研报评级☆ ◇688235 百济神州 更新日期：2026-07-08◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-07-04
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 2 0 0 0 0 2
2月内 7 1 0 0 0 8
3月内 7 1 0 0 0 8
6月内 8 1 0 0 0 9
1年内 8 1 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ -4.94│ -3.59│ 1.01│ 3.00│ 5.08│ 6.47│
│每股净资产(元) │ 18.46│ 17.43│ 21.26│ 23.10│ 28.35│ 35.03│
│净资产收益率% │ -26.75│ -20.59│ 4.77│ 13.01│ 18.00│ 18.55│
│归母净利润(百万元) │ -6715.86│ -4978.29│ 1460.71│ 4614.02│ 7833.94│ 9968.72│
│营业收入(百万元) │ 17423.34│ 27213.96│ 38225.00│ 44795.31│ 53264.48│ 61645.62│
│营业利润(百万元) │ -8810.26│ -4162.00│ 2600.63│ 5646.63│ 9584.32│ 12173.16│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-07-04 买入 首次 --- 2.78 5.00 5.90 浙商证券
2026-06-15 买入 维持 --- 2.88 5.28 6.83 天风证券
2026-06-05 未知 未知 --- 2.85 4.71 5.84 西南证券
2026-06-03 增持 维持 320 --- --- --- 中金公司
2026-05-13 买入 维持 --- 2.42 3.56 4.62 中邮证券
2026-05-12 买入 维持 --- 3.57 5.54 6.88 银河证券
2026-05-12 买入 维持 --- 3.41 6.28 7.38 东吴证券
2026-05-10 买入 维持 302.6 3.34 6.27 9.28 国投证券
2026-05-08 买入 维持 --- 2.72 4.01 5.03 中信建投
2026-03-01 买入 维持 --- --- --- --- 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-07-04│百济神州(688235)事件点评：泽布替尼MCL一线三期实验阳性结果，持续拓展 │浙商证券 │买入
│适应症 │ │
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泽布替尼MANGROVE研究取得阳性结果，验证其在MCL一线治疗中以无化疗方案替代传统BR方案的潜力。我们认为，本
次数据不仅有望推动泽布替尼进一步拓展前线适应症，也强化其作为百济神州核心全球化大单品的商业价值。在BTKi竞争
持续升级背景下，泽布替尼凭借疗效、安全性、无化疗及全球商业化优势，长期成长空间值得关注。
MANGROVE研究达到主要终点，MCL一线无化疗方案潜力获验证。公司公告百悦泽?（泽布替尼）联合利妥昔单抗对照苯
达莫司汀联合利妥昔单抗（BR），用于套细胞淋巴瘤（MCL）成人初治患者一线治疗的全球3期MANGROVE研究取得积极结果
。该研究在全球176个中心入组510例患者，主要终点为IRC评估的PFS；期中分析显示，泽布替尼联合利妥昔单抗较BR方案
显著改善PFS，疾病进展或死亡风险降低43%（HR=0.57，95%CI：0.43-0.76，p<0.0001），安全性与既往已知特征一致，
未发现新的安全性信号，OS尚未成熟但观察到有利趋势。公司计划于即将召开的医学大会公布完整数据，并于2026年下半
年进行注册申报。
百悦泽已成长为公司核心商业化大单品，适应症与全球市场持续扩张。泽布替尼为公司自主研发BTK抑制剂，当前在
美国已获批用于CLL/SLL、WM、既往治疗MCL、既往治疗MZL及联合奥妥珠单抗治疗既往治疗FL在内的多个B细胞恶性肿瘤适
应症，若MCL一线后续获批，有望进一步打开一线治疗空间。商业化方面，百悦泽2025年全球销售额为39亿美元，同比增
长49%；2026Q1全球销售额达11亿美元，同比增长38%，已成为公司收入增长与盈利能力改善的核心驱动力。
MCL一线治疗正从传统免疫化疗向BTKi联合及无化疗方案升级，泽布替尼差异化定位明确。当前BR等免疫化疗仍是一
线MCL重要方案，阿斯利康阿可替尼已于2025年1月获FDA批准联合BR用于不适合自体移植的初治MCL患者，但该方案仍包含
化疗。相比之下，泽布替尼MANGROVE方案突出“BTKi+CD20、无化疗”，在便利性和长期治疗负担方面具备差异化。若后
续顺利获批，有望进一步巩固其在BTK抑制剂市场的领先地位。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-2028年营业收入为448.52、520.27、601.69亿元，同比增长17.3%、16.0%、15.6%；实现归母净利
润42.91、77.09、90.96亿元，同比增长193.8%、79.6%、18.0%，对应2026-2028年EPS为2.78、5.00、5.90元，2026/7/3
对应2026-2028年PE为95.90、53.39、45.25倍。公司核心产品处于商业化快速放量阶段，新产品不断上市，公司利润快速
增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
销售不及预期风险、研发失败风险、市场竞争加剧风险、地缘政治风险。
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2026-06-15│百济神州(688235)公司上调2026年收入指引+在2026+ASCO披露多项实体瘤数据│天风证券 │买入
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事件：在2026ASCO上，公司共有24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15篇海报展示。其中包括以快速口头形式披露
的BGB-B2033(GPC3x4-1BB双抗)的单药用于筛选的实体瘤的1期临床结果，以快速口头形式披露的BG-C9074(B7-H4-targeti
ngADC)关于实体瘤剂量爬坡与安全性扩展队列结果，以及以Poster形式披露的BGB-43395（selectiveCDK4inhibitor）联
合来曲唑用于1L治疗HR+/HER2-BC的1期临床结果。
公司2026Q1季度收入符合预期，2026全年收入指引上调
公司发布2026年一季度主要财务数据，2026Q1总收入15.13亿美元，同比增长35%；GAAP净利润和经调整后净利润分别
为2.27亿美元和3.75亿美元，均同比大幅增长。公司将2026年全年总收入指引由此前的62亿至64亿美元上调至63亿至65亿
美元，利润端同步上调，GAAP经营利润指引由7亿至8亿美元上调至7.5亿至8.5亿美元。
各费用率整体维持稳定，规模效应持续体现，盈利水平进一步提升
2026Q1GAAP研发费用为5.41亿美元，研发费用率为36%，同比减少7pct，环比减少5pct。非GAAP研发费用为4.66亿美
元，对应费用率为31%，同比减少7pct。2026Q1GAAP销售及管理费用为5.55亿美元，对应费用率为37%，同比减少4pct，环
比持平；非GAAP销售及管理费用为4.72亿美元，对应费用率为31%，同比减少4pct。与GAAP指标相比，2026Q1经调整后指
标在研发费用和销售及管理费用中分别减去5,386万和6,949万美元的股权激励成本以及2,146万和1,360万美元的折旧费用
，此外在销售及管理费用中还减去了1.7万美元的无形资产摊销费用。
泽布替尼连续两个季度全球收入超过10亿美金，市占全球第一
2026Q1泽布替尼全球销售收入达10.95亿美元，同比增长38%，环比下降0.47%。分地区来看，美国地区收入7.61亿美
元，同比增长35%，环比下降10%，主要受益于强劲的需求增长以及净定价的适度利好；泽布替尼凭借其BIC的临床特征，
在BTKi药物中持续保持新患者市场份额领先地位。欧洲地区收入1.82亿美元，同比增长57%，环比增长9%，主要得益于在
德国、意大利、西班牙、法国和英国等主要市场份额的持续提升，其中约11%的增长来自欧元兑美元汇率升值的贡献。中
国地区收入9,400万美元，同比增长16%，环比增长6.7%。
未来3个季度内，公司将迎来多项重点里程碑进展
多项药物将进入III期临床或申报上市进程。2026H1：1）泽布替尼联合R对照BR在1LMCL（MANGROVE）中的中期分析数
据读出；2）在中美递交替雷利珠单抗联合泽尼达妥单抗用于HER2+GEA的一线治疗上市申请；3）公司从华辉安健引入PD-1
/VEGF-A/CTLA4三抗BON-110，可与公司产品组合中其他药物进行广泛联合用药，如ADC药物和4-1BB双抗，预计2026年6月
启动首次人体研究。2026H2：1）BTKCDAC（BGB-16673）用于R/RCLL适应症的潜在加速批准申请有望递交；2）GPC3×4-1B
B双抗潜在注册性II期试验有望启动；3）索托克拉联合泽布替尼用于MM的III期临床有望启动。
盈利预测与投资评级
我们预计2026-2028年营业收入为438.24、540.21和615.13亿元；我们预计2026-2028年的归母净利润为44.34、81.43
和105.27亿元。维持“买入”评级。
风险提示：政策变动风险、全球市场风险、研发进度不及预期风险
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2026-06-05│百济神州(688235)ASCO公布新数据，彰显实体瘤管线加速推进 │西南证券 │未知
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事件：公司于2026年ASCO大会展示三款差异化管线产品的数据，包括:CDK4抑制剂：首次披露其在HR+/HER2-转移性乳
腺癌1L治疗中的抗肿瘤活性。B7-H4ADC：其在晚期实体瘤中的1期剂量递增和安全性扩展队列数据。GPC3x4-1BB双抗：其
在晚期实体瘤中的首批临床数据，包括肝细胞癌（HCC，最常见的原发性肝癌）。
高选择性CDK4抑制剂在1LHR+/HER2-mBC疗效与安全性俱佳，全球3期试验ANDELA-302将于6月开始入组患者。公司公布
高选择性CDK4抑制剂BGB-43395联合来曲唑用于1LHR+/HER2-mBC数据，240mg剂量组联合来曲唑组的cORR为68.4%（95%CI：
43.4–87.4），ORR为73.7%(95%CI:48.8-90.9);400mg剂量组联合来曲唑组的cORR为63.2%（95%CI：38.4–83.7），ORR为
73.7%(95%CI:48.8-90.9)。安全性方面，主要表现为不常发生的低级别血液学毒性和可控的胃肠道不良事件，且随餐给药
可进一步减轻相关事件。40mg剂量组中，5.3%的患者报告≥3级中性粒细胞减少，400mg剂量组未报告此类事件；同时，疲
乏和乏力发生率较低。
B7-H4ADC卵巢癌疗效亮眼,重点关注OC前线治疗以及其他B7-H4表达肿瘤类型。BG-C9074公布1期剂量递增和安全性扩
展队列结果，在考虑未来发展的剂量下，卵巢癌（OC）cORR为45.5%，ORR为54.5%，TNBC为40.0%，研究中位随访时间为6.
6（0.3-20.8）个月。在OC中无论B7-H4表达水平如何，均证实有抗肿瘤活性。≥3级TRAE31.5%,停药率较低（＜5%）。
潜在FIC药物GPC3x4-1BB双抗在后线HCC的ORR与1L标准免疫联合疗法相当。ASCO公布BGB-B2033在≥300mg剂量下，cOR
R为28.9%，ORR为31.6%，研究中位随访时间为4.8（0.3-15.5）个月。68.9%（42例）患者出现TEAE，其中≥3级TRAE8.2%
（5例），4.9%（3例）为治疗相关严重不良事件，TEAE导致的治疗终止3.3%（2例），DLT1.6%（1例）。
盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为2.85/4.71/5.84元，对应PE为79/48/38x。
风险提示：临床数据不及预期风险、竞争格局加剧风险、海外拓展不及预期风险。
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2026-06-03│百济神州(688235)2026+ASCO：实体瘤管线展示潜在BIC数据 │中金公司 │增持
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公司动态
公司近况
6月2日，公司于ASCO会议上公布了实体瘤管线的最新进展，重点包括CDK4i、B7-H4ADC、GPC3/4-1BB双抗等。
评论
CDK4i用于1LHR+/HER2-BC展示了亮眼的疗效和安全性数据。公司更新了BGB-43395(CDK4i)联合来曲唑用于治疗1LHR+/
HER2-BC的I期临床数据，n=58，中位随访时间10.8-12.5个月：有效性方面，400mg剂量组cORR=63.2%（12/19），ucORR=7
3.7（14/19），mPFS未成熟，这也是公司III期临床采用的推荐剂量，该数据与辉瑞同类药物接近（17个月随访ORR59%，2
3个月随访ORR68%）；安全性方面，400mg剂量组≥Gr3中性粒细胞减少为0%，依旧明显好于辉瑞（23.5%-26.5%），且随餐
给药可减轻胃肠道TRAE，出现的TRAE均为1级。公司计划该产品将于本月开始入组患者，我们建议重点关注。
B7-H4ADC早期数据积极，支持III期临床开发。公司更新了BGC9074（B7-H4ADC）用于治疗晚期实体瘤的I期剂量爬坡
数据，其中6.5-8mg/kg基于调整理想体重（AIBW）亚组用于后线卵巢癌（n=22）的cORR=45.5%，ucORR=54.5%，且无论B7-
H4表达水平如何，均证实有抗肿瘤活性。安全性方面，治疗总体耐受性良好，停药率较低（<5%），31.5%的患者出现≥3
级TRAE。数据好于25年首次披露，基于此公司将启动针对OC的III期临床。
GPC3x4-1BB双抗有望成为肝癌领域BIC。公司首次公布BGBB2033（GPC3x4-1BB）用于治疗2L+晚期肝癌的I期剂量爬坡
数据，n=38，中位随访时间4.8个月：有效性方面，在≥300mg剂量下，cORR=28.9%，ncORR=31.6%，该数据接近目前1L肝
癌SoC（T+A、双达等），表现亮眼；安全性方面，≥Gr3TRAE8.2%。公司计划启动一项针对后线HCC的注册性关键研究。
盈利预测与估值
我们维持2026年和2027年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级，基于DCF模型，我们维持A/H/US股目标价320元/250
港币/420美元（44.9%/48.1%/50.2%上行空间）。
风险
产品销售不及预期；在研管线数据读出不及预期。
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2026-05-13│百济神州(688235)泽布替尼同比维持高增，全年业绩指引上调 │中邮证券 │买入
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事件
公司公布26Q1美股财报，一季度收入15.1亿美元（+35.5%）、其中产品收入14.9亿美元（+34.2%），营业利润2.5亿
美元、净利润2.3亿美元（去年同期微利），业绩超预期。同时公司公告26年全年收入指引从此前的62-64亿美元上调至63
-65亿美元，全年GAAP经营利润从此前的7-8亿美元上调至7.5-8.5亿美元，非GAAP经营利润从14-15亿美元上调至14.5-15.
5亿美元。
核心观点
泽布替尼同比维持高增，其他产品增速稳定
拆分来看，泽布替尼26Q1收入11.5亿美元（+38.3%，环比-4.5%，发货节奏导致，与25Q1趋势类似），其中美国7.6亿
美元（+35.1%，环比-9.9%）、欧洲1.8亿美元（+57.4%，环比+9.4%）、中国0.94亿美元（+15.9%，环比+7.6%）、ROW0.6
亿美元（+82.5%，环比+121.3%）。其他产品方面，替雷利珠单抗收入2.1亿美元（+20.5%，环比+13.3%）；国内安进产品
收入1.4亿美元（+24.6%）。
毛利率表现优异，研发占比有所收窄
26Q1产品毛利率88.8%（+3.6pct），销售管理费用率36.7%（-4.4pct）、研发费用率35.8%（-7.4pct），费用端管控
良好，得益于此公司26Q1营业利润率环比提升至16.5%
GPC3/4-1BB双抗研发加速，ASCO2026数据值得期待26年公司研发催化剂丰富，上市层面26Q2Sonrotoclax单药用于r/r
MCL的PDUFA日期将至、BTKCDAC用于r/rCLL的II期试验加速批准上市（若数据支持）；注册性临床方面，GPC3/4-1BB双抗
用于HCC的潜在注册性试验已启动，CDK4抑制剂用于1LHR+/Her2-mBC的III期试验即将启动、BTKCDAC用于中重度CSU的II期
试验将于26H2启动；数据读出方面ASCO2026公司将公布CDK4抑制剂、GPC3/4-1BB双抗、B7?H4ADC的I期试验数据。
盈利预测与投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为447.5/512.3/584.2亿元，同比增长17.1%/14.5%/14.0%；归母净利润为37.4/54.9/71
.3亿元，同比增长155.9%/46.9%/29.8%，对应PE为102/69/53倍。公司为创新药出海龙头企业，全球商业化能力突出、在
研管线即将进入收获期，维持“买入”评级。
风险提示：产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
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2026-05-12│百济神州(688235)2026年一季报业绩点评：全年业绩指引上调，实体瘤管线加│银河证券 │买入
│速兑现 │ │
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事件：2026年5月12日，百济神州发布2026年第一季度业绩报告，2026年一季度公司实现营业收入105.44亿元（+31.0
%），其中产品收入103.21亿元（+29.3%）；归母净利润16.08亿元，同比扭亏；经营性现金流13.53亿元，同比转正。
泽布替尼持续放量，全年业绩指引上调。2026年第一季度，泽布替尼全球销售75.98亿元（+33.5%），其中美国市场
销售52.83亿元（+30.8%），主要得益于血液瘤存量患者DOT延长，强劲需求驱动泽布替尼在美国市场始终保持领先地位。
欧洲市场销售12.66亿元（+51.4%），其中11%来自欧元汇兑收益，同时泽布替尼在欧盟、英国等国家市场份额持续提升，
后续增长空间较大。中国市场销售额6.51亿元（+10.4%），市场领先地位稳固。其他产品销售保持稳健增长，2026年第一
季度替雷利珠单抗销售14.29亿元（+14.8%），安进授权许可产品销售9.89亿元（+20.9%）。得益于泽布替尼美国市场强
劲需求及欧洲市场持续扩张，叠加索托克拉等新上市产品贡献，公司上调2026年全年营业收入指引为436至452亿元（调整
前为436至450亿元），GAAP经营利润为48-55亿元（调整前为46-53亿元），盈利能力加速改善。
研发动能持续提升，实体瘤领域加速兑现。公司在研管线持续推进，其中BTKCDAC治疗R/RCLL预计2026下半年基于Ⅱ
期数据递交加速批准申请，与匹妥布替尼头对头Ⅲ期临床进展顺利。实体瘤领域多项管线即将在2026ASCO披露重磅数据，
其中CDK4抑制剂计划公布联合来曲唑一线治疗HR+/HER-乳腺癌Ⅰ期临床数据，并同步启动Ⅲ期临床研究；B7H4ADC在乳腺
癌、妇科肿瘤中观察到早期疗效信号，计划公布Ⅰ期剂量爬坡与安全性扩展队列结果；GPC3/4-1BB针对肝癌Ⅰ期临床数据
将以快速口头报告形式展示，并持续推进单臂Ⅱ期潜在注册临床，其中一线联合队列数据表现优异，有望成为肝癌基石治
疗药物。2026年4月，百济神州子公司与华辉安健达成合作，获得其PD-1/VEGF/CTLA-4三抗全球权益独家选择权，布局下
一代肿瘤免疫治疗领域。该产品计划2026年6月进入临床研究，并在Ⅰ期临床中探索肝癌、结直肠癌、肺癌、胃癌等适应
症。
投资建议：百济神州作为聚焦创新药研发生产和全球商业化的龙头企业，其核心产品具备同类最佳特质，血液瘤领导
地位进一步巩固，多项自主研发管线即将迎来价值拐点。我们分别上调2026-2027年盈利预测24%/5%至55.07/85.41亿元，
新增2028年盈利预测106.13亿元，经过DCF估值模型测算，公司合理市值区间为3715.45-5827.35亿元。维持“推荐”评级
。
风险提示：研发管线进展不及预期的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。
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2026-05-12│百济神州(688235)2026年一季报点评：泽布替尼引领增长，聚焦ASCO实体瘤领│东吴证券 │买入
│域价值增量 │ │
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2026Q1公司实现营业收入105.44亿元（同比+31.0%，下同），其中产品收入14.87亿美元（+34.2%）。26Q1毛利率为8
9.0%（+3.2pct），主要受益于泽布替尼在产品销售中占比的提高和生产效率的提升。公司2026Q1归母净利润为16.08亿元
，去年同期为-0.95亿元，同比大幅扭亏为盈，扣非归母净利润为13.94亿元（去年同期为-1.96亿元），经调整净利润为2
6.96亿元（+204.6%），业绩增长确定性进一步增强。
血液瘤产品动力强劲：根据公司2026年5月6日的美股2026Q1报告，泽布替尼26Q1全球销售收入10.95亿美元，（同比+
38%），其中美国地区营收为7.61亿美元（+35%），欧洲地区实现营收1.82亿美元（+57%），在BTK抑制剂中处于领导地位
，已验证在治疗初治及R/RCLL/SLL成人患者具有持续获益；Sonrotoclax用于治疗R/RMCL的上市申请预计很快将获得FDA批
准，公司计划于26H2启动其用于治疗2L+多发性骨髓瘤（MM）的3期临床试验；BGB-16673公司预计于26H2递交其用于治疗R
/RCLL的加速批准申请，头对头pirtobrutinib的3期临床试验预计27年初完成患者入组。
关注ASCO会议成果展示：2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示，预计CDK4抑制剂、B
7-H4ADC以及GPC3x4-1BB双抗都将迎来数据更新。1）CDK4抑制剂针对HR+/HER2-BC一线治疗的3期研究已完成首个研究中心
启动，将在ASCO公布联合来曲唑治疗1LHR+/HER2?BC数据；2）B7-H4ADC首个卵巢癌3期研究正积极推进,将在ASCO口头报告
实体瘤1期数据；3）GPC3x4-1BB双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组，将在ASCO口头报告实体瘤1期数据；4
）Zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗一线HER2阳性mGEA的HERIZON-GEA-01研究PD-L1亚组分析入选口头报告。
盈利预测与投资评级：核心产品泽布替尼放量可观，实体瘤管线推进顺利，我们预计公司未来三年营收持续增长，期
待早研管线带来新增量。我们维持2026-2027年的归母净利润预测52.58/96.81亿元，新增预测2028年归母净利润113.76亿
元，对应2026-2028年PE估值为73/39/34X。公司临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入
”评级。
风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关
风险等。
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2026-05-10│百济神州(688235)商业化稳步放量，创新研发持续突破 │国投证券 │买入
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事件：公司发布2026年第一季度主要财务数据公告，报告期内公司产品收入为103.21亿元，较上年同比上升29.3%；
公司营业总收入105.44亿元，较上年同比上升31.0%；归属于母公司所有者的净利润16.08亿元。
2026年收入利润指引彰显产品强劲放量增长预期。公司2026年全年总收入指引为63–65亿美元，GAAP经营利润指引为
7.5–8.5亿美元，非GAAP经营利润指引为14.5–15.5亿美元，其中包括泽布替尼在美国市场的领先地位以及在欧洲和全球
其他重要市场持续扩张所带来的强劲增长预期。毛利率预计将位于80%区间的高位，其中包括产品组合以及2026年全年生
产效率提升的影响。
商业化稳步放量，创新研发持续突破。
核心产品泽布替尼市场持续放量。2026年Q1公司产品收入15亿美元，同比增长34%；产品收入增长主要得益于泽布替
尼销售额增长，泽布替尼第一季度全球收入达11亿美元，同比增长38%；其中在美国市场泽布替尼Q1销售额为7.61亿美元
，同比增长35%。
研发管线布局丰富，多产品线同步稳步推进。血液肿瘤领域，BCL2抑制剂索托克拉已在中国商业化上市，适应症涵盖
R/RMCL及R/RCLL/SLL成人患者，此外预计2026年上半年FDA将对索托克拉单药治疗用于R/RMCL成人患者的新药上市申请作
出决定；BTKCDAC抑制剂BGB-166732026年下半年有望递交加速批准申请，用于治疗R/RCLL成人患者。实体瘤领域，乳腺癌
和妇科癌症方向，CDK4抑制剂BGB-43395、B7-H4ADC药物BG?C9074的一期临床研究数据均获ASCO年会接收，2026年上半年
预计BGB-43395启动HR阳性、HER2阴性转移性乳腺癌一线治疗的3期研究；胃肠道癌方向，GPC3/41BB双特异性抗体BGB?B20
33获得FDA授予的HCC孤儿药资格，已启动HCC潜在注册性研究，其一期临床研究数据获ASCO年会快速口头报告展示，2026
年下半年预计启动HCC3期关键性研究。肺癌方向，2026年上半年预计启动PD-1/VEGF-A/CTLA-4三特异性抗体BON-110首次
人体试验。炎症和免疫治疗领域，BTKCDAC抑制剂BGB-16673预计于2026年下半年启动用于治疗自发性荨麻疹成人患者的2
期研究。
投资建议：我们预计公司2026年-2028年的收入分别为449.78亿元、544.79亿元、626.56亿元，净利润分别为51.48亿
元、96.57亿元、142.92亿元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来
发展前景可观，维持买入-A的投资评级，根据DCF模型给与6个月目标价302.60元。
风险提示：临床试验进度与数据不及预期的风险，出海进度不及预期的风险，销售放量不及预期的风险。
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2026-05-08│百济神州(688235)全年营收利润指引上调，ASCO重磅数据即将发布 │中信建投 │买入
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核心观点
26Q1公司实现营收15.1亿美元，同比增长35%，符合市场预期；核心管线百悦泽和百泽安在全球多个市场均保持快速
增长，同时公司上调全年收入指引至63-65亿美元。2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示
。后续多个产品有望陆续迎来催化：（1）索托克拉R/RMCL适应症美国获批；（2）2期BTKCDAC后线CLL适应症有望递交上
市申请；（3）CDK4一线HR+/HER2-三期试验开始入组；（4）BTKCDAC更新CSU1b数据并启动II期研究。我们认为公司业绩
基本面稳固，创新管线值得期待，看好公司未来发展。
事件
公司发布26Q1业绩
26Q1公司实现收入15.1亿美元，同比增长35%，实现净利润2.27亿美元，经调整净利润3.75亿美元，同比增长176%。
实现自由现金流1.6亿美元。
简评
核心产品快速增长，上调全年收入指引
26Q1公司实现收入15.1亿美元，同比增长35%，营收符合市场预期，其中产品收入14.9亿美元，同比增长34%。百悦泽
26Q1实现销售11.0亿美元，同比增长38%，持续保持在美国市场的BTK领先地位，其中美国市场销售额为7.61亿美元，同比
销量增长约28%。百泽安销售额2.06亿美元，同比增长20%，在中国市场保持领先地位，约一半增长来自中国以外市场。授
权产品实现收入1.86亿美元，同比增长27%，其中安进产品组合同比增长25%。基于Q1表现和近期销售趋势评估，公司将20
26年总营收指引上调1亿美元，调整为63亿-65亿美元，GAAP毛利率预计保持在80%-90%区间的高位，GAAP运营利润指引上
调5000万美元至7.5亿-8.5亿美元。
ASCO数据密集读出，实体瘤新管线持续推进
2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示。预计CDK4抑制剂、B7-H4ADC以及GPC3x4-1BB
双抗都将迎来数据更新。
26年4月，百济神州引进华辉安健PD-1/CTLA-4/VEGF-A三抗，预计有望通过抗CTLA-4作用机制，与PD-(L)1xVEGF双抗
形成差异，并与公司产品组合中其他药物进行广泛联合用药。公司通过深度管线布局，希望在包括血液瘤、肺癌、乳腺癌
/妇科肿瘤等领域建立领先地位，2026年新一批研究项目有望陆续进入注册申报阶段：1）CDK4抑制剂针对HR+/HER2-乳腺
癌一线治疗的3期研究已完成首个研究中心启动；2)B7-H4ADC首个卵巢癌3期研究正积极推进,将在ASCO年会进行口头报告
；3）GPC3x4-1BB双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组；4）PRMT5抑制剂已启动联合替雷利珠单抗和化疗治
疗一线非小细胞肺癌的临床试验，预计2026年下半年公布数据；5）PD-1/CTLA-4/VEGF-A三抗预计2026年6月启动首次人体
研究。
盈利预测及估值
我们预计2026-2028年公司收入分别为63、73、90亿美元，对应增速为18%、16%、24%，预计归母净利润持续提升，20
26-2028年预计为6.1、9.1、11.4亿美元。考虑到公司BTK海外放量超预期，以及PD-1在欧盟、日本等其他国家上市放量，
以及BCL-2、BTKCDAC、CDK4等重磅管线持续兑现带来商业化进一步兑现，维持“买入”评级。
风险分析
行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变
化等风险。
研发不及预期风险：新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到散点式疫情影响、竞争格局加剧、物流运力不足、生产产能不足
等风险。
医保谈判风险：医保谈判带来的降幅存在不确定性风险。
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2026-03-01│百济神州(688235)产品收入符合预期，有望迎来多项催化 │中信建投 │买入
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