研报评级☆ ◇603369 今世缘 更新日期：2026-09-12◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-08
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 17 4 0 0 0 21
2月内 17 4 0 0 0 21
3月内 17 4 0 0 0 21
6月内 34 8 0 0 0 42
1年内 34 8 0 0 0 42
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.50│ 2.72│ 2.09│ 2.08│ 2.21│ 2.42│
│每股净资产(元) │ 10.59│ 12.32│ 13.28│ 14.28│ 15.39│ 16.61│
│净资产收益率% │ 23.60│ 22.08│ 15.72│ 14.60│ 14.42│ 14.62│
│归母净利润(百万元) │ 3136.04│ 3411.93│ 2603.69│ 2588.50│ 2758.66│ 3019.71│
│营业收入(百万元) │ 10097.98│ 11544.39│ 10180.70│ 10202.70│ 10769.01│ 11620.86│
│营业利润(百万元) │ 4178.80│ 4552.98│ 3462.68│ 3447.16│ 3675.35│ 4022.86│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-08 买入 维持 --- 2.09 2.25 2.48 光大证券
2026-08-25 买入 维持 --- 2.08 2.23 2.39 国元证券
2026-08-21 增持 维持 --- 2.12 2.23 2.41 国信证券
2026-08-19 买入 维持 --- 2.12 2.24 2.44 国海证券
2026-08-19 增持 首次 --- 2.11 2.24 2.45 东方财富
2026-08-19 买入 维持 --- 2.07 2.23 2.49 华福证券
2026-08-19 买入 维持 38.6 1.93 2.10 2.26 东方证券
2026-08-18 买入 维持 35.53 2.09 2.27 2.42 国投证券
2026-08-18 买入 维持 37.05 2.06 2.15 2.35 国泰海通
2026-08-18 增持 维持 --- 2.05 2.22 2.46 平安证券
2026-08-18 买入 维持 --- 2.09 2.25 2.48 光大证券
2026-08-18 买入 维持 38 2.14 2.23 2.38 华创证券
2026-08-18 买入 维持 --- 2.09 2.22 2.43 浙商证券
2026-08-17 增持 维持 --- 2.13 2.25 2.46 方正证券
2026-08-17 买入 维持 35.46 1.97 2.09 2.29 华泰证券
2026-08-17 买入 维持 --- 2.07 2.10 2.14 招商证券
2026-08-17 买入 维持 --- 2.10 2.24 2.50 华鑫证券
2026-08-17 买入 维持 --- 2.12 2.27 2.50 东吴证券
2026-08-17 买入 维持 --- 2.09 2.19 2.35 国金证券
2026-08-17 买入 维持 --- 2.04 2.16 2.35 国盛证券
2026-08-17 买入 维持 38 2.11 2.24 2.38 广发证券
2026-06-06 买入 首次 --- 2.07 2.23 2.49 华福证券
2026-05-17 买入 维持 --- 2.01 2.16 2.40 长江证券
2026-05-16 买入 维持 --- 2.09 2.22 2.43 浙商证券
2026-05-10 买入 维持 --- 2.11 2.31 2.74 国海证券
2026-05-10 买入 维持 --- 2.10 2.18 2.40 西部证券
2026-05-09 增持 维持 --- 2.12 2.23 2.41 国信证券
2026-05-08 买入 维持 --- 2.08 2.20 2.35 天风证券
2026-05-01 增持 维持 --- 2.13 2.25 2.46 方正证券
2026-05-01 买入 维持 --- 1.94 2.01 2.10 招商证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-08│今世缘(603369)跟踪点评：经营状态良性，动销延续改善态势 │光大证券 │买入
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近期我们跟踪今世缘公司经营情况，更新观点如下：Q2收入增速转正，Q3进入低基数阶段，动销或延续改善趋势。公
司二季度收入端同比实现双位数增长，从25Q2以来经历四个季度调整后，26Q2在低基数下增速转正。三季度进入低基数阶
段（25年同期政策因素对白酒消费场景有所冲击），宴席等消费场景继续恢复、延续改善态势，二季度以来公司主要单品
的消费开瓶、终端动销符合预期，三四季度有望延续稳健发展态势，但行业内部依旧呈现竞争加剧态势。库存方面，公司
对全区域库存水平实现及时动态跟踪，二季度起库存水平下降，目前整体良性可控且还在优化过程中。价盘方面，主销产
品市场成交价相对平稳、未出现大幅波动。
产品端，百元价位表现较优，品牌高端化战略坚定。百元价位的淡雅是公司今年结构调控、完成收入目标的关键抓手
，公司百元价格带产品在省内多数区域的终端消费和开瓶表现良好，当前行业调整阶段100-300元价位较好承接了大众消
费升级、部分消费场景理性降档的需求，有望为公司整体份额和营收提升提供良好支撑，结合报表数据，26Q2公司特A类
产品收入同比增幅17%、增速领先于特A+类产品。次高端方面，六月以来国缘四开、对开的销售呈现逐步恢复状态，中长
期维度看公司将坚定品牌高端化，坚持国缘四开单品以及V系列的塑造，强化品牌势能。
市场端，省内份额提升，省外培育逐步见效。公司在省内市场份额持续提升，100-500元是公司长期深耕以及优势价
位，600+元价位仍处于拓展期，特别省内南京、苏南等市场消费结构较高，目前与公司优势价格带有所错位，报表数据显
示26Q2南京、苏南大区收入增速相对较低，600元以上价位产品在以上区域有待继续培育。后续继续推进百元内高沟品牌
复兴、100-500元价位稳中有升、600+元价位V系塑造，省内规模有望继续提升。省外市场二季度收入占比超过10%，公司
采取聚焦策略，优先国缘品牌、优先次高端价格带、优先打造国缘四开，坚定长三角一体化，山东、安徽等省外市场发展
良好，后续省外市场扩张以及增量贡献值得期待。
盈利预测、估值与评级：公司二季度已迎来表观收入拐点，经营状态恢复良性，下半年若旺季动销进一步改善、渠道
信心恢复，低基数下动销以及收入有望延续成长态势，全年达成百亿营收确定性较高。维持2026-28年归母净利润预测为2
6.03/28.08/30.90亿元，折合EPS为2.09/2.25/2.48元，当前股价对应P/E为15/14/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：V系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。
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2026-08-25│今世缘(603369)2026年中报点评：二季度表现亮眼，经营韧性凸显 │国元证券 │买入
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事件
公司公告2026年中报。26H1，公司实现总营收64.36亿元，同比-7.41%，归母净利20.82亿元，同比-6.60%。26Q2，公
司实现总营收21.13亿元，同比+14.11%，归母净利6.97亿元，同比+19.17%。
二季度全品类双位数增长，100-300元表现突出
1）二季度各价位带收入均双位数增长，上半年100-300元表现相对突出。26Q2，300元以上/100-300元/100元以下白
酒实现收入12.98/6.83/0.91亿元，同比分别+13.58%/+17.26%/+20.52%。26H1，100-300元价位带收入23.07亿元，实现正
增长，增速3.36%；300元以上/100元以下分别实现收入37.43/2.89亿元，同比-13.19%/-14.01%。
2）二季度盐城、苏中、淮安及省外较快增长。26Q2，盐城、苏中、淮安及省外收入增速领先，分别实现收入2.16/4.
83/3.61/2.32亿元，同比+21.48%/+20.75%/+17.55%/+21.73%；南京市场相对承压，收入4.49亿元，同比+5.35%。26H1，
盐城、苏中及省外均实现正增长；收入前三区域为南京、淮安、苏中，分别实现收入14.57/11.76/11.55亿元，同比-16.8
9%/-4.05%/+3.50%。
3）直销收入快速增长，经销商规模有序扩充。26Q2，公司直销（含团购）/批发渠道分别实现收入0.31/20.42亿元，
同比+184.23%/+14.03%。26H1，公司直销（含团购）/批发渠道分别实现收入1.95/61.47亿元，同比+37.29%/-8.80%。截
至Q2末，省内/省外经销商数量分别为798/667家，较Q1末净增长27/47家，其中省内增长主要集中在淮安（净增长21家）
。
毛利率提升和期间费用率节约带动净利率优化
1）净利率和毛利率持续优化。26H1，公司总收入毛利率/总收入净利率分别为74.15%/32.35%，同比+0.74/+0.29pct
。26Q2，总收入毛利率/总收入净利率分别为73.62%/32.97%，同比+0.81/+1.40pct。净利率优化主要来自毛利率提升和费
用率的节约。
2）期间费用率持续节约。26H1，公司税金及附加占总收入比重/销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率为1
3.99%/14.50%/2.87%/0.41%/-0.21%，同比-0.72/-0.32/-0.16/+0.07/+0.52pct；此外公允价值变动/净营业外收支占收入
的比重同比-0.76/-0.45pct。26Q2，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率同比分别-5.06/-1.27/+0.06/+1.08
pct。
投资建议
我们预计公司26/27/28年归母净利润分别为25.89/27.75/29.79亿元，增速-0.58%/7.22%/7.34%，对应8月24日PE13/1
2/12倍（市值346亿元），维持“买入”评级。
风险提示
市场竞争加剧风险、需求恢复不及预期风险、食品安全风险。
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2026-08-21│今世缘(603369)2026年第二季度收入增速转正，经营表现具有韧性 │国信证券 │增持
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2026H1公司实现营业收入64.4亿元/同比-7.4%，归母净利润20.8亿元/同比-6.6%，扣非归母净利润21.0亿元/同比-5.
8%。2026Q2收入21.1亿元/同比+14.1%，归母净利润7.0亿元/同比+19.2%，扣非归母净利润7.1亿元/同比+22.2%。
产品与区域增速转正，核心市场表现相对有韧性。1）分产品看，2026Q2特A+类/特A类收入13.0/6.8亿元，同比+13.6
%/+17.3%；A类/B类/C、D类收入分别同比+19.2%/+20.5%/+28.8%，各价格带均恢复增长。公司核心产品整体保持稳定，主
要压力集中在高端V系。Q2特A+和特A类产品贡献绝大部分收入增量，但在商务消费偏弱的背景下，高端产品仍需时间消化
库存、恢复需求。2）分地区看，2026Q2省内/省外收入18.4/2.3亿元，同比+14.3%/+21.7%，省内六大区域全部转正：苏
中/盐城分别+20.8%/+21.5%，淮安/淮海分别+17.5%/+15.5%，南京/苏南分别+5.3%/+8.7%。苏中延续较强韧性，优势市场
淮安明显改善。3）分渠道看，2026Q2批发代理渠道收入20.4亿元/同比+14.0%，直销渠道收入0.31亿元/同比+184.2%。H1
末经销商数量1465家，较年初净增107家，其中省外净增91家。
毛利率提升，销售费用率下降，推动盈利能力改善。2026H1毛利率74.1%/同比+0.8pct，销售费用率14.5%/同比-0.4p
ct，归母净利率32.3%/同比+0.3pct。单Q2毛利率73.6%/同比+0.9pct，销售费用率约14.0%/同比-5.1pcts，归母净利率约
33.0%/同比+1.5pcts。2026H1销售收现66.0亿元/同比-1.6%，其中2026Q2销售收现18.1亿元/同比-10.7%，现金流表现弱
于收入和利润端。
投资建议：公司低基数、渠道库存下降及核心产品价格企稳，2026H2报表端有望延续修复。虽然目前江苏商务宴请、
宴席和开瓶需求均未明显回暖，但是整体看公司经营表现相对行业有韧性。我们维持此前盈利预测，预计2026-2028年公
司实现营业总收入102/106/114亿元，同比增长0.1%/4.3%/7.1%；预计2026-2028年公司实现归母净利润26/28/30亿元，同
比增长1.4%/5.3%/8.0%；实现EPS2.12/2.23/2.41元；当前股价对应PE分别为14.2/13.5/12.5倍，维持“优于大市”评级
。
风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。
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2026-08-19│今世缘(603369)2026年中报点评：Q2改善超预期，修复有望持续 │东方证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报。26H1实现营收/归母净利润/扣非归母净利润64.4/20.8/21.0亿元，同比-7.4%/-6.6%/
-5.8%；经测算，26Q2营收/归母净利润/扣非归母净利润21.1/7.0/7.1亿元，同比+14.1%/+19.2%/+22.2%。
26Q2业绩环比提振，收入改善超预期。26Q2公司收入同比转正，单季度收入表现高于市场预期，除基数因素外，我们
推测主要系：26Q1公司淮安、南京等核心市场库销比回落明显，26Q2公司针对部分区域渠道采取一定政策支持，雅系、四
开、对开恢复发力。分产品看，26Q2公司特A+/特A/A类产品收入分别同比+13.6%、17.3%、19.2%，腰部以下产品仍贡献较
多，公司产品结构与白酒消费趋势匹配度提升。分地区看，26Q2淮安、苏中、盐城收入分别同增17.5%、20.8%、21.5%，
南京、苏南收入分别同比+5.3%、+8.7%，增速相对靠后，推测主要系当地市场消费结构偏高。
毛销差改善显著，盈利能力向上。26Q2毛利率73.6%，同比+0.8pct，推测主要系货折比例有所收缩。费用端，Q2销售
费用率同比大幅-5.1pct，预计主要系促销力度缩减；管理/财务费用率同比-1.3/+1.1pct。此外公允价值变动收益占营收
比重同比2.5pct。综上26Q2公司扣非归母净利率33.8%，同比+2.2pct。
锚定份额优先，静待需求复苏。我们认为公司在江苏大部分市场基本实现产品结构切换与供需匹配，但在南京等高消
费市场仍待观察，考虑到基数因素，公司26Q3呈现正增长的概率较大。展望后续，我们认为公司增长逻辑来自于省内市场
占有率的持续提升：1、江苏高端白酒需求下沉带来的增量机会；2、竞品渠道调整仍缓，今世缘仍具备较好的渠道基础。
中长期看好行业需求改善后公司经营势能释放。
维持“买入”评级，下调目标价至38.60元（前值48.79元）。根据公司2025年公告，更新2025年财务数据，基于2025
年基数并结合26H1公司经营情况，下调2026-2027年预测，并新增2028年预测。我们预计公司26-28年EPS分别为1.93、2.1
0、2.26元（26-27年前值EPS分别为2.32、2.77元）。参考可比公司20倍市盈率，给予公司2026年20倍市盈率，下修目标
价至38.60元。
风险提示
省内市场竞争加剧；白酒需求复苏不及预期；省外扩张及新品推广不及预期等。
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2026-08-19│今世缘(603369)财报点评：26Q2业绩超预期，逐步走出拐点 │东方财富 │增持
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【投资要点】
公司公告26H1业绩，26H1公司实现营收/归母净利润64.35/20.82亿元，分别同比-7.41%/-6.60%；其中26Q2分别实现
营收/归母净利润21.13/6.97亿元，分别同比+14.11%/+19.17%。
Q2业绩超预期，各价位带均有修复。分产品看，26H1特A+/特A/A类产品营收分别同比-13.19%/+3.36%/-21.80%，其中
26Q2特A+/特A/A类产品营收分别同比+13.6%/+17.3%/+19.2%，我们认为上半年整体淡雅延续增长，对开及四开约双位数下
滑。分区域看，省内渠道、消费者认可度继续提升，省外持续开拓新经销商，26Q2淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区
营收分别同比+17.5%/+5.3%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%，26H1省外市场新增经销商91家，26Q2省外营收同比+21.7%。
毛利率小幅提升，Q2费用率收窄、归母净利率提升明显。26H1毛利率同比提升0.7pct至74.1%，26Q2毛利率同比+0.8p
ct至73.6%，我们认为主要系产品结构及市场投入变化、以及公司精细化运作效果明显，26H1特A+/特A毛利率分别同比+1.
7/+1.3pct。26H1销售/管理费用率分别同比-0.3/-0.1pct至14.5%/3.3%；26Q2销售/管理费用率分别同比-5.1/-1.3pct至1
4.0%/4.4%，或主要系收入规模提升摊薄费用率。综上，26H1/26Q2分别录得归母净利率32.35%/32.98%，分别同比+0.3/1.
4pct。
公司逐步走出拐点，经营韧性凸显，有望继续提升份额。公司省内各大区26Q2收入均实现正增长，核心单品淡雅继续
保持增长势头，四开、对开布局300-600元价位带有望在场景修复下逐步改善，V系继续深耕高端圈层、引领品牌价值。公
司报表拐点开始出现，同期低基数、旺季消费场景逐步修复下，26H2业绩有望继续同比改善。行业调整期公司经营韧性强
，分品牌运作体系持续完善，有望持续提升市场份额。
【投资建议】
我们预计2026-2028年公司分别实现营业收入103.04/108.20/115.92亿元，分别同比+1.20%/+5.01%/+7.14%；预计202
6-2028年分别实现归母净利润26.27/27.98/30.50亿元，分别同比+0.93%/+6.51%/+8.98%；2026年8月17日收盘价对应PE分
别为14.06/13.20/12.11X；考虑到公司经营韧性较强、基本盘市场表现扎实，首次覆盖给予“增持”评级。
【风险提示】
宏观经济波动导致需求复苏不及预期；产品价格波动风险；行业竞争加剧；食品安全风险等。
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2026-08-19│今世缘(603369)边际改善，企稳初显 │华福证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年度报告，上半年实现营业收入64.36亿元，同比-7.41%；归母净利润20.82亿元，同比-6.6
0%；扣非归母净利润约20.96亿元，同比-5.77%。单Q2实现营业收入21.13亿元，同比+14.11%；归母净利润6.97亿元，同
比+19.17%。
经营数据呈现明显的边际改善特征：26H1收入/利润降幅均收窄至个位数；单Q2收入/利润均转正、且增幅双位数。结
合26H1其他经营指标看，公司经营初显企稳：合同负债8.42亿元，同比+2.43亿元；销售收现65.95亿元，同比-1.57%；毛
利率74.14%，同比+0.74pct；归母净利率32.35%，同比+0.28pct；销售费用率同比-0.32pct至14.50%、管理费用率同比-0
.16pct至2.87%。
分产品看：上半年特A+类/特A类/A类/B类/C、D类分别实现37.43/23.07/1.82/0.77/0.30亿元，同比-13.18%/+3.36%/
-21.55%/+0.00%/+11.11%，特A类产品表现优异，预计主要系公司淡雅产品增长动能强劲。公司产品矩阵清晰。分品牌运
作持续完善。深耕品牌分层，国缘V系列深耕高端圈层守护品牌价值；国缘开系锁定江苏300-600元主流价格带守住市场份
额；国缘淡雅深化消费者沟通实现持续放量；今世缘聚焦喜庆品牌标签稳住基本盘；高沟品牌以正能量人文内容塑造品牌
“标样精神”。
分区域看：上半年省内57.62亿元、同比-8.86%，省外6.73亿元、同比+7.17%。省内进一步看，淮安/南京/苏南/苏中
/盐城/徐州分别实现12.70/14.57/5.97/11.55/7.64/5.18亿元，同比-1.85%/-16.89%/-17.99%/+3.49%/+1.46%/-23.49%。
上半年苏中/盐城/省外分别同比+3.49%/+1.46%/+7.17%，显示公司在三地区的进攻有所成效。公司总体上坚持省内夯实基
本盘、省外培育新增长极、新兴渠道补充增量的思路，市场攻坚有序推进。省内持续深化区域精耕，聚焦下沉市场建设，
苏中苏北打造千万级乡镇，苏南开展城乡一体化运作，市场根基进一步稳固。省外依托既定"六聚焦"战略，优化组织布局
，调整区域营销架构，提高市场扁平化、精细化运作水平，省外市场实现稳步增长。
盈利预测与投资建议：我们维持公司2026-2028年的盈利预测，预计归母净利润分别为25.78亿元、27.83亿元、31.02
亿元，当前股价对应PE分别为14.5、13.5倍、12.1倍。我们认为，公司凭借自身向上的品牌势能、逐步精细化的运营体系
、以及前期主动调整的基础，正明显走向企稳修复状态。随着下半年消费需求的改善，公司经营及盈利趋势有望进一步向
上，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济恢复不及预期；政策风险；食品质量安全风险等
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2026-08-19│今世缘(603369)2026年中报点评：业绩边际改善，经营韧性凸显 │国海证券 │买入
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事件:2026年8月17日今世缘发布2026年半年报，2026H1公司实现营业总收入64.4亿元，同比-7.4%；实现归母净利润2
0.8亿元，同比-6.6%；单Q2营收21.1亿元，同比+14.1%；归母净利润7.0亿元，同比+19.2%。
投资要点:
大众价位韧性强，省外市场成增量。分产品看，2026H1特A+类（＞300元,含税）/特A类（100-300元）收入分别实现3
7.4/23.1亿元，同比-13.2%/+3.4%；2026Q2特A+类/特A类收入分别实现13.0/6.8亿元，同比+13.6%/+17.3%。四开及以上
价位产品表现弱于淡雅/单开等大众价格带，背后是大众宴席等场景需求韧性强于高端商务的体现，公司上半年发力宴席
市场、市场份额有所扩大，Q2全价格品类恢复增长。分地区看，2026H1省内/省外收入分别实现56.7/6.7亿元，同比-9.4%
/+7.2%；2026Q2省内/省外收入分别实现18.4/2.3亿元，同比+14.3%/+21.7%，省外收入占比提升0.69pct至10.98%。省内
分大区看，苏中/盐城大区表现亮眼，26H1营收同比+3.5%/+1.4%，2026Q2营收同比分别+20.8%/+21.5%，我们认为，省内
薄弱市场继续抢占竞品份额逻辑持续演绎。
高基数下费用率显著下降，费效比提升。盈利能力方面，2026H1公司毛利率74.1%，同比+0.7pct；税金及附加率14.0
%，同比-0.7pct；销售费用率14.5%，同比-0.3pct；管理费用率2.9%，同比-0.2pct；归母净利率32.3%，同比+0.3pct。
单Q2来看，实现毛利率73.6%，同比+0.8pct；税金及附加率10.4%，同比+0.3pct；销售费用率14%，同比-5.1pct；管理费
用率4.4%，同比-1.3pct。2026Q2公司产品结构虽略下移，但低价位产品费销率相对较低，导致毛利率有所提升；费用率
显著下降，主要系去年同期公司加大费投带来高基数，今年削减广告及促销费用所致；归母净利率33.0%，同比+1.4pct。
我们认为，公司费用投放更加务实、更注重费效比，助力净利率提升。
投资建议：二季度业绩同比增长，江苏省内份额持续提升，维持“买入”评级。2025Q2受公务接待相关条例修订、消
费场景收缩影响，公司阶段性形成较低业绩基数，2026年中报业绩边际改善，复苏力度仍需后续财报进一步检验。同时公
司江苏省内市场份额扩大势头不减，我们认为，公司2026年保百亿目标有望顺利实现。我们预计公司2026-2028年营业收
入分别为102.5/107.9/116.0亿元，同比分别增长1%/5%/8%；归母净利润分别为26.4/27.9/30.3亿元，同比分别增长1%/6%
/9%，对应PE估值分别为14/13/12，维持“买入”评级。
风险提示：消费需求不及预期、省内竞争加剧、省外扩张不及预期、高端产品销售承压、政策及食品安全风险、业绩
不及预期等
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2026-08-18│今世缘(603369)2026年中报点评：Q2双增，锚定百亿 │华创证券 │买入
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事项：
公司发布2026年中报，26H1实现营收64.4亿元，同降7.4%，归母净利润20.8亿元，同降6.6%；单Q2营收21.1亿元，同
增14.1%，归母净利润7.0亿元，同增19.2%。单Q2回款18.1亿元，同降10.7%，经营现金流量净额-5.0亿元，去年同期为-3
.5亿元，合同负债8.4亿元，环比Q1末减少7.2亿元。
评论：
Q2双位数增长，大众价格带份额提升，省内优势区域增速领先。单Q2公司收入/利润分别同增14.1%/19.2%、低基数下
增速超预期。分产品看，特A+/A/A/B/C、D类分别实现收入13.0/6.8/0.6/0.2/0.1亿元，同比+13.6%/+17.3%/+19.2%/+20.
5%/+28.8%，去年同期低基数叠加回款进度较好，各价格带均实现恢复性增长，其中大众价格带淡雅、单开动销反馈较好
，省内份额持续提升，对开/四开在同价格带优势保持，V系相对承压。分区域看，省内收入同增14.3%，其中淮安/南京/
苏南/苏中/盐城/淮海大区分别同比+17.5%/+5.3%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%，优势区域苏中、盐城、淮安增速领先；
省外同增21.7%快于省内。公司Q2持续拓展渠道，经销商数量较Q1末净增74家至1465家，其中省内/省外分别净增27/47家
。
费投恢复常态后盈利水平同比提升，确认收入后合同负债环比下降。单Q2公司毛利率73.6%，同增0.8pct。税费率方
面，营业税金率10.4%，同增0.3pct保持稳定；销售费用率14.0%，同降5.1pcts，主要系公司适度收缩费用投放叠加去年
同期投放较多所致；管理费用率4.4%，同降1.3pcts，去年同期确认职工奖金、今年恢复常态投放；因此归母净利率33.0%
，同增1.4pcts。上半年销售回款同降1.6%好于收入，单Q2销售回款同降10.7%，经营性现金流净额-5.0亿元，去年同期为
-3.5亿元，主要系本年预收客户货款较同期增长以及上年所得税入库金额下降。Q2末合同负债8.4亿元，环比Q1末减少7.2
亿元，主要系Q1回款进度较快、Q2部分产品发货确认收入所致。
下半年低基数下报表有望保持正增长，全年百亿具备支撑。结合渠道反馈，当前回款进度已基本接近去年同期，渠道
库存保持可控区间，淡雅上半年动销逆势正增长，开系表现好于行业，7月以来宴席场景在低基数下已有双位数增长。展
望下半年，考虑公司省内通过“乡镇精耕”深化渠道渗透，市场精细化程度再升级，省外集中资源攻坚重点板块，渠道仍
在稳步扩张，预计下半年报表低基数下同比亦可转正，全年百亿基本盘具备较强支撑。
投资建议：Q2报表双位数增长超预期，全年百亿可期，维持“强推”评级。公司上半年回款表现好于收入，渠道打款
积极性较好，考虑基数效应及核心单品市场基础。下半年报表有望保持正增长，全年百亿具备支撑。若后续需求环比改善
，公司有望凭借渠道精细化布局率先实现修复。结合经营表现，我们维持26-28年EPS预测值2.14/2.23/2.38元，维持目标
价为38元，维持“强推”评级。
风险提示：产品结构调整不及预期、省外市场拓展不及预期、需求不及预期。
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2026-08-18│今世缘(603369)Q2业绩重回双位数增长，拐点已至 │国投证券 │买入
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事件：
公司发布2026年半年报，26H1公司营收64.35亿元，同比下降7.41%；归母净利20.82亿元，同比下降6.60%；扣非归母
净利20.96亿元，同比下降5.77%。其中，26Q2单季营收21.13亿元，同比增长14.11%；单季归母净利6.97亿元，同比增长1
9.17%；单季扣非归母净利7.15亿元，同比增长22.16%。二季度收入、利润均重回双位数正增。
Q2全产品收入转正，省内单季恢复双位数增长
1）分产品：26Q2单季特A+/特A/A/B/C
D/其他营收12.98/6.83/0.57/0.24/0.10/0.02亿元，同比+13.58%/+17.26%/+19.22%/+20.53%/+28.79%/+16.18%，占
比62.58%/32.95%/2.76%/1.16%/0.47%/0.08%。二季度各档次收入全面转正，特A延续强势，特A+亦恢复增长，出厂价300
元以下产品增速更快。2）分渠道：26Q2单季直销（含团购）/批发代理营收0.31/20.42亿元，同比+184.23%/+14.03%，占
比1.49%/98.51%。3）分区域：26H1省内/省外营收56.68/6.73亿元，同比-9.36%/+7.18%，占比89.39%/10.61%。省内持续
深化区域精耕，聚焦下沉市场建设，苏中苏北打造千万级乡镇，苏南开展城乡一体化运作，市场根基进一步稳固，Q2省内
恢复双位数增长。26Q2单季省内/省外营收18.41/2.32亿元，同比+14.27%/+21.73%；淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海营
收3.61/4.49/2.30/4.83/2.16/1.02亿元，同比+17.55%/+5.35%/+8.70%/+20.75%/+21.48%/+15.45%，各大区单季收入均恢
复正增，省外与苏中、盐城势头更强。
产品结构优化，盈利能力逐步改善
26Q2单季毛利率为73.62%，同比+0.81pct，毛利率提升主要受益于产品结构中特A占比抬升及成本端同比改善。费用
端，26Q2单季销售/管理费用率分别为13.96%/4.38%，同比-5.07/-1.27pct，二季度销售费用率同比大幅回落是利润弹性
的重要来源。综合来看，公司26H1归母净利率为32.35%，同比+0.28pct；26Q2单季归母净利率为32.98%，同比+1.40pct，
盈利能力在收入恢复、结构修复下进一步改善。
投资建议：
白酒行业周期触底阶段，公司报表端拐点先至，省内持续深耕，省外稳步增长。我们预计公司2026-2028年的收入增
速分别为0.1%、7.1%、5.7%，净利润的增速分别为0.2%、8.3%、6.7%。公司2026年估值17XPE，6个月目标价为35.53元，
给予买入-A投资评级。
风险提示：消费复苏不及预期，政策风险，行业竞争加剧
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2026-08-18│今世缘(603369)2026年中报点评：逆势快增，目标坚定 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
公司2026Q2实现业绩快增，虽有低基数帮助，但在行业普遍调整的背景下，也殊为不易。我们认为这亦体现公司省内
竞争优势与份额提升，关注后续双节市场动销。
投资要点：
维持“增持”评级，目标价37.1元。我们预计公司2026-27年EPS分别为2.06元、2.15元、2.35元（前值分别为2.08元
、2.25元、2.53元）；考虑到公司省内份额提升与业绩修复进展等因素，给予2026年18x动态PE，目标价调整至37.05元。
二季度收入实现快增，苏中/盐城/省外区域表现较优。公司2026年上半年实现营业收入64.4亿元，同比-7.4%；实现
归母净利润20.8亿元，同比-6.6%；折合Q2单季度实现营收21.1亿元，同比+14.1%；实现归母净利润7.0亿元，同比+19.2%
。二季度收入、利润均实现快增，我们认为除了2025年同期的低基数之外，公司自身的单品势能、份额提升以及费用控制
也是重要因素。分产品看，2026Q2特A+/特A/A类产品收入分别同比13.6%/+17.3%/+19.2%；分区域看，2026Q2淮安/南京/
苏南/苏中/盐城/淮海/省外地区营业收入分别同比-3.9%/+5.3%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%/+21.7%，苏中、盐城与省
外市场表现较优。
毛利率稳定，费控得当，盈利提升。2026Q2公司毛利率同比提升0.8pct至73.6%，期间销售、管理费用率分别同比下
降5.1pct/1.3pct，费效比提升，公司2026Q2归母净利率同比提升1.4pct至33.0%。竞争优势凸显，公司有望率先走出底部
。我们认为，二季度行业需求仍处于底部区间，但公司报表较优，体现出相对竞争优势。公司省内产品价格带全面，单品
势能强，渠道战斗力足，具备份额逻辑，有望率先走出底部，后续随着消费环境修复，有望兑现增长弹性。建议关注中秋
国庆旺季动销表现。
风险因素：食品安全、产业政策调整等。
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2026-08-18│今世缘(603369)Q2环比改善，省外表现优异 │平安证券 │增持
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事项：公司发布2026年半年度报告，2026年上半年实现营业收入64.35亿元，同比-7.41%；归母净利润20.82亿元，同
比-6.60%；26Q2实现营业总收入21.13亿元，同比+14.11%；归母净利润6.97亿元，同比+19.17%。
平安观点：省内持续深耕，省外表现优异。2026年上半年公司，公司坚持省内夯实基本盘、省外培育新增长极。分地
区看，省内实现营收56.68亿元，同比?9.36%，其中淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海大区营收分别为11.76亿元、14
.57亿元、5.97亿元、11.55亿元、7.64亿元、5.18亿元，同比分别?4.05%、?16.89%、?17.89%、+3.50%、+1.39%、?23.50
%；省外实现营收6.73亿元，同比+7.18%，省内、省外收入占比分别为89.4%、10.6%。
完善分品牌运作，国缘守护品牌价值。公司持续深耕品牌分层，国缘V系列深耕高端圈层守护品牌价值；国缘开系锁
定江苏300-600元主流价格带守住市场份额；国缘淡雅深化消费者沟通实现持续放量；今世缘聚焦喜庆品牌标签稳住基本
盘；高沟品牌以正能量人文内容塑造品牌“标样精神”。2026年上半年，特A+类、特A类、A类、B类、C类D类、其他分别
实现营收37.43亿元、23.07亿元、1.82亿元、0.77亿元、0.30亿元、0.03亿元，同比分别为?13.19%、+3.36%、?21.80%、
+0.57%、+12.07%、+9.41%，收入占比依次为59.02%、36.38%、2.86%、1.22%、0.47%、0.05%。
销售费用率有所收缩，合同负债环比回落。26H1销售费用9.33亿元，同比-9.43%，销售费用率14.5%，较2025全年（2
3.1%）及26Q1（14.8%）持续优化。管理费用1.84亿元，同比-12.55%，管理费用率2.87%，较26Q1进一步下滑。H1末合同
负债8.42亿元，较1季度末的15.60亿元有所回落。
公司保持战略定力，维持“推荐”评级。面对严峻复杂的经营环境变化，公司保持战略定力，坚守“省内持续深耕，
省外周边突破”市场营销战略，深化卓越绩效管理模式运用，紧扣“向新奋进，向质图强”工作主线，统筹市场开拓、可
持续发展、生产智造、人才梯队建设等重点领域，多项核心工作取得阶段性实效。我们维持2026-28年归母净利预测为26/
28/31亿元，维持"推荐"评级。
风险提示：1）宏观经济波动影响：白酒受宏观经济影响较大，如果宏观经济下行对行业需求有较大影响；2）消费复
苏不及预期：宏观经济增速放缓下，国民收入和就业都受到一定影响，短期内居民消费能力及意愿复苏可能不及预期，从
而影响白酒板块复苏。3）行业竞争加剧风险：竞争格局恶化会一定程度扰乱影响白酒行业定价，对行业造成不良影响。
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2026-08-18│今世缘(603369)26Q2业绩点评：Q2业绩超预期，大众价格带表现优秀 │浙商证券 │买入
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事件：26H1公司营业总收入/归母净利润分别64.36/20.82亿元（-7.41%/-6.60%）；26Q2公司营业总收入/归母净利润
分别21.13/6.97亿元（+14.11%/+19.17%）。业绩超预期。
26Q2全品类均正增，100-300价位大众酒表现居前
26Q2特A+类/特A类/A类/B类/C&D类收入12.98/6.83/0.57/0.24/0.10亿（+14%/+17%/+19%/+21%/+29%）。Q2全部价格
带转正（100-300元价位带表现优秀），其中特A+26H1/26Q2收入增速分别-13%/+14%，特A分别+3%/+17%延续高增，我们预
计淡雅/单开增速领跑，今世缘稳住基本盘，国缘开系锁定降速市场份额。
省内聚焦下沉市场建设，省外延续高增
分区域：26Q2省内/省外收入为18.41/2.32亿元（+14%/+22%），其中苏中/盐城均实现20%+增长（针对核心区域采取
政策支持），南京/苏南增速5%/9%相对居后（市场产品结构问题），省内聚焦下沉市场建设，苏中苏北打造千万级乡镇，
苏南开展城乡一体化运作。26Q2经销商数量同比/环比+166/+74家至1465家，26Q2平均经销商营收同比+2%。
费效比提升推动净利率表现，Q2末合同负债同比正增
26Q2毛利率/净利率同比变动+0.81/+1.40pct至73.62%/32.98%，毛利率提升主因特A以上吨价稳健/占比提升，净利率
提升主因费效比提升明显：26Q2税金及附加/销售费用/管理费用/财务费用率同比+0.35/-5.07/-1.27/+1.08pct至10.43%/
13.96%/4.38%/-0.25%，费用率显著下降；经营性现金流净额-4.98亿（-41.33%）；销售回款同比-10.68%至18.07亿元；
合同负债同比/环比+2.43/-7.17亿元至8.42亿元。
投资建议
公司26Q2低基数下业绩回归双位数增长，预计26Q3延续正增概率较高，目前渠道库存水平整体可控，预计全年目标有
望达成。我们预计2026-2028年收入分别为102/108/117亿元，同比+0.3%/+5.3%/+8.4%；实现归母净利润26/28/30亿元，
同比+0.1%/+6.4%/+9.1%，对应PE为14/13/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期。
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2026-08-18│今世缘(603369)2026年半年报点评：业绩超预期，26Q2收入增速转正 │光大证券 │买入
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事件：今世缘发布2026年半年报，26H1实现总营收64.36亿元，同比下滑7.41%，归母净利润20.82亿元，同比下滑6.6
0%，扣非归母净利润20.96亿元，同比下滑5.77%。26Q2单季总营收21.13亿元，同比增长14.11%，归母净利润6.97亿元，
同比增长19.17%，扣非归母净利润7.15亿元，同比增长22.16%，26Q2收入及业绩表现超出此前市场预期。
26Q2收入增幅转正，各价格带产品收入恢复正增。26Q2收入端同比增长14%、超出此前市场预期，25Q2以来公司收入
端经历四个季度调整，26Q2在低基数下增速转正。1）分产品，26Q2特A+类/特A类/A类/B类产品收入分别为12.98/6.83/0.
57/0.24亿元，同比+13.6%/+17.3%/+19.2%/+20.5%，各价格带产品收入均恢复正增，其中特A类产品收入增幅相对领先，
特A+类产品收入亦有修复。2）分区域，26Q2省内/省外收入18.41/2.32亿元，同比+14.3%/+21.7%，省内淮安/南京/苏南/
苏中/盐城/淮海大区收入3.61/4.49/2.30/4.83/2.16/1.02亿元，同比+17.6%/+5.4%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%，南京
大区和苏南大区收入同比增幅相对较低，估计与产品结构较高、市场竞争有关，其他大区收入同比均有不错增长。3）截
至26Q2末公司省内/省外经销商数量分别为798/667家，较26Q1末净增27家/净增47家，省外招商仍在推进。
毛利率改善、费用率优化，26Q2净利率提升。1）26Q2公司销售毛利率73.62%、同比提升0.81pct，税金及附加项占营
收比重10.43%、同比+0.34pct，销售费用率13.96%、同比-5.06pct，管理费用率4.38%、同比-1.27pct。销售费用率优化
明显，估计系公司主动控制费用投放，26H1公司销售费用同比减少，其中广告费、综合促销费分别同比减少12.7%/17.6%
，管理费用率也有优化。综合看26Q2销售净利率32.98%、同比+1.4pct。2）26Q2公司销售现金回款18.07亿元、同比下滑1
0.7%，经营活动现金流净额-4.98亿元（25Q2同期-3.52亿元）。截至26Q2末合同负债8.42亿元、同比增加/环比减少。
盈利预测、估值与评级：公司二季度迎来收入拐点，经过主动控货调整后经营状态恢复良性，下半年若旺季动销改善
、渠道信心恢复，收入增长或继续提速、经营质量有望强化，全年达成百亿营收确定性较高。维持2026-28年归母净利润
预测为26.03/28.08/30.90亿元，折合EPS为2.09/2.25/2.4元，当前股价对应P/E为14/13/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：V系列、四开销售不及预期，省内市场竞争加剧，行业需求恢复较慢。
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2026-08-17│今世缘(603369)公司事件点评报告：逐步走出底部，稳百亿基本盘 │华鑫证券 │买入
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2026年8月17日，今世缘发布2026年半年报：2026H1总营收64.36亿元（同比-7%），归母净利润20.82亿元（同比-7%
），扣非净利润20.96亿元（同比-6%）。其中2026Q2总营收21.13亿元（同比+14%），归母净利润6.97亿元（同比+19%）
，扣非净利润7.15亿元（同比+22%）。
投资要点
盈利能力继续回升，费用精准投放
毛利率方面，2026H1/2026Q2分别同比+0.7pct/+0.8pct至74.1%/73.6%，系产品结构有所优化所致。费用方面，销售
费用率2026H1/2026Q2分别同比-0.3pct/-5.1pct至14.5%/14%，管理费用率2026H1/2026Q2分别同比-0.2pct/-1.3pct至2.9
%/4.4%，费用精准投放，管控效果明显。综合作用下，公司净利率2026H1/2026Q2分别同比+0.3pct/+1.4pct至32.4%/33%
。2026H1末合同负债8.42亿元，环比减少7.2亿元；销售商品、提供劳务收到现金65.95亿元，环比增加18.07亿元。
产品结构开始优化，省外依托“六聚焦”战略
产品端，2026H1特A+类/特A类产品营收分别为37.43/23.07亿元，分别同比-13%/+3.4%；产品结构开始优化。区域端
，2026H1省内/省外营收分别为56.68/6.73亿元，分别同比-9.4%/+7.2%。其中苏中大区/盐城大区营收分别为11.55/7.64
亿元，分别同增3.5%/1.4%，在省内大区中表现优秀。经销商方面，2026H1末公司共有1465个经销商，净增加107个；其中
省内798个，净增加16个；省外667个，净增加91个。省外开拓一切顺利，实属不易。
盈利预测
2026年是“十五五”开局之年，也是今世缘品牌创牌30周年。公司以“高质发展、稳中求进”为战略总纲，稳固省内
市场基本盘，有序推进省外市场及海外市场开拓，逐步提升市场占有率，发展质态优于行业平均；稳定核心大单品策略，
提升品牌高度，积极挺进新酒饮赛道并布局新媒体传播矩阵，强化消费者互动，以拥抱消费趋势的多元化。预计2026-202
8年EPS分别为2.10/2.24/2.50元，当前股价对应PE分别为14/13/12倍，维持“买入”投资评级。
风险提示
宏观经济下行风险、四开增长不及预期、V系列增长不及预期、省外扩张不及预期。
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2026-08-17│今世缘(603369)表观业绩超预期，核心关注动销进展 │国盛证券 │买入
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26Q2低基数下盈利水平提升，合同负债和现金流承压。26H1公司营收为64.4亿元，同比-7.4%；归母净利润为20.8亿
元，同比-6.6%；26Q2营收为21.1亿元，同比+14.1%；归母净利润为7.0亿元，同比+19.2%。26Q2营收+?合同负债为14.0亿
元，同比-27.0%；26Q2末合同负债为8.4亿元（绝对值抛开Q4和Q1阶段性高位，处在2024年以来单季度较高水平），同比/
环比+2.4亿元（+40.5%）/-7.2亿元（-46.0%），环比降幅明显。26Q2销售收现为18.1亿元，同比-10.7%；经营净现金流
为-5.0亿元，同比-41.3%。26Q2毛利率同比+0.8pct至73.6%，销售费用率/管理费用率/税金及附加率同比-5.1pct/-1.2pc
t/+0.4pct，最终净利率同比+1.4pct至33.0%。
百元单品淡雅势能向上，苏中和省外增速较快。26H1特A+类/特A类/A类/B类/C&D类收入分别为37/23/2/1/0.3亿元，
同比分别-13%/+3%/-22%/+1%/+12%，26Q2收入同比+14%/+17%/+19%/+21%/+29%，预计核心单品淡雅延续增长、市场份额有
望提升。26H1省内/淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区/省外收入分别为57/12/15/6/12/8/5/7亿元，同比分别-9%/-4%/
-17%/-18%/+4%/+1%/-24%/+7%，26Q2收入同比分别+14%/+18%/+5%/+9%/+21%/+21%/+15%/+22%。
盈利预测与投资建议：我们认为26Q2业绩和合同负债的节奏相较于26Q1有所反转，Q2低基数下业绩增幅明显（25Q2营
收和归母净利润同比分别-30%/-37%），合同负债环比降幅也明显，公司份额目标为先，实际动销预计仍有一定压力。短
期看，26H2考虑低基数和合同负债有余粮，报表预计有能力延续双位数增长，2026年营收百亿有望。中长期看，核心百元
单品淡雅是增长核心支撑，份额逻辑能否兑现重在观测实际动销进展。考虑26Q2业绩超预期，我们略上调2026-2028年盈
利预测，预计公司2026-2028年摊薄EPS分别为2.04/2.16/2.35元/股（前值为2.00/2.11/2.22元/股），当前股价对应PE为
14.5/13.7/12.6x，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行，消费恢复不及预期，行业竞争加剧，产品结构升级和省外市场拓展不及预期。
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2026-08-17│今世缘(603369)26Q2逆势增长，业绩超预期 │广发证券 │买入
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事件：公司发布2026年半年报。2026H1/Q2实现营业总收入64.4/21.1亿元，同比-7.4%/+14.1%，2026H1/Q2实现归母
净利润20.8/7.0亿元，同比-6.6%/+19.2%。
26Q2低基数下全系列恢复增长，特A及以下增长更为显著。分产品看，26H1特A+/特A/A类产品营收分别同比-13.2%/+3
.4%/-21.8%至37.4/23.1/1.8亿元，其中26Q2特A+/特A/A类产品营收分别同比+13.6%/+17.3%/+19.2%。我们认为，在当前
白酒消费分级趋势下，位于100-200元价格带的淡雅抢占宴席市场，表现亮眼，支撑公司特A类产品保持较高增长。
淮安大本营稳固，苏中及盐城大区表现出色。分区域看，公司26H1省内/省外营收分别同比-8.9%/+7.2%至57.6/6.7亿
元，其中26Q2省内/省外营收分别同比+15.2%/+21.7%。省内分大区看，上半年苏中和盐城大区表现较好，26H1苏中/盐城
大区营收分别同比+3.5%/+1.4%至11.6/7.6亿元，淮安/南京/苏南/淮海大区营收分别同比-1.9%/-16.9%/-17.9%/-23.5%至
12.7/14.6/6.0/5.2亿元，其中26Q2盐城/淮安/苏中/淮海/苏南/南京大区营收分别同比+21.5%/+21.1%/+20.8%/+15.5%/+8
.7%/+5.3%。今年公司针对宴席渠道推行差异化区域政策，多地成效显著。
26Q2费用显著优化，净利率持续提升。26H1/Q2公司毛利率分别同比+0.7/+0.8pct至74.1/73.6%；费用端，26H1/Q2销
售费用率分别同比-0.3/-5.1pct至14.5%/14.0%，管理费用率分别同比-0.2/-1.3pct至2.9%/4.4%。综合来看，26H1/26Q2
公司归母净利率分别同比+0.3/+1.4pct至32.3%/33.0%。现金流方面，公司26Q2销售回款18.1亿元，同比-10.7%，期末合
同负债8.4亿元，环比-7.2亿元。
盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润同比+1.1%/+6.1%/+6.4%至26.3/27.9/29.7亿元，对应PE估值
14x/13x/12x，参考公司历史PE估值及可比公司估值水平，给予公司2026年18倍PE，合理价值38元/股，维持“买入”评级
。
风险提示：消费复苏不及预期、消费力恢复不及预期、食品安全事件。
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2026-08-17│今世缘(603369)26Q2营收利润双双实现高增 │华泰证券 │买入
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公司发布2026年半年报，26H1总营收/归母净利/扣非净利64.4/20.8/21.0亿，同比-7.4%/-6.6%/-5.8%；26Q2总营收/
归母净利/扣非净利21.1/7.0/7.1亿，同比+14.1%/+19.1%/+22.2%。26年上半年在需求弱复苏背景下，公司表现依然坚挺
。产品端，公司产品结构完善，以特A类为代表的大众价位产品表现相对较好。市场端，公司省内精耕攀顶，分品系、分
区域专项提升；省外攻城拔寨，周边化、板块化举措稳步落实。展望未来，公司省内有望继续保持势能，省外在“三聚焦
”战略下具备增长空间，维持“买入”评级。
26H1特A类产品表现出色，省外市场稳步推进
26H1特A+/特A/其他类收入同比-13.2%/+3.4%/-5.2%，26Q2特A+/特A/其他类同比+13.6%/+17.3%/+28.4%。26Q2行业需
求弱复苏，但大众价位代表产品淡雅、单开等表现相对出色；核心大单品四开、对开表现略有承压；国缘V系定位高线次
高端价格带，区域表现分化，终端开瓶提升。分区域，公司通过分区精耕、分品提升不断打破省内“天花板”，省外围绕
重点板块市场布局，26H1省内/省外营收同比-9.4%/+7.2%，26Q2省内/省外营收同比-17.6%/+0.8%。整体看，公司完善的
产品结构和精细化的渠道布局，叠加省外市场的稳步开拓，使公司上半年的表现位于行业前列。
26Q2费投优化净利率同比+1.4pct，合同负债环比-7.2亿
26H1毛利率同比+0.7pct至74.1%（26Q2同比+0.8pct至73.6%）；费用端，26H1销售费用率同比-0.3pct至14.5%（26Q2
同比-5.1pct至14.0%），Q2销售费率下行预计系公司渠道精细化费用投放所致；26H1管理费用率同比-0.2pct至2.9%（26Q
2同比-1.3pct至4.4%）；26H1税金及附加率同比-0.7pct至14.0%（Q2同比+0.3pct至10.4%），最终26H1/26Q2归母净利率
同比+0.3/+1.4pct至32.3%/33.0%。同时，公司26H1销售回款66亿元（同比-1.6%）；经营性净现金流16亿元（同比+50.3%
），主要系预收货款增长，以及所得税入库金额同比下降所致。26Q2末，公司合同负债8.4亿元，同比/环比分别+2.4/-7.
2亿元。
公司中长期势能有望延续，维持“买入”评级
公司将持续受益于江苏市场的庞大需求和省外市场稳健布局，看好其未来长期增长势能。我们维持盈利预测，预计公
司26-28年EPS为1.97/2.09/2.29元。参考可比公司26年平均PE16倍（Wind一致预期），考虑公司仍有省内深耕和省外扩张
机会，给予公司26年18xPE，目标价维持前值35.46元，公司此前颁布2026-2028年股东回报方案，更加重视投资者权益，
维持“买入”。
风险提示：行业竞争加剧，消费需求不达预期，食品安全问题，提价传导不及预期。
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2026-08-17│今世缘(603369)公司点评报告：26Q2经营表现全面向好，拐点信号快于预期 │方正证券 │增持
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事件：今世缘发布2026年半年报，26H1公司实现总营收64.36亿元，同比-7.4%；实现归母净利润20.82亿元，同比-6.
6%；实现扣非归母净利润20.96亿元，同比-5.8%；其中25Q2实现总营收21.13亿元，同比+14.1%，实现归母净利润6.97亿
元，同比+19.2%；实现扣非归母净利润7.15亿元，同比+22.2%。
二季度全面回暖，淡雅国缘贡献增长。26H1公司特A+类/特A类/A类/B类/C、D类产品分别实现营收37.43/23.07/1.82/
0.77/0.30亿元，同比-13.2%/+3.4%/-21.8%/+0.6%/+12.1%，其中26Q2分产品营收分别为12.98/6.83/0.57/0.24/0.10亿元
，同比+13.6%/+17.3%/+19.2%/+20.5%/+28.8%。二季度公司分产品全线回暖，其中100-300元的特A类产品上半年录得正增
长，淡雅国缘作为大众价位带单品韧性突出，公司“国缘V系深耕高端、开系锁定主流价格带、淡雅持续放量”的产品分
级运作策略，在当前消费分级趋势下展现出较强的协同适应。
省内淮安、苏中大区环比改善，省外保持连续增长。分渠道，26H1公司直销/批发代理分别实现营收1.95/61.47亿元
，同比+37.3%/-8.8%；其中26Q2公司分渠道分别实现营收0.31/20.42亿元，同比+184.2%/+14.0%。分区域，26H1年淮安/
南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区/省外分别实现收入11.76/14.57/5.97/11.55/7.64/5.18/6.73亿元，同比-4.1%/-16.9%/-
17.9%/+3.5%/+1.4%/-23.5%/+7.2%；其中26Q2公司分区域收入分别为3.61/4.49/2.30/4.83/2.16/1.02/2.32亿元，同比+1
7.6%/+5.4%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%/+21.7%。截至26Q2，公司经销商数量合计1465家，相较26Q1净增加74家，其中
省内/省外经销商数量分别+27/+47家，省内下沉和省外开拓并进。
毛利率持续回升，上半年合同负债及现金流均大幅好转。费用端，26H1公司期间费用率为17.6%，同比+0.10pct；其
中销售/管理费用率分别为14.5%/2.9%，分别同比-0.32/-0.17pct。26Q2公司期间费用率为18.8%，同比-5.20pct；其中销
售/管理费用率分别为14.0%/4.4%，分别同比-5.07/-1.27pct。利润端，26H1公司毛利率/归母净利率分别为74.1%/32.3%
，分别同比+0.73/+0.28pct。26Q2公司毛利率/归母净利率分别为73.6%/33.0%，分别同比+0.81/+1.40pct。合同负债方面
，至26Q2公司合同负债为8.42亿元，同比+40.5%，较26Q1-46.0%。现金流方面，26H1公司销售收现65.95亿元，同比-1.6%
；经营净现金流16.16亿元，同比+50.3%，主要系预收货款增长及所得税入库金额下降所致。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2026-2028年营业收入106.00/111.14/118.13亿元，同比+4.1%/+4.9/+6.3%；预
计实现归母净利润26.55/28.03/30.72亿元，同比+2.0%/+5.6%/+9.6%，维持“推荐”评级。
风险提示：新市场拓展不及预期；区域居民消费力不及预期；产品结构升级不及预期；宏观经济风险等。
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2026-08-17│今世缘(603369)2026年中报点评：Q2率先恢复增长，筑牢底部再启航 │东吴证券 │买入
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事件：公司公告2026年中报，26H1总营收64.36亿元，同比-7.41%，归母净利润20.82亿元，同比-6.60%，扣非后归母
净利润20.96亿元，同比-5.77%；其中26Q2总营收21.13亿元，同比+14.11%，归母净利润6.97亿元，同比+19.17%，扣非后
归母净利润7.15亿元，同比+22.16%。
Q2恢复双位数增长，淡雅稳健、四开/V系恢复。26年上半年收入同比-7.41%，其中Q1、Q2收入分别同比-15.23%、+14
.11%，二季度恢复双位数增长。1）分产品来看，26H1特A+类、特A类收入分别同比-13.2%、+3.4%，其中特A+类分季度收
入增速分别同比-22.8%、+13.6%，特A类分季度收入增速分别同比-1.6%、+17.3%，预计淡雅、单开等维持较好增长，四开
、V系逐季恢复。2）分区域来看，26H1省内、省外收入分别同比-9.4%、+7.2%，其中省内分季度收入增速分别同比-17.6%
、+14.3%，省外分季度收入增速分别同比+0.8%、+21.7%。省内淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海26H1收入分别同比-
4.1%、-16.9%、-17.9%、+3.5%、+1.4%、-23.5%，省外持续聚焦安徽、山东、上海、浙江等。
费用率优化带动毛销差改善，Q2盈利明显提升。26Q2销售净利率同比+1.4pct至33.0%，主要系毛销差大幅改善带动。
其中26Q2销售毛利率同比+0.8pct至73.6%，税金及附加率同比+0.3pct至10.4%，期间费用率同比-5.2pct(其中销售/管理/
研发/财务费用率分别同比-5.1pct/-1.3pct/+0.1pct/+1.1pct)。此外26Q2公允价值变动净收益0.05亿元(25Q2为0.51亿元
)，系股票/私募基金/其他金融资产收益波动所致。此外26Q2销售回款18.1亿元，同比-10.7%，26Q2末合同负债8.4亿元，
环减7.2亿元/同增2.4亿元，系季节性预收款确认节奏影响。
短期市场份额仍在提升，后百亿省内精耕省外突破。短期来看，今世缘市场份额逆势提升，一是灵活把握当前动销表
现好的100-300元价格带，二是省内精耕攀顶、省外攻城拔寨稳步推进。中长期来看，今世缘坚持品牌向上总方向，实施
“多品牌、单聚焦、全国化”发展战略，其中省内“高精尖”，持续做强基本盘；省外“三聚焦”，为全国化打基础。
盈利预测与投资评级：Q2收入恢复双位数增长，同时2025年分红率提升至57%，对应动态股息率4%以上，进一步强化
安全边际。参考二季度经营节奏，我们维持2026 2028年归母净利润预测为26.4、28.3、31.2亿元，对应当前最新PE分
别为14、13、12X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期
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2026-08-17│今世缘(603369)Q2低基数下报表改善，观察旺季验证 │招商证券 │买入
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公司发布26年中报，单Q2营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润21.1/7.0/7.1亿元，同比+14.1%/+19.2%/+22.2%，
Q2业绩超此前预期，低基数下实现了恢复性的增长。淡雅强势驱动收入增长，苏中、盐城市场表现强势。成本下降叠加费
用收紧，Q2净利率+1.4pct超预期提升。
26Q2业绩超预期，单Q2合同负债收入确认7亿。26H1公司实现营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润64.4/20.8/21.
0亿元，同比-7.4%/-6.6%/-5.8%；单Q2营业总收入/归母净利润/扣非归母净利润21.1/7.0/7.1亿元，同比+14.1%/+19.2%/
+22.2%，Q2业绩超此前预期，低基数下实现了恢复性的增长。H1/Q2销售收现65.9亿元/18.1亿元，同比-1.6%/-10.7%；经
营净现金流16.2亿元、-5.0亿元，同比+50.3%/-41.3%，期末合同负债8.4亿元，环比下降7.2亿，蓄水池有所减少，通过
确认收入实现了较快的表观增速。
淡雅强势驱动收入增长，苏中、盐城市场表现强势。分产品看，26H1特A+/特A收入37.4/23.1亿元，同比-13.2%/+3.4
%；单Q2收入13.0/6.8亿元，同比+13.6%/+17.3%，淡雅表现最优驱动特A系列高增，对开、四开降幅收窄。分区域看，26H
1省内/省外收入56.7/6.7亿元，同比-9.4%/+7.2%；单Q2省内/省外收入18.4/2.3亿元，同比+14.3%/+21.7%，其中淮安/南
京/苏南/苏中/盐城/淮海同比+17.5%/+5.3%/+8.7%/+20.8%/+21.5%/+15.5%，各区域亦恢复正增长，苏中、盐城及省外增
速领先。期末经销商1465家，较年初净增107家，省内/省外净增16/91家，公司省内持续聚焦下沉市场建设、省外拓展持
续推进，同时加快电商、大客户等新兴渠道布局。
成本下降叠加费用收紧，Q2净利率+1.4pct超预期提升。26H1毛利率74.1%，同比+0.7pct；单Q2毛利率73.6%，同比+0
.8pct，毛利率提升主要系成本下降。H1税金及附加/销售/管理费用率14.0%/14.5%/2.9%，同比-0.7/-0.3/-0.2pct；单Q2
为10.4%/14.0%/4.4%，同比+0.3/-5.1/-1.3pct，费用预算收紧，26H1广告费同比-13%、综合促销费-18%，带动H1净利率
同比+0.3pct至32.3%、Q2净利率同比+1.4pct至33.0%，盈利能力提升超预期。
投资建议：报表环比改善，观察旺季验证，继续“强烈推荐”。二季度公司在较低的基数下实现了双位数增长，报表
环比明显改善，但存在季度间收入确认扰动。渠道跟踪反馈省内动销仍有压力，虽在低基数下实现增长，但仍未回到正常
需求水平。我们认为，当前更应关注旺季动销验证，公司核心产品能否延续增长趋势，我们调整26-28年EPS预测2.07、2.
10、2.14元，当前股价对应26年14XPE，继续维持“强烈推荐”评级。
风险提示：省内竞争加剧、商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。
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2026-08-17│今世缘(603369)业绩超预期，省内持续下沉攻坚 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年8月17日，公司披露2026年中报：1）26H1公司实现营收64.4亿元，同比-7.4%；归母净利20.8亿元，同比-6.6%
。2）26Q2实现营收21.1亿元，同比+14.1%；归母净利7.0亿元，同比+19.2%。
经营分析
营收拆分：（1）分产品：26H1特A+类/特A类分别实现营收37.4/23.1亿元，同比分别-13.2%/+3.4%；26Q2特A+类/特A
类实现营收13.0/6.8亿元，同比+13.6%/+17.3%。期内公司主要系低基数下恢复性增长，相对而言~100元大众价位产品恢
复较优，系大众价位需求韧性及淡雅等单品在该价位凭借性价比与产品认知使得势能上行。
（2）分区域：26H1省内/省外分别实现营收56.7/6.7亿元，同比分别-9.4%/+7.2%；26Q2分别实现营收18.4/2.3亿元
，同比分别+14.3%/+21.7%。省内分区域来看：26Q2淮安/南京/盐城/苏南/苏中/淮海大区分别实现营收3.6/4.5/2.2/2.3/
4.8/1.0亿元，同比+17.5%/+5.3%/+21.5%/+8.7%/+20.8%/+15.5%。扬泰区域延续较好的份额提升态势，26H1营收已超24年
同期；省内公司聚焦下沉市场建设，苏中苏北打造千万级乡镇，苏南开展城乡一体化运作。
从报表结构来看：（1）26H1归母净利率同比+0.3pct至32.3%，其中毛利率同比+0.7pct、销售费用率-0.3pct。26Q2
归母净利率同比+1.4pct至33.0%、利润率恢复超预期，其中毛利率同比+0.8pct、销售费用率-5.1pct。从26H1视角看，销
售费用中广告费同比-13%、综合促销费-18%。
（2）26Q2销售收现18.1亿元，同比-11%；26H1末合同负债余额8.4亿元、同比+40%，26Q2营业收入+△合同负债同比-
27%。26Q2回款端指标下滑主要系26Q1末合同负债余额较高（26Q1末合同负债余额同比+190%）、即回款集中于26Q1，且26
H1票据余额较25年同期增加约0.8亿元、当期不形成现金流入。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司26-28年收入分别为100.4/104.3/111.5亿元，同比分别-1.4%/+3.8%/+6.9%；归母净利为26.1/27.3/29.
3亿元；EPS为2.09/2.19/2.35元，公司股票现价对应PE估值分别为14.2/13.6/12.6倍，维持“买入”评级。
风险提示
区域竞争加剧风险，省外开拓不及预期，行业政策风险，食品安全风险。
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2026-06-06│今世缘(603369)百亿为基，行稳致远 │华福证券 │买入
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当前白酒行业呈现3大核心特征。其一、从产业格局发展趋势看，“强者恒强”的品牌集中特征仍在继续。其二、从
近两年的需求场景看，呈现“两端消费”更稳定的特征。其三、从近期公司应对看，龙头企业正积极进行供需、内在管理
等调整。
今世缘：百亿成长显定力。今世缘的成长历程，是区域老字号白酒品牌破局突围、实现跨越式发展的典型范本。公司
前身可追溯至1944年成立的高沟酒厂，是江苏“三沟一河”的核心成员。为打破发展桎梏，公司于1996年果断开启品牌战
略转型，全新推出“今世缘”核心品牌。伴随国内白酒消费持续升级，次高端及以上价位带市场扩容，公司于2004年顺势
推出高端品牌“国缘”。2014年，今世缘登陆上交所完成上市，同年实现营业收入24.25亿元，归母净利润6.46亿元；201
4-2016年，公司稳步发展。2017年开始，公司进入加速发展期。到2023年，公司营业收入突破百亿大关，正式跻身国内白
酒百亿阵营。
百亿为基，行稳致远。步入后百亿发展新阶段，今世缘确立了“省内精耕提质、省外重点突破”的双轮驱动战略，在
筑牢江苏核心市场优势的同时，同步推进国缘品牌全国化布局。省内市场层面，公司以“精耕提质”为核心目标，持续下
沉渠道、深耕县域市场；省外拓展层面，公司延续了稳扎稳打、不冒进的扩张风格，锚定长三角一体化战略机遇，以山东
、安徽、河南等环江苏区域为核心重点开拓市场。2025年以来，行业面临挑战，公司也是展现出极强的战略定力与务实的
经营思路，主动优化发展节奏，为长期发展蓄力。
公司2025年报及2026一季报点评：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现营收101.82亿元，同比-11.81%
；归母净利润26.04亿元，同比-23.69%；2026Q1营收43.23亿元，同比-15.23%，归母净利润13.85亿元，同比-15.76%。分
产品来看，2025年特A+/特A类/A类/B类/C、D类收入分别同比-17%/-2%/-20%/-12%/-26%；从区域看，省内/省外营收分别
同比-14%/+0.3%。2026Q1产品和区域特征延续25年，特A类产品收入同比小幅下滑2%，预计淡雅、单开产品较为稳定，省
外收入同比+0.8%，延续稳定。
盈利预测与投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.78亿元、27.83亿元、31.02亿元，同比增速分别为
-0.97%、7.94%、11.45%。展望未来，我们认为，公司核心单品的竞争优势仍在，短期内可能是白酒率先走出调整的企业
之一，中长期看，公司在全国化层面还有显著的成长空间。我们认为后续随着行业需求回暖，公司有望在百亿基础上迎来
更强突破，当前股价对应2026-2028年PE分别为13/12/10倍，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示宏观经济恢复不及预期；政策风险；食品质量安全风险等
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2026-05-17│今世缘(603369)2025年年报及2026年一季报点评：合同负债表现亮眼，战略目│长江证券 │买入
│标积极务实 │ │
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事件描述
今世缘发布2025年年报及2026年一季报：公司2025年营业总收入101.82亿元（同比-11.81%）；归母净利润26.04亿元
（同比-23.69%），扣非净利润25.95亿元（同比-23.22%）。公司2025年营业总收入+△合同负债为102.98亿元（同比-4.1
%）。公司2026Q1营业总收入43.23亿元（同比-15.23%）；归母净利润13.85亿元（同比-15.76%），扣非净利润13.81亿元
（同比-15.74%）。公司2026Q1营业总收入+△合同负债为41.74亿元（同比+3.19%）。
事件评论
公司2026Q1收入降幅小幅收窄、考虑合同负债后表现更佳。公司2025年营业总收入101.82亿元（同比-11.81%）、公
司2025年营业总收入+△合同负债为102.98亿元（同比-4.1%），公司2026Q1营业总收入43.23亿元（同比-15.23%）、公司
2026Q1营业总收入+△合同负债为41.74亿元（同比+3.19%），2026Q1末公司合同负债为15.6亿元、环比2025年末小幅下降
、同比2025Q1末显著增加。分产品看，2025A至2026Q1延续特A类产品收入占比提升趋势，2025年公司特A+类/特A类/A类/B
类/C、D类/其他分别实现收入62.25/32.69/3.34/1.24/0.55/0.04亿元，分别同比-16.89%/-2.33%/-20.33%/-12.42%/-25.
87%/-7.69%，2026Q1公司特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他分别实现收入24.45/16.24/1.24/0.53/0.2/0.02亿元，分别
同比-22.84%/-1.55%/-32.5%/-6.43%/+5.44%/+3.22%。
公司2026Q1盈利能力维持在相对较高水平，主要系毛销差降幅可控。公司2025年归母净利率同比下滑3.98pct至25.57
%，毛利率同比-0.5pct至74.25%，期间费用率同比+5.17pct至27%、其中细项变动：销售费用率（同比+4.57pct）、管理
费用率（同比+0.19pct）、研发费用率（同比+0.07pct）、财务费用率（同比+0.34pct）、营业税金及附加（同比+1.03p
ct）。公司2026Q1归母净利率同比下滑0.2pct至32.04%，毛利率同比+0.77pct至74.4%，期间费用率同比+1.86pct至16.93
%、其中细项变动：销售费用率（同比+1.47pct）、管理费用率（同比+0.04pct）、研发费用率（同比+0.03pct）、财务
费用率（同比+0.32pct）、营业税金及附加（同比-0.66pct）。
公司2026年争取实现市场份额进一步增长，利润增幅高于行业平均，战略目标积极务实。我们预计2026/2027年公司E
PS分别为2.01/2.16元，对应PE分别为13/12倍，维持“买入”评级。
风险提示
1、宏观经济波动导致需求修复不及预期；2、市场价格大幅波动导致渠道积极性受损；3、行业竞争加剧导致公司盈
利能力受损；4、消费升级进程不及预期。
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2026-05-16│今世缘(603369)25&26Q1业绩点评：26Q1高质量出清，三年股东回报规划出台 │浙商证券 │买入
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事件：25年收入/归母净利润101.82/26.04亿元（同比-11.81%/-23.69%）。26Q1公司收入/归母净利润/扣非净利润43
.23/13.85亿元（同比-15.23%/-15.76%）。
K系调整雅系优秀，整体销量下滑。
25年销量/吨价分别-11%/-2%，吨价略下滑主因结构变化，25年特A+类/特A类/A类/B类/C&D类收入同比-17%/-2%/-20%
/-12%/-26%；26Q1同比-23%/-2%/-33%/-6%/+5%。其中特A+25年/26Q1收入增速分别-17%/-23%，特A分别-2%/-2%，我们预
计V系下滑明显，四开对开去库降速，淡雅逆势增长。
省外稳健，经销商数量有所提升
分区域：25年/26Q1省内收入分别-12.9%/-17.6%，省外分别+0.3%/+0.8%，省内市场招商开拓积极，省内逐步去化。
分经销商，25年经销商数量同比+130家至1358家，平均经销商营收同比-21%至73.72万元/家，26Q1经销商数量环比+33家
至1391家。
盈利：毛利率相对稳定，Q1末合同负债同比正增
①25年毛利率/净利率同比-0.50/-3.98pct至74.25%/25.57%，毛利率相对稳定，主要系特A以上吨价稳健&货折有一定
影响。税金及附加/销售费用/管理费用/财务费用率同比+1.03/+4.57/+0.19/+0.34pct，省内竞争下费投加大（促销费增
长较多）；经营净现金流同比-47.39%至15.08亿元，销售回款同比-7.26%至113.83亿元。
②26Q1毛利率/同比+0.77/-0.20pct至74.40%/32.04%，毛利率实现正增，税金及附加/销售费用/管理费用/财务费用
率同比-0.66/+1.47/+0.04/+0.32pct。经营净现金流同比+48.10%至21.14亿元，销售收现同比+2.37%至47.88亿元，合同
负债同比/环比+10.21/-1.48至15.60亿元，现金流/销售收现表现良好，合同负债同比好转。
投资建议
25年公司现金分红总额维持，分红率57.5%，股息率（TTM）4.2%，同时亦披露26 28年3年股东回报规划，在有/无
重大资金支出情形下，单一年度以现金形式分配的股利不少于当年度实现的可供分配利润的30%；最近三年以现金方式累
计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的35%，其中现金分红不低于利润分配的40%/80%。公司去库积极，预
计26Q2公司业绩降幅有望进一步收窄企稳。我们预计2026-2028年收入分别为102/108/117亿元，同比+0.3%/+5.3%/+8.4%
；实现归母净利润26/28/30亿元，同比+0.1%/+6.4%/+9.1%，对应PE为13/12/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：消费恢复不及预期；市场竞争加剧；市场拓展不及预期。
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2026-05-10│今世缘(603369)2025年年报及2026一季报点评：业绩符合预期，调整幅度收窄│西部证券 │买入
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事件：公司发布2025年年报及26年一季报。2025年公司实现收入/归母净利润101.81/26.04亿元，分别同比-11.81%/-
23.69%；25Q4收入/归母净利润13.00/0.55亿元，分别同比-18.94%/-83.25%。2026Q1收入/归母净利润43.22/13.85亿元，
同比-15.23%/-15.76%。合同负债方面，26Q1末合同负债环比减少1.48亿元至15.60亿元。
全年毛利率小幅回落，销售费用率抬升。2025年公司毛利率74.25%，同比-0.50pcts，归母净利率25.57%，同比-3.98
pcts；销售/管理费用率分别为23.11%/4.21%，同比+4.57/+0.19pcts。2026Q1毛利率/归母净利率分别为74.40%/32.04%，
分别同比+0.77/-0.20pcts，毛利率有所修复；销售/管理费用率分别为14.76%/2.13%，同比+1.47/+0.04pcts。
特A类相对稳健，特A+和中低端承压。2025年白酒收入100.07亿元，同比-12.77%，毛利率同比-0.31pcts；特A+类/特
A类收入分别为62.25/32.69亿元，分别同比-16.89%/-2.33%，毛利率分别同比+0.41/+0.60pcts；其中特A类降幅小于整体
，表现相对稳健，特A+类受行业调整影响下滑较多；A类/B类/C、D类收入分别同比-20.33%/-12.42%/-25.87%。
苏中优势区域稳健，直销增速较快。2025年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海收入同比-15.45%/-16.00%/-20.27%/-0.
98%/-15.66%/-18.35%，苏中基本稳健；省外收入9.29亿元，同比+0.26%。2025年直销（含团购）收入3.38亿元，同比+24
.09%；批发代理收入96.73亿元，同比-13.67%，直销渠道收入双位数增长。
投资建议：公司降速调整，为中长期更健康发展蓄力，今世缘在省内品牌势能不变，持续向苏中等市场扩张。考虑外
部环境影响，我们预计26-28年公司EPS为2.10/2.18/2.40元，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，产品批价波动。
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2026-05-10│今世缘(603369)公司点评：周期底部积极有为，彰显经营韧性 │国海证券 │买入
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事件:
今世缘公司于5月8日办业绩说明会，就行业趋势研判、公司产品策略、场景突破、渠道布局、发展规划等问题解答市
场关心的问题，坚定投资者信心。
投资要点:
白酒行业目前处在L型筑底、结构性分化的阶段。公司判断2026年是行业调整周期里最关键的一年。行业发生几大变
化：第一，政务和商务类饮酒需求明显降温，取而代之的是家庭聚餐、朋友小聚成为主流。第二，消费群体正在迭代，85
后、95后逐渐成为白酒消费主力，这部分人群对低度酒接受度很高，且更看重口感体验和饮用体感。第三，现在消费者越
来越看重性价比，整体消费变得更加理性，不再盲目跟风。同时线上渠道、个性化产品更受消费者青睐。
计划新推三开新品，淡雅成为江苏省内百元第一单品。国缘开系是国缘第一代核心品系，以四开、对开、单开为主力
单品，长期深耕200-500元次高端主流价格带，坚持全国一体化布局。结合当下行业消费结构变化趋势，公司正规划进行
价格带布局补位，谋划推出三开新品，卡位300-400元价格区间，进一步完善产品矩阵。2025年淡雅国缘已成为江苏省内
百元价位第一大单品，2025年省外淡雅国缘销量在基数不大的基础上，较2024年实现翻倍增长。
重点发力宴席场景，省外有望进入成长期。4月20日-5月20日期间公司针对性开展宴席接单会战，以江苏省内核心市
场为主、省外重点市场同步推进。其中婚宴、寿宴、宝宝宴仍是主力场景，婚宴在五一期间尤为集中，整体需求延续稳健
态势。结构上呈现两大特征：一是宴席整体场次占比有所提升；二是单桌饮酒消费水平略有小幅回落，体现出消费更趋理
性。省外市场处于布局导入期，目前占比低，具备较大的发展空间，公司有信心用10-20年的时间打造第二个、第三个“
江苏市场”。
盈利预测和投资评级：公司2025年核心是守住百亿、2026年核心为稳住百亿。我们认为公司江苏省内优势地位稳固，
积极布局各价格带产品、挖掘消费场景增量，同时省外市场有望逐步进入收获期。预计2026-2028年营收分别为103.6/110
.6/125.7亿元，同比+2/+7/+14%，归母净利润分别为26.3/28.8/34.2亿元，同比+1/+9/+19%，对应PE分别为13/12/10倍，
维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期、省内竞争加剧、省外扩张受阻、消费相关政策风险、税务风险等。
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2026-05-09│今世缘(603369)2025年释放压力，2026Q1销售收现好于收入端 │国信证券 │增持
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2025年收入下滑12%，26Q1降幅环比收窄。2025年公司实现营业总收入101.8亿元/同比-11.8%，归母净利润26.0亿元/
同比-23.7%，其中2025Q4收入13.0亿元/同比-18.9%，归母净利润0.55亿元/同比-83.2%；2026Q1收入43.2亿元/同比-15.2
%，归母净利润13.8亿元/同比-15.8%，净利率逐步趋稳。结合2025Q4+2026Q1看，收入同比-16.2%/净利润同比-26.9%/收
入+合同负债环比变化合计同比-0.5%/销售收现同比-3.1%，预收及现金表现好于收入端。
2025年淡雅等产品展现韧性，苏中市场表现较好。分产品看，2025年销售量同比-11.0%/吨价同比-2.0%；其中特A+类
产品收入62.3亿元/同比-16.9%，预计四开、对开受场景压制下滑幅度超过整体，V系列下滑幅度更大；特A类产品收入32.
7亿元/同比-2.3%，其中淡雅高势能放量、同比实现正增长。分地区看，2025年省内/省外收入90.8/9.3亿元，同比-13.9%
/+0.3%，其中省内淮安、南京优势市场在高基数下同比-15.5%/-16.0%，苏中市场受益于淡雅、对开等单品渗透率提升，
收入同比-1.0%/占比超过淮安市场提升至19%，展现大众价位产品持续向上的良好势能。利润端看，2025年整体毛利率74.
2%/同比-0.5pcts，销售费用率23.11%/同比+4.57pcts，公司费用投入方向有所调整，减少买赠等促销投入（特A+/特A类
产品毛利率分别同比+0.41pcts/+0.60pcts），重点转向消费者端开瓶投入、渠道利润呵护等；25年整体净利率同比-4pct
s至25.6%。
2026Q1较高基数下收入延续下滑，但现金流表现稳健。分产品看，2026Q1特A+类收入24.5亿元/同比-22.8%，预计四
开及V系列下滑幅度仍较大，对开下滑幅度有收窄；特A类收入16.2亿元/同比-1.6%，预计淡雅在提价前打款发货、实现较
快增长，大众场景自点提升也能为渠道周转提供有力支撑。分地区看，2026Q1省内/省外收入同比-17.6%/+0.8%，其中苏
中市场同比-6.1%、延续好于整体的表现，南京同比-24.0%、继续出清调整。利润及现金方面，2026Q1毛利率/销售费用率
同比+0.77/+1.47pcts，费效比控制已展现出企稳趋势，整体净利率微降0.2pcts至32.0%；2026Q1销售收现同比+2.4%，经
营性现金流净额同比+48.1%，2025Q4+2026Q1销售收现/经营性现金流分别同比-3.1%/+31.5%，好于收入端表现，预计后续
经营良性。
投资建议：销售淡季公司仍以去化渠道库存为主、未强压回款（截至Q1末合同负债15.60亿元/环比-1.48亿元），包
袱环比减轻，叠加Q2进入政策影响的低基数期、动销及表观压力均会有所改善；下半年基本面或将同环比修复，全年收入
有望持平、净利率有望趋稳。但考虑到需求恢复仍具有不确定性，略下调此前收入及净利润预测并引入2028年预测，预计
2026-2028年公司收入101.9/106.3/113.8亿元，同比+0.1%/+4.3%/+7.1%（前值26/27年105.5/114.1亿元）；预计归母净
利润26.4/27.8/30.0亿元，同比+1.4%/+5.3%/+8.0%（前值26/27年28.0/31.1亿元），当前股价对应26/27年13.3/12.6倍P
/E，维持“优于大市”评级。
风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。
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2026-05-08│今世缘(603369)业绩继续出清，分红率显著提升 │天风证券 │买入
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事件：2026年4月28日，今世缘发布2025年报及2026年一季报。25年公司营收101.82亿元，同比-11.81%；归母净利润
26.04亿元，同比-23.69%。26Q1公司营收43.23亿元，同比-15.23%；归母净利润13.85亿元，同比-15.76%。公司拟向全体
股东每股派发现金红利1.2元（含税），合计拟派发现金红利14.96亿元（含税）。
特A类产品韧性较强，省外市场保持增长。1）分产品：2025年特A+类/特A类/A类分别实现营收62.25/32.69/3.34亿元
，同比分别-16.89%/-2.33%/-20.33%，2026Q1特A+类/特A类/A类同比分别-22.84%/-1.55%/-32.50%，我们预计对开/四开/
V系整体承压，淡雅保持增长。2）分市场：2025年淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区营收同比分别-15.45%/-16.00%/-
20.27%/-0.98%/-15.66%/-18.35%，省内深化“县区精耕”策略，苏中大区降幅最小，省外同比+0.26%，准板块市场、潜
力市场进一步扩容；2026Q1省内/省外同比营收分别-17.57%/+0.84%。3）分渠道：2025年直销（含团购）/批发营收同比
分别+24.09%/-13.67%。2025年末，省内经销商782家，增加294家/减少125家，省外经销商576家，增加151家/减少190家
。
盈利端承压，26Q1现金流表现亮眼。2025年公司销售毛利率为74.25%，同比-0.50pct；销售/管理费用率同比分别+4.
57/+0.19pct；税金及附加费用率同比+1.03pct；最终录得归母净利率为25.57%，同比-3.98pct。2025年公司销售收现/经
营性现金流净额同比分别-7.26%/-47.39%。2026Q1公司销售收现/经营性现金流净额同比分别+2.37%/+48.10%，现金流增
速好于营收。截至2026Q1末，公司合同负债15.60亿元，环比/同比分别-1.48/+10.21亿元。
盈利预测及投资评级：公司积极出清，理性务实，设定26年经营目标为：争取实现市场份额进一步增长，利润增幅高
于行业平均。省内精耕提质，筑牢核心基本盘，省外重点突破，打造增长新引擎。公司重视股东回报，25年分红率提升至
57.46%，对应当前股息率4.3%（截至2026/5/8收盘）。考虑到白酒行业仍处于调整期，Q1业绩仍承压，我们下调公司盈利
预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为102.15/106.60/112.90亿元（26-27年前值为106.57/115.82亿元），同比+0.
3%/+4.4%/+5.9%；归母净利润分别为25.88/27.41/29.35亿元（26-27年前值为28.67/31.11亿元），同比-0.6%/+5.9%/+7.
1%；EPS分别为2.08/2.20/2.35元，对应PE分别为13.6/12.8/12.0X，维持“买入”评级。
风险提示：终端动销不及预期；经销商盈利情况不及预期；批价波动风险。
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2026-05-01│今世缘(603369)25年报&26Q1点评：省内稳健，省外突破 │华安证券 │买入
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公司发布2025年报和26Q1季报：
25年：营收101.82亿元，同比下降11.81%；归母净利润26.04亿元，同比下降23.69%；扣非归母净利润25.95亿元，同
比下降23.22%。
25Q4：营收13.00亿元，同比下降18.94%；归母净利润0.55亿元，同比下降83.25%；扣非归母净利润0.51亿元，同比
下降83.44%。
26Q1：营收42.23亿元，同比下降15.23%；归母净利润13.85亿元，同比下降15.76%；扣非归母净利润13.81亿元，同
比下降15.74%。
分红：拟每10股派发现金红利12元，分红率57.5%。
25年/26Q1符合市场预期。
收入：大众价格带稳健，苏中/省外持续开拓
分品类结构：大众价格带表现稳健。25年公司特A+/特A/A类白酒营收各同比下降16.9%/2.3%/20.3%。分量价看，25年
特A+类白酒销量/吨价各同比-17.6%/+0.9%，特A类白酒销量/吨价各同比-6.7%/+4.7%，A类白酒销量/吨价各同比-18.4%/-
2.3%，特A+与特A类白酒吨价提升预计主因货折费用转入销售费用所致。主力产品中，国缘四开控货挺价预计降幅大于特A
+类整体水平；V系列持续提升市场份额，表现相对略好；淡雅定位大众价格带，省内势能仍强。26Q1延续趋势，公司特A+
/特A/A类白酒营收各同比下降22.8%/1.6%/32.5%。
分区域：苏中/省外市场持续开拓。25年公司淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海/省外白酒营收各同比-15.5%/-16.0%/-
20.3%/-1.0%/-15.7%/-18.4%/+0.3%。省内，苏中市场持续渠道精耕，表现相对突出；南京、苏南市场表现相对承压，预
计主因商务消费场景走弱。省外，通过稳步招商，低基数下实现逆势增长。26Q1延续当前趋势，淮安/南京/苏南/苏中/盐
城/淮海/省外白酒营收各同比-11.3%/-24.0%/-28.8%/-6.1%/-4.8%/-29.4%/+0.8%。
回款：26Q1率先修复。25Q4/26Q1公司销售收现各同比-11.6%/+2.4%；同期，公司“营收+Δ合同负债”各同比-6.2%/
+3.2%，表现均好于营收，且26Q1成功转正，经销商合作意愿积极。
盈利：费投力度加大，26Q1企稳
25/26Q1公司毛利率74.25%/74.40%，同比各-0.5/+0.8pct，26Q1毛利率同比提升预计主因货折减少。同期，公司销售
费率各同比提升4.6/1.5pct，除原货折费用转入销售费用外，公司提升C端费用投放力度以促进终端动销。从毛销差看，2
5/26Q1各同比下降5.1/0.7pct，26Q1降幅已企稳。25/26Q1公司管理费率各同比提升0.2/0.1pct，内部费用管控相对得当
。综上，25/26Q1公司净利率25.57%/32.04%，同比各下降4.0/0.2pct，26Q1公司盈利能力企稳。
投资建议：维持“买入”
我们的观点：
公司定调26年争取实现市场份额进一步增长，利润增幅高于行业平均，省内精耕提质，省外重点突破，中长期成长逻
辑有望持续兑现，发展潜力充足。
盈利预测：我们更新盈利预测，预计2026-2028年实现营收总收入102.46/108.08/117.26亿元（26-27年原值为104.65
/113.28亿元），同比增长0.6%/5.5%/8.5%；实现归母净利润26.09/27.86/30.84亿元（26-27年原值为28.39/31.15亿元）
，同比增长0.2%/6.8%/10.7%；当前股价对应PE分别为13/12/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：
行业景气度恢复不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。
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2026-05-01│今世缘(603369)25年分红率明显提升，26Q1调整幅度收窄 │招商证券 │买入
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公司发布25年年报和26年一季报，2025年公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为101.8/26.0/26.0亿元
，同比-11.8%/-23.7%/-23.2%。26Q1收入/归母净利润43.2/13.8亿元，同比-15.2%/-15.8%，25Q4深度调整，Q1降幅收窄
。淡雅相对稳健，四开V系受冲击明显。25年盈利承压下行，26Q1盈利稳定。
25Q4深度调整，Q1降幅收窄，分红率明显提升。2025年公司实现营业总收入/归母净利润/扣非净利润分别为101.8/26
.0/26.0亿元，同比-11.8%/-23.7%/-23.2%。单Q4实现营业总收入/归母净利润分别为13.0/0.5亿元，同比-18.9%/-83.2%
，Q4利润下滑超预期。26Q1收入/归母净利润43.2/13.8亿元，同比-15.2%/-15.8%，降幅收窄。合并来看，25Q4+26Q1合并
收入/归母净利润56.2/14.4亿元，同比-16.1%/-26.9%。公司拟每10股派发现金红利12元（含税），分红率57.5%，较24年
的44%大幅提升。25年全年销售收现113.8亿元，同比-7.3%；经营性现金流净额15.1亿元，同比-47.4%，主要系回款减少
以及购买商品支付增加。26Q1经营性现金流净额21.1亿元，同比+48.1%，现金流大幅改善，主要系支付税费减少。截至26
Q1末合同负债15.6亿元，同比+189.7%（25Q1末仅5.4亿元），蓄水显著增厚。
淡雅相对稳健，四开V系受冲击明显。2025年白酒销量49678.6千升，同比-11.0%，量价齐降。分产品看，25年特A+类
/特A类/A类/B类收入分别为62.3/32.7/3.3/1.2亿元，同比-16.9%/-2.3%/-20.3%/-12.4%，特A+类承压最为明显，V系、四
开明显承压，单开良性，特A类韧性较强，主要系淡雅强势。26Q1特A+类/特A类收入分别为24.5/16.2亿元，同比-22.8%/-
1.6%，特A+类降幅扩大，四开等延续承压，特A类相对稳健。分区域看，25年淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐
城大区/淮海大区/省外收入分别同比-15.5%/-16.0%/-20.3%/-1.0%/-15.7%/-18.4%/+0.3%，苏中大区延续此前优势表现最
为稳健，省外维持正增长。26Q1省内各大区中苏中/盐城同比-6.1%/-4.8%相对稳健，南京/苏南/淮海同比-24.0%/-28.8%/
-29.4%压力较大，省外同比+0.8%保持正增长。分渠道看，25年直销（含团购）收入3.4亿元同比+24.1%，占比提升。截至
25年末/26Q1末经销商总数分别1358/1391个，25年净增130个，26Q1省外净增44个、省内净减11个，省外拓展持续推进。
25年盈利承压下行，26Q1盈利稳定。公司2025年毛利率74.2%，同比-0.5pct，降幅较24年（同比-3.6pcts）明显收窄
，其中特A+类/特A类毛利率分别83.1%/66.0%，同比+0.4/+0.6pct，主要系24年部分产品折扣以成本形式体现的影响消退
。全年税金/销售/管理费用率分别15.6%/23.1%/4.2%，同比+1.0/+4.6/+0.2pct，销售费用率大幅提升系公司加大市场投
入力度、费用确认口径回归正常所致。全年归母净利率25.6%，同比-4.0pct。单Q4销售费用率57.2%，同比+18.8pct，Q4
费用集中释放是利润承压主因。26Q1毛利率74.4%，同比+0.8pct；销售/管理费用率分别14.8%/2.1%，同比+1.5/+0.0pct
；归母净利率32.0%，同比-0.2pct，盈利能力基本稳定。
投资建议：基本面稳定，调整幅度收窄，继续“强烈推荐”。公司省内基本盘稳固，淡雅、单开等产品仍在抢占份额
，25年分红率超预期，当前对应4.4%股息率。Q1收入降幅收窄，后续关注库存去化情况，我们下调26-28年EPS预测1.94、
2.01、2.10元，当前股价对应26年14XPE，继续维持“强烈推荐”评级。
风险提示：省内竞争加剧、商务需求恢复不及预期、省外扩张受阻、升级产品不及预期等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：24家
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2026-07-01│今世缘(603369)2026年7月投资者关系活动主要内容
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问题1：二季度经营情况如何？
回复：公司二季度经营总体符合预期。结合渠道反馈和终端动销情况看，二季度动销、出货匹配度总 体正常，同比
去年有所改善。具体经营数据请以公司后续披露的定期报告为准。公司将继续坚持稳健经营，不会为了追求短期报表表现
再给渠道压货。
问题2：如何看待全年经营节奏和经营目标？
回复：上半年公司经营整体符合预期。下半年仍需结合中秋、国庆等旺季表现以及外部消费环境综合判断。公司将坚
持以真实动销、渠道承接能力和价格体系稳定为基础，稳步推进全年经营工作。在行业环境相对平稳的情况下，公司将努
力保持经营稳健，争取实现年度经营目标。上述表述为基于当前经营情况的分析和展望，不构成业绩承诺。
问题3：目前渠道库存情况如何？
回复：渠道库存需要结合季节、农历节日和同比情况综合观察，单纯用分析某一时点库存意义有限。春节等传统重大
节日前渠道会有一定备货，节后淡季渠道库存通常处于低点。当前公司坚持出货与动销匹配，未采取渠道刺激政策，库存
总体处于可控状态。
问题4：公司如何看待当前价盘表现？
回复：目前公司主力产品价格整体保持平稳。公司日常会关注渠道、终端和线上平台反馈，虽然外部价格信息未必能
完全精准反映真实成交，但相同口径下观察价格变化趋势仍具有很强的参考意义。公司坚持稳价导向，不希望价格大起大
落，也不会通过短期拉升或降价方式制造价格波动。当前市场环境下，价格体系保持相对平稳，是较为健康的状态。
问题5：二季度开瓶率和终端动销情况如何？
回复：白酒消费具有明显季节性，一季度是春节旺季，二季度是传统淡季，环比分析意义不大。公司更倾向于按季度
、半年维度同比观察。从整体情况看，二季度终端动销同比去年有所改善，出货和动销整体匹配。三季度中秋、国庆旺季
表现仍需继续观察。
问题6：产品结构和盈利能力是否发生明显变化？
回复：从已披露的一季度情况看，虽然特A+类产品占比同比下降，但毛利率却有所上升。评价产品盈利能力，不能只
看表观价格或毛利率，还要结合费用投入、折扣政策、渠道利润和动销情况综合判断。高端产品通常需要更高市场投入，
部分大众价位产品虽然表观价格较低，但在给经销商让利后的实际毛利率并不低。公司二季度后的产品结构将更趋稳定，
盈利能力也会相对稳定。
问题7：四开、对开、淡雅等主力产品的渠道利润情况如何？
回复：公司难以获得精准的渠道利润情况，我们通常通过市场调研、政策测算和观察经销商行为判断渠道利润状态。
如果没有核心经销商非特殊原因提出退出意向，且拟加盟的商家增多，说明利润体系总体处于合理区间。目前公司核心产
品渠道运行整体稳定，无核心经销商流失。公司也会根据市场情况动态优化客户结构，将部分理念提升难、评级低的小规
模商家转化为二级渠道商。
问题8：省内经销商体系是否稳定？
回复：公司经销商体系总体稳定。很多经销商长期经营公司产品，伴随公司发展逐步成长，对品牌、产品和渠道体系
有较强认同。即使在行业调整期，公司经销商绝大部分能够保持盈利。稳定的渠道利润，是公司渠道体系稳定的重要基础
。
问题9：省外市场推进策略是否会因行业环境变化而调整？
回复：省外市场不能简单复制省内经验，需要结合当地市场基础、经销商资源和消费者认知稳步培育。公司仍将按照
长期战略推进，继续聚焦重点区域、重点客户和重点单品，寻找有发展潜力、有资源、有合作意愿的经销商，长期扶持、
久久为功。
问题10：公司如何应对线上低价平台和价格管控问题？
回复：公司会持续关注线上平台价格表现，但不会简单将所有低价都认定为渠道乱价。部分低价可能来自平台补贴、
短期引流、非主流产品或小规模交易。如果低价行为持续存在且形成一定规模，公司会追查货源是否正宗、政策是否存在
漏洞并采取相应措施。公司不会为了短期流量配合平台低价而扰乱市场秩序。
问题11：当前政商务消费和宴请场景变化对公司有何影响？
回复：当前消费场景并非完全消失，真正受影响较大的是存在利益关联或不合规风险的宴请、送礼场景，亲友聚会、
正常社交和合规商务往来仍然存在。我们认为社会已进入新常态，这个因素对企业的影响会越来越小。公司将在新常态下
围绕真实、合规的消费需求，做好产品的宣传和推广工作。
问题12：如何看待国缘淡雅和价格带变化？
回复：国缘淡雅近年来表现稳健，受益于品牌下沉、渠道覆盖和消费结构变化。过去几年行业结构升级较快，当前市
场回调后，各价格带会逐步回到更均衡、更合理的状态。未来消费升级仍会存在，但节奏不会像前几年那样快速。消费者
会更加重视品牌、品质、性价比和场景适配，价格带结构将更加稳定。
问题13：低端及光瓶酒市场是否会重新变得重要？
回复：低价位市场长期存在，但不能简单理解为只靠低价就能做大。低端和光瓶酒产品也需要渠道效率、成本控制和
稳定动销能力。公司认为，低价位产品可以通过性价比和扎实的推广满足部分消费需求，但如果要进入更高价格带并形成
长期品牌价值，仍需依靠品牌特色、品质表达和消费者认同。
问题14：地方中小酒厂出清是否会带来并购机会？
回复：公司认为，多数中小酒厂资产本身对大型酒企吸引力有限。小酒厂通常规模较小、管理半径大、自动化水平和
质量体系相对不足，整合后可能带来较高管理成本。大酒厂前几年普遍进行了产能建设，目前核心问题不是产能不足，而
是如何让产能、储备和真实需求相匹配。中小酒厂出清会使市场份额和消费者心智进一步向优势品牌集中。
问题15：怎么看省内竞争格局？
回复：公司认为省内竞争格局总体稳定，竞争态势趋于理性。近几年本地品牌总体市场占有率有所下滑，本地酒企应以振
兴苏酒为己任，更加重视产品品质、渠道能力、品牌认知和消费者喜好变迁，利用好地利、人和优势，提升本地品牌的竞
争力。
问题16：公司在年轻化、低度化方面有哪些思考？
回复：年轻化、低度化不能简单理解为传统白酒直接降度。传统白酒如果降到较低度数，长期储存、品质稳定和口感
保持都面临更高要求。面向年轻消费者的产品可以采用更接近快消品的逻辑，围绕低酒度、舒爽适口、便捷饮用和社交场
景进行探索。公司会根据市场反馈，在合适范围内进行产品尝试。
问题17：功能酒、保健酒方向是否有机会？
回复：功能酒、保健酒方向具备一定市场空间，但真正做大并不容易。相关产品不仅需要概念表达，更需要功能成分
、口感、研发、生产、合规和品牌表达的系统能力，且当前市场容量并不大。公司会关注相关趋势，但会坚持审慎决策。
问题18：分红和资本开支方面有何考虑？
回复：公司近几年分红比例已经处于较高水平。未来若利润水平不出现大幅下降，分红绝对金额具备保持相对稳定的
基础，但最终仍需结合利润水平、经营环境、资本开支及股东意见确定。白酒企业现金流相对较好，但公司仍需保留一定
资金用于扩能技改收尾、陶坛采购、基酒储备以及新增长点培育。
问题19：现在行业都在渠道去库存，咱们对这一块现状怎么看？
回复：从我了解的情况看，确实全行业都在去渠道库存，但各家压力明显不一样。公司现在发货和终端实际走量匹配
度较高，当前的渠道库存是可接受的，我们现在发货、收款都很顺畅。
问题20：国缘淡雅后续产品定位会不会调整？日常动销场景、销售渠道和其他产品有什么区别？
回复：淡雅是渠道走量核心款，虽然价位相对偏低，但综合利润贡献不差。消费场景主要是日常朋友小聚、城乡宴席
；渠道以传统烟酒店、批发部等流通渠道为主。早年公司对雅系放量有所控制，这几年随着国缘品牌群众基础扎实，顺势
有序放开放量。
问题21：只做V系列的经销商，这两年经营压力是不是普遍很大？
回复：团购渠道的经销商这两年波动确实比较明显，但传统做大流通的经销商整体经营稳定。
问题22：今年经销商任务、终端管控有没有调整？
回复：经销商年度任务不会一刀切下达，都是和经销商沟通后协商确定，整体有调整。早年是厂家+经销商协销模式
，现在升级“1+1+N”厂商共同作战机制。终端门店现在也纳入评优考核体系，纳入统一培训
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参与调研机构：47家
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2026-05-01│今世缘(603369)2026年5月投资者关系活动主要内容
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问题1：怎么看100-300元价格带的市场表现和未来空间？
回复：行业总量和产量收缩还没见底，价格赛道明显收窄，100-300元价格带韧性很强，是我们未来长期的护城河。
百元内升级、300元上价位降级，都在支撑这个价格带。国缘淡雅表现稳健。
问题2：公司的量价策略是怎样的？
回复：去年就确立了稳价挺价的策略，今年继续坚持。高端产品难度更大，但整体还是稳价挺价的导向。省内400-50
0元价格带，国缘四开有主导力，会继续巩固这个优势。
问题3：省外市场战略节奏是否会受行业环境影响？
回复：不会，我们坚持优先国缘、优先长三角、优先开系，一体化打造四开。淡雅国缘只在四开、对开成熟度达到一
定标准的市场投放，新客户、新市场首年开发拓展时不投放淡雅。
问题4：产品结构下行，对盈利能力有什么影响？
回复：淡雅所在的100-300元价格带本身在增长，公司产品也处于成长期，叠加高端场景收缩，公司产品结构确实发
生了一些变化。从今年一季度结果来看，公司产品毛利率保持得不错，这主要是低价位产品的费销率低和成本管理共振的
结果。高端国缘V系前几年一直在开拓市场，费用投入大，现在淡雅起来后，整体盈利表现更稳健。
问题5：省外市场目前推进节奏怎么样？
回复：省外还在导入期，没到成长期。公司将保持战略定力，持续投资重点区域开拓，久久为功。
问题6：目前渠道库存情况如何？
回复：整体有一定压力，但可控，动销正常，没有崩盘风险。公司期望产品在厂家和终端总的存放周期达到6个月，
经销商库存低点2个月、高点不超过3.5个月。
问题7：费用结算政策有什么变化？
回复：去年下半年部分经销商资金压力大，部分陈列费用由厂家让价支持改为直接向经销商付款结算。现在经销商信
心正在恢复，打款积极性回升。
问题8：苏中市场能否持续增长？
回复：扬州、泰州相对成熟，但占有率还不及盐城；南通占有率更低，还有不小提升空间。苏中整体仍有增长潜力。
问题9：K3、K5产品有什么规划和展望？
回复：我们坚持多品牌、单聚焦、全国化。K3、K5两个产品是2011年前后推出的，主打红色喜庆包装，定位高端宴席
细分市场，省外和线上基本不投放，主要作为省内成熟市场的补充产品。
问题10：公司分红率预期和资本开支规划是什么？
回复：未来资本开支会下降，现在基酒储备超过20万吨，产能8万吨，而一年成品酒销量约5万吨，耗用65度基酒3万
多吨，最近几年每年还会增加约4万多吨基酒储量，这会占用一部分资金。分红方面，只要利润不下降，现金流还是能够
满足现有分红力度的，但最终还是要由股东会在已披露的《未来三年股东回报规划》基础上审议确定。
问题11：对未来三年白酒需求怎么看？年轻人不喝酒会不会是长期风险？
回复：从趋势看，白酒行业已经进入存量甚至缩量竞争，头部会越来越集中。年轻人从来不是喝酒的主力军，只是现
在年轻人拒绝被动饮酒的情况多了，但随着年龄、阅历的增长和经济条件的改善，主动、适量饮酒的场景会增加。酒在传
统文化中是美好生活的符号，酒承载的是人们对美好生活的向往和仪式感。酒精会促进多巴胺释放，职场晋升、发点小财
、身心疲惫等时刻，团队庆功、家人庆生、孩子升学、发小相约、同学来访等场景，小酌几杯或酒至微醺，人会感觉轻松
、愉悦、话多、外向，不仅个体感觉身心愉悦，还可以快速拉近人际关系。从长期来看，应时、应景、适度饮酒，是人们
追求美好生活的一种方式，只是作为白酒厂家要靠高品质和合适的情绪表达才能获得消费者的青睐。
问题12：公司对四开的策略是什么？会不会加大费用刺激销售？
回复：国缘四开是我们的核心单品、基本盘，不会搞大干快上的激进打法。我们更希望通过高品质建立长期口碑，不
追求短期冲量。
问题13：今年产品或区域上有没有新尝试、新调整？
回复：公司大战略保持稳定，坚持省内巩固、省外稳步拓展，聚焦六大核心板块。战术上会尝试低度酒开发，同时推
出三开，补上四开和对开之间的价格空白，把产品矩阵做完整。
问题14：三开定价大概怎么定？会不会冲击四开、对开？
回复：三开价位会放在对开和四开中间，这个价位段消费者有需求，供给端缺少亮眼的产品。我们会仔细权衡，既要
满足消费者对性价比的追求又要避免内部打架。另外，三开也有机会带动对开用户往上升级。
问题15：全年收入能不能持平？利润会不会跟收入同步？
回复：今年，季度间发展趋势若与2024年相似，根据一季度业绩推测，我们有信心做到白酒营收过百亿，收入与去年
持平；若收入能做到持平，利润虽然不一定能够同步，但也会相对稳定。这只是一个分析视角，不构成业绩承诺。
问题16：未来白酒增长主要靠哪些场景、哪些人群？
回复：增长会从政商务转向家庭聚会、个人小酌、悦己消费这些场景，女性消费、低度酒、个性化调制酒等新需求也
在起来。行业正在从政商务消费慢慢转向大众消费。
问题17：饮酒量下降是不是全球趋势？国内外有什么不一样？
回复：人均饮酒量下降，在成熟市场确实是结构性趋势；但“全球”作为一个整体，情况要分地区看——发达国家持
续走低，发展中国家仍在上升，两者抵消后全球人均大致持平或微降。真正普世的，是“喝得更少、喝得更清淡、喝得更
挑剔”的消费行为转型。受国内主要人口结构变化（核心饮酒人群占比下降）、政商务消费场景萎缩、饮酒有害舆论影响
，人均白酒消费量自2017年峰值后连年下滑，目前显著低于欧美地区。2005—2019年，白酒生产线列入《产业结构调整指
导目录》限制类，政策导向是“控规模、防重复建设”；2019年起，白酒生产线从限制类中移除，政策导向转为“品牌化
、品质化、集约化”方向引导；2024年起，政策导向是“提质+绿色+规范”；工信部联消费〔2026〕17号《酿酒产业提质
升级指导意见（2026—2030年）》的表述非常直白：酿酒产业是我国传统优势产业和基础民生产业，在传承中华文化、发
展区域经济、推进乡村振兴、带动就业增收等方面发挥重要作用。长期看，我国政府对白酒行业的定位已调整，舆论环境
有望转至中性化，我国人均消费量有望与我国消费水平相近的其他国家和地区接近。
问题18：怎么看当前渠道和商业模式的变化？未来会有什么调整？
回复：行业正在发生大变化：渠道从传统经销慢慢转向零售；商业模式从拼金融属性，转向拼品牌、拼产品力；消费
人群和场景也越来越多元。未来竞争会更立体，品牌、度数、销售模式都会分化。
问题19：省内竞争格局变化情况？
回复：省内竞争格局相对稳定。公司间各美其美，错位发展，竞争态势理性有序，未出现非理性竞争行为。
问题20：公司动销压力和缩减渠道投放有关吗？
回复：促销活动一直在做，动销压力更多受消费场景驱动。公司的产品动销符合行业整体趋势，纵比有压力，横比并
不差。
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