+市内+境外”多渠道布局持续完善，我们维持公司2026-2028年归母净利润预测50.15/59.97/72.22亿元，
对应26-28年PE分别为27/23/19倍，维持“买入”评级。
风险提示：终端转化率不及预期，市内免税政策不及预期，海南离岛免税竞争加剧风险。
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2026-04-30│中国中免(601888)2026年一季报点评：海南免税持续向好，整体盈利能力改善│华创证券 │增持
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事项：
中国中免26Q1实现收入169.1亿元，同比+0.96%；扣非归母净利润23.37亿元，同比+20.76%；归母净利润23.48亿元，
同比+21.18%。
评论：
海南市场高景气持续兑现，成为核心增长引擎。26Q1公司海南地区实现营业收入125.85亿元，同比增长28.26%。春节
期间海南区域各门店人气销量两旺，三亚国际免税城单日最高销售额突破2亿元，单日最高客流量达9.2万人次，全岛封关
政策红利的持续释放。
整体盈利能力改善且费用结构持续优化。毛利润56.86亿元，同比+2.97%；毛利率33.65%，同比+0.68pct；销售费用2
0.39亿元，同比-7.21%；销售费用率12.06%，同比-1.06pct；管理费用4.55亿元，同比+7.51%；管理费用率2.69%，同比+
0.16pct。
DFS收购完成交割，LVMH战略入股正式落地。公司全资子公司完成收购DFS大中华区零售业务的交割，填补港澳高端市
内免税市场空白；与此同时，公司完成向LVMH集团旗下DelphineSAS及Miller家族增发H股，三方正式确立全球旅游零售领
域合作伙伴关系。
核心机场渠道提质升级。上海机场、北京机场免税店相继完成高效转场并顺利开业，核心机场渠道运营能力进一步巩
固，持续升级国际航空枢纽免税购物体验。
投资建议：26Q1业绩验证了公司主业复苏的持续性与盈利弹性，海南封关红利、核心机场渠道重塑、DFS并购整合三
重催化共振，中长期成长逻辑进一步清晰。我们预测公司26-28年归母净利润为49.98/56.08/64.13亿元。结合市场消费可
比公司估值给予26年归母净利润35xPE，对应目标价为84.35元。维持“推荐”评级。
风险提示：1）消费复苏不及预期；2）离岛免税竞争加剧；3）机场口岸国际客流恢复放缓；4）新项目投产及海外扩
张带来的资本开支压力等
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2026-04-08│中国中免(601888)2025年报点评：海南企稳复苏，盈利水平改善 │长江证券 │买入
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事件描述
2025年：营业收入536.94亿元，同比-4.92%；归母净利润35.86亿元，同比-15.96%；扣非后归母净利润35.44亿元，
同比-14.47%。单四季度：营收138.31亿元，同比+2.81%；归母净利润5.34亿元，同比+53.59%；扣非后归母净利润5.08亿
元，同比+87.17%。
事件评论
收入端，区域分化，海南市场企稳复苏。分地区看，2025年，海南地区，实现收入285.37亿元，同比-1.23%，降幅显
著收窄，预计主要得益于离岛免税新政落地（放宽品类等）以及公司优化商品结构，带动客单价提升，支撑收入基本盘；
上海地区，实现收入120.10亿元，同比-25.10%，预计与产品结构相对单一、价格竞争激烈有关。
具体到门店层面，海南核心门店的收入、利润表现均有所改善。2025年，三亚国际免税城门店实现收入198.30亿元，
同比-2.88%，降幅相对2024年的同比-28%有所收窄，净利润8.76亿元，同比+138.73%，净利率同比提升2.62个pct；海口
国际免税城门店实现收入57.99亿元，同比+4.04%，扭转了下滑趋势，实现净利润0.31亿元，扭亏为盈。
商品销售毛利率改善，费用率略有提升，拖累净利率表现。2025年公司商品销售的毛利率31.92%，同比增加0.41个pc
t，主要受益于低毛利的有税业务占比下降，免税业务毛利率实际承压相对较小。费用端，销售费用率16.17%，同比+0.12
个pct，管理费用率4.11%，同比+0.58个pct，叠加财务和研发费用率分别同比+0.19/+0.13个pct，期间费用率累计同比+1
.03个pct，拖累全年净利率表现。
单四季度，收入实现正增长，扭转前期下滑趋势，毛利率大幅改善。其中，收入改善或受益于低基数、以及手机等品
类销售额拉动，毛利率大幅改善与公司集中采购优势、品类结构优化密切相关。
展望后市：三重动能共振，业绩弹性可期。短期，出入境客流增长+市内店贡献增量+海南量价提升形成三重核心催化
。中期，海南封关后"零关税"政策红利有望逐步释放，进岛客流持续增长可期，离岛免税有望实现较快增长。长期，公司
收购DFS大中华区股权、与LVMH集团开展深度战略合作，"国潮"出海战略打开增量空间。预计2026-2028年归母净利润分别
为50/61/72亿元，对应PE分别为29/23/20X，维持"买入"评级。
风险提示
1、机场口岸店客流和销售额增长不及预期；2、海南旅游客流及消费意愿恢复不及预期；3、与上游品牌商采购议价
能力提升不及预期；4、机场口岸租金协议重新调整导致租金上浮。
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2026-04-07│中国中免(601888)25Q4现经营拐点，离岛免税利润弹性可观 │广发证券 │买入
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公司近日发布2025年年报。2025实现营收536.9亿元，同比-4.9%，实现归母净利润35.9亿元，同比-16.0%，其中25Q4
实现营收138.3亿元，同比+2.8%，归母净利润5.3亿元，同比+53.6%。若剔除日上（上海）相关商誉减值影响25Q4归母净
利润同比大幅增长150.6%。
25Q4毛利率显著改善。2025年公司毛利率32.8%，同比0.7pp，预计核心受益于海南离岛免税销售恢复，其中25Q4毛利
率同比+4.8pp，销售/管理费用率分别为16.2%/4.1%，同比+0.1/+0.6pp。
海南25H2重回可观正增长经营杠杆充分体现。2025海南区域营收285.4亿元，同比基本持平，其中25H2营收同增11.6%
，核心受益于25年9月以来离岛免税景气恢复，其中三亚/海口/海免子公司25H2营收分别+12.5%/+8.4%-4.2%，边际拐点明
确。三亚子公司营业利润、净利润在2025全年实现130%以上同比增长，海口免税城扭亏为盈。
日上（上海）受机场新招标阶段性影响。日上（上海）全年营收120.1亿元，同比-25.1%，主要受上海机场于25年底
新招标导致经营波动。利润层面预计由于日上原机场免税业务关停转场等产生一次性成本费用，净利率转盈为亏，全年归
属于上市公司亏损2.1亿元。
核心看好2026年离岛免税利润弹性释放。25年Q4已充分验证离岛免税具有较强的经营杠杆弹性，而26年初至今离岛免
税销售向好趋势延续，其中1月、2月全岛离岛免税购物金额分别同增长44.8%/14.7%，预计全年维度亦可实现可观增长，
品类结构持续优化，看好海南销售持续增长带动公司业绩弹性释放。
盈利预测与投资建议：预计26-28年归母净利润分别为53.5/64.2/75.2亿元，对应PE26.8/22.3/19.0x，参考可比公司
，给予公司25年40xPE，对应A股合理价值102.99元/股，港股考虑折价合理价值93.57港元/股，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期、行业竞争加剧、行业政策变化等风险。
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2026-04-07│中国中免(601888)2025年报业绩点评报告：2025Q4业绩增速改善显著，景气度│华龙证券 │买入
│提升 │ │
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事件：
中国中免披露2025年报。公司实现营业收入536.94亿元，同比下降4.92%；归母净利润为35.86亿元，同比下降15.96%
；扣非后归母净利润为35.44亿元，同比下降14.47%。
2025Q4，公司实现营业收入138.31亿元，同比增长2.81%；归母净利润5.34亿元，同比增长53.59%；扣非后归母净利
润5.08亿元，同比增长87.17%。
观点：
2025Q4公司盈利能力改善显著，景气度提升。2025Q4，公司实现营业收入138.31亿元，同比增长2.81%；归母净利润5
.34亿元，同比增长53.59%；扣非后归母净利润5.08亿元，同比增长87.17%。2025年9月开始，海南离岛免税购物金额同比
持续转正。2025年11月1日起，海南离岛免税新政实施，免税商品类别由45类增至47类，享惠对象进一步扩大，允许离境
旅客享受离岛免税购物政策，允许一个自然年度内有离岛记录的岛内居民，在本自然年度内不限次数购买“即购即提”提
货方式下的离岛免税商品。2025年12月18日，海南自由贸易港正式启动全岛封关，实施以“一线放开、二线管住、岛内自
由”为基本特征的自由化便利化政策制度。据海口海关统计，自2025年12月18日至2026年1月17日，海口海关共监管离岛
免税购物金额48.6亿元人民币，同比增长46.8%；购物人数74.5万人次，同比增长30.2%；购物件数349.4万件，同比增长1
4.6%。
深耕海南，离岛免税市场份额实现增长，并不断完善口岸及市内店渠道网络布局。公司深化“免税+文旅”融合，打
造沉浸式体验，积极引入新品、首店，合作泡泡玛特、迪士尼等10余个流量IP，联合酒店、新媒体、文娱赛事等渠道引流
转化，叠加政府消费券协同发力，推动海南区域销售额企稳回升，离岛免税市场份额实现增长。同时，公司不断完善口岸
及市内店渠道网络布局，系统推进免税经营权投标工作，成功中标上海浦东国际机场T2航站楼及S2卫星厅进出境免税店、
上海虹桥国际机场进出境免税店、北京首都国际机场T3航站楼进出境免税店、广州白云机场T3航站楼出境店等16个免税店
经营权项目。市内免税店方面，13家取得经营权的市内免税店均已实现开业或运营。
公司稳步推动海外业务拓展。2026年1月，公司发布公告，与DFS达成协议，公司全资子公司将收购DFS大中华区零售
业务，公司与LVMH签订战略合作备忘录。有利于公司快速建立在港澳市场的优势，实现国际化能力跃升，有利于公司实现
产业升级、商品结构优化、服务水平提升，具有较强的产业协同效应，可进一步增强公司核心竞争力。此外，公司持续深
耕港澳市场，新设3家门店，首次进入越南市场，斩获越南河内、富国机场10年供货协议，境外业务扩大。公司还积极推
动国潮出海，成功签署多个头部国潮品牌海外代理权，在港澳、东南亚、日本等区域实现业务突破。
盈利预测及投资评级：公司业绩在2025Q4已呈现显著回升态势，我们认为离岛免税景气度有望持续提升。我们预计20
26-2028年公司实现营业收入574.54亿元/642.60亿元/722.05亿元，同比增长7.00%/11.85%/12.36%；归母净利润51.09亿
元/59.93亿元/71.06亿元，同比提升42.45%/17.32%/18.57%，对应2026年4月3日收盘价，PE分别为28.0X/23.9X/20.2X。
我们维持公司“买入”评级。
风险提示：高端消费复苏不及预期；免税政策变动的风险；口岸免税竞争加剧；跨境电商平台竞争加剧；国际游客恢
复不及预期
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2026-04-07│中国中免(601888)2025年报点评：Q4毛利率提升，离岛免税新政持续显效 │华创证券 │增持
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事项：
中国中免2025年全年实现收入536.9亿元，同比-4.9%；扣非归母净利润35.4亿元，同比-14.5%；归母净利润35.9亿元
，同比-16.0%。
评论：
Q4毛利率显著提升，盈利拐点确立。25Q4单季度实现营收138.3亿元，同比+2.8%，收入端增速转正；归母净利润5.34
亿元，同比+53.5%。公司对重点子公司计提商誉减值约3.4亿元，剔除该影响后Q4归母净利润同比+151%，主业复苏态势强
劲。全年主营业务毛利率同比提升0.41pct，存货周转率同比提升约10%，经营效率持续改善。Q4单季毛利率达33.34%，同
比+4.8pct，主要受益于高毛利的免税业务占比提升及销售折扣收窄。
离岛免税新政持续显效，封关红利加速释放。海南离岛免税购物金额自25年9月实现近18个月来首次正增长，10-12月
同比增幅依次为+13.1%、+27.1%、+17.1%；封关首日，中免海南区域的销售额超过2.5亿元，同比+90%。封关首周全岛销
售额11亿元，同比+54.9%。进入2026年，一季度离岛免税购物金额累计142.1亿元，同比+25.7%，其中春运期间74.9亿元
，同比+39.8%，高景气持续兑现。
DFS收购落地，LVMH战略入股，外延布局打开长期空间。26年3月19日公司正式完成DFS港澳核心门店收购（约2.94亿
美元），填补澳门高端市内免税市场空白；LVMH旗下DelphineSAS及Miller家族同步完成认购中免H股，此次深度绑定有望
在品牌引进、供应链议价等方面形成长期竞争优势。
25年首次实现中期分红，传递积极信号。公司2024年现金分红达21.72亿元，占归母净利润50.91%；2025年首次实施
中期分红，前三季度派发现金5.17亿元，全年拟派发总额达14.52亿元，占2025年净利润40.45%。
投资建议：2025年中免业绩承压主因有税业务收缩及商誉减值，免税主业已率先企稳回升。2026年公司计划维持核心
机场口岸稳健运营，深圳、广州、成都等市内免税店已基本实现开业，构建“免税+有税、离岛+口岸+市内”的融合模式
，持续打开增量空间。我们预测公司26-28年归母净利润为49.98/56.08/64.13亿元（26/27年预测前值为49.97/58.53亿元
）。结合市场消费可比公司估值给予26年归母净利润35xPE，对应目标价为84.35元。维持“推荐”评级。
风险提示：1）消费复苏不及预期；2）离岛免税竞争加剧；3）机场口岸国际客流恢复放缓；4）新项目投产及海外扩
张带来的资本开支压力。
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2026-04-07│中国中免(601888)25Q4拐点已现，封关后持续高景气 │国盛证券 │买入
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发布2025年报。2025年公司实现营业收入536.94亿元，同比下降4.92%；归母净利润35.86亿元，同比下降15.96%；扣
非归母净利润35.44亿元，同比下降14.47%。
25Q4业绩大幅增长，拐点已现。25Q4单季度实现营业收入138.31亿元，同比增长2.81%；归母净利润5.34亿元，同比
增长53.59%；扣非归母净利润5.08亿元，同比增长87.17%。若剔除对日上上海计提的3.38亿元商誉减值影响后，25Q4归母
净利润达8.72亿元，同比大幅增长150.73%，盈利能力修复显著。
公司主营业务毛利率、运营效率持续改善。1）2025年公司毛利率32.75%，同比提升0.72pct，其中25Q4毛利率33.34%
，同比提升4.81pct。主要得益于有税销售占比下降及其毛利率提升。分业务来看，免税商品销售毛利率36.97%，同比下
降2.53pct；有税商品销售毛利率17.13%，同比提升3.68pct。2）费用端，2025年销售/管理/研发费用率分别为16.17%/4.
11%/0.17%，同比+0.12pct/+0.58pct/+0.13pct。其中研发费用率提升主要因为公司加快数字化建设，各项软件系统研发
投入增加所致。
海南离岛免税业务企稳回升，将成业绩增长的核心引擎。1）2025年海南地区收入285.37亿元，同比小幅下降1.23%；
上海地区收入120.10亿元，同比下降25.10%。其中，三亚市内免税店收入198.30亿元，同比下降2.88%；海口免税城收入5
8.00亿元，同比增长4.04%。2）根据海关监管数据，自2025年9月起海南离岛免税销售额同比增速转正，并在25Q4及2026
年初延续高景气度。2026年1-2月，海关共监管离岛免税购物金额105.9亿元，免税购物人数127.9万人次，免税购物件数8
01.2万件，同比分别增长25.9%、16.6%以及9.9%。
投资建议：海南离岛免税封关后持续高景气；三亚免税城三期将于26年始逐步落地，新收购DFS港澳9家门店，新市内
免税店开业或升级焕新。叠加人民币升值利好公司采购端成本。我们预计2026-2028年公司营业收入分别为565.10/645.54
/711.56亿元，同比增长5.2%/14.2%/10.2%，实现归母净利润50.36/59.21/66.03亿元，同比增长40.4%/17.6%/11.5%，维
持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；政策风险；消费者习惯变化不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：17家
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2026-04-30│中国中免(601888) 2026年4月30日投资者关系活动主要内容
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中国旅游集团中免股份有限公司于
2026年4月30日在线上会议举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有来自国信证券、中信建投证券、广发证券、长江
证券、兴业证券、中信证券、中金公司、东吴证券、申万证券、瑞银、麦格里、中信建投基金、东吴基金、汇丰晋信基金
、交银施罗德基金、南方基金等券商分析师、机构投资者以及个人投资者，上市公司接待人员有总会计师、董事会秘书杨
洪义先生；证券部副总经理、证券事务代表郑，铁球先生。 查看原文
https://sns.sseinfo.com/resources/images/upload/202605/2026051116500551387669041.pdf
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