研报评级☆ ◇603233 大参林 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-11
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 6 3 0 0 0 9
1年内 23 6 0 0 0 29
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.09│ 1.02│ 0.80│ 1.03│ 1.20│ 1.39│
│每股净资产(元) │ 6.34│ 5.82│ 5.89│ 6.76│ 7.45│ 8.24│
│净资产收益率% │ 16.67│ 17.09│ 13.26│ 15.48│ 16.33│ 17.10│
│归母净利润(百万元) │ 1035.72│ 1166.50│ 914.75│ 1171.18│ 1360.59│ 1579.18│
│营业收入(百万元) │ 21248.09│ 24531.39│ 26496.55│ 27534.69│ 29988.82│ 32928.49│
│营业利润(百万元) │ 1420.79│ 1631.84│ 1354.09│ 1671.30│ 1945.90│ 2259.77│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-11 买入 维持 --- 1.01 1.16 1.34 中邮证券
2025-12-06 增持 维持 22.27 1.06 1.30 1.58 国信证券
2025-11-18 增持 首次 --- 1.06 1.30 1.58 国信证券
2025-11-11 买入 维持 --- 1.04 1.20 1.38 中信建投
2025-11-10 买入 维持 23.32 1.06 1.23 1.40 国泰海通
2025-11-09 未知 未知 --- 0.86 0.94 1.05 西南证券
2025-11-04 买入 维持 --- 1.06 1.21 1.41 西部证券
2025-11-02 买入 维持 --- 1.06 1.22 1.41 东吴证券
2025-10-30 买入 维持 --- 1.05 1.22 1.38 国金证券
2025-09-25 增持 维持 19.96 1.02 1.17 1.35 华创证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-11│大参林(603233)Q3业绩高速增长，经营质量持续提升 │中邮证券 │买入
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业绩环比提速增长，盈利能力持续提升
公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司实现营业收入200.68亿元（+1.71%），归母净利润10.81亿元（+25.97%），扣
非净利润10.73亿元（+25.93%），经营现金流净额37.29亿元（+48.60%）。
分季度来看，2025Q1、Q2、Q3营业收入分别为69.56亿元（+3.02%）、65.67亿元（-0.41%）、65.46亿元（+2.51%）
，归母净利润分别为4.6亿元（+15.45%）、3.38亿元（+30.49%）、2.83亿元（+41.04%），扣非净利润分别为4.55亿元（
+14.82%）、3.34亿元（+27.15%）、2.84亿元（+47.01%）。
从盈利能力来看，2025Q1-3毛利率为34.82%（+0.14pct），归母净利率为5.39%（+1.04pct），扣非净利率为5.35%（
+1.03pct）。费率方面，2025Q1-3销售费用率为21.78%（-1.57pct），管理费用率为4.43%（+0.18pct），研发费用率为0
.23%（-0.02pct），财务费用率为0.60%（-0.16pct）。
零售业务毛利率改善，加盟及分销业务营收持续增长
分行业来看，2025Q1-3零售业务营收163.40亿元（-0.07%），毛利率为37.70%（+0.44pct）。今年以来，公司实施的
营促销策略优化、品项优化、供应链整合、谈降采购成本等策略效果显著，公司零售板块毛利率同比提升0.44个百分点，
且呈现逐级加速的趋势。2025Q1-3加盟及分销业务营收31.99亿元（+8.38%），毛利率为9.39%（-1.55pct）。公司利用直
营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店，带动加盟及分销业务收入的持续增长。
分产品来看，2025Q1-3中西成药收入154.51亿元（+5.01%），毛利率为30.12%（-0.29pct）；中参药材收入19.63亿
元（-13.47%），毛利率为42.70%（+0.46pct）；非药品收入21.25亿元（-8.43%），毛利率为45.62%（+3.32pct）。中西
成药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。受到消费力下降的影响，公司中参药材
及非药品的收入同比有所下滑，但随着公司针对性的选品迭代以及消费力初步触底，第三季度公司中参药材及非药品的收
入下滑幅度环比前两季度有所减少。
动态优化门店网络
截至2025年9月30日，公司拥有门店17,385家（含加盟店7,029家），净增门店832家，其中：新开自建门店300家，新
增加盟店979家。公司根据竞争格局和地区优势制定扩张计划的同时，动态优化门店网络，关闭直营门店447家。
盈利预测及投资建议
公司顺应行业周期，提质增效，利润释放潜力大，我们预计公司2025~2027营收分别为291.50、321.06、354.34亿元
，归母净利润分别为11.47、13.20、15.22亿元，当前股价对应PE分别为17、15、13倍，维持“买入”评级。
风险提示：门店盈利不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。
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2025-12-06│大参林(603233)规模领先的连锁药房，立足华南翼展全国 │国信证券 │增持
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深耕医药零售行业，覆盖区域广泛。公司是国内规模领先的药品零售连锁企业，主营业务为中西成药、参茸滋补药材
、中药饮片、保健品、医疗器械及日用百货的连锁零售，覆盖全国21个省，截至2025年9月30日，公司拥有门店总数17,38
5家，其中直营门店10,356家，加盟门店7,029家，门店网络规模居行业前列。公司近年来正从“规模扩张”转向“质量提
升”，持续推进“自建+并购+直营式加盟”三轨并行的门店网络优化策略，聚焦已布局区域的加密与单店效能提升，同时
积极推动高毛利非药业务增长。未来有望通过数字化供应链、自有配送体系与专业化服务强化核心竞争力，稳步提升全国
市占率与盈利质量。
连锁药房行业正在经历由规模扩张至质量竞争的深度转型期。根据米内网的数据，2023年我国零售药店市场规模为92
93亿元，同比增长6.5%，但增速已明显下滑。零售药店数量自2024年第三季度的70.6万家开始出现下降，至2025年第一季
度下降至69.9万家，主要因行业增速放缓以及线上平台冲击和政策监管的多重影响。在行业加速出清的背景下，大型连锁
企业相较于中小药店存在成本、管理能力以及资金实力等方面的优势，预计未来会在竞争中占据主动地位，行业集中度和
连锁化率将持续提升。
公司2025年前三季度公司利润同比增速亮眼。2025年前三季度公司实现营业收入200.68亿元，同比增长1.7%；归母净
利润10.81亿元，同比增长26.0%。单三季度来看，公司25Q3实现营业收入65.46亿元，同比增长2.5%；归母净利润2.83亿
元，同比增长41.0%。得益于公司营销策略的改善、产品品类的优化以及降本增效措施的不断落地，公司利润端同比表现
亮眼。后续公司收入端也有望随着闭店影响的不断出清而逐步改善。
投资建议：公司为国内领先的医药零售连锁企业，凭借21省覆盖的17385家门店网络和“直营+加盟”双轮驱动模式，
持续巩固行业头部地位。我们预计公司2025-2027年营业收入272.05/300.71/333.63亿元，同比+2.7%/+10.5%/+11.0%；预
计公司2025-2027年归母净利润12.08/14.85/17.98亿元，同比增速+32.0%/23.0%/21.1%，当前股价对应PE=17.6/14.3/11.
8倍。综合两种估值方法，我们认为公司合理市值区间为241.52~253.59亿元，较当前有16.0%~21.8%溢价空间。维持“优
于大市”评级。
公司为国内连锁药房企业领先企业，我们选择同属于连锁药房行业的老百姓、益丰药房、一心堂、健之佳作为可比公
司。以2025年11月15日股价为基础，四家可比公司2025年平均PE为18.09倍，考虑到公司行业领先的规模带来的规模效益
，以及成熟的扩张模式和强大的运营能力，我们给予大参林2025年20.00~21.00倍PE，合理市值为241.52~253.59亿元，对
应目标价21.21~22.27元。
风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策风险、开拓新市场影响公司短期盈利能力的风险、人力资源风险。
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2025-11-18│大参林(603233)头部连锁药房，立足华南翼展全国 │国信证券 │增持
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2025年前三季度公司利润同比增速亮眼。2025年前三季度公司实现营业收入200.68亿元，同比增长1.7%；归母净利润
10.81亿元，同比增长26.0%。单三季度来看，公司25Q3实现营业收入65.46亿元，同比增长2.5%；归母净利润2.83亿元，
同比增长41.0%。得益于公司营销策略的改善、产品品类的优化以及降本增效措施的不断落地，公司利润端同比表现亮眼
。后续公司收入端也有望随着闭店影响的不断出清而逐步改善。
公司费用率整体呈下降趋势，利润率有所提升。2025年前三季度公司销售费用率21.8%（-1.6pp）；管理费用率4.4%
（+0.2pp）；财务费用率0.6%（-0.2pp）；研发费用率0.2%（同比持平），得益于数字化与精细化管理成效，公司各项费
用率维持整体下降的趋势。公司2025年前三季度毛利率34.8%（+0.1pp），净利率5.8%（+1.2pp）。分业务，公司零售业
务前三季度实现毛利率37.7%（+0.4pp），加盟及分销业务毛利率9.4%（-1.55pp）；分产品，公司中西成药毛利率30.1%
（-0.3pp），中参药材毛利率42.7%（+0.5pp），非药毛利率45.6%（+3.3pp）。未来随着公司在高毛利产品的重点布局以
及降本措施持续推进，利润率有望得到长久改善。
立足华南，翼展全国，在行业转型阶段逐步确立领先地位。在药店行业由高速扩张迈向深度整合的转型阶段，行业增
速有所放缓，但处方外流、门诊统筹及零售终端专业化建设持续推进，为龙头企业带来结构性增长机遇。公司立足华南，
通过“自建+加盟+并购”三线并举，在巩固华南高密度网点的同时，稳步向长三角、东北及中部等区域扩张，已形成覆盖
全国21省市的头部连锁药房网络。公司有望凭借规模优势、运营能力和专业化服务能力，有望持续扩大市场份额，把握行
业良性竞争和政策红利带来的新一轮成长空间
投资建议：公司为国内领先的医药零售连锁企业，凭借广阔门店网络和“直营+加盟”双轮驱动模式，持续巩固行业
头部地位。我们预计公司2025-2027年营业收入272.05/300.71/333.63亿元，同比+2.7%/+10.5%/+11.0%；预计公司2025-2
027年归母净利润12.08/14.85/17.98亿元，同比增速+32.0%/23.0%/21.1%，当前股价对应PE=17.6/14.3/11.8倍。综合两
种估值方法，我们认为公司合理市值区间为241.52-253.59亿元，较当前有14.0% 19.7%溢价空间。首次覆盖，给予“
优于大市”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险、行业政策风险、开拓新市场影响公司短期盈利能力的风险、人力资源风险。
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2025-11-11│大参林(603233)利润端增长加速，看好全年高速增长 │中信建投 │买入
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核心观点
10月29日，公司发布2025年三季度业绩报告，2025年前三季度实现营业收入200.68亿元，同比增长1.71%，实现归母
净利润10.81亿元，同比增长25.97%，实现扣非后归母净利润10.73亿元，同比增长25.93%，实现基本每股收益0.95元，业
绩符合我们预期。展望25Q4及26年，公司门店结构优化进入尾声，加盟门店加速贡献，省外地区经营持续改善，同时通过
优化商品结构、推进多元化门店发展、稳步推进降本增效提升盈利能力，我们看好公司业绩潜力稳步释放。
事件
公司发布2025年三季度业绩报告，业绩符合我们预期
公司发布2025年三季度业绩报告，2025年前三季度实现营业收入200.68亿元，同比增长1.71%，实现归母净利润10.81
亿元，同比增长25.97%，实现扣非后归母净利润10.73亿元，同比增长25.93%，实现基本每股收益0.95元，业绩符合我们
预期。
简评
利润端增长加速，看好全年高速增长
2025年前三季度，公司收入同比增长1.71%，归母净利润同比增长25.97%，扣非后归母净利润同比增长25.93%。2025
年第三季度，公司营业收入65.5亿元，同比增长2.5%；归母净利润2.8亿元，同比增加41.0%；扣非归母净利润2.8亿元，
同比增加47.0%，利润端表现较好，主要由于：1）省外地区盈利能力上行；2）降本增效成果显著，期间费用率下降1.34
个百分点；3）利润端基数较低。
门店结构优化告一段落，聚焦门店质量提升
2025年前三季度，公司门店结构优化，新开速度有所放缓，2025年前三季度，公司新开自建门店300家，并购门店0家
，加盟门店979家，关闭门店447家，截至报告期末，公司累计拥有门店17385家，其中直营门店10356家，加盟门店7029家
。我们认为，公司现阶段盈利能力较弱门店已大规模出清，三季度出清的部分门店实际为二季度确定出清但未走完闭店流
程的门店，现阶段门店结构优化或将回归常态化，四季度新开门店数量或将提升，并购项目或将稳步落地，有望贡献较多
额外增量。
省外地区盈利能力持续提升，多元化转型持续推进。2025年前三季度，公司华南以外地区收入同比持续提升，受规模
效应影响，盈利能力持续改善，且该趋势有望继续保持，进而带动整体盈利能力提升。同时，公司积极推动门店多元化转
型，推进品类持续迭代，引进的药妆、个人护理、食品饮料等品类均实现较快的增长，新门店单店模型完善后有望大规模
推广，进而贡献额外业绩及估值。
省外地区持续向好，看好利润加速释放
展望25Q4及2026年，我们认为，现阶段医保系列政策持续驱动行业集中度提升，药店行业或将加速出清，存量门店同
店增长有望加快。此外，广东省门诊统筹政策目前仍未完全落地，叠加公司加盟门店加速放量，后续有望加速公司业绩释
放，省外地区门店规模效应逐步体现，收入及盈利能力有望持续改善。同时，公司持续优化门店结构及商品结构，降本增
效效果逐步体现，且四季度基数较低，利润端有望加速释放。考虑到公司陆续开展新型转型门店试点，后续估值有望进一
步提升。
毛利率基本稳定，其余指标基本正常
2025年前三季度，公司综合毛利率为34.82%，同比增加0.14个百分点，基本保持稳定；销售费用率为21.78%，同比下
降1.57个百分点，控费效果较好；管理费用率为4.43%，同比增加0.18个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.60%，同
比下降0.16个百分点，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额同比增加48.6%，主要由于销售收入增长，加快货款
回笼和供应链优化所致。存货周转天数为84.54天，同比增加1.5天，基本保持稳定；应收账款周转天数为16.98天，同比
增加0.47天，保持基本稳定；应付账款周转天数为62.91天，同比提升0.53天，基本保持稳定。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
我们预计公司2025–2027年实现营业收入分别为272.86亿元、300.19亿元和330.59亿元，分别同比增长3.0%、10.0%
和10.1%，归母净利润分别为11.9亿元、13.68亿元和15.73亿元，分别同比增长30.0%、15.0%和15.0%，折合EPS分别为1.0
4元/股、1.20元/股和1.38元/股，分别对应估值17.5X、15.2X和13.2X，维持买入评级。
风险分析
1）行业政策变动风险：倘若国家或地方在医疗体制改革的过程中出台有利医疗机构药品销售的措施或限制零售药店
行业发展的政策，对公司经营或有不利影响；2）市场竞争加剧：行业集中度逐渐提高，竞争或将日趋激烈，可能对公司
经营造成不利影响；3）规模扩张进度不达预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或
对公司长期业绩增长存在不利影响4）并购门店整合不达预期：对于已并购项目，若公司在后续业务整合、人员整合、绩
效提升等方面达不到预期，则可能影响公司经营业绩；5）商誉减值计提：公司并购资产存在一定规模商誉，若后续经营
不及预期，或存在减值风险，影响利润增长
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2025-11-10│大参林(603233)2025年三季报点评：降本增效显成效，利润端快速增长 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
行业仍面临供给侧出清压力，公司作为行业头部连锁企业具备较强增长韧性，通过降本增效与效率提升有效实现利润
端快速增长。
投资要点：
维持“增持”评级。公司25年前三季度收入200.68亿元，同比增长1.71%，归母净利润10.81亿元，同比增长25.97%；
25年单三季度收入65.46亿元，同比增长2.51%，归母净利润2.83亿元，同比增长41.04%。调整2025-2027年预测EPS为1.06
、1.23与1.40元，公司为行业头部企业，给予一定估值溢价，参考行业平均估值，给予2025年PE为22X，给予目标价23.32
元，维持“增持”评级。
零售业务保持平稳，加盟业务较快增长。分行业看，零售业务实现收入163.40亿元，同比下降0.07%，毛利率为37.70
%，同比增加0.44pct；加盟及分销业务收入31.99亿元，同比增长8.38%，毛利率9.39%，同比减少1.55pct。
中西成药恢复增长，中参药材与非药品仍有承压。分产品看，中西成药收入154.51亿元，同比增长5.01%，毛利率为3
0.12%，同比减少0.29pct，中参药材收入19.63亿元，同比下降13.47%，毛利率为42.70%，同比增加0.46pct，非药品收入
21.25亿元，同比下降8.43%，毛利率为45.62%，同比增加3.32pct。
门店扩张节奏有所放缓。截至25年三季度末，公司拥有门店17385家，其中加盟7029家，前三季度净新增门店832家，
其中自建300家，关店447家，新增加盟979家，门店关闭主要原因是地方性规划，资源整合及策略性调整等因素。
风险提示：院外零售需求复苏不及预期，行业供给侧出清进度不及预期。
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2025-11-09│大参林(603233)2025年三季报点评：“自建%2b并购%2b加盟”扩张战略稳步推│西南证券 │未知
│进，业务韧性凸显 │ │
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事件：公司发布2025年三季报，前三季度公司实现营收200.68亿元，同比+1.71%，在行业调整期保持稳健增长；归母
净利润10.81亿元，同比+25.97%，扣非归母净利润10.73亿元，同比+25.93%，利润增速显著跑赢营收。单季度表现来看，
Q3营收65.46亿元同比+2.51%，环比-0.32%，归母净利润2.83亿元，同比+41.04%，环比-16.4%，扣非归母净利润同比+47.
01%，环比-14.8%。
加盟驱动网络扩张，门店结构持续优化。公司坚持“自建+并购+加盟”三驾马车扩张战略，网络布局向高质量转型。
截至2025年三季度末，门店总数达17385家，其中加盟店7029家，加盟占比提升至40.4%；前三季度净增门店832家，新增
加盟店979家，加盟扩张速度领跑行业，有效对冲直营门店策略性闭店447家的影响。区域布局上，深耕华南核心市场的同
时，华中地区营收增速达6.86%，弱势区域通过直营式加盟快速突破。此外，三季度启动淮安顺泰大药房10间门店收购，
进一步完善区域网络，规模效应持续强化并反哺直营业务。
品类结构动态调整，高毛利业务韧性凸显。前三季度中西成药营收154.51亿元，同比增长5.01%，刚性需求属性凸显
，成为营收核心支柱；中药与非药收入虽同比下滑，但毛利率均实现提升，中药毛利率42.70%（同比+0.46pp），非药毛
利率45.62%（同比+3.32pp），选品迭代与消费力触底带动下滑幅度环比收窄。业务端来看，零售营收163.40亿元基本持
平，毛利率同比提升0.44个百分点；加盟及分销业务营收31.99亿元，同比增长8.38%，成为重要增长补位，整体毛利率稳
定在34.82%，高于行业平均水平。
降本增效成果显著，龙头集中度持续提升。盈利端呈现“毛利率较为稳健、费用率优化”的良性循环，核心竞争力强
化。前三季度净利率5.78%，较上年同期提升1.15pp；第三季度销售费用率同比下降2.5pp，降本控费成效突出，直接推动
利润高增。在全国药店数量持续净减少、行业出清加速的背景下，公司以200.68亿元营收位居行业第一，净利润排名第二
，龙头优势进一步巩固。叠加机构持仓集中度显著上升，成熟的区域深耕能力及加盟模式的快速复制，公司持续抢占中小
连锁退出后的市场份额，长期受益于行业“强者恒强”的集中度提升趋势。
盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为0.86元、0.94元、1.05元，对应动态PE分别为21倍、20倍、17倍。
风险提示：经济复苏不及预期风险，政策风险，对外担保金额较多风险。
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2025-11-04│大参林(603233)2025年三季报点评：Q3利润增长超预期，精细化管理成效显著│西部证券 │买入
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业绩摘要：2025Q1-Q3实现营业收入200.68亿元/+1.71%，归母净利10.81亿元/+25.97%，扣非归母净利10.73亿元/+25
.93%；其中25Q3实现收入65.46亿元/+2.51%，归母净利2.83亿元/+41.04%。
中西成药增长稳健，非药和中参药材毛利率改善。分产品看，2025Q1-Q3公司中西成药收入154.51亿元/+5.01%，毛利
率30.12%/-0.29pct，中西成药作为刚需品类保持稳健增长。中参药材收入19.63亿元/-13.47%，毛利率42.70%/+0.46pct
；非药品收入21.25亿元/-8.43%，毛利率45.62%/+3.32pct。公司持续优化产品结构，中参药材和非药品毛利率呈现改善
趋势。
优化门店布局进入加密期，发展直营式加盟店。24H1公司完成上海和内蒙古覆盖后，基本完成跨省扩张布局，自24H2
起正式进入加密期，聚焦提升已进入省份的市占率，加强精细化管理。随公司在新区域销售规模逐步扩大以及市占率逐步
提升，规模效应逐步体现，盈利能力有望持续优化。截至25Q3末，公司门店数量达17,385家，其中加盟店7,029家。2025Q
1-Q3，公司净增门店832家，新开自建门店300家，新增加盟店979家，同时公司优化门店网络，关闭门店447家。公司利用
直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟店，带动加盟及分销业务收入的持续增长，2025Q1-Q3公司
实现加盟及分销收入31.99亿元/+8.38%。
零售业务毛利率上升，销售费用率优化。公司2025Q1-Q3零售业务毛利率为37.70%/同比+0.44pct。2025Q1-Q3销售费
用率为21.78%/-1.57pct，数智化升级带来运营效率提升。精准营销体系逐步完善，竞争优势提升。
投资建议：我们预计公司2025/2026/2027年EPS为1.06/1.21/1.41元。公司为连锁药店龙头，已由扩张期进入加密期
，聚焦精细化管理，有望受益于行业持续整合和处方外流趋势，持续提升盈利能力，维持“买入”评级。
风险提示：扩张不及预期的风险，行业政策风险，行业竞争加剧的风险。
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2025-11-02│大参林(603233)2025年三季报点评：25Q3盈利超预期，降本增效成果显著 │东吴证券 │买入
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事件：公司2025前三季度实现营收200.68亿元（+1.71%，同比，下同），归母净利润10.81亿元（+25.97%），扣非归
母净利润10.73亿元（+25.93%）。25Q3实现营收65.46亿元（+2.51%），归母净利润2.83亿元（+41.04%），公司25Q3利润
超我们预期。
中西成药增速较快。分行业看，公司2025Q1-3零售营收163.40亿元（-0.07%），毛利率37.70%（+0.44pp）；加盟及
分销31.99亿元（+8.38%），毛利率9.39%（-1.55pp）。分产品看，2025Q1-3中西成药营收154.51亿元（+5.01%），刚性
需求稳定，毛利率30.12%（-0.29pp）；中药19.63亿元（-13.47%），毛利率42.70%（+0.46pp）；非药21.25亿元（-8.43
%），毛利率45.62%（+3.32pp），随着针对性的选品迭代以及消费力初步触底，25Q3公司中参药材及非药品的收入同比下
滑幅度环比前两季度有所减少。
降本增效显著。公司2025前三季度销售毛利率34.82%（+0.15pp），销售净利率5.78%（+1.15pp）。同时2025前三季
度销售费用率21.79%（-1.56pp），管理费用率4.43%（+0.19pp），财务费用率0.60%（-0.16pp）。
加盟扩张速度领先行业。截至2025Q3，公司门店总数17385家（含加盟店7029家）。2025前三季度，公司净增门店832
家，其中新开自建300家、直营闭店447家（原因系地方性规划、资源整合及策略性调整等因素）、新增加盟979家。
盈利预测与投资评级：公司2025Q3利润超预期，降本增效成效显著，我们将公司2025-2027年归母净利润由11.11/13.
31/15.35亿元上调至12.05/13.88/16.03亿元，对应当前市值的PE为17/15/13X，维持“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险。
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2025-10-30│大参林(603233)盈利能力提升，业绩快速增长 │国金证券 │买入
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业绩简评
2025年10月29日，公司发布2025年第三季度报告。2025年前三季度，公司实现收入200.7亿元，同比+1.71%；实现归
母净利润10.8亿元，同比+25.97%；实现扣非归母净利润10.7亿元，同比+25.93%。
单季度看，2025年Q3公司实现收入65.5亿元，同比+2.51%；归母净利润2.8亿元，同比+41.04%；扣非归母净利润2.8
亿元，同比+47.01%。
经营分析
零售保持平稳，盈利能力提升。25年前三季度，公司零售收入为163.4亿元，同比-0.07%，得益于次新店和老店的内
生增长，消化闭店影响，公司零售业务收入基本持平。今年以来，公司实施的营促销策略优化、品项优化、供应链整合、
谈降采购成本等效果彰显，25年前三季度零售板块毛利率同比+0.44pct，且呈现逐级加速的趋势。
加盟扩张速度行业领先，门店扩张稳步进行。公司利用直营式加盟店的特点及优势，在弱势区域迅速布局直营式加盟
店。截至25Q3末，公司拥有门店17,385家（含加盟店7,029家），净增门店832家，其中：新开自建门店300家，关闭直营
门店447家，新增加盟店979家。
中西成药刚需属性凸显，降本效果继续体现。25年前三季度，公司中西成药收入为154.5亿元，同比+5.01%。中西成
药属于必选消费以及药店的引流品，需求较为稳定，持续保持较快的增长趋势。25Q3公司销售费用率为22.3%，同比-2.5p
ct，降本成果显著。
盈利预测、估值与评级
我们看好公司后续业绩延续良好增长节奏，预计公司25-27年归母净利润分别为12.0/13.9/15.7亿元，分别同比增长3
1.2%/15.5%/13.3%，EPS分别为1.05/1.22/1.38元，现价对应PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。
风险提示
外延并购不确定性风险；处方外流不达预期风险；互联网冲击风险；收入地区集中风险等。
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2025-09-25│大参林(603233)2025年半年报点评：精细管理推动利润端改善 │华创证券 │增持
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事项：
营收稳健，提质增效。公司1H25收入135.2亿元（同比+1.3%），归母净利润8.0亿元（同比+21.4%），扣非归母净利
润7.9亿元（同比+19.7%）。2Q25营收65.7亿元（同比-0.4%），归母净利润3.4亿元（同比+30.5%），扣非归母净利润3.3
亿元（同比+27.1%），上半年营收增长主因存量门店的内生增长及新开、加盟而新增门店的业绩贡献；利润增长主要原因
是收入增长、管理效益提升、营业总成本得到有效控制。
评论：
直营门店净减少，加盟店较快增长。1H25公司门店总数16,833家（同比+4.2%），其中直营门店10,370家（同比-3.7%
）；加盟门店6,463家（同比+20.2%），加盟占比提升至38.4%（1H2433.3%）。1H25公司新开自建门店152家，并购门店0
家，加盟门店413家，公司根据竞争格局和地区优势制定扩张计划的同时，动态优化门店网络，关闭门店285家。
非药与中参药材仍有压力，毛利率稳中向好。分业务看，1H25公司医药零售业务实现收入110.0亿元（同比-0.5%）、
毛利率37.6%（同比+0.4pct），公司加盟及分销业务实现收入21.4亿元（同比+8.3%）、毛利率9.3%（同比-2.4pct）。分
产品看，中西成药收入104.0亿元（同比+4.5%）、毛利率30.2%（-0.5pct），中参药材收入13.2亿元（同比-13.0%）、毛
利率42.5%（+0.2pct），非药收入14.2亿元（同比-9.2%）、毛利率44.9%（+2.8pct）。
财务指标：1）盈利能力：1H25毛利率34.9%（同比持平），净利率6.3%（同比+1.0pct）；2）费用端管控成效显著：
1H25销售费用率21.5%（同比-1.2pct），管理费用率4.3%（同比持平）；3）1H25预计派现3.8亿元，占归母净利润48.2%
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