研报评级☆ ◇605319 无锡振华 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-01-29
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
2月内 1 0 0 0 0 1
3月内 2 0 0 0 0 2
6月内 5 4 0 0 0 9
1年内 15 8 0 0 0 23
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 0.40│ 1.11│ 1.51│ 1.42│ 1.76│ 2.08│
│每股净资产(元) │ 9.05│ 8.72│ 9.74│ 8.04│ 9.32│ 10.82│
│净资产收益率% │ 4.47│ 12.69│ 15.51│ 17.86│ 19.02│ 19.46│
│归母净利润(百万元) │ 80.91│ 277.24│ 377.86│ 497.28│ 614.26│ 728.98│
│营业收入(百万元) │ 1746.67│ 2316.98│ 2530.73│ 3245.51│ 4116.14│ 4814.71│
│营业利润(百万元) │ 102.84│ 347.35│ 453.45│ 605.25│ 748.63│ 887.25│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-01-29 买入 首次 34.71 1.43 1.74 2.14 国金证券
2026-01-21 买入 首次 --- 1.44 1.74 2.03 东北证券
2025-11-04 增持 维持 32.4 --- --- --- 中金公司
2025-10-31 增持 维持 --- 1.38 1.74 2.02 方正证券
2025-10-31 买入 维持 --- 1.44 1.87 2.29 国联民生
2025-10-31 买入 维持 --- 1.40 1.79 2.14 浙商证券
2025-10-30 增持 首次 31.69 1.43 1.79 2.11 国信证券
2025-10-30 买入 维持 --- 1.37 1.61 1.78 光大证券
2025-10-08 增持 维持 --- 1.47 1.76 2.15 国海证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-01-29│无锡振华(605319)冲压+电镀双轮驱动，全力转型新能源 │国金证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
深耕冲压件三十余载，冲压+电镀双线并行。公司成立于1989年，前身是胡埭仪表厂，早期公司专注于汽车冲压焊接
零部件制造，2005年进入上汽供应商名单，2020年后顺应电动化趋势，积极拓展新能源客户，围绕主机厂属地化扩产，形
成了“无锡+上海+郑州+宁德+武汉+廊坊”多地联动的产能布局。2023年公司切入电镀业务，配套联电生产油门喷嘴产品
，电镀业务毛利率超过70%带动公司盈利水平持续提升，2025年电镀业务向功率半导体组件进军。
客户从上汽系向新能源客户切换，新势力收入占比超三成。公司伴随上汽系起家，与上汽系合作超20年建立了紧密的
合作关系，公司作为上汽集团郑州和宁德工厂车身分拼总成加工业务的唯一供应商，在客户工厂周边设厂，公司与上汽形
成了紧密的绑定关系；2020年开始积极拓展新能源客户，深入配套理想、特斯拉、小米等新能源车企，公司在上海建厂属
地化配套特斯拉，2025年公司发行可转债，规模5.2亿元，属地化配套京津冀车企，转股价为22.64元/股，目前小米等车
企处于新车周期，随着新能源客户收入的持续增长，新能源客户收入占比将持续增长，特斯拉/小米/理想合计收入占比从
2021年的9%提升至2024年的33%，冲压总体收入三年增长40%。
收购开祥布局电镀，IGBT/SiC赋能第二曲线腾飞。公司通过收购无锡开祥进军电镀业务领域，无锡开祥2008年正式成
立；2012年切入精密电镀赛道；2015年与联合电子签订战略合作协议，成为其国内唯一高压电喷系统镀铬供应商，技术通
过博世全球认证，在精密镀铬工艺领域具有较高的行业地位。2025年电镀业务向IGBT/SiC功率半导体进军，无锡开祥投资
1.05亿元建设的车用功率半导体组件项目已取得环保部门审批，项目建成后预计生产新能源汽车用功率半导体组件200万
套/年，为公司发展带来新动能。
我们预测2025-2027年的营收分别为29.63/37.04/45.02亿元，同比分别增长17%/25%/22%，归母净利分别为5.01/6.08
/7.49亿元，同比分别增长33%/21%/23%。可比公司2026年平均PE为21X，公司冲压件业务向小米、特斯拉等客户拓展，同
时向功率半导体拓展，考虑到公司业务兼具稳定性和成长性，我们给予2026年20X估值，对应目标价34.71元，首次覆盖，
给予公司“买入”评级。
风险提示
原材料价格波动；下游销量波动；功率半导体放量不及预期；限售股解禁；技术迭代等风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-01-21│无锡振华(605319)主业稳健增长，电镀半导体打开长期成长空间 │东北证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
前三季度公司业绩保持较快增长，盈利能力持续改善。2025年前三季度公司实现营业收入20.0亿元，同比+15.4%；实
现归母净利润3.2亿元，同比+27.2%；前三季度公司毛利率28.4%，同比提升3.5pct。分业务来看，冲压零部件业务仍为公
司收入增长的核心支撑，25H1实现收入8.5亿元，同比+41.1%；分拼总成业务实现收入2.4亿元，同比+16.7%；精密电镀业
务实现收入0.9亿元，毛利率77.4%，持续体现高附加值属性。
传统客户需求修复，新能源客户项目放量。公司业绩增长主要受益于：①上汽销量回升，分拼总成业务量端修复。公
司分拼总成业务与上汽乘用车需求高度相关，2025年前三季度上汽集团整车批售量保持逐季回升，其中三季度批售量达11
4.1万辆，同比大幅增长38.7%，需求端改善为公司分拼总成业务提供了稳定的订单支撑。②新能源客户项目放量，冲压业
务贡献重要增量。公司冲压零部件业务已配套特斯拉、理想、小米等新能源整车厂，相关车型销量提升带动项目出货量增
长。
精密电镀新增半导体相关业务，打开增长空间。公司通过全资子公司无锡开祥布局精密镀铬领域，为上汽与博世的合
资公司联合电子供应高压喷油嘴镀铬服务，是国内精密镀铬唯一合格供应商。2025H1公司精密电镀业务实现收入0.89亿元
，毛利率达77.4%，盈利能力显著高于公司整体水平。此外，公司在电镀业务领域积极自研，现已成功切入英飞凌功率半
导体电镀供应链，获得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点，有望为精密电镀业务提供中长期增量。相关产能准备
上，振华开祥拟投资2亿元建设“新建车用功率半导体组件项目”，实现年产200万套新能源汽车用功率半导体组件的能力
，截止2025年2月已经取得《关于无锡市振华开祥科技有限公司新建车用功率半导体组件项目环境影响报告书的批复》。
盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营业收入为32.6/41.5/48.9亿元，归母净利润为5.1/6.1/7.1亿元，对应
PE为16/14/12倍，给予“买入”评级。
风险提示：功率半导体业务进展不及预期；下游客户销量不及预期；业绩预测和估值不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-11-04│无锡振华(605319)3Q25业绩符合预期，看好冲压%2b电镀双轮驱动 │中金公司 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
3Q25业绩符合我们预期
公司发布3Q25业绩：营收7.09亿元，同比+15.7%/环比+3.2%；归母净利润1.17亿元，同比+27.2%/环比+9.7%；扣非后
归母净利润1.17亿元，同比+30.1%/环比+10.6%。业绩符合我们预期。
发展趋势
上汽、小米等核心客户销量表现亮眼。客户端看，3Q25上汽乘用车销量22.8万辆（同环比+39.1%/+11.9%），小米汽
车销量10.9万辆（同环比+173.4%/+32.6%），特斯拉中国销量24.2万辆（同环比-2.9%/+26.2%），上汽华为合作车型尚界
H5于9月底开始陆续交付，核心客户销量增长相对强劲支撑主业稳步增长。
毛利率环比承压，减值冲回带动净利率达到历史新高。3Q25毛利率27.4%，同环比+1.7/-2.5ppt，我们认为同比提升
得益于上汽销量回暖带动分拼业务规模效应释放、毛利率提升，环比下滑或系理想销量环比-16.1%影响。3Q25公司期间费
用率8.1%，同环比+0.3/+0.6ppt，其中主系管理费用率同环比+0.5/+0.4ppt。3Q25净利率16.5%，同环比+1.5/+1.0ppt达
到历史单季度新高，主要是得益于3Q25出现减值损失转回约1262万元，占营收比重达1.8%，2Q25则是计提减值损失约1830
万元。向前看，我们认为伴随相对高毛利率的电镀业务逐步放量，利润率有望维持在较高水平。
冲焊业务客户销量预期向好，电镀业务贡献新增长点。1）拼焊业务，公司配套上汽、小米、特斯拉等头部客户，并
围绕客户规划投资廊坊工厂、武汉工厂新能源汽车零部件产能，我们认为前瞻性的产能布局有助于深度绑定核心客户，分
享其未来增长红利。2）电镀：除了混动车上量带动高压电喷系统电镀市场扩容以外，公司积极向汽车电子、新能源功率
半导体领域拓展，已获得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，有望打造第二成长曲线。
盈利预测与估值
我们维持2025/2026年盈利预测5.1/6.3亿元。当前股价对应25/26年15.4/12.4xP/E。维持跑赢行业评级，切换至26年
估值并考虑股本变化，上调目标价13.4%至32.40元，对应25/26年22.2/18.0xP/E，较当前股价有44.2%的上行空间。
风险
车型换代不及预期；产能爬坡不及预期；客户拓展不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│无锡振华(605319)点评报告：三季度利润增速较快，客户结构持续优化 │浙商证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
Q3业绩：单季度归母净利润环比持续提升。收入7.1亿元，yoy/qoq+15.7%/3.2%；归母净利润1.2亿元，yoy/qoq+27.2
%/9.7%。单季度毛利率27.4%，环比下降2.5个百分点。
前三季度：收入端增长稳健，盈利能力提升明显。收入20.0亿元，yoy+15.4%；归母净利润3.2亿元，yoy+27.2%；扣
非归母净利润3.1亿元，yoy+27.9%。毛利率28.4%，同比提升3.5个百分点。经营活动现金流量净额3.4亿元，yoy+52.4%。
冲压零部件：新能源客户提供全新增长曲线。核心客户特斯拉销量提振明显；小米汽车市场份额提升快。先发优势，
租用到自建：廊坊项目投资6亿、配套小米汽车等。
分拼总成加工业务：独供上汽乘用车，规模效应明显。郑州宁德双工厂，利润水平/产能利用率敏感性高。
上汽乘用车内销出口销量趋势好：①技术升级：主品牌MG改款，全新MG4搭载全球首款批量上车的半固态电池；②出
口：前三季度上汽MG欧洲终端交付量两位数增长；③华为合作：首款产品经济型SUV尚界H5智能化同级领先，有望逐步起
量。
电镀业务：动力系统到电控系统，利润率及环保准入门槛高，合作龙头客户。高压电喷系统搭载率提升，公司为联合
电子镀铬工艺国内唯一供应商；车规级功率半导体本土化，公司获取上汽英飞凌电镀底板定点。
盈利预测
预计公司2025-2027年实现营业收入33.6/43.7/51.1亿元，同比增长32.8%/30.1%/16.9%；实现归母净利润4.9/6.3/7.
5亿元，同比增长29.5%/27.8%/19.8%。P/E分别为16.1/12.6/10.5X，维持买入评级。
风险提示
下游客户销量不及预期；原材料价格上行。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│无锡振华(605319)公司点评报告：三季度业绩稳步增长，精密电镀构筑成长新│方正证券 │增持
│驱动 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：10月29日，公司发布2025年前三季度业绩公告，前三季度实现营收19.96亿元，同比+15.4%；归母净利润3.18
亿元，同比+27.2%。25Q3公司营收7.09亿元，同比+15.7%/环比+3.2%；归母净利润1.17亿元，同比+27.2%/环比+9.7%；扣
非后归母净利润1.17亿元，同比+30.1%/环比+10.6%。
Q3业绩符合预期，上汽系、小米终端销量表现出色。25Q3公司实现收入7.09亿元，同比+15.7%/环比+3.2%。分客户来
看，25Q3传统客户上汽系销量增势强劲，上汽乘用车、上汽通用分别销量为22.83、13.56万辆，同比+55.9%、+156.4%。
此外，上汽与华为合作车型尚界H5于9月底开始陆续交付，有望进一步贡献业绩增量。新势力客户中，理想销量有所下滑
，L6/L7同比减少接近50%；特斯拉中国销量环比回暖；小米延续良好的增长趋势，25Q3销量10.88万辆，同比+173.4%、环
比+32.6%。产能方面，公司前期投资建设的廊坊二期和武汉项目预计2026年中达产，为业绩增长作良好支撑。
分拼业务带动毛利率同比提升，费用率小幅提升。Q3公司销售毛利率27.4%，同比+1.7pct、环比-2.5pct，同比增长
核心受益分拼总成业务毛利率提升，我们认为系主要客户上汽乘用车销量回暖带动规模效应提升。25Q3公司四费费用率8.
1%，同比+0.3pct、环比+0.6pct，小幅提升，其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.1%/4.1%/2.7%/1.3%，同比-0.1
/+0.5/+0.1/-0.2pct。Q3公司净利率为16.5%，同比+1.5pct、环比+1.0pct，其中，信用减值贡献了0.12亿元正向收益。
精密电镀新品待放量，构筑利润增长第二极。公司全资子公司无锡开祥专注于精密镀铬领域，目前为联合电子在国内
唯一的合格供应商以及德国博世全球产能重要供应基地之一，主要用于发动机喷油器等部件。2024年，公司取得上汽英飞
凌功率半导体电镀底板产品的定点，车用功率半导体组件项目已获环评批复，随新项目落地，有望拓宽公司电镀业务成长
边界。2025H1精密电镀业务毛利率高达77.4%，有望成为业绩增长新极点。
投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收29.9/40.0/45.8亿元，同比+18.0%/+32.9%/+15.4%，实现归母净利润4
.8/6.1/7.1亿元，同比+28.1%/+26.1%/+15.9%，维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧；新业务不及预期；客户放量不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-31│无锡振华(605319)系列点评二：2025Q3业绩符合预期，电镀半导体双轮驱动 │国联民生 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年三季报报告，2025年前三季度营收20.0亿元，同比+15.4%；归母净利润3.2亿元，同比+27.2%
；扣非归母净利润3.1亿元，同比+27.9%；其中2025Q3营收7.1亿元，同比+15.7%，环比+3.2%；归母净利润1.2亿元，同比
+27.2%，环比+9.4%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+30.1%，环比+11.0%。
2025Q3业绩符合预期汽车整椅业务可期。1）收入端：2025Q3营收7.1亿元，同比+15.7%，环比+3.2%，收入高增主要
系公司持续发力新能源转型，增量客户小米2025Q3销量同比+166.0%、环比+30.5%。2）利润端：2025Q3归母净利润1.2亿
元，同比+27.2%，环比+9.4%；扣非归母净利润1.2亿元，同比+30.1%，环比+11.0%。2025Q3毛利率为27.4%，同比+1.8pct
，环比-2.5pct；归母净利率为16.5%，同比+1.5pct，环比+0.9pct。归母净利润同环比增长，主要系分拼总成加工业务受
益于客户销量增长及规模效应，毛利率较上年同期大幅增长。3）费用端：2025Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别同
比-0.1pct/+0.5pct/+0.1pct/-0.2pct至0.1%/4.1%/2.7%/1.3%，整体保持稳定。
技术领先+规模效应显著全国布局与客户结构完善并行。客户端：公司深耕汽车冲压业务30余年，依托“无锡+上海+
郑州+宁德+武汉+廊坊”生产基地，在深度合作上汽集团的基础上，把握新能源车渗透率提升机遇，拓展客户至特斯拉、
小米、理想等头部新能源主机厂，战略眼光突出。经营端：公司在经营管理及成本控制能力上远超竞争对手，于折旧摊销
占比远超历史均值及行业均值的当下，仍实现毛利率和净利率的领先，未来随产能利用率提，公司基于优秀的产品结构、
客户结构及精细化管理能力，有望实现净利率的持续提升。
收购电镀业务构筑第二曲线积极自研拓展技术再获全球龙头定点。公司2023年收购无锡开祥拓展选择性精密电镀业务
，2025H1无锡开祥实现营收8,924万元、净利润5,408万元、净利率达60.6%，凭借高技术壁垒及高市占比（国内市占比超5
0%）成为高盈利（净利率约60%）现金牛业务。公司于电镀业务领域积极自研，持续拓展业务与客户边界，当前已顺利切
入全球行业规模达323亿美元的功率半导体领域，并定点英飞凌（行业龙头），展望未来持续增强技术能力、丰富客户结
构，贡献新的收入及业绩弹性。
投资建议：公司冲压业务深度绑定上汽，积极开拓小米、理想、特斯拉等客户带来增长；收购进入电镀领域构筑第二
增长曲线，积极自研拓展技术及客户边界贡献新弹性。预计2025-2027年营收为35.2/44.5/52.8亿元，归母净利为5.1/6.5
/8.0亿元，EPS为1.44/1.87/2.29元，对应2025年10月30日21.87元/股收盘价，PE为15/12/10倍，维持“推荐”评级。
风险提示：客户销量不及预期、电镀业务不及预期、原材料价格波动风险等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-30│无锡振华(605319)冲压分拼伴随核心客户成长，精密电镀启动新增量 │国信证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
四大业务板块架构清晰，掌握优质客户资源。无锡振华深耕汽车零部件业务三十余年，已构建起冲压零部件、模具、
分拼总成加工和精密电镀四大业务板块。公司2024年全年营收25.31亿元，2025年上半年营收12.87亿元；2023年毛利率回
升，2025年上半年毛利率增长至29.04%。公司客户资源优质且基本盘稳固，深度合作上汽集团；为顺应汽车电动化趋势，
积极拓展新势力客户，成功进入特斯拉、理想汽车及小米汽车等车企供应链。公司2023年完成收购无锡开祥，布局精密电
镀业务，目前正在切入功率半导体领域。
冲压及分拼业务受益于核心客户的复苏与成长。公司冲压零部件生产能力与技术优势显著，通过模具自研自产，打通
冲压产业链。核心客户上汽处于复苏中，尚界有望带来新的自主品牌增量；开拓小米汽车、特斯拉、理想汽车等新能源客
户，公司多区域布局产能，以应对未来客户的需求；公司的产品、服务获得客户信任，随着重要新能源车企客户的新品和
改款发布，公司有望持续提升在核心客户端的收入规模。公司分拼总成加工业务主要客户为上汽乘用车，主要服务其旗下
名爵、荣威、智己等品牌；分拼总成加工业务受益于自主品牌崛起的大趋势。
精密电镀业务开启第二增长极，新增功率半导体相关业务。2023年2月公司并表无锡开祥100%股权，正式进入选择性
精密电镀业务领域。公司是联合电子在精密电镀领域的国内核心供应商，自2014年样件通过博世审核后，2016年开始正式
量产供货，2018年参与完成博世新一代高压喷油器的全球同步研发。2021-2024年，公司精密电镀件销量从7,166万件增长
至12,221万件，毛利率高达80%。此外，公司投资建设车用功率半导体组件项目，已于2024年8月取得投资项目备案证，20
25年2月获得环评批复。公司已取得上汽英飞凌功率半导体电镀底板产品的定点通知，业务稳步推进中。车载功率半导体
相关业务，有望给公司带来新的增长空间。
盈利预测与估值：预计2025-2027年，公司营业收入分别为31.02/40.24/47.57亿元，归母净利润分别为5.01/6.26/7.
37亿元，同比增速分别为32.5%/24.9%/17.8%；对应EPS分别为1.43/1.79/2.11元（公司股本在2025年增加），对应PE分别
为15.8/12.6/10.7倍。采用分部估值法，预计2026年公司合理市值区间为96.99-110.93亿元。首次覆盖，给予“优于大市
”评级。
风险提示：传统业务经营的风险、新业务展业受阻的风险；核心客户的经营风险；竞争加剧、客户集中度高的风险等
。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-30│无锡振华(605319)2025年三季报点评报告：3Q25毛利率环比回落，看好冲压主│光大证券 │买入
│业+电镀业务持续开拓 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
3Q25业绩披露：2025年前三季度公司总营业收入同比+15.4%至19.96亿元（vs.约占我们全年预测的58%），归母净利
润同比+27.2%至3.18亿元（vs.约占我们全年预测的63%）；其中，3Q25营业收入同比+15.7%/环比+3.2%至7.09亿元，归母
净利润同比+27.2%/环比+9.7%至1.17亿元。
3Q25毛利率环比回落：利润端：2025年前三季度公司毛利率同比+3.5pcts至28.4%，其中3Q25毛利率同比+1.7pcts/环
比-2.5pcts至27.4%。费用端：2025年前三季度公司销管研三费费用率同比-0.4pcts至6.7%，其中3Q25销管研三费费用率
同比+0.5pcts/环比+0.4pcts至6.9%。我们判断，3Q25公司毛利率回落主要受理想销量环比下滑拖累（3Q25理想汽车销量
环比-16.1%至9.3万辆），原材料价格下行+小米/上汽/特斯拉等客户销量提升消化部分负面影响。预计4Q25E随尚界H5爬
坡、以及电镀业务持续放量，公司盈利有望进一步提升。
新能源客户为冲压主业注入新动能，电镀业务打开新成长空间：我们看好公司：1）冲压主业已配套上汽、特斯拉、
小米汽车、理想等客户，公司已发行可转债募资4.2亿元用于廊坊工厂建设，或进一步强化配套小米等客户，预计下游核
心客户销量增长势头强劲或带动公司业务规模+盈利能力进一步增强；2）电镀业务方面，公司全资子公司无锡开祥为联合
电子精密镀铬领域国内唯一合格供应商、也是德国博世全球产能重要供应基地之一，2024年无锡开祥新获上汽英飞凌汽车
功率半导体（上海）有限公司功率半导体电镀底板产品定点，预计业务布局延伸至汽车电子器件领域或迎来新增长点。我
们看好公司新能源项目以及电镀业务持续开拓带动业绩稳步增长前景。
维持“买入”评级：鉴于公司配套部分客户销量表现承压，下调2025E/2026E/2027E归母净利润预测5%/7%/6%至4.8/5
.6/6.2亿元。我们看好公司冲压+电镀双驱动业绩稳健增长前景，维持“买入”评级。
风险提示：下游客户新车型进展不及预期、电镀业务开拓情况不及预期、原材料价格波动风险、核心客户销量受关税
政策波动影响不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2025-10-08│无锡振华(605319)公司动态研究：基盘业务稳健发展，电镀业务有望重估 │国海证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
冲压业务有望随核心客户持续放量。公司专注于汽车零部件领域，是行业内能够提供汽车冲压及焊接零部件的模具开
发、冲压件生产以及分拼总成加工服务的专业化供应商之一，与上汽乘用车、上汽大众、上汽通用、理想汽车、特斯拉、
小米汽车等知名整车制造商建立了稳定的战略合作关系。冲压零部件业务为公司的基盘业务，2020年以来收入占比始终高
于50%。2023年以来，随着公司配套的新能源客户逐步放量，公司的冲压零部件业务收入占比和毛利率都持续修复提升。
冲压零部件产品定制性强，受核心客户装配车型产销量影响较大，公司采用“传统业务智能化+新能源业务规模化”的双
轮驱动模式，一方面与传统燃油车客户上汽乘用车多年深度合作，确保订单稳定；另一方面新能源客户特斯拉、理想、小
米给公司提供全新的增长曲线。公司当前合作的车型包括上汽乘用车尚界、特斯拉ModelYL、小米YU7、理想i8和i9等，我
们预计随着这些车型的发布/持续放量，公司冲压零部件业务有望持续放量。
分拼总成业务盈利能力有望改善。公司的分拼总成业务深度合作上汽乘用车，且公司的郑州工厂和宁德工厂分别为上
汽乘用车郑州工厂和宁德工厂的唯一车身分拼总成加工业务供应商，因此该业务的收入和毛利率与上汽乘用车的产量高度
相关。2024年郑州振华君润二期30万台套产能转固，分拼总成业务产能有所上升，但2024年客户订单不足，产能利用率仅
为56.36%，而分拼总成业务生产设备投入规模较大，毛利率表现对规模经济依赖较大，因此2024年该业务毛利率下滑显著
。2025年上汽集团力争实现自主品牌销量100万台，同比2024年增长29.4%。8月25日尚界一小时首订2.5万台，我们预计今
年上汽乘用车产销量回升有望显著修复公司分拼业务的产能利用率，收入和毛利率有望同步修复向上，毛利率或可接近20
23年水平。
电镀业务有望重估。喷油嘴电镀业务与联合电子深度绑定。公司在2023Q1完成对无锡开祥100%股权的过户和并表后，
新增选择性精密电镀业务。无锡开祥之前为无锡振华实控人钱金祥、钱犇共同持股的体外公司，主要为汽车发动机高压喷
油器和高压燃油泵中的部分零部件(主要为衔铁、内支撑杆和铁芯等）提供选择性精密电镀服务。选择性精密电镀业务对
于内部元件的电镀位置、膜厚分布与均匀性、表面形貌修饰、产品一致性等有着极高的要求，工艺研发难度大，生产控制
严苛，具有较高的产品壁垒，因此核心技术主要被德国博世、日本电装、美国德尔福、德国大陆等国际领先的汽车零部件
一级供应商所掌握。2016年起，在联合电子的协调推动下，无锡开祥逐步完成了德国博世主要合作伙伴的汽车发动机高压
喷油器和高压燃油泵零部件精密电镀的国产化替代。当前公司选择性精密电镀业务主要客户为联合电子，其在国内汽油发
动机高压电喷系统领域处于领先地位，市场份额超过50%，最终使用客户包括上汽通用、上汽大众、一汽大众、比亚迪、
上汽乘用车、长城汽车、吉利汽车等国内知名整车制造企业。无锡开祥为联合电子在精密镀铬工艺领域国内唯一的合格供
应商，并且受益于终端混动、燃油及增程式汽车销量提升，产销稳步提升，2021年-2024年H1，公司HDEV5、HDEV6产品市
场占有率分别为52.95%、51.97%、51.04%和61.02%，占比较高，处于行业领先地位。
拓展功率半导体赛道，大空间+大客户有望带动电镀业务快速增长。2024年，振华开祥公示环评，拟投资2亿元建设车
用功率半导体组件项目，实现年产200万套组件能力。该功率模块应用于混合动力和电动汽车主逆变器，是电动汽车驱动
电机系统重要组成部分。同年，无锡开祥取得上汽英飞凌汽车功率半导体（上海）有限公司功率半导体电镀底板产品的定
点通知，截至2025年H1，相关产品正在研发试制当中。随着无锡开祥新建车用功率半导体组件项目取得有权部门的环境批
复，公司新项目新工艺的成功落地，将为公司拓展全新的新能源业务赛道。据Semi数据，2025年全球第三代半导体市场规
模预计突破400亿美元。中国作为最大增量市场，2025年产值或将突破1000亿元，其中新能源汽车贡献超40%需求，堪称“
黄金引擎”。SiC（碳化硅）的击穿电压高达10kV，耐温性超硅基器件3倍，成为电动车800V高压平台的“心脏”。车规级
功率半导体模块散热基板是电控功率模块的重要组成部件与核心散热功能结构。上汽英飞凌系上汽集团与德国英飞凌等股
东合资设立的公司，据NEPCON数据，2024年英飞凌在全球功率半导体市场以13.5%的市占率位居第一，属于行业龙头。202
5年1月，英飞凌总投资15.5亿元，引进英飞凌全球最新的第三代功率半导体器件产品在无锡生产，2025年目标市占率30%
，其CoolSiC?MOSFET已打入比亚迪、蔚来供应链。我们预计在不断扩大的功率半导体散热基板市场规模和核心大客户英飞
凌的共同带动下，公司的电镀业务有望持续增长，公司整体收入和利润率也有望获得同步提升。
盈利预测和投资评级
公司为经验丰富的零部件制造商，基本盘分拼总成加工业务绑定上汽乘用车稳定发展，主业汽车零部件冲压及焊接和
相关模具业务受益于客户拓展和下游客户放量有望实现快速增长，电镀业务已取得大客户定点，后续放量有望增厚公司收
入利润。我们预计公司2025-2027年实现营业收入35.71、45.54、54.77亿元，同比增速为41%、28%、20%；实现归母净利
润5.13、6.17、7.52亿元，同比增速36%、20%、22%；EPS为1.47、1.76、2.15元，对应PE估值分别为17、15、12倍，我们
看好公司未来发展，维持“增持”评级。
风险提示
1）主要客户订单下滑；2）新客户开拓与业务放量不及预期；3）零部件行业竞争加剧；4）原材料价格大幅波动风险
；5）新技术应用导致原有业务需求下滑风险；6）乘用车销量不及预期。
【5.机构调研】 暂无数据
〖免责条款〗
1、本公司力求但不保证提供的任何信息的真实性、准确性、完整性及原创性等，投资者使
用前请自行予以核实，如有错漏请以中国证监会指定上市公司信息披露媒体为准，本公司
不对因上述信息全部或部分内容而引致的盈亏承担任何责任。
2、本公司无法保证该项服务能满足用户的要求，也不担保服务不会受中断，对服务的及时
性、安全性以及出错发生都不作担保。
3、本公司提供的任何信息仅供投资者参考，不作为投资决策的依据，本公司不对投资者依
据上述信息进行投资决策所产生的收益和损失承担任何责任。投资有风险，应谨慎至上。
|