研报评级☆ ◇601985 中国核电 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-11
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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3月内 1 0 0 0 0 1
6月内 10 3 0 0 0 13
1年内 38 9 0 0 0 47
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.48│ 0.56│ 0.43│ 0.46│ 0.49│ 0.55│
│每股净资产(元) │ 4.38│ 4.76│ 5.31│ 5.76│ 6.09│ 6.46│
│净资产收益率% │ 10.16│ 11.68│ 7.96│ 8.10│ 8.05│ 8.47│
│归母净利润(百万元) │ 9009.83│ 10623.83│ 8777.34│ 9455.15│ 10032.85│ 11225.75│
│营业收入(百万元) │ 71285.60│ 74957.18│ 77272.06│ 82713.25│ 88325.75│ 99356.00│
│营业利润(百万元) │ 19645.18│ 22645.88│ 22382.02│ 22378.17│ 23549.00│ 26358.42│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2026-01-11 买入 维持 --- 0.44 0.42 0.48 长江证券
2025-11-12 买入 维持 --- 0.45 0.48 0.52 长城证券
2025-11-04 增持 维持 --- 0.45 0.49 0.54 国信证券
2025-11-04 买入 维持 --- 0.45 0.45 0.50 华源证券
2025-10-31 买入 维持 --- 0.46 0.51 0.56 长江证券
2025-10-31 增持 维持 --- 0.46 0.51 0.57 招商证券
2025-10-31 买入 维持 --- 0.49 0.51 0.56 东吴证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.45 0.48 0.53 银河证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.45 0.48 0.54 开源证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.49 0.51 0.59 申万宏源
2025-10-30 增持 维持 10.76 --- --- --- 中金公司
2025-10-29 买入 维持 10.76 0.45 0.49 0.57 华泰证券
2025-10-14 买入 维持 --- 0.49 0.53 0.59 长江证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-01-11│中国核电(601985)产能扩张带动电量稳增，多重因素限制业绩增速 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年全年发电量完成情况及2026年发电计划公告：截至2025年12月31日，公司2025年全年度累计商运发电
量为2444.30亿千瓦时，同比增长12.98%。2026年，公司全年发电量目标为2592亿千瓦时，其中核电计划发电量为2100亿
千瓦时，新能源计划发电量为492亿千瓦时。
事件评论
核电电量稳健增长，业绩或仍受限电价与税费影响。四季度公司控股核电机组完成发电量497.99亿千瓦时，同比增长
4.88%，或受机组检修节奏影响，四季度核电电量增速有所放缓，若不考虑2025年新投产的漳州1号机组，则四季度核电发
电量同比微降0.41%。整体来看，得益于漳州1号投产贡献增量、福清核电4号机组恢复正常运行以及检修天数同比减少，2
025年公司控股核电机组完成发电量2008.07亿千瓦时，同比增长9.66%，圆满完成年初发电量计划；若不考虑漳州1号的贡
献，则2025年公司核电发电量同比增长4.08%。其中，江苏核电、海南核电、福清核电检修天数同比减少，发电量分别同
比增长1.89%、3.48%、18.52%；受检修天数同比增加影响，秦山核电发电量同比下降1.81%；受检修天数与参与电网调峰
均同比增加的影响，三门核电发电量同比减少6.72%。虽然核电电量实现较快增长，但今年以来部分省份市场化交易电价
下降以及部分核电子公司税费增加等因素一定程度或限制核电板块业绩增速。
电量增速受限资源偏弱，股比稀释共同压制绿电贡献。截至2025年12月31日，公司控股新能源在运装机容量3364.10
万千瓦，同比增长13.67%，其中风电1062.68万千瓦、光伏2301.42万千瓦。得益于新能源装机的持续扩张，2025年公司控
股新能源机组发电量累计为436.23亿千瓦时，同比增长31.29%；其中风电发电量193.14亿千瓦时，同比增长27.42%，光伏
发电量243.08亿千瓦时，同比增长34.53%。虽然新增装机带动电量保持较快增长，但同时也使得折旧等各项成本费用同比
显著增加，且考虑新能源电价偏弱以及增资引战后公司对中核汇能的持股比例降低等影响，新能源板块的业绩贡献预计延
续承压。整体来看，虽然核电与新能源均实现良好的电量表现，但由于受到电价以及税费等因素影响，公司全年业绩展望
平稳。
核电项目储备雄厚，远期成长空间广阔。2026年公司全年发电量目标为2592亿千瓦时，较2025年全年发电量提升6.04
%；其中核电计划发电量为2100亿千瓦时，新能源计划发电量为492亿千瓦时。2026年1月1日漳州2号机组投入商运，公司
核电装机容量达到2621.20万千瓦，为完成全年发电量目标提供有力支撑。截至目前，公司控股核电在建及核准待建机组1
8台，装机容量2064.7万千瓦，保障公司远期成长空间。
投资建议：根据最新经营数据，我们调整公司盈利预测，预计公司2025-2027年EPS分别为0.44元、0.42元和0.48元，
对应PE分别为20.42倍、21.31倍和18.75倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；2、风况、日照资源不及预期风险。
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2025-11-12│中国核电(601985)Q3核电主业经营稳健，新能源业务短期承压 │长城证券 │买入
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事件：公司发布2025三季报。2025年前三季度，公司实现营业收入616.35亿元，同比+8.16%；归母净利润80.02亿元
，同比-10.42%；扣非归母净利润79.58亿元，同比-10.24%。基本每股收益0.389元/股，同比-17.58%；加权平均净资产收
益率7.11%，同比-2.46pct。
从单季度来看，2025年Q3公司实现营收206.62亿元，同比+5.72%，环比-0.19%；实现归母净利润23.36亿元，同比-23
.45%，环比-7.64%；实现扣非净利润23.27亿元，同比-23.57%，环比-6.85%。
发电量增长驱动营收提升，新能源业务致归母净利润短期承压。2025年前三季度，公司营收同比增长8.16%，主要得
益于发电量的稳步提升。前三季度累计商运发电量为1843.64亿千瓦时，同比+14.95%；上网电量累计为1740.95亿千瓦时
，同比+15.20%。但从盈利能力来看，公司前三季度归母净利润同比-10.42%，短期承压，这主要系新能源项目增收不增利
（新能源业务前三季度实现归母净利润5.35亿元，同比-67.96%），且新能源上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归
母净利润，增资引战导致归母净利润比例下降。但从公司核电业务来看，实现归母净利润74.67亿元，同比+2.81%，核电
主业仍保持稳健。
核电：主业基本盘稳固，成长路径清晰且确定性高。截至2025年9月30日，公司核电控股在运机组26台，装机容量250
0.00万千瓦。从发电量来看，受益于漳州1号机组商运及福清核电机组检修天数同比减少，前三季度控股核电机组发电量
累计为1510.08亿千瓦时，同比+11.33%；上网电量累计为1412.83亿千瓦时，同比+11.44%；核电机组平均利用小时数约60
46小时。
展望未来，截至9月底，公司控股在建及核准待建机组19台，装机容量2185.90万千瓦，占在运装机容量的87.44%。这
些机组预计在未来5-6年内陆续投产，其中漳州二号机组预计于今年年底具备商运条件，标志着公司进入新一轮密集的产
能投放周期，为远期业绩增长提供了坚实保障。
新能源：高速扩张下归母净利润下滑，拟推动第三期类REITs发行。截至2025年9月30日，公司新能源控股在运装机容
量3348.47万千瓦（其中：风电1049.13万千瓦+光伏2299.34万千瓦），另控股独立储能电站165.10万千瓦，控股在建装机
容量738.78万千瓦（其中：风电194.64万千瓦+光伏544.13万千瓦）。受益于装机规模扩大，前三季度控股新能源机组发
电量达333.56亿千瓦时，同比+34.77%。上网电量328.12亿千瓦时，同比+34.82%（其中风电143.62亿千瓦时，同比+29.28
%；光伏189.95亿千瓦时，同比+39.25%）。
虽然从盈利能力来看，公司新能源业务短期承压，但这亦是行业短期阵痛下面临的普遍困境，目前公司管理层已明确
表示未来新能源项目将结合行业发展趋势做稳妥调整，公司投资项目会严格按照相关收益率要求进行决策。这将有助于稳
定控制资本开支、稳定集团整体的盈利水平。此外，中国核电拟通过控股子公司中核汇能发行权益型并表类REITs（三期
），发行规模约25.36亿元，以盘活新能源存量资产，优化财务结构，募集资金将用于偿还底层资产外部负债及并购其他
新能源项目，降低资产负债率，公司新能源业务有望向高质量发展跃进。
投资建议：核电行业增长预期明确，受高利用小时数、合理电价、折旧及财务费用长期下降的趋势等利好因素影响，
行业规模及利润都将持续增长；公司作为国内核电行业领先企业，受益行业增长，叠加自身规模优势、技术优势及充裕的
在建机组储备，成长性与确定性兼备。此外，公司首次推出中期分红，持续提升股东回报。我们预计公司2025-2027年实
现营业收入830.62、878.42、968.44亿元，同比增长7.5%、5.8%、10.2%，实现归母净利润93.14、98.59、107.18亿元，
同比增长6.1%、5.9%、8.7%，对应EPS分别为0.45、0.48、0.52元，当前股价对应的PE倍数为20.1X、19.0X、17.5X。维持
“买入”评级。
风险提示：核电机组建设进度不及预期。新增核电机组核准不及预期。核电厂安全性风险。上游原材料价格波动风险
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2025-11-04│中国核电(601985)Q3业绩低于预期，在建机组保障中长期成长性 │华源证券 │买入
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事件：公司披露2025年三季度报告，2025Q3公司实现营业收入206.62亿元，同比增长5.72%，实现归母净利润23.4亿
元，同比下滑23.5%，低于我们的预期。
所得税补税+新能源归母利润下滑，公司Q3盈利低于预期。分业务来看：1）Q3公司核电机组或受电价下滑、所得税补
税影响，盈利明显下滑。2025年H1公司核电归母净利润同比增长9.5%，前三季度这一增速下滑至2.8%，倒算Q3核电归母净
利润下滑明显，我们分析核心原因或为市场化电价下降、其他收益下滑（增值税退税同比减少）以及所得税大幅增长，Q3
公司所得税同比增加约5个亿（在利润总额下滑9.2%的背景下）；2）新能源受电价下滑、归母比例下滑影响，归母净利润
大幅下滑。2025年前三季度公司实现新能源发电量333.6亿千瓦时，同比增长34.8%，但由于市场化电价下降，发行两期类
REITS、市场化债转股稀释归母比例，前三季度公司新能源归母净利润同比下降68%。
经营数据方面，2025年Q3公司实现核电发电量511.5亿千瓦时，同比增长10%，其中发电量增长主要来源于海南核电、
福清核电、漳州核电，主因海南、福清核电检修时间同比减少和漳州1号机组年初投产。
积极推进核能供汽，拓展公司盈利渠道。公司积极推动核能多用途利用，全国首个工业领域核能供汽项目田湾核能供
汽项目“和气一号”稳定供汽累计超300万吨，该项目采用田湾核电3、4号机组中驱动汽轮机系统做功发电的二回路蒸汽
为热源，在物理隔绝的情况下制备工业蒸汽，再通过多级换热将蒸汽通过工业用汽管网输送到石化产业基地，替代传统煤
炭消耗，在当前高耗能行业减碳持续推进的背景之下，绿色高温蒸汽需求有望持续增加，为公司未来项目盈利提高奠定基
础。
在建及核准待建机组达19台，装机容量约22GW，未来陆续投产奠定中长期成长性。截至2025年6月底，公司拥有在建
及核准待建机组达19台，其中已开工机组超15GW，预计将在十五五期间陆续投产，保障公司未来中长期的稳定成长。更重
要的是，随着2027-2028年公司核电机组投产高峰期的到来，公司经营现金流有望持续提升，为公司提高分红奠定基础。
盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为91.9、92.8、102.2亿元，同比增长率分别为4.7%
、1.01%、10.13%。当前股价对应的2025-2027年的PE分别为21、21、19倍，按照2024年分红率计算，公司股息率分别为2%
、2%、2.2%，继续维持公司“买入”评级。
风险提示：电价存在波动风险、电量存在波动风险、项目投产进度存在不确定性
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2025-11-04│中国核电(601985)业绩因新能源业务归母利润下降承压，核电风电增值税政策│国信证券 │增持
│调整 │ │
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发电量持续增长，新能源业务业绩有所承压。2025年前三季度，公司实现营业收入616.35亿元，同比增加8.16%；实
现归母净利润80.02亿元，同比减少10.42%。第三季度，公司实现营业收入206.62亿元，同比增加5.72%，环比减少0.19%
；实现归母净利润23.36亿元，同比减少23.45%，环比减少7.64%。公司营收增长主要系发电量同比提高所致，但归母净利
润下降，主要系新能源增收不增利且发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引战导致归母比例下降，以
及核电业务电价下行、成本费用增长等因素影响所致。
机组有序建设，装机规模稳健增长。截至9月30日，公司核电控股在运机组26台，装机容量2500万千瓦；控股在建及
核准待建机组19台，装机容量2185.90万千瓦；新能源控股在运装机3348.47万千瓦，其中风电1049.13万千瓦、光伏2299.
34万千瓦，另控股独立储能电站165.10万千瓦；控股在建装机容量738.78万千瓦，包括风电194.64万千瓦，光伏544.13万
千瓦。
核电、风电增值税政策调整。10月17日，财政部、海关总署、税务总局印发《关于调整风力发电等增值税政策的公告
》。自2025年11月1日起至2027年12月31日，对纳税人销售自产的利用海上风力生产的电力产品，实行增值税即征即退50%
的政策。2025年10月31日前已正式商业投产的核电机组，继续按原政策执行；2025年10月31日前国务院已核准但尚未正式
商业投产的核电机组，核力发电企业生产销售电力产品，自正式商业投产次月起10个年度内，实行增值税先征后退政策，
退税比例为已入库税款的50%；2025年11月1日后核准的核电机组，不再实行增值税先征后退政策。由于核电投产前期存在
进项税抵减增值税的情况，实际不发生增值税返还，预计短期内增值税政策调整将不会对核电盈利产生明显影响。
风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期，核安全风险。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2025-2027年公司归母净利润92.3/100.0/110.9亿元（原为9
5.9/100.0/111.5亿元），同比增速5%/8%/11%，对应当前股价PE为20/18/17X，维持“优于大市”评级。
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2025-10-31│中国核电(601985)核电业绩稳健增长，新能源板块承压 │招商证券 │增持
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中国核电发布2025年三季报，前三季度实现营业收入616.35亿元，同比+8.16%；归母净利润80.02亿元，同比-10.42%
。
营收稳步增长，业绩承压。中国核电发布2025年三季报，前三季度实现营业收入616.35亿元，同比+8.16%；归母净利
润80.02亿元，同比-10.42%；其中，3Q25实现营业收入206.62亿元，同比+5.72%；归母净利润23.36亿元，同比-23.45%。
大修时间减少+新机组投运带动发电量增长。前三季度公司实现核电发电量1510.08亿千瓦时，同比+11.33%。其中受
机组大修时间增加影响，秦山核电发电量同比-1.32%，江苏核电发电量同比-0.85%，三门核电发电量同比-2.49%。海南核
电于前三季度未开展换料大修，发电量同比+7.02%；福清核电大修机组减少，发电量同比+25.45%。此外，漳州1号于今年
1月1日投运，前三季度实现发电量76.99亿千瓦时，为公司的电量增长做出贡献。前三季度公司核电业务收入同比+5.56%
，受成本费用增长影响，归母净利润同比+2.81%，仍保持稳健增长。
新能源利润下滑+股比稀释导致业绩承压。前三季度，公司新能源发电量333.56亿千瓦时，同比+34.77%，其中风电发
电量143.62亿千瓦时，同比+29.28%；光伏发电量189.95亿千瓦时，同比+39.25%。新能源装机规模增长驱动电量增长，但
由于平价项目并网增加，且市场化交易电价下行，新能源板块利润整体下滑。同时，中核汇能于2024年发行两期类REITs
，市场化债转股稀释归母净利润，增资引战进一步导致归母比例下降。前三季度公司新能源板块收入同比+21.09%，但归
母净利润同比下滑67.96%。
盈利预测与估值：当前公司在建及核准待建核电机组19台，装机容量2185.9万千瓦，其中漳州2号机组预计于2025年
投产，有望进一步贡献核电业绩增长；在建新能源装机容量738.78万千瓦，包括风电194.64万千瓦、光伏544.13万千瓦，
非核清洁能源开发稳步推进。公司拟投资设立中核共享，进一步深化集约化改革，经营效率有望持续提升。考虑新能源板
块业绩承压，调整公司2025-2027年归母净利润预期至95.23、104.99、117.31亿元，同比增长8%、10%、12%，当前股价对
应PE分别为19.4x、17.6x、15.7x，维持“增持”评级。
风险提示：核电机组安全稳定运行风险、项目建设不及预期及电价下行风险等。
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2025-10-31│中国核电(601985)短期因素限制表观业绩，内资价值安全边际突出 │长江证券 │买入
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事件描述
公司发布2025年三季报：2025年三季度公司实现营业收入206.62亿元，同比增长5.72%；实现归母净利润23.36亿元，
同比减少23.45%。
事件评论
电量稳增拉动营收，税费限制核电单季业绩。2025年前三季度，公司控股核电机组发电量1510.08亿千瓦时，同比增
长11.33%；单三季度来看，核电机组发电量为511.47亿千瓦时，同比增长10.03%，得益于福清核电4号机组于去年三季度
完成小修后恢复正常运行以及年初漳州1号机组商运的共同拉动，核电电量延续优异表现。电价方面，受公司核电部分布
局省份市场化交易电价下降影响，公司前三季度核电业务营收增速仅有5.56%，同样略低于上半年公司控股核电子公司6.9
6%的营收增速。盈利方面，或受核电增值税退返结算节奏问题，三季度公司其他收益为5.84亿元，同比下降24.19%，进一
步限制了核电的业绩表现。公司前三季度核电业务归母净利润同比增长2.81%，与上半年公司控股核电子公司净利润同比
增长10.72%相比，单季度核电业绩增速由正转负，盈利下滑主因一方面系增值税退返放缓，另一方面或与核电子公司所得
税增加影响。
电量增速受限资源偏弱，股比稀释共同压制绿电贡献。截至2025年9月30日，公司新能源控股在运装机容量3348.47万
千瓦，同比增长38.67%，其中风电1049.13万千瓦、光伏2299.34万千瓦，另控股独立储能电站165.10万千瓦。得益于新能
源装机的持续扩张，2025年前三季度公司控股新能源机组发电量累计为333.56亿千瓦时，同比增长34.77%；其中风电发电
量143.62亿千瓦时，同比增长29.28%，光伏发电量189.95亿千瓦时，同比增长39.25%。单三季度来看，公司三季度新能源
发电量114.41亿千瓦时，同比增长32.91%，增速环比持续回落，主因或系公司所处区域风光资源偏弱。虽然电量增长，但
受市场化电价下降影响，公司前三季度新能源业务营收增速为21.09%，低于电量增速且与上半年中核汇能营收增速24.23%
相比进一步下滑。此外由于规模扩张以及增资引战后公司对新能源持股比例降低等影响，前三季度新能源业务贡献归母净
利润同比下降67.96%，较上半年中核汇能归母净利润58.45%的降幅有所扩大。因此整体来看，由于公司核电与绿电两大主
业均短期有所承压影响，公司三季度归母净利润为23.36亿元，同比下降23.45%；前三季度归母净利润为80.02亿元，同比
下降10.42%。
绿核项目储备雄厚，长期价值依然稳固。截至2025年9月30日，公司控股在建以及核准待建核电机组19台，装机容量2
185.90万千瓦；新能源控股在建装机738.78万千瓦，包括风电194.64万千瓦，光伏544.13万千瓦，丰富项目资源储备保障
远期增长空间，同时社保基金等资金的持续注入保障公司在核电景气度向上周期背景下资金需求。虽然公司业绩短期承压
，但其更多系非经常性税收及资源偏弱影响，公司长期价值依然稳固。
投资建议：根据最新财务数据，我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.46元、0.51元和0.56元，对应PE分别为20.54
倍、18.72倍和16.88倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；2、风况、日照资源不及预期风险。
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2025-10-31│中国核电(601985)2025年三季报点评：核心聚焦核电，核电归母净利润同增3%│东吴证券 │买入
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事件：公司公告2025三季报，2025年前三季度公司实现营业收入616.35亿元，同比增长8.16%；归母净利润80.02亿元
，同比减少10.42%；扣非归母净利润79.58亿元，同比减少10.24%。
核心聚焦核电，核电归母业绩同比增长3%。2025Q3公司实现营业收入616.35亿元，同增8.16%，实现毛利润271.08亿
元，同增0.65%。具体来看，新能源增收不增利，且新能源上年发行两期类REITS、市场化债转股稀释归母净利润，增资引
战导致归母比例下降。新能源收入增长21.09%，但因上述原因导致归母净利润下降67.96%。核电业务收入增长5.56%，受
成本费用增长影响，归母净利润增长为2.81%。
2025Q3期间费用总体保持稳定，费用率结构优化。2025年前三季度公司期间费用同比增长2.01%至87.97亿元，期间费
用率下降0.86pct至14.27%。其中，销售、管理、研发、财务费用同比分别增加59.96%、增加7.6%、增加0.14%、减少0.89
%至0.73亿元、27.26亿元、7.57亿元、52.42亿元；销售、管理、研发、财务费用率分别上升0.04pct、下降0.12pct、下
降0.1pct、下降0.78pct至0.12%、5.65%、1.23%、8.50%。
2025Q3现金流表现稳定，资本开支维持高位支撑成长。1）2025年前三季度公司经营活动现金流净额302.66亿元，同
比减少7.85%；2）投资活动现金流净额-631.75亿元，2024年同期为-614.86亿元；3）筹资活动现金流净额319.72亿元，
同比增加12.03%。
漳州1号投产＋机组大修损失减少，25年核电电量释放。2025Q1-3公司核电上网电量同比11.44%，分项目发电量来看
，秦山核电/江苏核电/三门核电/海南核电/福清核电发电量分别同比变动-1.32%/-0.85%/-2.49%/+7.02%/+25.45%。除大
修天数安排导致机组电量在年度间波动外，2025年前三季度电量主要受到福清核电大修（小修）损失较去年同期减少。此
外漳州1号机组于2025年1月1日商运，发电量增加。电量表现彰显基荷电源稳定性和成长性，期待公司核电电量持续释放
。
非核清洁能源稳步推进。截至2025年9月30日，公司新能源控股在运装机容量3,348.47万千瓦，同比增加38.67%，其
中风电同比增加266.01万千瓦，增幅33.97%，光伏增加667.76万千瓦，增幅40.93%；控股在建装机容量738.78万千瓦，包
括风电194.64万千瓦，光伏544.13万千瓦，均按进度计划稳步推进。
盈利预测与投资评级：我们维持2025-2027年预测公司归母净利润100/104/116亿元，2025-2027年PE为19.5/18.8/16.
9倍（2025/10/30）。公司2025至2027年计划投运1台/2台/4台核电机组，进入加速投产阶段，维持“买入”评级。
风险提示：电力价格波动，装机进度不及预期，核电机组运行风险。
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2025-10-30│中国核电(601985)新能源业务持续承压，3Q25业绩不及预期 │中金公司 │增持
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3Q25业绩低于我们预期
公司公布3Q25业绩：营业收入207亿元，同比+5.7%；归母净利润23.4亿元，同比-23.4%，低于我们预期，主因新能源
业务承压且归母比例下降。9M25营业收入616亿元，同比+8.2%；归母净利润80亿元，同比-10.4%。
新能源收入+21.1%，归母净利润-68%。截至9M25末，风电、光伏装机规模同比+34%、+40.9%至1,049、2,299万千瓦，
3Q25新增装机同比-45%、-92.7%至15、11万千瓦。
装机高增带动9M25风电、光伏上网电量同比+29.4%、+39.1%。营业收入增幅不及上网电量，可能由于综合电价同比下
行。新能源业务增收不增利，归母比例从70%降至62.71%，对整体盈利有所拖累。
核电收入+5.6%，归母净利润+2.8%。9M25上网电量同比+11.4%至1,413亿千瓦时，增量主要来自福清4号去年检修下的
低基数与新投产的漳州1号。
成本费用整体上行。9M25，营业成本同比+14.9%至345亿元，主因新机组投产带来的折旧摊销等固定成本增加；管理
费用率基本持平，管理费用同比增长7.6%至27.3亿元；财务费用率同比下降0.8ppt至8.5%，财务费用同比下降0.9%至52.4
亿元。
发展趋势
公司拟发行权益型并表类REITs（三期）。拟发行规模约25.36亿元，底层资产涉及5家项目公司持有的光伏资产，资
产组估值合计31.71亿元。我们认为有助于盘活存量资产、降低杠杆，进一步聚焦核电业务发展。
盈利预测与估值
由于新能源业务持续承压，我们下调2025-26年归母净利润4%/4%至91/101亿元。当前股价对应2025-26年21.4倍和19.
4倍市盈率。但我们长期看好核电成长派息配置价值，维持跑赢行业评级和目标价10.78元不变，对应2025-26年24.3倍和2
2.0倍市盈率，较当前股价有13%的上行空间。
风险
核安全事故，市场交易电价表现不及预期。
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2025-10-30│中国核电(601985)2025年三季报点评：核电业绩增速放缓，新能源仍受股比稀│银河证券 │买入
│释拖累 │ │
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事件:公司发布2025年三季报。25Q1-3实现营收616.35亿元，同比+8.16%;实现归母净利润80.02亿元（扣非79.58亿元
），同比-10.42%（扣非同比-10.24%）。由此计算25Q3公司实现营收206.62亿元，同比+5.72%；实现归母净利润23.36亿
元（扣非23.27亿元)，同比-23.45%(扣非同比-23.57%）。
25Q3核电、新能源电量同比延续良好增长态势。25Q1-3，公司核电实现上网电量1412.83亿kwh，同比+11.44%；其中2
5Q3为477.32亿kwh，同比+10.09%；主要得益于管州1号机组年初投产以及福清4号机组恢复正常运行。25Q1-3，公司新能
源实现上网电量328.12亿kwh，同比+34.82%；其中25Q3为112.59亿kwh，同比+32.96%；主要受骏机增长驱动，裁至25Q3末
，公司风电、光伏累计装机分别为1049.13、2299.34万千瓦，对应25Q1-3新增装机91.24、297.61万千瓦。
受电价、成本影响，25Q3毛利率同比下滑5.4pct。收入端，25Q1-3公司核电业务同比增长5.56%，而25H1为6.74%，我
们认为或受到电量增速稍放缓及江苏等省份月度电价走要的共同影响。新能説方面，25Q1-3收入同比增长21.09%（25H1为
22.16%)，收入增速低于电量增速预计主要系综合上网电价下行所致。成本端，25Q3公司发生营业成本121.12亿元，同比+
16.5%。对应度电成本0.194元/kwh，同比+2.5%或+0.005元/kwh，或主要受新能源折旧塔加等的影响。综合以上因素，25Q
3公司毛利率同比-5.4pct至41.4%。
其他收益、所得税、新能源股比稀释进一步拖累业续增迷。在毛利率下滑的青景下：1）25Q3，公司其他收益y0y-24.
2%至5.84亿元，但25Q1-3yoy+5.99%，或主要为季度间波动；2)25Q3，公司发生所得税费用15.29亿元。y0y+45.3%，对应
所得税率由24Q3的16.1%提升至25.8%，预计主要受增值税返还纳税以及核电、新能源部分项目税收优惠政策到期影响：3
）中核汇能24年发行两期类REITS、市场化债转股稀释其自身归母净利润比例，以及增资引战导致中国核电持股比例进一
步下降的影响在25Q3继续存在。据公司公告，核电业务25Q1-3归母净利润同比增长2.81%，而25H1为9.48%，单三季度增速
放缓较为明显；25Q1-3，新能源板块归母净利润同比-67.96%（25H1为-66.28%）。
中核汇能计划发行第三期类reits，预计对公司的进一步影响可控。公司同时公告中核汇能权益型井表类RBITs（三期
）发行方案，底层资产包括5家项目公司持有的光伏资产，总装机47.30万千瓦，有助于降低资产负债率，改善财务指标。
若成功发行，中核汇能自身的归母净利润比例或将进一步被稀释，但考虑到中核汇能目前对公司归母净利润贡献的绝对金
额显著下降（25H1新能源业务归母净利润为3.4亿元，占公司整体的6%，而24H1约17%），低基数下预计影响将相对可控。
投资建议：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为93.06、97.70、109.86亿元，对应PE21.02x、20.02x、17.80
x，维持推荐评级。
风险提示：上网电价超预期下调的风险，税收优惠政策变动的风险等。
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