研报评级☆ ◇603871 嘉友国际 更新日期：2026-06-19◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-05-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 0 0 0 0 1
2月内 8 2 0 0 0 10
3月内 8 2 0 0 0 10
6月内 8 2 0 0 0 10
1年内 8 2 0 0 0 10
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.49│ 1.31│ 0.83│ 1.04│ 1.20│ 1.34│
│每股净资产(元) │ 6.98│ 5.72│ 4.40│ 4.97│ 5.68│ 6.44│
│净资产收益率% │ 21.31│ 22.83│ 18.97│ 20.89│ 21.25│ 21.04│
│归母净利润(百万元) │ 1038.79│ 1276.42│ 1141.08│ 1419.22│ 1636.11│ 1826.22│
│营业收入(百万元) │ 6995.26│ 8753.60│ 8376.60│ 9780.33│ 10591.33│ 11388.11│
│营业利润(百万元) │ 1208.29│ 1498.20│ 1341.43│ 1668.36│ 1923.23│ 2146.44│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-05-24 买入 维持 14.9 0.99 1.25 1.43 国金证券
2026-05-06 买入 维持 --- 0.97 1.14 1.32 长江证券
2026-05-04 买入 维持 --- 0.97 1.13 1.31 长江证券
2026-04-30 买入 维持 18.85 1.09 1.20 1.32 华泰证券
2026-04-29 增持 维持 --- 1.06 1.19 1.32 财通证券
2026-04-28 买入 维持 16.9 1.06 1.21 1.33 华创证券
2026-04-28 增持 维持 14.8 --- --- --- 中金公司
2026-04-27 买入 维持 --- 1.04 1.21 1.36 申万宏源
2026-04-26 买入 维持 18.79 1.09 1.20 1.32 华泰证券
2026-04-25 买入 维持 --- 1.06 1.23 1.32 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-05-24│嘉友国际(603871)焦煤迎催化，布局正当时 │国金证券 │买入
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事件简评
事件：据财联社5月22日报道，山西留神峪煤业有限公司井下发生瓦斯爆炸事故，造成重大人员伤亡。留神峪煤矿的
煤种为主焦煤，核定产能120万吨/年。我们认为，参考历史，此次重大安全事故，或将迎来安监收紧，短期或对焦煤价格
有刺激，中期来看政策有望升级，带来产能出清等一系列影响，焦煤价格中枢上移。
经营分析
焦煤价格有望上涨，供应链贸易业务或出现量价齐升。复盘焦煤价格对公司的业绩影响，25H1焦煤价格单边下行，公
司供应链贸易业务单吨毛利大幅下降至59元/吨（24A为138元/吨），为公司业绩的极端压力测试；25H2受益于反内卷影响
，焦煤价格企稳反弹，公司供应链贸易业务单吨毛利回升至94元/吨，贸易业务量也出现回升。本次事件我们认为将带来
焦煤价格的短期反弹和中期中枢上移，公司的供应链贸易业务有望迎来量价齐升。
蒙煤进口量触底回升，26年前4个月高增。2025H1，受焦煤价格单边下跌影响，中国进口蒙古焦煤量为2475万吨，同
比-16%；25H2，随着反内卷带来的市场情绪回暖，中国进口蒙古焦煤量3532万吨，同比+29.6%。2026年1-4月，进口数量2
642万吨，同比大幅增长68%。其中，在公司核心经营的甘其毛都口岸，2026年一季度煤炭进口量1240万吨，同比增长46%
。今年以来甘其毛都口岸日均通车量1345辆，同比增长53%。
非洲新项目投产，贡献业绩增长。公司陆港项目2025年实现毛利润3.7亿元，同比增长32%。公司在赞比亚的萨卡尼亚
至恩多拉公路项目已于2026年2月投入运营并开始收费，标志着非洲业务从投入期逐步进入收获期。此外，公司未来在莫
坎博的多条公路及口岸、坦桑尼亚的口岸和港口亦将陆续投产，持续贡献业绩增量。
深度绑定核心矿企，竞争壁垒深厚。我们认为，长期来看，公司的核心竞争力在于其在陆锁国成功实践的“通道建设
+节点运营”模式。通过投资、建设并运营口岸、公路、仓储等关键物流基础设施，形成具有高壁垒的“类高速公路”收
费业务。公司已将这一在中蒙市场验证成功的模式，有效复制到市场空间更广阔的非洲，构筑了公司第二增长曲线。公司
不仅与紫金矿业、MMC等下游矿企巨头形成股权和业务的深度绑定，还引入了中非发展基金等国家级主权基金作为战略合
作伙伴，并参与坦赞铁路激活项目。这不仅为公司在非洲的扩张提供了雄厚的资金和政治资源支持，也极大地降低了海外
经营的潜在风险，形成了其他企业难以逾越的竞争壁垒。
盈利预测、估值与评级
我们预计公司2026/2027/2028年归母净利润分别为13.59/17.14/19.53亿元，同比为+19.1%/+26.1%/+13.9%，EPS为0.
993/1.253/1.427元/股，对应PE分别11.1/8.8/7.7倍。考虑到公司2025全年分红比例达到48%，假设26年维持分红比例，
当前股息率为4.3%，兼具高股息和高成长，给与2026年15xPE，目标价14.90元，维持“买入”评级。
风险提示
海外政治、经济变化，运量不及预期，运价不及预期等。
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2026-05-06│嘉友国际(603871)蒙煤贸易高景气延续，Q1业绩弹性释放 │长江证券 │买入
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事件描述
嘉友国际披露2026年一季报：2026Q1，公司实现营业收入19.3亿元，同比下降15.8%；实现归母净利润3.3亿元，同比
增长25.3%。
事件评论
Q1毛利同环比均提升，蒙煤利差走阔。2026Q1，公司毛利润为4.2亿元，同比/环比分别增长0.4/0.2亿元，主业盈利
延续改善趋势。2026Q1，甘其毛都口岸通车量同比增长约46.2%，主焦煤均价为1041元/吨，同比增长16.7%，焦煤价格维
持高位运行；短盘均价为65元/吨，同比增长11.7%。受益于国内焦煤价格改善，一季度焦煤高景气驱动蒙煤利差走阔，供
应链贸易业务利润增厚。
卡萨赞比亚公路落地，Q1业绩显著提升。2026Q1，卡萨公路通车量稳步增长，卡萨赞比亚端公路顺利通过验收并启动
收费，有效提升车辆通关效率并增厚利润。2026Q1，公司期间费用率同比下降44.7%至0.4亿元，其中财务费用同比改善幅
度较大。最终，一季度公司归母净利润同比增长25.3%至3.3亿元。
核心资产步入运营期，期待非洲新项目落地。2025年，公司在非洲中南部铜钴矿带的布局取得阶段性突破，刚果（金
）卡萨项目及赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已正式投入运营。受益于区域矿产开发带来的强劲物流需求，卡萨陆港项
目车流与货运量稳步增长，有效驱动了公司国际陆港运营板块的毛利释放。在建项目中，赞比亚萨卡尼亚口岸、赞比亚莫
坎博项目建设正有序推进，坦桑尼亚通杜马项目与坦噶港项目已按计划开展稳步布局。随着刚果（金）迪洛洛项目等潜在
资源的持续开发，公司正构建覆盖赞比亚、坦桑尼亚、纳米比亚、博茨瓦纳等国的陆运多通道网络。
由显著扩张期步入战略扩张期，战略稀缺资产有望重估。当前公司进入战略深耕期，非洲多条陆运走廊稳步推进，未
来随新项目建设转运营，盈利弹性有望加速释放。在供应链乱纪元下，核心枢纽资产战略稀缺性凸显，估值中枢有望系统
性抬升。预计公司2026-2028年归母净利润分别为13.3/15.6/18.0亿元，对应PE分别为13.9/11.8/10.2X，维持“买入”评
级。
风险提示
1、蒙煤需求不及预期；2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险。
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2026-05-04│嘉友国际(603871)运价波动不改修复趋势，Q4盈利同比大幅提升 │长江证券 │买入
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事件描述
嘉友国际披露2025年年报：2025年，公司实现营业收入83.8亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润11.4亿元，同比下
降10.6%。2025年四季度，公司实现营业收入18.1亿元，同比下降18.3%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长42.2%。公司
拟向全体股东每10股派发现金红利2元（含税），2025年度公司现金分红总额为5.5亿元，占2025年度归属于上市公司股东
净利润的比例达到47.96%。
事件评论
下半年供应链贸易毛利改善，跨境物流业务拖累盈利。2025H2，公司实现营业收入42.9亿元，同比增长4.4%。分业务
看，公司跨境多式联运综合物流服务/供应链贸易服务/陆港项目服务营业收入同比分别-14.5%/+9.4%/+15.8%；对应毛利
润同比分别-37.2%/+56.5%/+18.8%。公司受部分跨境物流业务运价下行、低毛利业务占比抬升双重影响，跨境多式联运营
收有所回落，结构性拉低综合毛利率。2025H2，受益于国内煤炭“反内卷”，焦煤价格反弹，蒙煤进口需求提振，公司蒙
煤供应贸易业务实现量、价齐升，分部毛利润显著改善。非洲刚果（金）卡萨陆港项目车流量稳步增长，驱动毛利润快速
增长。最终，下半年公司毛利润同比下降1.7%至8.1亿元，降幅较前期明显收窄。
Q4蒙煤盈利环比改善，盈利同比大幅修复。2025Q4，国内焦煤价格环比回升，带动甘其毛都口岸量价齐增，公司蒙煤
业务利差环比改善。2025Q4，甘其毛都口岸累计通车量同比增长32.6%，环比增长8.5%；口岸短盘均价同比增长1.9%，环
比增长38.8%。尽管跨境物流运价下行仍对营收构成压力，但公司通过费用管控与资产提质提升盈利。2025Q4，公司毛利
润为3.9亿元，同比增长4.6%。2025Q4，公司期间费用同比下降0.4亿元，管理及财务费用持续调优。同时，四季度公司资
产减值同比减少0.3亿元。最终，公司归母净利润同比增长42.2%至2.7亿元，扭转了自2024Q4以来的单季度下滑态势。
非洲新项目稳步推进，高分红政策延续。刚果（金）卡萨项目及赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉公路已投入运营，赞比
亚萨卡尼亚口岸、赞比亚莫坎博项目建设有序推进，坦桑尼亚通杜马项目与坦噶港项目按计划稳步布局，各重点项目形成
梯次推进、联动发展的格局。同时，公司积极拓展覆盖非洲市场的跨境综合物流业务规模，集成海运订舱、包船、港口、
陆运为一体的门到门服务，2025年以非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物流收入的30%。此外，
公司维持较好的高分红政策，2025年分红比例达到28.0%，对应股息率约2.9%。
全球资源重构的背景下，重视战略资源资产的重估。在供应链乱纪元下，全球大宗商品价值链迎来重定价。公司深耕
煤炭、铜矿等关键矿产的进口枢纽，核心资产具备极强的战略稀缺性，估值中枢有望系统性抬升。预计公司2026-2028年
归母净利润分别为13.3/15.4/17.9亿元，对应PE分别为14.3/12.3/10.6X，维持“买入”评级。
风险提示
1、蒙煤需求不及预期；2、非洲陆港项目产能爬坡不及预期；3、地缘政治波动风险。
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2026-04-30│嘉友国际(603871)看好蒙煤回暖+陆港投运推升盈利 │华泰证券 │买入
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嘉友国际发布一季报：2026年Q1实现营收19.33亿元（yoy-15.78%、qoq+6.99%），归母净利3.28亿元（yoy+25.18%、
qoq+22.64%），扣非净利3.20亿元（yoy+25.71%）。归母净利低于我们预期（3.9亿元），主因市场竞争激烈、公司严格
把控物流合同筛选，一季度第三方物流增长不及预期（据公司指引）。展望26年，我们看好蒙煤进口需求改善提振中蒙物
流与贸易业务，中长期借助优秀口岸资源、核心客户以及跨境多式联运经验，在非洲物流市场构筑第二成长曲线，维持“
买入”。
1Q26焦煤价格环比企稳，蒙煤进口需求恢复同比高增
25年三季度以来，国内焦煤价格企稳回升，带动蒙煤进口量价均回升。据海关总署，4Q25/1Q26自蒙古进口炼焦煤总
量分别为1833万吨、1871万吨，同比+37.0%/+72.2%，自蒙古进口炼焦煤均价4Q25/1Q26分别环比+7.8%/+2.1%。截至4月15
日，甘其毛都口岸累计进口煤炭1493.7万吨、进口铜精粉60万吨，均较去年同期显著增长。展望26年，我们看好公司凭借
优质口岸资源、核心客户资源优势和跨境物流运营能力保持口岸份额、充分受益于蒙煤进口量价回升。
赞比亚侧项目或于26-27年投运，持续拓展非洲物流业务
2/24，公司公告赞比亚萨卡尼亚项目中恩多拉至萨卡尼亚公路正式投入商业运营并启动收费；项目中赞比亚侧萨卡尼
亚口岸升级改造、赞比亚萨卡尼亚至穆富利拉公路升级改造有序推进。继刚果（金）卡萨项目投运并启动收费后，赞比亚
侧项目有望于26-27年陆续投运，标志着公司在铜钴矿带至非洲东南部的跨境运输布局取得重要进展。4/1，公司公告与紫
金金盛等共同投资坦赞铁路激活项目，有望进一步开拓铜钴矿带向东北方向的物流通道，共享运力提升的综合效益、依托
公铁联运优化物流能力。我们看好公司以铜钴矿带关键节点为核心，持续拓展运输方式、运输品类和物流服务范围。
盈利预测与估值
我们维持公司26-28年归母净利润预测14.98亿元、16.48亿元、18.02亿元，对应EPS为1.09元、1.20元、1.32元。给
予公司26年17.29倍PE估值（可比公司Wind一致预期为13.3x，本次与前次估值溢价均为30%，估值溢价主因公司依托核心
资产从事跨境多式联运、并向上下游拓展服务范围，公司21-25年平均ROE17.9%，显著高于可比公司），对应目标价为18.
85元（前值18.79元），维持“买入”。
风险提示：蒙煤需求不及预期；地缘政治风险；基础设施建设不及预期。
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2026-04-29│嘉友国际(603871)26Q1业绩同比高增，蒙非双轮驱动长期成长 │财通证券 │增持
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事件：2026年4月24日和4月27日，嘉友国际分别发布了2025年及2026Q1业绩：2025年公司实现营业收入83.8亿元，同
比-4.3%，完成归母公司净利润11.4亿元，同比-10.6%。2026Q1公司实现营业收入19.3亿元，同比-15.8%，完成归母净利
润3.3亿元，同比+25.2%。
陆港业务维持高增长，26Q1整体毛利+10.2%：2025年公司跨境多式联运业务完成收入24.0亿元，同比-2.1%，毛利率2
6.7%，同比-3.9pct，主要系部分跨境物流业务运价下行、低毛利业务占比抬升；供应链贸易完成收入51.7亿元，同比-10
.1%，毛利率10.5%,同比-2.8pct，主要系2025年主焦煤价格下滑；陆港项目完成收入6.1亿元，同比+24.4%，毛利率59.5%
，同比+2.0pct。2026Q1，公司毛利4.2亿元，同比+10.2%，毛利率21.5%，同比+5.1pct，盈利能力显著提升。
锚定中蒙跨境核心节点，深耕非洲综合物流赛道：公司卡位中蒙跨境物流核心节点，有望受益于中蒙贸易的持续增长
，2025年甘其毛都口岸货运量达4243.3万吨，同比增长3.7%，创36年来新高。同时公司积极布局非洲大物流网络，陆港项
陆续投产运营，相关物流基础设施逐步完善。2025年公司以非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物
流收入的30%，公司在非洲市场“矿山物资+民生物资”的发展模式将有较大空间。
投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营业收入93.1/99.2/107.1亿元，归母净利润14.5/16.2/18.1亿元，对应PE
分别为12.6/11.3/10.1倍，维持“增持”评级。
风险提示：地缘政治风险；宏观经济不及预期；蒙古国煤炭及铜精矿进口需求不及预期；陆港项目投产节奏不及预期
；陆港项目产能爬坡不及预期
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2026-04-28│嘉友国际(603871)2026年仍是非洲布局之年，看好公司长期增长动力 │中金公司 │增持
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2025年业绩低于我们预期，1Q26业绩符合我们预期
2025年业绩：收入83.77亿元，同比-4.3%；归母净利润11.35亿元，同比-11.1%，业绩低于我们预期，主要由于：1）
跨境物流受到上游矿山影响，2）蒙煤供应链利润确认错期。
1Q26业绩：收入19.33亿元，同比-15.8%；归母净利润3.28亿元，同比+25.2%。公司1Q26业绩符合我们预期。
发展趋势
2025年蒙煤供应链和跨境物流业务均有所承压：1）蒙煤供应链收入51.74亿元，同比-10.0%；毛利5.42亿元，同比-2
9.0%；蒙煤合同错期确认导致盈利比预期更低；2）跨境物流：收入23.96亿元，同比-2.1%；毛利6.41亿元，同比-14.4%
；部分上游矿山生产受影响导致公司业务量有所承压；3）陆港项目：收入6.15亿元，同比+24.4%；毛利3.66亿元，同比+
28.8%，业务符合市场预期。
2026年仍是布局非洲之年，我们看好公司长期增长动力。公司今年2月24日公告赞比亚恩多拉至萨卡尼亚17.26公里的
公路及收费站取得《收费许可证》，4月2日公告共同投资坦赞铁路激活项目（公司投资6215万美元，占比5%），叠加公司
正在建设的赞比亚萨卡尼亚口岸及未来潜在的通杜马陆港和坦噶港，我们认为今年仍是着重布局非洲之年，非洲物流竞争
格局分散、效率有待提升，我们认为公司凭借物流网络能获得长足增长动力。
盈利预测与估值
考虑到跨境物流的承压和蒙煤供应链煤种结构性的变化，我们下调2026年盈利17.5%至13.0亿元，我们首次引入2027
年盈利15.1亿元，2026/27盈利同比增速分别为14.6%/16.0%，当前股价对应2026/2027年14.2倍/12.2倍市盈率。维持跑赢
行业评级，考虑到公司作为跨境物流尤其是非洲物流市场标的具有稀缺性，我们维持目标价14.8元不变，对应15.6倍2026
年市盈率和13.4倍2027年市盈率，较当前股价有9.9%的上行空间。
风险
非洲项目投产进度慢于预期，油价上行影响矿山生产节奏。
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2026-04-28│嘉友国际(603871)2025年报及2026年一季报点评：26Q1归母净利3.3亿元，同 │华创证券 │买入
│比+25.2%，中蒙业务展现韧性，非洲业务战略布局成效显著 │ │
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公司公告2025年报及2026年一季报业绩：
2025年公司实现营业收入83.8亿元，同比-4%，归母净利润11.41亿元，同比-10.60%。2025年扣非归母净利润11.28亿
元，同比-10.56%。2025Q4归母净利2.67亿元，环比-14.7%；扣非归母净利2.57亿元，同比+42%，环比-19.9%。
26Q1实现营业收入19.3亿元，同比-16%，归母净利3.3亿元，同比+25.2%，扣非归母净利3.2亿元，同比+25.7%。
分业务看：供应链贸易业务实现51.74亿元，同比-10.1%，跨境多式联运综合物流23.96亿元，同比-2.1%，陆港项目
服务6.15亿元，同比+24.4%。
毛利25年实现15.48亿元，同比-13.9%，其中供应链贸易业务实现5.42亿元，同比-29.1%，毛利率10.47%；跨境多式
联运综合物流6.41亿元，同比-14.4%，毛利率26.73%；陆港项目服务3.66亿元，同比+28.9%，毛利率59.48%。
2025年度利润分配方案:拟每10股派发现金红利2元(含税)，叠加中期分红，全年合计派发现金红利5.47亿元(含税)，
现金分红占2025年归母净利的比例为47.96%。
中蒙业务：业绩基石稳固，经营韧性凸显。2025年，甘其毛都口岸货运量达4243.3万吨，同比增长3.7%；二连浩特口
岸进出口货运量达2031.8万吨，同比增长5.5%。尽管2025年主焦煤市场价格大幅下行，但公司凭借在甘其毛都口岸的核心
物流资产先发优势和高效的“资源+贸易+物流”一体化运营能力，保障了供应链贸易业务的稳定盈利。2025年公司中蒙跨
境综合物流服务总量超1500万吨，其中自营主焦煤贸易700万吨，市场领先地位稳固。
非洲市场：第二增长曲线确立，项目梯次落地保障高成长。2025年中非贸易额达3481亿美元，同比增长17.7%。公司
依托在中蒙区域积累的“陆锁国跨境综合物流”运营经验，快速在东南部非洲形成跨境多式联运的核心竞争力。2025年以
非洲跨境综合物流为主的收入达到10亿元，占公司跨境综合物流收入的30%。在赞比亚，萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线
贯通，并于2026年2月投入运营，莫坎博项目顺利开工。
中亚市场：保持增长势头。公司依托霍尔果斯口岸的海关监管场所及区位优势，积极拓展跨境运输业务，持续扩大中
亚市场规模，提升跨境物流服务能力。2025年中国-中亚货物贸易进出口额达1063亿美元，同比增长12%，其中霍尔果斯枢
纽口岸进出口总额1186.5亿元，增长16.9%。
投资建议：1）盈利预测：考虑短期煤价影响，我们调整公司26-27年归母净利预测分别为14.4、16.5亿元（原预测为
15.5、17.5亿元），引入28年预测为18.2亿元，对应EPS分别为1.1、1.2、1.3元，对应PE分别为13、11、10倍。2）投资
建议：我们维持原有估值方式，给予公司2026年预计利润16倍PE，对应一年期目标市值231亿元，目标价16.9元，预期较
现价有26%空间，强调“强推”评级。
风险提示：地缘政治风险，经济出现下滑等。
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2026-04-27│嘉友国际(603871)焦煤景气度改善赋能供应链板块毛利增长，非洲基础设施开│申万宏源 │买入
│花结果 │ │
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事件：嘉友国际发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入83.77亿元，同比下降4.31%，实现归母净利
润11.41亿元，同比下降10.60%。2026年一季度公司实现营业收入19.33亿元，同比下降15.78%，实现归母净利润3.28亿元
，同比增长25.18%。业绩符合预期。
公司中蒙业务经营韧性强，静待价格弹性。2025年公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主焦煤贸
易700万吨，在主焦煤价格快速下行的环境下通过自营跨境物流的核心竞争力保证了主焦煤供应链贸易业务的稳定盈利，2
025年主焦煤供应链贸易服务营业收入为51.74亿元，同比下降10.05%，毛利率下降2.80pct。同时公司为其他客户提供近8
00万吨主焦煤、铜精矿、设备物资等各类货物的综合物流服务，在竞争激烈的环境下保障业务规模和稳定盈利。若价格回
升，公司供应链贸易业务的单吨毛利有望迎来修复，贡献业绩弹性。
非洲业务项目梯次落地，成核心增长引擎。非洲业务已成为公司第二增长曲线，2025年以非洲跨境综合物流为主的收
入达到10亿，占公司跨境综合物流收入的30%。公司刚果（金）卡萨项目稳健运营，道路与口岸通车能力持续增强，且赞
比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通，赞比亚莫坎博项目顺利开工，物流通道建设进一步向东南部港口推进，坦桑尼
亚特殊经济区、陆港、纳米比亚鲸湾物流园等完成立项和可研，参股坦赞铁路激活项目，布局铁路运力，公司非洲物流通
道和物流供应链核心竞争力的建设稳步推进。
下调盈利预测，维持“买入”评级。结合公司2025年报，短期受煤价影响盈利有所承压，但公司稳健经营，提高运营
效率，长期看好公司盈利能力改善，我们小幅下调2026E-2027E盈利预测，新增2028E盈利预测，预计公司2026E-2028E归
母净利润分别为14.26/16.62/18.57亿元（原2026E-2027E盈利预测为15.47/17.76亿元），对应PE分别为13/11/10倍。维
持嘉友国际“买入”评级。
风险提示：甘其毛都口岸通关车数不及预期，主焦煤价格大幅下滑，非洲公路车流量不及预期，地缘政治风险。
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2026-04-26│嘉友国际(603871)看好26年蒙煤进口需求回升与非洲业务高增 │华泰证券 │买入
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嘉友国际发布25年业绩：2025年实现营业收入83.77亿元（yoy-4.3%），归母净利11.41亿元（yoy-10.6%）。其中Q4
实现营业收入18.06亿元（yoy-18.3%，qoq-27.4%），归母净利2.67亿元（yoy+42.2%，qoq-14.7%）。25年归母净利符合
我们预期（11.22亿元）。展望26年，我们看好公司凭借优质口岸资源、核心客户及跨境陆运运营经验，中蒙物流与贸易
业务受益于蒙古焦煤进口需求回升带来的业绩弹性，中非多项目持续推进有望打开第二成长曲线，维持“买入”。
中蒙：焦煤价格承压，物流及贸易业务营收与毛利同比下滑
25年，公司跨境多式联运综合物流服务营收23.96亿元（yoy-2.1%），毛利6.41亿元（yoy-14.4%），毛利率26.73%（
同比-3.9pct）；供应链贸易服务实现营收51.74亿元（yoy-10.1%），毛利5.42亿元（yoy-29.0%），毛利率10.47%（同比
-2.8pct）。跨境多式联运及供应链贸易业务营收与毛利同比下滑，主要受蒙古焦煤需求与价格偏弱影响。据海关总署，2
025年中国自蒙古进口炼焦煤6007万吨，同比+5.8%，但进口均价同比下滑40.8%。尤其上半年，焦煤价格持续下跌压制蒙
煤进口需求，1H25我国从蒙古进口主焦煤同比下滑16.2%。尽管主焦煤价格与需求波动较大，但公司仍实现全年自营主焦
煤贸易700万吨、并在蒙古地区为其他客户提供近800万吨主焦煤、铜精矿、设备物资等货物的综合物流服务，彰显在中蒙
边境地区依托核心口岸资产模式的经营韧性。
1Q26，焦煤价格环比企稳，蒙煤进口需求恢复同比高增
25年三季度以来，国内焦煤价格企稳回升，带动蒙煤进口量价均回升。据海关总署，4Q25/1Q26自蒙古进口炼焦煤总
量分别为1833万吨、1871万吨，同比+37.0%/+72.2%，自蒙古进口炼焦煤均价4Q25/1Q26分别环比+7.8%/+2.1%。展望26年
，我们预计公司有望凭借优质口岸资源、核心客户资源优势和跨境物流运营能力保持口岸份额、受益于蒙煤进口量价回升
。
非洲：跨境综合物流收入占比达30%，陆港项目延续高毛利
2025年，公司陆港项目服务实现营业收入6.15亿元（yoy+24.4%），毛利3.66亿元（yoy+28.8%），毛利率59.5%（同
比+2.0pct）。25年非洲跨境综合物流收入达10亿，占公司跨境综合物流收入的30%。公司在非洲地区实现营收与毛利同比
高增，主要得益于刚果（金）-赞比亚的中非铜钴矿带进出口需求高增，刚果（金）卡萨项目道路与口岸通车辆高增。公
司非洲物流通道建设持续推进，包括赞比亚萨卡尼亚至恩多拉主线公路全线贯通、赞比亚莫坎博项目开工、坦桑尼亚特殊
经济区、陆港和纳米比亚鲸湾物流园完成立项和可研、参股坦赞铁路激活项目。
盈利预测与估值
我们上调公司26-27年归母净利润至14.98亿元、16.48亿元（较前值分别上调25%/17%），新增28年归母净利预测18.0
2亿元，对应EPS为1.09元、1.20元、1.32元。上调主因蒙古焦煤进口需求恢复同比高增、焦煤价格环比回升，中蒙物流及
贸易业务有望同比修复。给予公司26年17.2倍PE（可比公司Wind一致预期为13.2x，本次估值溢价为30%；前值21.7x25EPE
，前次估值溢价为20%。随着中蒙业务修复及非洲项目逐步贡献稳定盈利，公司估值逻辑由“周期型贸易”向“高ROE通道
型成长资产”切换，估值中枢具备上移基础，公司21-25年平均ROE17.9%，显著高于可比公司，因而上调估值溢价），对
应目标价18.79元（前值17.78元），维持“买入”。
风险提示：蒙煤需求不及预期；地缘政治风险；基础设施建设不及预期。
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2026-04-25│嘉友国际(603871)蒙煤价格承压，全年业绩小幅下滑 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月24日公司披露2025年年报，全年实现营收83.77亿元，同比下降4.3%；实现归母净利润11.4亿元，同比下降
10.6%。其中，Q4实现营收18.1亿元，同比下降18.3%；实现归母净利润2.7亿元，同比增长42.2%。
经营分析
中蒙市场：煤炭价格影响短期业绩，业务基本盘稳固：2025年，公司中蒙市场业务受主焦煤价格下行影响，供应链贸
易服务实现收入51.7亿元，同比下降10.1%，毛利率同比下降2.8个百分点至10.5%。尽管价格承压，公司凭借“物流+贸易
”一体化核心竞争力，保障了业务规模与稳定盈利。2025年，公司中蒙跨境综合物流服务总量超过1500万吨，其中自营主
焦煤贸易700万吨。同时，公司进一步深化上游合作，于2025年11月与MongolianMiningCorporation签订补充协议，将供
应链延伸至矿山源头，增强货源锁定能力。随着2025年下半年煤炭市场回暖，以及国内“反内卷”政策优化供需结构，蒙
煤性价比优势凸显，有望为2026年业绩带来弹性。
非洲第二增长曲线：陆港项目稳健增长，基建网络布局加速推进：非洲业务作为公司第二增长曲线，业绩表现亮眼。
2025年，国际陆港运营服务实现收入6.2亿元，同比+24.4%，毛利率提升2.0个百分点至59.5%。非洲物流网络布局有序推
进，新项目形成梯次发展格局：1）赞比亚萨卡
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