研报评级☆ ◇603737 三棵树 更新日期：2026-11-07◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-11-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 3 0 0 0 4
1月内 1 3 0 0 0 4
2月内 2 5 0 0 0 7
3月内 8 9 0 0 0 17
6月内 11 10 0 0 0 21
1年内 16 16 0 0 0 32
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.33│ 0.63│ 1.05│ 0.94│ 1.24│ 1.52│
│每股净资产(元) │ 4.64│ 5.10│ 3.92│ 3.87│ 4.58│ 5.43│
│净资产收益率% │ 7.10│ 12.36│ 26.78│ 24.17│ 26.56│ 27.11│
│归母净利润(百万元) │ 173.54│ 331.94│ 774.91│ 826.97│ 1090.79│ 1345.53│
│营业收入(百万元) │ 12475.68│ 12105.08│ 12527.45│ 13374.49│ 14786.79│ 16520.57│
│营业利润(百万元) │ 205.20│ 275.58│ 987.57│ 1024.07│ 1332.00│ 1630.13│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-11-04 增持 维持 28 --- --- --- 中金公司
2026-11-03 买入 维持 --- 0.69 0.94 1.08 长城证券
2026-11-02 增持 维持 --- 0.85 1.06 1.30 申万宏源
2026-11-01 增持 维持 --- 0.63 0.88 1.02 平安证券
2026-09-27 买入 维持 --- 0.89 1.31 1.68 长江证券
2026-09-08 增持 维持 --- 1.04 1.39 1.82 国信证券
2026-09-07 增持 维持 --- 0.93 1.29 1.75 华源证券
2026-09-01 买入 维持 --- 0.91 1.16 1.57 中邮证券
2026-09-01 增持 维持 --- 0.85 1.06 1.30 申万宏源
2026-09-01 买入 维持 --- 0.88 1.35 1.63 国盛证券
2026-09-01 买入 首次 --- 0.89 1.28 1.66 长城证券
2026-08-30 买入 维持 29 0.91 1.16 1.43 国投证券
2026-08-30 增持 维持 --- 0.90 1.15 1.36 平安证券
2026-08-30 买入 维持 --- 0.97 1.32 1.46 国金证券
2026-08-29 买入 维持 33.61 0.88 1.13 1.41 华泰证券
2026-08-28 增持 维持 --- 0.90 1.20 1.55 东方财富
2026-08-28 增持 调低 --- 0.96 1.25 1.51 西部证券
2026-07-20 买入 维持 29.25 1.17 1.46 1.71 国投证券
2026-07-03 买入 首次 --- 1.27 1.58 1.74 西部证券
2026-05-26 买入 首次 --- 1.25 1.49 1.74 浙商证券
2026-05-19 增持 首次 --- 1.08 1.39 1.64 申万宏源
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-11-04│三棵树(603737)需求疲软叠加成本上行双压，零售渠道蓄力修复 │中金公司 │增持
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3Q26业绩低于我们预期
公司公布1-3Q26业绩：实现收入91.6亿元，同比-2.5%，归母净利3.74亿元，同比-49.8%，扣非归母净利2.44亿元，
同比-56.7%；其中3Q26收入31.2亿元，同比-12.7%、环比-13.3%，归母净利0.73亿元，同比-76.4%、环比-62.7%，扣非0.
35亿元，同比-87.1%，业绩低于我们预期，主要由于毛利承压及政府补助减少。
发展趋势
原材料涨价叠加渠道去库存，单季盈利承压。3Q26毛利率28.1%，环比-1.7ppt、同比-5.4ppt。1）C端：1-3Q26毛利
率41.89%，同比-1.9pct；家装墙面漆以价换量，1-3Q26均价同比-6.0%，销量+10.8%。2）B端：1-3Q26毛利率28.2%，同
比4.4pct；地产竣工下滑超25%、非房占比超80%，量价承压。往后看，公司反馈10月订单同比+20%、中部企业相继提价，
后续需重点跟踪渠道端实际成交价变化、原材料价格走势及高端零售渠道占比。
减值损失侵蚀净利，经营现金流压力较大。1-3Q26信用减值损失1.54亿元，资产减值损失0.23亿元，合计1.77亿元。
1-3Q26经营活动现金流净额3.62亿元，同比-66.68%；3Q26净额3.54亿元，同比-52.01%，环比改善4.36亿元，现金流同比
下滑主要系利润减少及备货增加所致。我们预计4Q26回款压力较大，叠加收现比下降与授信放宽，需关注年底应收账款回
收情况。
马上住与美丽乡村为增长引擎。马上住门店加速扩张，零售端贡献主要增量，1-3Q26收入5.83亿元、同比+63%，据公
司业绩会披露，社区店近6,000家，2026年年底目标7,000家、2027年1万家。3Q26美丽乡村价格战接近尾声，盈利有望修
复，公司该业务毛利率高于45%、净利率约16%。
盈利预测与估值
由于需求疲软与成本压力共振，我们下调2026/2027预测归母净利润46.1%/37.2%至5.96/8.69亿元，当前股价对应202
6/2027eP/E32.6x/22.4x。由于公司作为行业龙头，我们维持跑赢行业评级,但行业整体估值承压，下调目标价53.3%至28.
0元，对应2026/2027eP/E41.6x/28.5x，较当前股价有27.6%上行空间。
风险
需求释放不及预期、原材料超预期上涨、行业竞争加剧。
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2026-11-03│三棵树(603737)零售品类营收同比增长，经营现金流环比改善 │长城证券 │买入
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事件：公司发布2026年三季度报告，前三季度实现营业收入91.61亿元，同比-2.45%；归母净利润3.74亿元，同比-49
.75%；扣非归母净利润2.44亿元，同比-56.73%。分季度看，2026Q3实现营业收入31.22亿元，环比-13.34%；归母净利润0
.73亿元，环比-62.68%；扣非归母净利润0.35亿元，环比-81.02%。
零售品类营收同比增长，结构占比稳步提升。2026年前三季度公司实现营业收入91.61亿元，其中主营业务收入89.34
亿元，同比下降2.63%。分产品看，家装墙面漆/工程墙面漆/基材与辅材/防水卷材/装饰施工收入分别为25.92/24.21/29.
31/7.68/2.22亿元，同比+4.03%/-16.63%/+2.84%/+7.39%/+3.58%。家装墙面漆、基材与辅材两类零售主导品类收入同比
均实现增长。
原材料采购价环比回落，经营现金流环比改善。成本端，2026Q3公司主要原材料采购单价环比回落，家装、工程墙面
漆原料采购均价环比下降12.19%，基材与辅材原料环比下降8.55%，成本压力边际缓解。费用端，2026年前三季度财务费
用0.73亿元，同比下降21.94%，财务费用率0.80%，同比下降0.20pct，利息费用0.90亿元，资金结构持续优化。现金流方
面，2026Q3单季度经营活动现金流量净额3.54亿元，较2026Q2的-0.82亿元环比改善明显，前三季度累计3.62亿元，经营
活动现金流环比改善，回款管理成效显现。
研发投入强度持续提升，汽车新材料打开空间。研发方面，2026年前三季度研发费用2.11亿元，同比增长16.38%，研
发投入强度继续提升。根据公司2026年半年报，公司汽车新材料业务聚焦汽车涂装材料与车用胶粘剂两大赛道，随着产能
爬坡与客户导入，有望形成涂料主业之外的第二增长曲线。
投资建议：零售品类营收同比增长，原材料采购价环比回落与财务费用压降共同支撑成本端改善，汽车新材料业务打
开成长空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.13/8.35/9.59亿元，同比-20.88%/+36.14%/+14.89%；对应EP
S分别为0.69/0.94/1.08元，按公司2026年11月3日收盘价21.94元计算，对应PE分别为31.70/23.30/20.30倍。维持“买入
”评级。
风险提示：房地产市场波动风险；新产品推进不及预期；原材料价格波动风险；应收账款回收风险；经销商管理风险
；政府补助减少风险
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2026-11-02│三棵树(603737)业绩低于预期，渠道转型+新业态发力有望提升市占率 │申万宏源 │增持
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业绩低于预期，主要受市场竞争加剧所影响。2026年前三季度业绩低于预期。2026年前三季度公司实现营收91.61亿
元，yoy-2.45%，归母净利润3.74亿元，yoy-49.75%；扣非归母净利润2.44亿元，yoy-56.73%；其中，2026Q3公司实现营
收31.22亿元，yoy-12.67%，qoq-13.34%,归母净利润0.73亿元，yoy-76.43%,qoq-62.68%；扣非归母净利润0.35亿元，yoy
-87.12%,qoq-81.02。业绩低于预期主要系受到市场竞争加剧所致。
受原材料成本上涨及需求端疲弱影响，毛利率与净利率下滑。2026年前三季度公司主营业务毛利率29.55%，yoy-3.26
pct，归母净利率4.08%，yoy-3.84pct。2026年前三季度，公司实现净资产收益率11.62%，yoy-11.27pct,涂料行业受地产
竣工下行影响叠加零售领域竞争加剧，公司毛利率与净利率下滑。
公司三大新业态协同发力，拓展态势强劲。新业态一：美丽乡村业务（仿石漆）是专注于服务乡村自建房、别墅外墙
翻新及新农村建设等下沉市场，通过提供涵盖内外墙涂料、防水、地坪等在内的“七位一体”产品体系和“3S标准服务”
一站式整体涂装解决方案。据测算2030年仿石漆市场规模预计为400亿元人民币左右，同时，据中国涂料工业协会统计，
三棵树仿石漆自2020年起连续五年稳居行业市占率第一，从3%提升至8.5%。新业态二：马上住服务是三棵树为消费者家庭
装修定制的一站式服务。其服务集合了健康产品、个性化方案、专业服务和无忧售后等服务于一体，旨在提供8小时内即
可入住的净味新家。从门店布局数据来看，截至2025年底，三棵树马上住在一二线城市布局737家、三四线城市布局658家
，显著领先于立邦刷新与多乐士焕新。公司以社区店为新入口抓住重涂市场机遇，展现出极强的战略前瞻性与执行力。新
业态三：艺术漆不同于仿石漆对其他外墙材料的替代需求，是对乳胶漆的升级需求，集中度不高，格局未定。公司作为艺
术漆的后起之秀，高举高打，截至2025年，三棵树已经在中国艺术漆排行榜攀至行业前三。
2026年经营计划清晰。1）常态化夯实文化管理基础，同步创新升级文化落地载体；2）深耕品牌体系建设，巩固民族
涂料标杆品牌优势；3）研发方面聚焦主业，扎实推进四大战略升级；4）零售业务聚焦业绩、渠道双目标，持续推进业绩
高成长；5）工程业务以“营收与利润双增长”为核心目标，围绕经营质量、团队效能、数字化能力等维度明确关键方向
，通过产品、渠道、体系支撑三维协同发力，推动工程业务实现高质量进阶；6）厚植产能优势，完善精益生产布局；7）
聚焦能力升级，多举措高质量发展。公司坚持以“业务变革引领、IT创新驱动”的转型理念持续深化数智化转型。
投资分析意见：2026年前三季度公司业绩低于预期，但公司经营目标明确，未来公司将通过市场竞争方式提升市占率
，并且我们预计行业在第三季度经过激烈的竞争后，2026年Q4市场同行业竞争将趋于放缓，因此我们维持2026-2028年盈
利预测，预计2026-2028年分别盈利7.55、9.36、11.53亿元，目前股价对应26-28年PE为23、19、15倍，维持公司“增持
”评级。
风险提示：房地产持续底部徘徊风险、原材料成本波动风险、经销商开拓及马上住门店开店数低于预期、2025年年度
报告的信息披露监管问询风险。
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2026-11-01│三棵树(603737)毛利率下行拖累业绩，家装漆保持增长 │平安证券 │增持
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事项：
公司公布2026年三季报，实现营收91.6亿元，同比下滑2.4%，归母净利润3.7亿元，同比下滑49.8%；扣非归母净利润
2.4亿元，同比下滑56.7%。单三季度营收、归母净利润、扣非归母净利润分别同比下滑12.7%、76.4%、87.1%。公司拟每
股派发现金红利0.13元（含税）。
平安观点：
毛利率下行拖累业绩，Q3收入压力加大。在建筑涂料行业需求偏弱背景下，公司期内营收同比下滑，尤其是第三季度
收入下滑较多；归母净利润同比降幅大于营收降幅，主要因：1）行业竞争加剧叠加部分原材料成本上涨，期内毛利率由
上年同期的32.8%降至29.5%，第三季度毛利率仅28.1%；2）其他收益由上年同期的2.4亿元降至1.5亿元。期内各项期间费
用同比基本保持平稳。
尽管单价下滑，但家装漆、基辅材、防水卷材收入保持增长。分产品看，期内家装墙面漆、工程墙面漆、基材与辅材
、防水卷材、装饰施工的收入增速分别为4.03%、-16.63%、2.84%、7.39%、3.58%。从单价看，家装墙面漆、工程墙面漆
、基材与辅材、防水卷材平均单价同比下滑5.98%、4.17%、9.40%、1.14%，主要因公司产品价格策略调整和产品结构变化
。从成本看，家装与工程墙面漆、基材与辅材、防水材料主要原材料采购单价同比变化分别为23.21%、-17.44%、2.65%。
投资建议：考虑建筑涂料行业需求偏弱、油价等上游材料价格维持高位，下调此前盈利预测，预计2026-2028年公司
归母净利润分别为5.6亿元、7.8亿元、9.1亿元；原预测为8.0亿元、10.1亿元、12.0亿元，当前市值对应的PE分别为31.2
倍、22.4倍、19.3倍。尽管盈利预测下调，但考虑公司股价调整较多，并且从行业维度看，建筑涂料属于建材中优质赛道
，重涂周期短、消费属性强，中长期看存量房翻新或带来较大涂料需求、且消费升级带动产品高端化发展。近年行业需求
承压，但行业格局也正加速整合，中小企业快速出清。从公司层面看，三棵树作为国内民族涂料品牌领先者，在建筑涂料
工程市场通过小B业务对冲地产下行压力，在零售市场通过“马上住”切入一二线城市，通过仿石漆业务发力乡村市场，
带动市占率稳步提升、业绩持续增长。我们看好公司未来成长性，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）房屋装修需求下滑的风险：若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或是商品房销售继续下滑，将
导致房屋装修需求面临持续下滑的风险，进而对建筑涂料需求以及公司业务拓展造成压力。（2）行业竞争加剧、涂料价
格下行的风险：当前行业竞争有所放缓，头部企业陆续尝试提价。但若后续需求表现偏弱，头部企业为追求份额重新开启
价格战，涂料价格面临进一步下行的风险。（3）零售业务拓展不及预期的风险：公司近年积极推广“马上住”服务、新
开大量社区门店，同时在美丽乡村推广仿石漆业务，但若后续行业竞争加剧、或是“马上住”门店盈利不及预期，零售业
务拓展或将放缓。（4）原材料价格上涨，制约行业利润率：涂料生产成本包括乳液、树脂、溶剂等石化产品，与油价关
联度较高。若后续原油价格上行，带动乳液、树脂等材料价格上行，将制约公司盈利水平。（5）减值计提的风险：公司
近年计提了较多的坏账风险准备，但若后续地产资金环境继续恶化、或是房价继续下行，公司应收账款回收不及时、或是
工抵房资产被迫低价处置，仍面临一定的减值计提压力。
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2026-09-27│三棵树(603737)家装增长，工程承压 │长江证券 │买入
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事件描述
公司2026H1实现营业收入60.4亿元，同比增长3.8%；归属净利润3.0亿元，同比下滑30.9%，扣非净利润约2.1亿元，
同比下滑28.4%。
折合Q2实现营业收入36.0亿元，同比下滑2.2%；归属净利润1.9亿元，同比下滑41.2%，扣非净利润约1.8亿元，同比
下滑39.8%。
事件评论
上半年家装业务收入逆势增长。公司上半年收入同比增长3.8%，其中墙面涂料收入约32.7亿元，同比下降3%。分品类
看，公司家装墙面涂料收入17.6亿元，同比增长12%，销量同比增长20%，均价5.5元/kg，同比下滑7%；工程墙面漆收入15
亿元，同比下降15%，销量同比下滑13%，均价3.3元/kg，同比下降3%。此外基辅材收入约19.4亿元，同比增长12%，销量
同比增长23%，均价同比下滑9%；防水卷材收入约5亿元，同比增长10%，销量同比增长11%，均价下滑1%。整体看上半年需
求端承压导致产品价格均有不同幅度同比下降。
Q2工程业务拖累明显。2季度公司收入同比下滑2%，主因工程业务下滑较多影响，零售业务保持增长。分品类看，家
装墙面漆收入同比增长12%，较1季度增速保持稳定，其中销量同比增长19%，均价同比下滑6%，预计马上住业务依然保持
了快速增长；工程墙面漆收入同比下降19%，其中销量同比下降18%，均价同比小幅下降1%。此外基辅材收入同比小幅增长
，防水卷材同比下滑1%。
毛利率承压盈利能力下滑。上半年公司毛利率约30.3%，同比下降2个百分点，其中2季度毛利率29.9%，同比下降3.2
个pct。分产品看，工程墙面漆从去年同期的35.4%下降至31.7%、家装墙面漆从去年同期的49.4%下降至46.2%、基辅材毛
利率从去年同期的20.6%提升至21.4%，防水卷材涨价效果明显从去年同期的13.8%提升至16.8%。费用端看，上半年期间费
率约23.5%，同比下降0.1个百分点，2季度期间费率则同比提升1.1个百分点。最终公司上半年归属净利率约5.0%，同比下
降2.5个pct；2季度归属净利率5.4%，同比下降3.6个pct。
投资建议：公司是消费建材高成长性的代表之一，近年收入增长α突出，背后源于公司战略具备高度，积极拥抱存量
时代，推出适应新需求的业态——美丽乡村、马上住&艺术漆等。随着下游翻新占比提升，其涂装品牌模式将继续助力公
司份额提升。预计公司2026-2027年公司归属净利润7.9、11.6亿元，对应估值为23、16倍。
风险提示
1、地产行业复苏不及预期；2、原材料价格大幅波动。
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2026-09-08│三棵树(603737)2026中报点评：盈利表现承压，零售新业态继续发力 │国信证券 │增持
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收入总体保持韧性，减值计提继续影响利润。2026H1公司实现营收60.4亿元，同比+3.8%，归母净利润3.0亿元，同比
-30.9%，扣非归母净利润2.1亿元，同比-28.4%，EPS为0.34元/股；其中Q2单季度营收36.0亿元，同比-2.2%，归母净利润
1.94亿元，同比-41.2%，扣非归母净利润1.85亿元，同比-39.8%，收入总体保持韧性，但盈利能力承压，其他收益变动和
减值计提影响进一步拖累利润同比下滑，2026H1计提信用减值损失&资产减值1.1亿元，上年同期1亿元，同时其他收益贡
献1.2亿，上年同期1.8亿元，主要受政府补助波动影响。
零售领跑工程承压，渠道和全品类矩阵协同发力。分产品看，2026H1家装墙面漆/工程墙面漆收入17.6/15.2亿元，同
比+11.5%/-15.4%，销量同比+20.2%/-13.0%，产品均价5.49/3.26元/kg，同比-7.2%/-2.8%，零售端继续领跑发力，马上
住和美丽乡村等加速扩张，有效提升覆盖率和终端出货，销量保持高增长，但同期原材料价格变化下产品价格策略调整，
价格同比有所下滑；基材辅材/防水卷材/装饰施工收入19.4/5.0/1.7亿元，同比+12.0%/+9.7%/+41.2%，零售端完善产品
配套体系，渠道协同效应继续发挥，基材辅材和防水卷材同步增长。
毛利率同环比下滑，费用率总体平稳。2026H1综合毛利率30.3%，同比-2.1pp，其中Q2毛利率29.9%，同比-3.2pp/环
比-0.95pp，受原材料价格上涨及价格策略调整，毛利率同环比均有所下滑。2026H1期间费用率23.6%，同比-0.12pp，其
中销售/管理/财务/研发费用率分别-0.54/+0.46/-0.23/+0.19pp，管理费用率提升主要受管理人员薪酬及折旧摊销增加所
致。
盈利下滑叠加备货增加致现金流承压，资债结构继续改善。2026H1公司实现经营性净现金流0.09亿元，同比-97.5%，
收现比0.99/付现比0.96，上年同期为1.07/1.10，盈利下滑叠加备货增加，现金流同步承压。截至2026H1末，账面存货8.
8亿元，同比+22.6%，主要受原材料备货增加影响，应收账款和票据+应收款项融资+其他应收款+合同资产38.7亿元，同比
减少2.9亿元，资产负债率75.4%，同比-1.1pp，资债结构持续改善。
风险提示：地产需求下行超预期；渠道拓展不及预期；原材料上涨超预期
投资建议：看好新业态迭代复制下的成长潜力，维持“优于大市”评级
零售新业态模式快速复制迭代，工程端继续聚焦工业厂房等高价值赛道精准突破，看好经营和渠道潜力持续释放。考
虑需求承压和成本扰动，下调盈利预测，预计26-28年EPS分别为1.04/1.39/1.82元/股，对应PE为23.6/17.6/13.5x，维持
“优于大市”评级。
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2026-09-07│三棵树(603737)业绩承压，后续重点关注战略性量价再平衡 │华源证券 │增持
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事件：公司发布2026年半年报，H1实现营业收入60.39亿元，同比+3.83%；归母净利润3.01亿元，同比-30.92%；扣非
归母净利润2.09亿元，同比-28.41%。其中Q2实现营业收入36.03亿元，同比-2.23%，环比+47.94%；归母净利润1.94亿元
，同比-41.21%，环比+82.24%；扣非归母净利润1.85亿元，同比-39.78%，环比+655.18%。
收入增速放缓，毛利率同比压力加大。2026年上半年，在建筑涂料行业存量竞争加剧和原材料成本上行双重压力下，
公司收入端仍依靠家装墙面漆与基辅材放量实现小幅增长，但盈利端显著承压，H1公司毛利率30.27%，同比-2.08pct；归
母净利率4.99%，同比-2.51pct。分季度看，Q2公司增长动能明显收敛，其中Q2营收同比由Q1的+14.33%降至-2.23%；Q2毛
利率同比由Q1的-0.21pct扩大至-3.21pct；Q2归母净利润同比由Q1的+1.45%降至-41.21%。
涂料主业盈利能力下行，基辅材、防水卷材、装饰施工等板块贡献增长。26H1分产品看：1）家装墙面漆：实现营收1
7.56亿元，同比+11.53%，毛利率为46.15%，同比-3.25pct，量价拆分来看，销量为3.20亿千克，同比+20.17%，每千克售
价、成本、毛利为5.49、2.96、2.54元，分别同比-7.26%、-1.23%、-13.31%，"马上住"渠道扩张带动销量高增，但单位
毛利收窄；2）工程墙面漆：实现营收15.18亿元，同比-15.44%，毛利率为31.69%，同比-3.73pct，量价拆分来看，销量
为4.66亿千克，同比-13.02%，每千克售价、成本、毛利为3.26、2.23、1.03元，分别同比-2.69%、+2.82%、-13.02%，我
们认为，地产工程需求疲弱致销量收缩，单位成本上升进一步挤压盈利；3）基材与辅材：实现营收19.40亿元，同比+11.
99%，毛利率为21.38%，同比+0.76pct，量价拆分来看，销量为18.03亿千克，同比+23.14%，每千克售价、成本、毛利为1
.08、0.85、0.23元，分别同比-8.47%、-9.92%、-5.72%，原材料采购价同比-19.35%，带动产品毛利率逆势改善；4）防
水卷材：实现营收5.05亿元，同比+9.65%，毛利率为16.81%，同比+3.01pct；5）装饰施工：实现营收1.68亿元，同比+41
.15%，毛利率为4.98%，同比+1.16pct。
费用率稳中有降，经营现金流大幅回落。H1公司期间费用率23.55%，同比-0.12pct，其中销售、管理、研发、财务费
用率分别为14.43%、6.14%、2.16%、0.81%，同比分别-0.54、+0.46、+0.19、-0.23pct，管理费用率上行主要系管理人员
薪酬及折旧摊销增加；财务费用率下降主要系贷款利率下行；研发费用率上行主要系直接投入增加。现金流方面，经营活
动现金流量净额0.09亿元，同比-3.42亿元，主因本期备货增加及利润减少；投资活动现金流量净额-3.63亿元，同比多流
出1.14亿元，主因长期资产支出增加；筹资活动现金流量净额2.00亿元，同比多流入6.56亿元（上年同期-4.56亿元），
主因借款增加。
盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为8.25亿元、11.40亿元、15.47亿元，对应当前股价PE
为26倍、19倍和14倍，维持“增持”评级。
风险提示：产品推广进度不及预期、原材料涨价超预期、房地产行业恢复不及预期
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2026-09-01│三棵树(603737)业绩低于预期，未来渠道转型+新业态将发力 │申万宏源 │增持
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受毛利率下降及政府补助减少，业绩低于预期。2026上半年业绩低于预期。2026年上半年公司实现营收60.39亿元，y
oy+3.83%，归母净利润3.01亿元，yoy-30.92%；扣非归母净利润2.09亿元，yoy-28.41%；其中，2026Q2公司实现营收36.0
3亿元，yoy-2.23%，qoq+47.94%,归母净利润1.94亿元，yoy-41.21%,qoq+82.24%。业绩低于预期主要系以下两个原因：1
）工程端及消费端毛利率下降；2）政府补助减少。
受原材料成本上涨及需求端疲弱影响，毛利率与净利率下滑。2026年上半年公司主营业务毛利率30.27%，yoy-2.08pc
t，归母净利率4.99%，yoy-2.50pct。2026H1，公司实现净资产收益率9.582%，yoy-5.24pct,涂料行业受地产竣工下行影
响叠加零售领域竞争加剧，公司毛利率与净利率下滑。
公司三大新业态协同发力，拓展态势强劲。新业态一：美丽乡村业务（仿石漆）是专注于服务乡村自建房、别墅外墙
翻新及新农村建设等下沉市场，通过提供涵盖内外墙涂料、防水、地坪等在内的“七位一体”产品体系和“3S标准服务”
一站式整体涂装解决方案。据测算2030年仿石漆市场规模预计为400亿元人民币左右，同时，据中国涂料工业协会统计，
三棵树仿石漆自2020年起连续五年稳居行业市占率第一，从3%提升至8.5%。新业态二：马上住服务是三棵树为消费者家庭
装修定制的一站式服务。其服务集合了健康产品、个性化方案、专业服务和无忧售后等服务于一体，旨在提供8小时内即
可入住的净味新家。从门店布局数据来看，截至2025年底，三棵树马上住在一二线城市布局737家、三四线城市布局658家
，显著领先于立邦刷新与多乐士焕新。公司以社区店为新入口抓住重涂市场机遇，展现出极强的战略前瞻性与执行力。新
业态三：艺术漆不同于仿石漆对其他外墙材料的替代需求，是对乳胶漆的升级需求，集中度不高，格局未定。公司作为艺
术漆的后起之秀，高举高打，截至2025年，三棵树已经在中国艺术漆排行榜攀至行业前三。
2026年下半年经营计划清晰。1）常态化夯实文化管理基础，同步创新升级文化落地载体；2）深耕品牌体系建设，巩
固民族涂料标杆品牌优势；3）研发方面聚焦主业，扎实推进四大战略升级；4）零售业务聚焦业绩、渠道双目标，持续推
进业绩高成长；5）工程业务以“营收与利润双增长”为核心目标，围绕经营质量、团队效能、数字化能力等维度明确关
键方向，通过产品、渠道、体系支撑三维协同发力，推动工程业务实现高质量进阶；6）厚植产能优势，完善精益生产布
局；7）聚焦能力升级，多举措高质量发展。公司坚持以“业务变革引领、IT创新驱动”的转型理念持续深化数智化转型
。
投资分析意见：2026年上半年公司业绩低于预期，考虑2026年市场需求或仍承压，成本扰动也增加了公司业绩的不确
定性，因此我们下调2026-2028年盈利预测（下调前盈利预期为11.83、14.88、17.47亿元），预计2026-2028年分别盈利7
.55、9.36、11.53亿元，目前，对应可比公司行业2026年行业平均PE估值为34.5x，三棵树PE为29.4x，因此维持公司“增
持”评级。
风险提示：房地产持续底部徘徊风险、原材料成本波动风险、经销商开拓及马上住门店开店数低于预期、2025年年度
报告的信息披露监管问询风险。
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2026-09-01│三棵树(603737)Q2业绩环比高增，零售业务成效显著 │长城证券 │买入
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事件：2026年8月28日，三棵树发布2026年半年度报告，公司2026年上半年营业收入为60.39亿元，同比上升3.83%；
归母净利润为3.01亿元，同比下降30.92%；扣非净利润为2.09亿元，同比下降28.41%。对应公司2026年二季度营业收入为
36.03亿元，环比上升47.94%；归母净利润为1.94亿元，环比上升82.24%。
原材料价格上涨致毛利率下降，量增驱动营收稳增。2026年上半年公司实现营业收入60.39亿元，同比增长3.83%，主
要得益于家装墙面漆及基材与辅材销量增加，量增驱动收入保持稳健增长。利润端，公司销售毛利率为30.27%，同比下降
2.08pct，主要系原材料价格上涨所致；针对原材料价格波动，公司通过提升议价能力、建立采购战略合作伙伴、进行战
略库存、提高集采管理水平等举措积极应对，并可根据原材料价格变动幅度适当调整产品价格以转移成本压力。
马上住业务双线高增，零售渠道建设成效显著。分产品看，2026年上半年公司家装墙面漆/工程墙面漆/基材与辅材/
防水卷材/装饰施工收入分别为17.56/15.18/19.40/5.05/1.68亿元，同比+11.53%/-15.44%/+11.99%/+9.65%/+41.15%，毛
利率分别为46.15%/31.69%/21.38%/16.81%/4.98%，同比-3.25pct/-3.73pct/+0.76pct/+3.01pct/+1.16pct。收入领增，
主要得益于零售渠道建设成效显现：马上住业务双线高增、核心城市社区店集中铺开，仿石漆网点向乡镇市场高速覆盖，
艺术漆持续夯实客户基本盘；工程墙面漆收入有所收缩，但基辅材、防水、地坪、工业漆、板材等品类销量保持正增长，
工程业务聚焦央国企、城建城投等高价值赛道精准突破。
汽车新材料加速布局，工业涂料打开成长空间。公司将工业涂料作为未来战略发展重点方向之一，汽车新材料为核心
战略新兴业务，聚焦汽车涂装材料、车用胶粘剂两大赛道推进国产化替代。报告期内，公司汽车新材料研发、运营总部项
目签约落户上海嘉定安亭汽车产业集群，已建成安徽汽车涂料生产基地，福建生产基地按规划加快建设；公司拥有电泳、
中涂、色漆、清漆完整涂层产品矩阵，可覆盖乘用车、商用车多车型及零部件配套。
投资建议：考虑到原材料价格上涨、管理人员薪酬及折旧及摊销增加因素影响，我们预计公司2026-2028年收入分别
为132.36/143.70/161.64亿元，归母净利润分别为7.90/11.31/14.70亿元，对应EPS分别为0.89/1.28/1.66元。结合公司2
026年8月28日收盘价25.60元，对应PE分别为28.4/19.8/15.2倍。我们基于以下三个方面：1）原材料价格上涨致毛利率下
降，量增驱动营收稳增；2）马上住业务双线高增，零售渠道建设成效显著；3）汽车新材料加速布局，工业涂料打开成长
空间。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：控股股东部分股份质押风险；房地产市场波动风险；原材料价格波动风险；应收账款回收风险；经销商管
理风险；政府补助减少风险。
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2026-09-01│三棵树(603737)零售延续高增，原材料成本扰动拖累盈利 │国盛证券 │买入
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事件：三棵树发布2026中报。三棵树2026H1收入60.39亿元，同比+3.83%，归母净利润3.01亿元，同比-30.92%，扣非
归母净利润2.09亿元，同比-28.41%。单Q2收入36.03亿元，同比-2.23%，归母净利润1.94亿元，同比-41.21%，扣非归母
净利润1.85亿元，同比-39.78%。
家装墙面漆和基辅材构成收入增长主引擎。上半年公司家装墙面漆收入17.56亿元，同比+11.53%，占总营收的29.08%
（占比同比+2.01pct），销量31.96万吨，同比+20.17%，单价5.49元/kg，同比-7.26%；工程墙面漆收入15.18亿元，同比
-15.44%，收入占比25.14%（占比同比-5.73pct），销量46.55万吨，同比-13.02%，单价3.26元/kg，同比-2.69%；基辅材
收入19.4亿元，同比+11.99%，收入占比32.13%（占比同比+2.34pct），销量180.25万吨，同比+23.14%，单价1.08元/kg
，同比-8.47%。Q2家装墙面漆收入10.26亿元，同环比分别+11.59%/+40.61%，销量18.01万吨，同环比分别+18.64%/+29.0
4%，单价5.7元/kg，同比-5.94%，环比+8.96%；工程墙面漆收入9.79亿元，同比-18.57%，环比+81.64%，销量29.58万吨
，同比-17.62%，环比+74.23%，单价3.31元/kg，同比-1.15%，环比+4.25%；基辅材收入11.79亿元，同环比分别+2.41%/+
54.74%，销量109.13万吨，同环比分别+11.49%/+53.45%，单价1.08元/kg，同比-8.15%，环比+0.84%。公司零售业务板块
质效双增主要得益于马上住、仿石漆两大渠道高增以及艺术漆持续渗透，其中核心城市马上住社区店集中铺开，增长势能
突出，总数已超过5000家，覆盖全国300多座城市；仿石漆网点数量快速增长，在乡镇市场的覆盖优势不断强化；艺术漆
业务深度融入全渠道体系，板块增长底盘进一步夯实。工程业务虽阶段性承压但经营质量稳步向好，结构上逐步向市政公
建、工业厂房、科教文卫等小B类场景倾斜，市场韧性更强且风险大幅降低。
毛利率受原材料价格冲击。三棵树上半年综合毛利率30.27%，同比-2.08pct，其中Q2毛利率29.89%，同环比分别-3.2
1pct/-0.95pct。分产品来看，上半年家装墙面漆/工程墙面漆毛利率分别为46.15%/31.69%，分别同比-3.25pct/-3.73pct
，基辅材毛利率21.38%，同比微增0.76pct。上半年利润率下降主要发生在涂料产品端，因其主要原材料乳液、助剂等与
石油价格关联度较高，上半年公司墙面漆主要原材料采购价平均上涨23.14%，Q2采购价环比上涨18.81%，导致毛利率阶段
性承压。2026H1公司期间费用率23.55%，同比-0.12pct，销售/管理/研发/财务费用率14.43%/6.14%/2.16%/0.81%，分别
同比-0.54/+0.46/+0.19/-0.23pct，管理费用增加源于薪酬及折旧摊销，研发投入也有所增加，财务费用下降主要系贷款
利率降低所致；Q2期间费用率20.24%，同比+1.07pct，环比-8.21pct。对应上半年销售净利率4.76%，同比-2.73pct，扣
非净利率3.46%，同比-1.56pct；Q2销售净利率5.10%，同比-3.84pct、环比+0.85pct，扣非净利率5.13%，同比-3.2pct，
环比+4.12pct。
盈利预测与投资建议：三棵树所处涂料行业是最适配存量房的消费建材赛道，叠加公司自身份额有望持续提升，短期
扰动不改长期成长性。因今年原材料价格波动状况超预期，我们下修三棵树盈利预测，预计公司2026-2028年归母净利润
分别为7.8亿元、12亿元、14.5亿元，对应当前估值分别为29倍、19倍、15倍，维持“买入”评级。
风险提示：重涂需求释放不及预期风险；原材料成本大幅波动风险；价格竞争加剧风险；新业态拓展不及预期风险。
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2026-09-01│三棵树(603737)Q2成本上涨盈利承压，零售新业态驱动成长 │中邮证券 │买入
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事件
公司发布26年中报，26上半年公司实现营收60.39亿元，同比+3.83%，实现归母净利润3.01亿元，同比-30.92%，扣非
后归母净利润2.09亿元，同比-28.41%；其中26Q2公司营收36.03亿元，同比-2.23%，归母净利润1.94亿元，同比-41.21%
，扣非后归母净利润1.85亿元，同比-39.78%。
点评
原材料上涨拖累盈利，行业竞争激烈涨价落地较慢：分产品看，上半年公司家装墙面漆/工程墙面漆/基材与辅材/防
水卷材/装饰施工收入分别为17.6/15.2/19.4/5.0/1.7亿元，分别同比变化+11.53%/-15.44%/+11.99%/+9.65%/+41.15%，
毛利率分别为46.15%/31.69%/21.38%/16.81%/4.98%，分别同比变化-3.26/-3.73/+0.76/+3.01/+1.15pct，其中工程墙面
漆下滑主要受到行业需求疲弱影响，墙面漆毛利率下滑则是因为原材料价格大幅上涨、且行业竞争激烈，涨价传导落实较
慢所致。
毛利率下滑明显，费用管控较好：公司上半年毛利率为30.27%，同比-2.08pct，单Q2毛利率为29.89%，同比-3.21pct
，环比-0.95pct，毛利率下滑主要受到原材料价格大幅上涨影响。费用率方面，公司上半年期间费用率为23.54%，同比-0
.12pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为14.43%/6.14%/2.16%/0.81%，同比变化-0.54/+0.46/+0.19/-0.23pct，费用
管控效果良好。
零售业务驱动长期成长，市占率不断提升：公司通过零售新业态发力，持续扩大市占率；1）马上住业务双线高增，
经营、渠道同步突破，未来渠道扩张提速，全国化布局进程全面加快；2）持续深耕仿石漆细分赛道，加速向乡镇市场覆
盖，进一步巩固了在乡镇市场的覆盖优势；3）艺术漆板块经营成果亮眼，持续夯实客户基本盘，存量客户规模稳步扩容
、合作粘性持续增强。
盈利预测：我们预计公司26-27年收入分别为131亿、143亿，同比+4.6%、+9.3%，预计26-27年归母净利润分别为8.1
亿、10.2亿，同比+4.4%、+26.7%；对应26-27年PE分别为28.0X、22.1X。
风险提示：
房地产需求持续走弱风险，零售新业态推进不及预期。
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2026-08-30│三棵树(603737)收入保持稳健，成本影响毛利率 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年8月28日，公司披露2025年中报，26H1实现收入60.39亿元，同比增长3.83%，归母净利润3.01亿元，同比下降3
0.92%，扣非归母净利润2.09亿元，同比下降28.41%；26Q2收入36.03亿元，同比下降2.23%，归母净利润1.94亿元，同比
下降41.21%，扣非后净利润1.85亿元，同比下降39.78%。26Q2毛利率受原油价格影响波动较大，单季度盈利承压。
经营分析
（1）马上住是主要增长引擎。26H1家装墙面漆、工程墙面漆、基材与辅材、防水卷材收入分别为17.6、15.2、19.4
、5.0亿元，分别同比+12%、-15%、+12%、+10%，26Q2增速为+12%、-19%、+2%、-1%。家装墙面漆占比已超过工程墙面漆
，C端零售转型加速，马上住是主要增长引擎。
（2）毛利率受原材料成本影响较大。26H1毛利率30.27%，同比下降2.08pct，其中26Q2毛利率29.89%，同比下降3.21
pct。上半年家装墙面漆、工程墙面漆、基材与辅材、防水卷材毛利率46.15%、31.69%、21.38%、16.81%，分别同比-3.26
、-3.73、+0.76、+3.01pct。毛利率下降主要受原材料成本影响，1-6月墙面漆采购单价2.98元/kg，同比增长23.14%，第
二季度环比增长18.81%。
（3）销售费用率继续压降。26H1期间费用率23.5%，同比下降0.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率14.4%、6.1%
、2.2%、0.8%，分别同比-0.54、+0.46、+0.19、-0.23pct，得益于销售人效提升和有息负债利率降低。26H1资产及信用
减值合计影响利润1.1亿元，同比多计提0.1亿元，预计全年减值压力减小。
（4）现金流阶段性受付款节点影响。26H1经营性现金流净额0.1亿元，同比减少3.4亿元，其中26Q2现金流净额-0.8
亿元，同比减少8.6亿元。26Q2销售商品、提供劳务收到的现金29.4亿元，收现比为0.82，我们判断6月末集中促销推后经
销商付款节点，对二季度现金流造成阶段性影响。
盈利预测、估值与评级
我们看好马上住社区店保持高成长，当前原材料成本波动具有不确定性，我们预计公司2026-2027年归母净利润分别8
.6、11.7亿元，当前股价对应PE为26.3、19.5倍，维持“买入”评级。
风险提示
零售渠道拓展不及预期；其他建材和工业涂料等品类扩张不及预期；原材料价格波动和行业竞争激烈、地产需求疲软
的风险。
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2026-08-30│三棵树(603737)家装漆增长良好，毛利率下行拖累业绩 │平安证券 │增持
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事项：
公司公布2026年中报，实现营收60.4亿元，同比增长3.8%，归母净利润3.0亿元，同比下滑30.9%；扣非归母净利润2.
1亿元，同比下滑28.4%。
平安观点：
收入同比微增，但毛利率下行拖累业绩。在建筑涂料行业需求背景下，公司上半年营收同比增长3.8%，得益于公司家
装墙面漆及基材与辅材销量增加，彰显公司竞争实力。但归母净利润同比下滑较多，主要因：1）受油价等原材料成本上
涨影响，上半年毛利率由上年同期的32.3%降至30.3%；2）研发、管理费用同比小幅增长，其中管理费用变动主要是本期
管理人员薪酬及折旧及摊销增加所致。
家装漆、基辅材、防水卷材收入增长良好。分产品看，家装墙面漆、工程墙面漆、基材与辅材、精细化工小计、防水
卷材、装饰施工的收入增速分别为11.53%、-15.44%、11.99%、2.19%、9.65%、41.15%。从单价看，家装墙面漆、工程墙
面漆、基材与辅材、防水卷材平均单价同比下滑7.26%、2.69%、8.47%、1.28%，主要因公司根据外部原材料价格变化进行
的产品价格策略调整和产品结构变化。从成本看，家装与工程墙面漆、基材与辅材、防水材料采购单价同比变化分别为23
.14%、-19.35%、1.17%。
投资建议：考虑建筑涂料行业需求偏弱、油价等上游材料价格维持高位，下调此前盈利预测，预计2026-2028年公司
归母净利润分别为8.0亿元、10.1亿元、12.0亿元，原预测为10.9亿元、12.7亿元、14.3亿元，当前市值对应的PE分别为2
8.3倍、22.4倍、18.9倍。从行业维度看，建筑涂料属于建材中优质赛道，重涂周期短、消费属性强，中长期看存量房翻
新或带来较大涂料需求、且消费升级带动产品高端化发展。近年行业需求承压，但行业格局也正加速整合，中小企业快速
出清。从公司层面看，三棵树作为国内民族涂料品牌领先者，在建筑涂料工程市场通过小B业务对冲地产下行压力，在零
售市场通过“马上住”切入一二线城市，通过仿石漆业务发力乡村市场，带动市占率稳步提升、业绩持续增长。我们看好
公司未来成长性，维持“推荐”评级。
风险提示：（1）房屋装修需求下滑的风险：若未来存量房屋翻新需求释放低于预期，或是商品房销售继续下滑，将
导致房屋装修需求面临持续下滑的风险，进而对建筑涂料需求以及公司业务拓展造成压力。（2）行业竞争加剧、涂料价
格下行的风险：当前行业竞争有所放缓，头部企业陆续尝试提价。但若后续需求表现偏弱，头部企业为追求份额重新开启
价格战，涂料价格面临进一步下行的风险。（3）零售业务拓展不及预期的风险：公司近年积极推广“马上住”服务、新
开大量社区门店，同时在美丽乡村推广仿石漆业务，但若后续行业竞争加剧、或是“马上住”门店盈利不及预期，零售业
务拓展或将放缓。（4）原材料价格上涨，制约行业利润率：涂料生产成本包括乳液、树脂、溶剂等石化产品，与油价关
联度较高。若后续原油价格上行，带动乳液、树脂等材料价格上行，将制约公司盈利水平。（5）减值计提的风险：公司
近年计提了较多的坏账风险准备，但若后续地产资金环境继续恶化、或是房价继续下行，公司应收账款回收不及时、或是
工抵房资产被迫低价处置，仍面临一定的减值计提压力。
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2026-08-30│三棵树(603737)营业收入逆势增长，Q2多品类单价环比提升 │国投证券 │买入
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事件：公司发布2026年中报，2026H1，实现营收60.39亿元（yoy+3.83%），归母净利润3.01亿元（yoy-30.92%），扣
非归母净利润2.09亿元（yoy-28.41%）。2026Q2，公司营收36.03亿元（yoy-2.23%），归母净利润1.94亿元（yoy-41.21%
），扣非归母净利润1.85亿元（yoy-39.78%）。
整体营收逆势增长，家装墙面漆/基辅材/防水卷材营收增长。
2026H1，公司实现营收60.39亿元，同比增长3.83%，其中家装墙面漆、基辅材、防水卷材营收均实现同比增长，工程
墙面漆营收同比承压。2026H1，公司各业务营收情况为：家装墙面漆营收17.56亿元（yoy+11.53%），销量和均价分别yoy
+20.17%/yoy7.26%，Q2均价环比Q1提升8.99%；工程墙面漆营收15.18亿元（yoy-15.44%），销量和均价分别yoy-13.02%/y
oy-2.69%，Q2均价环比Q1提升4.42%；基辅材营收19.40亿元（yoy+11.99%），销量和均价分别yoy+23.14%/yoy-8.47%；防
水卷材营收5.05亿元（yoy+9.65%），销量和均价分别yoy+11.07%/-1.28%，Q2均价环比Q1提升11.07%。期内，公司持续发
力高端零售，马上住业务双线高增，经营、渠道同步突破，门店规模持续扩大；仿石漆加速向乡镇市场覆盖，实现网点高
速增长；艺术漆终端渠道网络的全域市场覆盖与深度渗透能力大幅提升。
原材料涨价致涂料盈利承压，Q2多品类单价环比提升。
2026H1，公司销售毛利率30.27%（同比-2.08pct），其中家装墙面漆46.15%(同比-3.25pct)、工程墙面漆31.69%(同
比-3.73pct)、基辅材21.38%（同比+0.76pct）、防水卷材16.81%（同比+3.01pct）。受原材料价格上涨，公司积极落实
产品提价，Q2墙面漆/防水卷材销售均价环比Q1均提升，但H1墙面漆毛利率仍同比下滑。2026H1，公司期间费用率为23.55
%，同比下降0.12pct，销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.54pct/+0.46pct/-0.23pct/+0.19pct。2026H1，公司计提
资产减值+信用减值合计约1.09亿元（去年同期为1亿元），其他收益1.17亿元（去年同期为1.79亿元），公司其他收益主
要包括政府补助、增值税进项税加计抵减、代扣代缴个人所得税手续费返还等。若考虑扣非归母净利润加回减值，2026H1
公司经营性净利润3.18亿元（yoy19.11%），经营性净利率5.26%（同比-1.49pct），2026Q2经营性净利率7.85%（环比+6.
46pct）。2026H1，公司经营性现金流净流入878.37万元（yoy-97.50%），主要因期内备货增加及利润减少所致。
投资建议：预计2026-2028年公司营业收入分别为132.44亿元、146.35亿元和161.37亿元，分别同比增长5.72%、10.5
0%和10.26%，归母净利润分别为8.09亿元、10.28亿元和12.68亿元，分别同比增长4.38%、27.15%和23.33%，动态PE分别
为28倍、22倍和17.9倍。给予“买入-A”评级，12个月目标价29元，对应2027年PE为25倍。
风险提示：下游需求不及预期；渠道转型不及预期，新业务拓展不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。
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2026-08-29│三棵树(603737)26H1建涂复价进程偏缓 │华泰证券 │买入
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三棵树发布半年报，2026年H1实现营收60.39亿元（yoy+3.83%），归母净利3.01亿元（yoy-30.92%），扣非净利2.09
亿元（yoy-28.41%）。其中Q2实现营收36.03亿元（yoy-2.23%，qoq+47.94%），归母净利1.94亿元（yoy-41.21%，qoq+82
.24%），归母净利低于我们此前预期（2.3亿元），主因单二季度毛利率下降超出我们此前预期。我们认为零售相关品类
仍具韧性，随着“马上住”等新业态加速复制，公司产品销售结构有望持续优化，维持“买入”评级。
26H1涂料业务复价进程偏缓，毛利率整体同比承压
26H1公司家装漆/工程漆/基辅材/防水/装饰施工业务实现收入17.6/15.2/19.4/5/1.7亿元，同比+11.5%/-15.4%/+12%
/+9.7%/+41.1%，其中家装漆销量同比+20%，但销售均价同比-7%；工程漆销量同比下降13%，销售均价同比下降2.8%，涂
料业务整体虽价格逐季度呈现修复趋势，但整体看复价进程偏缓，同比仍有压力。26H1公司综合毛利率为30.27%，同比-2
.08pct，我们推测或主因地缘冲突导致上游原材料价格大幅提升，而短周期行业竞争激烈，公司产品复价进度偏缓，综合
毛利率有所承压，其中家装漆/工程漆/基辅材/防水业务毛利率分别同比-3.3/-3.7/+0.8/+3.0pct，其中防水业务利润率
优化，或主因二季度起公司防水产品均价同比逐步转正；26Q2公司综合毛利率29.89%，同比-3.21pct，环比-0.95pct。
26H1期间费用率微降，减值计提影响利润表现
26H1公司期间费用率23.55%，同比-0.12pct，其中销售/管理费用率为14.43%/6.14%，同比-0.54pct/+0.46pct，管理
费率同比增长，主因本期管理人员薪酬及折旧及摊销增加所致。26H1公司合计计提资产及信用减值准备1.09亿元，同比多
计提0.08亿元，其中主要为账龄带动的组合被动计提，未过户的工抵房公允价值变动亦产生一定扰动。26H1公司归母净利
率为4.99%，同比-2.51pct，主要为毛利率同比下降扰动，26Q2归母净利率为5.40%，同比-3.58pct/环比+1.02pct。26H1
公司经营活动产生的净现金流为0.09亿元，同比减少3.42亿元，主要系备货增加及利润减少影响
建涂主业盈利能力有望持稳，工业涂料、汽车涂料拓展持续推进
展望下半年，考虑到短周期行业竞争仍较为激烈，公司为维持市场份额，复价进程或仍偏缓，但“三大新业态”加速
复制扩张，或从收入结构层面改善综合盈利能力。新业务层面，公司将工业涂料作为未来战略发展重点方向之一，进行前
瞻性产品布局和投入研发；工业胶领域，聚焦风光储新能源行业、汽车配套行业、家电行业的胶粘剂解决方案；粉末涂料
领域，完成组建研发、销售、技术服务等立体化的服务团队。汽车新材料亦是公司核心战略新兴业务，聚焦汽车涂装材料
、车用胶粘剂两大赛道推进汽车关键材料国产化替代。
盈利预测与估值
考虑到公司产品复价进程偏缓，我们下调涂料业务销售均价假设，调整26-28年归母净利润预测至7.83/9.96/12.47亿
元（较前值分别调整-35.49%/-28.74%/-23.08%，三年复合增速为17.19%），对应EPS为0.88/1.13/1.41元。可比公司26年
一致PE均值为30x，考虑到涂料赛道零售属性较强，公司三大新业态进入快速复制期，上半年有高双位数逆势增长，给予
公司26年38倍PE估值，对应目标价为33.61元（考虑股本最新摊薄后，目标价前值为47.99元，对应35倍26年PE）。
风险提示：地产政策提振效果偏弱，行业价格竞争加剧，工抵资产大幅减值。
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2026-08-28│三棵树(603737)财报点评：工程需求同比下滑+成本上涨，Q2业绩承压 │东方财富 │增持
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【投资要点】
事件：2026年上半年公司实现收入60.4亿元，同比增长3.83%，归母净利润3.01亿元，同比下滑30.92%，扣非归母净
利润2.09亿元，同比下滑28.41%，其中26Q2实现收入36.03亿元，同比下降2.23%，实现归母净利润1.94亿元，同比下降41
.21%，扣非归母净利润1.85亿元，同比下降39.78%。
点评：
26Q2收入同比小幅下滑，业绩承压：2026年Q1-Q2收入增速分别为14.33%、-2.23%，二季度收入同比小幅下降，分产
品来看，26H1公司家装墙面漆销量约31.96万吨（+20.2%），收入17.56亿元（+11.53%），主要是上半年公司零售业务质
效双增，马上住业务双线高增，经营、渠道同步突破，加速乡镇市场覆盖，实现仿石漆网点高速增长；工程墙面漆销量约
46.55万吨（-13%），收入15.2亿元（-15.44%），主要是上半年地产需求依旧疲软，26H1地产投资同比下降18%，商品房
销售面积同比下降11.6%；基材及辅材销量为180.25万吨（+23.14%），收入19.4亿元（+11.99%）；其中26年Q2家装墙面
漆收入10.3亿元（+11.59%），销量约18万吨（+18.64%），工程墙面漆收入9.8亿元（-18.57%），销量29.6万吨（-17.62
%）,基材及辅材收入约11.8亿元（+2.41%），销量109万吨（+11.49%），基本与上半年走势相似。26H1公司信用+资产减
值约1.09亿元，影响当期利润。
2026H1产品价格同比回落，毛利率同比下降约2.1个pct：2026上半年公司整体毛利率为30.27%，同比下降2.1个pct，
其中26Q2毛利率为29.89%，同比下降3.21pct，环比下降0.95pct；主要是公司主要产品上半年价格同比下降，26H1家装墙
面漆价格为5.49元/kg（-7.26%），工程墙面漆价格为3.26元/kg（-2.69%），基材与辅材为1.08元/kg（-8.47%）；此外
，上半年部分原材料价格同比上涨，26H1家装、工程墙面漆主要原材料平均采购价格为2.98元/kg，同比上涨23.14%，其
中26Q2采购价格环比增长18.81%。
2026H1经营性净现金流同比下降，26Q2期间费用率小幅上涨：2026年上半年公司经营性净现金流为0.09亿元，同比下
降约3.42亿元，26H1末公司应收账款及应收票据为34.96亿元，同比减少0.99亿元，2026年上半年收现比为0.99x，同比下
降0.08pct；2026Q2公司期间费用率为20.24%，同比增加1.07个pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别+0.29/+0.58/+
0.36/-0.16个pct。
26H1提价传导成本压力，继续推进零售+工程战略：受原油价格波动影响，上半年公司涂料产品原材料价格有所上涨
，26H1家装及工程墙面漆原材料采购价格同比上涨23.14%，其中26Q2采购价格环比增长18.81%，为传导成本压力，公司针
对不同产品于3月25日提价5-15%，26Q2家装墙面漆价格环比增长8.99%，工程墙面漆价格环比增长了4.42%，提价效果显现
；展望26年下半年，公司继续推进零售+工程战略，零售业务聚焦业绩、渠道双目标，持续推进业绩高成长；工程业务以
“营收与利润双增长”为核心目标，围绕经营质量、团队效能、数字化能力等维度明确关键方向，通过产品、渠道、体系
支撑三维协同发力，推动工程业务实现高质量进阶。
【投资建议】
我们下调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为8、10.6和13.7亿，对应EPS分别为0.9、1.2和1.55元，
对应26-28年PE估值分别为28.4、21.4和16.5倍，维持“增持”评级。
【风险提示】
下游需求持续低迷，涨价落实效果不及预期
建筑涂料成本大幅上涨，成本传导不及预期
防水材料成本大幅上涨，盈利能力低于预期
国内产品渠道开拓不及预期
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2026-08-28│三棵树(603737)26年中报点评：新业态助力零售收入高增，原材料成本上涨压│西部证券 │增持
│制利润 │ │
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事件：公司2026年上半年实现营收60.4亿元，同比+3.8%；归母净利润3.0亿元，同比-30.9%；扣非归母净利润2.1亿
元，同比-28.4%。其中Q2单季实现营收36.0亿元，同比-2.2%；归母净利润1.9亿元，同比-41.2%；扣非归母净利润1.8亿
元，同比-39.8%。
新业态发展助力零售端收入高增、工程端业务规模承压。26H1公司家装墙面漆/工程墙面漆/基辅材/防水卷材/装饰施
工收入分别为17.6/15.2/19.4/5.0/1.7亿元，分别同比+11.5%/-15.4%/+12.0%/+9.7%/+41.1%，毛利率分别为46.2%/31.7%
/21.4%/16.8%/5.0%，分别同比-3.3/-3.7/+0.8/+3.0/+1.2pct，以零售为主的家装墙面漆及基辅材业务保持高增，主要受
益于新业态的发力：1）马上住业务双线高增，经营、渠道同步突破，渠道扩张提速，全国化布局进程全面加快，核心城
市社区店集中铺开，门店规模持续扩大。2）仿石漆赛道加速向乡镇市场覆盖，实现网点高速增长，进一步巩固在乡镇市
场的覆盖优势。3）艺术漆板块经营成果亮眼，深度融入全渠道体系持续推进，实现多线协同联动，终端渠道覆盖与渗透
力大幅提升。
原材料采购成本上涨拉低毛利率水平，Q2费用率下行推动净利率环比略改善。26年上半年，公司毛利率同比-2.1pct
至30.3%，主要受制于原材料价格上涨，报告期内家装、工程墙面漆平均采购单价同比+23.14%；期间费用率同比-0.1pct
至23.5%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.5/+0.5/+0.2/-0.2pct；实现其他收益1.2亿元，同比-35%，占收
入比例同比-1.2pct；综上，净利率同比-2.7pct至4.8%。此外，经营现金净流入0.09亿元，同比-97.5%，主要因备货增加
及利润减少。26Q2单季来看，公司实现毛利率29.9%，同/环比分别-3.3/-1.0pct；期间费用率20.2%，同/环比分别+1.1/-
8.2pct；净利率5.1%，同/环比分别-3.8/+0.8pct。
投资建议：公司作为建筑涂料龙头，虽然短期受制于原料成本上涨，但零售新业态发力推动零售扩张，中长期受益于
产品多元化战略、旧房改造加速打开需求天花板。我们预测公司26-28年实现归母净利润8.5/11.1/13.4亿元，调整评级为
“增持”。
风险提示：地产链波动、原材料波动、应收款与减值、市场竞争加剧等风险。
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2026-07-20│三棵树(603737)加码高端零售布局奏效，产品+服务铸就成长基石 │国投证券 │买入
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民族涂料龙头加码高端零售，营收恢复增长盈利底部修复。三棵树为国内建筑涂料优质龙头企业，在行业需求由新房
向存量市场调整背景下，公司积极调整渠道布局，发力C端加码高端零售布局，通过产品+服务能力提升C端业务占比，尤
其是“马上住”、艺术漆、仿石漆等高毛利率三大新业态，基于对下游的双包服务模式快速复制，已成为公司优势业务，
助力公司品牌力提升，未来有望进一步带动传统零售业务增长。同时，公司加强成本管理，有效通过精准施策强化费用管
控，业务结构优化叠加费用管控助力公司经营改善。2021年以来，受地产客户风险暴露影响，公司连年计提资产+信用减
值，至2025年相关减值风险已得到较为充分的释放，业绩修复具备支撑。2025年公司实现营业收入125.27亿元，同比增长
3.49%，归母净利润7.75亿元，同比增长133.45%，毛利率与净利率分别提升至33.79%（同比+4.19pct）和6.05%（同比+3.
46pct）。2026年，随公司零售转型持续推进，三大新业态快速放量，费用率/减值持续优化，公司营收有望进一步增长，
盈利改善或将持续。
深耕“产品+服务”零售赛道，三大高毛利新业态领跑存量房时代。随建筑涂料需求由新房工程端转向存量翻新与零
售市场，以及行业竞争由规模扩张转向产品与服务能力竞争，公司持续进行零售化转型、渠道下沉及高毛利率业务布局。
三大新业态中，“马上住”通过标准化施工流程、数字化交付体系与社区网点布局，将公司竞争逻辑由单一产品销售延伸
至“产品+服务+交付”的完整焕新解决方案，公司马上住社区焕新店已经覆盖全国超过300个城市；“美丽乡村”主要依
托乡镇自建房、旧改翻新及乡村振兴带动的需求释放，2020–2025年仿石漆市占率由3%提升至8.5%，连续多年位居行业第
一；艺术漆受益于高端化、场景化与商业空间升级需求，2025年业务收入同比增长40%。除三大新业态外，传统零售仍是
公司未来重要增长引擎，若公司持续通过三大新业态打开在重点城市的消费者认知和品牌势能，有望反哺传统零售批发，
带动传统零售批发业务实现增长。
行业需求结构调整至存量为主，供给逐步出清竞争格局优化。房地产持续调整背景下，建筑涂料行业需求仍处收缩区
间，2024年全国建筑涂料市场规模约1065亿元，同比下降约10%，其中工程端下滑是主要拖累。二手房成交维持高位，存
量房翻新、局部重涂及二次装修需求逐步成为行业重要支撑，建筑涂料零售市场规模由2022年的489亿元提升至2024年的5
59亿元，占比由41.1%提升至52.5%，已超过工程市场规模。供给端方面，2023年以来涂料制造行业中小企业加速出清，推
动市场份额向头部集中。在头部企业中，国产涂料龙头C端经营表现占优。2024年起，立邦中国TUC端营收增速下滑，2025
年TUC营收同比下滑5%，同期三棵树家装墙面漆连续实现两位数快速增长，或反映三棵树零售战略成效显著，市场竞争力
逐步提升，2020-2024年三棵树装饰漆零售市占率由1.70%提升至5.31%。在工程建筑涂料端，市场需求压力仍持续，但三
棵树工程端连续多年保持行业领先(2024年市占率8%)，2022-2025年工程端涂料营收降幅优于立邦中国，同时凭借产品升
级叠加本土化服务优势实现降幅收窄。
投资建议：目前，建筑涂料市场中小企业加速出清，市场竞争逻辑正由低价竞争逐步转向品牌、产品、服务与交付能
力竞争，公司凭借产品矩阵、品牌影响力、渠道网络及服务体系优势，有望继续提升市场份额，我们看好公司未来的持续
成长和盈利改善。预计公司2026–2028年营业收入分别为138.85亿元、153.50亿元和169.29亿元，分别同比增长10.83%、
10.55%和10.29%；预计归母净利润分别为10.35亿元、12.96亿元和15.18亿元，分别同比增长33.59%、25.19%和17.15%，
对应2026-2028年动态PE分别为18.9倍、15.1倍和12.9倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价29.25元，对应2026年PE为2
5倍。
风险提示：宏观经济大幅波动、下游需求不及预期、渠道拓展不及预期、新业务拓展不及预期、行业竞争加剧、原材
料价格上涨、盈利预测不及预期、诉讼、仲裁风险。
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2026-07-03│三棵树(603737)首次覆盖深度报告：零售新业态差异化突围，抢占存量市场 │西部证券 │买入
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从大B端放量到“C端+小B端”突围，渠道重构成效显著。公司主动战略收缩大B端、聚焦C端发力，20-25年家装墙面
漆、基辅材业务收入CAGR分别达26.1%、24.2%，合计收入占比从28.2%增长至56.4%；20-25年工程墙面漆收入占比从44.1%
降至31.0%，但降幅已收窄（24、25年收入同比-12.7%、-4.8%），公司深度挖掘旧改、科教文卫、酒店等小B端需求，为
后续工程端增长积累资源。
行业需求受益于旧房重涂，头部份额提升空间较大。据日涂控股预测，2030年中国建筑涂料需求中存量住房、新建未
装修、新建已装修分别将占比50%、19%、31%，叠加国内“十五五”城市更新等政策加码，存量房需求占比有望持续提升
。我国建筑涂料行业竞争格局分散，24年市占率CR10仅36.3%，对比海外集中度提升空间较大。
品牌+渠道打造核心壁垒，依托C端三大新业态发力。公司立足“健康漆”差异化定位起步，“农村包围城市”渠道战
略破局外资垄断局面，近年来依托原有经销商资源孵化新业态前瞻布局：1）马上住：卡位“存量时代”与“好房子”风
口，选址社区3公里范围内，投资小、建店快助力快速复制，截至25年8月末门店数量已超2800家，目前正向2026年万家、
2030年三万家、未来布局5-10万家门店目标加速迈进。2）美丽乡村：仿石漆业务已覆盖1万多个乡镇、乡镇覆盖率居行业
第一，20-25年保持全国市占率第一；仿石漆市场格局高度分散、渗透率仍较低，潜在市场规模可观。3）艺术漆：定位高
端巩固品牌定位，2025年品牌排名位列第二，未来有望导入马上住社区店实现渠道赋能。
渠道转型+降费+减值优化促进盈利修复，经营质量改善显著。21-25年毛利率累计+7.7pct至33.8%；零售渠道超前投
入推升过往销售费用，但近年销售人员下降、渠道建设更完善，费用有望进一步压降；减值高峰期已过，25年资产+信用
减值损失显著收缩，叠加应收规模与周转优化、经营现金流修复等信号，预计未来对利润拖累减少。
投资建议：我们预测公司26-28年实现归母净利润11.26/13.98/15.36亿元、对应EPS1.27/1.58/1.74元。我们认为建
筑涂料消费属性较强、重涂翻新需求占比较大，需求具备韧性；公司短期受益于新业态发力加速零售扩张，中长期受益于
产品多元化战略、旧房改造加速打开需求天花板，基于给予公司26年25倍PE，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：地产链波动、原材料波动、应收款与减值、市场竞争加剧、数据陈旧等风险。
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2026-05-26│三棵树(603737)2025年报及2026年一季报点评：Q1扣非业绩转正，零售持续发│浙商证券 │买入
│力 │ │
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事件：2026Q1公司营收24.36亿元同增14.33%；归母净利润1.07亿元同增1.45%；扣非净利润0.24亿元同比转正。2025
年公司营收125.27亿元同增3.49%；归母净利润7.75亿元同增133.45%；扣非净利润5.57亿元同增278.22%。
2026Q1收入增速向好，扣非业绩转正。分产品看，2026Q1家装墙面漆、工程墙面漆、基材与复材、防水卷材收入分别
为7.30、5.39、7.62、2.22亿元，同比分别+11.44%、-9.11%、+30.95%、+26.53%，对应产品单价同比分别-8.73%、-5.93
%、-10.83%、-6.56%，价格下降主因根据原材料价格变化进行的产品价格策略调整以及产品结构变化。盈利能力方面，20
26Q1公司毛利率、净利率分别为30.84%、4.25%，同比分别-0.21、-0.71pct，预计与收入结构变化有关。经营性现金流净
额为0.91亿元，同比-16.78%。期间费用率为28.45%，同比-3.01pct。其中销售、管理、财务费用率分别为17.50%、7.54%
、1.05%，同比-2.49、+0.02、-0.40pct。
2025年现金流、费用率表现亮眼，零售端持续发力。收入端，分产品看，2025年家装墙面漆、工程墙面漆、基材与复
材、防水卷材收入分别为34.03、38.90、36.63、9.96亿元，同比分别+14.67%、-4.76%、+12.04%、-24.52%；销量分别为
57.44万吨、116.82万吨、340.50万吨、7174.24万平米，同比分别+17.33%、+0.76%、+26.71%、-21.02%；单价分别为6.0
6元/kg、3.52元/kg、1.22元/kg、14.52元/平米，同比分别-2.31%、-5.40%、-11.48%、-4.41%。盈利端，2025年公司毛
利率、净利率分别为33.79%、6.05%，同比分别+4.19、+3.46pct，改善明显。公司期间费用率为25.08%，同比-0.63pct。
其中销售、管理、财务费用率分别为16.06%、5.82%、0.93%，同比分别-0.18、+0.03、-0.40pct。2025年公司资产+信用
减值为2.60亿元，同比-0.89亿元。公司经营性现金流净额为18.68亿元，同比+85.19%。
零售为矛，推动新一轮高质量成长。一方面，公司发布马上住3.0焕新战略，截至2025年底，马上住社区焕新店已经
覆盖全国超过300个城市。同时助力马上住“1+N”生态模式战略升级，将传统单一的“墙面焕新”延伸为覆盖空间规划、
材料选配等家居空间一站式焕新服务。另一方面，公司持续深耕仿石漆细分赛道，加速向乡镇市场覆盖，实现全年仿石漆
网点高速增长。
盈利预测与估值：预计公司2026-2028年营收分别为144.41、161.06、180.62亿元，增速分别为15.28%、11.52%、12.
15%；归母净利润分别为11.08、13.20、15.42亿元，增速分别为43.03%、19.13%、16.78%，当前市值对应PE估值分别为25
.31、21.25、18.19倍，考虑到近期成本压力缓解及市场需求回暖，给予“买入”评级。
风险提示：原材料波动风险，市场竞争加剧风险，业务拓展不及预期风险。
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2026-05-19│三棵树(603737)渠道转型+新业态发力，力争中国旗舰地位 │申万宏源 │增持
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涂料行业旗舰，渠道转型+新业态布局。公司是一家致力于家装涂料、建筑涂料等的研发、生产和销售的大型涂料企
业，主营业务为建筑涂料、防水材料、地坪材料、木器涂料、保温材料及保温一体化板、基辅材的研发、生产和销售。在
地产后周期时代，公司积极推动渠道转型，控制大B直销占比，大力推动小B端应用场景。2022年起，工程端推动渠道转型
同时，公司形成了在零售领域打造乳胶漆、艺术漆、美丽乡村、胶黏剂、基辅材、防水涂料、小森板“七位一体”产品和
马上住服务的美好生活解决方案。2024年以来，公司积极打造三大新业态“马上住”+美丽乡村+艺术漆，推动零售业务下
沉叠加建设线下社区最后一公里门店，推动三大新业态反哺C端零售，业务盈利能力显著增强。
公司三大新业态协同发力，拓展态势强劲。新业态一：美丽乡村业务（仿石漆）是专注于服务乡村自建房、别墅外墙
翻新及新农村建设等下沉市场，通过提供涵盖内外墙涂料、防水、地坪等在内的“七位一体”产品体系和“3S标准服务”
一站式整体涂装解决方案。据测算2030年仿石漆市场规模预计为400亿元人民币左右，同时，据中国涂料工业协会统计，
三棵树仿石漆自2020年起连续五年稳居行业市占率第一，从3%提升至8.5%。新业态二：马上住服务是三棵树为消费者家庭
装修定制的一站式服务。其服务集合了健康产品、个性化方案、专业服务和无忧售后等服务于一体，旨在提供8小时内即
可入住的净味新家。从门店布局数据来看，目前，三棵树马上住在一二线城市布局737家、三四线城市布局658家，显著领
先于立邦刷新与多乐士焕新。公司以社区店为新入口抓住重涂市场机遇，展现出极强的战略前瞻性与执行力。新业态三：
艺术漆不同于仿石漆对其他外墙材料的替代需求，是对乳胶漆的升级需求，集中度不高，格局未定。公司作为艺术漆的后
起之秀，高举高打，截至2025年，三棵树已经在中国艺术漆排行榜攀至行业前三。
力争国内旗舰地位。立邦于1992年率先进入中国市场，是国内涂料行业早期布局的外资品牌代表，长期处于国内涂料
市场旗舰地位。而本土涂料品牌三棵树凭借多年在技术研发、产品创新与渠道建设上的持续深耕实现厚积薄发，不断提升
品牌竞争力，成为本土涂料品牌中具有较强增长潜力的代表，2025年，根据Chnbrand2025年中国品牌力指数墙面漆行业品
牌排行榜，三棵树排名上升至第二名。在后地产时代，三棵树更倾向于“轻资产”下沉，通过将“马上住”服务深入社区
，填补最后一公里。而立邦更倾向于维系“重资产”经销商网络，依赖“建材批发市场”进行分销，虽然也开设社区门店
，但大经销商未向下级门店下放足够的权限，渠道反应速度相对较慢。
从国际巨头成长路径看三棵树。宣伟双线推进全球化布局与本土化发展，逐步成长为全球涂料行业的领军企业。宣伟
成立于1866年，在1995年至2004年期间，公司通过收购本土企业，快速整合美国本土市场资源，巩固墙面漆及木器涂料核
心业务。并在2008年至2011年期间，宣伟加速国际化布局，拓展亚太和欧洲市场，增强工业涂料和专业涂装能力。而三棵
树发展目前以本土化为主，但与宣伟在核心产品线、环保标准等方面有相似之处。二者均以建筑涂料为绝对核心，营收占
比均超70%，并且均主打低VOC、无添加、净味技术，从“卖产品”转向“卖涂装解决方案”，并且两家都拥有独立的终端
自动调色技术，支持海量色号即时调制。宣伟在美国通过强大的直营店网络（超过4900家门店）确立了绝对的统治地位，
市场占有率从2000年的18.5%上升到2025年的43.5%，而中国涂料市场较为分散。三棵树的增长逻辑主要是“国产替代”以
及在工程端的极速扩张，在地产后周期时代，公司实施渠道转型并取得成效，在2025年，公司取得中国涂料市场市占率2.
52%，仅次于立邦中国和PPG第三的位置，未来是市占率提升空间巨大。并且，在后地产周期时代环境下，涂料行业在存量
翻新/二手房装修等存量市场的需求将大幅增加，因此涂料产品的销量成长性相对好于其他建材板块。
盈利预测与估值：公司估值低于可比公司平均水平。我们以同为消费建材的五家上市公司为可比公司，可比公司2026
-2028年PE中枢为29、24、19倍。我们预计公司2026-2028年归母净利润为11.55、14.83、17.43亿元，目前公司2026-2028
年估值股价对应PE估值分别为26、20、17倍。2026年公司估值低于可比公司，我们首次覆盖，给予公司“增持”评级。
风险提示：房地产持续底部徘徊风险、原材料成本波动风险、经销商开拓及马上住门店开店数低于预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：1家
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2026-09-11│三棵树(603737)2026年9月11日投资者关系活动主要内容
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1、下半年毛利率修复有何举措？
回答：尊敬的投资者您好，感谢您对公司的关注。公司将优化产品结构，同时聚焦零售业务，兼顾业绩增长与渠道建
设，多措并举推动下半年毛利率修复。谢谢！
2、工程业务回款风险如何管控？
回答：尊敬的投资者您好，感谢您对公司的关注。公司高度重视工程业务回款，将持续加大应收款项清收力度，强化
回款过程管控与风险预警，多措并举保障资金回流。谢谢！
3、工业涂料今年放量目标多少？
回答：尊敬的投资者您好，感谢您对公司的关注。公司将工业涂料作为未来战略发展重点方向之一，进行前瞻性产品
布局和投入研发。谢谢！
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参与调研机构：1家
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2026-06-02│三棵树(603737)2026年6月2日投资者关系活动主要内容
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1、2025年公司营收、净利大幅增长，核心驱动因素是什么？
回答：公司实现营业收入人民币125.27亿元，归属于上市公司股东的净利润人民币7.75亿元。主要原因是公司战略转
型成果显现，高质量发展进一步落实。
2、您好，请问公司今年有扩展其他业务的打算吗？
回答：公司目前致力于在零售领域打造乳胶漆、艺术漆、仿石漆、胶粘剂、基辅材、防水涂料、小森板“七位一体”
产品和“马上住”服务的美好生活解决方案，在工程领域打造内外墙涂料、防水、保温、工业涂料、地坪、家居新材料、
基辅材、施工服务为一体的绿色建材一站式集成系统。此外，在工业与新材料领域，也正在积极研发和布局新质生产力。
3、“马上住”等零售新业态目前落地情况如何，全年目标是多少？
回答：马上住体系持续升级：马上住3.0焕新战略升级发布，从产品、系统、店态、流量、模式、赋能六大维度全面
升级。构建全域用户矩阵，流量精准，触达更高效，打造“多、快、好、省”的全新模式。马上住社区焕新店已经覆盖全
国超过300个城市。
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