研报评级☆ ◇603690 至纯科技 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-05
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 1 0 0 0 1
1年内 2 1 0 0 0 3
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.88│ 0.98│ 0.06│ 0.34│ 0.66│ 0.91│
│每股净资产(元) │ 13.89│ 12.65│ 12.51│ 12.31│ 12.44│ 12.62│
│净资产收益率% │ 6.33│ 7.71│ 0.49│ 2.74│ 5.29│ 7.18│
│归母净利润(百万元) │ 282.44│ 377.28│ 23.60│ 129.31│ 252.31│ 347.77│
│营业收入(百万元) │ 3049.53│ 3151.03│ 3604.68│ 3263.09│ 3764.52│ 4360.79│
│营业利润(百万元) │ 293.24│ 412.16│ -24.93│ 130.00│ 263.00│ 363.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-05 增持 调低 --- 0.34 0.66 0.91 东海证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-05│至纯科技(603690)公司简评报告：短期业绩承压，但毛利率环比改善显著 │东海证券 │增持
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事件概述：根据至纯科技三季度公告，公司在2025年前三季度实现营业收入23.67亿元（yoy-10.33%），实现归母净
利润0.85亿元（yoy-56.08%），实现扣非归母净利润0.34亿元（yoy-81.08%），综合毛利率31.64%（yoy-3.74pcts）。20
25Q3，公司实现营业收入7.59亿元（yoy-31.74%，qoq-13.76%），实现归母净利润0.45亿元（yoy-61.91%，qoq+123.51%
），实现扣非归母净利润0.15亿元（yoy-87.00%，qoq+57.05%），综合毛利率35.07%（yoy-1.83pcts，qoq+8.24pcts）。
公司客户聚焦于国内头部晶圆厂商，项目规模与金额持续扩大，但因项目周期拉长、收入需终验确认，导致公司短期
业绩承压。公司主营业务聚焦集成电路领域，为集成电路制造企业提供制程设备、高纯工艺设备及系统、电子材料、零部
件及专业服务。目前，客户群体以12寸集成电路制造领域的客户为主，如上海华力、中芯国际、长江存储、长鑫科技等国
内头部晶圆厂商。随着合同金额与项目规模逐年扩大，项目执行周期相应拉长，收入需在全部设备完成联调供应验收后方
可确认，短期内对公司业绩形成一定压力。
公司第三季度毛利率环比提升8.24个百分点，同时持续加大研发投入，以增强市场竞争力。2025Q3，公司第三季度毛
利率为35.07%，环比增长8.24个百分点，产品结构优化与成本管控成效显现，带动归母净利润环比改善。公司持续加大研
发投入，2025年Q1-Q3研发费用达1.66亿元，同比增长8.77%，产品竞争力不断增强。在核心设备领域，公司湿法设备28纳
米节点已完成全线开发并获全部工艺订单；并更先进的制程节点，公司已成功突破部分由国际厂商垄断的关键工艺（如高
温硫酸、FINETCH等），并取得订单。同时，自主品牌SAFETRON?业务量已占系统集成业务总量的近40%，成为国内高纯工
艺系统关键设备供应商。在电子材料领域，国产化大宗气站等新业务拓展顺利，随着客户产能释放，有望形成新的稳定利
润增长点，推动公司业务结构更加多元均衡。
公司合同负债与存货规模显著增长，反映订单充足及业务持续扩张。2025年前三季度，公司合同负债为7.41亿元，同
比增长34.63%；存货为38.01亿元，同比增长15.48%，环比二季度末提升4.08亿元。公司存货结构主要包括系统集成与材
料业务的未完工项目，以及为保障业务连续性而储备的原材料与零部件。自2024年底被列入美国商务部“实体清单”以来
，叠加外部行业环境变化，公司为应对供应链风险，采取了积极备货与推动在地化供应链建设等策略。该举措与国内同业
在相似背景下的应对方式一致，存货增长符合业务发展需求，也与行业趋势相符。
投资建议：2025年前三季度公司营收及归母净利润较预测前值有所下滑，主要系公司聚焦于国内集成电路头部客户，
其单体项目规模日益扩大，项目周期拉长。我们预计公司2025、2026、2027年营收分别为32.63、37.65和43.61亿元（原
预测值分别是44.61、53.43和62.15亿元），预计公司2025、2026、2027年归母净利润分别为1.29、2.52和3.48亿元（原
预测值分别是3.29、4.44、5.99亿元），当前市值对应2025、2026、2027年PE为90、46、33倍。盈利预测调整为“增持”
评级。
风险提示：1）下游需求不及预期；2）地缘政治风险；3）产品研发及验证进展不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：109家
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2025-11-01│至纯科技(603690)2025年11-12月投资者关系活动主要内容
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1、公司在清洗设备领域的竞争策略和优势是什么？
答：公司半导体湿法设备在28纳米节点可全工序段覆盖，且全工艺机台均有订单，在更先进制程节点也已取得部分工
艺订单，尤其在高温硫酸、FINETCH、单片磷酸等尚被国际厂商垄断的机台，公司交付和验证进度都在国内领先。重点攻
坚更先进制程需求。公司投入巨资研发全系列产品，包括高难度的单片硫酸，单片磷酸等设备，旨在为客户提供一站式解
决方案。同时，公司利用国际形势变化，抓住国产化机遇，希望从“备选”变为“主选”，与客户深度绑定合作。
2、公司高端设备如高温硫酸、单片磷酸等的验证进展和市场空间如何？
答：公司目前有几台高端设备正在客户端验证，用于先进制程的磷酸设备在多家客户验证中，尚未形成批量订单；硫
酸设备最初是为了响应客户用于核心工序段湿法设备的紧急替代需求而快速导入的，公司于2022年交付客户的国内首台应
用于大规模量产线的12英寸高PAGE\*MERGEFORMAT2温硫酸SPM设备截至2025年8月末单机累计产量已超过90万片次。磷酸设
备全球目前主要由一家海外公司供应，用于7nm等先进制程。磷酸设备在一条产线上的用量很小，但单价高，公司看好其
技术壁垒和战略价值。硫酸设备用量大，但由于属于前段核心工艺，用户实际采购决策仍倾向日系设备。随着公司设备在
用户侧量产贡献数据的增长，我们期待在订单数量上也能尽快取得进展。
3、设备业务毛利率较低的主要原因是什么？有何改善措施？
答：设备业务毛利率较低主要是由于交付量较少，固定成本无法有效摊薄；公司前期进行供应链国产化切换，国产零
部件初期良率低、成本高，产生了一定的额外损耗。改善的关键在于交付量提升。同时，随着国产供应链的成熟（公司已
完成约80%切换），良率提升和规模效应将带来成本下降。
4、系统集成业务的毛利率和现金流情况如何？竞争格局如何？
答：系统集成业务公司已经凭借扎实的技术积累和过往的实践经验在12寸晶圆厂系统集成领域建立起一定的业务优势
，毛利率前期基本维持在30%以上，但也面临一定的价格压力。在优化整体盈利水平的过程中，公司采取差异化策略:主动
筛选并放弃普通低毛利订单，但全力保障与战略用户合作的连续性与稳定性。现金流方面，该业务垫资较多。规模较大的
项目需要提前垫付大量资金且回款周期长，对公司现金流压力较大。系统集成行业壁垒高，气体纯度及稳定性等影响芯片
产线良率，新进入者壁垒较高;主要竞争对手包括海外厂商及国内企业等，公司目前在气体系统领域市场份额接近50%，化
学品系统领域市场份额接近30%。
5、大宗气站业务的盈利能力和战略意义是什么？
答：大宗气站业务满产后，毛利率可参考其他成熟电子大宗气供应公司的毛利率水平，且现金流稳定。大宗气站业务
是公司的“压舱石”业务。它不依赖于持续的资本开支，能提供长期稳定的收入和现金流，可改善公司整体财务质量，对
公司发展具有正向作用。
6、请问气站的开工率如何？
答：气站没有开工率的概念，气站的收入主要来自两部分：一是固定租金，具有稳定的前置性；二是根据客户实际用
气量进行浮动的气费收入。因此，总体收入与客户的用气量密切相关。公司第二个气站的客户目前还在爬坡阶段，随着其
用气量的提升，公司会为其配套相应的产能建设。
7、公司财务费用为何较高？有何改善措施？
答：为支持技术和产品研发、供应链切换和系统集成业务垫资，公司通过银行贷款融资较多，导致利息支出高。公司
在2017年年报发布时即规划了后十年的发展布局。在公司布局的核心领域——高纯工艺、湿法设备、大宗气、再生业务，
各细分赛道均已形成清晰的产业格局，其主流发展路径与成功模式已得到市场充分验证，这足以印证我们战略聚焦的前瞻
性与资源投入的必要性，但公司的直接融资较少。公司这些年最大的挑战，就是把这些业务都推到了利润现金产出前，但
前期已大量投入资源与时间，公司选择躬身去做的事与获得的资源之间存在巨大的缺口，都用银行贷款来支持投入与发展
。公司最重的集中投入阶段已基本完成，业务正陆续进入收获期。其中，高纯工艺设备业务已成长为行业领军者，实现了
近十倍的规模增长，成为公司坚实的基本盘。大宗气体等新业务也呈现出强劲的增长势头，而部分培育中的业务，正处在
通过规模上量释放利润与现金流的关键阶段。目前，公司已形成了“成熟业务支撑、成长业务接力、潜力业务蓄能”的良
性发展梯队。公司管理层有信心将前期重投入转化成未来的业务增长。
现金流方面，公司历年回款都是接近或者高于当年度营收，营收增长10倍经营现金流入也是增长10倍，但支出较大导
致净现金流一直为负。对于应收账款，公司已采取措施积极改善，如加强回款，2025年已将考核销售团队对应收账款的回
收优先级高于新增订单的获取。公司也拟适时出售非核心的投资项目以回收现金。气站业务产生的稳定现金流也将助于逐
步改善整体状况。
8、公司利润率、现金流改善措施？
答：公司通过精简非核心人员、尽快使各个业务都进入上量期间、适时出售产业基金投资项目等措施改善公司利润率
情况。公司通过持续加强应收账款回款，重点考核销售团队对应收账款的回收，适时出售非核心的投资项目等方式改善现
金流。
9、公司目前主要聚焦哪些业务？
答：公司在创始之初明确的使命、愿景和价值观的基石之上，即确立了围绕超高纯工艺介质（特气、化学品、前驱体
、研磨液等）相关的高纯工艺设备及系统、工艺装备、工艺材料的发展战略。公司秉承将事情做到极致的客户服务理念，
坚持创新发展和可持续发展路径，持续践行LAB2FAB?的核心战略。公司核心聚焦三大业务：湿法工艺机台、高纯工艺设备
、电子级材料。公司致力于为核心客户提供覆盖“装备-工艺系统-材料”的全生命周期服务，以持续提升单客户订单价值
。通过这一布局，我们能够在客户发展的不同阶段，提供匹配其需求的持续、稳定的服务支持，从而建立长期、紧密的合
作关系。
10、公司的中长期战略重心是什么？
答：打造覆盖客户建厂与运营全生命周期的服务能力。即针对同一客户，不仅能为其提供系统集成业务，还能为其提
供半导体湿法设备，以及长期运营的气站服务。通过深度绑定头部客户，实现收入的多元化和稳定性。
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