研报评级☆ ◇603605 珀莱雅 更新日期：2026-06-20◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-06-15
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 5 2 0 0 0 7
2月内 21 7 0 0 0 28
3月内 21 7 0 0 0 28
6月内 21 7 0 0 0 28
1年内 21 7 0 0 0 28
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 3.01│ 3.92│ 3.78│ 4.08│ 4.49│ 4.90│
│每股净资产(元) │ 10.83│ 13.50│ 15.38│ 18.22│ 21.27│ 24.64│
│净资产收益率% │ 27.45│ 28.73│ 24.39│ 22.54│ 21.25│ 19.98│
│归母净利润(百万元) │ 1193.87│ 1552.00│ 1497.75│ 1613.66│ 1780.12│ 1940.37│
│营业收入(百万元) │ 8904.57│ 10778.41│ 10597.43│ 11422.43│ 12494.56│ 13471.93│
│营业利润(百万元) │ 1502.78│ 1890.20│ 1875.94│ 2003.54│ 2209.07│ 2410.65│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-06-15 买入 维持 91.74 3.99 4.25 4.48 华泰证券
2026-06-01 增持 维持 82.9 4.36 4.89 5.28 国信证券
2026-05-24 买入 维持 85.92 4.04 4.34 4.69 东方证券
2026-05-22 增持 维持 --- 4.17 4.68 4.94 国信证券
2026-05-22 买入 维持 80.2 4.01 4.44 4.90 国泰海通
2026-05-22 买入 维持 --- 4.05 4.48 4.90 申万宏源
2026-05-22 买入 维持 --- 4.11 4.92 5.63 光大证券
2026-05-17 买入 维持 --- 4.05 4.41 4.69 西部证券
2026-05-12 买入 维持 --- 4.00 4.41 4.87 长江证券
2026-05-07 买入 维持 --- 4.03 4.44 4.75 中信建投
2026-04-28 增持 维持 --- 4.26 4.71 5.17 江海证券
2026-04-27 买入 维持 --- 3.98 4.30 4.63 招商证券
2026-04-27 买入 首次 --- 4.15 4.58 4.98 长城证券
2026-04-24 买入 维持 --- 4.05 4.48 4.90 申万宏源
2026-04-24 买入 维持 --- 3.97 4.44 4.88 华源证券
2026-04-24 增持 维持 --- 3.99 4.32 4.73 万联证券
2026-04-24 买入 维持 80.79 4.04 4.56 5.03 广发证券
2026-04-23 增持 维持 --- 4.07 4.47 4.81 国元证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.15 4.62 5.15 财通证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.05 4.59 5.16 财信证券
2026-04-22 增持 维持 --- 3.98 4.15 4.38 浙商证券
2026-04-22 买入 维持 91.74 3.99 4.25 4.48 华泰证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.03 4.36 4.79 开源证券
2026-04-22 买入 维持 --- 4.56 5.11 5.64 东莞证券
2026-04-22 买入 维持 --- 3.99 4.38 4.96 东吴证券
2026-04-22 增持 维持 --- 4.09 4.54 4.79 国信证券
2026-04-21 买入 维持 --- 3.94 4.34 4.79 国金证券
2026-04-21 买入 维持 --- 4.00 4.36 4.77 光大证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-06-15│珀莱雅(603605)主品牌重获势能，花知晓并表有增量 │华泰证券 │买入
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主品牌珀莱雅25年增长承压，26年618期间表现突出，拐点或已至：登顶天猫美妆618首周成交榜，26M5抖音渠道重回
美妆护肤行业榜第一，同比增速双位数（蝉妈妈）。据5月21日公告，公司拟通过旗下全资子公司珀莱雅（海南）再增持
花知晓至51%有望实现并表。花知晓品牌作为定位稀缺的少女心彩妆品牌，2025年营收17.26亿元/净利2.80亿元，26Q1营
收6.75亿元/净利润1.55亿元（未经审计）。产品已出海日本/美国等市场。
若顺利并表，该品牌有望加强公司多品牌/多品类战略布局，也为国际化提供经验。据6月2日公告，公司26年以来已
累计回购1.29亿元/202万股/占总股本0.51%，彰显公司信心。可积极跟踪相关进展，维持“买入”评级。
主品牌珀莱雅增速拐点或已现
据公司年报，珀莱雅品牌2025年实现收入76.89亿元，同比-10.4%，受行业增速放缓、渠道结构调整等影响阶段性承
压；公司整体收入自25Q3起单季度同比转负，25Q3/25Q4/26Q1收入分别同比-11.6%/-8.2%/-2.3%。据久谦数据，26Q1主品
牌淘系渠道同比已回归双位数增长，618登顶天猫美妆首周成交榜，另据蝉妈妈数据，26M5珀莱雅重回抖音美妆护肤榜第1
。考虑Q3低基数，伴随精修瓶油皮精华/源力MED系列修护水光喷雾/重组胶原蛋白液体敷料等产品升级与上新，我们期待
主品牌修复态势延续。
花知晓：定位稀缺/快增的少女心彩妆品牌，若顺利并表或增厚业绩
据公司公告，公司分别于2025/8/29、2026/5/21以1.76/3.51亿元，通过全资子公司珀莱雅（海南）增资/受让花知晓
公司约38.5%/12.5%股权，交易完成后持股51%。花知晓品牌2016年创立，定位国货少女心彩妆品牌，已推出超过25个原创
主题彩妆系列，品牌与公司现有彩妆品牌形成差异化互补。出海方面，品牌已在日本/美国等市场推进多渠道布局。据公
司公告，花知晓公司25年营收17.26亿元/净利润2.80亿元/净利率16.2%，高于公司25年归母净利率14.1%；26Q1营收6.75
亿元/净利润1.55亿元/净利率23.0%，我们预计若顺利并表，有望增厚公司收入规模与盈利弹性。
公司回购彰显信心
2025年12月30日，公司董事会审议通过了《议案》，同意公司以自有资金通过集中竞价交易方式进行股份回购，并在
未来用于股权激励或员工持股计划。本次回购资金总额0.8-1.5亿元，回购价格不超过人民币100元/股（含），不高于董
事会通过回购决议前30个交易日公司股票交易均价的150%，回购期限为自公司董事会审议通过本次回购股份方案之日起12
个月内。回购进展：据公司2026年6月2日公告，累计已回购金额1.29亿元，202万股/占总股本0.51%，回购价格57.24~73.
00元/股。
盈利预测与估值
考虑公司收购花知晓公司股权事项仍在推进中，我们暂时不考虑花知晓品牌并表贡献，维持公司26-28年归母净利润
为15.79/16.84/17.76亿元，对应EPS为3.99/4.25/4.48元。参考可比公司iFinD一致预期31x26PE，给予公司26年23倍PE估
值，维持折价率，主要考虑公司拟发港股可能摊薄EPS，维持目标价91.74元。
风险提示：销售费用率大幅提升；市场竞争加剧；新品销售不及预期。
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2026-06-01│珀莱雅(603605)站在新一轮高质量成长的起点 │国信证券 │增持
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珀莱雅：珀莱雅自上市以来，精准把握行业红利，历经多轮重大战略演进，包括1）线下转线上：电商占比从2018年
的36%升至2025年的95%；2）大单品策略：打造出红宝石/双抗两大“早C晚A”产品系列；3）多品牌发展：彩棠、OR、悦
芙媞、原色波塔等新品牌，25年主品牌以外品牌占比达到27%。成为首家收入规模破百亿的国货美妆上市公司。但在主品
牌规模基础不断扩大，线上流量红利趋于平缓，以及自身管理层变动下，25年也阶段性出现下滑，25年公司营收105.97亿
元，同比-1.68%，归母净利润14.98亿元，同比-3.5%；26Q1营收及归母净利润继续分别下滑2.29%及6.05%，但单季度环比
下滑幅度有所收窄。整体来看，公司龙头地位依旧稳固，一方面坚守产品升级路径，同时强化多品牌生态驱动，随着新管
理层渐入佳境，未来有望朝着矩阵化、国际化、数字化的综合美妆集团方向，迈入新一轮高质量发展阶段。
管理层平稳交接，中台赋能体系逐步成型。公司管理体系已步入“2.0时代”，由“创二代”侯亚孟接棒出任总经理
，并伴随高管团队全面换血，引入了多位具备外资大厂背景的专业管理人才。组织架构方面，正式确立了“品牌事业部制
+四大中台（研发、品牌、供应链、数字化）”的三级治理模式，呈现出“前台灵活化、中台专业化、后台集约化”的高
效平台运作特征，以适配百亿规模与全球化布局的需要。
主品牌基本盘稳固：大单品持续迭代，品类与客群多维延伸。主品牌虽然规模基数已经较高，成长性放缓，但其品牌
势能持续强化，公司毛利率2025年逆势提升1.9pct至73.3%。其核心基本盘为“红宝石”与“双抗”两大系列，2025年线
上GMV占比达69.5%，26年1-4月亦达到65.9%。公司凭借对两大系列的持续升级（现已迭代至3.0/4.0版本），成功拉长了
产品生命周期，复购率更是高达45%+，26年红宝石系列仍将继续迭代。同时，也正加速布局多条产品线：防晒线打造全场
景产品矩阵、高端抗老能量系列卡位400元以上高价格带、Light系列布局大众市场主打抖音渠道、依托源力MED械字号产
品进军线下OTC渠道，以及男士、彩妆等系列均帮助主品牌不断拓宽目标受众圈层。
多品牌矩阵发力：新增长曲线确立，内生外延助力长期发展。公司已成功验证了“大单品策略”在不同细分赛道的可
复制性，构建了覆盖全品类全价格带品牌矩阵：1）彩棠作为专业化妆师品牌，是公司孵化的第一个10亿量级品牌，凭借
底妆核心爆品成功卡位中高端赛道；2）Off&Relax锚定高端头皮护理蓝海，25年营收增速高增达102.19%，且洗护产品创
新空间依旧广阔。3）花知晓于近期实现51%控股并表，以“少女心”视觉美学构建壁垒，25年17亿元收入，16%净利率领
跑同业，且该品牌有望成为公司出海增量逻辑的核心抓手。同时其他子品牌均以卡位各细分赛道精准覆盖客群。与此同时
，公司正积极推进港股发行，未来出海外延均有持续看点。
投资建议：整体来看，珀莱雅虽然近年来经历了管理层更迭，品牌增长驱动切换，行业红利消退等不利因素，但其作
为国货头部品牌的基本盘地位依旧稳固，也是为数不多真正具备集团化均衡布局能力的国货美妆公司。随着公司当前组织
管理更加职业化，新品及新品牌加速放量下新的增长势能正在蓄力释放，以及未来内生外延持续开拓新增曲线，公司有望
逐渐步入新的高质量成长节点，而当前估值以及股价已经处于历史和板块的较低位置，综合绝对及相对估值，我们给予公
司2026年PE为17-19x，对应市值为294.5-329.1亿元，股价为74.2-82.9元/股。
风险提示：宏观经济波动反复影响终端需求，品牌新品推出不及预期，竞争加剧影响企业盈利能力等。
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2026-05-24│珀莱雅(603605)2025年报及26Q1点评：主品牌调整，新品牌发力 │东方证券 │买入
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收入利润短期承压，主品牌调整拖累整体，新品牌保持较快增长。1)公司2025年实现营收105.97亿元/-1.68%，归母
净利14.98亿元/-3.50%，扣非归母净利14.73亿元/-3.23%；26Q1营收23.05亿元/-2.29%，归母净利3.67亿元/-6.05%，扣
非归母净利3.41亿元/-10.0%。2）分品牌看，2025年主品牌珀莱雅实现收入76.89亿元，同比-10.39%，其中25H2红宝石、
双抗核心单品升级，源力系列升级并上新；彩棠25年收入12.55亿，同比+5.37%；新锐品牌高增，其中OR/原色波塔/惊时
分别实现收入7.44/2.56/0.96亿元，同比+102.19%/+125.38%/+441.66%。3）分渠道看，2025年线上直营/线上分销实现收
入81.92/19.25亿元，同比+0.87%/-8.84%；线下日化/其他分别实现收入2.82/1.86亿元，同比-22.70%/+11.10%，线上直
营保持韧性，线下日化及线上分销仍在调整。
毛利率继续提升，费用投放增加压制净利率。1)公司2025年毛利率73.26%，同比+1.87pct，主要受原材料价格下降和
产品结构优化带动；净利率14.56%，同比0.15pct，毛利率改善未完全传导至净利率。费用端看，2025年销售/管理/研发
费用率分别为49.63%/3.81%/2.05%，同比+1.75/+0.41/+0.09pct，其中销售费用率提升主要系形象宣传推广费增加。2）2
6Q1毛利率74.53%，较上年同期继+1.75pct，销售费用率50.83%,同比+5.21pct；26Q1净利率16.64%，同比-0.55pct，。
展望2026年，公司继续围绕“主品牌大单品升级+多品牌矩阵扩张”推进增长。1)珀莱雅品牌持续深化“科学护肤”
定位，双抗、能量、红宝石、源力PROYAMED等系列覆盖抗初老、美白、修护及医美术后场景，进一步巩固科技护肤心智；
彩棠继续聚焦底妆和彩妆专业化路线，小圆管粉底液、双生气垫、修容等大单品强化中式美学彩妆定位；OR、悦芙媞、原
色波塔、惊时分别卡位洗护、年轻肌功效护肤、新锐彩妆和头皮微生态赛道，多品牌共同补充公司第二增长曲线。
随着公司主品牌持续推新，多品牌矩阵加大发力，有望持续推动公司收入利润不断向上，基于公司25年报及26Q1表现
，我们对公司盈利预测进行调整并引入28年盈利预测数据，预测2026-28年归母净利分别15.99/17.19/18.56亿元（此前预
测2026-27年归母净利分别20.32/23.30亿元），基于DCF模型，对应得到目标价85.92元，维持“买入评级”。
风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求持续减弱、新品上市及销售不及预期。
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2026-05-22│珀莱雅(603605)收购花知晓落地，强化品牌矩阵有望实现业绩估值双提振 │国信证券 │增持
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事项：2026年5月22日，公司公告全资子公司珀莱雅（海南）拟以自有资金3.51亿现金，收购花知晓12.5479%的股权
。交易完成后，公司对花知晓的持股比例将升至51%，实现绝对控股，纳入公司财报合并范围。国信零售观点：本次并购
和目前公司内部专业化妆师彩妆品牌彩棠，在目标客群、产品视觉风格及使用场景上形成差异化互补，有效丰富了公司的
彩妆品类矩阵，持续强化公司多品牌和多市场布局，有望带来业绩和估值的双重提振，同时公司主品牌新品储备及蓄力已
久，有望在当前618期间有较好表现，目前公司股价已处于历史相对低位。考虑到收购带来的报表增厚，我们略上调公司2
026-2028年归母净利至16.54/18.56/19.60（原值为16.23/18.02/19.02）亿元，对应PE为13/12/11倍，维持“优于大市”
评级。
评论：
公司公告收购花知晓，后续将纳入并表处理
2026年5月22日，公司公告全资子公司珀莱雅（海南）拟以自有资金3.51亿现金，收购花知晓12.5479%的股权。本次
交易前，珀莱雅已参股持有花知晓38.4521%的股权，交易完成后，公司对花知晓的持股比例将升至51%，实现绝对控股，
纳入公司财报合并范围。
花知晓2025年实现营收17.26亿，净利润2.8亿，净利率达16.2%；2026Q1实现营收6.75亿/净利润1.55亿，净利率22.9
%，盈利水平持续提升。此次收购对应花知晓估值值达28.27亿，以2025年净利润，估值在1.6xPS/10xPE，处于较低水平。
花知晓——专注少女心定位的代表性彩妆品牌
花知晓成立于2016年，系国内“少女心”细分赛道极具代表性的新锐彩妆品牌。凭借精准的客群定位与全渠道营销发
力，品牌线上销售动能强劲。根据久谦数据，2026年1-4月花知晓国内线上全渠道GMV同比劲增78.4%，其中抖音渠道增速
更是高达124%，展现出较强的业绩爆发力。相较于传统彩妆品牌，花知晓具备三大核心差异化壁垒：
1）高频上新驱动粉丝经济，盈利模型优异：与重度依赖传统电商大促节点及大规模买量的常规品牌不同，花知晓凭
借极高的粉丝粘性，其销售峰值多集中于新系列首发期。这一“去大促化”的销售特征显著降低了对平台流量的被动依赖
，极大地优化了销售费用率，从而赋予品牌远超国内同业的净利率表现。
2）高颜值包装构建视觉壁垒，自带社媒传播势能：品牌战略性将成本向包装设计倾斜，但其极具辨识度的丰富元素
与出圈形态精准契合年轻受众群体的“悦己”审美。该产品特性不仅天然契合短视频“开箱”生态，引发KOL/KOC与粉丝
的自发种草，极大强化了自然流量的二次传播与品牌长效复购。
3）出海战略成效显著，全球化扩张空间广阔：虽目前品牌仍以国内销售为主，但前期海外社媒的广泛种草与跨境端
的高频自发消费，已率先验证了其在海外的品牌心智，为直营化拓展注入极强的业绩确定性。渠道端，品牌继2024年入驻
美国UrbanOutfitters、2025年底入驻ULTABeauty后，已于2026年3月正式登陆英国Boots，成功打入欧美核心主流美妆零
售体系，出海增量逻辑持续兑现。
投资建议：本次并购和目前公司内部专业化妆师彩妆品牌彩棠，在目标客群、产品视觉风格及使用场景上形成差异化
互补，有效丰富了公司的彩妆品类矩阵，持续强化公司多品牌和多市场布局，有望带来业绩和估值的双重提振，同时公司
主品牌新品储备及蓄力已久，有望在当前618期间有较好表现，当前公司股价已处于历史相对低位。考虑到收购带来的报
表增厚，我们略上调公司2026-2028年归母净利至16.54/18.56/19.60（原值为16.23/18.02/19.02）亿元，对应PE为13/12
/11倍，维持“优于大市”评级。
风险提示：宏观环境风险，新品推出不及预期，行业竞争加剧。
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2026-05-22│珀莱雅(603605)收购公告点评：控股国产彩妆品牌花知晓，多品牌集团注入新│光大证券 │买入
│动能 │ │
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事件：
公司公告拟收购深圳花知晓电子商务有限公司（简称“花知晓”）12.5479%股权、交易金额为3.51亿元，交易完成后
公司对其持股比例上升至51%实现控股、并入合并报表。标的公司总估值28.27亿元，按25年净利润计算PE为10.1倍。
点评：
标的公司花知晓：专注少女心风格的国产彩妆品牌
花知晓公司旗下拥有品牌花知晓，为2016年成立、专注少女心的彩妆品牌，至今已推出超过25个原创主题彩妆系列。
标的公司25年/26Q1分别实现收入17.26/6.75亿元，净利润2.80/1.55亿元，对应净利率分别为16.2%/22.9%。
根据魔镜，花知晓品牌在三大电商平台（淘宝天猫、抖音、京东）25年合计GMV超过15亿元、同比增长超过30%，其中
抖音平台增速较高。从25年彩妆香水类目GMV排名来看，花知晓品牌于抖音平台排名第12位、淘宝天猫平台排名第15位。
收购意义：加强彩妆品类和出海布局
花知晓品牌在彩妆品类以其少女心风格具有差异化定位优势，与公司现有彩妆品牌（彩棠、原色波塔等）形成优势互
补，进一步加强公司在彩妆品类的布局，满足公司多品牌、多品类的战略发展需要；同时，花知晓品牌作为被市场验证过
的出海先锋，也为公司旗下品牌出海探索提供了经验，更有助于公司国际化战略的落地，为公司获取更多新的增长点。
上调盈利预测，维持“买入”评级
考虑到花知晓公司将并入公司合并报表，我们上调公司26 28年归母净利润预测为16.3/19.5/22.3亿元（较前次预
测上调3%/13%/18%），对应EPS为4.11/4.92/5.63元，PE为13/11/10倍，期待公司多品牌集团战略推进、新成员注入新增
长动能，维持“买入”评级。
风险提示：收购或整合进展不及预期；国内消费疲软；电商流量增长见顶；渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果
、小品牌培育效果不及预期；对行业趋势变化把握不当；费用控制不当。
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2026-05-22│珀莱雅(603605)公告点评：控股花知晓，延展品牌矩阵 │国泰海通 │买入
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本报告导读：公司以3.51亿元现金收购花知晓12.55%股权，持股比例提升至51%，完成控股并表，花知晓2025年营收1
7.26亿、净利润2.8亿，有望为公司带来显著增量。
投资建议：考虑花知晓并表时间具有不确定性，维持2026-28年EPS预测4.01、4.44、4.90元，参考可比公司，考虑公
司步入成熟期，给予2026年20x目标PE，维持目标价80.2元，维持增持评级。
新增收购花知晓部分股权，累计持股达51%实现控股并表。公司发布公告，珀莱雅全资子公司珀莱雅（海南）以3.51
亿元现金收购花知晓12.55%股权，持股比例由38.45%提升至51%，交易完成后将实现控股并表。本次交易对应花知晓100%
股权估值28.27亿元，按其2025年净利润2.80亿元测算，对应2025年PE仅约10倍，显著低于二级市场同业估值，收购性价
比较高。完成收购后，标的公司的经营仍由创始团队主导，且剩余股权中花知晓联合创始人兼CEO杨子枫仍直接持股29.54
%，仍保留创始团队的核心绑定，有利于后续品牌调性延续与经营活力保持。
花知晓品牌差异性突出，盈利强劲，并表增量显著。花知晓专注"少女心"彩妆，2016年成立至今已推出25+原创系列
，其凭借独特的设计语言，在Z世代消费群体中建立了高度辨识度的品牌形象，同时是国货彩妆出海先锋。2025年品牌营
收17.26亿元，净利润2.80亿元，净利率约16%，2026年Q1营收6.75亿元，净利润1.55亿元，净利率达23%，盈利能力显著
高于国货大众彩妆，验证起品牌差异化能力，预计并表有望贡献显著增量。
收购有望助力品牌矩阵完善及国际化战略落地。珀莱雅集团此前已搭建起覆盖护肤、彩妆、洗护品类的多品牌矩阵，
在彩妆品类中，公司此前孵化了彩棠（定位中式美学专业彩妆）、原色波塔（以“自我”为核心的新锐彩妆）品牌，花知
晓的加入补充了少女风彩妆，在客群、价格带、审美风格上均有拓展与完善。同时，花知晓在出海上是国货彩妆先锋，在
日本、美国、东南亚等市场均有布局，凭借“少女心美学”在海外市场建立了高辨识度的品牌认知，2025年品牌海外营收
超2亿元。未来花知晓有望与珀莱雅集团其他品牌在出海业务上形成协同，助力集团国际化战略落地。
风险提示：行业景气下行，新品不及预期，交易时间存在不确定性。
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2026-05-22│珀莱雅(603605)并购花知晓扩充彩妆版图，全球化再添新引擎 │申万宏源 │买入
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事件：公司发布公告，珀莱雅（海南）拟以自有资金通过支付现金方式受让杨子枫先生持有的花知晓公司12.55%的股
权，交易金额为3.51亿元，花知晓整体估值约28亿元。2025年9月珀莱雅以38.45%股权成为花知晓第二大股东，本次增持
后实现控股，创始人团队保留核心股权，兼顾战略协同与创业活力。我们认为这笔交易是其多品牌战略的关键落子，也是
国货美妆从单一品牌驱动迈向集团化运营的标志性事件。
战略价值：补全彩妆矩阵，卡位Z世代与全球化。2025年花知晓营收17.26亿元，净利润2.80亿元。26Q1营收6.75亿元
，净利润1.55亿元，盈利强劲。花知晓作为专注少女心的彩妆品牌，2016年成立以来，已推出超过25个原创主题彩妆系列
。品牌用少女心设计作为语言，面向全球消费者讲述幻想故事。花知晓品牌在彩妆品类的差异化定位优势，与公司现有彩
妆品牌彩堂、原色波塔形成优势互补，进一步加强公司在彩妆品类的布局，满足公司多品牌、多品类的战略发展需要；同
时，花知晓品牌作为被市场验证过的出海先锋，也为公司旗下品牌出海探索提供了经验，更有助于公司国际化战略的落地
，为公司获取更多新增长点。
协同价值：助力公司突破全球化瓶颈、优化单品牌依赖。一方面，借力花知晓在海外市场已建立的成熟线下渠道与本
土化运营经验，珀莱雅有望突破国际化瓶颈，加速“十年进入国际美妆前十”目标落地；另一方面，珀莱雅主品牌营收占
比超70%，控股花知晓后有望在彩妆赛道形成第二增长极，分散品牌集中度风险，进一步优化收入结构与抗周期能力。
行业意义：国货美妆进入并购整合期，头部集中趋势加剧。中小品牌出清加速，头部集团通过并购整合快速扩张。资
本+产业协同成主流：珀莱雅成功孵化彩棠（从千万级到十亿级），验证“控股+赋能”模式可行性，为行业提供范本。Z
世代与全球化成核心战场：花知晓以“少女心美学”破圈，证明细分赛道差异化定位的生命力，为国货品牌出海提供新路
径。
公司“双十”战略推进，降本增效夯实盈利底座，多品牌矩阵在细分赛道持续突破。通过差异化矩阵布局、卡位Z世
代与全球化赛道，公司有望巩固国货美妆头部地位，推动行业进入“集团化、国际化、高端化”新阶段。对行业而言，这
笔交易预示着国货美妆并购整合潮将持续，具备多品牌运营与资源整合能力的头部企业将主导未来格局。随着公司新品周
期延续，叠加成长品牌增长拉动，长期竞争优势有望进一步巩固。我们维持原有盈利预测，预计26-28年归母净利润为16.
1/17.7/19.4亿元，对应PE为14/12/11倍，维持“买入”评级。
风险提示：市场需求变动；行业竞争加剧；渠道费用高企；新品牌销售不及预期等风险。公司于4月发布《关于股东
部分股份被冻结的公告》，请投资者注意相关风险。
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2026-05-17│珀莱雅(603605)跟踪点评：主品牌蛰伏蓄力，多品牌矩阵放量可期 │西部证券 │买入
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公司2025年实现营业收入105.97亿元，同比-1.68%，归母净利润14.98亿元，同比-3.50%；26Q1实现营业收入23.05亿
元，同比+2.29%，归母净利润3.67亿元，同比-6.05%。
主品牌短期阵痛，第二增长曲线全面起量。分品牌看，主品牌珀莱雅进入主动调整期，2025年收入76.89亿元，同比-
10.39%；第二成长曲线强劲，多品牌矩阵成效凸显：Off&Relax收入7.44亿元（+102.19%），持证防脱系列登顶线上头皮
护理品类第一；彩棠收入12.55亿元（+5.37%），夯实天猫底妆国货第一；原色波塔（+125.38%）和惊时（+441.66%）均
实现翻倍以上增长，彰显公司品牌孵化能力。分渠道看，线上直营展现韧性（+0.87%），公司主动收缩分销（-8.84%）以
稳定价格体系；线下新零售渠道拓展成效初显，其他线下收入同比增长11.10%。
毛利率持续提升，费用率阶段性承压。25年/26Q1公司毛利率为73.26%/74.53%，分别同比+1.88/+1.75pcts，主要得
益于供应链优化、原材料多元化布局以及高毛利新品类占比提升。2025年销售/管理/研发费率为49.63%/3.81%/2.05%，分
别同比+1.75/+0.41/+0.09pcts，26Q1营销费率进一步提升5.21pcts至50.83%，主要系形象宣传推广费增加及高费率成长
期品牌收入占比提升所致。综合来看，25年/26Q1归母净利率为14.13%/15.91%，分别同比-0.27/-0.64pcts，同比略降但
仍维持行业较优水平。
新品周期叠加矩阵放量，重回增长可期。主品牌珀莱雅深耕大单品，拓展男士护肤等新赛道；彩棠、Off&Relax等子
品牌深化细分定位，持续扩大份额。公司坚持研发投入，依托“未来工厂”与数智化升级提升效率。长期锚定“双十战略
”，推进港股上市，凭借品牌矩阵、现金流和运营体系，有望逐步走出调整，实现高质量增长。我们预计公司2026~2028
年EPS为4.05/4.41/4.69元，维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧；主品牌增长不及预期；新品牌孵化风险。
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2026-05-12│珀莱雅(603605)2025年报及一季报点评：多品牌矩阵稳步推进，推员工持股健│长江证券 │买入
│全激励机制 │ │
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事件描述
公司发布2025年报及一季报。2025年，公司实现营收105.97亿元，同比下滑1.7%；归母净利润14.98亿元，同比下滑3
.5%。2026Q1，公司实现营收23.05亿元，同比下滑2.3%；归母净利润3.67亿元，同比下滑6.0%。
随业绩披露员工持股计划，计划使用资金总额不超7000万元，占股本总额的0.29%，考核指标为2026年收入或归母净
利润增长率应不低于5%。
事件评论
2025年，公司主品牌有所承压，子品牌OR、原色波塔、惊时表现亮眼。分品牌，主品牌/彩棠/OR/悦芙媞/原色波塔/
惊时/其他品牌分别实现营收76.9/12.6/7.4/3.7/2.6/0.96/1.7亿元，同比变动-10.4%/+5.4%/+102.2%/+11.8%/+125.4%/+
441.7%/+6.8%，主品牌阶段性承压，彩棠增速稳健，OR、原色波塔及惊时实现高增。分渠道，线上直营/线上分销/线下日
化/线下其他分别营收81.9/19.3/2.8/1.9亿元，同比变动+0.87%/-8.84%/-22.7%/+11.1%。盈利端，2025年公司实现归母
净利率14.12%，同比小幅下滑0.27个百分点，维持较好水平，其中：1）毛利率同比改善1.9个百分点至73.3%，主因降本
增效，采购均价下降；2）销售/管理/研发/财务费率分别变动+1.75/+0.41/+0.1/+0.1个百分点，销售费率上升，主因形
象宣传推广费增加。
2026Q1，彩妆品类稳增长，洗护品类实现高增。品类端，护肤/彩妆/洗护品类销售额分别同比变动-11%/+6%/+109%，
预计主品牌仍有所承压，OR及惊时延续高增。盈利端，26Q1公司归母净利率15.9%，同比下滑0.64个百分点，其中：1）毛
利率延续提升，同比改善1.75个百分点至74.5%；2）综合费率合计提升6.4个百分点，其中销售/管理/研发/财务费率分别
变动+5.21/+0.8/持平/+0.4个百分点；3）投资净收益同比较大幅提升；4）资产减值损失有所减少。
发布员工持股计划，有望提升团队积极
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