研报评级☆ ◇603198 迎驾贡酒 更新日期：2026-06-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-20
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 17 4 0 0 0 21
3月内 17 4 0 0 0 21
6月内 17 4 0 0 0 21
1年内 17 4 0 0 0 21
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.86│ 3.24│ 2.48│ 2.61│ 2.88│ 3.21│
│每股净资产(元) │ 10.42│ 12.31│ 13.29│ 14.60│ 16.03│ 17.59│
│净资产收益率% │ 27.44│ 26.30│ 18.67│ 17.95│ 18.06│ 18.25│
│归母净利润(百万元) │ 2287.81│ 2589.27│ 1985.65│ 2084.95│ 2306.53│ 2565.98│
│营业收入(百万元) │ 6720.09│ 7343.77│ 6018.73│ 6468.66│ 7020.86│ 7659.19│
│营业利润(百万元) │ 3014.20│ 3444.39│ 2631.21│ 2763.89│ 3051.74│ 3389.21│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-20 买入 维持 44 2.74 3.08 3.34 招商证券
2026-04-29 买入 维持 --- 2.62 2.88 3.19 首创证券
2026-04-27 买入 维持 --- 2.56 2.74 2.98 长江证券
2026-04-27 买入 维持 45.5 2.64 2.93 3.28 国投证券
2026-04-27 买入 维持 --- 2.61 3.03 3.49 中信建投
2026-04-26 买入 维持 51.45 2.45 2.64 2.95 东方证券
2026-04-25 买入 维持 --- 2.58 2.79 3.02 浙商证券
2026-04-25 增持 维持 --- 2.61 2.85 3.20 方正证券
2026-04-24 买入 维持 --- 2.57 2.84 3.21 华安证券
2026-04-24 增持 维持 48.6 --- --- --- 中金公司
2026-04-23 买入 未知 54 2.70 2.99 3.37 西南证券
2026-04-23 买入 维持 --- 2.68 2.92 3.19 光大证券
2026-04-23 买入 维持 44.06 2.59 2.86 3.18 广发证券
2026-04-23 买入 维持 63.6 2.49 2.60 2.75 国泰海通
2026-04-23 增持 维持 --- 2.52 2.84 3.22 国信证券
2026-04-23 买入 维持 --- 2.62 2.98 3.37 东吴证券
2026-04-23 买入 维持 46.98 2.61 2.98 3.36 华泰证券
2026-04-23 增持 维持 --- 2.66 2.90 3.25 平安证券
2026-04-23 买入 维持 --- 2.56 2.84 3.17 申万宏源
2026-04-23 买入 维持 --- 2.56 2.88 3.31 国金证券
2026-04-22 买入 维持 47 2.74 3.08 3.34 招商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-20│迎驾贡酒(603198)经营势头向上，当前低估窗口应积极布局 │招商证券 │买入
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股东大会释放积极信号：明确当前阶段已走出了调整，经营势头向上，二季度有望延续良好表现。管理层换届平稳有
序，营销双线架构成型平稳过渡完毕。行业回归理性，产品布局清晰，储酒提升夯实酒质。
经营势头向上，二季度有望延续良好表现。近期我们参加了公司股东大会，公司明确当前阶段已走出了调整，经营势
头向上。26Q1收入同比增长9%，在行业整体承压背景下表现亮眼，是行业中少数实现收入、利润正增长的酒企。二季度经
营势头延续，后续有望持续改善，26年全年正增可期。分区域来看，省内已率先走出调整，省外市场过去主力产品偏低端
，26年重点布局洞藏系列，预计26年止跌企稳，27年有望重返增长。经营目标上，公司持续努力推进百亿营收目标的实现
。
管理层平稳过渡完毕。市场此前对公司管理层稳定性存有顾虑，目前已平稳过渡完毕：原销售公司总经理杨照兵调任
股份公司总经理，副总经理顾正祝接任销售公司总经理。两位均是深耕行业一线多年的老兵，实战经验丰富，整体团队士
气稳定，干劲较足。我们认为，营销体系的稳定性强于外界预期，管理层稳定风险充分释放，更有利于公司聚焦推进市场
化工作。
行业回归理性，产品布局清晰，储酒提升夯实酒质。行业层面，公司判断白酒疯狂增长时代已成过去，行业正回归大
众消费品属性。未来消费者将更注重产品品质与口感，由被动应酬消费向主动自饮消费转变；白酒消费群体长期依然稳定
，通过文化输出与冰饮、调配等创新饮用方式拓展年轻群体，前景乐观。产品策略层面，产品线架构进一步清晰：洞藏系
列以洞16、洞20推动产品势能向高端迁移；贡酒系列（原洞6、洞9）覆盖大众价格带，新品贡3、贡5进一步下探至100元
及以下；同时保留金银星产品线和散酒业务，覆盖各层级消费群体。储酒布局层面，公司目前已储存30万吨原酒，产品最
短陈储3年起销，高端酒储存周期达8-10年以上；同时未来计划新增10万吨储能提升酒质，以更长的瓶储时间顺应消费者
品质升级趋势。
投资建议：积极信号持续出现，安全边际充分，维持“强烈推荐”评级。行业整体情绪仍偏悲观，但公司省内Q1率先
实现正增长，业绩验证，Q2起有望持续改善。当前估值处于历史低位区间，公司分红政策稳定，未来分红率、分红金额有
望稳健提升，当前对应股息率约4.6%，安全边际充分。在业绩不断改善、市场份额稳步提升下，预期回报率较高。我们预
计26-28年EPS分别为2.74元、3.08元与3.34元，当前股价对应26年13倍PE，给予44元目标价，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：省内竞争加剧、商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。
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2026-04-29│迎驾贡酒(603198)逐步走出调整，洞藏势能持续 │首创证券 │买入
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报，25年公司营业收入60.19亿元，同比-18.04%；归母净利润19.86亿元，同
比-23.31%。26Q1营业收入22.30亿元，同比+8.91%；归母净利润8.35亿元，同比+0.73%。
25年公司主动调整降速，营收同比下滑较明显。1）分产品：25年中高档白酒/普通白酒营收分别为46.83/10.04亿元
，同比-18.03%/-22.13%。量价拆分看，中高档白酒销量同比-14.4%，吨价同比-4.2%，普通白酒销量同比-15.3%，吨价同
比-8.1%，25年白酒商务需求仍较疲软，预计洞藏系列持续控量调整，以及洞藏产品结构阶段性下移，导致中高档白酒量
价均有所下降；普通白酒量价同比表现下降，底盘产品有所承压。2）分地区：25年省内/省外营收分别为42.66/14.21亿
元，同比-16.25%/-25.57%，省外下滑幅度高于省内。经销商数量方面，截至25年末，公司省内、省外经销商数量分别为7
77个、593个，较24年末分别净增加26个、净减少33个，公司在行业调整期更加聚焦省内市场深耕。
盈利水平同比有所下降。25年公司毛利率72.54%，同比-1.40pct，预计主要由于洞藏系列产品结构阶段性下移。25年
销售/管理/研发/财务费用率分别为11.13%/4.29%/1.06%/-0.99%，同比+2.06pct/+1.12pct/-0.04pct/-0.67pct，销售及
管理费用率同比上升，预计主要由于营收下降叠加部分销售、管理费用相对刚性所致。25年归母净利率32.99%，同比-2.2
7pct，盈利水平同比有所下降。现金流方面，25Q4末合同负债4.84亿元，环比25Q3末增加0.02亿元，同比24Q4末减少0.93
亿元。
优化产品结构，强调市场深耕。产品方面，公司洞藏系列内部进行产品线布局优化，洞6、洞9等主销产品势能有望持
续。市场方面，公司在安徽省内市场精耕细作，持续提升中高端产品占比；江苏、上海优化洞藏系列客户结构，打造样板
市场；华中、华北等重点市场和机会市场聚力突破。25年公司主动进行调整降速，协助渠道消化库存压力，26年一季度营
收、归母净利已恢复正增长，后续调整成效有望加快显现。
投资建议：根据2025年及2026年一季度公司经营情况，我们调整盈利预测，预计2026、2027、2028年公司归母净利润
分别为21.0亿元、23.1亿元、25.5亿元，同比分别增长5.7%、9.8%、10.6%，当前股价对应PE分别为15、13、12倍。维持
买入评级。
风险提示：宏观经济波动风险，食品安全风险
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2026-04-27│迎驾贡酒(603198)26Q1表现亮眼，有望逐渐走出底部 │国投证券 │买入
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事件：
公司发布2025年年报和2026年一季报，2025年公司实现营业收入60.19亿元，同比减少18.04%；实现归母净利润19.86
亿元，同比减少23.31%；实现扣非归母净利润19.12亿元，同比减少25.49%；其中，25年Q4实现营业收入15.03亿元，同比
减少17.89%，实现归母净利润4.74亿元，同比减少18.63%，实现扣非归母净利润4.38亿元，同比减少23.13%。26Q1实现营
业收入22.30亿元，同比增加8.91%；实现归母净利润8.35亿元，同比增加0.73%；实现扣非归母净利润8.18亿元，同比增
加0.18%，营收、利润双增实现“开门红”。
26Q1表现亮眼，省内市场率先复苏
1）分产品来看，2025年公司中高档白酒/普通白酒分别实现营收46.83/10.04亿元，同比变化-18.0%/-22.1%。26Q1中
高档白酒/普通白酒分别实现营收18.7亿元/2.6亿元，同比变化+8.9%/+9.1%。2）分渠道来看，2025年公司直销（含团购
）/批发代理营收分别为4.52/52.34亿元，同比变化+1.6%/-20.2%。报告期内，公司积极布局新零售渠道，完善数字化运
营平台，以数智化赋能全链路营销。3）分地区来看，2025年公司省内/省外分别实现营收42.66亿元/14.21亿元，分别同
比-16.25%/-25.57%，省内基地市场动销呈现相对韧性。公司深耕省内市场，精准布局苏豫鄂等重点市场，26Q1省内/省外
实现营收18.1/3.2亿元，同比+11.0%/-1.4%，省内在经历调整后蓄势增长，省外调整也基本进入尾声。
费投增加导致净利率承压，渠道回款意愿良好
2025年公司销售毛利率为72.5%，同比降低1.4pct；销售费用率/管理费用率分别为11.13%/4.29%，分别同比变化+2.0
7pct/+1.12pct，公司增加市场投放力度以巩固促进动销，销售费用率提升；归母净利率为32.99%，同比降低2.27pct，主
要是毛利率降低及营收减少的情况下费用率提升所致。26Q1公司销售毛利率为75.60%，同比-0.49pct；销售费用率/管理
费用率分别为9.23%/3.03%，同比+1.51pct/-0.11pct；归母净利率为37.43%，同比-3.04pct。现金流方面，2025年/26Q1
销售收现分别66.38亿元/26.36亿元，同比-15.3%/+19.3%，终端需求与渠道回款持续复苏。面对白酒行业调整期，公司双
措并举：一方面持续优化产品结构、丰富产品矩阵；另一方面聚焦核心市场深耕与重点渠道突破，加快营销模式创新变革
，优化渠道运作模式与合作机制，为企业穿越行业周期、实现长期发展筑牢根基。
投资建议：
我们预计公司2026年-2028年的收入增速分别为7.6%/8.3%/9.3%，净利润增速分别为6.4%/10.9%/12.0%，维持买入-A
投资评级。
风险提示：大众消费不及预期风险，产品结构升级不及预期风险，行业竞争加剧风险。
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2026-04-27│迎驾贡酒(603198)2025年年报及2026年一季报点评：业绩筑底出清，重回增长│长江证券 │买入
│通道 │ │
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事件描述
迎驾贡酒发布2025年年报及2026年一季报：公司2025年营业总收入60.19亿元（同比-18.04%）；归母净利润19.86亿
元（同比-23.31%），扣非净利润19.12亿元（同比-25.49%）。公司2026Q1营业总收入22.3亿元（同比+8.91%）；归母净
利润8.35亿元（同比+0.73%），扣非净利润8.18亿元（同比+0.18%）。
事件评论
公司2026Q1收入恢复增长、考虑合同负债后表现更优。公司2025年营业总收入60.19亿元（同比-18.04%），公司2026
Q1营业总收入22.3亿元（同比+8.91%），2025年收入下滑主要系受行业深度调整、消费需求疲软等影响，2026Q1收入恢复
增长、展现较强韧性。若考虑合同负债变动、收入增长更快，公司2026Q1营业总收入+△合同负债为22.78亿元（同比+18.
25%）。分产品看，2025A中高档酒/普通白酒分别实现收入46.83/10.04亿元、分别同比-18.03%/-22.13%，2026Q1中高档
酒/普通白酒分别实现收入18.73/2.64亿元、分别同比+8.87%/+9.15%，2026Q1不同价格带产品均恢复增长。
公司2025A、2026Q1净利率下降，对应毛利率下降、费用率提升。公司2025年归母净利率同比下滑2.27pct至32.99%，
其中毛利率同比-1.4pct至72.54%，期间费用率同比+2.46pct至15.49%、细项变动：销售费用率（同比+2.06pct）、管理
费用率（同比+1.12pct）、研发费用率（同比-0.04pct）、财务费用率（同比-0.67pct）、营业税金及附加（同比+0.39p
ct）。2025年销售费用提升主要系广告宣传费、租赁费增加所致。公司2026Q1归母净利率同比下滑3.04pct至37.43%，毛
利率同比-0.9pct至75.6%，期间费用率同比+2.99pct至12.8%，其中细项变动：销售费用率（同比+1.52pct）、管理费用
率（同比-0.1pct）、研发费用率（同比-0.03pct）、财务费用率（同比+1.61pct）、营业税金及附加（同比+0.51pct）
。
预计公司2026/2027年EPS为2.56/2.74元，对应PE为14/13倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济波动导致需求修复不及预期；2、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；3、行业竞争加剧导致公司盈
利能力受损；4、消费升级进程不及预期。
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2026-04-27│迎驾贡酒(603198)省内份额提升，26Q1业绩率先恢复增长 │中信建投 │买入
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核心观点
迎驾贡酒自24Q3先于行业降低业绩诉求，梳理市场问题，降低渠道压力，经过2025年收入、利润大幅度下降，26Q1公
司收入亦先于行业率先实现高个位数增长，表现超预期。2025年以来，公司完成管理中心与大区架构调整，完成副董事长
、总经理等关键管理层变更，业绩出清渠道轻装上阵，26Q1表现预计进一步提振市场信心，我们看好迎驾2026年业绩复苏
。
事件
公司发布2025年度报告及2026年一季度报告。
2025年公司实现营业总收入60.19亿元（-18.04%）；归母净利润19.86亿元（-23.31%）；扣非归母净利润19.12亿元
（-25.49%）。其中，2025Q4实现营业总收入15.03亿元（-17.89%）；归母净利润4.74亿元（-18.63%）；扣非归母净利润
4.38亿元（-23.13%）。2026Q1，公司实现营业总收入22.3亿元（+8.91%）；归母净利润8.35亿元（+0.73%）；扣非归母
净利润8.18亿元（+0.18%）。
简评
积极梳理渠道率先完成业绩触底回升
2025年，顺应白酒行业深度调整趋势，率先全面出清业绩，26Q1率先完成业绩反弹。2025年梳理产品结构，洞6、洞9
核心产品预计降幅小于整体，非核心产品与次高端降幅较大，高势能产品与消费者高认知占比提升，并在26Q1发挥调整效
果。2025年实现白酒收入56.87亿元，同比-18.79%，26Q1白酒收入21.37亿元，同比+8.9%。量价角度来看，2025年酒类销
量为5.23万千升，同比-14.81%，每千升价格为10.87万元，同比-4.67%。
市场层面，我们预计省内合肥、六安市场表现较优。得益于100-200元价位带相对较优，叠加春节促销拉动+补终端利
润差，春节期间洞六、洞九表现较好，洞十六、洞二十相对较弱。目前渠道回款节奏与去年相近，库存处于较低水平。20
25年省内销售额42.66亿元，同比-16.25%，销量/吨价分别同比-11.65%/-5.21%；省外收入14.21亿元（-25.57%），销量/
吨价分别同比-20.37%/-5.21%。
得益于省内洞藏系列势能释放，经过市场梳理，省内率先恢复双位数增长，省外仍处于调整阶段。26Q1省内/省外收
入分别为18.13亿/3.24亿元，同比+10.97%/-1.37%。
产品方面，市场调整不改战略聚焦洞藏系列，预计洞藏收入贡献进一步扩大。2025年公司中高档产品销售额46.83亿
元，同比-18.03%，销量/吨价分别同比-14.45%/-4.19%，普通酒销售额10.04亿元，同比-22.13%。26Q1中高档、普通酒收
入分别为18.73亿元、2.64亿元，分别同比+8.87%、+9.15%。
产品结构调整毛利率下降，增投费用提升动销
盈利能力方面，2025年公司毛利率72.54%，同比-1.4pcts，归母净利率32.99%，同比-2.27pcts。2025Q4公司毛利率7
2.42%，同比-0.49pcts，归母净利率31.57%，同比-0.29pcts。2026Q1毛利率75.60%，同比-0.9pcts，归母净利率37.43%
，同比-3.04pcts。主要系：
（1）毛利率降低，一方面收入额下降规模效应减弱，另一方面预计公司增加货折等手段推动市场促销。
（2）2025年销售费用率11.13%，同比+2.06pcts，管理费用率4.29%，同比+1.12pcts。2026年一季度，销售费用率9.
23%，同比+1.52pcts。预计系公司针对消费端的促销，加大扫码红包力度。2025年广告宣传费同比增加8.14%至3.95亿元
。
现金流方面，2025年销售收现66.38亿元，同比-15.27%，2026Q1销售收现26.36亿元，同比+19.3%。2025年经营性净
现金流12.34亿元，同比-35.27%，2026Q1经营性净现金流11.35亿元，同比+129.02%。合同负债方面，2026年3月末合同负
债余额5.32亿元，同比+16.58%。
分红率提升至60.43%，股息率达到4.22%。2025年度公司拟现金分红总额12亿元，占本年度归属于上市公司股东净利
润的比例60.43%，相比2024年度的46.35%，提升14.08pcts，对应当前股息率达到4.22%。
盈利预测：
预计2026-2028年公司实现收入65.00、73.06、81.81亿元，实现归母净利润20.88、24.23、27.92亿元，对应PE为15.
27X、13.16X、11.42X，维持“买入”评级。
风险提示：
省外市场拓展不及预期。迎驾是安徽省内龙头，近年来开始积极布局省外市场。但迎驾省外知名度较低，且全国名酒
正在加速全国化，需要较高市场培育成本存在一定不确定性，可能会影响省外市场的拓展。
市场需求恢复不及预期。年初以来商务宴请、宴席、聚饮等白酒消费场所持续复苏，带动白酒市场动销水平提升。但
是，全年白酒消费需求的提升，将与经济环境、人们消费意愿、商务活动等众多外部因素的活跃相关联，若修复节奏不及
预期，可能影响公司产品销量。
食品安全风险等。近年来，食品安全问题始终是消费者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及
食品质量安全。
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2026-04-26│迎驾贡酒(603198)2025年报及2026年一季报点评：经营改善，收入恢复增长 │东方证券 │买入
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事件：公司发布2025年报及2026一季报。2025年公司实现营收60.19亿元、同比-18.0%，归母净利润19.86亿元、同比
-23.3%；26Q1实现营收22.3亿元，同比+8.9%；归母净利8.3亿元，同比+0.7%。25Q4+26Q1合计营收37.3亿元，同比3.7%；
归母净利13.1亿元，同比-7.3%。
省内市场韧性强，洞藏系列势能仍存。分产品看，2025年中高档/普通酒分别实现营收46.8/10.0亿元，同比-18%/-22
%，其中销量分别同比-14%/-15%，吨价同比4%/-8%，毛利率0.5pct/-1.9pct至80.6%/56.1%。26Q1中高档/普通酒实现营收
18.7/2.6亿元，同比均+9%。26Q1省内/省外营收同比+10.97%/-1.37%，截至26Q1末，经销商总数1357家，其中省内经销商
771家。我们预计省内100-300元大众价位消费基础稳固，公司省内加强渗透布局、份额持续提升，洞6、洞9等洞藏系列表
现出色。
费投有所提升，渠道回款意愿良好。2025年毛利率同比-1.4pct至72.54%；26Q1毛利率同比-0.9pct至75.6%，预计系
产品结构调整所致。26Q1销售/管理费用率同比+1.52/-0.1pct至9.23%/3.03%，预计系公司在当前环境下持续加大费用投
放以稳固市场表现。26Q1税金及附加率同比+0.51pct至14.94%，26Q1归母净利率同比3.04pct至37.43%。26Q1销售回款26.
36亿元，同比+19.3%，经营性净现金流11.35亿元（同比+129.02%）。26Q1末合同负债5.32亿元，同比/环比分别+0.76/+0
.48亿元，渠道回款意愿良好。
收入率先恢复增长，关注需求复苏态势。公司出清时间较早、出清力度较大，26Q1先行筑底回升，目前渠道状态良性
，后续关注需求复苏消费升级带动产品结构升级，规模效应下净利率有望逐步提升。
考虑公司目前费投较高抢占市场，我们下调26、27年盈利预测，预计公司2026-2028年每股收益分别为2.45、2.64、2
.95元（原预测为3.19、3.67元、新增），参考行业可比公司，我们给予公司26年21倍市盈率，对应目标价为51.45元，维
持买入评级。
风险提示
白酒消费不及预期风险、禁酒令等政策风险、市场竞争加剧风险、食品安全事件风险。
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2026-04-25│迎驾贡酒(603198)25&26Q1业绩点评：26Q1业绩略超预期，经营领先行业走出 │浙商证券 │买入
│底部 │ │
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事件：①25年公司收入/归母净利润/扣非净利润分别60.19/19.86/19.12亿元（同比-18.04%/-23.31%/-25.49%）；②
26Q1公司收入/归母净利润/扣非净利润分别22.30/8.35/8.18亿元（同比+8.91%/+0.73%/+0.18%）。③25Q4+26Q1收入同比
-3.7%/净利润同比-7.3%，降幅收窄，低基数下提前行业进入拐点向上区间。
25年经历出清，盈利端小幅下滑
①产品端：25年中高档白酒/普通白酒营收46.83/10.04亿元（同比-18.03%/-22.13%）,销量同比-14.45%/-15.27%，
吨价同比-4.19%/-8.10%，产品上围绕大众酒市场进行产品线布局优化；围绕中、高档白酒，全面布局洞藏、贡酒等系列
产品。②市场端：25年省内/省外营收42.66/14.21亿元（同比-16.25%/-25.57%），省外去库为主；经销商数量同比+26/-
33家至777/593家，平均经销商营收同比-19.05%/-21.43%。③财务端：25年毛利率/净利率同比-1.40/-2.27pct至72.54%/
33.05%，其中中高档/普通白酒毛利率分别80.57%/56.08%，盈利端下滑主因费用率抬升（负规模效应）；销售费用/管理
费用/财务费用率同比+2.07/+1.07/-0.67pct至11.13%/5.35%/-0.99%。
26Q1表现优秀，经营走出底部
①产品端：26Q1中高档白酒/普通白酒营收18.73/2.64亿元（同比+8.87%/+9.15%），实现全面正增。②市场端：26Q1
省内/省外收入18.1/3.2亿元（同比+11.0%/-1.4%），省内基本盘向好趋势不改，省外低基数下趋于稳定。③财务端：26Q
1毛利率/净利率同比-0.89/-3.07pct至75.60%/37.56%，销售费用/管理费用/财务费用率同比+1.52/-0.11/+1.61pct至9.2
3%/3.03%/-0.01%，毛销差增加主因旺季加大费用，销售收现/经营现金流净额26.4/11.4亿元，同比+19%/+129%，渠道回
款积极性较高。26Q1末合同负债余额5.3亿元，环比+0.5亿元、同比+0.8亿元，整体回款端与收入端匹配度不错。
投资建议
公司有望在第一轮行业复苏中，低基数下率先领跑行业。另外，25年分红延续24年12个亿水平（股息率TTM为3.8%）
。我们预计2026-2028年收入分别为64.29/68.56/73.13亿元，同比增长7%/7%/7%;实现归母净利润20.67/22.34/25.16亿元
，同比增长4%/8%/8%，对应PE为15/14/13倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期。
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2026-04-25│迎驾贡酒(603198)公司点评报告：大本营市场复苏助力Q1增长，或率先走出调│方正证券 │增持
│整 │ │
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事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现总营收60.19亿元，同比-18.0%；实现归母净利润19.86
亿元，同比-23.3%；实现扣非归母净利润19.12亿元，同比-25.5%；其中25Q4实现营业总收入15.03亿元，同比-17.9%，实
现归母净利润4.74亿元，同比-18.6%；实现扣非归母净利润4.38亿元，同比-23.1%。26Q1公司实现总营收22.30亿元，同
比+8.9%；实现归母净利润8.35亿元，同比+0.7%；实现扣非归母净利润8.18亿元，同比+0.2%。
边际改善初现，26Q1同比恢复增长。25年公司中高档白酒/普通白酒分别实现营收46.83/10.04亿元，同比-18.0%/-22
.1%；其中25Q4分产品营收分别为11.32/2.92亿元，同比-22.8%/+3.0%。25年公司中高档白酒/普通白酒销量分别为2.95/2
.28万千升，同比-14.4%/-15.3%；吨酒价格分别为15.89/4.40万元/千升，同比-4.2%/-8.1%。26Q1公司中高档白酒/普通
白酒分别实现营收18.72/2.64亿元，同比+8.9%/+9.1%。公司较早开启主动调整，已逐渐走出底部区间，一季度同比恢复
增长；其中洞6在合肥市场渠道反馈较为突出，有望作为抓手持续释放洞藏系列产品势能。
直销渠道持续高增长，省内大本营率先复苏。分渠道，25年公司直销/批发代理分别实现营收4.52/52.34亿元，同比+
1.6%/-20.2%；其中25Q4分渠道收入分别为1.04/13.21亿元，同比+20.7%/-20.7%。26Q1公司直销/批发代理分别实现营收2
.25/19.12亿元，同比+30.6%/+6.8%。分区域，25年公司省内/省外分别实现营收42.66/14.21亿元，同比-16.2%/-25.6%。
26Q1公司省内/省外分别实现营收18.13/3.24亿元，同比+11.0%/-1.4%。截至26Q1，公司经销商数量合计1357家，环比25
年末净减少13家，其中省内/省外经销商数量分别-6/-7家。
26Q1销售投入重新发力，合同负债与现金流向好。费用端，25年公司期间费用率为15.5%，同比+2.46pct；其中销售/
管理费用率分别为11.1%/4.3%，分别同比+2.06/+1.12pct。26Q1公司期间费用率为12.8%，同比+2.99pct；其中销售/管理
费用率分别为9.2%/3.0%，分别同比+1.52/-0.10pct。26Q1公司加大销售费用投入，同比增加30.3%。利润端，25年公司毛
利率/归母净利率分别为72.5%/33.0%，分别同比-1.40/-2.27pct。26Q1公司毛利率/归母净利率分别为75.6%/37.4%，分别
同比-0.90/-3.04pct。合同负债方面，至26Q1公司合同负债为5.32亿元，同比+16.6%。现金流方面，25年公司销售收现66
.38亿元，同比-15.3%，经营净现金流12.34亿元，同比-35.3%。26Q1公司销售收现26.36亿元，同比+19.3%，经营净现金
流11.35亿元，同比+129.0%。
盈利预测与投资建议：我们预计26-28年公司实现营业收入64.37/70.02/77.23亿元，同比+7.0%/+8.8%/+10.3%；预计
实现归母净利润20.85/22.84/25.56亿元，同比+5.0%/+9.6%/+11.9%，维持“推荐”评级。
风险提示：产品结构升级不及预期；居民消费力不及预期；宏观经济风险等。
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2026-04-24│迎驾贡酒(603198)25年报&26Q1点评：率先底部向上 │华安证券 │买入
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公司发布2025年报和26Q1季报：
25年：营收60.19亿元，同比下降18.04%；归母净利润19.86亿元，同比下降23.31%；扣非归母净利润19.12亿元，同
比下降25.49%。
25Q4：营收15.03亿元，同比下降17.89%；归母净利润4.74亿元，同比下降18.63%；扣非归母净利润4.38亿元，同比
下降23.13%。
26Q1：营收22.30亿元，同比增长8.91%；归母净利润8.35亿元，同比增长0.73%；扣非归母净利润8.18亿元，同比增
长0.18%。
分红：拟每股派发现金红利1.5元，分红率60.4%。
25年业绩符合市场预期，26Q1业绩超市场预期。
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