研报评级☆ ◇688161 威高骨科 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 2 3 0 0 0 5
1年内 4 8 0 0 0 12
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 1.36│ 0.28│ 0.56│ 0.73│ 0.87│ 1.02│
│每股净资产(元) │ 12.18│ 9.67│ 9.88│ 10.53│ 11.23│ 12.03│
│净资产收益率% │ 11.17│ 2.90│ 5.66│ 7.10│ 7.80│ 8.50│
│归母净利润(百万元) │ 544.21│ 112.32│ 223.75│ 292.80│ 347.80│ 407.00│
│营业收入(百万元) │ 1848.12│ 1283.55│ 1452.72│ 1617.40│ 1861.40│ 2129.40│
│营业利润(百万元) │ 638.62│ 130.89│ 271.70│ 352.60│ 416.20│ 487.80│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-17 买入 维持 --- 0.73 0.90 1.07 中信建投
2025-11-06 增持 维持 --- 0.70 0.81 0.95 国信证券
2025-11-05 增持 维持 42.63 0.79 0.87 0.97 东方证券
2025-11-01 增持 维持 --- 0.71 0.86 1.02 湘财证券
2025-10-10 买入 维持 --- 0.73 0.90 1.07 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-17│威高骨科(688161)收入受关节销售模式调整影响，全年激励目标有望达成 │中信建投 │买入
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公司Q3收入符合预期，利润略低于预期。关节销售模式调整对收入增速有所拖累，Q3利润同比下降主要受2025年股权
激励产生的股份支付费用影响，剔除股份支付费用影响，Q3归母净利润为7689万元，同比增长8.1%。展望Q4，尽管关节销
售模式调整预计对公司收入仍有影响，相关影响明年Q1将会出清。公司全年收入增速有望保持平稳增长，利润增速预计高
于收入增速。全年利润端有望实现限制性股票激励计划的考核目标。中长期来看，公司所在的骨科行业成长性良好，公司
产品线布局全面，有望依托品牌、渠道、研发等优势，维持行业龙头地位。
事件
公司发布2025年三季报
2025年前三季度实现营收11.06亿元（+2.12%），归母净利润2.07亿元（+26.24%），扣非归母净利润1.94亿元（+22.
06%）。基本每股收益为0.52元/股。
简评
关节销售模式调整对收入增速有所拖累
2025年前三季度实现营收11.06亿元（+2.12%），归母净利润2.07亿元（+26.24%），扣非归母净利润1.94亿元（+22.
06%）。Q3单季度营收3.65亿元（+9.80%），归母净利润0.65亿元（-8.03%），扣非归母净利润0.59亿元（-16.17%）。收
入符合预期，利润略低于预期。关节销售模式调整对收入增速有所拖累，Q3利润同比下降主要受2025年股权激励产生的股
份支付费用影响，剔除股份支付费用影响，Q3归母净利润为7689万元，同比增长8.1%。
受销售模式调整影响，关节产线前三季度实现收入2.73亿元（-9%），销量同比增长15%。脊柱微创产线前三季度收入
同比增长3%，销量同比增长13%。组织修复产线前三季度PRP产品收入1.64亿元，同比增长24%，销量同比增长23%。
展望Q4及明年，集采影响出清后公司有望保持业绩稳健增长
骨科各细分领域的集采均已落地，关节、创伤集采续约已完成，且公司中标价格稳中有升。脊柱集采续约预计明年初
开展，参考此前关节、创伤的集采续约结果，预计脊柱续约的价格有望保持平稳。展望Q4，尽管关节销售模式调整预计对
公司收入仍有影响，相关影响明年Q1将会出清。公司全年收入增速有望保持平稳增长，利润率有望同比改善，利润增速预
计高于收入增速。全年利润端有望实现限制性股票激励计划的考核目标（剔除股份支付费用口径的归母净利润不低于2.90
亿元）。
销售费用率下降明显，经营性净现金流同比增速较快
前三季度销售毛利率64.62%（-0.05pp），基本保持稳定。销售费用率26.42%（-7.91pp），销售费用率下降主要由于
公司通过优化营销架构和人员结构、渠道整合、市场费用精细化管理，销售费用降低。管理费用率8.06%（+2.10pp），管
理费用率提升主要系公司组织结构调整带来管理团队增加、管理人员薪酬、股权激励费用同比增加。研发费用率7.59%（-
0.82pp），财务费用率-0.84%（+0.40pp），均基本保持稳定。经营活动现金流净额2.50亿元（+31.9%），主要系支付的
付现费用减少。应收账款周转天数为72.1天，同比增加4.2天，基本保持稳定。其他财务指标正常。
短期看好集采出清后业绩回归稳健增长，中长期看好骨科平台型公司维持行业龙头地位
短期来看，骨科集采影响出清后，公司有望实现收入稳健增长，利润率有望持续改善，利润端增速预计高于收入端。
中长期来看，公司所在的骨科行业成长性良好，公司产品线布局全面，有望依托品牌、渠道、研发等优势，维持行业龙头
地位。我们预计2025-2027年公司实现收入16.16亿元、18.90亿元、22.13亿元，同比增长11.2%、17.0%、17.1%；实现归
母净利润2.93亿元、3.61亿元、4.29亿元，同比增长31.1%、23.0%、18.8%。维持“买入”评级。
风险分析
1）行业政策变化风险：目前骨科脊柱集采已经全面落地，执行周期三年，后续集采品种将会进行续约，续约政策变
化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活
动开展受阻，存在达不到我们业绩预测的风险。
2）市场竞争加剧风险：国内骨科行业生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进
一步加剧。
3）研发进度不及预期风险：公司持续加大新产品研发，布局骨科新材料、微创术式等产品的升级，新产品的研发存
在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。
4）部分国内医疗政策及海外汇率或地缘政治等因素有不可预测性，我们的盈利预测有达不到的风险。
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2025-11-06│威高骨科(688161)销售模式整合和精细化管理带动多条产线收入和销量的持续│国信证券 │增持
│增长 │ │
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2025年第三季度营收增长10%，剔除股份支付费用的归母净利增长8%。2025年前三季度公司实现营收11.06亿（+2.1%
），归母净利2.07亿（+26.2%），扣非归母净利1.94亿（+22.1%）；其中第三季度营收3.65亿（+9.8%），归母净利润0.6
5亿（-8.0%），剔除股份支付费用影响的归母净利润为0.77亿（+8.1%）。骨科带量采购总体执行平稳，国产头部品牌市
场份额持续提升。
公司进行销售模式转型，实现产线聚焦，带动核心业务产线的收入和销量增长。公司持续进行销售模式转型，以专业
科室为核心维度进行事业部划分，推动营销架构优化升级，实现产线聚焦，提高销售团队的专业性和灵活性，大幅提升对
临床的专业服务水平。关节产线通过销售模式的调整，发挥渠道资源的积极性，同时优化产品结构，促进标外产品放量；
受营销模式调整影响，前三季度实现销售收入2.73亿（-9%），销量同比增长15%。脊柱微创产线积极响应临床手术范式的
变化，前三季度收入同比增长3%，销量同比增长13%。PRP产品持续丰富适应症，发挥专业学术地位，不断增长科室覆盖，
前三季度实现收入约1.64亿元，同比增长24%，销量同比增长23%。
销售费用率显著下降，净利率回升。2025年前三季度公司毛利率为64.6%（-0.1pp），保持稳定。销售费用率26.4%（
-7.9pp），主要是由于关节产品的销售模式整合所带动；研发费用率7.6%（-0.8pp），管理费用率8.1%（+2.1pp），主要
由于股份支付费用的增加；净利率为19.1%（+3.5pp），盈利能力显著改善。前三季度经营现金流为2.5亿（+31.9%），与
归母净利润的比值为121%，保持优质健康水平。
投资建议：公司是平台化发展的国产骨科龙头，实现脊柱、创伤、关节、运动医学的全面覆盖，积极开拓组织修复和
脊柱微创业务，集采趋势下公司快速提升市场份额，巩固龙头地位。考虑公司销售模式调整及降本增效影响，略上调盈利
预测，预计2025-27年归母净利润为2.81/3.25/3.78亿元（原为2.54/3.12/3.77亿），同比增长25.6%/15.5%/16.5%，当前
股价对应PE为41.4/35.8/30.8倍，公司具备平台化成长潜力和抗风险属性，维持“优于大市”评级。
风险提示：关节/脊柱产品放量低于预期；市场竞争风险；政策风险。
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2025-11-05│威高骨科(688161)2025年三季报点评：盈利能力稳健，PRP产品表现亮眼 │东方证券 │增持
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销售模式改革，利润增长显著。公司25年前三季度实现收入11.1亿元（同比+2.1%），归母净利润2.1亿元（同比+26.
2%），利润增长显著，主要系公司产品销售模式整合带来的销售费用下降、精细化管理带来的经营效率提升。其中，25Q3
收入3.7亿元（同比+9.8%），归母净利润0.7亿元（同比-8.0%），归母净利润减少主要受本年度股权激励产生的股份支付
费用影响，若剔除其影响，归母净利润为0.8亿元（同比+8.1%），单三季度盈利能力仍保持稳健。
关节脊柱以价换量，PRP产品表现亮眼。分产线看，关节产线，前三季度收入2.7亿元（同比-9%），主要受销售模式
调整影响。公司充分挖掘渠道资源、同时优化产品结构，促进单髁、半髋等标外产品增量，销量同比+15%；脊柱微创产线
，公司积极响应临床手术范式的变化，更新产品线满足临床需求，加大骨科微创术式的临床教育和品牌建设，前三季度收
入同比+3%，销量同比+13%；组织修复产线，公司持续丰富PRP产品适应症，发挥组织修复产品在市场的专业学术地位，不
断增加科室覆盖，同期PRP产品收入1.6亿元（同比+24%），销量同比+23%，量价齐升。
横向拓展产品品类，打造“骨科+”多元产品生态。公司通过持续研发投入、收并购或海外投资等多管齐下，推进从
单一的骨科产品公司向骨科解决方案提供商的战略演进。在传统的植入物耗材领域，发力全产业链国产化和新材料布局；
在有源设备耗材和智能化的机器人及软件领域，布局精创公司、量子公司，合作威智骨科机器人等，打造全骨科有源技术
平台，赋能各专科发展；在生物材料和组织修复领域，在PRP富血小板血浆及人工骨修复材料等方面都有明确布局。综上
所述，通过打造围绕骨科的多元化产品生态，降低对单一产品或集采政策的依赖，公司有望构建扎实的长期竞争力和发展
新动能。
根据25年三季报，我们维持2025-2027年每股收益预测为0.79/0.87/0.97元，根据可比公司给予26年49倍PE，对应目
标价42.63元，维持“增持”评级。
风险提示
骨科集采政策超预期、渠道开拓和新业务拓展不及预期、费用改善不及预期等风险。
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2025-11-01│威高骨科(688161)业绩点评：前三季度营收同比回正，盈利质量持续改善 │湘财证券 │增持
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2025年前三季度营收恢复同比增长
公司前三季度实现营业收入11.06亿元，同比增长2.12%；归属于上市公司股东的净利润2.07亿元，同比增长26.24%。
其中第三季度实现营业收入3.65亿元，同比增长9.80%，归属于上市公司股东的净利润6,544.87万元，同比减少8.03%。归
属于上市公司股东的净利润减少主要受2025年股权激励产生的股份支付费用影响，剔除股份支付费用影响，归属于上市公
司股东的净利润为7,689万元，同比增长8.1%
核心产品线业绩有望进一步修复
2025年前三季度，公司核心产线销量保持了增长：
关节产线，公司通过销售模式的调整，发挥渠道资源的积极性，充分挖掘潜在重点客户的手术增长；同时优化产品结
构，促进单髁、半髋等标外产品的增量。受营销模式调整影响，前三季度实现销售收入27,322万元，同比减少9%，销量同
比增长15%。
脊柱微创产线，公司积极响应临床手术范式的变化，更新产品线满足临床需求，加大骨科微创术式的临床教育和品牌
建设。前三季度实现销售收入同比增长3%，销量同比增长13%。
组织修复产线，公司持续丰富PRP产品的适应症，发挥组织修复产品在市场的专业学术地位，不断增加科室覆盖。前
三季度PRP产品实现销售收入约16,369万元，同比增长24%，销量同比增长23%。
公司关节续约采购份额价格均小幅上涨，2025年关节产品的销售模式由配送模式转为经销模式，造成产品线收入出现
下降，此影响有望在2025年内得到消化，未来价格保持稳定，销量平稳增长；脊柱产品线为威高骨科优势产品，集采报量
份额居行业首位，2023-2024年业绩承压，2025年价格基数效应消退，且由于首次集采报价策略激进，价格降幅大，2026
年接续采购价格有望增长。
销售模式转型下公司销售费用显著下降
上半年，公司销售模式由配送转为经销过程中，优化营销架构和人员结构、渠道整合、市场费用精细化管理，带动销
售费用下降，报告期内公司销售费用2.92亿元，同比减少21.42%。
继续积极拓展海外业务
近年来公司积极探索海外业务，作为大陆业务的补充点，虽然目前尚处发展早期，业务规模相对较小，但公司持续推
进布局，报告期内公司构建“三级市场”策略，集中优势资源开发战略市场（印尼，巴西，俄罗斯，泰国等），建立标杆
销售渠道，提升销售业绩；深化本地化运营，深耕巩固已开发的商贸市场（中亚、非洲等）；快速进入空白市场（墨西哥
、沙特、欧洲等），通过绑定属地内具备优质客户资源的渠道商，实现品牌的快速覆盖。目前国际化战略初见成效。
多元化研发布局，报告期内多款新产品获批
公司围绕“新兴技术、新材料、再生修复、智能辅助、3D打印”等领域进行拓展布局，满足市场多元化需求。核心技
术覆盖锁定接骨、髓内固定、骨保留微创、多孔钽制备、可吸收复合材料混合制备、PRP制备等，部分技术填补国产空白
，如生物诱导型可吸收带线锚钉、PRP制备用套装。
投资建议
公司在骨科领域产品线全面，渠道布局广泛，目前已逐步消化集采影响，核心产品线价格趋稳，加之新产品的研发和
布局有望打造新的业绩增长点，2025年上半年公司净利润实现较高增长，未来业绩确定性高。预计公司2025-2027年实现
营收16.29/18.96/21.81亿元，归母净利润2.83/3.44/4.09亿元，EPS分别为0.71/0.86/1.02元，PE分别为41.95/34.54/29
.10倍。维持公司“增持”评级。
风险提示
新产品研发失败风险；产品集采降价风险；行业竞争加剧风险。
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2025-10-10│威高骨科(688161)表观收入受关节销售模式改变影响，利润率持续改善 │中信建投 │买入
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核心观点
公司中报业绩符合预期。收入下降原因主要系关节产品销售模式由配送模式转为经销模式，出厂价格下降所致。利润
增速较高，主要由于销售模式调整带来的销售费用下降、公司精细化管理所带来的经营效率提升等因素所致。展望下半年
，尽管关节及组织修复业务的销售模式调整预计对公司收入有所影响，脊柱、创伤等业务有望保持稳健增长，且利润率有
望同比持续改善，利润增速预计高于收入增速。全年利润端有望实现限制性股票激励计划的考核目标。中长期来看，公司
所在的骨科行业成长性良好，公司产品线布局全面，有望依托品牌、渠道、研发等优势，维持行业龙头地位。
事件
公司发布2025年半年度报告
2025年上半年公司实现营收7.41亿元，同比-1.28%；归母净利润1.42亿元，同比+52.43%；扣非归母净利润1.36亿元
，同比+51.98%。基本每股收益为0.35元/股。拟向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），分红总额约3973万元。
动态信息评述
中报业绩符合预期，收入下降主要受关节销售模式调整影响
2025年上半年公司实现营收7.41亿元，同比-1.28%；归母净利润1.42亿元，同比+52.43%；扣非归母净利润1.36亿元
，同比+51.98%。Q2单季度营收4.51亿元，同比+11.95%；归母净利润0.90亿元，同比+54.86%；扣非归母净利润0.87亿元
，同比+58.31%。业绩符合预期，上半年收入下降原因主要系关节产品销售模式由配送模式转为经销模式，出厂价格下降
所致。利润增速较高，主要由于销售模式调整带来的销售费用下降、公司精细化管理所带来的经营效率提升等因素所致。
上半年公司共实现海外收入4321万元，同比增长19%。公司加速国际化战略落地，逐步完善海外事业部，集中优势资
源开发战略市场（印尼，巴西，俄罗斯，泰国等），建立标杆销售渠道；深化本地化运营，深耕巩固已开发的商贸市场（
中亚、非洲等）；快速进入空白市场（墨西哥、沙特、欧洲等）。
展望下半年，集采影响出清后公司有望保持业绩稳健增长
骨科各细分领域的集采均已落地，关节、创伤集采续约已完成，且公司中标价格稳中有升。脊柱集采续约预计在今年
底或明年初开展，参考此前关节、创伤的集采续约结果，预计脊柱续约的价格有望保持平稳。展望下半年，尽管关节及组
织修复业务的销售模式调整预计对公司收入有所影响，脊柱、创伤等业务有望保持稳健增长，且利润率有望同比持续改善
，利润增速预计高于收入增速。全年利润端有望实现限制性股票激励计划的考核目标（剔除股份支付费用口径的归母净利
润不低于2.90亿元）。
销售费用率下降明显，利润率有望持续改善
上半年公司销售毛利率66.50%（+2.43pp），销售费用率26.49%（-10.63pp），销售费用率下降主要由于公司通过优
化营销架构和人员结构、渠道整合、市场费用精细化管理，销售费用降低。管理费用率7.59%（+2.22pp），管理费用率提
升主要系公司组织结构调整带来管理团队增加、管理人员薪酬、股权激励费用同比增加。研发费用率7.86%（-0.62pp），
财务费用率-1.01%（+0.30pp），均基本保持稳定。上半年销售净利率为19.52%（+6.71pp），受益于毛利率提升、费用率
下降，净利率持续改善。经营活动现金流净额1.86亿元（+28.66%），主要系支付的付现费用减少。应收账款周转天数为6
7.0天，同比降低3.4天，回款效率持续改善。其他财务指标正常。
短期看好集采出清后业绩回归稳健增长，中长期看好骨科平台型公司维持行业龙头地位
短期来看，骨科集采影响出清后，公司有望实现收入稳健增长，利润率有望持续改善，利润端增速预计高于收入端。
中长期来看，公司所在的骨科行业成长性良好，公司产品线布局全面，有望依托品牌、渠道、研发等优势，维持行业龙头
地位。我们预计2025-2027年公司实现收入16.16亿元、18.90亿元、22.13亿元，同比增长11.2%、17.0%、17.1%；实现归
母净利润2.93亿元、3.61亿元、4.29亿元，同比增长31.1%、23.0%、18.8%。维持“买入”评级。
风险分析
1）行业政策变化风险：目前骨科脊柱集采已经全面落地，执行周期三年，后续集采品种将会进行续约，续约政策变
化可能影响厂家产品的利润率水平；由于医疗行业合规性加强等行业政策因素导致部分地区招标需求延后及新产品推广活
动开展受阻，存在达不到我们业绩预测的风险。
2）市场竞争加剧风险：国内骨科行业生产厂商较多，不排除部分中小厂商借助集采取得市场份额，导致市场竞争进
一步加剧。
3）研发进度不及预期风险：公司持续加大新产品研发，布局骨科新材料、微创术式等产品的升级，新产品的研发存
在不确定性，如果研发进度不及预期，可能将会一定程度上影响公司未来的成长天花板。
4）部分国内医疗政策及海外汇率或地缘政治等因素有不可预测性，我们的盈利预测有达不到的风险
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