研报评级☆ ◇603866 桃李面包 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-10-31
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 3 0 0 0 3
1年内 2 9 0 0 0 11
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.48│ 0.36│ 0.33│ 0.24│ 0.27│ 0.29│
│每股净资产(元) │ 3.77│ 3.18│ 3.21│ 3.21│ 3.30│ 3.39│
│净资产收益率% │ 12.73│ 11.28│ 10.17│ 7.58│ 8.19│ 8.60│
│归母净利润(百万元) │ 640.06│ 574.04│ 522.08│ 391.33│ 434.33│ 467.67│
│营业收入(百万元) │ 6686.26│ 6758.57│ 6087.16│ 5422.33│ 5653.33│ 5948.33│
│营业利润(百万元) │ 812.34│ 733.35│ 693.02│ 516.33│ 572.00│ 616.67│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-10-31 增持 未知 5.75 0.23 0.27 0.30 国泰海通
2025-10-31 增持 维持 --- 0.26 0.28 0.29 光大证券
2025-10-30 增持 维持 6 0.24 0.27 0.29 华创证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-10-31│桃李面包(603866)2025年三季报点评：经营承压，关注调整节奏 │光大证券 │增持
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事件：桃李面包公布2025年三季报，25Q1-Q3实现营业收入40.49亿元，同比减少12.88%；归母净利润2.98亿元，同比
减少31.49%；扣非归母净利润2.89亿元，同比减少30.33%。其中，25Q3单季度实现营业收入14.37亿元，同比减少11.64%
；归母净利润0.94亿元，同比减少35.05%；扣非归母净利润0.94亿元，同比减少30.96%。
整体动销承压，加强新品研发。分品类看，25Q1-Q3/25Q3公司面包营业收入分别为39.43/13.57亿元，分别同比-11.9
0%/-8.91%。整体终端需求偏淡，叠加公司主要渠道中现代商超/传统流通渠道受零食量贩等冲击影响，导致动销表现持续
承压。公司调整产品策略，以需求为导向迎合渠道端变化研发创新，推进产品升级，丰富产品品类，补充小订单量、小众
化单品。分区域来看，25Q3公司核心区域华北/东北/华东分别实现营业收入3.21/6.43/4.70亿元，分别同比-10.14%/-14.
24%/-8.25%。公司核心市场仍处于调整阶段。截至25Q3末，华北/东北/华东区域经销商数量分别为188/269/210家。华中
区域表现良好，25Q3实现营业收入0.60亿元，同比+7.78%，主要系公司前期产能布局成效显现，以及零食量贩门店迭代下
，与公司合作程度加深。
销售费用投入增加，盈利能力有所承压。毛利率方面，25Q1-Q3/25Q3公司毛利率分别为23.04%/23.15%；25Q3同比-0.
02pcts，环比-0.68pcts。25Q3公司毛利率水平同比基本保持稳定。费用端，25Q1-Q3/25Q3销售费用率分别为8.65%/8.91%
；25Q3同比+1.03pcts，环比+0.49pcts。25Q3销售费用率的同环比提升主要系公司强化品牌势能，加强品牌推广工作，广
告宣传费用有所增加。25Q1-Q3/25Q3管理费用率分别为2.08%/2.13%；25Q3同比-0.02pcts，环比-0.02pcts。综合来看，2
5Q1-Q3/25Q3公司归母净利率分别为7.36%/6.56%；25Q3同比-2.36pcts，环比-1.94pcts。新生产基地投产后，折旧摊销费
用的增加对利润端造成一定影响。后续伴随产品端的研发推进，工厂产能爬坡下费用端有望持续摊薄，叠加公司在退损率
方面的改善，盈利水平有望修复。
盈利预测、估值与评级：考虑到终端需求有待恢复，新渠道布局成效有待观察，我们下调2025-2027年归母净利润预
测至4.20/4.42/4.58亿元（较前次下调21.3%/21.8%/24.1%），对应2025-2027年EPS为0.26/0.28/0.29元，当前股价对应P
/E分别为21/20/19倍，公司持续推新，新增产能有望提高竞争优势，维持“增持”评级。
风险提示：原材料持续上涨，渠道拓展不及预期，新品推广不及预期。
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2025-10-31│桃李面包(603866)2025年三季报点评：压力延续，仍待改善 │国泰海通 │增持
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本报告导读：
需求疲软、竞争激励，短期难以扭转，延续承压。
投资要点：
投资建议：给予“谨慎增持”评级。我们预计公司2025-2027年EPS为0.23/0.27/0.3元（前值0.27/0.3/0.32），考虑
到公司作为行业龙头，随着消费逐渐复苏，产能逐渐释放，未来有望恢复较高增长，因此给予一定估值溢价，给予公司20
25年25倍PE，目标价5.75元，给予“谨慎增持”评级。
2025Q3延续承压。公司2025Q3单季度收入14.37亿元、同比-11.64%，归母净利0.94亿元、同比-35.05%，扣非净利0.9
4亿元、同比-30.96%。经营性现金流量净额2.21亿元，同比-10.13%。在外部需求偏弱、渠道分流趋势下，公司基本面延
续承压。
2025Q3费用率提升导致净利率下行。2025Q3毛利率同比-0.02pct至23.15%。收入下滑导致费用端规模效应下降明显，
期间费用率提升较多，2025Q3销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.03/-0.02/+0.33/+0.02pct至8.91%/2.13%/0.54%/0
.5%，费用率上升导致了扣非归母净利率同比-1.84pct至6.57%。
2025Q2华中区域实现增长。分区域看，各区域营收/同比增速分别为华北3.21亿元/-10.14%、东北6.43亿元/-14.24%
、华东4.7亿元/-8.25%、华中0.6亿元/+7.78%、西南1.57亿元/-6.59%、西北0.92亿元/-13.85%、华南0.98亿元/-13.86%
。经销商数量上，前三季度净减少1个至974个。
期待后续企稳改善。25Q3公司基本面延续承压，我们认为核心还是在于行业需求走弱，背后有消费力下降、渠道分流
、竞争加剧等多因素影响。我们也能看到公司在通过渠道下沉、新品拓展、新渠道布局等多举措做增量，随着业绩基数逐
渐走低后，期待后续业绩逐渐企稳改善。
风险提示：需求疲软、竞争加剧、原材料成本波动等。
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2025-10-30│桃李面包(603866)2025年三季报点评：经营筑底中，紧盯调整进展 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2025年三季报。25年前三季度实现总营收40.49亿元，同比-12.88%；归母净利润2.98亿元，同比-31.49%；
扣非归母净利润2.89亿元，同比-30.33%。单Q3实现营收14.37亿元，同比-11.64%；归母净利润0.94亿元，同比-35.05%；
扣非归母净利0.94亿元，同比-30.96%。
评论：
25Q3营收降幅略有收窄，华中延续领跑全国。分品类看，25Q3面包及糕点/其他食品分别实现营收13.6/0.8亿元，同
比-8.9%/-41.4%，整体需求疲软背景下，以月饼为代表的其他产品降幅更大；分地区看，25Q3华北/东北/华东/华中/西南
/西北/华南分别实现营收3.21/6.43/4.70/0.60/1.57/0.92/0.98亿元，分别同比-10.1%/-14.2%/-8.3%/+7.8%/-6.6%/-13.
9%/-13.9%，受益于与量贩零食渠道合作顺畅，华中地区持续领跑全国。
改革决心充足，持续加大费投，盈利能力持续承压。25Q3毛利率为23.15%，同比-0.02pcts，公司严控返货率，年内
折旧摊销加大背景下25Q3毛利率维持平稳；销售费用率为8.91%，同比+1.03pcts，公司改革决心充足，弱市之下持续加大
费用投放，以企实现品牌重塑并消化新增产能；管理/研发/财务费用率为2.13%/0.54%/0.5%，同比-0.02/+0.33/+0.02pct
s，加快推新背景下研发费用率有所提升。故25Q3净利率为6.56%，同比-2.36pcts，盈利能力持续承压。
改革有望提速，紧盯调整进展。近两年公司持续受到需求疲软、渠道变迁及竞争加剧的挑战，25Q1管理层换届后以探
索新模式、强化竞争力为目标，积极探索年轻化与渠道改革。产品端，当前SKU数量已从30个提升至40个，以更好适应需
求及渠道变化，并适当以代工模式消化过剩产能；渠道端，加快拥抱量贩零食等新兴渠道，华中地区已打出较好模板，未
来有望进一步推广；品牌端，25年公司逆势加大费用投放，推动品牌年轻化重塑。此外，公司于10月启用上海研发中心（
兼行业信息交流中心及新零售业务总部），其中设立10个小车间作柔性生产示范，满足新兴渠道小批量、个性化需求，待
模式跑通后将在全国工厂复制推广，未来改革有望进一步提速。25Q3末公司营收已初现企稳态势，建议紧盯调整进展。
投资建议：经营筑底中，紧盯改革进展，维持“推荐”评级。考虑公司改革仍在调整、费率或将维持高位，我们下调
25-27年EPS预测至0.24/0.27/0.29元（原预测为0.27/0.30/0.33元），对应PE为23/20/19倍。公司品牌资产深厚，25年经
营筑底，未来加快新模式探索，建议紧盯改革调整进展。同时，随26H2佛山工厂投产后将无重大产能规划，资本开支见顶
回落，后续分红率有望提升，给予26年PE估值22倍，对应下调目标价至6元，维持“推荐”评级。
风险提示：需求复苏不及预期、渠道分散化与行业竞争压力加剧、原料成本超预期上涨等。
【5.机构调研】 暂无数据
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