研报评级☆ ◇603181 皇马科技 更新日期：2026-11-11◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-27
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 2 1 0 0 0 3
2月内 2 1 0 0 0 3
3月内 4 2 0 0 0 6
6月内 5 2 0 0 0 7
1年内 8 4 0 0 0 12
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.55│ 0.68│ 0.74│ 0.85│ 1.01│ 1.16│
│每股净资产(元) │ 4.68│ 5.29│ 5.85│ 6.56│ 7.39│ 8.33│
│净资产收益率% │ 11.78│ 12.78│ 12.67│ 13.22│ 13.94│ 14.27│
│归母净利润(百万元) │ 324.73│ 397.78│ 436.61│ 501.01│ 595.85│ 685.82│
│营业收入(百万元) │ 1894.11│ 2332.98│ 2404.40│ 2809.71│ 3250.29│ 3692.14│
│营业利润(百万元) │ 367.45│ 455.51│ 499.51│ 571.40│ 680.52│ 783.70│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-27 买入 首次 --- 0.78 0.97 1.15 华源证券
2026-10-26 增持 维持 13.65 0.73 0.91 1.04 华泰证券
2026-10-25 买入 维持 15.2 0.76 0.95 1.09 东方证券
2026-08-24 买入 维持 --- 0.95 1.13 1.31 长城证券
2026-08-18 增持 维持 19.74 0.94 1.07 1.16 华泰证券
2026-08-17 买入 维持 17.85 0.85 0.95 1.09 东方证券
2026-06-24 买入 维持 --- 0.94 1.11 1.30 长城证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-27│皇马科技(603181)原料价格上涨业绩短期承压，开眉客项目铸就成长新曲线 │华源证券 │买入
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事件：10月24日，公司发布2026年三季报：2026年前三季度，公司实现营业收入20.03亿元，同比+10.06%；实现归母
净利润3.16亿元，同比-6.26%；加权平均净资产收益率为8.75%，同比减少1.52个百分点。销售毛利率26.97%，同比增加0
.62个百分点；销售净利率15.79%，同比减少2.75个百分点。
其中，2026Q3实现营收6.85亿元，同比+9.50%，环比+3.68%；实现归母净利润0.84亿元，同比-29.07%，环比-29.60%
；平均净资产收益率为2.30%，同比减少1.32个百分点，环比减少1.01个百分点。销售毛利率23.27%，同比减少1.66个百
分点，环比减少6.12个百分点；销售净利率12.29%，同比减少6.69个百分点，环比减少5.82个百分点。
原料价格单边上涨，公司三季度业绩短期承压。2026Q3，公司实现营收6.85亿元，同比+9.50%，环比+3.68%；表面活
性剂销量达5.17万吨，同比-0.28%，环比+17.17%，营收、销量环比增长较好。利润端，2026Q3公司实现归母净利润0.84
亿元，同比-29.07%，环比-29.60%，主要因原料价格从2026年7月初至2026年9月末出现单边上涨，区间涨幅较大，且即时
订单客户下单时间与公司实际生产时间存在数天至一周以上时间差、部分月度订单则更长，公司较难在客户下单时即时锁
定主要原料价格，导致单季度利润同环比出现下滑。展望四季度，公司预计此次由中东冲突等引发的原料极端波动行情预
计在后续会逐渐缓和，主要原料单边上涨的行情预计不会持续，且10月份以来主要原料价格已处于窄幅震荡行情，我们预
计原料价格快速上涨对公司业绩的负面影响将逐步消除，公司盈利有望逐步企稳。
开眉客项目有序推进，驱动公司中长期成长。公司具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力，是目前国内生产规模
较大、品种较全、科技含量较高的特种表面活性剂头部引领企业。经过多年实践，公司形成了一个围绕板块发展，系统化
运作的经营体系，通过对培育阶段、成长阶段、成熟阶段等产品的布局，促成企业的可持续发展，截至2026年中，公司已
形成十八大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品。产能布局方面，公司有序推进开眉客年产33万吨高端功能新材料
项目建设工作，其中部分车间预计四季度将实现联调联试，新产能爬坡预计将从2027年开始，二期厂房、车间及公用工程
也处于陆续建设施工与安装中。板块持续培育及第三工厂开眉客项目有序落地将有望驱动公司中长期成长。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为4.57/5.68/6.79亿元，同比增速分别为+4.6%/+24.4%/
+19.6%，当前股价对应的PE分别为13.5/10.9/9.1倍。我们选取晨化股份、奥克股份、阿科力作为可比公司，考虑到公司
是国内特种表活头部企业，核心技术优势及未来成长性兼具，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动风险、产品需求不及预期风险、产能建设不及预期风险、行业竞争加剧风险。
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2026-10-26│皇马科技(603181)原料成本传导时滞导致Q3利润下滑 │华泰证券 │增持
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皇马科技发布三季报：26Q3实现营收6.85亿元（yoy+9.50%，qoq+3.68%），归母净利润0.84亿元（yoy-29.07%，qoq-
29.60%），扣非净利润0.85亿元（yoy-14.33%，qoq-29.73%）。26Q1-Q3实现营收20.03亿元（yoy+10.06%），归母净利润
3.16亿元（yoy-6.26%），扣非净利润3.15亿元（yoy+1.00%）。Q3公司销量及收入环比增长，但受原料价格传导时滞影响
，Q3盈利低于我们前瞻预期（1.3亿元），下调26-28年盈利预测。但考虑未来伴随原料价格极端波动的缓和以及公司增量
项目的边际贡献，公司有望延续稳健增长态势，维持“增持”评级。
Q3销量环比增长，原材料单边上涨及价格传导时滞压制盈利
26Q3公司表面活性剂销量约5.17万吨，同环比持平/+17.2%；平均售价约1.32万元/吨，同环比+10.2%/-11.5%；对应
收入约6.84亿元，同环比+9.9%/+3.7%。其中战略性新兴板块销量约1.70万吨，同环比+27.1%；对应收入2.08亿元，同环
比+9.4%/+3.9%，平均售价同环比+9.1%/-18.2%。公司前三季度环氧乙烷、环氧丙烷平均采购价分别同比+10.9%/+27.2%，
且两类原料在Q3呈现单边上涨走势。受价格传导时滞影响，26Q3综合毛利率同比-1.7pct、环比-6.1pct至23.3%，净利率
环比-5.9pct至12.3%。
原料价格极端波动有望缓和，新项目爬坡有望助力未来成长
据百川盈孚，截至10月23日，环氧丙烷/环氧乙烷价格较9月底分别+2%/持平至11400/9700元/吨，10月以来主要原材
料价格已转为窄幅震荡。我们认为，伴随前期高价原料库存逐步消化、产品价格陆续调整，成本传导压力有望边际减轻。
项目端，截至26年9月末，公司在建工程余额12.28亿元，较25年末增长75.8%。公司现有两个生产基地已保持较高的产能
利用水平，第三工厂皇马开眉客一期、二期项目正在同步推进中，公司预计产能爬坡将从2027年开始。未来伴随原料价格
极端波动的缓和以及公司增量项目的边际贡献，公司有望延续稳健增长态势。
盈利预测与估值
考虑公司Q3利润下滑以及原料价格震荡下公司价格传导时滞影响，我们下调公司26-28年归母净利润预测至4.33/5.37
/6.12亿元（前值5.5/6.3/6.8亿元，下调幅度22%/14%/10%），同比-1%/24%/14%，对应EPS为0.73/0.91/1.04元。结合可
比公司27年Wind一致预期平均15xPE估值，给予公司27年15倍PE，目标价13.65元（前值19.74元，对应21倍26年PE）。维
持“增持”评级。
风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动及价格传导不及预期；新项目投产及产能爬坡不及预期。
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2026-10-25│皇马科技(603181)季报点评：环比逆势销量增长，但毛利率下滑 │东方证券 │买入
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业绩小幅下滑：公司发布2026年三季报，报告期内实现营业收入20.03亿元，同比+10.06%；实现归母净利3.16亿元，
同比-6.26%。其中Q3单季度实现收入6.85亿元，同比+9.5%；归母净利8422万元，同比-29.1%；扣非归母8458万元，同比1
4.3%。Q3单季度销量5.17万吨，同比持平，环比+17.2%。单吨毛利3083元，同比+75元/吨。在销量与单吨毛利同比基本持
平的情况下，期间费用与其他收益项的变化，导致业绩出现下滑。
销量持续增长，但毛利率下滑：虽然Q3业绩下滑，但还是要看到公司经营的闪光点。在宏观环境极度不利的情况下，
Q3销量仍环比显著提升，体现出公司突出的行业竞争力。然而公司原料EO和PO等价格在Q3单边快速上涨，销售价格调整相
对之后，导致公司产品单吨毛利环比下降较多（从Q2的4401元/吨下降到Q3的3083元/吨）。不过未来原料价格随油价下跌
时，眼前的损失也会随价格传导的滞后而回归。
海外衰退有望驱动增速提升：26年3月以来的中东冲突导致全球化工行业出现较大波动。我们在深度报告《海外大宗
化工衰退有望加速我国精细化工成长》和《中东变局对化工：短中长期三维影响》中分析认为，本轮中东冲突对于化工产
业中长期趋势的影响与2022年俄乌冲突类似，将导致欧洲、日本等传统化工发达国家的竞争力加速衰退。这也将为我国精
细化工企业，如皇马科技，打开出口替代的机遇期。
我们根据近期市场与公司情况，调整了产品价格与期间费率预测，调整2026-2028年每股收益EPS预测为0.76、0.95和
1.09元（原预测0.85、0.95和1.09元）。按照可比公司2026年20倍市盈率，给予目标价15.20元（原目标价17.85元），维
持买入评级。
风险提示
宏观经济大幅波动；新项目投产进度低于预期；原料价格大幅波动。
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2026-08-24│皇马科技(603181)公司单季度毛利率再创新高，看好第三工厂建设推进 │长城证券 │买入
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事件：2026年8月17日，皇马科技发布2026年半年报。1H26公司营收为13.18亿元，同比增长10.36%；归母净利润为2.
32亿元，同比上升6.13%；扣非归母净利润为2.30亿元，同比上升8.10%。对应公司2Q26营收为6.61亿元，环比上升0.57%
；归母净利润1.20亿元，环比上升6.42%。
点评：公司价格传导机制顺畅，单季度毛利率再创新高。1H26公司特种表面活性剂产品营业收入为13.18亿元，YoY为
10.34%；毛利率为28.91%，较上年同期增长1.82个百分点。2026年二季度受中东冲突影响，原材料价格短期波动较大，公
司价格传导机制顺畅，综合来看2026年第二季度环比第一季度产品的平均售价上涨幅度高于原材料平均采购价格上涨幅度
。整体来看，2026年上半年公司在复杂多变的市场环境中保持了稳健的经营态势，营收、销量持续增长，盈利能力稳步提
升，单季度毛利率再创新高。
产品价格方面，2026年上半年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂的平均售价为1.35万元/吨，YoY为6.59%。
原材料采购成本方面，2026年上半年公司环氧丙烷/环氧乙烷的采购均价分别为0.87/0.62万元/吨，YoY分别为27.49%
/6.18%。
产量方面，2026年上半年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂的产量为9.30万吨，YoY为-0.36%。销量方面，202
6年上半年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂的销量为9.76万吨，YoY为3.51%；其中在战略性新兴板块方面的销量
为2.70万吨，YoY为-4.70%。
费用方面，1H26公司销售费用率为0.32%，较上年同期下降0.15个百分点；财务费用率为0.20%，较上年同期增长0.52
个百分点；管理费用率为3.65%，较上年同期增长0.91个百分点；研发费用率为4.26%，较上年同期增长0.46个百分点。
现金流方面，1H26公司经营性活动产生的现金流净额为1.79亿元，同比上升4.15%；投资活动产生的现金流净额为-0.
61亿元，同比上升35.55%；筹资活动产生的现金流净额为0.20亿元，同比上升116.55%。期末现金及等价物余额为4.75亿
元，同比下降3.23%。应收账款同比上升4.44%，应收账款周转率有所上升，从2025年同期的3.43次上升到3.78次；存货同
比下降10.78%，存货周转率有所上升，从2025年同期的3.77次上升到4.51次。
公司着重发展新兴产业板块，培养新盈利增长点。根据公司2026年半年报披露，公司功能性新材料树脂及高端功能性
电子化学品等战略性新兴产业应用板块正处于加速培育阶段，但其广阔的市场前景将会为公司的持续发展提供保障。公司
已形成十八大板块，且不断开发出新的细分领域的新产品，上半年在新材料树脂、玻纤浸润、光纤涂覆、感光干膜与油墨
等细分领域产品应用的深度与广度也不断提升。我们看好公司新兴产业板块产品的不断开拓，有望培养出新利润增长点。
第三工厂建设有序推进，为长远发展奠定基础。根据公司2026年半年报披露，皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料
项目建设稳步推进，截至2026年6月30日，项目累计投入8.82亿元，占预算比例42.06%。项目行政区楼宇已进入收尾，一
期厂房建设正基本收尾，车间正进入安装收尾阶段，配套一期的公用工程也进入收尾阶段。二期厂房、车间及公用工程正
处于陆续建设施工与安装中。原材料和成品罐区正进入安装收尾。我们看好公司第三工厂的建设，为公司长远发展打下坚
实基础。
投资建议：我们预计皇马科技2026-2028年收入分别为29.72/34.79/39.48亿元，同比增长23.6%/17.1%/13.5%，归母
净利润分别为5.62/6.63/7.73亿元，同比增长28.6%/18.0%/16.6%，对应EPS分别为0.95/1.13/1.31元。结合公司8月21日
收盘价，对应PE分别为13.3/11.2/9.6倍。我们看好公司第三工厂的建设，为公司长远发展打下坚实基础，维持“买入”
评级。
风险提示：宏观经济波动的风险；安全生产的风险；原材料价格波动的风险；环境保护风险；产品价格波动风险
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2026-08-18│皇马科技(603181)价格传导顺畅带动Q2盈利新高 │华泰证券 │增持
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皇马科技发布半年报，2026年H1实现营收13.18亿元（yoy+10.36%），归母净利2.32亿元（yoy+6.13%），扣非净利2.
30亿元（yoy+8.10%）。其中Q2实现营收6.61亿元（yoy+11.87%，qoq+0.57%），归母净利1.20亿元（yoy+2.35%，qoq+6.4
2%）。公司业绩基本符合我们前瞻预期（1.3亿元）。考虑公司产品结构优化、新业务开拓、后续产能投放，盈利能力有
望实现稳步增长。我们维持26-28年归母净利润预测，并维持“增持”评级。
26H1量价齐升，产品价格传导推动毛利率继续改善
26H1公司特种功能性及高分子材料表面活性剂实现销量9.76万吨，同比+3.5%；平均售价1.35万元/吨，同比+6.4%；
对应营业收入13.17亿元，同比+10.1%。其中战略性新兴板块实现销量2.70万吨，同比约-4.7%，对应收入3.59亿元，同比
约+4.3%，平均售价同比约+9.4%，高端功能性电子化学品及功能性新材料树脂等板块仍处于加速培育阶段。报告期内环氧
乙烷、环氧丙烷平均采购价分别同比+6.2%/+27.5%，但公司通过产品提价及结构优化实现较好成本传导，26H1综合毛利率
同比+1.8pct至28.9%。
26Q2产品均价环比提升，单季度毛利率再创新高
26Q2公司表面活性剂销量约4.41万吨，环比约-17.5%；平均售价约1.50万元/吨，环比约+21.9%，销量回落背景下收
入仍保持环比基本稳定。其中战略性新兴板块销量约1.34万吨，环比约-1.5%，平均售价环比约+28.4%。受中东冲突影响
，二季度原材料价格短期波动较大，但产品平均售价上涨幅度高于原材料平均采购价涨幅，26Q2毛利率约29.4%，环比提
升约1.0pct，单季度毛利率再创新高。报告期内公司加快新能源风电光储及电子化学品等重点板块培育，预计随着公司产
品结构的不断优化，板块产品的持续创新，开眉客项目的加速投放，公司盈利能力有望实现稳步增长。
盈利预测与估值
我们维持公司26-28年归母净利润预测为5.5/6.3/6.8亿元，同比+26.52%/+13.96%/+8.59%，对应EPS为0.94/1.07/1.1
6元。结合可比公司26年Wind一致预期平均21xPE估值，给予公司26年21倍PE，目标价19.74元，（前值22.56元，对应24倍
26年PE）。维持“增持”评级。
风险提示：下游需求不及预期；原材料价格波动及价格传导不及预期；新项目投产及产能爬坡不及预期。
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2026-08-17│皇马科技(603181)中报点评：地缘冲突影响销量，毛利率显著提升 │东方证券 │买入
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业绩逆势稳步增长：公司发布2026年中报，报告期内实现营业收入13.17亿元，同比增长10.36%；实现归母净利2.32
亿元，同比增长6.13%。特种聚醚总销量9.8万吨，同比增长3.5%。上半年销量增速较慢的主要原因是26Q2销量为4.4万吨
，同比下滑6.1%。而26H1毛利率提升到28.9%（26Q2为29.4%），使得利润表现好于销量情况。
二季度受地缘冲突影响较大：中东冲突从2月底爆发后，化工行业在26Q2受到的影响格外明显。特别是皇马科技这类
在化工产业链中偏下游的企业，在冲突过程中面临客户普遍大幅去库的问题，销量出现短期下滑。同时，在26Q2化工品价
格随油价大幅波动的过程中，公司产品价格也同比上涨19%。而且，公司26Q2毛利率显著提升，单吨毛利达到4401元/吨，
环比26Q1提升约900元/吨，达到近几年最高水平。可见虽然宏观环境对公司经营影响较大，但公司竞争力并未出现恶化。
海外衰退有望驱动增速提升：26年3月以来的中东冲突导致全球化工行业出现较大波动。我们在深度报告《海外大宗
化工衰退有望加速我国精细化工成长》和《中东变局对化工：短中长期三维影响》中分析认为，本轮中东冲突对于化工产
业中长期趋势的影响与2022年俄乌冲突类似，将导致欧洲、日本等传统化工发达国家的竞争力加速衰退。这也将为我国精
细化工企业，如皇马科技，打开出口替代的机遇期。
我们预测2026-2028年每股收益EPS为0.85、0.95和1.09元。按照可比公司2026年21倍市盈率，给予目标价17.85元（
原目标价19.55元），维持买入评级。
风险提示
宏观经济大幅波动；新项目投产进度低于预期；原料价格大幅波动。
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2026-06-24│皇马科技(603181)产销量提升推动业绩增长，看好开眉客工厂建设 │长城证券 │买入
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事件1：2026年4月21日，皇马科技发布2025年年报，2025年公司营业收入为24.04亿元，同比上升3.06%；归母净利润
为4.37亿元，同比上升9.76%；扣非净利润为4.02亿元，同比上升6.75%。对应公司4Q25营业收入为5.85亿元，环比下降6.
55%；归母净利润为0.99亿元，环比下降16.46%。
事件2：2026年4月21日，皇马科技发布2026年一季报，1Q26公司营业收入为6.57亿元，同比上升8.88%；归母净利润
为1.12亿元，同比上升10.47%。点评：产品销量增长叠加原材料价格下行，2025年公司利润稳步增长。2025年营业公司特
种功能性及高分子材料表面活性剂板块收入为24.03亿元，同比上升3.07%，毛利率为26.17%，同比上升1.22pct。公司表
面活性剂产品产销量稳步增长，推动营收规模增长，叠加主要原材料价格同比下降，公司整体盈利水平稳步上升。
产销量方面，2025年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂产量为19.51万吨，同比上升6.58%；销量为19.53万吨
，同比上升8.93%，其中战略新兴板块产品销量为5.94万吨，同比上升22.33%。
产品价格方面，2025年公司特种功能性及高分子材料表面活性剂平均售价为12301.89元/吨，同比下降5.38%。
原材料价格方面，2025年公司主要原材料环氧丙烷平均采购价为6879.07元/吨，同比下降13.57%；环氧乙烷平均采购
价为5538.33元/吨，同比下降6.18%。费用方面，2025年公司销售费用为0.10亿元，同比上升4.38%，销售费用率为0.42%
，同比持平；管理费用为0.74亿元，同比上升34.76%，管理费用率为3.09%，同比上升0.73pct；研发费用为0.97亿元，同
比上升9.72%，研发费用率为4.03%，同比上升0.24pct；财务费用为-0.06亿元，同比上升43.66%，财务费用率为-0.25%，
同比上升0.20pct。
现金流方面，2025年公司经营性活动产生现金流净额为4.51亿元，同比上升378.74%；投资活动产生现金流净额为-5.
68亿元，同比下降130.40%；筹资活动产生现金流净额为-0.74亿元，同比下降4931.40%。期末现金及现金等价物余额为3.
42亿元，同比下降35.74%。应收账款同比下降4.24%，应收账款周转率有所下降，由2024年同期的7.90次变为7.21次。存
货同比下降9.36%，存货周转率基本持平，由2024年同期的7.79次变为7.76次。
1Q26公司产品产销量延续增长，业绩保持稳健。1Q26公司特种功能性及高分子材料表面活性剂产量为4.58万吨，同比
上升0.70%；销量5.35万吨，同比上升13.03%，其中战略新兴板块产品销量为1.36万吨，同比下降1.34%。产品平均售价为
12284.65元/吨，同比下降3.65%。主要原材料环氧丙烷平均采购价为7928.51元/吨，同比上升12.95%；环氧乙烷平均采购
价为5363.46元/吨，同比下降10.64%。
公司新建产能持续推进，未来有望贡献增量。根据公司2025年年报披露，公司目前有绿科安和皇马尚宜两大生产基地
，具备年产近30万吨特种表面活性剂的生产能力，正在兴建“第三工厂”皇马开眉客年产33万吨高端功能新材料项目。根
据公司互动问答平台披露，皇马开眉客工厂目前审批产能分别是一期16.85万吨，二期15.3万吨。公司会争取在2026年年
中左右实现部分车间的生产调试准备工作，力争在下半年逐步实现部分车间的试生产，后续剩余车间也会逐个实现试生产
并开始释放产能，整体产能的快速释放预计从2027年开始。我们看好开眉客工厂产能的逐步兑现，预计有望增厚整体利润
。
投资建议：我们预计皇马科技2026-2028年收入分别为29.72/34.79/39.48亿元，同比增长23.6%/17.1%/13.5%，归母
净利润分别为5.56/6.54/7.68亿元，同比增长27.2%/17.7%/17.4%，对应EPS分别为0.94/1.11/1.30元。结合公司6月23日
收盘价，对应PE分别为18/15/13倍。我们看好开眉客工厂产能的逐步兑现，预计有望增厚整体利润，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争风险；环保风险；下游需求波动风险；安全生产风险
【5.机构调研】 暂无数据
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