研报评级☆ ◇603697 有友食品 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-11
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
6月内 11 3 0 0 0 14
1年内 34 10 0 0 0 44
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.50│ 0.27│ 0.37│ 0.52│ 0.64│ 0.75│
│每股净资产(元) │ 6.03│ 4.29│ 4.15│ 4.36│ 4.67│ 5.04│
│净资产收益率% │ 8.26│ 6.33│ 8.87│ 11.98│ 13.82│ 15.04│
│归母净利润(百万元) │ 153.60│ 116.16│ 157.33│ 222.01│ 274.66│ 319.10│
│营业收入(百万元) │ 1024.42│ 966.21│ 1182.33│ 1625.45│ 1961.54│ 2249.11│
│营业利润(百万元) │ 179.14│ 138.27│ 185.93│ 261.12│ 322.50│ 375.84│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2025-11-11 买入 维持 --- 0.51 0.60 0.67 长江证券
2025-11-05 买入 维持 --- 0.51 0.63 0.74 华西证券
2025-11-04 买入 维持 --- 0.53 0.68 0.79 国海证券
2025-11-03 增持 维持 --- 0.52 0.64 0.74 开源证券
2025-11-01 增持 维持 16.5 --- --- --- 中金公司
2025-10-31 买入 维持 --- 0.52 0.64 0.75 国盛证券
2025-10-31 买入 维持 15.86 0.50 0.61 0.70 华泰证券
2025-10-31 买入 维持 16.86 0.51 0.63 0.74 国泰海通
2025-10-31 买入 首次 --- 0.53 0.65 0.76 招商证券
2025-10-31 买入 维持 --- 0.50 0.64 0.75 太平洋证券
2025-10-30 增持 维持 --- 0.54 0.66 0.74 方正证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.51 0.64 0.78 西南证券
2025-10-30 买入 维持 --- 0.56 0.69 0.81 东吴证券
2025-09-29 买入 首次 --- 0.50 0.64 0.72 浙商证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-11│有友食品(603697)2025年三季报点评：收入利润增长亮眼，关注传统渠道调改│长江证券 │买入
│成效 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
公司2025Q1-Q3营业总收入12.45亿元（同比+40.39%，下文皆为同比）；归母净利润1.74亿元（+43.34%），扣非净利
润1.54亿元（+46.99%）。2025Q3营业总收入4.74亿元（+32.7%）；归母净利润6532.65万元（+44.79%），扣非净利润609
0.44万元（+39.31%）。
事件评论
收入增速亮眼，主力产品快速增长。2025年前三季度公司主营业务收入达12.36亿元，同比增长40.28%，主要由肉制
品驱动，其中禽类制品贡献10.77亿元，占总收入87.17%，同比提升4.03个百分点；畜类制品与蔬菜制品占比稳中有降。
区域销售结构显著优化，2025年前三季度东南区域收入7.19亿元，占比提升至58.19%，同比增幅达113.72%，成为核心增
长引擎；西南区域收入占比由49.39%回落至34.15%。渠道结构持续向线下倾斜，2025年前三季度线下渠道收入11.62亿元
，占比94.02%，线上渠道增长至7,386万元，同比增幅67.89%，但占比仍不足6%。2025年前三季度经销商网络总体微增，
期末合计807家，净增3家；其中东南区域净减4家、西南区域净增13家、其他区域净减6家，渠道调整与区域策略协同推进
。
毛利率承压，费用控制成效显著。公司2025Q1-Q3归母净利率同比提升0.29pct至13.96%，毛利率同比-2.73pct至27.3
3%，期间费用率同比-3.3pct至11.6%，其中销售费用率（同比-2.47pct）、管理费用率（同比-0.7pct）、研发费用率（
同比-0.06pct）、财务费用率（同比-0.07pct）、营业税金及附加（同比-0.21pct）。2025Q3归母净利率同比提升1.15pc
t至13.78%，毛利率同比-1.95pct至26.95%，期间费用率同比-1.71pct至11.2%，其中销售费用率（同比-0.97pct）、管理
费用率（同比-0.53pct）、研发费用率（同比-0.08pct）、财务费用率（同比-0.13pct）、营业税金及附加（同比-0.06p
ct）。
盈利预测及投资建议：预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.18、2.56、2.87亿元，EPS分别为0.51、0.60、0.67
元，对应当前股价PE分别为26、22、20X，维持“买入”评级。
风险提示
1、原材料价格波动风险；2、市场开拓的风险；3、市场竞争加剧的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-05│有友食品(603697)Q3业绩高增，经营质量提升 │华西证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件概述
公司前三季度实现营业收入12.45亿元，同比增加40.39%；归属于上市公司股东的净利润1.74亿元，同比增加43.34%
；基本每股收益0.41元，同比增加46.43%。
公司第三季度实现营业收入4.74亿元，同比增长32.70%；归属于上市公司股东的净利润为6532.65万元，同比增长44.
79%；基本每股收益为0.15元/股，同比增长36.36%。
分析判断:
核心品类持续放量，全渠道快速增长
分产品来看，公司25Q3禽类制品/畜类制品/蔬菜制品及其他收入分别为4.18/0.28/0.27亿元，分别同比+36.1%/+17.1
%/+5.6%，核心禽类制品持续放量，我们判断其在会员超市、零食量贩、即时零售、线上等多渠道实现较快增长。
分渠道来看，公司25Q3线上渠道/线下渠道收入分别为0.25/4.48亿元，分别同比+17.7%/+33.6%，我们判断公司凭借
产品创新和渠道精耕，全渠道实现较快增长。
分地区来看，公司25Q3东南区域/西南区域/其他区域收入分别为2.70/1.66/0.37亿元，分别比+59.6%/+8.8%/+6.0%。
公司在东南市场增长较快，我们认为主因公司增量渠道山姆会员店在东南地区开店较多所致。
费效比提升，盈利能力持续向上
成本端来看，公司25Q3毛利率为26.95%，同比-1.95pct。公司毛利率端有所承压，我们预计主因毛利率较低的新渠道
扩张较快所致。费用端来看，公司25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为8.32%/2.69%/0.21%/-0.02%，分别同比-0.98/-
0.53/-0.08/-0.13pct，公司费用率水平显著下降，我们预计主因低费投、高效率的会员制超市新渠道快速增长所致。利
润端来看，得益于公司收入扩张和费效比提升，25Q3归母净利润率为13.78%，同比+0.61pct，相应的归母净利润同比提升
44.79%至0.65亿元。
看好公司全渠道发力，经营质量提升
25年公司在山姆全面发力，打造爆款单品脱骨鸭掌，并陆续上新了其他两款产品，验证了公司产品研发创新和消费者
洞察能力，公司有望继续与山姆深化合作，持续推新，带来业绩增量；同时公司在零食量贩、即时零售、传统商超等渠道
积极布局，未来仍有增加品类和终端数量的潜力，看好公司持续盘活线上线下全渠道，实现规模进一步扩张。随着公司大
单品规模扩张以及渠道运营能力提升，叠加成本弹性，看好公司盈利能力和经营质量持续提升。
投资建议
参考公司最新财务报告，我们将公司25-27年营业收入14.74/17.42/19.97亿元的预测上调至16.00/19.14/22.07亿元
，将公司25-27年EPS0.45/0.54/0.61元的预测上调至0.51/0.63/0.74元。对应11月5日收盘价13.17元/股，PE分别为26/21
/18倍，维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格波动，新品推广不及预期，新渠道开拓不及预期
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-04│有友食品(603697)2025年三季报点评：线下渠道表现亮眼，成本下行带动盈利│国海证券 │买入
│能力提升 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：
2025年10月31日，有友食品发布2025年三季报。2025Q1-3公司实现营业收入12.45亿元，同比+40.39%；归母净利润1.
74亿元，同比+43.34%；扣非归母净利润1.54亿元，同比+46.99%。2025Q3公司实现营业收入4.74亿元，同比+32.70%；归
母净利润0.65亿，同比+44.79%；扣非归母净利润0.61亿元，同比+39.31%。
投资要点:
核心品类高速增长，线下渠道表现亮眼。公司2025Q3营收增速为32.70%，分产品来看，2025Q3禽类制品/畜类制品/蔬
菜制品及其他分别实现营收4.2/0.3/0.3/亿元，同比+36.1%/+17.1%/+5.6%，公司核心品类维持较高增长。分渠道来看，2
025Q3线上/线下渠道分别实现营收0.3/4.5亿元，同比+17.7%/+33.6%，线下增速快于线上，增长结构良性，其中线下增速
较快预计主要系山姆渠道持续放量，以及传统渠道的企稳回升。
成本红利释放，公司盈利能力同比提升。2025Q3公司毛利率同比-1.95pct至26.95%，预计主要系低毛利低费率的渠道
占比提升；2025Q3销售/管理费用率分别同比-0.97pct/-0.53pct，带动扣非归母净利率同比+0.61pct至12.85%，归母净利
率同比+1.15pct至13.78%。根据海关总署，年初至今平均鸡爪进口价格同比下跌2%，Q3以来鸡爪成本加速下行，Q3价格同
比下跌11%，展望明年，我们预计公司成本价格仍延续下滑趋势，推动盈利能力向好。
渠道能力改善，期待公司长期发展。展望后续，公司通过山姆的成功经验，目前已经逐步积累了如何与下游零售端进
行直营合作，为其做定制化产品；当前下游零售商存在学习山姆、胖东来的模式，提升差异化产品和自有品牌占比的趋势
，我们认为公司有望抓住本轮商超调改的红利，从而实现线下渠道的持续增长。利润端，伴随公司收入体量进一步成长，
规模效应有望持续释放，且在成本红利下，公司整体盈利能力持续提升。
盈利预测和投资评级：公司是泡卤零食龙头，被誉为泡椒凤爪第一股。2024年以来渠道经营思路发生变化，开始积极
拥抱山姆等会员店渠道、零食量贩渠道等高成长性渠道，报表端成效显现，后续这些渠道有望持续贡献收入增量。我们预
计2025-2027年营业收入分别为16.36/19.56/22.29亿元，分别同比+38%/+20%/+14%；归母净利润分别为2.28/2.93/3.37亿
元，分别同比+45%/+28%/+15%，EPS分别为0.53/0.68/0.79元，对应PE分别为24/19/16倍，维持“买入”评级。
风险提示：1）公司新渠道拓展不及预期；2）公司新渠道销售情况不及预期；3）公司传统渠道销售承压；4）原材料
价格上涨风险；5）汇率波动带来原材料价格波动风险；6）产能投放不及预期；7）食品安全风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-03│有友食品(603697)公司信息更新报告：Q3成长动能持续，收入利润好于预期 │开源证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
产品渠道增长势能较好，收入利润增速好于预期，维持“增持”评级
2025年前三季度收入12.4亿元，同比+40.4%；归母净利润1.7亿元，同比+43.3%，扣非净利润1.5亿元，同比+47.0%。
Q3收入4.7亿元，同比+32.7%；归母净利润0.7亿元，同比+44.8%，扣非净利润0.6亿元，同比+39.3%。收入利润增速好于
预期，我们维持2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为2.2、2.7、3.2亿元，同比分别+41.2%、+22.8
%、+16.2%，EPS分别为0.52、0.64、0.74元，当前股价对应PE分别为22.7、18.5、15.9倍，维持“增持”评级。
Q3收入增速好于预期，禽类制品保持较快增速
2025Q3公司肉制品收入4.5亿元，同比+34.7%，其中禽类制品4.2亿元，同比+36.1%，在同期高基数下依然实现较快增
长，一是公司山姆渠道销量较好，脱骨鸭掌和酸汤双脆贡献收入增量；二是零食量贩和线上新兴渠道保持高增；三是线下
传统渠道调整后恢复增长。畜类制品收入0.3亿元，同比+17.1%。蔬菜制品及其他收入0.3亿元，同比+5.6%。
新兴渠道高速增长，线下传统渠道逐渐改善增长
2025Q3线下渠道收入4.5亿元，同比+33.6%，其中会员商超和零食量贩保持较好发展趋势，线下传统渠道逐渐改善。
线上渠道收入0.3亿元，同比+17.7%，公司持续布局。分市场看，西南基地市场收入1.7亿元，同比+8.8%，西南区域恢复
增长。东南区域收入2.7亿元，同比+59.6%，主要系新兴渠道开拓增速较快。
新兴渠道影响毛利率水平，但费用率降低下，净利率提升较好
2025Q3公司毛利率-1.95pct至26.95%，主要系新开拓渠道毛利率相对偏低。Q3销售费用率/管理费用率/研发费用率/
财务费用率分同比-0.97pct/-0.53pct/-0.08pct/-0.13pct，期间费用率下降，主要系新渠道费用率较低，同时规模化优
势持续薄摊成本。Q3净利率同比+1.15pct至13.78%。
风险提示：宏观经济下行、市场竞争加剧、主业销售不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-01│有友食品(603697)3Q25新渠道放量持续，业绩超市场预期 │中金公司 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
3Q25业绩超市场预期
公司公布3Q25业绩:3Q25实现营收4.7亿元，同比+32.7%；实现归母净利润0.7亿元，同比+44.8%。我们预计主因为传
统渠道企稳回正，业绩表现超市场预期。
发展趋势
收入端3Q传统渠道恢复增长，会员商超及量贩贡献增量。我们预计3Q25公司会员商超渠道原有单品脱骨鸭掌单月销售
额保持略微增长，同时酸汤双脆贡献增量，另外零食量贩及线上渠道亦保持较快增速。传统渠道协同进行渠道调整及SKU
梳理切换，我们预估3Q25增速回正。
3Q25毛销差同比-1ppt，主要与渠道结构变化有关，3Q归母净利率同比+1.2ppt。3Q25公司毛利率27.0%，同比-2.0ppt
，3Q25销售费用率同比-1.0ppt，毛销差同比下降1ppt，我们预计主要与渠道结构变化有关，其中山姆渠道/零食量贩渠道
均呈现毛利率较传统渠道低同时费用率低。3Q管理/研发费用率分别同比-0.5%/-0.1%。另综合来看，归母净利率同比+1.2
ppt到13.78%。
2026年继续加强新渠道拓展，成本端有望同比回落。2026年继续加强新渠道拓展，传统渠道目标亦保持增长。成本端
，据海关数据，我们计算进口冻鸡爪价格3Q25均价同比回落11.8%，我们预计成本对明年有望贡献一定利润弹性。
盈利预测与估值
因公司传统渠道有所逐渐改善，且明年成本有望同比下降，我们上调2026预测归母净利润7.6%至3.0亿元，当前股价
交易于2025/26年24.6/18.5倍P/E估值。考虑盈利预测调整及切换估值到2026年，我们上调目标价10%至16.5元/股，对应2
025/26年约31/24倍P/E估值，较当前股价有27.1%上行空间。维持跑赢行业评级。
风险
新渠道放量不及预期，食品安全风险，行业竞争加剧风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│有友食品(603697)2025年三季报点评：无惧基数，持续增长 │国泰海通 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
本报告导读：
2025Q3公司在基数抬升的背景下依然实现收入和利润较高增长，山姆渠道带动下公司整体品牌和产品势能强化，助力
全渠道开拓，持续增长可期。
投资要点：
投资建议：维持“增持”评级。考虑公司通过产品和渠道扩张持续较快增长，上调公司2025-2027年EPS预测分别至0.
51(+0.02)、0.63(+0.03)、0.74(+0.04)元，参考可比公司，考虑公司收入及利润增速有望较快，给予2025年26.8XPE，维
持目标价16.86元。
2025Q3收入和利润保持较快增速。2025Q1-3公司实现营收12.45亿元、同比+40.39%，归母净利1.74亿元、同比+43.34
%，扣非净利1.54亿元、同比+46.99%；对应2025Q3单季度营收4.74亿元、同比+32.70%，归母净利0.65亿元、同比+44.79%
，扣非净利0.61亿元、同比+39.31%。
毛利率降幅环比收窄，盈利同比提升。2025Q3毛利率同比-1.9pct至26.9%，延续下降趋势我们预计主要系渠道结构调
整，下降幅度环比收窄，我们预计系鸡爪成本继续改善；销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0/-0.5/-0.1/-0.1pct
至8.3%/2.7%/0.2%/0.0%，费率下降我们预计系规模效应贡献以及会员超、量贩等低销售费率渠道占比持续提升，净利率
同比+1.2pct至13.8%。
山姆渠道带动，产品和渠道势能强化。2025Q3分品类，肉制品/蔬菜制品等其他收入分别为4.46/0.27亿元，分别同比
+34.7%/+5.6%；其中肉制品细分看，禽类制品/畜类制品收入分别为4.18/0.28亿元，分别同比+36.1%/+17.1%。2025Q3分
地区看，东南（山姆总部所属区域）/西南/其他区域收入分别为2.70/1.66/0.37亿元，分别同比+59.6%/+8.8%/+6.0%。分
渠道看，线上/线下收入分别为0.25/4.48亿元，分别同比+17.7%/+33.6%。我们预计山姆渠道脱骨鸭掌大单品放量持续贡
献收入增量，同时产生标杆效应，助力公司持续开展新品合作，并带动零食量贩渠道渗透和线下传统流通渠道逐步企稳改
善，此外公司加速电商运营模式迭代、强化社交电商全域运营，我们认为高势能渠道突破之下，公司品牌势能强化、产品
创新加速，有望持续开拓渠道。
风险提示：原材料价格波动、新产品及新渠道拓展不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│有友食品(603697)看好全渠道改革带动收入业绩高增 │华泰证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布25年三季度业绩：25Q1-3营收/归母净利/扣非归母净利12.4/1.7/1.5亿元，同比+40.4%/+43.3%/+47.0%；对
应25Q3营收/归母净利/扣非归母净利4.7/0.7/0.6亿元，同比+32.7%/+44.8%/+39.3%，Q3收入延续快速增长，核心在于线
下传统渠道在直营调整/新品导入的拉动下收入恢复增长，会员制超市/量贩/电商环比逐步爬坡、同比亦实现高增。利润
端，因渠道结构调整（低利润率的电商/量贩/会员超市收入占比提升），Q3毛利率同比-1.9pct，规模效应提升摊薄费率
，带动归母净利率同比+1.2pct。展望来看，公司全渠道蓄能，大力拥抱高成长新渠道，稳步推进传统渠道调整，期待全
渠道拓展持续取得成效，维持“买入”评级。
销售端：产品&渠道持续扩张，山姆渠道放量成效显现
产品端，25Q1-3禽类制品/畜类制品/蔬菜制品及其他实现收入10.8/0.8/0.8亿元，同比+47.1%/+12.9%/+0.8%，25Q3
同比+36.1%/+17.1%/+5.6%，环比+25.1%/+17.3%/-7.4%，禽类、畜类产品受益于Q3酸汤爽脆进入山姆渠道、收入环比显著
增长。渠道端，25Q1-3线上/线下实现收入0.7/11.6亿元，同比+67.9%/+38.8%，25Q3同比+17.7%/+33.6%，线上因基数提
升增速有所放缓，线下受益会员制商超、零食量贩持续导入新品，收入高增，山姆渠道标杆大单品脱骨鸭掌与新品酸汤双
脆持续贡献收入增量，传统渠道进行直营化调整、优化产品结构，有望触底修复。
利润端：费用管控带动盈利优化
25Q1-3毛利率同比-2.7pct至27.3%（25Q3同比-1.9pct至26.9%），渠道结构调整（低利润率的电商/量贩/会员超市收
入占比提升）导致毛利率同比下行。费用端，25Q1-3销售费用率同比-2.5pct至8.4%（25Q3同比-1.0pct至8.3%）；25Q1-3
管理费用率同比-0.7pct至3.0%（25Q3同比-0.5pct至2.7%），公司线下及线上推广费投力度有所加大，但得益于渠道结构
变化（直营新渠道低费率）、收入规模效应，费率同比有所下行。最终25Q1-3录得归母净利率同比+0.3pct至14.0%（25Q3
同比+1.2pct至13.8%）。
盈利预测与估值
考虑公司线下渠道调整进展超出预期并更多体现在旺季备货期间，叠加海外禽流感影响减弱，考虑公司库存周期，有
望对26年成本带来一定红利，我们维持25年盈利预测、上调26-27年预测，预计25-27年EPS0.50/0.61/0.70元（较前次维
持/+2%/+2%），参考可比公司26年平均PE26x（Wind一致预期），给予26年26x，目标价15.86元（前次15.60元，对应26年
26xPE），维持“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧风险；原料成本波动；食品安全风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│有友食品(603697)Q3持续业绩超预期，新品新渠道共振 │太平洋证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年三季报，2025年前三季度公司实现营收12.5亿元，同比+40.4%；实现归母净利润1.7亿元，同
比+43.3%；实现扣非归母净利润1.5亿元，同比+47%。2025Q3实现营收4.7亿元，同比+32.7%；实现归母净利润0.65亿元，
同比+44.5%；实现扣非归母净利润0.61亿元，同比+39.3%。
Q3高基数下收入持续高增，新渠道新产品贡献增量。公司自2024Q3起积极拥抱会员商超渠道导入差异化创新新品，同
时探索新兴渠道，收入端环比明显提速，2024Q3/2024Q4/2025Q1/2025Q2/2025Q3收入增速分别为28%/42.9%/39.2%/52.5%/
32.7%，Q3在高基数下仍实现超预期增长。今年公司产品积极推新，上半年在会员商超渠道上新2款产品，酸汤双脆表现较
好，月销突破千万，原先大单品脱骨鸭掌维持高势能，Q3会员商超渠道贡献增量过半，明年仍有望持续上新。公司积极拥
抱新零售渠道，如零食量贩、会员商超和新媒体电商实现高速增长，Q3零食量贩实现持续高增，贡献增量仅次于会员商超
，同时传统线下渠道历经调整增速转正。
新兴渠道放量拉低毛利率，费用率明显下行，Q3净利率表现亮眼。
2025Q3公司毛利率同比下降2pct至27%，主要由于公司高增长渠道如零食量贩、会员商超毛利率相对传统渠道偏低，
新兴线下渠道普遍低毛利率低费用率。费用方面，2025Q3销售/管理/研发费用率分别为8.3%/2.7%/0.2%，分别同比-1/-0.
53/-0.07pct，渠道结构变化带来销售费用率下行，同时规模效应提升带动管理费用率持续优化。综上因素，2025Q3净利
率同比提升1.2pct至13.8%，净利率表现亮眼。
新品新渠道势能强劲，成本下行红利有望明年体现。公司以“产品创新+渠道拓展”为核心驱动力，在传统零售渠道
中积极寻求结构性突围，突破会员制零售渠道展开深度合作，未来随品类的逐步拓宽，公司和头部会员商超客户合作有望
进一步加深。同时，公司布局线上全域平台，开拓线下零食量贩渠道，积极拥抱线上线下渠道变革趋势。品类上公司拓展
鸭掌、鸡翅、素食等各类卤味小食，降低泡凤爪单一大单品带来的经营风险，产品矩阵持续丰富。2025年公司提出收入增
长不低于20%的目标，有望超额完成。同时近期2025Q3进口鸡爪价格同比下降双位数，成本红利有望明年体现。
投资建议：根据近期新品和新渠道拓展情况，我们调整盈利预测和目标价。预计2025-2027年实现收入16.2/19.4/22.
1亿元，同比增长37.2%/19.5%/14%，实现利润2.15/2.74/3.2亿元，同比增长36.7%/27.6%/16.6%，对应PE为23/18/16X，
维持“买入”评级。
风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风险；新品拓展不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│有友食品(603697)收入利润亮眼高增，全渠道扩张成效显著 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年三季报，前三季度实现营收12.4亿元，同比+40.4%，归母净利润1.7亿元，同比+43.3%。25Q3
单季度营收4.7亿元，同比+32.7%，归母净利润0.65亿元，同比+44.8%。
全渠道扩张路径清晰，Q3高基数下延续高增。有友25Q3营收同比+32.7%至4.7亿元，此前市场普遍担心24Q3进驻山姆
实现高基数，25Q3增速下降显著，但公司以全渠道扩张依然实现优秀成长，包括山姆新品推进、量贩渠道扩张、传统渠道
挖掘增量。25Q3线下营收同比+33.6%至4.5亿元，其中山姆脱骨鸭掌持续实现优秀表现，位列美味宵夜热度榜单TOP1，25Q
2进驻的酸汤双脆补充增量；预计量贩零食店在门店扩店及产品推新基础上持续实现优秀表现；对于线下传统渠道，过去
公司以经销商覆盖广泛线下市场，当前公司积极拓展新兴渠道，预计在渠道拓展及产品开发方面均贡献增量。25Q3线上渠
道营收同比+17.7%至2532.4万元，公司充分布局各类电商平台，预计抖音等平台覆盖面增加及品牌广宣有效推进电商放量
，Q3线上营收占比仅5.4%，对比其他零食公司普遍15-20%线上占比仍有充足提升空间。
规模效应及成本红利，带动净利率延续提升趋势。25Q3有友净利率同比+1.2pct至13.8%，虽然新兴渠道布局可能对公
司利润形成负向影响，但公司以规模效应及成本红利顺利带动净利率提升。其中25Q3毛利率同比-1.9pct至26.9%，销售费
用率同比-1.0pct至8.3%，管理费用率同比-0.5pct至2.7%，渠道结构调整同步带动毛利率及费用率的降低，同时公司费用
总额相对稳定，费用端规模效应突出，以及鸡爪成本下降兑现成本红利。
渠道全面扩张，上行期催化充分。我们认为有友并不只是山姆渠道单向扩品增长，而是渠道思维转变后，山姆、量贩
、新零售的多渠道扩张，且有友正处上行通道中，山姆新品、鸡脚筋等潜力单品打磨、量贩合作深度提升均有望形成边际
催化。
投资建议：我们认为有友食品当前正处渠道快速扩容阶段，新兴渠道带来成长性非常显著，且顺利兑现净利率提升。
预计2025-2027年公司营收分别为16.2/19.6/22.6亿元，分别同比+36.8%/+21.1%/+15.2%，归母净利润为2.2/2.8/3.2亿元
，分别同比+42.5%/+22.9%/+17.0%，维持“买入”评级。
风险提示：新品推广不及预期、渠道竞争加剧、原材料价格大幅上升。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│有友食品(603697)经典沉淀，创新品类拓新程 │招商证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
有友食品是泡卤食品龙头企业，依托传统渠道将泡椒凤爪推向全国。面对渠道变革与成熟单品增长压力，董事长决心
进行公司战略转型，公司在22-25年针对产品持续进行口味创新、新品开发，24年加速与山姆等会员制商超、量贩合作，
凭借产品创新与丰富产品储备，在新渠道快速突破，为其打开新增长空间。公司通过优化供应链协同、提高运营效率等方
式，提升费效比，成本端随着规模扩大，规模效应将持续释放，带动公司盈利能力企稳回升。预计25-27年归母净利润分
别为2.3亿、2.8亿、3.3亿，对应26年18倍PE，给予“强烈推荐”评级。
有友食品：深耕泡卤凤爪三十余年，核心单品优势凸显。公司坚持以创新产品、拓展渠道为核心，围绕市场需求重构
产品矩阵，新品上新能力处于行业前列。公司核心大单品凤爪已为国内休闲泡卤领军产品，通过核心产品实现消费者心智
占据。面对渠道变革与成熟单品增长压力，董事长决心进行公司战略转型，公司在22-25年针对产品持续进行口味创新、
新品开发，渠道方面积极调整拥抱新渠道，以获取更大的成长潜力。
品类扩张：凤爪十亿级单品，培育鸡脚筋、鸭掌等新品类。公司第一大单品泡椒凤爪成为行业引领者，作为基本盘相
对稳定，新品脱骨鸭掌、酸汤双脆为公司带来增量贡献。脱骨鸭掌已成为公司的第二大单品，未来还有望继续拓展受众群
体和消费场景，有望进一步提升销量。公司持续进行产品创新（掌中宝、鸡翅、鸭腿、魔芋等），以健康化、多元化的产
品矩阵形成差异化竞争壁垒，满足消费者不断变化的需求。
渠道突破：创新开拓会员商超，积极合作量贩。公司24年突破了会员制零售体系，与山姆、costco等建立合作，山姆
渠道占比预计20%以上，后续山姆仍有产品合作洽谈中。同时深化主流零食量贩渠道的渗透，与万辰、很忙系等开展合作
，电商渠道重视度也在提升，新兴渠道快速扩容。展望后续，1）山姆：公司与山姆合作顺利，脱骨鸭掌爆款后，酸汤双
脆在1-2kw月销，公司还有多款新品储备。2）量贩：公司24年合作零食有鸣，25年合作零食很忙、万辰，量贩全年预计营
收2-3亿。3）电商：25H1线上同比+116%，今年公司加大抖音等新兴内容电商布局，增长亮眼。4）传统流通渠道：存量市
场优化经销商网络，新区域突破，传统渠道以稳为主。
投资建议：产品矩阵多元化，渠道增量持续开拓。展望未来
|