研报评级☆ ◇603899 晨光股份 更新日期：2026-04-18◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 10 3 0 0 0 13
2月内 10 3 0 0 0 13
3月内 10 3 0 0 0 13
6月内 10 3 0 0 0 13
1年内 10 3 0 0 0 13
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 1.65│ 1.51│ 1.42│ 1.60│ 1.78│ 1.97│
│每股净资产(元) │ 8.45│ 9.64│ 10.08│ 10.97│ 11.99│ 13.13│
│净资产收益率% │ 19.49│ 15.67│ 14.11│ 14.48│ 14.96│ 15.27│
│归母净利润(百万元) │ 1526.80│ 1395.84│ 1310.45│ 1471.00│ 1639.50│ 1814.43│
│营业收入(百万元) │ 23351.30│ 24228.25│ 25063.91│ 27563.07│ 30226.21│ 33031.71│
│营业利润(百万元) │ 1930.61│ 1758.62│ 1653.21│ 1846.57│ 2074.36│ 2302.29│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-12 买入 维持 --- 1.63 1.84 2.04 申万宏源
2026-04-08 买入 维持 32.3 1.61 1.80 1.97 广发证券
2026-04-07 买入 维持 --- 1.57 1.72 1.87 中信建投
2026-04-07 买入 维持 --- 1.63 1.83 2.05 浙商证券
2026-04-07 增持 维持 --- 1.59 1.77 1.99 长城证券
2026-04-05 买入 维持 --- 1.58 1.75 1.92 国海证券
2026-04-03 买入 维持 --- 1.58 1.74 1.88 长江证券
2026-04-03 买入 维持 31.9 1.59 1.79 1.98 华创证券
2026-04-02 买入 维持 --- 1.63 1.83 2.01 华西证券
2026-04-01 增持 维持 --- 1.64 1.82 2.01 平安证券
2026-04-01 买入 维持 --- 1.59 1.74 1.90 华福证券
2026-04-01 增持 维持 33.18 1.58 1.75 1.92 华泰证券
2026-04-01 未知 未知 --- 1.57 1.73 1.91 信达证券
2026-04-01 买入 维持 --- 1.57 1.82 2.13 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-12│晨光股份(603899)2025年报表现符合预期，维持高分红；科力普拟港股分拆上│申万宏源 │买入
│市，加速业务发展 │ │
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公司2025年业绩表现符合预期：2025年实现收入250.64亿元，同比3.45%；实现归母净利润13.1亿元，同比-6.12%。2
5Q4实现收入77.36亿元，同比8.75%；实现归母净利润3.62亿元，同比-3.23%。
2025年传统核心业务表现稳健，产品结构优化体现核心竞争力。2025年传统核心业务（含科技）收入84.31亿元，同
比-5.5%，25Q4同比-4.4%；2025年晨光科技收入12.04亿元，同比+5.2%，25Q4同比-9.6%。2025年公司书写工具收入24.24
亿元，同比-0.2%，25Q4同比+6.3%；其中2025年销量同比-3.6%，单价同比+3.5%；2025年书写工具毛利率44.9%、25Q4为4
8.6%，分别同比+2.0、+1.5pct。书写工具作为优势单品，25Q4增长表现亮眼，盈利能力持续提升，公司产品策略聚焦核
心单品，通过创新差异化策略，增加产品情绪价值、功能迭代、IP丰富，提升产品力，凸显公司产品端核心竞争力。2025
年学生文具/办公文具收入分别为32.46、33.02亿元，同比-6.5%、-7.6%，25Q4分别同比-6.4%、-9.2%；2025年学生文具/
办公文具毛利率分别为35.9%、27.7%，分别同比+1.9pct、持平。
零售大店业务稳健开店，盈利阶段性下滑、后期修复空间大。2025年公司九木杂物社收入15.37亿元，同比+9.3%，25
Q4收入同比+9.6%。2025年末九木杂物社门店超过860家，同比净增超过119家，保持稳健开店节奏。2025年九木杂物社亏
损8451万元（并表亏损7183万元），较2024年亏损1244万元（并表亏损1058万元）扩大，主要受25H2九木杂物社组织管理
和定位调整，对长尾SKU进行管理优化，产生一次性影响。2026年九木杂物社横向引入高关联性新品类，拓宽受众至K12家
庭；加大IP类和自有品牌产品占比提升，丰富产品结构，提升客单价和复购率。2026年渠道端延续稳健开店，推进“大店
全新升级”，提升渠道质量。
科力普增长持续修复，拟分拆上市加速发展。2025年科力普收入150.48亿元，同比+8.8%，25Q4收入同比+14.6%。外
部环境影响弱化，25H2科力普收入增长提升。2025年科力普净利率2.2%，较2024年2.3%略有下滑。公司公告科力普港股分
拆上市预案，借助融资有望加速科力普发展，收入端可加大MRO等多样化品类覆盖，以及中长期行业内收并购整合机会；
盈利端可加大仓储网络建设，提高自营和自有品牌占比，实现利润率中长期向上。
公司延续高分红，并提请股东大会授权董事会2026年中期分红。2025年向股东每10股派发现金红利10元（含税），合
计派发现金红利9.16亿元；2025年公司回购金额4895万元，分红+回购合计9.65亿元，占2025年归母73.6%。公司董事会提
请股东会授权，根据公司的盈利情况和资金需求状况，在满足2026年度中期分红条件的前提下，董事会有权根据届时情况
制定2026年度中期分红方案。
2026年经营目标双位数以上增长，一体两翼深化发展。根据公告，公司2026年收入目标278亿元，同比+11%。公司传
统核心将延续聚焦核心产品策略，培育高质量、强功能、高附加值产品，增强品牌和IP赋能，持续提升产品力；全渠道布
局，聚焦头部优质大店，提升单店质量，充分挖掘线上增长潜力，抓住出海机遇，推进品牌出海。九木杂物社深化晨光品
牌桥头堡功能，科力普分拆上市加速发展；高分红提供安全边际。考虑公司传统业务盈利能力增强，科力普分拆上市发展
有望加速，小幅上修2026-2027年盈利预测至15.01、16.92亿元（前值：14.59、16.36亿元），增加2028年盈利预测18.83
亿元，2026-2028年归母利润同比+14.5%、12.7%、11.3%，对应PE16X、14X、13X，维持买入评级。
风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。
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2026-04-08│晨光股份(603899)整体经营稳健，科力普延续成长 │广发证券 │买入
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晨光股份发布2025年年报，收入稳健增长。据公司25年年报，25年公司实现营收250.64亿元，同比+3.45%；实现归母
净利13.10亿元，同比-6.12%，扣非归母净利11.24亿元，同比-8.92%。其中，25Q4实现收入77.36亿元，同比+8.74%，归
母净利同比-3.23%，扣非净利同比+5.28%。公司拟每10股派10元（含税），分红比例接近70%。
分业务看，新业务增长强劲，传统业务底部改善。科力普集团实现收入150.48亿元，同比+9%，占营收比重超60%，零
售大店实现收入15.85亿元同比+7%，晨光科技实现收入12.04亿元同比+5%。分产品看，书写工具、学生文具、办公文具、
其他产品分别实现收入24.24、32.46、33.01、9.84亿元，同比-0.20%、-6.49%、-7.57%、+13.76%。传统核心业务通过功
能性及IP类产品迭代更新、渠道赋能等，产品结构持续优化。科力普扩张品类与客户，稳健增长。
盈利来看，费用管控整体稳健。25年公司整体毛利率18.35%，同比下降0.54pct，主要因科力普低毛利业务占比提升
。据公司25年Q4拆分数据，25Q4分产品毛利率分别为书写工具48.73%同比+1.55pct、学生文具36.98%同比+0.98pct、办公
文具30.27%同比-1.56pct、其他产品43.92%同比+2.00pct、办公直销5.99%同比-0.58pct。销售费用率7.42%同比+0.25pct
，管理费用率3.86%同比-0.20pct，费用管控得当，整体盈利能力相对稳定。
盈利预测与投资建议：晨光股份在维持传统渠道壁垒和稳健经营的同时，科力普分拆上市有望释放内在价值，九木杂
物社及IP文创驱动产品结构升级，公司长期成长逻辑清晰。预计26-28年晨光股份将实现归母净利润14.9/16.6/18.2亿元
，参考可比公司估值，给予公司26年20xPE，对应合理价值32.30元/股，给予“买入”评级。
风险提示:行业竞争加剧风险、下游需求修复不及预期风险、新品拓展失败风险、出海进度不及预期风险。
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2026-04-07│晨光股份(603899)2025A业绩点评报告：文创龙头行稳致远，拟分拆科力普助 │浙商证券 │买入
│长远成长 │ │
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晨光股份披露2025年业绩
2025年公司实现营业收入251亿元，同比+4%，实现归母净利润13.1亿元，同比-6%。其中25Q4单季实现营业收入77亿
元，同比+9%，实现归母净利润3.6亿元，同比-3%。
科力普收入&盈利均有修复，看好传统核心业务回暖
1）传统核心业务：2025年公司传统核心业务实现收入88.5亿元，同比-5%。我们预计传统主业表现仍优于文具大盘，
公司推进功能+情绪文具优化产品结构，看好后续回暖；2）科力普：2025年科力普实现收入超150亿元，同比+9%，实现净
利润3.4亿元，对应净利率约2.2%；其中Q4单季科力普收入同比+15%，净利率2.5%，增速和净利率均有修复。公司持续拓
展MRO及营销礼品的供应链开发，2025年新兴业务板块占比快速提升；3）零售大店业务：2025年公司零售大店业务实现收
入15.9亿元，同比+7%，其中九木杂物社实现收入15.4亿元，同比+9%。2025年公司零售大店业务实现净利润约-0.8亿元，
对应净利率-5%。全年九木门店超860家，净开店119家。2026年传统文具货盘优化，预期拐点向上；九木和科力普维持成
长。
科力普披露分拆预案，看好科力普未来长期发展
科力普披露港股分拆上市预案。根据预案内容，本次发行的H股股数占科力普发行后总股本的比例不超25%（行使超额
配售选择权前）。公司预期分拆不会导致公司丧失对科力普的控制权，且分拆后科力普的融资能力、品牌影响力、市场竞
争力都有望大幅提升，利于公司长期发展。
回购注销+积极分红，公司注重股东回报
公司披露关于变更回购股份用途的公告，公司拟将回购账户中517.5万股的回购用途由“用于股权激励或员工持股计
划”变更为“用于注销并相应减少注册资本”，本次变更及注销事项尚需提交公司股东会审议。此次回购股份用途变更主
要为提升每股收益水平，提高股东投资回报，并进一步向投资者传递公司对自身长期内在价值的坚定信心。同时公司2025
年拟现金分红超9亿元，占公司25年利润比例约70%，对应股息率约4%。
盈利预测与估
文创龙头核心优势稳固。传统核心业务IP+强功能新品驱动产品结构持续优化，科力普已恢复正常经营节奏，九木杂
物社积极蓄力。我们看好公司长期成长价值。我们预计2026-2028年公司实现收入278、310、346亿元，同比+11%、+12%、
+11%；归母净利润15.1、16.9、18.9亿元，同比+15%、+12%、+12%，对应PE分别为16X、14X、12X，维持“买入”评级。
风险提示
双减政策影响需求大幅下滑、新业务客户开拓不及预期、新品销售不及预期。
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2026-04-07│晨光股份(603899)25年收入稳健、利润微降，26年计划收入增长11% │中信建投 │买入
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2025年公司实现营收250.6亿元/+3.4%，归母净利润13.1亿元/-6.1%，单季度看，25Q4公司实现营收77.4亿元/+8.7%
，归母净利润3.6亿元/-3.2%。分业务看，25年公司传统核心业务营收88.4亿元/-5.2%，其中线下营收约71.7亿元/-7.1%
，电商营收12.0亿元/+5.2%。25年公司新业务实现营收166.3亿元/+8.6%，其中科力普（办公直销）业务25年实现营收150
.5亿元/+8.8%，公司拟推动科力普在港股拆分上市；零售大店业务25年实现营收15.9亿元/+7.2%，截至25年末，九木杂物
社拥有超过860家门店，全年净开店超过100家。展望26年，公司预计全年实现收入278亿元/+11%。
事件
公司发布2025年报。2025年公司实现营收250.6亿元/+3.4%，归母净利润13.1亿元/-6.1%，扣非归母净利润11.2亿元/
-8.9%，经营活动现金流净额22.8亿元/-0.3%；基本EPS为1.43元/-5.6%，ROE（加权）为14.6%/-2.1pct。2025年度公司拟
每股派发现金红利1.0元，分红总额9.16亿元，现金分红比例为69.9%/+4.3pct。单季度看，25Q4公司实现营收77.4亿元/+
8.7%，归母净利润3.6亿元/-3.2%，扣非归母净利润3.2亿元/+5.3%。
简评
25年传统核心业务承压，新业务驱动收入增长，科力普拟拆分赴港上市。25年公司传统核心业务（晨光及所属品牌文
具的线下和电商销售）实现营收88.4亿元/-5.2%；25年公司新业务（包括办公直销和零售大店）实现营收166.3亿元/+8.6
%，其中办公直销业务实现营收150.5亿元/+8.8%，零售大店业务实现营收15.9亿元/+7.2%。公司拟拆分子公司科力普集团
至香港联交所主板上市，当前晨光股份持有科力普集团77.78%股权，本次分拆上市后，科力普集团可以独立深耕企业通用
物资领域，持续优化其供应链能力、客户服务能力和数智化精益经营体系，以更好地响应大型客户需求，晨光股份能够更
专注于传统核心业务的转型升级，进一步提升传统核心业务的竞争优势，进一步增强上市公司独立性，避免内部资源重叠
，实现更专业、更高效的发展。
1）传统核心业务线下承压，电商稳健、亏损收窄。传统核心业务分渠道看，①传统线下主营业务方面，我们测算25
年营收约71.7亿元/-7.1%，其中25Q4营收约17.3亿元/-3.9%。②电商业务方面，25年晨光科技实现营收12.0亿元/+5.2%，
其中25Q4营收2.4亿元/-9.8%；25年晨光科技亏损713万元，较24年的亏损2630万元大幅收窄。公司线上业务保持健康稳健
成长，兼顾收入和利润，经营质量提升。
2）办公直销量增价减，下半年收入双位数增长。25年科力普（办公直销）实现营收150.5亿元/+8.8%，毛利率6.51%/
-0.43pct，净利润3.35亿元/+4.0%，净利率2.22%。量价拆分看，2025年科力普销量7.47亿支/+44.2%，均价20.14元/-24.
6%。单季度看，科力普25Q4营收53.6亿元/+14.6%，毛利率6.01%/-0.58pct。
3）零售大店开店目标完成，亏损略有加大。25年零售大店（包括晨光生活馆和九木杂物社）实现营收15.9亿元/+7.2
%，净利润为亏损0.79亿元，较24年的亏损0.16亿元有所加大，主要系处理长尾产品所致。单季度看，25Q4零售大店营收3
.9亿元/+8.1%。截至25年末，九木杂物社拥有超过860家门店（加上晨光生活馆后，预计门店超过900家），净开店超过10
0家，完成全年净开店目标。
分产品看：核心书写工具、学生工具价增量减、毛利率提升，主要系产品结构优化和精益生产、降本增效。
1）书写工具：2025年营收24.2亿元/-0.2%，毛利率为44.92%/+1.99pct。量价拆分看，2025年销量18.28亿支/-3.6%
，均价1.33元/+3.5%。单季度看，25Q4营收4.3亿元/+6.3%，毛利率48.64%/+1.52pct。
2）学生文具：2025年营收32.5亿元/-6.5%，毛利率为35.87%/+1.93pct。量价拆分看，2025年销量46.48亿支/-9.8%
，均价0.70元/+3.7%。单季度看，25Q4营收6.7亿元/-6.4%，毛利率37.04%/+1.13pct。
3）办公文具：2025年营收33.0亿元/-7.6%，毛利率为27.71%/+0.03pct。量价拆分看，2025年销量19.23亿支/-3.2%
，均价1.72元/-4.5%。单季度看，25Q4营收10.0亿元/-9.2%，毛利率30.37%/-0.95pct。
4）其他文具：2025年营收9.8亿元/+13.8%，毛利率为43.99%/-0.05pct。量价拆分看，2025年销量0.27亿支/+15.7%
，均价35.94元/-1.7%。单季度看，25Q4营收2.5亿元/+29.0%，毛利率43.89%/+1.93pct。毛利率下降主要系品类结构影响
，费用控制平稳。1）盈利端，25年公司毛利率为18.36%/-0.54pct，净利率为5.43%/-0.57pct，所得税率为20.34%/+0.21
pct。单季度看，25Q4公司毛利率为15.54%/-1.24pct，环比-4.36pct；净利率为5.02%/-0.42pct，环比-1.18pct；所得税
率为18.87%/-3.01pct，环比-0.84pct。2）费用端，25年公司销售、管理、研发、财务费用率分别为7.42%/+0.25pct、3.
86%/-0.20pct、0.76%/-0.02pct、-0.02%/+0.14pct。单季度看，25Q4销售、管理、研发、财务费用率分别为5.80%/-0.50
pct、3.06%/-0.58pct、0.58%/-0.08pct、0.08%/+0.26pct。
展望2026年，公司在年报中披露计划实现营业收入278亿元，同比增长11%。1）传统业务方面，优化产品结构，开发
培育高品质、强功能、高附加值的产品，强化IP赋能。聚焦渠道深耕，线上针对线上不同渠道与产品特性，制定并实施差
异化运营策略，充分挖掘线上增长潜力，努力扩大国内市场份额。2）九木杂物社方面，持续推进产品组合优化与品类战
略升级，双向拓展产品矩阵，加大IP类产品资源投入和自有品牌占比提升，持续拓展渠道数量，加强人才梯队建设。3）
科力普方面，公司将持续优化供应链体系、提升客户服务能力，继续积极拓展新客户，通过提高自营和自有产品的销售比
例以提升盈利能力。除内生发展外，科力普也将推动港股拆分上市，学习和借鉴国外模式，考虑行业细分领域的整合并购
。
盈利预测：预计公司2026-2028年营业收入为278.8、307.4、335.5亿元，同比分别增长11.2%、10.3%、9.1%，归母净
利润14.4、15.8、17.2亿元，同比分别增长10.2%、9.6%、8.7%，对应PE为16.2x、14.8x、13.6x，维持“买入”评级。
风险提示：1）终端零售复苏进展不及预期风险：公司传统核心业务及零售大店业务的销售渠道以线下为主，业务的
销售表现受门店客流影响明显，消费环境承压下，终端客流下滑、渠道信心不足、零售复苏乏力，或将直接影响公司营收
及业绩表现。2）出生率下滑、学生人数下降影响文具需求风险：我国人口出生率近年有较大幅度下降，如果新生人口数
量及学生人数大幅下降，或将影响晨光股份传统业务消费者基础，影响公司学生文具业务表现。3）竞品分流风险：卡牌
等竞品流行，影响学生用于文具购买的预算，或导致公司动销承压。
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2026-04-07│晨光股份(603899)传统业务短期承压，科力普稳健增长 │长城证券 │增持
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2025年公司收入250.64亿元，同比+3.45%；归母净利润13.10亿元，同比-6.12%。2025Q4收入77.36亿元，同比+8.75%
；归母净利润3.62亿元，同比-3.23%。
传统核心业务收入承压但毛利率提升。2025年传统核心业务收入88.45亿元，同比-5.15%；2025年公司书写工具/学生
文具/办公文具毛利率同比+1.99/+1.93/+0.03pct。公司传统核心业务收入短期承压，但通过降本增效实现毛利率同比提
升，据公司投资者关系活动记录公告，公司将通过加速创新步伐、加强IP赋能等措施提升产品力，渠道端则推进线上线下
海外全渠道布局，有望带动传统核心业务收入逐步改善。
科力普收入持续增长，拟拆分港股上市。2025年科力普收入150.48亿元，同比+8.80%；净利润3.35亿元，同比+4.00%
；净利率2.22%，同比-0.10pct。2025Q4科力普收入53.57亿元，同比+14.62%。据公司《关于拟筹划控股子公司分拆上市
的提示性公告》，公司筹划分拆科力普于港股上市，有望提升科力普核心竞争力。
零售大店盈利短期承压，26年有望改善。2025年零售大店收入15.85亿元，同比+7.16%；净利润-0.79亿元，亏损幅度
略有扩大（2024年净利润-0.16亿元）；其中九木杂物社收入15.37亿元，同比+9.31%。2025Q4零售大店收入3.91亿元，同
比+8.10%；其中九木杂物社收入3.83亿元，同比+9.57%。据公司投资者关系活动记录公告，九木在商品端会聚焦核心品类
，增加独家和自有IP商品占比；门店端会调整门店结构，升级店型，提升坪效，我们预计九木利润有望逐步改善。
毛利率和净利率略微下降，费用率整体稳定。2025年公司归母净利率5.23%，同比-0.53pct；毛利率18.36%，同比-0.
54pct。费用端，2025年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为7.42%/3.86%/0.76%/-0.02%，分别同比+0.25pct/-0.20pc
t/-0.02pct/+0.14pct。
加大股东回报。公司2025年分红比例提升至69.88%，当前股息率（TTM）3.88%。
投资建议：公司传统业务有望逐步复苏，科力普增长趋势延续且拟于港股上市注入新发展动力，零售大店结构调整盈
利有望改善，我们预计2026-2028年公司净利润14.65/16.27/18.3亿元，对应PE16.1/14.5/12.9倍，维持“增持”评级。
风险提示：市场竞争加剧，原材料价格持续上涨，下游消费需求不及预期等。
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2026-04-05│晨光股份(603899)2025年报点评：传统核心业务渠道稳健，科力普稳中向好 │国海证券 │买入
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事件：
2026年3月31日，晨光股份发布2025年度业绩报告：2025年，公司实现营业收入250.64亿元/同比+3.45%，归母净利润
13.10亿元/同比-6.12%，扣非归母净利润11.24亿元/同比-8.92%。
投资要点:
传统核心业务渠道稳健，积极推动线上业务。公司持续推进传统核心业务的全渠道布局，截至2025年，公司在全国拥
有35家一级合作伙伴、覆盖1200个城市的二、三级合作伙伴和大客户，近7万家使用“晨光文具”店招的零售终端，超900
多家零售大店，并在淘系、京东、拼多多、抖音等电商渠道拥有上千家授权店铺。公司积极推动线上业务，加强线上品类
的产品线布局及产品力挖掘，2025年，晨光科技实现营业收入12.04亿元/同比+5%。
零售大店持续开拓，IP赋能持续演绎。1）2025年，晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入15.85亿元/同比+7%，
其中九木杂物社实现营业收入15.37亿元/同比+9%。2）截至2025年底，公司在全国拥有超860家九木杂物社，公司持续加
强IP赋能，IP类（二次元、谷子及周边衍生品）产品资源投入和销售占比均有提升，进一步丰富产品结构，晨光系产品和
自有品牌的占比提升，更多九木杂物社原创品类和产品上市，为消费者提供更加丰富的产品选择。
传统业务毛利率同比增长，科力普业务稳中向好。2025年，公司书写工具/学生文具/办公文具实现营收24.24/32.46/
33.01亿元，同比-0.20%/-6.49%/-7.57%，毛利率为44.92%/35.87%/27.71%，同比+1.99/+1.93/+0.03pct。2025年，科力
普实现营业收入150.48亿元/同比+9%，央企客户方面，业务版图纵深拓展，核心领域竞争力持续增强，中国雅江集团、中
国电建等重点项目顺利中标；政府客户方面，区域战略布局深化落地，入围江苏省政府、淮南矿业等项目；金融客户方面
，头部客户集群扩容升级，成功将中国银行、中国人寿、光大银行等头部机构纳入合作体系；MRO工业品方面，存量价值
深度挖潜，与中国电科、中国节能、中国建材等客户深化合作，进一步拓宽业务场景与服务边界
深化海外市场本土化布局，海外市场毛利率同比增长。2025年，公司海外实现营业收入11.00亿元/同比+5.90%，毛利
率为37.78%/同比+3.44pct。公司围绕“找对店，上对货”的策略，聚焦海外重点国家的重点城市，抓住渠道进驻契机，
以单店提升的方式深度展开业务工作，同步落地品类推广，逐步形成品类阵地势能，从选品配货、陈列标准、道具物料、
业务打造形成刚需强功能和IP系列化产品阵地，满足海外市场消费者多样化需求。
盈利预测和投资评级：公司聚焦产品力提升与全渠道布局，传统业务保持稳健，晨光科技增速可观，零售大店收入增
长与门店拓展成效亮眼，积极推进IP战略布局。我们预计2026-2028年营业收入为271.24/294.16/315.80亿元，归母净利
润为14.56/16.16/17.64亿元，对应PE估值为16/15/13x，维持“买入”评级。
风险提示：科力普品类拓展不及预期，头部大店效提升不及预期，产品升级不及预期，行业竞争加剧，终端消费力疲
软。
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2026-04-03│晨光股份(603899)2025年报点评：传统业务承压，新业务稳健增长 │华创证券 │买入
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事项：
公司发布2025年报。2025年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润250.64/13.10/11.24亿元，同比+3.45%/-6.
12%/-8.92%。公司2025年拟派发现金红利1.0元/股，对应分红率69.9%。
评论：
传统业务短期承压，线上及海外渠道平稳增长。2025年，传统核心业务实现营收88.45亿元，同比-5%，短期仍面临压
力。产品端，书写工具/学生文具/办公文具分别实现营收24.24/32.46/33.01亿元，同比-0.20%/-6.49%/-7.57%；其中销
量分别同比-3.61%/-9.80%/-3.19%。公司持续通过IP赋能文具，让产品兼具实用、兴趣和情绪价值，从“功能提供者”向
“情绪价值提供者”延伸，期内公司推出多个全新IP联名产品系列，市场反馈良好。渠道端，公司深耕线下渠道，积极推
动直供模式，聚焦单店质量提升，夯实线下基本盘；线上渠道公司实行“一盘货”管理，加强产品线布局及产品力挖掘，
晨光科技实现营收12.04亿元，同比+5%。此外，公司积极布局海外市场，深化本土化运营，2025年海外市场实现营收11.0
0亿元，同比+5.90%。
零售大店稳步拓店，IP类产品占比提升。2025年，晨光生活馆（含九木杂物社）实现营收15.85亿元，同比+7%；其中
，九木杂物社实现收入15.37亿元，同比+9%，但亏损扩大至8451万元（2024年为亏损1244万元）。截至2025年末，公司在
全国拥有超860家九木杂物社，全年净开店超119家，整体开店节奏保持平稳。同时，公司启动线下多店型测试，针对不同
商圈属性调整商品组合与场景设计，并在产品端引入更多IP衍生类产品，增强消费者互动，显著提升顾客停留时长与忠诚
度。
科力普加快客户开发，拟分拆上市释放活力。科力普在央企、政府和金融客户方面均实现突破，2025年实现营收150.
48亿元，同比+9%，贡献净利润3.35亿元。期内，公司披露科力普集团将启动分拆港股上市项目，有望发挥资本市场作用
，进一步提升其核心竞争力。
毛利率受结构影响略降，费用率保持稳定。2025年，公司整体毛利率为18.4%，同比略有下降，或主要系业务结构影
响（低毛利率的零售业务增速更快）。费用端，公司实现销售/管理/财务费用率7.4%/3.9%/-0.02%，同比+0.2/-0.2/+0.1
pct，费用管控良好。综合来看，2025年公司归母净利率同比-0.5pct至5.2%。
投资建议：公司核心业务优势稳固，科力普和零售大店营收贡献持续提升，看好公司业绩增长持续性。考虑到传统业
务短期承压，我们预计公司26-28年归母净利润分别为14.69/16.48/18.26亿元，对应当前PE为16/14/13X。参考可比公司
估值，给予2026年20XPE，对应目标价31.90元，维持“强推”评级。
风险提示：线下恢复不及预期，传统核心业务面临转型挑战，行业竞争加剧等。
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2026-04-03│晨光股份(603899)2025A点评：IP赋能传统业务，拟分拆科力普赴港上市 │长江证券 │买入
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事件描述
近日公司发布年报，2025年营收/归母净利润/扣非净利润250.6/13.1/11.2亿元，同比+3%/-6%/-9%；其中2025Q4营收
/归母净利润/扣非净利润77.4/3.6/3.2亿元，同比+9%/-3%/+5%；2025年非经常收益主要来自政府补助，现金分红比例提
升至70%。
事件评论
传统核心（含晨光科技）：2025年收入同降5%（2025Q4收入同降4%），其中2025年晨光科技收入同增5%，在外部消费
环境偏弱背景下，晨光着重产品力提升，打造强功能产品的同时，构建多元化IP合作生态（包括米菲/史努比/剑来/斩神/
浪浪山小妖怪等IP），此外更加聚焦SKU，优化产品结构，叠加生产端持续降本增效，2025年书写+学生+办公文具整体毛
利率达到35.3%（同比+1.4pp）。
科力普：2025年收入同增9%，2025Q4收入同增15%，延续2025Q3的较快增速；2025年科力普净利润3.3亿元（同增4%）
，毛利率6.5%（同降0.4pp，预估主因供应商结构和大环境影响），净利率2.2%（同降0.1pp），后续伴随自营比例提升有
望改善利润率。公司拟将科力普分拆至香港联交所主板上市，分拆完成后股权结构不会发生变化，晨光股份仍将维持对科
力普集团的控股权，科力普若后续单独在港上市，预计能拓宽融资渠道，同时晨光股份主体预计将更集中资源，聚焦传统
核心业务和零售大店业务的发展。
零售大店：2025年收入同增7%（其中九木杂物社收入同增9%），2025Q4收入同增8%，截至2025年底九木门店数量超86
0家、零售大店总数超900家（预估2025Q4新开店超30家），2025全年新开店超120家。2025年零售大店净利润亏损0.79亿
（其中九木杂物社净利润亏损0.85亿），预估主因产品结构调整以及营销费用投入。公司持续推进九木杂物社门店升级、
主题营销、IP与产品品类拓展、会员深度运营等，盈利有望改善，期待零售大店业务逐步实现正向利润贡献。
产品结构变化导致2025年利润率同比小幅下降。公司2025年毛利率/归母净利率/扣非净利率为18.4%/5.2%/4.5%，同
比-0.5/-0.5/-0.6pp，2025Q4毛利率/归母净利率/扣非净利率同比-1.2/-0.6/-0.1pct，综合毛利率下降主因低毛利率的
科力普收入占比提升；2025年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/-0.2/-0.02/+0.1pct，2025Q4销售/管理/研发/
财务费用率分别同比-0.5/-0.6/-0.08/+0.3pct。
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