研报评级☆ ◇603871 嘉友国际 更新日期：2026-09-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-01
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 4 2 0 0 0 6
2月内 5 3 0 0 0 8
3月内 6 3 0 0 0 9
6月内 14 5 0 0 0 19
1年内 14 5 0 0 0 19
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.49│ 1.31│ 0.83│ 1.05│ 1.19│ 1.33│
│每股净资产(元) │ 6.98│ 5.72│ 4.40│ 5.01│ 5.70│ 6.46│
│净资产收益率% │ 21.31│ 22.83│ 18.97│ 20.89│ 20.81│ 20.53│
│归母净利润(百万元) │ 1038.79│ 1276.42│ 1141.08│ 1432.55│ 1618.38│ 1813.75│
│营业收入(百万元) │ 6995.26│ 8753.60│ 8376.60│ 9501.42│ 10220.20│ 11069.38│
│营业利润(百万元) │ 1208.29│ 1498.20│ 1341.43│ 1682.38│ 1906.02│ 2131.46│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-01 买入 维持 --- 1.11 1.29 1.50 长江证券
2026-08-28 买入 维持 15.93 1.06 1.21 1.35 广发证券
2026-08-27 买入 维持 17.3 1.06 1.08 1.16 华泰证券
2026-08-27 增持 维持 --- 1.07 1.20 1.34 财通证券
2026-08-26 增持 维持 15.96 --- --- --- 中金公司
2026-08-25 买入 维持 --- 1.04 1.21 1.36 申万宏源
2026-08-02 买入 维持 17.93 1.10 1.14 1.26 华泰证券
2026-07-30 增持 首次 16 1.00 1.10 1.24 光大证券
2026-07-04 买入 维持 16.2 1.01 1.16 1.33 天风证券
2026-05-24 买入 维持 14.7 0.99 1.25 1.43 国金证券
2026-05-06 买入 维持 --- 0.97 1.14 1.32 长江证券
2026-05-04 买入 维持 --- 0.97 1.13 1.31 长江证券
2026-04-30 买入 维持 18.65 1.09 1.20 1.32 华泰证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.06 1.19 1.32 财通证券
2026-04-28 买入 维持 16.7 1.06 1.21 1.33 华创证券
2026-04-28 增持 维持 14.6 --- --- --- 中金公司
2026-04-27 买入 维持 --- 1.04 1.21 1.36 申万宏源
2026-04-26 买入 维持 18.59 1.09 1.20 1.32 华泰证券
2026-04-25 买入 维持 --- 1.06 1.23 1.32 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-01│嘉友国际(603871)蒙煤利润加速释放，非洲盈利稳步兑现 │长江证券 │买入
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事件描述
嘉友国际发布2026年半年度报告：2026H1，公司实现营业收入39.7亿元，同比下降2.9%；归母净利润7.3亿元，同比
增长30.3%。2026Q2，公司实现营业收入20.3亿元，同比增长13.7%；归母净利润4.0亿元，同比增长34.8%。公司拟实施中
期现金分红，分红比例达到52%。
事件评论
供应链贸易利润大幅提升，陆港项目盈利稳步兑现。2026H1，公司跨境多式联运综合物流服务、供应链贸易服务和陆
港项目服务分别实现收入13.6、22.5、3.5亿元，同比分别增长11.8%、下降11.3%、增长12.9%；对应毛利润分别为2.7、4
.5、2.0亿元，同比分别下降24.6%、增长128.2%、增长8.3%。跨境多式联运收入增长主要受益于非洲车队业务扩张，但油
价同比上涨推升运输成本，导致毛利润有所承压；供应链贸易受益于焦煤价格上涨，贸易利差显著扩大；陆港项目受益于
卡萨通车量增长及赞比亚萨卡尼亚项目投入运营，盈利稳步提升。
焦煤安全监管趋严，蒙煤单吨盈利显著提升。2026H1，国内焦煤安全监管趋严推动价格上涨，蒙煤贸易利差明显扩大
。2026Q1/Q2，国内主焦煤原煤均价分别为1041/1137元/吨，同比分别+16.7%/+45.2%。随着焦煤供给约束延续，预计下半
年单吨盈利维持较高水平，叠加长协货量加速交付，蒙煤业务利润有望保持较快增长。
非洲通车量稳步增长，跨境物流网络持续完善。2026Q2，卡萨项目日均通车量保持稳步增长，尽管美伊冲突推动油价
同比上涨，非洲跨境运输需求仍具韧性；叠加赞比亚恩多拉至萨卡尼亚公路投入运营并形成稳定收入，陆港项目盈利持续
释放。新项目方面，坦桑尼亚通杜马口岸特殊经济区的土地、可研及商业计划取得阶段性进展；公司已签署坦赞铁路激活
项目投资协议；萨卡尼亚、恩多拉及鲸湾港等节点启动海外仓和保税仓建设，“跨境陆运+口岸枢纽+港口仓储”一体化网
络加快成型。
蒙煤盈利弹性释放，高股息提供安全边际。焦煤安全监管趋严背景下，蒙煤贸易利差有望维持较高水平，叠加长协货
量加速交付，下半年业绩弹性可期。中长期看，非洲存量项目持续爬坡，新建陆港、公路、铁路及仓储项目逐步落地，公
司跨境物流网络价值有望加速释放。公司维持高股息政策，2026H1分红比例达到52%，若全年保持相近分红水平，测算202
6年股息率约4.3%。预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为15.2/17.6/20.5亿元，对应PE分别为12.2/10.5/9.0X，
维持“买入”评级。
风险提示
1、蒙煤需求不及预期；2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险。
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2026-08-28│嘉友国际(603871)蒙古市场景气延续，非洲业务有望进入收获期 │广发证券 │买入
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公司发布2026年半年报。2026年上半年，公司实现营业收入39.66亿元，同比下降2.88%；归母净利润7.31亿元，同比
增长30.39%；扣非归母净利润7.21亿元，同比增长30.99%。其中26Q2实现营业收入约20.34亿元，同比增长约13.7%；归母
净利润约4.03亿元，同比增长约34.9%。公司拟每股派发现金红利0.28元（含税），合计拟派发3.80亿元，占半年度归母
净利润的51.98%。
业务结构持续优化，非洲陆港项目贡献显著。分业务看，2026年上半年跨境多式联运综合物流服务收入13.62亿元，
毛利2.73亿元，毛利率20.0%；供应链贸易服务收入22.49亿元，毛利4.47亿元，毛利率19.9%；陆港项目服务收入3.49亿
元，毛利1.99亿元，毛利率57.1%。非洲刚果（金）卡萨项目通车量稳中有升，赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已正式
投入运营并形成稳定营收，莫坎博项目建设有序推进；中蒙区域，公司在甘其毛都口岸煤炭、铜精矿进口仓储周转量持续
稳居首位，成功中标蒙古国嘎顺苏海图跨境铁路国际物流项目；中亚区域，霍尔果斯口岸综合物流交付货量同比增长96%
，业务规模实现跨越式增长。
蒙煤通关维持高位，非洲项目梯次落地打开成长空间。据公司半年报，26H1，甘其毛都口岸进出口货运量达2,814万
吨，同比增长55.4%，再创历史新高；蒙古煤炭出口6,921万吨，同比增长超50%，蒙煤市场景气延续，公司蒙古业务盈利
有望持续修复。非洲方面，迪洛洛项目进入开工准备阶段，莫坎博项目有序推进，坦桑尼亚通杜马与坦噶港项目稳步布局
，坦赞铁路激活项目完成投资协议签署，公司于非洲构建的国际陆港集群网络正逐步从投入期步入收获期，为业绩持续增
长奠定坚实基础。
盈利预测与投资建议：预计26-28年EPS分别为1.06、1.21、1.35元/股，26年公司有望重回增长通道，参考可比公司
估值，给予公司26年15倍的PE估值，对应合理价值15.93元/股，维持“买入”评级。
风险提示：地缘政治风险、蒙煤需求不及预期、非洲业务不及预期等。
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2026-08-27│嘉友国际(603871)供应链贸易盈利显著改善，Q2归母净利同比+35% │财通证券 │增持
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事件：2026年8月25日，嘉友国际发布2026年半年报：2026H1，公司实现营业收入39.7亿元，同比-2.9%，其中跨境多
式联运/供应链贸易/陆港项目收入分别为13.6/22.5/3.5亿元，同比分别+11.8%/-11.3%/+12.9%，完成归属于母公司净利
润7.3亿元，同比+30.4%。其中，2026Q2实现营业收入20.3亿元，同比+13.7%，完成归属于母公司净利润4.0亿元，同比+3
4.9%。
供应链贸易毛利高增，费用管控成效显现：2026H1公司跨境多式联运业务实现毛利2.7亿元，同比-24.6%，毛利率20.
0%，同比-9.7pct，油价波动或对毛利率产生一定负面影响，我们预计公司有望根据燃油价格走势采取相应价格联动机制
，未来油价影响或整体有限；受益于焦煤价格上涨，公司供应链贸易实现毛利4.5亿元，同比+128.2%，毛利率19.9%，同
比+12.2pct，盈利能力大幅修复，考虑到下半年焦煤供需格局，我们预计焦煤价格或维持坚挺；公司陆港项目实现毛利2.
0亿元，同比+8.3%，毛利率57.1%，同比-2.4pct。同时，公司持续推进费用管控，2026H1公司总体费用率为2.3%，同比-0
.2pct。
中蒙通道受益焦煤进口高景气，布局非洲市场空间广阔：公司卡位中蒙跨境物流核心节点，有望受益于中国对蒙古焦
煤进口的持续增长，2026H1蒙古焦煤进口4057.6万吨，同比+63.9%。同时公司积极布局非洲大物流网络，陆港项目陆续投
产运营，相关物流基础设施逐步完善，公司在非洲市场“矿山物资+民生物资”的发展模式将有较大空间。
投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入87.6/95.2/103.8亿元，归母净利润14.6/16.4/18.3亿元，对应PE
分别为13.0/11.6/10.4倍，维持“增持”评级。
风险提示：地缘政治风险；宏观经济不及预期；蒙古国煤炭及铜精矿进口需求不及预期；陆港项目投产节奏不及预期
；陆港项目产能爬坡不及预期
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2026-08-27│嘉友国际(603871)2Q蒙煤景气驱动盈利高增 │华泰证券 │买入
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嘉友国际发布半年报，2026年H1实现营收39.66亿元（yoy-2.88%），归母净利7.31亿元（yoy+30.39%）。其中Q2实现
营收20.34亿元（yoy+13.67%，qoq+5.24%），归母净利4.03亿元（yoy+34.94%，qoq+23.15%）。2Q26归母净利高于我们预
期（3.82亿元），我们判断主要得益于蒙煤进口保持较高景气、供应链贸易业务盈利同比改善。展望后续，我们看好蒙煤
进口需求延续高景气，提振中蒙贸易及物流业务盈利；非洲陆港、仓储项目逐步投运，跨境物流网络持续完善，有望打开
第二成长曲线，维持“买入”。
供应链贸易：蒙煤进口保持高景气，毛利率同比大幅提升
1H26供应链贸易服务实现营业收入22.49亿元（yoy-11.3%），毛利4.47亿元（yoy+128.2%），毛利率同比提升12.2pc
t至19.9%。1H26中国自蒙古进口炼焦煤4,058万吨，同比增长64%；截至8月16日，甘其毛都口岸累计进口煤炭3,227万吨，
同比增长43.5%。价格方面，1H25焦煤价格持续下跌形成低基数，1H26甘其毛都蒙古焦煤原煤含税库提均价同比上涨约31%
。5月22日山西留神峪煤矿事故发生后，山西焦煤安监趋严，我们认为或进一步约束国内焦煤供给，对2H26蒙煤进口需求
及价格形成支撑。（来源：海关总署、甘其毛都口岸、iFind）
跨境多式联运：非洲燃油成本上升，毛利率阶段性承压
1H26公司跨境多式联运综合物流服务实现营业收入13.62亿元（yoy+11.8%），毛利2.73亿元（yoy-24.6%），毛利率
同比下降9.7pct至20.0%。收入增长但毛利率下滑，主因中东局势升级导致油价上涨，推升非洲地区跨境物流成本；同时
，运距较长、毛利率偏低的非洲运输业务收入占比提升。往后展望，我们认为公司有望凭借自有车队布局与丰富跨境物流
运营经验，逐步传导并消化成本端压力。
陆港项目服务：收入稳健增长，新项目及海外仓持续推进
1H26公司陆港项目服务实现营业收入3.49亿元（yoy+12.9%），毛利1.99亿元（yoy+8.3%），毛利率57.1%，同比下降
2.4pct。收入稳健增长一方面得益于刚果（金）卡萨等在手项目车流量稳步增长，另一方面得益于新项目持续交付，赞比
亚恩多拉至萨卡尼亚边境公路于26年2月正式投入商业运营并启动收费。毛利率同比下滑主因新项目投运阶段性推升成本
。8月22日，纳米比亚鲸湾海外仓项目正式开工建设，标志公司非洲物流基础设施布局进一步延伸至港口仓储节点。项目
建成后有望与刚果（金）、赞比亚陆路口岸及BHL跨境运输车队形成协同，逐步完善“跨境陆运+口岸枢纽+港口仓储”一
体化物流网络。
盈利预测与估值
我们小幅下调公司26-28年归母净利润至14.56/14.77/15.86亿元（较前值分别调整-2.91%/-5.50%/-7.76%，三年复合
增速为11.59%），对应EPS为1.06/1.08/1.16元。下调主要是考虑到高油价或持续推升跨境多式联运运输成本。我们给予
公司26年16.3xPE（过去三年平均PE，前值16.3x26EPE），对应目标价为17.30元（前值17.93元）。
风险提示：长协履约风险；商品价格波动；地缘政治及特许经营风险等。
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2026-08-26│嘉友国际(603871)2Q26业绩超预期，蒙煤供应链业务全年有望超预期 │中金公司 │增持
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2Q26业绩高于我们的预期
公司公布1H26业绩：收入39.66亿元，同比-2.9%；归母净利润7.31亿元，同比+30.4%。2Q26收入20.34亿元，同比+13
.7%，归母净利润4.04亿元，同比+34.9%，业绩高于我们预期，主要因为蒙煤供应链业务增长强劲。
发展趋势
焦煤供给侧受限或带来公司蒙煤供应链业务的盈利弹性。1H26蒙煤供应链业务毛利同比+128%至4.47亿元，是公司盈
利主要的增量贡献来源。往下半年看我们认为蒙煤价格或维持坚挺，为嘉友的蒙煤供应链业务带来盈利弹性：1）国内复
产不及预期：5月末以来山西部分矿山停产进行安全排查，至今复产进度仍缓慢，根据国家统计局数据，山西6月份和7月
份原煤产量分别同比下降31.5%和35.8%；2）蒙煤进口边际环比减少：根据煤炭资源网，8/17-8/22甘其毛都日均通车辆环
比下降46%至590辆，主要由于口岸因网络问题以及环保检查等因素；3）当前甘其毛都口岸库存位于2025年以来的历史低
位。
公司宣告中期分红。公司宣告DPS0.24元中期分红，对应1H26归母净利润比例的51.98%，我们假设全年按照归母净利
润50%分红，公司对应2026/27年的股息率为4.1%/4.4%。
我们看好公司在非洲的长期增长动力。公司正在建设赞比亚萨卡尼亚和莫坎博口岸及未来潜在的通杜马陆港和坦噶港
，我们认为非洲物流竞争格局分散、效率有待提升，我们认为公司凭借物流网络能获得长足增长动力。
盈利预测与估值
由于蒙煤业务营利性好于预期，我们分别上调了公司2026/27年归母净利润12.2%/3.7%至14.55/15.61亿元，当前公司
股价交易在2026/27年12.1x/11.3xP/E，我们维持跑赢行业评级，考虑到盈利上调，我们上调目标价7.7%至15.96元/股，
对应2026/27年15.0x/14.0xP/E，较当前有23.9%的上行空间。
风险
非洲项目投产进度慢于预期，油价上行影响矿山生产节奏。
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2026-08-25│嘉友国际(603871)归母净利润高增，业绩符合预期 │申万宏源 │买入
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事件：嘉友国际发布2026年中报。2026年上半年公司实现营业收入39.66亿元，同比下滑2.9%；归属于母公司所有者
的净利润7.31亿元，同比增长30.4%；业绩符合预期。
供应链贸易及陆港项目。2026年H1，公司供应链贸易业务毛利率达到23.19%，同比大幅改善，一方面得益于公司不断
优化业务内部结构，另一方面得益于蒙煤进口产业链景气度。2026H2，我们认为蒙煤进口景气度有望延续并且是未来几年
我国能源产业链重要成长性赛道，公司有望持续受益。
非洲陆港项目持续落地，不断贡献利润增量。2026H1，公司陆港项目服务贡献毛利润1.99亿元。公司在赞比亚的萨卡
尼亚至恩多拉主线公路项目已于2026年上半年投入运营并开始收费，标志着非洲增量项目从投入期进入收获期。莫坎博项
目顺利开工，坦桑尼亚口岸及港口亦将陆续投产，持续贡献增量。公司依托在中蒙市场验证的"陆锁国跨境综合物流+通道
建设/节点运营"模式，成功复制至东南部非洲（赞比亚、刚果金、坦桑尼亚等），为公司中长期成长赋能。
维持盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2026年中报，维持盈利预测，预计公司2026E2028E归母净利润分别为14
.26/16.62/18.57亿元，对应PE分别为12/11/9倍。维持嘉友国际“买入”评级。
风险提示：甘其毛都口岸通关车数不及预期，主焦煤价格大幅下滑，非洲公路车流量不及预期，地缘政治风险。
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2026-08-02│嘉友国际(603871)以商流锁定物流，矿产出海“卖铲人” │华泰证券 │买入
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嘉友国际是专注“陆锁国”的跨境多式联运服务商，在中蒙口岸资源与上游矿商&下游客户长期合作关系支撑下，形
成“贸易锁定物流”业务模式。短期，山西煤矿安全事故或扰动国内焦煤供给、推升蒙煤进口量价，驱动公司26年中蒙盈
利在低基数上修复；中长期，我们看好公司基于稀缺跨境口岸资源与丰富多式联运经验、在非洲享受铜钴矿出口高增、中
企出海与当地经济发展红利，构筑非洲第二成长曲线，26EPE（11.9x，上市以来历史中枢15.6x）处在历史偏低分位，维
持“买入”。
中蒙：蒙煤量价在低基数上修复，26年或迎来盈利拐点
公司在蒙古地区以物流（甘其毛都口岸仓储资源+境内外运输）为切入口参与商流和资金流（与上游矿山签订主焦煤
长协），护城河不仅在于物理上的份额过半的口岸仓储资源，更在于通过多年运营积累的通关效率、蒙方运力整合能力和
上下游的信任机制，2015-2025年公司跨境多式联运业务平均毛利率达32.7%。2025H1焦煤价格单边下行构成对公司的实际
经营压力测试，我们测算单吨毛利仍在50元以上。若后续国内焦煤供给受安监约束、焦煤价格中枢上行，26年供应链贸易
业务有望在低基数下贡献盈利弹性。中长期成长性来自蒙煤进口量上行、公司运输品类与路线扩充。
非洲：与中资矿企携手出海，广阔物流需求拓宽成长边界
公司在中非铜钴矿出口关键节点以特许权方式运营跨境口岸与公路，解决口岸拥堵与效率痛点，成长性与盈利能力显
著高于国内：25年陆港项目服务收入同比增长24%至6.1亿元、毛利率约60%。伴随赞比亚侧口岸投入运营，我们预计陆港
项目服务2026-28年收入分别为8.8/11.7/13.2亿元，毛利为5.3/7.1/8.0亿元，毛利率60%+。铜钴等矿产资源出口量增长
、当地经济发展与新项目投运有望长期驱动盈利高增。公司通过收购BHL车队切入本地运力，并在口岸、港口及主要节点
城市布局仓储和维修网络，逐步形成“口岸+公路+车队+仓配”的非洲大物流体系。在全球能源转型和地缘政治格局重塑
背景下，关键矿产资源具备显著战略地位，公司获中非发展基金投资并参股坦赞铁路，有望从运输环节助力中企在非洲铜
钴矿带构筑战略优势。
我们与市场观点不同之处
1）市场主要担忧ETT长协不续约及中蒙跨境铁路通车对公司盈利的影响。我们认为当前估值已较充分反映上述不确定
性：悲观情境下，我们测算未来三年归母净利CAGR仍有约10%，对应26EPE为13.3x，股息率3.8%（假设分红比例50%）。2
）除中蒙业务周期波动外，我们认为非洲业务盈利占比提升可能成为公司中长期估值的重要变量。我们估算2025年非洲业
务已贡献约35%的毛利；伴随新项目逐步投运，公司盈利来源有望进一步多元化，估值驱动亦有望由中蒙业务向“中蒙+非
洲”双轮驱动演进。
盈利预测与估值
我们预测公司26-28年归母净利润为15.0亿/15.6亿/17.2亿元，对应EPS为1.10元/1.14元/1.26元，较前值+0.1%/-5.2
%/-4.6%，本次调整出于谨慎性考量：1）暂不计入2027年起ETT长协续约的潜在贡献；2）27年中蒙跨境铁路通车后，对公
路运输环节的单吨盈利或形成一定压力。考虑到27年ETT续约与铁路通车不确定性，我们给予公司26年16.3xPE（过去3年
平均PE；前值17.3xPE；我们将估值方法由可比公司法调整为历史估值法，主因非洲业务盈利占比提升后，与现有可比公
司的业务结构及盈利驱动差异扩大、可比性下降），目标价17.93元（前值18.85元），维持“买入”。
风险提示：长协履约风险；商品价格波动；地缘政治及特许经营风险等。
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2026-07-30│嘉友国际(603871)跟踪报告：中蒙业务复苏、第二成长曲线明确，共同赋能盈│光大证券 │增持
│利修复 │ │
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中蒙业务量复苏，主焦煤价格回升。我们认为，相较于2025年Q3，2025年Q4公司实现归母净利润同比由负转正，主要
得益于中蒙跨境业务量复苏和主焦煤价格上涨。截至2025年，甘其毛都口岸累计完成进出口货物量4305.85万吨，同比由
负转正。26年Q2主焦煤市场均价环比增长8.76%至1503.59元/吨。进入Q3，据蒙古煤炭网，7月1日至7月8日，甘其毛都口
岸日均通车量同比+20.7%，短盘运价季均值同比+1.2%至65元/吨。我们认为，随着“反内卷”的深入，煤价持续回升，蒙
煤需求回暖，甘其毛都口岸通车数与短盘运费回升，公司业绩持续修复。长期看，公司卡位口岸关键物流基础设施，深化
物贸一体化模式，形成了较强的核心竞争优势，保障了公司中蒙业务的市场份额和领先地位。
回购金额上限翻倍，自有资金投入彰显价值信心。2026年7月2日，公司公告调整以集中竞价交易方式回购股份方案，
公司在原回购资金已接近1亿元上限后主动提高回购区间，体现管理层对公司长期价值与现金流稳健性的认可。按上限2亿
元测算，回购资金占2025年末总资产、归母净资产比例分别为2.47%、3.32%，公告明确不会对债务履行能力和持续经营能
力产生重大影响。
底层逻辑持续验证，非洲业务的深入运营将持续推动盈利增长。我们认为，公司长期以来通过对陆锁国物流基础设施
的布局，业务模式已由中蒙逐渐向中非、中亚复制，形成竞争壁垒和规模优势，推动未来业绩增长。非洲业务方面，萨卡
尼亚口岸车流与货运量稳步增长，赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路项目全线贯通，公司战略入股坦赞铁路。我们认为，
随着非洲项目运营的深入，未来可持续贡献盈利增长点。
盈利预测、估值与评级：2025年嘉友国际业绩修复，煤价持续回升、蒙煤需求回暖，中蒙业务有望持续复苏，我们预
测2026-2028年公司归母净利润分别为13.62/14.99/16.91亿元，对应EPS分别为1.00/1.10/1.24元。考虑到非洲业务逐步
投入运营，第二增长曲线明确，我们给予公司2026年16倍PE估值，对应目标价16.00元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示：需求下滑，政策变化，地缘政治风险，汇率波动等。
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2026-07-04│嘉友国际(603871)贸易修复、物流成长，估值上行 │天风证券 │买入
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贸易业务：煤价企稳，货量提升
供应链贸易业务盈利有望修复。贸易业务的核心是以销售锁定物流服务，增大公司的物流货量是业务规模的关键之处
，而目的并非赚取商品差价。贸易业务收入与利润随焦煤价格波动。焦煤价格上涨，公司经手货值增加、毛利率稳定，所
以利润增加。焦煤价格底部或已夯实。2025年中旬以来，焦煤价格触底回升，同比涨跌幅转正上行。货量持续增长，价格
决定用地。国内外焦煤价差走扩，带来焦煤进口量跃升。澳大利亚与蒙古焦煤价差走扩，带来蒙煤进口量跃升，驱动公司
贸易量或持续增长。
物流业务：强壁垒、大市场、高成长
强壁垒、大市场、高成长，物流运量或持续增长。跨境多式联运业务，轻重结合，占位核心口岸资源。卡位甘其毛都
，国内矿供应缺口叠加铜矿需求增加，进口需求强劲，中蒙份额提升；卡位霍尔果斯，复制中蒙模式、开拓物流版图，中
亚贸易增长驱动逐步起量；卡位非洲核心口岸，矿服出海和民生物资需求共振，中非运量高增长。陆港项目，随着非洲项
目逐步投产运营，通车辆持续提升，收入与利润有望高增长。非洲物流市场规模预计3-4万亿元，公司占比不足1%，未来
空间较大。
盈利有弹性，估值有望上升
盈利增长修复、政治风险下降、陆港高成长，都有望推升估值。焦煤价格企稳回升，带动贸易业务盈利修复，估值有
望上升。美伊冲突缓和，投资者对非洲业务的风险溢价收窄，推动估值上升。非洲陆港项目高成长，2023-2025年毛利润C
AGR为68%，项目逐步落地，盈利高成长或持续，利润占比或提升，估值也有望上升。2026年预期PE11倍，历史中枢16倍，
有望均值回归。预期回报率≈净利润增速+股息率，若不考虑估值回升，未来预期回报率或较为可观。
盈利预测与目标价
焦煤价格有望企稳回升，业务量有望持续增长，盈利或将逐步释放。我们预计2026-2028年嘉友国际归母净利润分别
为13.8、15.8、18.2亿元（2026-2027年原预测：14.5和17.5亿元），给予目标PE为16倍，对应目标价为16.20元，维持“
买入”评级。
风险提示：宏观经济波动的风险，市场竞争风险，投资管理的风险，信息管理系统风险，汇兑风险，税收政策变化风
险，股息率偏离风险，测算主观性风险。
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2026-05-24│嘉友国际(603871)焦煤迎催化，布局正当时 │国金证券 │买入
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事件简评
事件：据财联社5月22日报道，山西留神峪煤业有限公司井下发生瓦斯爆炸事故，造成重大人员伤亡。留神峪煤矿的
煤种为主焦煤，核定产能120万吨/年。我们认为，参考历史，此次重大安全事故，或将迎来安监收紧，短期或对焦煤价格
有刺激，中期来看政策有望升级，带来产能出清等一系列影响，焦煤价格中枢上移。
经营分析
焦煤价格有望上涨，供应链贸易业务或出现量价齐升。复盘焦煤价格对公司的业绩影响，25H1焦煤价格单边下行，公
司供应链贸易业务单吨毛利大幅下降至59元/吨（24A为138元/吨），为公司业绩的极端压力测试；25H2受益于反内卷影响
，焦煤价格企稳反弹，公司供应链贸易业务单吨毛利回升至94元/吨，贸易业务量也出现回升。本次事件我们认为将带来
焦煤价格的短期反弹和中期中枢上移，公司的供应链贸易业务有望迎来量价齐升。
蒙煤进口量触底回升，26年前4个月高增。2025H1，受焦煤价格单边下跌影响，中国进口蒙古焦煤量为2475万吨，同
比-16%；25H2，随着反内卷带来的市场情绪回暖，中国进口蒙古焦煤量3532万吨，同比+29.6%。2026年1-4月，进口数量2
642万吨，同比大幅增长68%。其中，在公司核心经营的甘其毛都口岸，2026年一季度煤炭进口量1240万吨，同比增长46%
。今年以来甘其毛都口岸日均通车量1345辆，同比增长53%。
非洲新项目投产，贡献业绩增长。公司陆港项目2025年实现毛利润3.7亿元，同比增长32%。公司在赞比亚的萨卡尼亚
至恩多拉公路项目已于2026年2月投入运营并开始收费，标志着非洲业务从投入期逐步进入收获期。此外，公司未来在莫
坎博的多条公路及口岸、坦桑尼亚的口岸和港口亦将陆续投产，持续贡献业绩增量。
深度绑定核心矿企，竞争壁垒深厚。我们认为，长期来看，公司的核心竞争力在于其在陆锁国成功实践的“通道建设
+节点运营”模式。通过投资、建设并运营口岸、公路、仓储等关键物流基础设施，形成具有高壁垒的“类高速公路”收
费业务。公司已将这一在中蒙市场验证成功的模式，有效复制到市场空间更广阔的非洲，构筑了公司第二增长曲线。公司
不仅与紫金矿业、MMC等下游矿企巨头形成股权和业务的深度绑定，还引入了中非发展基金等国家级主权基金作为战略合
作伙伴，并参与坦赞铁路激活项目。这不仅为公司在非洲的扩张提供了雄厚的资金和政治资源支持，也极大地降低了海外
经营的潜在风险，形成了其他企业难以逾越的竞争壁垒。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为13.59/17.14/19.53亿元，同比为+19.1%/+26.1%/+13.9%，EPS为0.
993/1.253/1.427元/股，对应PE分别11.1/8.8/7.7倍。考虑到公司2025全年分红比例达到48%，假设26年维持分红比例，
当前股息率为4.3%，兼具高股息和高成长，给与2026年15xPE，目标价14.90元，维持“买入”评级。
风险提示
海外政治、经济变化，运量不及预期，运价不及预期等。
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2026-05-06│嘉友国际(603871)蒙煤贸易高景气延续，Q1业绩弹性释放 │长江证券 │买入
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事件描述
嘉友国际披露2026年一季报：2026Q1，公司实现营业收入19.3亿元，同比下降15.8%；实现归母净利润3.3亿元，同比
增长25.3%。
事件评论
Q1毛利同环比均提升，蒙煤利差走阔。2026Q1，公司毛利润为4.2亿元，同比/环比分别增长0.4/0.2亿元，主业盈利
延续改善趋势。2026Q1，甘其毛都口岸通车量同比增长约46.2%，主焦煤均价为1041元/吨，同比增长16.7%，焦煤价格维
持高位运行；短盘均价为65元/吨，同比增长11.7%。受益于国内焦煤价格改善，一季度焦煤高景气驱动蒙煤利差走阔，供
应链贸易业务利润增厚。
卡萨赞比亚公路落地，Q1业绩显著提升。2026Q1，卡萨公路通车量稳步增长，卡萨赞比亚端公路顺利通过验收并启动
收费，有效提升车辆通关效率并增厚利润。2026Q1，公司期间费用率同比下降44.7%至0.4亿元，其中财务费用同比改善幅
度较大。最终，一季度公司归母净利润同比增长25.3%至3.3亿元。
核心资产步入运营期，期待非洲新项目落地。2025年，公司在非洲中南部铜钴矿带的布局取得阶段性突破，刚果（金
）卡萨项目及赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已正式投入运营。受益于区域矿产开发带来的强劲物流需求，卡萨陆港项
目车流与货运量稳步增长，有效驱动了公司国际陆港运营板块的毛利释放。在建项目中，赞比亚萨卡尼亚口岸、赞比亚莫
坎博项目建设正有序推进，坦桑尼亚通杜马项目与坦噶港项目已按计划开展稳步布局。随着刚果（金）迪洛洛项目等潜在
资源的持续开发，公司正构建覆盖赞比亚、坦桑尼亚、纳米比亚、博茨瓦纳等国的陆运多通道网络。
由显著扩张期步入战略扩张期，战略稀缺资产有望重估。当前公司进入战略深耕期，非洲多条陆运走廊稳步推进，未
来随新项目建设转运营，盈利弹性有望加速释放。在供应链乱纪元下，核心枢纽资产战略稀缺性凸显，估值中枢有望系统
性抬升。预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.3/15.6/18.0亿元，对应PE分别为13.9/11.8/10.2X，维持“买入”评
级。
风险提示
1、蒙煤需求不及预期；2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险。
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2026-05-04│嘉友国际(603871)运价波动不改修复趋势，Q4盈利同比大幅提升 │长江证券 │买入
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事件描述
嘉友国际披露2025年年报：2025年，公司实现营业收入83.8亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润11.4亿元，同比下
降10.6%。2025年四季度，公司实现营业收入18.1亿元，同比下降18.3%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长42.2%。公司
拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），2025年度公司现金分红总额为5.5亿元，占2025年度归属于上市公司股东
净利润的比例达到47.96%。
事件评论
下半年供应链贸易毛利改善，跨境物流业务拖累盈利。2025H2，公司实现营业收入42.9亿元，同比增长4.4%。分业务
看，公司跨境多式联运综合物流服务/供应链贸易服务/陆港项目服务营业收入同比分别-14.5%/+9.4%/+15.8%；对应毛利
润同比分别-37.2%/+56.5%/+18.8%。公司受部分跨境物流业务运价下行、低毛利业务占比抬升双重影响，跨境多式联运营
收有所回落，结构性拉低综合毛利率。2025H2，受益于国内煤炭“反内卷”，焦煤价格反弹，蒙煤进口需求提振，公司蒙
煤供应贸易业务实现量、价齐升，分部毛利润显著改善。非洲刚果（金）卡萨陆港项目车流量稳步增长，驱动毛利润快速
增长。最终，下半年公司毛利润同比下降1.7%至8.1亿元，降幅较前期明显收窄。
Q4蒙煤盈利环比改善，盈利同比大幅修复。2025Q4，国内焦煤价格环比回升，带动甘其毛都口岸量价齐增，公司蒙煤
业务利差环比改善。2025Q4，甘其毛都口岸累计通车量同比增长32.6%，环比增长8.5%；口岸短盘均价同比增长1.9%，环
比增长38.8%。尽管跨境物流运价下行仍对营收构成压力，但公司通过费用管控与资产提质提升盈利。2025Q4，公司毛利
润为3.9亿元，同比增长4.6%。2025Q4，公司期间费用同比下降0.4亿元，管理及财务费用持续调优。同时，四季度公司资
产减值同比减少0.3亿元。最终，公司归母净利润同比增长42.2%至2.7亿元，扭转了自2024Q4以来的单季度下滑态势。
非洲新项目稳步推进，高分红政策延续。刚果（金）卡萨项目及赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已投入运营，赞比
亚萨卡尼亚口岸、赞比亚莫坎博项目建设有序推进，坦桑尼亚通杜马项目与坦噶港项目按计划稳步布局，各重点项目形成
梯次推进、联动发展的格局。同时，公司积极拓展覆盖非洲市场的跨境综合物流业务规模，集成海运订舱、包船、港口、
陆运为一体的门到门服务，2025年以非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物流收入的30%。此外，
公司维持较好的高分红政策，2025年分红比例达到28.0%，对应股息率约2.9%。
全球资源重构的背景下，重视战略资源资产的重估。在供应链乱纪元下，全球大宗商品价值链迎来重定价。公司深耕
煤炭、铜矿等关键矿产的进口枢纽，核心资产具备极强的战略稀缺性，估值中枢有望系统性抬升。预计公司2026-2028年
归母净利润分别为13.3/15.4/17.9亿元，对应PE分别为14.3/12.3/10.6X，维持“买入”评级。
风险提示
1、蒙煤需求不及预期；2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险。
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2026-04-30│嘉友国际(603871)看好蒙煤回暖+陆港投运推升盈利 │华泰证券 │买入
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嘉友国际发布一季报：2026年Q1实现营收19.33亿元（yoy-15.78%、qoq+6.99%），归母净利3.28亿元（yoy+25.18%、
qoq+22.64%），扣非净利3.20亿元（yoy+25.71%）。归母净利低于我们预期（3.9亿元），主因市场竞争激烈、公司严格
把控物流合同筛选，一季度第三方物流增长不及预期（据公司指引）。展望26年，我们看好蒙煤进口需求改善提振中蒙物
流与贸易业务，中长期借助优秀口岸资源、核心客户以及跨境多式联运经验，在非洲物流市场构筑第二成长曲线，维持“
买入”。
1Q26焦煤价格环比企稳，蒙煤进口需求恢复同比高增
25年三季度以来，国内焦煤价格企稳回升，带动蒙煤进口量价均回升。据海关总署，4Q25/1Q26自蒙古进口炼焦煤总
量分别为1833万吨、1871万吨，同比+37.0%/+72.2%，自蒙古进口炼焦煤均价4Q25/1Q26分别环比+7.8%/+2.1%。截至4月15
日，甘其毛都口岸累计进口煤炭1493.7万吨、进口铜精粉60万吨，均较去年同期显著增长。展望26年，我们看好公司凭借
优质口岸资源、核心客户资源优势和跨境物流运营能力保持口岸份额、充分受益于蒙煤进口量价回升。
赞比亚侧项目或于26-27年投运，持续拓展非洲物流业务
2/24，公司公告赞比亚萨卡尼亚项目中恩多拉至萨卡尼亚公路正式投入商业运营并启动收费；项目中赞比亚侧萨卡尼
亚口岸升级改造、赞比亚萨卡尼亚至穆富利拉公路升级改造有序推进。继刚果（金）卡萨项目投运并启动收费后，赞比亚
侧项目有望于26-27年陆续投运，标志着公司在铜钴矿带至非洲东南部的跨境运输布局取得重要进展。4/1，公司公告与紫
金金盛等共同投资坦赞铁路激活项目，有望进一步开拓铜钴矿带向东北方向的物流通道，共享运力提升的综合效益、依托
公铁联运优化物流能力。我们看好公司以铜钴矿带关键节点为核心，持续拓展运输方式、运输品类和物流服务范围。
盈利预测与估值
我们维持公司26-28年归母净利润预测14.98亿元、16.48亿元、18.02亿元，对应EPS为1.09元、1.20元、1.32元。给
予公司26年17.29倍PE估值（可比公司Wind一致预期为13.3x，本次与前次估值溢价均为30%，估值溢价主因公司依托核心
资产从事跨境多式联运、并向上下游拓展服务范围，公司21-25年平均ROE17.9%，显著高于可比公司），对应目标价为18.
85元（前值18.79元），维持“买入”。
风险提示：蒙煤需求不及预期；地缘政治风险；基础设施建设不及预期。
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2026-04-29│嘉友国际(603871)26Q1业绩同比高增，蒙非双轮驱动长期成长 │财通证券 │增持
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事件：2026年4月24日和4月27日，嘉友国际分别发布了2025年及2026Q1业绩：2025年公司实现营业收入83.8亿元，同
比-4.3%，完成归母公司净利润11.4亿元，同比-10.6%。2026Q1公司实现营业收入19.3亿元，同比-15.8%，完成归母净利
润3.3亿元，同比+25.2%。
陆港业务维持高增长，26Q1整体毛利+10.2%：2025年公司跨境多式联运业务完成收入24.0亿元，同比-2.1%，毛利率2
6.7%，同比-3.9pct，主要系部分跨境物流业务运价下行、低毛利业务占比抬升；供应链贸易完成收入51.7亿元，同比-10
.1%，毛利率10.5%,同比-2.8pct，主要系2025年主焦煤价格下滑；陆港项目完成收入6.1亿元，同比+24.4%，毛利率59.5%
，同比+2.0pct。2026Q1，公司毛利4.2亿元，同比+10.2%，毛利率21.5%，同比+5.1pct，盈利能力显著提升。
锚定中蒙跨境核心节点，深耕非洲综合物流赛道：公司卡位中蒙跨境物流核心节点，有望受益于中蒙贸易的持续增长
，2025年甘其毛都口岸货运量达4243.3万吨，同比增长3.7%，创36年来新高。同时公司积极布局非洲大物流网络，陆港项
陆续投产运营，相关物流基础设施逐步完善。2025年公司以非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物
流收入的30%，公司在非洲市场“矿山物资+民生物资”的发展模式将有较大空间。
投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入93.1/99.2/107.1亿元，归母净利润14.5/16.2/18.1亿元，对应PE
分别为12.6/11.3/10.1倍，维持“增持”评级。
风险提示：地缘政治风险；宏观经济不及预期；蒙古国煤炭及铜精矿进口需求不及预期；陆港项目投产节奏不及预期
；陆港项目产能爬坡不及预期
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2026-04-28│嘉友国际(603871)2026年仍是非洲布局之年，看好公司长期增长动力 │中金公司 │增持
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2025年业绩低于我们预期，1Q26业绩符合我们预期
2025年业绩：收入83.77亿元，同比-4.3%；归母净利润11.35亿元，同比-11.1%，业绩低于我们预期，主要由于：1）
跨境物流受到上游矿山影响，2）蒙煤供应链利润确认错期。
1Q26业绩：收入19.33亿元，同比-15.8%；归母净利润3.28亿元，同比+25.2%。公司1Q26业绩符合我们预期。
发展趋势
2025年蒙煤供应链和跨境物流业务均有所承压：1）蒙煤供应链收入51.74亿元，同比-10.0%；毛利5.42亿元，同比-2
9.0%；蒙煤合同错期确认导致盈利比预期更低；2）跨境物流：收入23.96亿元，同比-2.1%；毛利6.41亿元，同比-14.4%
；部分上游矿山生产受影响导致公司业务量有所承压；3）陆港项目：收入6.15亿元，同比+24.4%；毛利3.66亿元，同比+
28.8%，业务符合市场预期。
2026年仍是布局非洲之年，我们看好公司长期增长动力。公司今年2月24日公告赞比亚恩多拉至萨卡尼亚17.26公里的
公路及收费站取得《收费许可证》，4月2日公告共同投资坦赞铁路激活项目（公司投资6215万美元，占比5%），叠加公司
正在建设的赞比亚萨卡尼亚口岸及未来潜在的通杜马陆港和坦噶港，我们认为今年仍是着重布局非洲之年，非洲物流竞争
格局分散、效率有待提升，我们认为公司凭借物流网络能获得长足增长动力。
盈利预测与估值
考虑到跨境物流的承压和蒙煤供应链煤种结构性的变化，我们下调2026年盈利17.5%至13.0亿元，我们首次引入2027
年盈利15.1亿元，2026/27盈利同比增速分别为14.6%/16.0%，当前股价对应2026/2027年14.2倍/12.2倍市盈率。维持跑赢
行业评级，考虑到公司作为跨境物流尤其是非洲物流市场标的具有稀缺性，我们维持目标价14.8元不变，对应15.6倍2026
年市盈率和13.4倍2027年市盈率，较当前股价有9.9%的上行空间。
风险
非洲项目投产进度慢于预期，油价上行影响矿山生产节奏。
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2026-04-28│嘉友国际(603871)2025年报及2026年一季报点评：26Q1归母净利3.3亿元，同 │华创证券 │买入
│比+25.2%，中蒙业务展现韧性，非洲业务战略布局成效显著 │ │
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公司公告2025年报及2026年一季报业绩：
2025年公司实现营业收入83.8亿元，同比-4%，归母净利润11.41亿元，同比-10.60%。2025年扣非归母净利润11.28亿
元，同比-10.56%。2025Q4归母净利2.67亿元，环比-14.7%；扣非归母净利2.57亿元，同比+42%，环比-19.9%。
26Q1实现营业收入19.3亿元，同比-16%，归母净利3.3亿元，同比+25.2%，扣非归母净利3.2亿元，同比+25.7%。
分业务看：供应链贸易业务实现51.74亿元，同比-10.1%，跨境多式联运综合物流23.96亿元，同比-2.1%，陆港项目
服务6.15亿元，同比+24.4%。
毛利25年实现15.48亿元，同比-13.9%，其中供应链贸易业务实现5.42亿元，同比-29.1%，毛利率10.47%；跨境多式
联运综合物流6.41亿元，同比-14.4%，毛利率26.73%；陆港项目服务3.66亿元，同比+28.9%，毛利率59.48%。
2025年度利润分配方案:拟每10股派发现金红利2元(含税)，叠加中期分红，全年合计派发现金红利5.47亿元(含税)，
现金分红占2025年归母净利的比例为47.96%。
中蒙业务：业绩基石稳固，经营韧性凸显。2025年，甘其毛都口岸货运量达4243.3万吨，同比增长3.7%；二连浩特口
岸进出口货运量达2031.8万吨，同比增长5.5%。尽管2025年主焦煤市场价格大幅下行，但公司凭借在甘其毛都口岸的核心
物流资产先发优势和高效的“资源+贸易+物流”一体化运营能力，保障了供应链贸易业务的稳定盈利。2025年公司中蒙跨
境综合物流服务总量超1500万吨，其中自营主焦煤贸易700万吨，市场领先地位稳固。
非洲市场：第二增长曲线确立，项目梯次落地保障高成长。2025年中非贸易额达3481亿美元，同比增长17.7%。公司
依托在中蒙区域积累的“陆锁国跨境综合物流”运营经验，快速在东南部非洲形成跨境多式联运的核心竞争力。2025年以
非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物流收入的30%。在赞比亚，萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线
贯通，并于2026年2月投入运营，莫坎博项目顺利开工。
中亚市场：保持增长势头。公司依托霍尔果斯口岸的海关监管场所及区位优势，积极拓展跨境运输业务，持续扩大中
亚市场规模，提升跨境物流服务能力。2025年中国-中亚货物贸易进出口额达1063亿美元，同比增长12%，其中霍尔果斯枢
纽口岸进出口总额1186.5亿元，增长16.9%。
投资建议：1）盈利预测：考虑短期煤价影响，我们调整公司26-27年归母净利预测分别为14.4、16.5亿元（原预测为
15.5、17.5亿元），引入28年预测为18.2亿元，对应EPS分别为1.1、1.2、1.3元，对应PE分别为13、11、10倍。2）投资
建议：我们维持原有估值方式，给予公司2026年预计利润16倍PE，对应一年期目标市值231亿元，目标价16.9元，预期较
现价有26%空间，强调“强推”评级。
风险提示：地缘政治风险，经济出现下滑等。
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2026-04-27│嘉友国际(603871)焦煤景气度改善赋能供应链板块毛利增长，非洲基础设施开│申万宏源 │买入
│花结果 │ │
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事件：嘉友国际发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入83.77亿元，同比下降4.31%，实现归母净利
润11.41亿元，同比下降10.60%。2026年一季度公司实现营业收入19.33亿元，同比下降15.78%，实现归母净利润3.28亿元
，同比增长25.18%。业绩符合预期。
公司中蒙业务经营韧性强，静待价格弹性。2025年公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸
易700万吨，在主焦煤价格快速下行的环境下通过自营跨境物流的核心竞争力保证了主焦煤供应链贸易业务的稳定盈利，2
025年主焦煤供应链贸易服务营业收入为51.74亿元，同比下降10.05%，毛利率下降2.80pct。同时公司为其他客户提供近8
00万吨主焦煤、铜精矿、设备物资等各类货物的综合物流服务，在竞争激烈的环境下保障业务规模和稳定盈利。若价格回
升，公司供应链贸易业务的单吨毛利有望迎来修复，贡献业绩弹性。
非洲业务项目梯次落地，成核心增长引擎。非洲业务已成为公司第二增长曲线，2025年以非洲跨境综合物流为主的收
入达到10亿，占公司跨境综合物流收入的30%。公司刚果（金）卡萨项目稳健运营，道路与口岸通车能力持续增强，且赞
比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通，赞比亚莫坎博项目顺利开工，物流通道建设进一步向东南部港口推进，坦桑尼
亚特殊经济区、陆港、纳米比亚鲸湾物流园等完成立项和可研，参股坦赞铁路激活项目，布局铁路运力，公司非洲物流通
道和物流供应链核心竞争力的建设稳步推进。
下调盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2025年报，短期受煤价影响盈利有所承压，但公司稳健经营，提高运营
效率，长期看好公司盈利能力改善，我们小幅下调2026E-2027E盈利预测，新增2028E盈利预测，预计公司2026E-2028E归
母净利润分别为14.26/16.62/18.57亿元（原2026E-2027E盈利预测为15.47/17.76亿元），对应PE分别为13/11/10倍。维
持嘉友国际“买入”评级。
风险提示：甘其毛都口岸通关车数不及预期，主焦煤价格大幅下滑，非洲公路车流量不及预期，地缘政治风险。
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2026-04-26│嘉友国际(603871)看好26年蒙煤进口需求回升与非洲业务高增 │华泰证券 │买入
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嘉友国际发布25年业绩：2025年实现营业收入83.77亿元（yoy-4.3%），归母净利11.41亿元（yoy-10.6%）。其中Q4
实现营业收入18.06亿元（yoy-18.3%，qoq-27.4%），归母净利2.67亿元（yoy+42.2%，qoq-14.7%）。25年归母净利符合
我们预期（11.22亿元）。展望26年，我们看好公司凭借优质口岸资源、核心客户及跨境陆运运营经验，中蒙物流与贸易
业务受益于蒙古焦煤进口需求回升带来的业绩弹性，中非多项目持续推进有望打开第二成长曲线，维持“买入”。
中蒙：焦煤价格承压，物流及贸易业务营收与毛利同比下滑
25年，公司跨境多式联运综合物流服务营收23.96亿元（yoy-2.1%），毛利6.41亿元（yoy-14.4%），毛利率26.73%（
同比-3.9pct）；供应链贸易服务实现营收51.74亿元（yoy-10.1%），毛利5.42亿元（yoy-29.0%），毛利率10.47%（同比
-2.8pct）。跨境多式联运及供应链贸易业务营收与毛利同比下滑，主要受蒙古焦煤需求与价格偏弱影响。据海关总署，2
025年中国自蒙古进口炼焦煤6007万吨，同比+5.8%，但进口均价同比下滑40.8%。尤其上半年，焦煤价格持续下跌压制蒙
煤进口需求，1H25我国从蒙古进口主焦煤同比下滑16.2%。尽管主焦煤价格与需求波动较大，但公司仍实现全年自营主焦
煤贸易700万吨、并在蒙古地区为其他客户提供近800万吨主焦煤、铜精矿、设备物资等货物的综合物流服务，彰显在中蒙
边境地区依托核心口岸资产模式的经营韧性。
1Q26，焦煤价格环比企稳，蒙煤进口需求恢复同比高增
25年三季度以来，国内焦煤价格企稳回升，带动蒙煤进口量价均回升。据海关总署，4Q25/1Q26自蒙古进口炼焦煤总
量分别为1833万吨、1871万吨，同比+37.0%/+72.2%，自蒙古进口炼焦煤均价4Q25/1Q26分别环比+7.8%/+2.1%。展望26年
，我们预计公司有望凭借优质口岸资源、核心客户资源优势和跨境物流运营能力保持口岸份额、受益于蒙煤进口量价回升
。
非洲：跨境综合物流收入占比达30%，陆港项目延续高毛利
2025年，公司陆港项目服务实现营业收入6.15亿元（yoy+24.4%），毛利3.66亿元（yoy+28.8%），毛利率59.5%（同
比+2.0pct）。25年非洲跨境综合物流收入达10亿，占公司跨境综合物流收入的30%。公司在非洲地区实现营收与毛利同比
高增，主要得益于刚果（金）-赞比亚的中非铜钴矿带进出口需求高增，刚果（金）卡萨项目道路与口岸通车辆高增。公
司非洲物流通道建设持续推进，包括赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通、赞比亚莫坎博项目开工、坦桑尼亚特殊
经济区、陆港和纳米比亚鲸湾物流园完成立项和可研、参股坦赞铁路激活项目。
盈利预测与估值
我们上调公司26-27年归母净利润至14.98亿元、16.48亿元（较前值分别上调25%/17%），新增28年归母净利预测18.0
2亿元，对应EPS为1.09元、1.20元、1.32元。上调主因蒙古焦煤进口需求恢复同比高增、焦煤价格环比回升，中蒙物流及
贸易业务有望同比修复。给予公司26年17.2倍PE（可比公司Wind一致预期为13.2x，本次估值溢价为30%；前值21.7x25EPE
，前次估值溢价为20%。随着中蒙业务修复及非洲项目逐步贡献稳定盈利，公司估值逻辑由“周期型贸易”向“高ROE通道
型成长资产”切换，估值中枢具备上移基础，公司21-25年平均ROE17.9%，显著高于可比公司，因而上调估值溢价），对
应目标价18.79元（前值17.78元），维持“买入”。
风险提示：蒙煤需求不及预期；地缘政治风险；基础设施建设不及预期。
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2026-04-25│嘉友国际(603871)蒙煤价格承压，全年业绩小幅下滑 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月24日公司披露2025年年报，全年实现营收83.77亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润11.4亿元，同比下降
10.6%。其中，Q4实现营收18.1亿元，同比下降18.3%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长42.2%。
经营分析
中蒙市场：煤炭价格影响短期业绩，业务基本盘稳固：2025年，公司中蒙市场业务受主焦煤价格下行影响，供应链贸
易服务实现收入51.7亿元，同比下降10.1%，毛利率同比下降2.8个百分点至10.5%。尽管价格承压，公司凭借“物流+贸易
”一体化核心竞争力，保障了业务规模与稳定盈利。2025年，公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主
焦煤贸易700万吨。同时，公司进一步深化上游合作，于2025年11月与MongolianMiningCorporation签订补充协议，将供
应链延伸至矿山源头，增强货源锁定能力。随着2025年下半年煤炭市场回暖，以及国内“反内卷”政策优化供需结构，蒙
煤性价比优势凸显，有望为2026年业绩带来弹性。
非洲第二增长曲线：陆港项目稳健增长，基建网络布局加速推进：非洲业务作为公司第二增长曲线，业绩表现亮眼。
2025年，国际陆港运营服务实现收入6.2亿元，同比+24.4%，毛利率提升2.0个百分点至59.5%。非洲物流网络布局有序推
进，新项目形成梯次发展格局：1）赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路已全线贯通，并于2026年2月投入运营；2）赞比亚
莫坎博项目于2025年11月顺利开工建设；3）公司于2026年3月公告参股坦赞铁路激活项目，公司计划投资6,215万美元，
投资额占比5%，为非洲业务长远发展提供强大支持。非洲区域的跨境综合物流业务规模持续扩大，2025年该业务收入达到
10亿元，占公司跨境综合物流总收入的30%，点、线、网一体化的非洲大物流体系正逐步成型。
盈利预测、估值与评级
考虑到蒙煤价格承压，下调公司2026-2027年归母净利润预测至14.5亿元、16.8亿元（原15.5亿元、19.3亿元），新
增2028年归母净利预测18.0亿元，维持“买入”评级。
风险提示
海外政治、经济环境变化风险，运量不及预期，运价不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：69家
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2026-08-27│嘉友国际(603871)2026年8月27日投资者关系活动主要内容
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1、关于非洲板块的未来增长，有哪些值得挖掘的关键点？
回复：目前，非洲经济发展仍处于比较初级的阶段，未来随着经济社会发展、人口红利释放、民生持续改善，市场空
间广阔。在未来非洲经济加速增长的过程中，在矿山相关物资的基础上，民生物资需求的增长也将进一步带来当地对于物
流基础设施和跨境综合物流服务需求的日益增长，从而公司在非洲市场“矿山物资+民生物资”的发展模式还有很大的增
长放量空间。
2、如何展望2026下半年公司中蒙业务的发展？
回复：2026下半年，公司将继续依托国家自由贸易区建设带来的便利及其他相关政策的支持，在中蒙区域紧抓发展机
遇，由单点业务突破转向全链条、全维度的平台式统筹布局，推动中蒙跨境物流业务的综合运营能力持续提升。公司将进
一步深化与多类型矿山源头的合作，充分发挥中蒙跨境物流服务优势，整合中蒙物流资源，构建稳定高效的中蒙供应链体
系。
下半年，公司将继续依托品牌和市场领先地位，稳步扩大业务规模，通过更丰富的国际、国内合作，夯实差异化竞争优势
，为公司中蒙业务的稳定发展创造更大市场空间。
3、中蒙跨境铁路对于中盘、短盘运价以及供应链贸易量，有怎样的影响？
回复：嘎顺苏海图-甘其毛都中蒙跨境铁路开通后，对公司供应链贸易业务板块的影响是正向的。在已有公路运输模
式的基础上新增铁路运输，将有效提升中蒙口岸之间运输及通关的便利性，为蒙煤进入中国市场构建更高效畅通的渠道，
从而实现提振公司蒙煤供应链贸易业务的供需动能。同时，因公司通过“以物流为核心”的物贸一体化模式，向终端客户
提供全链条一站式跨境综合物流服务，中蒙铁路通车及转运站等相关配套设施投入使用后，公司将具备更加多元化的运输
方式为客户提供更优质完善的定制化物流服务，市场竞争力有望进一步提升。
4、纳米比亚鲸湾物流园与已有的非洲物流项目之间，有怎样的联动发展规划？
回复：鲸湾港作为纳米比亚核心沿海港口，亦是中南部非洲关键深水良港。港口年集装箱设计吞吐能力达75万标准箱
，可承接大型散杂货作业，辐射刚果（金）、赞比亚、博茨瓦纳等内陆国家，枢纽区位优势得天独厚。 该项目建成投
用后，将与公司刚果（金）、赞比亚陆路口岸项目、跨境运输车队实现高效协同，逐步构建起“跨境陆运+口岸枢纽+港口
仓储”一体化跨境综合物流服务体系。未来，公司将持续完善非洲物流版图，夯实跨境多式联运核心优势，稳步提升区域
市场占有率，为客户提供高效、稳定的一站式非洲跨境物流解决方案。
5、关于分红回报，公司未来有怎样的规划？
回复：公司始终致力于为股东提供稳定回报。长期以来，公司高度注重经营质效，每年在实现盈利后，均坚持实施较
高比例分红以回馈股东。伴随盈利能力持续提升与业务版图稳健扩张，公司不盲目追求营业收入规模的粗放增长，而是坚
持聚焦于净资产与净利润的实质增长。公司的盈利目标集中于两大方向：一是持续投资以提升业务规模，构筑长期发展的
护城河；二是切实回报股东，与股东共享公司发展红利。自上市以来，公司分红比例总体维持高位，持续稳定在较高水平
区间。
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参与调研机构：60家
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2026-04-28│嘉友国际(603871)2026年4月28日-5月8日投资者关系活动主要内容
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1、2026年，公司在非洲市场布局的战略重点是什么，非洲几个项目目前的进展如何？
回复：展望2026年，公司将继续稳步推进赞比亚、坦桑尼亚等通道建设特许权项目落地，完成恩多拉、鲸湾港等物流
基础设施建设，扩大跨境综合物流业务规模，推动业务流程标准化，建设非洲陆运数智化管理平台，实现通道建设与跨境
综合物流服务业务的协同发展。
目前，公司已投运的刚果（金）卡萨项目持续稳健运营，道路与口岸通车能力稳步攀升，已成为连接中部非洲与东南
部港口通道的关键枢纽。其余项目建设与布局有序推进：赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通，赞比亚莫坎博项目
顺利开工，物流通道建设进一步向东南部港口延伸；坦桑尼亚特殊经济区及陆港、纳米比亚鲸湾物流园等项目已完成立项
与可研；与此同时，公司成功参股坦赞铁路激活项目，布局铁路运力，完善构建公铁联运服务体系，持续夯实非洲物流通
道与供应链的核心竞争力。
2、从中蒙市场到非洲市场，公司如何实现大物流业务模式的有效复制与延伸，并在此基础上构筑起运营壁垒与核心
竞争优势？
回复：公司自成立以来，始终聚焦具有陆运锁定特征的内陆国家与地区，深耕以“陆港联动整合+陆运自营”为核心
的跨境多式联运综合物流业务。公司的跨境多式联运业务起步于中蒙市场，在帮助客户实现中蒙区域跨境物流降本增效的
过程中，与船公司、航空公司及其他国际同行建立了面向陆锁国物流业务的陆港联动合作机制，并在中蒙陆运口岸自建自
营海关监管场所、公用型保税库等物流基础设施，投资组建国际道路运输车队和通关装卸专业团队，有效弥补联运环节的
短板，同步推进国际多式联运信息化建设，形成一套完整的、适用于陆运锁定国家和地区的国际多式联运业务体系。
在此基础上，公司进一步将中蒙市场成熟的陆港多式联运运营经验向中亚、非洲核心市场区域复制延伸。2018年，公
司正式布局非洲，在优化复制陆港多式联运运营经验基础上，以大宗货物运输为核心，持续推动区域内陆港基础设施升级
和物流节点建设。目前，公司已投运的刚果（金）卡萨项目已成为非洲地区重要的物流枢纽。未来，伴随赞比亚萨卡尼亚
项目、赞比亚莫坎博项目、坦桑尼亚通杜马陆港与坦噶港项目的建设与运营，公司持续深化构建覆盖南部非洲的国际陆港
集群网络，推动非洲区域大物流整体布局构想进一步落地，不断实现公司业务在非洲市场的可持续、高质量发展。
3、如何展望公司未来在资本开支及分红比例方面的规划？
回复：在盈利能力持续提升、业务版图稳健扩张的同时，公司不盲目追求营业收入规模的粗放式增长，而是高度注重
经营质量与效益，始终将切实维护股东的长期利益作为核心目标。
资本开支方面，公司基于长期战略发展规划，结合实际经营情况，统筹安排资本开支。公司聚焦中蒙、中亚、非洲等
核心市场区域，围绕相关基础设施节点资源，布局与公司发展战略高度契合、具备可观投资回报的优质项目，以此构筑长
期发展护城河，推动公司实现可持续、高质量发展。
股东回报方面，公司始终致力于为股东提供稳定回报。自上市以来，公司每年实现盈利后均实施较高比例分红，持续
维持高水平分红，与股东共享发展红利。未来，公司将继续兼顾公司可持续发展与股东投资回报，以合理、稳定、可持续
的现金分红回馈投资者。
4、当前，国内大量企业积极探索出海路径，但普遍面临海外团队跟进不足的挑战。请问公司在海外人才储备与团队
建设方面有何未来规划？
回复：未来，公司将持续完善海外人力资源体系与管理流程，重点强化非洲、蒙古等区域的属地人才培养及团队搭建
。人才培养方面，公司将依托总部与口岸基地的联动培训机制，完善常态化人才外派与轮岗交流制度，为公司海外项目推
进与全球化业务拓展提供坚实、专业的组织与人才保障。团队搭建方面，公司将深化人才梯队建设，加强核心人才保留，
巩固团队稳定性与凝聚力，并全面升级人力资源信息化系统，提升人效管理的精细化与数字化水平。
5、中蒙铁路开通后，将对公司供应链贸易业务板块的利润有哪些潜在影响？
回复：嘎顺苏海图-甘其毛都中蒙跨境铁路开通后，对公司供应链贸易业务板块的影响是正向的。在已有公路运输模
式的基础上新增铁路运输，将有效提升中蒙口岸之间运输及通关的便利性，为蒙煤进入中国市场构建更高效畅通的渠道，
从而实现提振公司蒙煤供应链贸易业务的供需动能。同时，因公司通过“以物流为核心”的物贸一体化模式，向终端客户
提供全链条一站式跨境综合物流服务，中蒙铁路通车及转运站等相关配套设施投入使用后，公司将具备更加多元化的运输
方式为客户提供更优质完善的定制化物流服务，市场竞争力有望进一步提升。
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〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
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