研报评级☆ ◇603899 晨光股份 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-08
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
3月内 0 1 0 0 0 1
6月内 13 4 0 0 0 17
1年内 41 11 0 0 0 52
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 1.38│ 1.65│ 1.51│ 1.51│ 1.68│ 1.87│
│每股净资产(元) │ 7.39│ 8.45│ 9.64│ 10.34│ 11.10│ 11.95│
│净资产收益率% │ 18.72│ 19.49│ 15.67│ 14.56│ 15.22│ 15.72│
│归母净利润(百万元) │ 1282.46│ 1526.80│ 1395.84│ 1388.05│ 1546.73│ 1717.50│
│营业收入(百万元) │ 19996.32│ 23351.30│ 24228.25│ 25344.12│ 27743.76│ 30359.89│
│营业利润(百万元) │ 1608.49│ 1930.61│ 1758.62│ 1727.47│ 1938.60│ 2155.20│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-01-08 增持 首次 --- 1.49 1.67 1.87 平安证券
2025-11-16 买入 维持 --- 1.43 1.58 1.78 申万宏源
2025-11-13 买入 维持 --- 1.52 1.68 1.91 国海证券
2025-11-12 买入 维持 --- 1.50 1.68 1.89 天风证券
2025-11-06 买入 维持 --- 1.52 1.67 1.84 长江证券
2025-11-06 买入 维持 39.8 1.50 1.72 1.98 国投证券
2025-11-04 买入 维持 --- 1.46 1.67 1.87 浙商证券
2025-11-03 增持 维持 --- 1.53 1.69 1.89 国信证券
2025-10-31 买入 维持 --- 1.54 1.72 1.90 华西证券
2025-10-31 增持 维持 --- --- --- --- 中金公司
2025-10-31 买入 维持 --- 1.48 1.65 1.81 中信建投
2025-10-30 买入 维持 33.44 1.52 1.68 1.80 国泰海通
2025-10-30 买入 维持 --- 1.48 1.62 1.77 华福证券
2025-10-30 增持 维持 35.42 1.54 1.71 1.89 华泰证券
2025-10-30 未知 未知 --- 1.53 1.69 1.86 信达证券
2025-10-30 买入 维持 --- 1.54 1.73 1.92 华安证券
2025-10-30 买入 维持 --- 1.52 1.69 1.85 招商证券
2025-10-29 买入 维持 --- 1.52 1.69 1.87 国金证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-01-08│晨光股份(603899)文具龙头砥砺前行，IP与出海打开空间 │平安证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
晨光股份是一家提供学习和工作场景解决方案的综合文具供应商和办公服务商。公司传统核心业务包括书写工具、学
生文具、办公文具等；新业务包括ToB零售电商平台科力普和零售大店业务（九木杂物社、晨光生活馆）。展望未来，我
们认为IP和出海有望成为公司新增长点，其中IP既包括传统文具的调改，也包括IP衍生品的开发，出海则有望进一步打开
成长空间。
核心业务：IP赋能提高单价，海外拓展未来可期。渠道方面，公司凭借晨光伙伴金字塔营销模式，层层投入、层层分
享，截至24年末，拥有近7万家使用“晨光文具”店招的零售终端，广度与深度铸就核心竞争力。产品方面，公司产品开
发减量提质，通过IP赋能文具，让产品兼具实用价值与情绪价值，持续抬升单价。市场方面，公司持续拓展东南亚和非洲
，海外收入较快增长，进一步打开成长空间。
办公直销：企业采购数字化先锋，收入稳步增长。晨光科力普业务场景覆盖办公一站式、MRO工业品、营销礼品和员
工福利，凭借丰富的产品线，为客户提供随时随地的便捷采购服务。此外，晨光科力普拥有覆盖全国的高效物流网络，以
及近两千人专业团队，从售前到售后端到端的服务能力遍布全国31个省市自治区，体现出较强的客户开拓能力与成长性。
零售大店：产品升级桥头堡，IP类销售占比持续提升。零售大店业务分为九木杂物社和晨光生活馆两种。九木杂物社
以15-29岁的品质女生为核心人群，定位成为晨光品牌和产品升级的桥头堡和全国领先的中高端文创杂货零售品牌。此外
，九木杂物社还持续通过跟热门IP合作，IP类产品资源投入和销售占比持续提升。
投资建议：考虑同属文具行业，我们选取广博股份、齐心集团作为可比公司。截至1月7日，2026年可比公司Wind一致
预期PE均值为25X，考虑公司IP调改潜力较大，长期空间可期，我们认为公司2026年16X估值具备吸引力。首次覆盖，给予
“推荐”评级。
风险提示：1）下游需求复苏不及预期：文具行业表现与宏观经济具有一定关联性，若经济复苏放缓、终端消费较疲
软，会影响客户采购意愿与预算，对公司营收及盈利造成不利影响；2）行业竞争加剧风险：核心文具业务面临市场竞争
压力，若行业竞争加剧，则会导致公司市场份额波动，以及盈利能力不稳定的风险；3）新品与IP运营不及预期风险：公
司持续拓展新品及IP联名业务，若市场接受度、IP热度或营销效果未达预期，将影响营收增长；4）海外拓展不及预期风
险：全球化布局面临区域需求差异、贸易壁垒、本地化运营等多重挑战，若拓展进度慢于预期，将影响长期增长空间。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-16│晨光股份(603899)2025年三季报点评：产品结构优化提升盈利，科力普修复增│申万宏源 │买入
│长提速 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2025年三季报，表现符合预期：25Q1-3实现收入173.28亿元，同比+1.25%；实现归母净利润9.48亿元，同比
-7.18%；实现扣非归母净利润8.02亿元，同比-13.59%。25Q3实现收入65.19亿元，同比+7.52%；实现归母净利润3.91亿元
，同比+0.63%；实现扣非归母净利润3.41亿元，同比-5.68%
传统核心25Q3降幅收窄，新品优化对抗Beta下滑压力。25Q3传统核心业务（不含科技）收入为21.31亿元，同比-4.7%
（VSQ2-11.2%）；25Q3晨光科技收入为4.11亿元，同比+3.1%；25Q3传统+科技收入为25.42亿元，同比-3.6%（V2Q2-9.3%
）。25Q3公司新品集中出货，2025年公司新品延续功能性迭代+情绪价值+IP思路，产品力明显提升，一方面带有趣味性和
功能性变化的文具产品销售向好，另外25Q3与腾讯国漫联名IP文具和谷子产品推出，丰富传统核心渠道产品结构，25Q3传
统核心业务收入降幅较25Q2明显收窄。
高附加值产品结构优化，传统核心业务盈利能力提升较超预期。25Q3书写工具/学生文具/办公文具收入分别为8.55/1
1.43/6.93亿元，同比-3.3%/-3.9%/-2.8%。25Q3书写工具/学生文具/办公文具毛利率分别为42.1%/34.6%/27.9%，分别同
比+1.3pct/+3.8pct/+0.7pct。公司新品提升功能品质、结合IP，产品力持续提升对抗外部环境波动，新品具备高附加值
特点，销售向好带动25Q3传统核心业务各产品品类毛利率均向上提升。
零售大店：九木杂物社维持稳健开店，组织产品经历调整，支撑后续增长。25Q3零售大店业务收入4.15亿元，同比+6
.6%；其中九木杂物社收入3.99亿元，同比+8.6%。截至25Q3末公司共拥有零售大店870家，较25Q2末净增加40家，较2024
年末净增91家。九木杂物社维持稳健开店，加密二三城市布局。2025年以来九木杂物社推动销售品类、摆场优化，覆盖受
众向上家长层面和向下儿童层面延伸，满足亲子消费，提高客单价；拓展IP类（二次元、谷子及周边衍生品）产品，吸引
更多年轻消费者；内部组织配合调整，支撑中长期发展。
科力普：外部扰动边际缓和，内部积极推动拓客、拓品类，25Q3销售增长提速明显。25Q3科力普业务收入35.62亿元
，同比+17.3%（VSQ2+5.2%）。外部扰动边际缓和，存量国央企客户订单逐步恢复。科力普持续深挖存量和新客户，聚焦
办公、MRO、营销礼品和员工福利四大板块拓展，伴随后期业务流程逐步正常化，科力普收入有望维持增长。
传统核心业务费用投放、科力普股权激励支付影响短期盈利，伴随传统核心产品结构升级、科力普提效，中长期盈利
趋势向上。25Q1-3毛利率为19.6%，同比-0.16pct；25Q3毛利率为19.9%，同比-0.56pct，毛利率变化主要受科力普收入占
比提升影响。25Q1-3销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/4.2%/0.8%/-0.1%，分别同比+0.61/-0.01/+0.01/+0.09pct
；25Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为8.1%/4%/0.8%/0.1%，分别同比+0.19/-0.09/-0.07/+0.08pct。25Q1-3净利率为
5.6%，同比-0.62pct；25Q3净利率为6.2%，同比-0.38pct。
IP提升至战略高度，新品结合IP、功能化升级、情绪价值导向，2025年内部组织调整优化，后期新品增长逐步放量，
并带动盈利能力向上，收入利润有望提速；中长期出海有望再造一个晨光；九木杂物社展店空间充足，科力普横向拓品类
+深挖客户，新业务预计将保持较高增速，且伴随规模效应释放，盈利能力上行。资本开支有限，分红率逐步提高，增厚
安全边际。考虑年传统文具行业景气度下滑，公司零售大店等组织转型，阶段性费用投放增加，下调2025-2027年归母利
润至13.16/14.59/16.36亿元（前值：16.04/17.36/18.98亿元），2025-2027年分别同比-5.7%/+10.9%/+12.2%，对应PE为
20/18/16X，维持“买入”评级。
风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-13│晨光股份(603899)公司动态研究：2025Q3经营持续改善，科力普营收双位数增│国海证券 │买入
│长 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司与人民教育出版社达成战略合作，持续推动教育文创IP转化。11月2日，在“我们的未来”2026年度晨光小学汛
文具文创零售峰会暨新品发布会上，中国文具第一品牌晨光文具，与基础教育教材编研出版“国家队”人民教育出版社正
式官宣达成战略合作，并推出联名文具文创产品。公司近年来积极探索从教材到文创的创新突破，打造出一系列有态度、
有温度的文创产品和兼具文化深度与时代活力的文创活动，持续推动教育文创IP在新时代的创造性转化
2025Q3营收利润双增长。2025Q1-Q3公司实现营业收入173.28亿元/同比+1%,实现归母净利润9.48亿元/同比-7%，实现
扣非后归母净利润8.02亿元/同比-14%。2025Q3公司实现营业收入65.19亿元/同比+8%，实现归母净利润3.91亿元/同比+1%
，扣非后归母净利润3.41亿元/同比-6%。
2025Q3传统核心业务相对稳健，科力普实现双位数增长。2025Q3，传统核心业务收入同比下降4%，新业务收入同比增
长16%。2025Q1-Q3科力普实现营业收入96.90亿元/同比增长5.83%，2025Q3同比+17%，主要系2025Q3集中采购下单逐步回
归常态以及新客户开拓顺利，收入实现较快增长。2025Q1-Q3晨光科技实现营业收入9.67亿元/同比增长9.66%。
九木杂物社经营持续优化，拓店进展顺利。2025Q1-Q3晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入11.94亿元/同比增
长6.85%，其中九木杂物社实现营业收入11.55亿元/同比增长9.22%，2025Q3同比增长9%，截至2025Q3，公司在全国拥有超
870家零售大店。九木杂物社在IP类产品资源投入和销售占比均有提升，持续丰富产品结构，提升品牌的市场吸引力，品
牌影响力和会员粘性都得到进一步提升。
盈利预测和投资评级：公司聚焦产品力提升与全渠道布局，传统业务保持稳健，晨光科技增速可观，零售大店收入增
长与门店拓展成效亮眼，积极推进IP战略布局。我们预计2025-2027年营业收入为255.19/281.20/310.32亿元，归母净利
润为14.02/15.52/17.60亿元，对应PE估值为19/17/15x，维持“买入”评级。
风险提示：科力普品类拓展不及预期，头部大店效提升不及预期，产品升级不及预期，行业竞争加剧，终端消费力疲
软。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-12│晨光股份(603899)科力普带动营收改善 │天风证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
公司发布2025年三季报
25Q3公司实现收入65.2亿元，同比+7.5%；归母净利润3.9亿元，同比+0.6%；扣非归母净利润3.4亿元，同比-5.7%；
25Q1-3公司实现收入173.3亿元，同比+1.2%；归母净利润9.5亿元，同比-7.2%；扣非归母净利润8.0亿元，同比-13.6
%。
25Q1-3分产品，书写工具收入19.9亿元，同比-1.5%，毛利率44.12%，同比+2.0pct；学生文具收入25.8亿元，同比-6
.5%，毛利率35.57%，同比+2.1pct；办公文具23.0亿元，同比-6.8%，毛利率26.55%，同比+0.49pct。
传统核心业务：坚持长期主义，注重IP产品发展
25Q3经合并抵消后，传统核心业务收入同比下降4%，新业务收入同比增长16%。
面临消费市场整体较弱，公司坚持长期主义，保持发展定力，在产品开发、技术创新、原创设计、IP赋能、数字化、
全球化等方向发力，稳定推进传统核心业务发展，持续发展壮大新业务，积极推动组织升级与变革，综合竞争力进一步提
升。
今年公司提供的产品更加丰富和多元。既有经典畅销款的持续上架，也有体现黑科技的强功能产品，还有市场关注度
较高的IP类产品以及为消费者带来情绪价值的创新产品。通过产品力提升，从功能、外观到情感等层面，满足消费者多元
化需求，受到消费者的欢迎。
科力普：Q3恢复较快增长，致力于提升利润水平
25Q1-3办公直销收入96.9亿元，同比+5.8%，毛利率6.78%，同比-0.34pct；Q3收入同比增长17%，主要是集中采购下
单逐步回归常态以及新客户开拓顺利，收入实现较快增长。
未来科力普会聚焦发展四大业务板块，持续升级优化电子交易系统，拥抱数字化发展趋势，助力后平台效率的提升；
推进核心产品和自有产品的开发，提高自营和自有产品的销售比例：积极拓展新客户，不断丰富客户结构，提升科力普的
利润水平。
杂物社：加大IP类产品资源投入力度
25Q1-3晨光生活馆（含九木杂物社）收入11.9亿元，同比+6.85%，其中九木杂物社收入11.5亿元，同比+9.22%，截至
三季度末，公司在全国拥有超870家零售大店，继续保持快速开店节奏。
产品拓展方面，IP类产品资源投入和销售占比均有提升，进一步丰富产品结构，提升品牌的市场吸引力。新增多场与
外部IP联动的快闪活动，通过与热门IP的合作，增加与市场和消费者的互动，品牌影响力和会员粘性都得到进一步提升。
调整盈利预测，维持“买入”评级
根据25年前三季度业绩情况，考虑当前消费及经营环境，我们预计25-27年归母净利润分别为13.8/15.5/17.4亿元（
前值分别为14.2/15.6/17.5亿元），对应PE为19X/17X/15X。
风险提示：消费环境疲软，科力普利润提升不及预期，开店不及预期等
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-06│晨光股份(603899)2025Q3点评：科力普恢复较快增长，期待零售业务改善 │长江证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
公司2025年前三季度收入173亿元(同比+1%)，归母净利润9.5亿元(同比-7%)，扣非净利润8.0亿元(同比-14%)；2025Q
3收入65亿元(同比+8%)，归母净利润3.9亿元(同比+1%)，扣非净利润3.4亿元(同比-6%)。
事件评论
2025Q3分业务来看：科力普收入恢复较快增长，九木加速开店，传统零售收入降幅收窄。
1）科力普表现亮眼，2025Q3收入同增17%（2025Q1/2025Q2分别同比-5%/+5%），估计受益于存量客户订单恢复且新增
央国企客户，2025Q3科力普毛利率6.54%（同比-0.56pct），毛利率小幅下降预估是供应商结构和大环境影响所致，综合
判断科力普2025Q3净利润能实现同比正增，净利率环比提升。
2）零售大店2025Q3新开店40家（2025Q1/2025Q2分别新开店13/38家），开店加快，今年前三季度累计新开店91家，
判断全年100家开店目标达成概率高；2025Q3零售大店收入同增6.6%，延续上半年的稳健增长，利润预估仍待扭亏，主因
九木产品结构调整以及营销费用投入。目前九木货盘持续优化，减少长尾产品，品牌定位更清晰，期待逐步实现正向利润
贡献。
3）传统核心（含晨光科技）2025Q3收入同降3.6%，较上半年降幅收窄，其中晨光科技收入同增3%，传统核心业务（
不含晨光科技）收入同降4.7%。在消费环境偏弱背景下，晨光积极应对，强功能和IP赋能文具产品推陈出新，拉动产品结
构优化，叠加生产端降本增效，2025Q3书写+学生+办公文具合计毛利率35.3%，同比提升2.2pcts。此外，公司深化出海布
局，外销有望保持较好增长。线上渠道层面，公司目前在淘系、京东、拼多多、抖音等电商渠道拥有上千家授权店铺，开
发平台专供款、联合共创款、定制化款等多维度新品，满足各平台差异化消费需求。
2025Q3综合利润率受产品结构变化影响同比有所下降，期间费用率表现平稳。2025Q3公司毛利率/归母净利率/扣非净
利率同比-0.6/-0.4/-0.7pct，毛利率小幅下降主因低毛利率的科力普业务收入占比同比提升。2025Q3公司销售/管理/研
发/财务费用率同比+0.2/-0.1/-0.1/+0.1pct，各项费用率相对平稳。
持续期待晨光IP赋能传统文具革新、IP衍生品拓展和出海持续推进。晨光以旗下独立潮玩品牌奇只好玩为核心，在谷
子、毛绒等产品上加大布局，看好公司零售大店盈利能力提升，传统文具业务经过IP赋能重现活力，科力普收入持续稳健
增长，晨光科技和海外业务维持较快增长，加速布局全球市场。预计2025-2027年公司归母净利润14.0/15.4/17.0亿元，
对应PE为18/17/15X。
风险提示
1、终端需求不及预期；2、行业竞争加剧。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-06│晨光股份(603899)25Q3营收回暖，科力普增长提速 │国投证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：晨光股份发布2025年三季报。25Q1-3公司实现营业收入173.28亿元，同比增长1.25%；归母净利润9.48亿元，
同比下降7.18%；扣非后归母净利润8.02亿元，同比下降13.59%。25Q3公司实现营业收入65.19亿元，同比增长7.52%；归
母净利润3.91亿元，同比增长0.63%；扣非后归母净利润3.41亿元，同比下降5.68%。
25Q3科力普增长提速，九木杂物社稳健扩张
2025年国内消费市场整体承压，公司秉持长期主义理念，通过聚焦产品创新、技术研发、IP合作及数字化转型，在稳
固传统业务的同时积极培育新增长点，并推动组织变革以提升综合竞争力。办公直销业务科力普表现亮眼，前三季度实现
营收96.90亿元，同比增长5.83%，其中单三季度增速显著提升至17%，主要得益于集中采购订单回归常态与新客户开拓顺
利。零售大店业务九木杂物社保持稳健增长，前三季度营收11.54亿元，同比增长9.22%，单三季度维持同等增速。渠道拓
展方面，截至9月底公司在全国已拥有超过870家零售大店，继续保持快速开店节奏。
产品策略上，形成了经典款、强功能“黑科技”产品、热门IP联名款及情绪价值创新产品的多元化矩阵，有效满足消
费者多元化需求。渠道方面，公司持续赋能近7万家“晨光文具”零售终端，通过连锁加盟升级、重点区域单店质量提升
、数字化赋能及试点即时零售系统等措施，不断提升渠道效率。
费用率整体稳定，降本增效持续推进
盈利能力方面，25Q1-3公司毛利率为19.62%，同比下降0.16pct；25Q3公司毛利率为19.89%，同比下降0.56pct。公司
通过加大研发创新力度，优化产品结构，在书写工具和学生文具等传统业务领域实现了毛利率改善，第三季度毛利率分别
同比提升2.03、2.14pct。
期间费用方面，25Q1-3公司期间费用率为13.13%，同比增长0.69pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.15%/4.21
%/0.84%/-0.06%，同比分别+0.61/-0.01/+0.01/+0.09pct。25Q3公司期间费用率为12.88%，同比增长0.12pct，销售/管理
/研发/财务费用率分别为8.09%/3.98%/0.76%/0.05%，同比分别+0.19/-0.09/-0.07/+0.08pct。
公司积极推行精益化管理，降本增效持续推进，将MBS管理系统从生产管理向商务管理延伸。25Q1-3公司净利率为5.6
1%，同比下降0.62pct；25Q3公司净利率为6.20%，同比下降0.38pct。
投资建议：公司作为国内外文具集大成者，传统业务发展稳中向好，晨光科力普、零售大店等新业务持续深化发展，
一体两翼高质量推进。我们预计晨光股份2025-2027年营业收入为255.87、284.08、316.31亿元，同比增长5.61%、11.02%
、11.35%；归母净利润为13.82、15.82、18.23亿元，同比增长-0.98%、14.44%、15.23%，对应PE为18.8X、16.5X、14.3X
，给予25年26.53xPE，对应目标价39.80元，维持买入-A的投资评级。
风险提示：新业务发展不及预期风险；政策影响超出预期风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-04│晨光股份(603899)2025Q3业绩点评报告：科力普修复、九木蓄力，传统业务IP│浙商证券 │买入
│化加持 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
晨光股份披露2025Q3业绩
2025Q1-3公司实现营业收入173.28亿元，同比+1%；实现归母净利润9.48亿元，同比-7%；扣非后归母净利润8.02亿元
，同比-14%。25Q3单季公司实现营业收入65.19亿元，同比+8%，实现归母净利润3.91亿元，同比+1%，扣非后归母净利润3
.41亿元，同比-6%。
IP+强功能销售表现优异，传统业务产品结构持续优化
传统核心业务：2025Q3实现营业收入25亿元，同比-3.6%，其中晨光科技（线上渠道）实现营业收入4亿元，同比+3.1
%。具体分产品看，书写工具/学生文具/办公文具分别实现营业收入9/11/7亿元，分别同比-3.3%/-3.9%/-2.8%。公司产品
结构积极优化，IP及强功能文具销售优异。海外市场延续稳健增长，我们预计延续双位数以上增长表现，持续加大东南亚
&非洲市场开拓。
科力普Q3成长显著回暖，九木杂物社积极蓄力
科力普：2025Q3公司科力普实现营业收入36亿元，同比+17.3%，科力普业务毛利率6.5%，同比-0.6pct。受益央国企
采购下单逐步回归常态+新客户开拓顺利，公司科力普业务经营快速回暖。同时受益公司持续降本增效+规模效应释放，我
们预计科力普业务净利率环比回暖。
零售大店：2025Q3公司零售大店业务实现营收4.2亿元，其中九木杂物社实现收入约4.0亿元，同比+8.6%，延续稳健
增长表现。截至2025Q3末公司共拥有零售大店870家，较上半年末净增40家，仍延续快速开店节奏。同时公司持续优化九
木的产品结构，提升自有品牌占比，并加大费用支持力度，为明年成长修复积极蓄力。我们看好九木杂物社明年成长提速
&经营优化。
传统业务毛利率提升，科力普毛利率受属地供应商占比提升影响
毛利率：2025Q3公司毛利率为19.89%，同比-0.56pct。具体分产品看，2025Q3公司书写工具/学生文具/办公文具/办
公直销毛利率分别为42.14%/34.64%/27.87%/6.54%，分别同比+1.29/+3.84/+0.74/-0.56pct。传统核心业务产品结构优化
效果明显，毛利率均有明显提升。公司整体毛利率更多受办公直销（科力普）影响。办公直销业务25Q3毛利率同比下滑更
多受属地供应商占比提升影响。费用率&净利率：2025Q3单季公司销售/管理&研发/财务费用率分别为8.1%/4.7%/0.1%，同
比+0.2/-0.2/+0.1pct。公司期间费用率整体维持稳定。2025Q3单季归母净利率6.0%，同比-0.4pct。
盈利预测与估值
文创龙头核心优势稳固。传统核心业务IP+强功能新品驱动产品结构持续优化，科力普已恢复正常经营节奏，九木杂
物社积极蓄力。我们看好公司长期成长价值。我们预计2025-2027年公司实现收入254、282、314亿元，同比+5%、+11%、+
12%；归母净利润13.5、15.4、17.2亿元，同比-4%、+14%、+12%，对应PE分别为19X、17X、15X，维持“买入”评级。
风险提示：
双减政策影响需求大幅下滑、新业务客户开拓不及预期、新品销售不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-03│晨光股份(603899)2025年三季报点评：Q3经营积极改善，科力普收入同比%2b1│国信证券 │增持
│7%25 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
Q3收入个位数增长，业绩拐点显现。公司发布2025年三季报，2025Q1-Q3实现收入173.3亿元/+1.2%，归母净利润9.5
亿元/-7.2%，扣非归母净利润8.0亿元/-13.6%；其中2025Q3实现收入65.2亿元/+7.5%，归母净利润3.9亿元/+0.6%，扣非
归母净利润3.4亿元/-5.7%。Q3公司收入增速实现转正，各业务呈现积极改善趋势；盈利稳健，归母利润在连续5个季度下
滑后首次实现同比微增，业绩拐点初步显现。
传统主业降幅持续收窄，线上增速略有放缓。2025Q1-Q3公司传统主业收入同比-5.8%，其中书写工具/学生文具/办公
文具收入同比分别为-1.5%/-6.5%/-6.8%；2025Q3传统主业收入降幅收窄至-3.6%，其中书写工具/学生文具/办公文具收入
同比分别为-3.3%/-3.9%/-2.8%，在大学汛拉动与产品结构优化下公司传统业务呈企稳回升态势。2025Q1-Q3晨光科技收入
同比+9.7%，其中2025Q3收入同比+3.1%，公司线上市占率较高，三季度收入增速略有放缓。
Q3办公直销收入同比+17.3%，零售大店稳健增长。2025Q3科力普实现收入35.6亿元/+17.3%，毛利率6.5%/-0.6pct，
随着大型国央企招标逐步恢复，公司办公直销业务积极改善，单三季度实现高增长，但毛利率由于招投标价格压低与产品
结构变化而略有下滑。零售大店业务表现稳健，2025Q3晨光生活馆（含九木）收入4.1亿元/+6.6%，其中九木杂物社收入4
.0亿元/+8.6%，增速环比二季度略有提速；截至2025Q3末，公司在全国拥有超870家零售大店，门店拓展顺利。公司积极
强化零售能力、会员运营与IP类产品拓展，未来二次元、谷子及周边衍生等IP类产品有望贡献增长。
毛利率略有下降，费用整体控制得当。2025Q3毛利率19.9%/-0.6pct，其中传统主业毛利率积极修复，Q3书写工具/学
生文具/办公文具毛利率分别同比+1.3pct/+3.8pct/+0.7pct；Q3办公直销毛利率同比-0.6pct，对整体毛利率形成拖累。2
025Q3费用控制较好，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2pct/-0.1pct/-0.1pct/+0.1pct，其中财务费用略有提升
主要系利息收入较去年同期有所减少；2025Q3净利率同比-0.4pct至6.0%。
风险提示：新渠道开拓不及预期，新业务盈利不及预期，集采政策影响。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。
公司核心业务稳健增长，办公直销与零售大店布局深化。考虑到消费大环境承压，下调盈利预测，预计2025-2027年
归母净利润为14.1/15.6/17.4亿(前值14.3/15.8/17.6亿)，同比+1%/11%/12%，摊薄EPS=1.5/1.7/1.9元，当前股价对应PE
=18.3/16.6/14.8x，维持“优于大市”评级。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│晨光股份(603899)Q3经营环比改善，科力普引领业绩成长 │中金公司 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
业绩回顾
3Q25业绩符合我们预期
公司公布1-3Q25业绩，收入实现173.3亿元，同增1.2%，归母净利润实现9.5亿元，同降7.2%；分季度看，1Q/2Q/3Q25
收入同比分别-4.4%/-0.04%/+7.5%，归母净利润同比分别-16.2%/-5.6%/+0.6%，业绩符合我们预期。
发展趋势
1、传统核心Q3环比改善，功能性、IP新品成长向好。Q3传统核心业务收入同降4%至25.4亿元，降幅较Q2收窄5.7ppt
。1）分品类看，Q3书写/学生/办公文具收入分别同降3.3%/3.9%/2.8%，我们判断大学汛期间功能性、IP赋能新品成长向
好；2）分渠道看，Q3晨光科技收入同增3%至4.1亿元，线上渠道持续增长，国内线下渠道稳健经营，海外市场延续快速开
拓势头。
2、科力普Q3加速恢复，九木杂物社增速稳健。1）科力普：Q3收入同增17.3%至35.6亿元，央国企合作客户采购节奏
恢复引领业务持续修复，新客户合作亦提供增量；2）零售大店：Q3九木杂物社收入同增8.6%至4亿元，门店数量较Q2末增
加78家。
|