研报评级☆ ◇603456 九洲药业 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-10-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 3 1 0 0 0 4
2月内 3 1 0 0 0 4
3月内 5 4 0 0 0 9
6月内 9 5 0 0 0 14
1年内 11 7 0 0 0 18
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.15│ 0.68│ 0.82│ 0.93│ 1.04│ 1.20│
│每股净资产(元) │ 9.41│ 9.54│ 9.81│ 10.55│ 11.30│ 12.17│
│净资产收益率% │ 12.21│ 7.10│ 8.37│ 8.91│ 9.33│ 9.99│
│归母净利润(百万元) │ 1033.26│ 606.10│ 730.07│ 821.15│ 914.04│ 1050.76│
│营业收入(百万元) │ 5523.42│ 5160.58│ 5508.60│ 5355.05│ 5739.97│ 6324.71│
│营业利润(百万元) │ 1175.77│ 732.19│ 924.95│ 1017.51│ 1137.79│ 1305.36│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-10-29 买入 维持 --- 0.93 1.01 1.20 西部证券
2026-10-25 买入 维持 --- 0.90 0.96 1.04 湘财证券
2026-10-25 增持 维持 23.3 0.94 1.06 1.22 华创证券
2026-10-23 买入 维持 21.58 0.97 1.03 1.09 华泰证券
2026-08-17 增持 首次 --- 0.96 1.22 1.63 东方财富
2026-08-17 买入 维持 --- 0.93 1.03 1.19 天风证券
2026-08-10 增持 维持 --- 0.92 1.00 1.05 长城国瑞
2026-08-09 买入 首次 --- 0.91 1.00 1.13 华鑫证券
2026-08-09 增持 维持 --- 0.89 1.00 1.18 招商证券
2026-08-07 买入 维持 --- 0.92 1.06 1.24 中信建投
2026-08-05 买入 维持 --- 0.95 1.07 1.28 浙商证券
2026-08-04 买入 维持 18.1 0.91 1.05 1.20 国投证券
2026-08-04 买入 维持 22.69 0.96 1.02 1.08 华泰证券
2026-08-04 增持 维持 17.1 --- --- --- 中金公司
2026-05-08 增持 调低 --- 0.85 0.92 0.97 长城国瑞
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-10-29│九洲药业(603456)2026年三季报点评：26Q3重回增长轨道，边际改善趋势明确│西部证券 │买入
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业绩公告：2026年前三季度，公司实现营业收入39.37亿元，同比下降5.38%，归母净利润为6.17亿元，同比下降17.5
0%，扣非后归母净利润为6.15亿元，同比下降17.54%。单季度来看，2026Q3实现营业收入13.61亿元，同比增长5.58%，归
母净利润为2.29亿元，同比增长3.41%，扣非后归母净利润为2.29亿元，同比增长4.02%，单季度收入及利润均恢复同比正
增长，经营呈现边际改善趋势。
小分子CDMO项目储备持续积累，全球客户拓展稳步推进。公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户战略。截
至2026年上半年，小分子创新药CDMO业务新增早期临床阶段项目66个、III期临床至上市前阶段项目5个、商业化项目5个
；中国市场新增客户29家、新增项目48个、新签订单107个，其中包括6个商业化订单及6个NDA/核查订单。与此同时，公
司持续推进产能建设，以承接客户项目需求；随着存量项目持续放量、新项目逐步推进，公司小分子CDMO业务有望逐步释
放增长动能。
TIDES业务加速布局，多元化业务拓展打开成长空间。TIDES业务是公司未来业务发展的重点之一。2026年上半年，公
司TIDES业务新增项目17个，累计成功交付56个，在手订单金额同比增长32%；固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成
多肽产能达到吨级/年，偶联药物合成产能持续增长。制剂CDMO业务2026年上半年新增签约项目26个，其中5个为商业化项
目，部分产品已实现海外商业化供应。随着多肽、偶联药物及制剂CDMO项目逐步推进，公司业务结构有望进一步丰富，为
中长期增长提供保障。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年收入分别为53.24/57.02/63.60亿元，同比变动-3.4%/7.1%/11.5%；归母
净利润分别为8.18/8.85/10.49亿元，同比增长12.1%/8.2%/18.5%，维持“买入”评级。
风险提示：汇率波动，行业竞争加剧，新签订单不及预期等风险。
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2026-10-25│九洲药业(603456)跟踪报告：Q3业绩重回增长，盈利能力有望持续修复 │湘财证券 │买入
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2026年前三季度业绩承压，Q3单季营收及归母净利回暖
近期公司发布了2026年三季报，根据Wind数据，2026年前三季度公司实现营业收入39.37亿元，同比下降5.38%，判断
营收同比下降主要系CDMO业务受客户项目订单波动影响，实现归母净利润6.17亿元，同比下降17.50%，实现扣非归母净利
润6.15亿元，同比下降17.54%。单季度看，Q3实现营业收入13.61亿元，同比增长5.58%，实现归母净利润2.29亿元，同比
增长3.41%，实现扣非归母净利润2.29亿元，同比增长4.02%。
海外市场拓展及新项目的持续导入，盈利能力有望持续恢复
根据Wind数据，2026年前三季度公司销售费用率2.11%，同比提升0.27pct，管理费用率为7.44%，同比提升0.54pct，
财务费用率0.60%，同比提升1.03pct，研发费用率5.06%，同比提升0.38pct。2026年前三季度公司毛利率36.18%，较上年
同期下降1.38pct，净利率15.42%，同比下降2.58pct。判断公司费用及净利率有所下降主要由于营收下降致使规模效应受
损。根据公司投资者关系记录表，业务拓展方面，公司大客户、海外MNC及Biotech业务保持稳健增长，小分子CDMO新项目
持续导入，早期临床项目储备继续扩充，同时保持临床后期及商业化项目的引入。多肽业务持续获得新项目，现阶段业务
增长仍受到产能规模制约，公司正加快推进多肽商业化产线建设，为后续项目交付和业务转化提供保障。预计随着海外市
场拓展及新项目的持续导入，公司盈利能力有望得到恢复。
CDMO新项目导入提速，诺欣妥专利延期继续提供稳定现金流
根据公司投资者关系活动记录表，前三季度，公司CDMO业务拓展整体保持稳健。小分子CDMO新增项目继续保持上半年
增速水平，同比增长约25%以上，订单质量持续优化，项目结构以偏中后期项目为主，客户结构以大客户贡献为主，为后
续业务转化提供强大支持。另外，由于投融资数据改善明显，BD交易持续超预期，早期临床项目储备同比增加明显。具体
项目来看，公司存量CDMO业务重要品种诺欣妥高血压适应症专利延期至2031年11月，日本相关适应症也延至2030年，心衰
适应症纳入国内12批国采，预计诺欣妥项目仍然为公司提供稳定的现金流。整体预计今年公司仍处于部分存量商业化项目
调整与新项目逐步转化的阶段，明年，公司将重点推动存量客户新项目、海外客户拓展及多肽等新兴业务发展。
TIDES产能快速扩张下增量明确，XDC与小核酸储备中期增量
TIDES（多肽/寡核苷酸）是公司当前最明确的增量：根据公司投资者关系活动记录表，TIDES多肽产能扩张较快，今
年上半年固相多肽产能同比扩容300%，同步推进多肽商业化产线建设，前三季度TIDES新增20多个项目，在手订单金额持
续增长，项目覆盖IND、NDA等多个阶段，治疗领域主要涉及GLP-1、帕金森症、自免等领域。除了TIDES以外，在XDC药物
板块，公司聚焦payload、linker核心环节，依托浙江瑞博高活GMP车间，已经具备从工艺开发、中试到商业化批次交付的
完整能力。现有高活产线稳定承接海外MNC，以及国内创新药企的临床中后期项目，根据在手项目情况，公司将于2027年
在九洲药业台州工厂新建ADC车间。小核酸业务还处在平台打磨、产能落地的阶段，目前已经搭建起寡核苷酸合成、纯化
、分析检测的研发体系，配置专业合成设备，现阶段承接的大多是国内外客户临床早期研发项目。整体来看，XDC平台已
经形成可落地的交付能力，新建产能为未来业务带来增量；小核酸属于长期布局赛道，能力建设持续投入、产能有序落地
；并依托海外前端实验室同步拓展海外客户，逐步补齐新分子管线的服务能力。
投资建议
公司项目管线日益丰富，并积极布局多肽与偶联小核酸等技术，2026年前三季度业绩承压但Q3营收及归母净利重启增
长。鉴于公司业绩不及此前预期，我们调整2026/2027年公司营收预测分别为54.52/56.06亿元（前值62.78/69.57亿元）
，新增2028年营收预测58.48亿元；调整2026/2027年公司归母净利预测分别为7.87/8.42亿元（前值10.31/11.47亿元），
新增2028年归母净利润预测9.10亿元，对应EPS分别为0.90/0.96/1.04元，我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。
风险提示
产品需求下降的风险；监管政策变化的风险；行业竞争加剧的风险。
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2026-10-25│九洲药业(603456)2026年三季报点评：Q3单季恢复增长，TIDES蓄积成长动能 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2026年三季报，2026年前三季度实现营收39.37亿元（-5.38%），归母净利润6.17亿元（-17.50%），扣非归
母净利润6.15亿元（-17.54%）；单Q3实现营收13.61亿元（+5.58%），归母净利润2.29亿元（+3.41%），扣非归母净利润
2.29亿元（+4.02%），单季度收入及利润同比恢复增长。
评论：
Q3单季收入与利润恢复正增长，CDMO业务回暖趋势逐步显现。2026年前三季度公司收入及归母净利润仍有所承压，主
要处于部分存量商业化项目调整与新项目逐步转化的衔接阶段，同时部分特色原料药车间向创新药商业化生产转用，短期
影响原料药销售。单Q3收入、归母净利润及扣非归母净利润均实现同比正增长，环比改善趋势明确。前三季度小分子CDMO
新增项目同比增长25%以上，中后期项目及大客户贡献突出。随着新增项目持续转化及产能配置优化，公司经营表现有望
持续改善。
毛利率短期随交付结构波动，产能利用率提升支撑盈利改善。2026年前三季度公司综合毛利率为36.18%，同比下降1.
37pct，主要受产品结构变化及前期低价订单执行影响；销售、管理及研发费用率分别为2.11%、7.44%、5.06%，同比分别
提升0.27pct、0.54pct、0.38pct，整体保持稳定。公司CDMO整体产能利用率约70%，瑞博苏州小分子车间维持80%以上，
浙江瑞博随临床Ⅲ期项目进入验证批阶段，产能利用率持续提升，项目交付增加与生产效率提升有望共同推动盈利能力改
善。
TIDES项目储备持续扩充，商业化产能建设打开成长空间。公司未来12个月在手订单规模超过50亿元，商业化及临床
后期项目占比较高。前三季度TIDES新增20多个项目，在手订单金额持续增长，覆盖IND、NDA等阶段，涉及GLP-1、帕金森
症及自身免疫性疾病等领域。公司正加快多肽商业化产线建设，提升较大规模项目承接与交付能力。我们认为，订单储备
与商业化能力建设同步推进，有望加快项目向收入贡献转化。
投资建议：公司Q3收入及利润恢复增长，小分子CDMO新增项目及TIDES订单储备持续扩充，为后续业绩修复提供支撑
。考虑到公司仍处于部分存量商业化项目调整与新项目逐步转化的阶段，我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.2
/9.3/10.7亿元（2026/2027年前值分别为11.28/13.03亿元），同比变动+12.6%/+12.6%/+15.2%，EPS分别为0.94/1.06/1.
22元。参考可比公司华海药业、凯莱英和普洛药业估值，我们给予2027年PE22倍，对应目标价格23.3元，维持“推荐”评
级。
风险提示：1、CDMO行业景气度恢复不及预期；2、大客户订单流失或订单价格下滑；3、TIDES等新业务拓展不及预期
；4、汇率波动风险。
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2026-10-23│九洲药业(603456)Q3收入及利润重回同比增长 │华泰证券 │买入
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公司发布2026年三季报：1-9M26营收/归母净利润/扣非净利润分别为39.37/6.17/6.15亿元（-5.38/-17.5/-17.5%yoy
），其中Q3营收/归母净利润/扣非净利润分别为13.61/2.29/2.29亿元（+5.58/3.41/4.02%yoy）。公司“做深”与“做广
”双渠道挖掘增长点，我们看好其延续增长趋势，维持“买入”评级。
收入及利润重启增长
继Q2收入及利润实现环比增长后，公司Q3收入及利润重回同比增长轨道，我们估测主因CDMO业务进展积极。公司大客
户、海外MNC及Biotech业务保持稳健增长，小分子CDMO新项目持续导入（前三季度小分子CDMO新增项目同比增长约25%以
上），早期临床项目储备继续扩充，同时保持临床后期及商业化项目的引入。此外，多肽业务的客户与项目储备持续扩充
。
CDMO：项目管线漏斗及产能持续扩大
我们看好公司CDMO业务的有序开展，基于：1）诺华仍是收入支柱：1H26，Entresto尽管承压于仿制药竞争，仍为现
金流压舱石（销售额24.86亿美元）；Kisqali实现销售额32.11亿美元（+51%yoy），接替成为新核心；Fabhalta销售额+9
6%yoy，亦贡献增量。2）项目数稳健增长：截止1H26，已承接临床I、II期/临床III期/商业化阶段项目分别为1224/99/44
个，较2025年底增加66/5/5个；其中，1H26，大客户项目团队获得新项目11个。3）海外业务开拓见成效：1H26，九洲欧
洲顺利交付8个项目；瑞博美国获得42个订单，并新增17家新客户；在日韩新签订单28个。4）产能匹配：公司CDMO整体产
能利用率约70%，将围绕客户需求及新业务发展调整产能节奏；九洲台州预计今年新增445立方米产能，明后年将新增340
立方米产能；药物科技、岩头工厂均有新建车间的规划。
新业务：切入新分子，孕育新增量
顺应行业趋势，公司稳步推进新业务能力建设及项目拓展：1）TIDES：目前承接项目治疗领域主要包括GLP-1、帕金
森症、自免等，其中前三季度新增20+个项目，在手订单金额持续增长；今年H1固相多肽产能同比扩容300%，但现阶段业
务增长仍受到产能制约，公司正加快推进多肽商业化产线建设。2）其他新分子：XDC平台已经形成可落地的交付能力，此
外公司将于2027年在九洲药业台州工厂新建ADC车间；小核酸能力稳步建设中。
盈利预测与估值
我们维持预测公司2026-28年归母净利润8.50/9.03/9.53亿元（+16.4/6.3/5.5%yoy），对应EPS为0.97/1.03/1.09元
（基于股本8.76亿股；前值0.96/1.02/1.08元，基于股本8.82亿股，下同）。我们采用SOTP法给予合理估值188.95亿元（
基于CDMO和原料药2026年预测利润7.99和0.50亿元，给予2026年PE22.18和23.20x，前值2026年PE23.68和23.24x，均较可
比公司均值给予20%折价，主因考虑到公司增速短期承压于下游核心品种需求调整），给予目标价21.58元（前值22.79元
）。
风险提示：下游制剂放量不及预期；地缘政治风险；早期项目增长不及预期。
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2026-08-17│九洲药业(603456)财报点评：表观承压、环比拐点明确，订单与多肽兑现打开│东方财富 │增持
│第二曲线 │ │
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【事件】
2026年上半年实现营业收入25.75亿元（yoy-10.30%），归母净利润3.87亿元（yoy-26.33%），扣非归母净利润3.86
亿元（yoy-26.56%）。其中2026Q2实现营业收入13.75亿元（yoy-0.44%，季度环比qoq+14.49%），归母净利润2.15亿元（
yoy-21.88%，qoq+25.12%）。
【点评】
26Q2业绩环比显著改善，新兴业务与客户拓展构筑长期增长基石。2026年上半年公司业绩同比下滑，主要受客户项目
订单影响，且影响主要集中在一季度。但二季度经营情况已现积极改善，Q2单季收入环比增长14.49%，归母净利润环比增
长25.12%，显示出较强的经营韧性。分业务看：1）小分子创新药业务：项目管线持续丰富，26年上半年新增早期临床项
目66个，III期临床至上市前阶段项目5个，商业化项目5个。2）TIDES业务：作为公司未来发展的重心，在手订单金额同
比增长32%，上半年新增项目17个，涵盖减重、糖尿病等热门领域。3）制剂CDMO业务：新增签约项目26个，其中5个为商
业化项目，累计承接的商业化项目已达10余个。4）特色原料药业务：随着行业库存出清，部分核心产品价格呈现企稳态
势，有望实现恢复性增长，为公司贡献稳定现金流。
TIDES业务渐入收获期，全球客户拓展成果显著。公司积极打造多肽、小核酸等新兴业务作为第二增长曲线。1）TIDE
S业务：上半年固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年。公司正新建3500升的固相多肽产线以承
接商业化项目，并规划远期产能达到1.3-1.5万升，为业务持续放量提供保障，多肽业务渐入收获期。2）全球客户拓展：
公司持续推进"做深"大客户和"做广"新兴客户的战略。在深化与核心大客户合作的同时，新客户拓展成果显著，中国市场
引入新客户29家，美国市场新增17家新客户，日韩市场新签订单28个。公司已与辉瑞、赛诺菲等全球头部药企建立合作，
客户结构持续优化。3）产能建设：为满足持续增长的订单需求，公司加快小分子产能建设，预计2026年新增产能445m3，
明后年将陆续投产新增340m3产能，为承接新增订单奠定坚实基础。
【投资建议】
盈利预测与评级：我们认为随着公司新兴TIDES业务加速放量、全球客户拓展取得显著成效、以及特色原料药业务企
稳回升，公司业绩有望在经历短期调整后重回增长轨道。特别是临床后期和商业化项目占比的提升，将带动公司毛利率稳
步修复。我们预计公司2026~28年营收分别为54.6/64.2/78.2亿元，归母净利分别为8.45/10.73/14.38亿元，当前收盘价
对应PE分别为18/14/11倍，给予“增持”评级。
【风险提示】
市场竞争加剧的风险；服务的主要创新药生命周期更替及上市销售低于预期的风险；环保安全风险；汇率波动风险
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2026-08-17│九洲药业(603456)CDMO项目管线持续丰富，TIDES业务高增 │天风证券 │买入
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事件
2026年H1，公司实现收入25.75亿元（yoy-10.30%）；归母净利润3.87亿元（-26.33%）。扣非归母净利润3.86亿元（
yoy-26.6%）。二季度营业收入qoq+14.49%，二季度归母净利润qoq+25.12%。
2026年半年度业绩下滑主要受到客户项目订单的影响，该影响主要集中在一季度。2026Q2，公司持续推进“做深”大
客户和“做广”新兴客户的战略。一方面，与核心客户的合作不断深入，订单体量和项目数实现稳步增长；另一方面，BD
团队持续开拓新客户、新项目，为公司业务带来持续增量。得益于“做深”“做广”的双渠道项目挖掘，公司二季度项目
储备日益丰富。
小分子CDMO漏斗型管线健康，全球化布局加速
公司小分子创新药CDMO项目管线日益丰富，已经形成了可持续的漏斗型项目结构。2026年上半年，小分子创新药业务
新增早期临床阶段项目66个，III期临床至上市前阶段项目5个，商业化项目5个。这些新项目的开拓为公司带来了增量订
单，此外公司存量活跃项目也持续放量带来新订单需求。中国市场方面，2026年上半年公司共引入新客户29家，新增项目
48个，新签订单107个，其中包含6个商业化订单及6个NDA/核查订单；欧美市场方面，欧洲顺利交付8个项目；瑞博美国研
发中心共获得42个订单，并新增17家新客户；日韩市场方面新签订单28个。
TIDES业务高速增长，产能与技术储备持续突破
TIDES业务是公司未来业务发展的重心之一，TIDES项目已成功交付56个，目前TIDES业务在手订单金额同比增长32%。
固相合成多肽产能同比增长300%。制剂团队新增签约项目26个，其中5个为商业化项目。新获得原料药批件2个，制剂批件
4个，进一步丰富业务线。
盈利预测与投资评级
受到2026Q1客户项目订单的影响，公司2026H1业绩下滑，我们预计2026-2028年公司收入分别为54.04/55.86/59.21亿
元（2026、2027年前值为62.28/67.54亿元），同比增长分别为-1.91%/3.38%/5.98%；归母净利润分别为8.19/9.07/10.48
亿元（2026、2027年前值为10.39/11.92亿元）。公司二季度营收、利润环比大幅改善；小分子业务管线储备充足筑牢基
本盘，TIDES多肽业务作为第二增长曲线订单高增，我们看好后续公司发展，维持“买入”评级。
风险提示：服务的主要创新药退市或者被大规模召回的风险、药品监管部门的政策变化风险、行业竞争格局恶化、汇
率波动风险
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2026-08-10│九洲药业(603456)Q2经营业绩及现金流环比改善，CDMO管线储备与新客户拓展│长城国瑞 │增持
│稳步推进 │ │
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事件：公司发布2026年半年报：2026H1，公司实现营业收入25.75亿元，同比下降10.30%；归母净利润3.87亿元，同
比下降26.33%；扣非归母净利润3.86亿元，同比下降26.56%；经营活动产生的现金流量净额5.53亿元，同比下降34.52%。
事件点评：
2026H1业绩同比承压，Q2经营环比改善。公司2026H1实现营业收入25.75亿元，同比下降10.30%；归母净利润3.87亿
元，同比下降26.33%；扣非归母净利润3.86亿元，同比下降26.56%。其中，Q2单季度实现营业收入13.75亿元，同比下降0
.44%、环比增长14.49%；归母净利润2.15亿元，同比下降21.88%、环比增长25.12%。公司上半年业绩下滑主要受到客户项
目订单影响，且相关影响主要集中于Q1；随着订单影响有所缓和，且公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户战
略，核心客户订单体量和项目数量稳步增长，新客户及新项目拓展持续推进，Q2经营表现较Q1明显改善。我们认为，公司
后续修复的持续性仍需订单交付及收入兑现进一步验证。
毛利率环比改善，Q2经营现金流明显回升。2026H1公司毛利率为36.89%，同比下降0.56pct；其中Q2单季度毛利率为3
7.35%，环比提升0.97pct，盈利能力较Q1有所改善。2026H1公司经营活动产生的现金流量净额为5.53亿元，同比下降34.5
2%；分季度看，Q1、Q2经营现金流净额分别为1.36亿元和4.17亿元，Q2同比下降25.38%、环比增长207.10%，现金流表现
较Q1明显改善。拆分来看，Q2经营现金流回升主要得益于经营性现金流出减少，同时销售商品、提供劳务收到的现金环比
小幅增长。后续仍需关注销售回款、采购付款节奏及营运资金变化对现金流持续性的影响。
小分子CDMO项目梯队持续完善，全球客户拓展稳步推进，客户多元化增强订单韧性。截至2026H1，公司原料药CDMO管
线包括早期临床项目1224个、III期临床至上市前项目99个及商业化项目44个；2026H1分别新增66个、5个和5个项目，新
项目拓展及存量活跃项目持续带来新增订单需求。国内市场方面，公司引入新客户29家、新增项目48个、新签订单107个
，其中包括6个商业化订单及6个NDA/核查订单；海外方面，九洲药业（欧洲）交付8个项目，瑞博美国研发中心获得42个
订单并新增17家客户，日韩市场新签订单28个，全球业务覆盖进一步深化。我们认为，持续充实的项目梯队和更加多元的
客户结构有望增强公司订单韧性，逐步降低对单一客户及单一商业化品种的依赖，并对冲成熟品种生命周期变化带来的订
单波动。
TIDES及制剂业务持续拓展，新增小分子产能有望打开中长期成长空间。TIDES是公司未来重点发展方向之一，2026H1
公司TIDES业务在手订单金额同比增长32%，累计成功交付项目56个，上半年新增项目17个，覆盖研发、IND、NDA及注册等
阶段；固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年，项目储备和生产能力同步提升。制剂业务稳健
增长，2026H1新增签约项目26个，其中包括5个商业化项目，另有多个非商业化储备项目稳步推进。此外，产能方面，九
洲药业（台州）新工厂预计2026全年新增445m3产能，后续新建车间预计于明后年陆续投产并新增340m3产能，有望进一步
提升公司承接临床后期及商业化项目的能力，为小分子创新药业务中长期发展提供产能保障。
特色原料药及中间体业务呈现结构性企稳。随着行业库存逐步出清和产能优化，公司部分核心产品价格已呈现企稳态
势，非甾体抗炎、抗感染等传统优势领域的供需关系逐步回归平衡。2026H1公司新获得原料药批件2个、制剂批件4个，原
料药制剂一体化持续推进。我们认为，该板块后续改善将更多来自产品结构升级、产业链延伸及一体化能力提升，而非行
业价格的普遍上涨。
投资建议：我们预测公司2026-2028年的归母净利润分别为8.13/8.82/9.29亿元，EPS分别为0.92/1.00/1.05元/股，
当前股价对应PE为18/17/16倍。考虑公司Q2经营表现较Q1明显改善，小分子CDMO项目梯队持续完善，全球客户基础进一步
夯实，TIDES及制剂CDMO等业务稳步拓展，特色原料药业务呈现结构性企稳。在国内外创新药研发及生产外包需求逐步修
复的背景下，随着公司项目储备持续转化，经营表现有望进一步改善。因此，我们维持其“增持”评级。
风险提示：重点CDMO订单放量不及预期；大客户集中度风险；新业务订单转化及新增产能爬坡不及预期；原料药和中
间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险。
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2026-08-09│九洲药业(603456)Q2业绩环比增长，多肽布局深化 │招商证券 │增持
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2026年上半年实现收入25.75亿元（yoy-10.30%）；归母净利润3.87亿元（yoy-26.33%）；扣非归母净利润3.86亿元
（yoy-26.56%）。Q2单季收入13.74亿元（yoy-0.4%、环比+14.5%）；归母净利润2.15亿元（yoy-21.9%、环比+25.1%）。
CDMO产能持续建设，多肽领域布局深化。2026年上半年CDMO业务展现出稳健的发展态势，实现收入19.73亿元，同比
下降约14%，占整体收入的76.6%；毛利率达到39.9%、同比下降约1.2pct。在项目承接方面，公司上半年新增小分子创新
药业务新增临床阶段项目66个，其中III期临床至上市前阶段项目5个、商业化项目5个。这些新项目的开拓为公司带来了
增量订单，此外公司存量活跃项目也持续放量带来新订单需求。在产能建设方面，公司重点推进九洲药业（台州）新工厂
建设，完成多个产品的工艺验证、临床批及注册批生产，预计全年新增445m2产能，下半年将启动新车间建设工作，明后
年陆续投产后将新增340m2的产能；浙江瑞博工厂产能常年保持在70-80%较高水平。
TIDES：公司完成了多肽全球团队组建，并成立了专门的TIDES事业部，这标志着公司在多肽和寡核苷酸业务上的专业
化和国际化布局进一步加深。TIDES业务在手订单同比增长32%，固相合成产能提升300%、液相达吨级/年，累计交付56个
项目，技术平台与产能双轮驱动构筑差异化壁垒。
部分原料药价格企稳，自动化提升竞争力。2026上半年实现收入5.15亿元（yoy-2%）、占整体收入的约20%；毛利率
约为27.7%，较去年同期增长约4.4pct。公司称2026年上半年随着行业库存逐步出清、产能优化，部分核心产品价格已呈
现企稳态势。
制剂CDMO业务增长迅猛，项目客户数量齐增。公司推进制剂CDMO一体化服务，上半年新增签约项目26个，其中5个为
商业化项目；特色原料药业务加快仿制药一体化，新获2个原料药、4个制剂批件，业务线持续丰富。
维持“增持”投资评级。九洲药业海外客户拓展初现成效，多肽、偶联药物及小核酸等新兴领域技术平台建设持续推
进，拓展第二增长曲线。考虑到公司核心产品终端销售波动，我们预计2026-2028年实现收入55.3、60.0、72.2亿元，实
现归母净利润为7.8、8.9、10.4亿元，对应PE分别为19、16、14x。
风险提示：市场竞争加剧、原料药价格、CDMO订单波动、药监政策变化等
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2026-08-09│九洲药业(603456)公司事件点评报告：Q2业绩环比提升，TIEDES订单增长32% │华鑫证券 │买入
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九洲药业发布公告：2026年上半年，公司实现营业收入25.75亿元，较上年同比减少10.30%；归属于上市公司股东净
利润3.87亿元，较上年同比减少26.33%。
投资要点
Q2业绩环比提升，订单项目数量持续增长
2026H1公司业绩下滑主要受到客户项目订单的影响，该影响主要集中在Q1。Q2订单影响减弱，环比Q1收入增长14.49%
，归母净利增长25.12%。公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，订单体量和项目数实现稳步增长。
小分子创新药项目稳步增长，持续推进产能建设
2026H1,公司小分子创新药业务新增早期临床阶段项目66个，Ⅲ期临床至上市前阶段项目5个，商业化项目5个。截止6
月底，商业化项目已增至44个，Ⅲ期临床至上市前阶段99个，早期临床阶段1224个。为满足大客户持续增长的订单需求，
公司已在推进瑞博苏州新商业化车间建设。台州新工厂预计全年新增445m3产能，已完成多个产品的工艺验证。下半年将
启动新车间建设工作，明后年陆续投产后将新增340m3的产能。
TIDES业务在手订单金额同比增长32%
TIDES业务是公司未来发展的重心之一，TIDES项目已成功交付56个。2026H1公司TIDES新增17个项目，在手订单金额
同比增长32%，承接项目包括减重及糖尿病治疗肽、美容肽等类型，涵盖研发、IND、NDA和注册各阶段。公司持续扩大TID
ES产能，固相合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年。
盈利预测
预测公司2026-2028年收入分别为52.59、56.33、62.69亿元，EPS分别为0.91、1.00、1.13元，当前股价对应PE分别
为16.9、15.4、13.7倍，考虑订单项目持续增长和Q2业绩逐步恢复，给予“买入”投资评级。
风险提示
大客户订单波动风险；新产能建成后开工率不足的风险；TIEDS订单毛利率下降的风险。
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2026-08-07│九洲药业(603456)Q2环比改善明显，新兴业务加速推进 │中信建投 │买入
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26H1公司营收及利润受核心客户大单品专利到期影响短期承压，二季度环比已呈现明显改善趋势，营收环比+14%，归
母净利环比+25%。公司上半年CDMO新增项目数与后期管线继续扩充，多肽订单和海外客户拓展较快。小分子CDMO新增项目
以临床中后期为主；TIDES新兴业务持续高增，产能建设加速落地，未来有望打造第二增长曲线。原料药板块产品价格逐
步触底企稳。展望未来，随着核心大品种基本盘稳固、新兴业务加速放量、国内外新客户的持续拓展，公司经营有望逐步
走出低谷，进入向上发展通道。
事件
公司发布2026年半年度业绩
2026年上半年实现营收25.75亿元，同比下降10.30%；实现归母净利润3.87亿元，同比下降26.33%；实现扣非归母净
利润3.86亿元，同比下降26.56%。2026年第二季度，公司实现营业收入13.74亿元，环比增长14.49%；实现归母净利润2.1
5亿元，环比增长25.12%；实现扣非净利润2.17亿元，环比增长28.52%。
简评
营收业绩符合预期，26Q2环比改善
2026年上半年，公司实现营收25.75亿元，同比下降10.30%，实现归母净利润3.87亿元，同比下降26.33%。业绩下滑
主要系受大客户大单品海外专利到期等因素影响，全年预计Q1影响最为显著。从单季度来看，26Q2营收及净利润已呈现恢
复态势，Q2营收环比增长14.49%，归母净利润环比增长25.12%。公司二季度核心客户合作深化，新客户、新项目持续引入
，CDMO业务上半年新增项目数91个，同比增长近25%，项目储备日益丰富
小分子CDMO管线持续丰富，TIDES新兴业务加速放量
截至26H1，小分子CDMO已上市项目44个，III期临床项目99个，II期及I期临床项目1224个；上半年新增早期临床阶段
项目66个，III期临床及上市前阶段项目5个，商业化项目5个。国内与海外客户持续拓展顺利，存量核心大单品诺欣妥在
集采温和降价背景下保留了公立医院准入，后续有望通过高血压等适应症拓展实现以价换量，为中长期业绩提供稳定基本
盘。产能方面，九洲药业(台州)新工厂完成了新建车间的设备安装工作，顺利推进多个产品的工艺验证、临床批及注册批
生产，预计全年新增445m2产能，明后年仍将新增340m2的产能。浙江瑞博工厂产能常年保持在70-80%较高水平，药物科技
工厂和岩头工厂均有新建车间的规划。
TIDES业务作为公司未来成长的第二曲线，发展迅速。上半年公司多肽项目在手订单金额同比增长30%以上，固相合成
多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能有望达到吨级。业务定位服务全球，已承接多个国际大药企及知名Biotech的
临床后期项目。公司正加快推进多肽产能建设，后续3500升商业化产线投产后将进一步打破产能瓶颈。
制剂CDMO与原料药业务稳步推进，毛利率逐步修复
制剂CDMO方面，上半年新签项目26个（其中商业化项目5个），累计承接十余个商业化项目，常规口服固体制剂及特
色工艺平台建设稳步推进，部分产品已实现海外供应。特色原料药板块方面，随着行业去库存与产能优化，抗感染等核心
产品价格触底企稳，非甾体抗炎等优势领域供需逐渐回归平衡，有望带动业务实现恢复性增长，公司将通过核心品种的结
构升级提升盈利能力。
财务分析：26H1费用率受营收影响阶段性上升，盈利能力环比向好
公司26H1销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为2.34%、7.78%、5.03%，由于当期营收受客户大单品专利到期
影响同比有所下滑，各项期间费用率相较去年同期均有一定程度的上升，期间费用绝对值总体基本持平。26H1公司整体毛
利率为36.89%，同比略有下降，但26Q2毛利率37.35%，相较Q1环比展现回暖趋势。随着二季度毛利率的逐步改善，叠加未
来产能利用率的提升和高附加值订单占比增加，板块整体盈利能力有望持续回暖。26H1经营性现金流为5.53亿元，同比下
降34.52%，主要系收到的货款减少所致。
投资建议：公司作为国内领先的CDMO企业，存量核心大品种市场具备扩容潜力，需求明确且持续，为中长期业绩增长
提供了有力支撑；同时，多肽、小核酸及原料药制剂一体化等新兴业务加速落地，已逐步迈入商业化兑现周期，有望为公
司打造强劲的第二增长曲线。我们看好公司未来在多极增长格局下的长远可持续发展。预计2026-2028年公司的营业收入
分别为50.60、52.61以及56.79亿元，同比增长-8.1%、4.0%以及8.0%。归母净利润分别为8.10、9.36以及10.91亿元，同
比增长11.0%、15.6%以及16.5%。对应PE分别为18、15以及13倍，维持“买入”评级。
风险提示：大客户依赖风险：公司对单一客户需求依赖较高，客户需求下降或者产品销售不及预期可能对公司带来风
险；订单不及预期风险：公司服务主要服务于专利药销售阶段的创新药医药原料药与中间体等产品，创新药上市后由于市
场推广、医患用药习惯等各种因素导致销售量不及预期，或者专利即将到期需要面对仿制药竞争等都可能影响公司未来订
单；市场竞争加剧风险：国内CDMO产业发展迅速，市场规模迅速扩大，公司可能面临市场竞争加剧风险；政策变化风险：
国内药政监管政策变化较大，近年来先后实施上市许可人制度（MAH）、仿制药一致性评价、带量采购、原辅包与药品制
剂关联审评审批等对原料药生产造成深刻变革，公司需要适时根据政策调整发展战略，存在因无法快速适应政策变化对企
业经营造成影响的风险；汇率波动风险：公司海外业务占比较高，美元和欧元为主要结算货币，面临较大的汇率波动风险
；海外并购整合风险：公司推进海外原料药商业化生产基地并购，存在并购整合不及预期的风险。
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2026-08-05│九洲药业(603456)2026H1业绩点评：Q2环比改善，Tides业务加速推进 │浙商证券 │买入
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看好2026年原料药及中间体业务企稳回升，CDMO业务项目数量持续增长、Tides业务加速推进、全球化布局持续深化
。
业绩：2026Q2环比改善
公司发布2026年半年度报告，实现营业收入25.75亿元（YOY-10.30%），归母净利润3.87亿元（YOY-26.33%），扣非
净利润3.86亿元（YOY-26.56%）。业绩下滑主要受到客户项目订单的影响，且影响主要集中在一季度。2026Q2实现收入13
.75亿元（YOY-0.44%，QOQ+14.49%），归母净利润2.15亿元（YOY-21.88%，QOQ+25.12%），扣非净利润2.17亿元（YOY-20
.99%，QOQ+28.83%）。
业务拆分：CDMO新兴业务快速增长，特色原料药企稳
CDMO业务：2026年上半年实现收入19.73亿元（YOY-14%），毛利率39.85%（同比下滑1.17pct），主要受核心客户大
品种专利到期影响，收入及毛利率有所波动，但公司项目管线持续丰富，漏斗型项目结构逐渐稳固。①小分子CDMO：截至
2026H1，公司承接的原料药CDMO项目中，已上市项目44个，III期临床至上市前阶段项目99个，早期临床阶段项目1224个
。2026H1，公司新增早期临床阶段项目66个，III期临床至上市前阶段项目5个，商业化项目5个。公司持续推进“做深”
大客户与“做广”新兴客户战略，全球化布局持续深化：2026H1中国市场引入新客户29家，新增项目48个，新签订单107
个，其中包含6个商业化订单及6个NDA/核查订单。欧美市场方面，九洲药业（欧洲）顺利交付8个项目；瑞博美国研发中
心共获得42个订单，并新增17家新客户。日韩市场方面，公司2026H1新签订单28个。②TIDES业务：作为公司未来发展的
重心之一，TIDES业务增长强劲。2026H1TIDES业务在手订单金额同比增长32%，新增项目17个。公司产能快速扩张，固相
合成多肽产能同比增长300%，液相合成多肽产能达到吨级/年。③制剂CDMO：2026H1公司新增签约项目26个，其中5个为商
业化项目，业务稳步推进。考虑到公司CDMO业务商业化、临床III期等订单项目数量持续增长趋势，我们看好公司新产品
、新业务带来的新增量，有望逐渐抵消老产品短期影响，支撑CDMO稳定增长。
特色原料药及中间体：2026年上半年实现收入5.15亿元（YOY-2%），毛利率27.70%（同比回升4.47pct）。随着行业
库存逐步出清，部分核心产品价格有望呈现企稳态势，我们看好公司特色原料药及中间体业务在企稳基础上实现恢复性增
长。
盈利能力：H1短期承压，看好全年表现
2026H1公司毛利率36.89%（同比下滑0.56pct），净利率14.78%（同比下滑3.56pct）。从费用率看：管理费用率提升
1.09pct，研发费用率提升0.57pct，销售费用率提升0.56pct，财务费用率提升0.89pct，主要受汇兑损失影响。考虑公司
资产减值压力减小、CDMO产能利用率提升态势以及原料药中间体业务价格和需求企稳，我们预计2026年全年公司盈利能力
有望得到恢复。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-2028年公司EPS分别为0.95、1.07和1.28元，2026年8月5日收盘价对应2026年16倍PE。我们看好公
司原料药及中间体业务企稳回升，CDMO业务项目数量持续增长、Tides业务加速推进、全球化布局持续深化，维持“买入
”评级。
风险提示
业绩不及预期风险，CDMO业务订单波动性风险，原料药价格波动风险。
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2026-08-04│九洲药业(603456)Q2收入及利润环比回暖 │华泰证券 │买入
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公司发布2026年半年度业绩：1H26营收/归母净利润/扣非净利润分别为25.75/3.87/3.86亿元（-10.30/-26.33/-26.5
6%yoy），其中Q2营收/归母净利润/扣非净利润分别为13.75/2.15/2.17亿元（-0.44/-21.88/-20.99%yoy，+14.49/25.12/
28.83%qoq），利润端延续环比改善趋势。我们看好公司“做深”与“做广”双渠道挖掘增长点，维持“买入”评级。
CDMO：下游商业化项目放量中
公司CDMO业务1H26实现营收19.73亿元（-13.9%yoy），主因受到客户项目订单的影响（主要集中在Q1）。我们看好诺
华持续作为公司可靠收入来源：1H26，Kisqali/Fabhalta分别实现销售额32.11/3.94亿美元（+51/96%yoy）；诺欣妥中选
12批国采，高血压适应症专利保护期延长至2031年11月，我们预计其国内销量仍有保障；截至半年报，诺华共计8项小分
子管线（含在研新适应症的已获批分子，如瑞米布替尼）处于III期-申报上市阶段，后续管线储备丰富。此外，艾力斯、
贝达药业等国内公司的商业化阶段项目持续放量。
CDMO：项目管线漏斗及产能持续扩大
我们对该业务的有序开展保持信心，基于：1）项目数稳健增长：截止1H26，已承接临床I、II期/临床III期/商业化
阶段项目分别为1224/99/44个，较2025年底增加66/5/5个；其中，1H26，大客户项目团队获得新项目11个；引入新客户29
家，新增项目48个，新签订单107个。2）海外业务开拓见成效：1H26，九洲欧洲顺利交付8个项目；瑞博美国获得42个订
单，并新增17家新客户；在日韩新签订单28个。3）产能匹配：九洲台州预计今年新增445立方米产能，明后年将新增340
立方米产能；浙江瑞博产能利用率常年保持在70-80%；药物科技、岩头工厂均有新建车间的规划。
新业务孕育新增量，原料药或企稳回升
公司新业务能力建设及项目拓展稳步推进：1）TIDES：目前承接项目包括减重及糖尿病治疗肽、美容肽等，其中1H26
新增17个项目；在手订单金额同比增长32%；产能及团队均在快速扩充中。2）制剂：1H26新增签约项目26个，其中5个为
商业化项目，累计承接10+个商业化项目；特色工艺平台正按计划推进建设。公司原料药业务1H26实现营收5.15亿元（-1.
6%yoy），部分核心产品价格已呈现企稳态势；随着非甾体抗炎、抗感染等领域供需关系回归平衡，公司预计该业务有望
实现恢复性增长。
盈利预测与估值
我们维持预测公司2026-28年归母净利润8.50/9.03/9.53亿元（+16.4/6.3/5.5%yoy），对应EPS为0.96/1.02/1.08元
。我们采用SOTP法给予合理估值200.95亿元（基于CDMO和原料药2026年PE23.68和23.24x，考虑到公司短期内增速承压于
下游核心品种需求调整，较可比公司均值给予20%折价；前值2026年PE23.34和22.21x，均与可比公司持平），给予目标价
22.79元（前值22.23元）。
风险提示：下游制剂放量不及预期；地缘政治风险；早期项目增长不及预期。
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2026-08-04│九洲药业(603456)二季度环比修复，项目与产能储备持续扩充 │中金公司 │增持
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1H26业绩符合我们预期
公司公布1H26业绩：收入25.75亿元，同比-10.30%，归母净利润3.87亿元，同比-26.33%，扣非归母净利润3.86亿元
，同比-26.56%。其中，2Q26收入13.75亿元，同比-0.44%，环比+14.49%，归母净利润2.15亿元，同比-21.88%，环比+25.
12%，经营表现呈现环比修复，符合我们预期。
发展趋势
核心业务小分子CDMO稳健蓄力，管线储备丰富。1H26，公司大客户团队获得新项目11个；中国市场新增客户29家、新
增项目48个、新签订单107个，其中包括6个商业化订单及6个NDA/核查订单；瑞博美国获得42个订单并新增17家客户。截
至1H26，公司拥有99个III期临床至上市前阶段项目和44个商业化项目。丰富的后期管线为未来2-3年的业绩增长提供了确
定性。
TIDES业务加速，打造第二增长曲线。1H26，TIDES业务新增17个项目，累计成功交付56个项目，在手订单金额同比增
长32.0%；产能方面，固相合成多肽产能同比增长300.0%，液相合成多肽产能达到吨级/年。
小分子产能有序扩建，为业绩起量提供保障。九洲药业（台州）新工厂已完成新建车间设备安装，并完成多个产品的
工艺验证、临床批及注册批生产，公司预计2026年新增445m?产能，公司计划2H26启动新车间建设，预计2027-2028年陆续
投产后新增340m?产能。瑞博苏州亦在推进新商业化车间建设。我们认为新产能释放有望增强公司大订单承接能力。
盈利预测与估值
我们维持盈利预测不变，对应2026E/2027E预测归母净利润维持8.5亿元/9.0亿元。维持跑赢行业评级，我们维持目标
价不变至17.2元对应17.8倍2026年市盈率和16.8倍2027年市盈率，较当前股价有16.7%的上行空间，当前股价对应2026/20
27年15.3倍/14.4倍市盈率。
风险
汇兑波动，产能利用率不及预期，新业务拓展风险。
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2026-08-04│九洲药业(603456)全方位开拓业务，2026Q2业绩实现环比改善 │国投证券 │买入
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事件：公司发布了2026年半年度报告，2026H1公司分别实现营收和归母净利润25.75亿元和3.87亿元，分别同比下降1
0.30%和26.33%。
持续全方位开拓业务，2026Q2业绩实现环比改善
收入端，2026H1公司实现营收25.75亿元，同比下降10.30%。其中，CDMO、特色原料药及中间体的营收分别为19.73亿
元、5.15亿元，分别同比下降13.89%、1.61%。
利润端，2026H1公司实现归母净利润3.87亿元，同比下降26.33%。其中，2026Q1和2026Q2公司分别实现归母净利润1.
72亿元和2.15亿元，利润实现环比改善。
践行“做深”大客户和“做广”新兴客户战略，CDMO业务持续稳健发展：
践行“做深”大客户战略和“做广”新兴客户战略，公司CDMO业务持续稳健发展。其中，大客户方面，为满足大客户
持续增长的订单需求，公司积极推进瑞博苏州新商业化车间建设。除持续服务的商业化项目以外，大客户项目团队获得新
项目11个，后续商业化订单放量可期。新兴客户方面，中国市场方面，公司围绕本土制药企业及生物科技公司的研发和产
业化需求，持续加强CDMO业务拓展，2026H1公司共引入新客户29家，新增项目48个，新签订单107个；欧美市场方面，公
司充分发挥九洲药业（欧洲）和瑞博美国的市场前端作用，加强客户触达、商务拓展和早期项目导入，并依托国内研发及
生产平台推动项目转化和落地，2026H1九洲药业（欧洲）顺利交付8个项目，瑞博美国研发中心共获得42个订单，并新增1
7家新客户。
持续强化技术储备，推动TIDES业务快速兴起：TIDES业务是公司未来业务发展的重心之一，公司不断加强多肽、偶联
药物和小核酸技术储备，推动TIDES业务快速兴起。目前，TIDES项目已成功交付56个，在手订单金额同比增长32%，承接
项目包括减重及糖尿病治疗肽、美容肽等类型，涵盖研发、IND、NDA和注册各阶段。随着核心技术持续强化且订单快速增
长，公司TIDES业务有望持续蓬勃发展。
投资建议：我们预计公司2026年-2028年的归母净利润分别为8.05亿元、9.28亿元、10.57亿元，分别同比增长10.2%
、15.3%、13.9%；2026年给予公司当期PE20倍，预计公司2026年EPS为0.91元/股，对应6个月目标价为18.2元/股，给予买
入-A的投资评级。
风险提示：订单增长不达预期、订单交付不及预期、新兴业务发展不及预期、行业景气度不及预期、海外政策变动风
险等。
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2026-05-08│九洲药业(603456)2025全年业绩稳健增长，新分子平台赋能中长期发展 │长城国瑞 │增持
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报：2025全年，公司实现营收55.09亿元，同比增长6.74%；归母净利润7.30亿
元，同比增长20.46%；扣非归母净利润7.29亿元，同比增长22.83%；经营活动产生的现金流量净额18.24亿元，同比大幅
增长83.96%。2026年一季度，公司实现营收12.01亿元，同比降低19.43%，环比降低10.94%；归母净利润1.72亿元，同比
降低31.22%；扣非归母净利润1.69亿元，同比降低32.67%。事件点评：
2025全年业绩实现稳健增长。2025年，公司实现营收同比增长6.74%；归母净利润同比增长20.46%；扣非归母净利润
同比增长22.83%；利润增速显著快于收入增速，一方面反映公司毛利率水平改善，另一方面亦体现内部运营效率持续提升
。同期，公司经营活动产生的现金流量净额达18.24亿元，同比大幅增长83.96%，主要为销售商品和提供劳务收到的现金
同比增加所致，进一步夯实业绩质量。分季度来看：2025年前三季度经营表现整体平稳，Q1/Q2/Q3归母净利润分别为2.50
/2.76/2.22亿元；Q4受到资产减值等因素影响，归母净利润-0.18亿元，扣非归母净利润-0.17亿元。2025年，公司资产减
值损失合计3.38亿元，相关减值因素在当期已有较充分体现，后续仍需关注存货、无形资产等科目的减值风险。
CDMO业务：全球布局进展顺利，漏斗型管线支撑中长期成长。2025年，CDMO（合同定制类）业务实现营收41.76亿元
，同比增长7.90%；毛利率提升2.70pct至41.08%，收入规模与盈利能力同步改善，仍为公司业绩增长的核心支撑。(1)从
项目管线看，截至2025年末，公司已承接的CDMO项目中包括：已上市项目39个、III期临床项目94个、I/II期临床项目1,1
58个，漏斗型管线结构健康，为收入释放奠定基础。(2)客户拓展方面，公司持续推进做深大客户和做广新兴客户战略，
全球大型制药公司项目管线渗透率进一步提升，订单和项目稳步增长；客户已上市项目持续稳定放量，商业化阶段项目收
入稳步提升。(3)全球化布局方面，2025年公司海外收入42.32亿元，占主营业务收入比例约78.15%，体现了高国际化业务
属性；同时，公司积极布局全球市场，日本公司、德国公司业务推进顺利，多个项目导流至国内工厂，有助于提升海外订
单承接与国内产能协同效率；美国实验室扩产项目建设中，进一步完善海外本地化研发服务能力。
新分子业务：多肽、偶联药物和小核酸平台加速完善，构筑第二成长曲线。公司持续拓展多肽、偶联药物及小核酸等
新分子业务，进一步完善从小分子到复杂分子的技术平台布局。(1)多肽方面，2025年公司多肽及偶联业务海内外订单同
步提升；产能端，瑞博苏州多肽产能持续扩建，药物科技多肽商业化产线已启动建设，未来将根据业务需求启动瑞博苏州
PUC多肽商业化产线规划建设，多肽业务有望伴随产能完善逐步释放增长潜力。(2)偶联药物方面，公司已具备ADC、PDC、
SMDC、RDC等各类偶联药物的研发和生产能力，建立连接子库、部分毒素库及螯合剂库，并配备OEB4/OEB5高活实验室和GM
P高活车间，可为客户提供从毫克级到数百克的单批次生产服务。(3)小核酸方面，公司已完成中美两地小核酸药物研发平
台建设，并正加快推进小核酸产能建设。我们认为，在全球创新药研发投入持续增长、前沿疗法发展带动外包需求提升，
以及CXO/CDMO需求端逐步修复的背景下，公司的多肽、偶联药物和小核酸业务与既有小分子工艺开发、质量体系及全球客
户资源具备较强协同效应，有望持续拓展中长期成长空间。
特色原料药业务盈利能力逐步修复。2025年，公司特色原料药及中间体业务盈利能力逐步修复，实现收入11.59亿元
，同比基本持平；毛利率24.90%，同比提升4.79pct。库存端看，2025年相关主要产品库存量均同比下降，库存消化持续
推进；同时，公司2025年计提存货跌价损失及合同履约成本减值损失1.64亿元，部分存货及履约成本压力已在当期体现。
我们认为，随着库存消化推进、工艺降本持续落地及制剂一体化延伸，公司特色原料药及相关业务盈利能力有望延续修复
趋势，但后续仍需关注产品价格波动及相关资产减值风险。
2026年一季度收入端阶段性承压。2026年一季度，公司实现营收12.01亿元，同比下降19.43%；归母净利润1.72亿元
，同比下降31.22%；扣非归母净利润1.69亿元，同比下降32.67%；利润端下滑主要系销售业务减少所致。结合公司客户结
构来看，2025年公司对诺华的销售额占年度总额比例达54.50%，客户集中度较高，部分项目销售节奏变化对短期收入和利
润表现影响较为直接。我们认为，一季度或为全年经营压力相对集中的阶段，后续随着新项目导入、存量项目推进及工艺
优化降本逐步体现，公司2026全年经营表现有望呈现前低后高态势
投资建议：考虑公司核心CDMO客户心血管大单品专利到期，导致相关订单及收入阶段性调整，压制整体盈利，我们下
调2026-2028年归母净利润至8.13/8.82/9.29亿元（2026-2027年较前值10.76/11.56亿元分别下调24.4%、23.7%）；EPS至
0.85/0.92/0.97元/股（2026-2027年较前值1.12/1.20元/股分别下调24.1%、23.3%），当前股价对应PE为16/15/14倍。值
得关注的是，国内外CDMO行业景气度改善，公司CDMO管线储备充足，可对冲短期冲击；多肽、偶联药物等新分子业务平台
加速完善，特色原料药及制剂一体化业务盈利能力修复，为长期增长提供支撑。综合考量，我们将公司评级下调至“增持
”。
风险提示：重点CDMO订单放量不及预期；大客户集中度风险；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生
产风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：52家
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2026-10-22│九洲药业(603456)2026年10月22日投资者关系活动主要内容
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问题一、公司CDMO板块前三季度新签订单情况如何？诺华诺欣妥最新订单及未来需求如何展望？非诺欣妥项目有哪些
增长潜力？今明年业绩如何展望？
答：前三季度，公司CDMO业务拓展整体保持稳健。小分子CDMO新增项目继续保持上半年增速水平，同比增长约25%以
上，量持化，目以订单质续优项结构偏中后期目主，客以大客主项为户结构户贡献为，为后续业务转化提供强大支持。另
外，由于投融资数据改善明显，BD交易持续超预期，早期临床项目储备同比增加明显。诺欣妥是公司存量业务的重要组成
部分，诺欣妥高血压适应症专利延期至2031年11月，日本相关适应症也延至2030年，心衰适应症纳入国内12批国采，我们
公司也在积极准备产能规划建设，有足够产能应对订单变化，诺欣妥仍然是稳定的现金流，但是诺欣妥将是“压舱石而不
是增长引擎”。在非诺欣妥项目，诺华的其他项目、罗氏及新增MNC公司项目和国内头部创新药企业项目都在持续增长，
同时，公司也在持续拓展其他大客户及Biotech项目，推动合作从早期研发逐步延伸至临床后期和商业化供应。今年公司
仍处于部分存量商业化项目调整与新项目逐步转化的阶段。展望明年，公司将重点推动存量客户新项目、海外客户拓展及
多肽等新兴业务发展。现阶段多肽业务增长受到产能规模制约，商业化产线建设、验证和交付进度将影响后续增量释放节
奏。公司将通过优化项目结构、推进产能建设和提升运营效率，增强经营的稳定性。
问题二、公司对于CDMO业务招聘计划和方向？第三季度公司现金流量表中的投资支付现金、以及收回投资收到的现金
，具体用途是什么？
答：当前CDMO行业已经告别单纯比拼传统产能的阶段，竞争重心逐步转向多肽、ADC偶联、小核酸等新分子技术平台
，以及面向全球药企的合规交付、属地化服务能力。公司用人需求积极配合“小分子稳底盘、新平台打开增量、客户多元
化”的中长期战略，跟着产能建设、管线拓展的实际需求稳步补人。传统小分子是业务基本盘，人员以提升交付能力为主
，重点强化研究院研发能力和生产端生产交付能力，保障大客户的项目稳定落地。公司用人需求的另一重心是持续引入多
肽、ADC偶联、小核酸等前沿赛道人才，引进有丰富的IND、NDA申报经验的研发骨干和项目负责人，匹配新建商业化多肽
产线的落地节奏，支撑海外MNC和国内头部创新药企的前沿管线开发。三季度公司现金流量表中的投资支付现金、以及收
回投资收到的现金，用途是现金管理。
问题三、公司特色原料药板块目前分品种量价情况如何？今明年销售如何展望？
答：公司特色原料药业务在稳步拓展中，品种之间仍存在分化。由于CDMO业务持续好转，个别工厂存在短期产能瓶颈
，公司对原来生产抗感染类的特色原料药车间进行改造，用于创新药商业化品种生产使用，一定程度导致了特色原料药销
售减少，中枢神经类产品仍面临市场竞争，国内外市场表现有所差异；抗炎、降糖等优势品类供需格局相对稳定。公司对
于今明年仿制药原料药策略，保利润优先，营收不是最主要考核目标，但面临着上游原材料价格波动较大，公司将重点关
注终端需求和原材料成本的传导，并通过持续优化产品结构、工艺改进和成本管理来提升产品竞争力。
问题四、公司CAPEX新建产能主要集中在哪些方向？公司毛利率主要影响因素，后续毛利率变动趋势展望？
答：资本开支方面，公司2026年度固定资产投资计划总额不超过10亿元，预计2027年维持差不多资本开支，项目建设重点
涉及瑞博苏州小分子和多肽商业化产线及小核酸相关能力建设、九洲药业（台州）新建ADC产线、浙江瑞博老车间改造等
。瑞博苏州小分子商业化产线预计2027年下半年建成投产，多肽新建商业化产线加快推进。未来几年，公司将围绕客户项
目需求和新业务发展安排投入，及时调整产能建设节奏。新分子业务方面，多肽业务的客户与项目储备持续扩充。目前多
肽业务的增长释放仍受到产能规模制约，公司正加快商业化产线建设，提升较大规模项目承接和交付能力。小核酸及偶联
药物业务将结合各自技术平台和项目进展逐步推进。随着相关产能建设及项目转化，公司将争取把项目储备逐步转化为收
入贡献。毛利率影响方面，三季度整体毛利率略有下降，主要客户交付产品结构影响，属于季度间波动，预计全年维持正
常水平。
问题五、公司当前产能利用情况如何？服务的创新药管线有哪些代表性项目？
答：九洲药业CDMO整体产能利用率约70%，各基地呈现明显分化格局。瑞博苏州小分子车间订单饱满，产能利用率维
持在80%以上，是承接跨国药企中后期及商业化订单的核心工厂；浙江瑞博随着临床三期项目陆续进入PPQ阶段，产能利用
率持续上升。公司TIDES多肽产能扩张较快，今年上半年固相多肽产能同比扩容300%，同步推进多肽商业化产线建设，前
三季度TIDES新增20多个项目，在手订单金额持续增长，项目覆盖IND、NDA等多个阶段，治疗领域主要涉及GLP-1、帕金森
症、自免等领域。在服务的创新药管线中，诺华为公司核心战略客户，持续稳定供应诺欣妥商业化批次，同时承接多款肿
瘤、自免领域临床后期及商业化项目；公司也持续拓展其他海外跨国药企，比较有代表性的管线覆盖分子胶、肿瘤、自免
、中枢神经等多个治疗方向。国内合作覆盖国内头部创新药企，承接客户大部分的创新药原料药项目。
问题六、海外MNC及Biotech拓展情况如何？其他大客户后续增长节奏如何展望？海外BD团队如何建设？
答：公司海外MNC及Biotech客户拓展保持稳健增长，与核心大客户持续保持良好合作。在做好成熟商业化项目供应的
同时，努力积累不同的管线，逐步拓展与其他大型制药企业及优质Biotech客户的合作。前三季度依托瑞博美国、日本镰
仓、德国康斯坦茨实验室属地化布局，采用海外前端对接技术研发服务、到国内基地放大交付公斤级以上的项目模式；前
三季度新增订单当中，多肽等新兴领域项目数占比持续提升，重点抓临床中后期优质订单，客户结构持续优化。国内外大
客户双线推进。海外业务方面，诺华、罗氏仍是核心战略客户，苏州的中试车间有30多个在研项目，其中有5个以上项目
进入后期临床，涵盖肿瘤、自免等领域；国内的头部创新药企，订单连续性强，和海外业务形成良好互补。海外BD队伍在
持续扩大，坚持本地化就近服务，走技术BD的商务拓展路线，靠工艺理解能力建立客户信任，围绕欧美及日韩等重点市场
，促进BD、研发和项目管理团队协同开拓市场，更好扩大各类项目业务机会。
问题七、兽药CDMO业务恢复情况如何？如何看待抗生素周期变化及后续改善机会？
答：公司宠物药CDMO业务逐渐恢复中，与海外多家头部宠物药企业保持良好的合作关系。公司将持续做好既有项目供
应，并结合客户采购安排和新项目机会推进相关业务。公司做宠物药CDMO并不是从零起步的新业务，和一些头部动保企业
已经有超过十年的合作基础，前两年受海外客户库存高、下单节奏收缩的影响，业务下滑明显；前三季度，老客户订单小
幅回暖，同时新增了多个海外宠物新药的早期项目。关于抗生素周期的问题，和整体医药环境有很大关联度的，比如产能
过剩、内卷加剧，这一轮抗生素整体周期承压，人用、兽用大宗原料药都受前期集中扩产、下游需求偏弱、渠道持续去库
存影响，普药品种供给过剩、价格长期在低位运行，不少产能已经临近盈亏线，行业缓慢出清。同时国内外控抗、限抗政
策持续推进，传统低端抗生素的需求天花板在逐步降低，很难重现过往价格暴涨的行情。后续机会不在于等老品种涨价，
而在结构升级，推出高壁垒、高附加值的新工艺、新技术。
问题八、公司小核酸及ADC等新分子业务能力建设和产能扩建如何规划？
答：在XDC药物板块，公司聚焦payload、linker核心环节，依托浙江瑞博高活GMP车间，已经具备从工艺开发、中试
到商业化批次交付的完整能力。现有高活产线稳定承接海外MNC，以及国内创新药企的临床中后期项目，根据在手项目情
况，公司将于2027年在九洲药业台州工厂新建ADC车间。小核酸业务还处在平台打磨、产能落地的阶段，目前已经搭建起
寡核苷酸合成、纯化、分析检测的研发体系，配置专业合成设备，现阶段承接的大多是国内外客户临床早期研发项目。公
司在稳步推进小核酸GMP产线建设，短期还以技术验证和客户储备为主。整体来看，XDC平台已经形成可落地的交付能力，
新建产能为未来业务带来增量；小核酸属于长期布局赛道，能力建设持续投入、产能有序落地；并依托海外前端实验室同
步拓展海外客户，逐步补齐新分子管线的服务能力。问题九：在手订单中预计于四季度确认收入的金额或比例？商业化及
临床后期订单占比情况？在手订单稳步增长，未来12个月在手订单规模在50亿元以上，我们对未来业务发展非常有信心；
商业化及临床后期项目占大头，也受益于投融资数据持续改善，BD交易持续超预期，业务订单全面转好，早期业务增量明
显。
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参与调研机构：77家
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2026-08-04│九洲药业(603456)2026年8月4日投资者关系活动主要内容
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浙江九洲药业股份有限公司于2026年8月4日在线上举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有MorganStanley、中
信建投证券、中信证券、富国基金、西部证券、新华基金、信达澳亚基金、摩根士丹利基金、南方基金、兴业证券、野村
东方国际证券、银河基金、银河证券、中国人寿、中金公司、圆信永丰基金、申万宏源证券、东方财富证券、东方证券，
上市公司接待人员有董事、总裁梅义将；董事、执行副总裁、董秘林辉潞；IR总监陈剑辉。 查看原文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202608/91010603456.pdf
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参与调研机构：3家
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2026-06-22│九洲药业(603456)2026年6月22日投资者关系活动主要内容
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问题一、公司多肽业务的整体发展节奏及新增产能建设进展如何？
答：当公司多肽业务项目储备充裕，截至2025年年报披露，在手订单57个，包括NDA阶段17个、商业化阶段6个，其中
千万级以上订单3个。公司目前正有序推进药物科技多肽产线新建，并加快瑞博苏州PUC商业化产线建设以进一步提升产能
。公司对多肽业务持续看好。
问题二、公司2026年回购计划的用途及后续安排是怎样的？
答：本次回购计划已于6月10日经股东会审议通过，拟回购资金总额为2至4亿元。此举既是基于对公司长期价值的认
可，也是为了维护股东利益，同时完善内部激励机制。在股份用途上，回购总量中不超过60%的部分将用于后续股权激励
或员工持股浙江九洲药业股份有限公司计划，以增强团队凝聚力；不低于40%的部分则用于注销并减少注册资本。若用于
激励的股份在回购完成后36个月内未能全部使用完毕，届时剩余未使用部分也将予以注销。
问题三、诺欣妥专利五年延期，对公司未来业绩的影响？
答：公司坚持客户多元化、产品管线多样化的战略，诺欣妥相关业务是重要组成部分，但非唯一增长动力。公司将抓
住专利延期带来的窗口，持续拓展新客户、新项目，推动业务长期稳健发展。公司将结合客户对终端市场的展望，统筹安
排相关资源的匹配，但专利延期对公司业绩的实际影响存在不确定性，受客户需求、市场竞争及宏观环境等多重因素影响
。敬请广大投资者理性投资，注意投资风险。
问题四、原料药上游涨价对公司影响是否显著，公司有哪些应对措施？
答：公司原材料采购以国内供应为主，仅少部分依赖进口，进口的部分原材料受到地缘政治及国际市场波动影响，价
格涨幅较为明显。但我们认为，对于一家具备成熟运营体系的企业而言，单一原料的价格波动整体影响可控，关键在于是
否具备系统性的应对机制。公司一方面，依托较强的供应链管理能力，合理消化成本压力；另一方面，持续推动工艺优化
与技术改进，从生产端降低单位消耗、提升效率，从而在源头上实现成本管控。
问题五、目前海外子公司业务进展情况如何？
答：德国研发中心投入运行后，业务明显好于预期，海外大客户非商业化项目数量明显提升。日本研发中心扩建完成
后，与头部客户合作日趋紧密，项目大部分导流国内工厂。2025年下半年，公司新增全球排名前20的3家MNC客户项目。
问题六、公司产能利用率情况？
答：2025年整体产能利用率有所提升，2026年一季度产能利用率进一步提升，主要受益于CDMO业务向好及原料药行业
逐步走出低谷。
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