研报评级☆ ◇688018 乐鑫科技 更新日期：2026-05-09◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-24
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
────────────────────────────────────────────────
1月内 1 2 0 0 0 3
2月内 4 3 0 0 0 7
3月内 4 3 0 0 0 7
6月内 4 3 0 0 0 7
1年内 4 3 0 0 0 7
────────────────────────────────────────────────
【2.盈利预测统计】(近6个月)
┌──────────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┬─────┐
│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
├──────────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┼─────┤
│每股收益(元) │ 1.69│ 3.02│ 2.98│ 3.73│ 4.91│ 6.60│
│每股净资产(元) │ 23.68│ 19.16│ 26.67│ 29.76│ 34.13│ 40.01│
│净资产收益率% │ 7.12│ 15.78│ 11.17│ 12.72│ 14.57│ 16.72│
│归母净利润(百万元) │ 136.20│ 339.32│ 497.84│ 623.54│ 819.56│ 1102.72│
│营业收入(百万元) │ 1433.06│ 2006.92│ 2565.28│ 3248.80│ 4172.96│ 5373.34│
│营业利润(百万元) │ 105.26│ 334.16│ 507.36│ 631.96│ 833.92│ 1122.16│
└──────────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┴─────┘
【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
────────────────────────────────────────────────
2026-04-24 增持 维持 --- 3.61 4.58 5.86 财信证券
2026-04-23 买入 维持 --- 3.77 5.00 6.90 国盛证券
2026-04-21 增持 维持 194.8 3.59 4.65 6.41 华泰证券
2026-03-31 买入 维持 --- 3.72 4.76 6.25 中邮证券
2026-03-27 买入 维持 --- 3.67 5.18 7.06 长江证券
2026-03-25 买入 维持 --- 4.17 5.52 7.30 东海证券
2026-03-23 增持 维持 167.3 3.59 4.65 6.41 华泰证券
────────────────────────────────────────────────
【4.研报摘要】(近6个月)
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-24│乐鑫科技(688018)2025年年报及2026年一季报点评：业绩高增彰显平台溢价，│财信证券 │增持
│AIoT生态驱动长期价值 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现营收25.65亿元（yoy+27.82%），实现归母净利润为4.9
8亿元（yoy+46.72%）。2026年Q1，公司实现营收6.48亿元（yoy+16.16%，qoq-0.77%），实现归母净利润1.36亿元（yoy+
44.76%,qoq+12.03%）。
宏观扰动收入季节性增速放缓，毛利率稳步提升。2025年，得益于新客户导入及既有客户新项目的持续放量与复购，
公司收入实现较快增长。其中，智能家居领域同比增长20%左右，工控、储能、工具设备等应用在智能化和数字化功能持
续渗透下，收入增速合计同比增长超40%。分季节看，受国补政策刺激以及美国关税政策频繁调整预期等多重因素影响，
公司全年收入节奏出现扰动，下半年部分需求提前释放，收入增速呈现季节性放缓。2026Q1，公司收入6.48亿元，同比+1
6.16%，受宏观环境影响继续呈现阶段性增长放缓。利润方面，2025年公司归母净利润4.98亿元，同比+46.72%。2026年Q1
公司实现归母净利润1.36亿元，同比+44.76%。受益于毛利率的稳步提升，公司仍实现了利润端的较快增长，展现出较强
的经营韧性。盈利能力方面，2026年Q1公司毛利率为48.51%，同比+5.14pp，环比+0.55pp，净利率21.00%，同比+4.07pp
，环比+2.58pp。毛利率提升主要受销售结构变化影响。物联网行业已从价格竞争的“连接驱动”阶段进入“功能驱动”
的发展阶段，随着部分新应用对性能和功能要求提高，公司单个项目的价值量有所提升，叠加规模效应释放，推动毛利率
稳步改善。
持续推进“处理+连接”产品布局，产品矩阵与应用版图不断拓展。公司芯片产品已从Wi-FiMCU这一细分领域扩展至A
IoTSoC领域，方向为“处理+连接”，“处理”涵盖AI和RISC-V处理器，“连接”涵盖以Wi-Fi、蓝牙以及Thread/Zigbee
为主的无线通信技术，其中Wi-Fi产品已涵盖Wi-Fi4、Wi-Fi6技术及Wi-Fi6E技术。在具体产品进展上，2025年4月，公司E
SP32-C5进入量产，该产品集成2.4&5GHz双频Wi-Fi6的RISC-VSoC，同时集成Bluetooth5(LE)和IEEE802.15.4(Zigbee,Thre
ad)协议栈，为物联网设备提供高性能无线连接解决方案。2025年6月，ESP32-C61进入量产，该产品集成2.4GHzWi-Fi6和B
luetooth5(LE)，支持Matter、目标唤醒时间功能，适用于构建由电池供电，具有长久续航能力的超低功耗物联网设备。
同时，公司首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片完成工程样片测试，这标志着公司在高性能无线通信芯片领域实现新突破，
正式进军Wi-Fi6E高速数通与透传市场，并计划推出一系列产品以满足多样化应用需求。此外，公司已同步启动下一代Wi-
Fi7芯片的研发工作。当前，公司在Wi-Fi技术代际上与国际顶尖厂商的差距仅为一代，已具备较强的技术竞争力，随着公
司产品矩阵及应用版图不断拓展，公司成长空间进一步打开。
软硬一体同步迭代，打造新应用增长点。公司在推进硬件产品迭代同时，同步进行软件及应用方案功能迭代升级。在
操作系统层面，公司持续更新内置操作系统的自研物联网开发框架ESP-IDF，2025年进行了19次版本发布，不断丰富操作
系统功能。ESP-IDF适用于公司2015年后发布的全系列SoC，实现在同一个平台上支持多款芯片。在LLM应用方案层面：1）
推出智能AI开发套件——ESP-VoCat（喵伴），为开发者构建从硬件接入、智能体构建到生态联动的一站式开发流程；2）
推出专为物联网设备打造、集成AI交互能力的UI开发与管理框架ESP-Brookesia，提供统一、高效、可扩展的UI+AI解决方
案；3）推出专为IoT设备厂商打造的自托管智能体平台——乐鑫私有化智能体平台(ESPPrivateAgentsPlatform)，支持厂
商在其自有AWS账户中完成部署和管理，大幅降低厂商研发成本，拓展前沿应用场景与市场。公司持续推出新的物联网应
用方案，将自身优势从“通信连接”进一步拓展到“智能化”领域，为未来的市场发展布局，开拓新的应用增长点。
维持“增持”评级。公司是全球领先的物联网Wi-FiMCU通信芯片设计企业，主营业务为AIoTSoC芯片及整体解决方案
的研发与销售，核心产品包括ESP32系列无线通信芯片、ESPRainMaker云平台等。凭借“处理+连接”技术战略，公司产品
线已扩展至Wi-Fi6/6E、蓝牙、Thread/Zigbee等多协议平台，并基于自研RISC-V处理器架构构建全栈技术生态。受益于AI
oT渗透率提升及开发者生态优势，公司通过ESP32-S3、ESP32-C6等新品持续开拓智能家居、工业控制、边缘AI等新兴市场
。随着公司开源生态壁垒巩固长期竞争力，预计后续公司技术红利将进一步释放。我们预计2026-2028年公司归母净利润
分别为6.03亿元、7.65亿元、9.79亿元，EPS分别为3.61元、4.58元、5.86元，对应PE分别为48X、38X、30X。维持“增持
”评级。
风险提示：需求不及预期，市场竞争加剧，产品研发不及预期等。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-23│乐鑫科技(688018)26Q1利润增长超预期，毛利率再上新台阶 │国盛证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
26Q1利润增长超预期，毛利率稳步提升。乐鑫科技正式发布2026年一季度业绩：26Q1实现营收6.5亿元，yoy+16.2%，
qoq-0.8%，再次创下同期历史新高（前高为25Q15.6亿元），在当前宏观环境仍存在不确定性的背景下，整体需求增长节
奏相对温和；实现归母净利1.4亿元，yoy+44.8%，qoq+12.0%，虽然收入增长有所放缓，但受益于毛利率的稳步提升，利
润端仍实现了较快增长。
利润率方面，26Q1实现毛利率48.5%，yoy+5.1pcts，qoq+0.5pct，毛利率的变动主要受到销售结构性变化的影响，目
前物联网行业已从价格竞争的“连接驱动”阶段进入“功能驱动”的发展阶段，公司产品更接近开发平台型产品，能够为
客户提供较强的差异化价值，因此能够维持较高的毛利率水平；实现净利率21.0%，yoy+4.1pcts，qoq+2.6pcts。
26Q1模组营收占比达到63%，研发投入保持增长。产品结构方面，26Q1芯片营收占比为36%“（25Q1为37%），模组及
开发套件营收占比为63%，相比25Q162%的占比继续提升。研发方面，26Q1研发费用1.5亿元，yoy+22.4%，研发费用率为23
.8%“（25Q1为22.6%）；在开发者社群中，GitHubESP32项目累计数量已提升至15万个，彰显出公司开源社区生态的持续
活跃。
提供软硬件一体化平台型产品，赋能毛利率持续抬升。我们认为公司毛利率持续提升的核心原因在于公司并非仅提供
硬件产品，而是向客户提供软硬件一体化的平台型解决方案。硬件方面，公司可以提供高度集成的芯片或模组；软件方面
，持续投入构建完整的软件生态，包括ESP-IDF开发框架、AIoT组件以及各类应用软件库。
这种“硬件+软件平台”的产品形态，使得公司的产品在实际应用中不仅是硬件器件，更承载了持续的软件服务与技
术支持价值，从而在硬件价格中体现出一定的软件与平台溢价。因此公司产品更接近开发平台型产品，能够为客户显著降
低系统开发成本并提升开发效率，因此具备较强的差异化价值，也使公司能够维持较高且相对稳定的毛利率水平。
盈利预测及投资建议：我们看到，虽然宏观环境有所逆风，但公司26Q1营收仍然实现了双位数增长，并且凭借优异的
毛利率表现助力净利润再次大幅增长，反映出AIoT下游需求的韧性以及公司自身产品结构的改善和管理水平的提升。我们
预计公司在2026/2027/2028年分别实现营收32.2/42.3/54.1亿元，同比增长25.5%/31.5%/27.6%；分别实现归母净利6.3/8
.4/11.5亿元，同比增长26.7%/32.6%/37.9%。我们坚定看好公司未来发展，维持买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期；产品推广不及预期；技术研发不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-04-21│乐鑫科技(688018)丰富生态布局熨平短周期波动 │华泰证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
1Q26公司实现营收6.48亿元（yoy：+16.16%，qoq：-0.77%)，归母净利润1.36亿元（yoy：+44.76%，qoq：+12.03%）
，扣非归母净利润1.25亿元（yoy：+39.88%，qoq：+16.62%）。虽然宏观环境仍存在不确定性，但公司产品凭借在能源、
工业和工具设备等非智能家居领域持续导入渗透，1Q26营收同比进一步实现稳健增长。受益产品销售结构优化，1Q26公司
毛利率稳中有升，进一步推动归母净利润同环比持续增长，归母净利率达20.9%（yoy：+4.14pct，qoq：+2.39pct）。我
们看好公司“处理+连接”产品矩阵不断完善，有望在数字化升级中不断提升在新客户新领域渗透率，同时生态优势将为
公司铸造强大的护城河，维持“增持”评级。
1Q26：下游应用多点开花，毛利率稳步提升
按产品划分，1Q26公司芯片/模组及开发套件营收占比分别为36.0/63.3%（yoy：-1.0pct/+1.2pct）。从客户角度划
分，伴随新客拓展步入收获期，泛IOT领域加速渗透，公司下游应用多点开花，1Q26前五大客户集中度较25年下降2.0pct
至20.3%。盈利能力方面，公司持续围绕新产品周期与新市场拓展进行前瞻性投入，1Q26研发/销售费用保持较高同比增速
，但得益于销售结构优化，同时由于公司产品更接近开发平台型产品，可为客户提供较强差异化价值，毛利率维持较高水
平，1Q26公司综合毛利率达48.51%（yoy：+5.14pct，qoq：+0.55pct），驱动公司归母净利率同环比提升4.1/2.4pct至20
.9%。
26年展望：AI端侧加速渗透，关注高速数传Wi-Fi等新品量产
近期，Anthropic官方团队展示其基于乐鑫ESP32开发板所构建“桌面宠物”，可实现与AI大模型实时交互。AI发展正
推动IOT产业逐渐从由连接渗透率提升或成本下降驱动的阶段性增长进入以功能能力提升为核心驱动力的新一轮长期技术
升级周期，公司将继续围绕“处理+连接”的产品战略，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC等新的市场领域。
从产品来看，1）ESP8266/ESP32等老产品生命周期延长，持续贡献收入；2）C2/C3/C6/S3仍将保持较高速增长，且双频Wi
-Fi6C5助力公司切入高带宽、高端消费电子市场，亦已进入成长期，收入贡献有望提升；3）高性能SoCP4以及面向低功耗
应用的C61等新产品也将陆续起量；4）公司首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已在25年6月完成工程样片测试，2026年有望
实现量产，助力公司进入智能网关等新市场，打开长期成长空间。
盈利预测与估值
维持公司26-28年营收32.14/41.13/53.47亿元（yoy：+25%/28%/30%），对应归母净利润5.99/7.77/10.71亿元（yoy
：+20%/30%/38%）。看好公司充分发挥生态优势，以软硬件一体化为客户高效提供智能物联网产品落地方案，有望充分受
益端侧AI时代新机遇，给予公司54.2x26PE（前值：46.6x，上修主因板块整体估值上修，Wind可比公司一致预期均值为54
.2x），目标价194.8元（前值：167.3元），维持“增持”评级。
风险提示：下游需求转弱，市场竞争加剧，新品推广不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-31│乐鑫科技(688018)S31推动平台从“AI+MCU”走向“AloT智能节点” │中邮证券 │买入
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
投资要点
S31助力端侧部署。端侧AI的核心是让大模型在手机、PC、嵌入式等本地设备完成推理，解决云端AI的隐私、延迟与
成本问题，但传统端侧AI多停留在“对话输出”，无法直接操控设备、执行任务。
从OpenClaw到zclaw，让端侧AI从“只能思考、无法行动”的智能助手，升级为可自主完成文件管理、系统控制、设
备联动的本地AI智能体，既保留端侧AI隐私安全、低延迟、断网可用的优势，又赋予其真实落地的执行能力，是端侧AI从
“能用”到“好用”的关键基础设施。过去几年ESP32-S3已成为AIoT终端的标杆平台，在语音、视觉、人机交互等场景中
得到广泛应用。新发布的ESP32-S31将公司三条产品主线（S3/P4/C6）进行一次系统级融合从而推动平台从“AIMCU”走向
“AIoT智能节点”。
软硬一体化方案，提高客户开发效率。2025年公司芯片销量1.78亿颗（+19.0%），芯片收入占比为38.2%，模组销量1
.31亿块（+25.97%）模组及开发套件收入占比为61.2%；整体综合毛利率提升至46.6%，核心原因在于公司向客户提供软硬
件一体化的平台型解决方案，在硬件方面，公司提供高度集成的芯片或模组；在软件方面，持续投入构建完整的软件生态
，客户在采用公司芯片或模组时，可以直接基于成熟的软件平台进行开发，大幅降低产品开发难度与研发周期。
投资建议：
我们预计公司2026/2027/2028年营业收入分别为32.2/41.9/56.1亿元，归母净利润分别为6.2/8.0/10.4亿元，维持“
买入”评级。
风险提示：
市场复苏不及预期；竞争格局加剧风险；产品研发及技术创新不及预期；客户导入不及预期。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-27│乐鑫科技(688018)数字化与智能化渗透率提升叠加新增客户逐步放量，25年收│长江证券 │买入
│入同比持续增长 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件描述
2026年3月20日，乐鑫科技公告《2025年年度报告》。2025年，公司实现收入25.65亿元、同比+27.82%，归母净利润4
.98亿元、同比+46.72%；2025Q4，公司实现营收6.53亿元、同比+19.40%、环比-2.05%，归母净利润1.21亿元、同比+37.2
6%、环比+4.83%。
事件评论
四季度收入同比持续增长。2025年，公司实现收入25.65亿元、同比+27.82%，归母净利润4.98亿元、同比+46.72%；
受益于下游各行业数字化与智能化渗透率不断提升，叠加新增潜力客户逐步放量，公司收入保持持续增长之势；2025年，
公司毛利率为46.63%、同比+2.72pct，依托于平台型能力，公司为客户提供较强的差异化价值，从而维持较高的毛利率水
平。分产品而言，公司芯片、模组及开发套件的营收占比分别为38.2%、61.2%，模组及开发套件的营收占比略有提升。20
25Q4，公司实现营收6.53亿元、同比+19.40%、环比-2.05%，归母净利润1.21亿元、同比+37.26%、环比+4.83%；四季度营
收及利润同比持续增长。
研发为基，产品矩阵打造核心竞争力。2025年，公司研发费用为6.03亿元、同比+23.07%；公司坚持核心技术自研，
大量投入底层技术研发，以“处理+连接”为基石不断拓展产品品类，公司“处理”以SoC为核心（包括AI算力），“连接
”以无线通信为核心，积淀WiFi、蓝牙、Thread、Zigbee等技术；乐鑫科技围绕高性能、高性价比两大产品品类现已成功
推出14款不同型号的产品线，囊括了成熟、成长、新兴期，产品边界进一步扩大，为中长期的确定性成长打下坚实基础。
软硬件+生态协同发展，物联网技术生态型龙头长期增长趋势不变。乐鑫科技凭借自身技术和生态优势，实现产品应
用场景和下游客户数量的不断增加；公司重视开发者社群、坚持B2D2B的商业模式的同时，收购M5Stack实现强强联合，有
望进一步扩大长尾客户的覆盖度。AI方面，公司解决方案获得苹果、OpenAI、字节等行业领先企业的认可，实现了物联网
场景部署AI模型。
行业智能化渗透率持续提升+公司产品线持续扩张、开发者生态持续繁荣+软硬件及云产品一站式服务策略，乐鑫科技
中长期确定性成长可期。预计2026-2028年归母净利润分别为6.14、8.65、11.80亿元，维持“买入”评级。
风险提示
1、新品放量存在不确定性；2、电子终端消费市场存在不确定性。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-25│乐鑫科技(688018)公司简评报告：公司AIOT产品不断迭代，毛利率继续维持较│东海证券 │买入
│高水平 │ │
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
事件概述：根据公司发布2025年年度业绩报告，公司2025年营业总收入为25.65亿元（yoy+27.82%），归母净利润为4
.98亿元（yoy+46.72%），公司销售毛利率为46.63%（yoy+2.72pct）。公司2025Q4营业总收入为6.53亿元（yoy+19.4%，q
oq-2.05%），归母净利润为1.21亿元（yoy+37.26%，qoq+4.83%），销售毛利率为47.96%（yoy+1.11pct，qoq-0.01pct）
。
公司业绩高速增长来源于销量的高速增长，产品均价有小幅上升趋势，未来公司将继续专注AIOT赛道进行产品迭代发
展。公司2025年产品模组销量1.31亿块，同比为+25.97%；芯片销量1.78亿颗，同比为+19.00%，公司的模组与芯片价格均
保持个位数的增长。公司将继续围绕“处理+连接”的产品战略，面向多方位的AIoTSoC发展，积极开拓高速数传、蓝牙、
Thread、高性能SoC等新的市场领域。根据半导体行业调查机构TSR的数据，乐鑫科技在Wi-Fi的分支领域Wi-FiMCU市场中
市场份额为第一，在整个Wi-Fi市场位居全球第五，仅次于MediaTek、Qualcomm、Realtek和Broadcom，公司的产品具有较
强的国际市场竞争力。
公司模组产品毛利率较大提升，软硬件一体化的平台型解决方案提升公司竞争力，整体毛利率维持较高水平。2025年
度公司芯片收入占比为38.2%，模组及开发套件收入占比为61.2%，与上年相比结构变化不大，较为稳定。芯片毛利率为48
.5%，模组及开发套件毛利率上升至45.4%，带动了整体综合毛利率提升至46.6%。毛利率提升核心原因在于公司并非仅提
供硬件产品，而是向客户提供软硬件一体化的平台型解决方案。在硬件方面，公司提供高度集成的芯片或模组；在软件方
面，则持续投入构建完整的软件生态，包括ESP-IDF开发框架、AIoT组件以及各类应用软件库。客户在采用公司芯片或模
组时，可以直接基于成熟的软件平台进行开发，大幅降低产品开发难度与研发周期。
存储涨价等成本传导对公司的毛利率影响有限。乐鑫科技使用的存储主要系NorFlash，并不是DDR，平均下来存储占
营收比重10%左右。由于Flash单价绝对值不高，涨价并不会对公司下游需求造成重大影响。公司也会提前与供应商沟通产
能，适度优化库存结构，保障关键型号的连续供应，对下游公司会保持稳定供应与合理定价。
公司的Wi-Fi产品已涵盖Wi-Fi4、Wi-Fi6技术及Wi-Fi6E技术，已经启动WiFi7芯片的研发工作。目前公司的Wi-Fi6技
术能够通过OFDMA支持现有2.4GHz和5GHz频段的大规模物联网使用场景。OFDMA系统可动态地把可用带宽资源分配给需要的
用户，很容易实现系统资源的优化利用。Wi-Fi6E在Wi-Fi6原有频段上增加了6GHz频段。在推出Wi-Fi6E产品的同时，乐鑫
科技团队已同步启动下一代Wi-Fi7芯片的研发工作。当前，公司在Wi-Fi技术代际上与国际顶尖厂商的差距仅为一代，已
具备较强的技术竞争力。
投资建议：公司产品不断迭代升级，产品销量保持高速增长，软硬件一体化策略提供更好产品与服务，长期绑定客户
提升公司核心竞争力，毛利率长期维持较高水平。公司长期发展趋势相对稳健，下游AIOT受益AI加速发展或高速发展。我
们预计公司2026、2027、2028年营收分别是33.63、43.19、54.86亿元，同比分别增长31.09%、28.43%、27.02%；归母净
利润分别为6.96、9.22、12.21亿元（2026、2027年原预测为7.20、9.43亿元），同比增速分别是39.87%、32.44%、32.35
%。当前市值对应2026、2027、2028年PE为33.27、25.12、19.98倍，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期风险；产品研发不及预期风险；成本控制不及预期风险。
──────┬──────────────────────────────────┬──────┬────
2026-03-23│乐鑫科技(688018)新应用+新客户驱动25年业绩增长 │华泰证券 │增持
──────┴──────────────────────────────────┴──────┴────
2025年公司实现营收25.65亿元（yoy：+27.82%），归母净利润为4.98亿元（yoy：+46.72%），基本符合我们此前预
期（25.94/5.08亿元）。其中，4Q25公司实现营收6.53亿元（yoy：+19.38%，qoq：-2.10%），归母净利润为1.21亿元（y
oy：+37.26%，qoq：+4.83%）。受国补政策变化以及美国关税政策频繁调整预期等多重因素影响，公司全年收入季节性节
奏出现扰动，下半年部分需求提前释放，4Q25收入环比继续下滑，但受益于毛利率保持较高水平（47.96%，yoy：+1.11pc
t，qoq：-0.01pct），政府补贴等其他收益以及税收优惠环比增加，公司四季度归母净利润同环比增长。公司“处理+连
接”产品矩阵不断完善，开发者生态加速扩张，有望充分受益快速发展的多元化AI端侧需求，业绩保持稳健增长，维持“
增持”评级。
25年回顾：新应用及新客户驱动增长，毛利率稳步提升
25年公司营收保持较快增长，其中智能家居仍为主要收入来源，但得益于下游各行各业数字化与智能化渗透率不断提
升，工业控制、医疗、能源、工具设备等非智能家居领域呈现更高增速。从客户全生命周期价值来看，25年公司收入增量
部分主要来源于24/25年新增客户贡献。分产品来看，芯片/模组及开发套件收入占比分别为38.2%/61.2%，整体保持稳定
。毛利率方面，25年公司综合毛利率达46.63%（yoy：+2.72pct），主要受益于产品组合优化及公司云服务软件收费加入
相关硬件产品定价，模组及开发套件毛利率提升6.49pct至45.4%，芯片毛利率48.5%（yoy：-3pct）。公司持续推进Wi-Fi
7、多核RISC-V等技术开发，25年研发费用增长23%，但受益于营收快速增长，研发费用率同比下降0.91pct至23.52%，经
营杠杆持续体现，公司归母净利率达19.41%（yoy：+2.5pct）。
26年展望：产品矩阵丰富，关注高速数传Wi-Fi等新品量产
IOT产业已逐渐从由连接渗透率提升或成本下降驱动的阶段性增长进入以功能能力提升为核心驱动力的新一轮长期技
术升级周期，公司将继续围绕“处理+连接”的产品战略，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC等新的市场领域
。从产品来看，1）ESP8266/ESP32等老产品生命周期延长，持续贡献稳定收入；2）C2/C3/C6/S3仍将保持较高速增长，且
双频Wi-Fi6C5助力公司切入高带宽、高端消费电子市场，亦已进入成长期，收入贡献有望提升；3）高性能SoCP4以及面向
低功耗应用的C61等新产品也将陆续起量；4）公司首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已在25年6月完成工程样片测试，2026
年有望实现量产，助力公司进入智能网关等新市场，打开长期成长空间。
盈利预测与估值
考虑26年存储等上游成本增加或对消费电子市场需求产生一定影响，但公司下游客户分散，穿越周期能力较强，我们
略下调公司26/27年收入预测至32.14/41.13亿元（较前值：-4.12%/-3.47%）。考虑公司在研项目众多，研发投入强度较
高，以及新一期股权激励费用影响，下调公司26/27年归母净利润预测至5.99/7.77亿元（较前值：-15.21%/-14.83%），
新增公司28年营收/归母净利润预测为53.47/10.71亿元（yoy：+30%/38%）。看好公司通过“处理+连接”双轮布局，以软
硬件一体化为客户高效提供智能物联网产品落地方案，有望充分受益端侧AI时代新机遇，给予公司46.6x26PE（前值：47.
1x，下修主因板块整体估值下降，Wind可比公司一致预期均值为46.6x），目标价167.3元（前值：199.20元），维持“增
持”评级。
风险提示：下游需求转弱，市场竞争加剧，新品推广不及预期。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：41家
──────┬──────────────────────────────────────────────
2026-04-20│乐鑫科技(688018)2026年4月20日、21日投资者关系活动主要内容
──────┴──────────────────────────────────────────────
Q：下游头部电器厂商因为存储芯片涨价以及中东战争集体涨价15-20％,这个会对公司的业绩有怎样的影响，公司产
品是否会随着上下游一起涨价？
A：在成本端波动背景下，公司具备一定的成本传导能力，但整体采取结构性而非普遍性的调整策略。鉴于下游客户
类型与应用场景较为多元，公司会根据不同市场竞争格局及客户特征进行差异化定价与策略优化，以在保障客户关系与市
场份额的同时，实现成本压力的有序消化。总体来看，当前价格波动对公司成本端的实际影响相对可控。
Q：站在公司专业的角度，这次下游涨价后，是否会和国补退潮一样，导致终端消费者需求降低？
A：需求侧方面，公司下游应用覆盖广泛，不同行业景气度存在分化。在当前宏观环境下，收入增长阶段性放缓属于
行业普遍现
象。
综合来看，公司通过灵活的价格策略与多元化应用布局，可以有效对冲单一行业波动带来的影响，经营表现体现出一
定韧性。未来随着宏观环境逐步改善，整体增长动能有望逐步恢复。
Q：收入增长 16%，是否意味着需求明显转弱？
A：我们更倾向于把当前阶段理解为“需求节奏放缓”，而不是“需求转弱”。
从行业来看：
? 不同下游分化明显
从整体智能家居来看，一季度仍然保持同比增长，说明终端
需求并未出现系统性走弱。但其中也有所分化，例如与地产周期
相关性较高的品类在当前宏观环境下，需求表现相对偏弱。
能源管理领域实现了较好的增长。智慧农业虽然绝对值还不
大，但增长势头很好。 另外，由于 AI 在开发者社区的尝试性应用变多，虽然还没
有带动 2B 的收入转化，直接 2D 的销售金额显现出了高增长。
? 整体恢复节奏偏温和
公司由于应用覆盖广泛，整体仍实现了温和增长。
Q：费用增长 20-30%，是否会持续压制利润？
A：当前费用增长具有明显的阶段性与前置性特征。主要用于：新产品研发（研发费用）、新产品推广（销售费用）
和新市场拓展（销售费用），这些投入的回报周期通常滞后于费用发生。
从趋势看：随着收入放量，费用率有望逐步下降，经营杠杆会明显释放。
Q：毛利率提升是否可持续？
A：毛利率提升主要来自结构性因素，而非短期因素：
? 公司产品从连接型向平台型演进
? 客户价值逐步提升
? 差异化能力增强
这是一个中长期趋势，具备一定持续性。但季度之间仍可能存在波动。
Q：经营现金流大幅下降，是否需要担心？
A：不需要担心，这主要是库存策略导致的阶段性影响：公司通过主动增加备货锁定了成本，从而提升了产品的交付
能力。本质上是现金流前置支出，收入后置确认。等恢复常态备货后，现金流会逐步恢复。
Q：ROE 下降是否意味着回报能力变弱？
A：不是。ROE 下降主要是因为：定增后净资产增加带来的摊薄。从经营角度看，净利润增长 44.76%，盈利能力仍在
提升。未来关键在于：新增资本的使用效率。
Q：如何看今年全年增长？
|