研报评级☆ ◇688235 百济神州 更新日期：2026-09-12◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-12
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 0 1 0 0 0 1
2月内 4 3 0 0 0 7
3月内 6 3 0 0 0 9
6月内 11 4 0 0 0 15
1年内 12 4 0 0 0 16
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ -4.94│ -3.59│ 1.01│ 3.23│ 5.28│ 6.76│
│每股净资产(元) │ 18.46│ 17.43│ 21.26│ 23.25│ 28.65│ 35.58│
│净资产收益率% │ -26.75│ -20.59│ 4.77│ 13.91│ 18.48│ 19.06│
│归母净利润(百万元) │ -6715.86│ -4978.29│ 1460.71│ 4971.69│ 8138.22│ 10418.59│
│营业收入(百万元) │ 17423.34│ 27213.96│ 38225.00│ 45362.24│ 54123.51│ 62721.71│
│营业利润(百万元) │ -8810.26│ -4162.00│ 2600.63│ 6202.86│ 9962.75│ 12750.74│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-12 增持 维持 --- 3.78 5.43 7.57 首创证券
2026-08-11 增持 维持 340 --- --- --- 中金公司
2026-08-08 买入 维持 --- --- --- --- 中信建投
2026-08-07 买入 维持 --- 3.91 5.89 7.71 浙商证券
2026-08-07 买入 维持 --- 3.65 5.09 6.70 中邮证券
2026-08-06 增持 维持 340 --- --- --- 中金公司
2026-08-06 买入 维持 --- 3.41 6.28 7.38 东吴证券
2026-07-04 买入 首次 --- 2.78 5.00 5.90 浙商证券
2026-06-15 买入 维持 --- 2.88 5.28 6.83 天风证券
2026-06-05 未知 未知 --- 2.85 4.71 5.84 西南证券
2026-06-03 增持 维持 320 --- --- --- 中金公司
2026-05-13 买入 维持 --- 2.42 3.56 4.62 中邮证券
2026-05-12 买入 维持 --- 3.57 5.54 6.88 银河证券
2026-05-12 买入 维持 --- 3.41 6.28 7.38 东吴证券
2026-05-10 买入 维持 302.6 3.34 6.27 9.28 国投证券
2026-05-08 买入 维持 --- 2.72 4.01 5.03 中信建投
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-12│百济神州(688235)上调业绩指引，实体瘤管线临床研究加速推进 │首创证券 │增持
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事件：公司发布2026年半年度主要财务数据公告，2026年上半年实现营业收入222.20亿元（+26.8%）；归属于上市公
司股东的净利润为32.71亿元，归属于上市公司股东的扣非净利润为29.18亿元。公司将2026年全年收入指引从436-452亿
元上调至449-462亿元；将2026年全年营业收入扣除经营成本费用后的指引从48-55亿元上调至65-71亿元。
泽布替尼临床价值突出，仍有较大增长潜力。26H1公司产品收入为217.97亿元（+25.6%），主要受益于泽布替尼、安
进授权产品和替雷利珠单抗的销售增长。26H1泽布替尼全球销售额总计为161.27亿元（+28.7%），其中美国销售额总计为
113.90亿元（+27.2%）。通过临床试验的开展和美国真实世界数据的积累，泽布替尼在疗效、总生存及持续用药等方面的
优势逐步得到临床一线认可，目前美国及全球新增患者启动治疗数量均创新高，在美国CLL/SLL新患中的占比已超过50%；
公司计划将于2026年下半年在美国、欧洲、中国和日本递交泽布替尼用于MCL成人患者一线治疗的上市申请，随着患者数
量的累积、DoT延长和新适应症拓展，我们认为泽布替尼的销售额仍有较大增长潜力。
血液肿瘤创新药管线梯队完备，实体瘤管线临床研究加速推进。目前索托克拉已获美国FDA加速批准，用于治疗既往
接受过至少两线系统治疗（含BTK抑制剂）的R/RMCL成人患者，在中国获批用于治疗R/RMCL以及R/RCLL/SLL成人患者。公
司预计将于2026年下半年基于2期试验递交tacabrutideg用于治疗R/RCLL成人患者的潜在上市许可申请（如数据支持）；
已完成BG-75202（KAT6A/B抑制剂）用于治疗急性髓系白血病成人患者的I期试验单药治疗队列首例患者入组。在实体瘤领
域，公司预计将于2026年下半年启动BG-C9074（B7-H4ADC）用于一线卵巢癌成人患者维持治疗的III期试验；预计将于202
6年下半年启动BGB-B2033（GPC3×4-1BB双特异性抗体）用于肝细胞癌二线治疗的关键性III期试验。针对肺癌，公司已启
动BON-110（PD-1×VEGF-A×CTLA-4三特异性抗体）的首次人体试验。
盈利预测和估值。我们预计2026年至2028年公司营业收入分别为461.69亿元、549.45亿元和646.82亿元，同比增速分
别为20.8%、19.0%和17.7%；归属于上市公司股东的净利润分别为58.29亿元、83.79亿元和116.76亿元，同比增速分别为2
99.0%、43.8%和39.3%，以8月11日收盘价计算，对应PE分别为79.5倍、55.3倍和39.7倍，维持“增持”评级。
风险提示：受新疗法影响，创新药销售额低于预期；在研创新药临床研究失败或进度低于预期。
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2026-08-11│百济神州(688235)携手REVOLUTION跑步快入RAS赛道 │中金公司 │增持
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公司近况
8月10日，百济神州与RevolutionMedicines宣布达成临床开发及区域商业化合作。
评论
该合作主要涉及两个部分：
1）双方将评估并开展百济神州候选药物和Revolution的四款RAS(ON)抑制剂的联合治疗。双方计划开展百济两款药物
BGB-58067(PRMT5抑制剂)和BG-T187(EGFRxMETxMET三抗)，联合daraxonrasib(Pan-RAS)或zoldonrasib(RASG12D)用于治疗
RAS驱动型癌症；
2）百济获得Revolution包括daraxonrasib和zoldonrasib在内的4款RAS(ON)抑制剂在部分亚洲市场独家开发和商业化
的权益，作为对价，Revolution将获得开发和销售里程碑付款以及基于净销售额的分级特许权使用费，百济也将负责出资
并开展Revolution的一款RAS(ON)抑制剂的一项全球注册性3期临床。
我们认为此举将加快公司在RAS赛道的开发进展。基于Tango早期数据，PRMT5抑制剂和RAS(ON)在MTAP缺失伴RAS突变
胰腺癌具备联用潜力，该合作将明显加快百济两款药物在此类领域的开发进展。另外，该合作体现Revolution对百济国内
商业化能力和全球临床能力的高度认可，daraxonrasib等RAS抑制剂已成为胰腺癌领域的潜在重磅药物，再加上百济成熟
的国内商业化能力，我们认为该合作未来有望增厚百济的国内业绩。我们认为公司临床开发“快车道”战略正在加快百济
在实体瘤领域的研发速度，相关分子价值有望随着临床数据披露逐步打入市值。
盈利预测与估值
我们维持2026年和2027年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级，基于DCF模型，我们维持A/H/US股目标价340元/266
港币/445美元（13.41%/24.77%/27.77%上行空间）。
风险
产品销售不及预期；在研管线数据读出不及预期。
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2026-08-08│百济神州(688235)旗舰产品销售强劲，管线布局持续加码 │中信建投 │买入
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核心观点
公司26H1实现总收入32.19亿美元，同比+32%，GAAP净利润4.64亿美元，同比+386%。其中Q2总收入17.05亿美元，同
比+30%，产品收入16.80亿美元，同比+29%。核心产品百悦泽、百泽安表现亮眼，全年指引进一步上调：收入66-68亿美元
（原63-65亿美元），GAAP经营利润10-11亿美元（原7.5-8.5亿）。2026H2多个产品迎来催化：1）百悦泽：一线MCL上市
申请（美欧中日）；2）Tacabrutideg(BTKCDAC)：R/RCLL上市申请；3）BG-C9074(B7-H4ADC)：启动1L卵巢癌维持治疗三
期；4）BGB-B2033(GPC3×4-1BB)：启动HCC二线关键性三期。业绩持续向好，创新管线值得期待，看好公司未来发展。
事件
公司发布26Q2业绩
26Q2公司实现全球总收入17.05亿美元，同比增长30%，其中产品收入16.8亿美元，同比增长29%；GAAP净利润2.37亿
美元，同比增长151%，经调整净利润4.44亿美元，同比增长76%。
简评
一、核心产品持续放量，全年收入指引持续上调
26Q2公司实现总收入17.05亿美元，同比增长30%。百悦泽
26Q2实现全球销售额12亿美元，同比增长31%。其中美国市场销售额8.93亿美元，同比增长31%；欧洲及其他全球市场
持续扩张。百悦泽凭借优异的PFS数据及心血管安全性特征，强化BTK抑制剂全球领先地位。适应症拓展方面，套细胞淋巴
瘤（MCL）一线三期MANGROVE试验达到主要终点，有望成为MCL一线治疗新标准。百泽安26Q2全球销售额2.29亿美元，同比
增长18%，约一半增长来自中国市场以外，全球市场正逐步贡献增量。安进授权产品贡献1.57亿美元，同比增长25%。
基于Q2强劲表现和销售趋势评估，公司将2026年全年总收入指引由此前的63-65亿美元大幅上调至66-68亿美元；GAAP
经营利润指引由7.5-8.5亿美元上调至10-11亿美元；非GAAP经营利润指引由14.5-15.5亿美元上调至17-18亿美元。GAAP毛
利率预计维持在80%-90%区间高位。
二、ASCO数据密集读出；ESMO会议值得期待
2026年ASCO年会上，公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告及15项海报展示。三项核心资产数据亮眼：
CDK4抑制剂（BGB-43395）：首次披露在HR+/HER2-转移性乳腺癌一线治疗中的抗肿瘤活性。240mg剂量联合来曲唑组
经确认ORR达68.4%，未经确认ORR达73.7%；400mg剂量组经确认ORR达63.2%。血液学TRAE发生率低（240mg组仅5.3%报告≥
3级中性粒细胞减少），胃肠道TRAE随餐给药可显著减轻，展现潜在同类最佳安全性特征。
B7-H4ADC（BG-C9074）：在卵巢癌中展现出有潜力的疗效，且无论B7-H4表达水平高低均观察到临床缓解。安全性特
征在同类ADC中具有潜在同类最佳优势，支持在维持治疗场景中的开发。
GPC3×4-1BB双抗（BGB-B2033）：在2L+肝细胞癌中单药ORR达30%，为现有标准治疗方案（约10%）的3倍，且安全性
高度差异化，≥3级TRAE发生率仅8.2%，支持向更前线治疗及联合用药拓展。2026年ESMO会议公司有12篇摘要入选，包括1
项快速口头报告以及9项海报展，其中BGB-B2033(GPC3x4-1BB双抗)、BGB-58067(PRMT5抑制剂)、BG-C477(CEAADC)数据更
新值得期待。
三、管线全面进入注册性临床阶段，多项III期年内启动
实体瘤管线正从早期临床全面迈向关键性开发阶段：
CDK4抑制剂（BGB-43395）：一线HR+/HER2-乳腺癌III期KANDELA-302试验已于Q2完成首个研究中心启动，头对头对比
CDK4/6抑制剂联合来曲唑。
B7-H4ADC（BG-C9074）：首个一线维持卵巢癌III期试验正积极推进，预计年底前启动。
GPC3×4-1BB双抗（BGB-B2033）：中国注册性HCC队列已完成入组（仅用3个月）；全球2L+HCC随机对照试验计划中，
监管沟通进行中。
PRMT5抑制剂（BGB-58067）：已获FDA胰腺癌孤儿药资格认定，联合替雷利珠单抗和化疗一线NSCLC临床试验已启动，
预计2026年下半年公布数据。
CEAADC（BG-C477）：NSCLCIII期计划中。
血液肿瘤方面：
索托克拉（BCL2抑制剂）已于5月获FDA批准用于R/RMCL；BTKCDAC（BGB-16673）后线CLL适应症有望2026年下半年递
交加速批准申请；
MANGROVEIII期（百悦泽+利妥昔单抗一线MCL）已达到主要终点，将提交新适应症上市申请。
盈利预测及估值
我们预计2026-2028年公司收入分别为67、78、91亿美元，对应增速为25.4%、16.8%、16.5%，预计归母净利润持续提
升，2026-2028年预计为7.0、10.9、14.8亿美元。考虑到：血液肿瘤领域，百悦泽持续放量+索托克拉新适应症获批+BTKC
DAC有望递交上市申请，形成多重驱动；实体瘤领域，CDK4抑制剂、B7-H4ADC、GPC3双抗等核心资产密集进入III期注册临
床，中长期成长路径清晰。我们认为公司业绩基本面持续强化，创新管线即将进入兑现期，维持“买入”评级。
风险分析
行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变
化等风险。
研发不及预期风险：新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到散点式疫情影响、竞争格局加剧、物流运力不足、生产产能不足
等风险。
医保谈判风险：医保谈判带来的降幅存在不确定性风险。
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2026-08-07│百济神州(688235)美国市场表现亮眼，实体瘤研发高效推进 │中邮证券 │买入
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事件
公司公布26H1美股财报，上半年收入32.2亿美元（+32.3%）、其中产品收入31.7亿美元（+31.4%），净利润4.6亿美
元（+385.8%）；26Q2收入17.1亿美元（+29.6%）、其中产品收入16.8亿美元（+29.0%），净利润2.4亿美元（+151.3%）
。业绩符合预期。
同时公司公告26年全年收入指引从此前的63-65亿美元上调至66-68亿美元，全年GAAP经营利润从此前的7.5-8.5亿美
元上调至10-11亿美元，非GAAP经营利润从14.5-15.5亿美元上调至17-18亿美元。全年指引超预期。
核心观点
泽布替尼美国市场表现亮眼，非CLL适应症贡献显著
拆分来看，泽布替尼26Q2收入12.5亿美元（+31.4%，环比+14.0%，Q1发货节奏导致基数低，与25Q2趋势类似），其中
美国8.9亿美元（+30.5%，环比+17.3%）、欧洲2.0亿美元（+30.0%，环比+7.2%）、中国0.97亿美元（+16.8%，环比+3.4%
）、ROW0.6亿美元（+92.0%，环比+8.9%）。预计泽布替尼CLL市场仍保持稳固的领先地位，非CLL适应症如MCL等贡献超预
期。
其他产品方面，替雷利珠单抗26Q2收入2.3亿美元（+18.1%，环比+10.8%）；国内安进产品收入1.6亿美元（+24.5%）
。
毛利率环比稳定，费用率同比持续改善
26Q2产品毛利率89.6%（+2.3pct，环比+0.9pct）、销售管理费用率34.8%（-6.1pct，环比-1.9pct）、研发费用率35
.9%（-4.0pct，环比+0.1pct）。Q2净利率13.9%（+6.7pct，环比-1.1pct）。
血液瘤产品管线顺利推进，实体瘤管线催化丰富
血液瘤持续丰富新适应症。泽布替尼联合利妥昔单抗对比BR方案用于1LMCL的III期MANGROVE试验已读出PFSHR=0.57，
预计26H2递交sNDA。索托克拉用于r/rMCL已获得FDA批准上市。ZS固定剂量方案对比VO方案的III期用于TNCLL的III期Cele
stial301试验uMRD终点未显示统计学优效性，试验将继续推进至主要PFS分析。BTKCDAC用于r/rCLL的潜在加速批准NDA预
计26H2递交；对比Pirto用于r/rCLL的III期CaDAnCe-304试验预计27年初完成入组；27年启动+索托克拉用于r/rCLL的III
期试验。
实体瘤研发高效推进。CDK4抑制剂用于1LHR+/Her2-BC的III期试验完成FPI。GPC3/4-1BB双抗用于3L+HCC的国内潜在
注册性队列完成入组（2.5mo完成）、用于2LHCC的III期试验预计年底完成FPI。PD-1/VEGF/CTLA-4三抗完成I期试验FPI。
B7H4ADC用于1L卵巢癌维持治疗的III期试验预计26H2启动。PRMT5抑制剂、CEAADC用于NSCLC的III期试验预计27年启动。
盈利预测与投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为474.7/564.9/646.7亿元，同比增长24.2%/19.0%/14.5%；归母净利润为56.3/78.4/10
3.3亿元，同比增长285.4%/39.4%/31.7%，对应PE为77/55/42倍。公司为创新药出海龙头企业，全球商业化能力突出、在
研管线即将进入收获期，维持“买入”评级。
风险提示：产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
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2026-08-07│百济神州(688235)2026半年度业绩点评：核心产品持续放量，上调全年业绩指│浙商证券 │买入
│引 │ │
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2026年半年度业绩：收入快速增长，盈利能力显著提升。
2026H1公司实现营业收入222.20亿元，同比增长26.8%；产品收入217.97亿元，同比增长25.6%；营业利润40.83亿元
，同比增长411.0%；归母净利润32.71亿元，同比增长627.1%。剔除股份支付、折旧及摊销等非现金项目后，经调整营业
利润65.08亿元，同比增长101.9%；经调整净利润58.63亿元，同比增长127.0%。
上调2026年全年经营业绩预测
公司将2026年营业收入预测由436-452亿元上调至449-462亿元；营业收入扣除营业成本、研发、销售管理费用及税金
后的收益由48-55亿元上调至65-71亿元；扣除经调整经营成本费用后的收益由100-106亿元上调至115-122亿元。全年毛利
率预计维持在80%区间高位，研发及销售管理费用合计预测维持333—348亿元。
核心产品持续放量，血液瘤和实体瘤产品同步推进。
在血液瘤领域，2026H1，百悦泽（泽布替尼）全球销售额161.27亿元(yoy+28.7%)，其中美国销售额113.90亿元(yoy+
27.2%)；ALPINE、SEQUOIA及MANGROVE研究持续强化其在CLL/SLL及MCL领域的竞争力，公司预计2026H2在美国、欧洲、中
国及日本递交一线MCL上市申请；在实体瘤领域，2026H1，百泽安全球销售额29.84亿元，同比增长12.9%；安进授权产品
销售额20.65亿元，同比增长19.6%。
血液瘤与实体瘤管线同步推进，多项关键项目进入后期阶段。
血液肿瘤方面，百悦达已在美国和中国获批相关R/RMCL及CLL/SLL适应症；BGB-16673(BTKCDAC)治疗R/RCLL的中国Ⅲ
期研究已完成入组，若Ⅱ期数据支持，预计2026H2递交潜在上市申请；KAT6A/B抑制剂已启动AML的Ⅰ期研究。实体瘤方面
，百泽安联合百赫安及化疗一线治疗HER2阳性胃食管腺癌的美国上市申请已获FDA优先审评，预计2026H2迎来监管决定，
中国上市申请亦已获受理。CDK4抑制剂已启动HR+/HER2-转移性乳腺癌一线Ⅲ期研究；B7-H4ADC及GPC3×4-1BB双抗预计20
26H2分别启动一线卵巢癌维持治疗和二线肝癌Ⅲ期研究，PD-1xVEGF-AxCTLA-4三抗已启动首次人体试验。我们认为，公司
全球商业化能力突出，已上市产品和在研产品具有良好衔接，未来产品收入增长有望持续。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-2028年营业收入分别约460.7、549.4、641.9亿元，同比增长20.5%、19.3%、16.9%；归母净利润
分别为60.3、90.8、118.9亿元，同比增长313.0%、50.6%、30.9%，对应EPS分别为3.91、5.89、7.71元，对应2026/8/7的
PE分别为77、51、39倍。公司核心产品处于商业化快速放量阶段，在研管线良好承接，盈利能力持续提升，持续覆盖，维
持“买入”评级。
风险提示
销售不及预期风险、研发失败风险、市场竞争加剧风险、地缘政治风险。
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2026-08-06│百济神州(688235)2026年半年报点评：盈利加速释放，百悦泽驱动增长持续超│东吴证券 │买入
│预期 │ │
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2026年8月5日，百济神州公布2026年第二季度及上半年未经审计业绩。2026年Q2全球总收入17.05亿美元（同比+30%
，下同），2026年H1归母净利润达32.71亿元（+627.1%），大幅超过2025全年14.16亿元净利润，公司同步大幅上调2026
年全年财务指引，由63-65亿美元上调至66-68亿美元，非GAAP经营利润由14.5-15.5亿美元上调至17-18亿美元。中国企业
会计准则下2026年度经营业绩预测由436-452亿元上调至449-462亿元。
百悦泽单季突破12亿美元，全球领先地位进一步强化：2026Q2百悦泽全球销售额达12亿美元（+31%），其中美国市场
8.93亿美元（+31%）。H1百悦泽全球销售额161.27亿元（+28.7%），美国113.90亿元（+27.2%）。截至2026年8月，百悦
泽已在全球80多个市场获批，累计治疗患者超30万例，是全球获批适应症最广泛的BTK抑制剂（5项），亦是唯一在头对头
ALPINE试验中证明相较伊布替尼PFS优效性的BTK抑制剂（HR=0.69，p=0.0014），纳入10000万例一线CLL患者的真实世界M
edicare研究进一步显示百悦泽与阿可替尼/伊布替尼相比可分别降低死亡风险24%/36%。MANGROVE3期试验达到主要终点，
百悦泽联合利妥昔单抗相比BR方案使初治MCL进展或死亡风险降低43%，有望进一步打开增量空间。
实体瘤管线多点推进，关键里程碑密集临近：1）PD-1单抗百泽安2026H1全球销售额29.84亿元（+12.9%），安进授权
产品20.65亿元（+19.6%）；2）基于HERIZON-GEA-01试验，百泽安联合百赫安一线治疗HER2阳性胃食管腺癌的申请已获FD
A优先审评受理、中国CDE受理，预计分别于26H2、27H1取得监管决定；3）CDK4抑制剂BGB-43395用于HR+/HER2-乳腺癌一
线治疗的III期试验已完成首例患者入组；4）GPC3x4-1BB双抗用于三线及以上肝细胞癌的中国潜在注册性队列已完成入组
，二线肝细胞癌III期公司预计年底前完成首例入组；5）PRMT5抑制剂获FDA孤儿药资格用于胰腺癌，PD-1xVEGF-AxCTLA-4
三抗已完成I期首例入组。PRMT5抑制剂与CEAADC概念验证数据将在ESMO公布。
盈利预测与投资评级：核心产品泽布替尼全球放量确定性强，血液瘤三大基石产品矩阵完整，实体瘤管线密集进入注
册兑现期。公司盈利释放加速，兼具盈利确定性与管线成长性。我们维持2026-2028年的归母净利润预测52.58/96.81/113
.76亿元，对应2026-2028年PE估值为73/39/34X。公司临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持
“买入”评级。
风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关
风险等。
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2026-08-06│百济神州(688235)2Q26业绩超预期，大幅上调全年指引 │中金公司 │增持
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2Q26业绩超我们预期
公司公布2Q26业绩：收入17.05亿美元，同比增长30%，其中产品收入16.80亿美元，同比增长29%，GAAP净利润2.37亿
美元，同比增长151%，销售收入略超我们预期，净利润超我们预期，主因泽布替尼高增长以及费用控制较好。
发展趋势
泽布替尼拉动产品收入稳步增长。2Q26泽布替尼全球销售12.48亿美元，YoY+31%，QoQ+14%，其中美国销售8.93亿美
元，YoY+30%，QoQ+17%，主要得益泽布替尼继续保持新患者主导地位；欧洲销售1.96亿美元，YoY+30%；中国销售0.97亿
美元，YoY+17%。2Q26替雷利珠单抗全球销售额2.29亿美元，YoY+18%。GAAP净利润达到2.37亿美元，单季度盈利继续超过
2亿美元，超过我们预期。
公司上调26年全年收入和利润指引。公司上调全年收入由63-65亿美元至66-68亿美元；上调全年GAAP经营利润由7.5-
8.5亿美元至10-11亿美元；毛利率、经营费用指引基本维持不变。公司2026年美国所得税或有部分转回，有望增厚全年净
利润。
公司在2H26年将有多个重磅催化剂。公司预计：1）泽布替尼用于1LMCL的全球NDA有望于2H26递交；2）基于II期临床
，BTKCDAC或将于2H26递交R/RCLL适应症的潜在加速批准；3）B7H4ADC有望于2H26启动1L卵巢癌维持治疗III期研究；4）G
PC3/4-1BB双抗将于2H26启动关键注册临床。此外，公司已有12项目摘要被ESMO接收，其中GPC3/4-1BB双抗、PRMT5抑制剂
和CEAADC值得重点关注。
盈利预测与估值
综合考虑泽布替尼高增长以及费用控制，我们上调2026年盈利预测34%至8.71亿美元，并上调2027年盈利预测38%至12
.0亿美元。我们维持跑赢行业评级，基于DCF模型，我们上调A/H/US股目标价至340元/266港币/445美元，上调幅度6.25%/
6.40%/5.95%（26.39%/33.33%/35.87%上行空间）。
风险
产品销售不及预期；在研管线数据读出不及预期。
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2026-07-04│百济神州(688235)事件点评：泽布替尼MCL一线三期实验阳性结果，持续拓展 │浙商证券 │买入
│适应症 │ │
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泽布替尼MANGROVE研究取得阳性结果，验证其在MCL一线治疗中以无化疗方案替代传统BR方案的潜力。我们认为，本
次数据不仅有望推动泽布替尼进一步拓展前线适应症，也强化其作为百济神州核心全球化大单品的商业价值。在BTKi竞争
持续升级背景下，泽布替尼凭借疗效、安全性、无化疗及全球商业化优势，长期成长空间值得关注。
MANGROVE研究达到主要终点，MCL一线无化疗方案潜力获验证。公司公告百悦泽?（泽布替尼）联合利妥昔单抗对照苯
达莫司汀联合利妥昔单抗（BR），用于套细胞淋巴瘤（MCL）成人初治患者一线治疗的全球3期MANGROVE研究取得积极结果
。该研究在全球176个中心入组510例患者，主要终点为IRC评估的PFS；期中分析显示，泽布替尼联合利妥昔单抗较BR方案
显著改善PFS，疾病进展或死亡风险降低43%（HR=0.57，95%CI：0.43-0.76，p<0.0001），安全性与既往已知特征一致，
未发现新的安全性信号，OS尚未成熟但观察到有利趋势。公司计划于即将召开的医学大会公布完整数据，并于2026年下半
年进行注册申报。
百悦泽已成长为公司核心商业化大单品，适应症与全球市场持续扩张。泽布替尼为公司自主研发BTK抑制剂，当前在
美国已获批用于CLL/SLL、WM、既往治疗MCL、既往治疗MZL及联合奥妥珠单抗治疗既往治疗FL在内的多个B细胞恶性肿瘤适
应症，若MCL一线后续获批，有望进一步打开一线治疗空间。商业化方面，百悦泽2025年全球销售额为39亿美元，同比增
长49%；2026Q1全球销售额达11亿美元，同比增长38%，已成为公司收入增长与盈利能力改善的核心驱动力。
MCL一线治疗正从传统免疫化疗向BTKi联合及无化疗方案升级，泽布替尼差异化定位明确。当前BR等免疫化疗仍是一
线MCL重要方案，阿斯利康阿可替尼已于2025年1月获FDA批准联合BR用于不适合自体移植的初治MCL患者，但该方案仍包含
化疗。相比之下，泽布替尼MANGROVE方案突出“BTKi+CD20、无化疗”，在便利性和长期治疗负担方面具备差异化。若后
续顺利获批，有望进一步巩固其在BTK抑制剂市场的领先地位。
盈利预测与估值
我们预计公司2026-2028年营业收入为448.52、520.27、601.69亿元，同比增长17.3%、16.0%、15.6%；实现归母净利
润42.91、77.09、90.96亿元，同比增长193.8%、79.6%、18.0%，对应2026-2028年EPS为2.78、5.00、5.90元，2026/7/3
对应2026-2028年PE为95.90、53.39、45.25倍。公司核心产品处于商业化快速放量阶段，新产品不断上市，公司利润快速
增长，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
销售不及预期风险、研发失败风险、市场竞争加剧风险、地缘政治风险。
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2026-06-15│百济神州(688235)公司上调2026年收入指引+在2026+ASCO披露多项实体瘤数据│天风证券 │买入
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事件：在2026ASCO上，公司共有24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15篇海报展示。其中包括以快速口头形式披露
的BGB-B2033(GPC3x4-1BB双抗)的单药用于筛选的实体瘤的1期临床结果，以快速口头形式披露的BG-C9074(B7-H4-targeti
ngADC)关于实体瘤剂量爬坡与安全性扩展队列结果，以及以Poster形式披露的BGB-43395（selectiveCDK4inhibitor）联
合来曲唑用于1L治疗HR+/HER2-BC的1期临床结果。
公司2026Q1季度收入符合预期，2026全年收入指引上调
公司发布2026年一季度主要财务数据，2026Q1总收入15.13亿美元，同比增长35%；GAAP净利润和经调整后净利润分别
为2.27亿美元和3.75亿美元，均同比大幅增长。公司将2026年全年总收入指引由此前的62亿至64亿美元上调至63亿至65亿
美元，利润端同步上调，GAAP经营利润指引由7亿至8亿美元上调至7.5亿至8.5亿美元。
各费用率整体维持稳定，规模效应持续体现，盈利水平进一步提升
2026Q1GAAP研发费用为5.41亿美元，研发费用率为36%，同比减少7pct，环比减少5pct。非GAAP研发费用为4.66亿美
元，对应费用率为31%，同比减少7pct。2026Q1GAAP销售及管理费用为5.55亿美元，对应费用率为37%，同比减少4pct，环
比持平；非GAAP销售及管理费用为4.72亿美元，对应费用率为31%，同比减少4pct。与GAAP指标相比，2026Q1经调整后指
标在研发费用和销售及管理费用中分别减去5,386万和6,949万美元的股权激励成本以及2,146万和1,360万美元的折旧费用
，此外在销售及管理费用中还减去了1.7万美元的无形资产摊销费用。
泽布替尼连续两个季度全球收入超过10亿美金，市占全球第一
2026Q1泽布替尼全球销售收入达10.95亿美元，同比增长38%，环比下降0.47%。分地区来看，美国地区收入7.61亿美
元，同比增长35%，环比下降10%，主要受益于强劲的需求增长以及净定价的适度利好；泽布替尼凭借其BIC的临床特征，
在BTKi药物中持续保持新患者市场份额领先地位。欧洲地区收入1.82亿美元，同比增长57%，环比增长9%，主要得益于在
德国、意大利、西班牙、法国和英国等主要市场份额的持续提升，其中约11%的增长来自欧元兑美元汇率升值的贡献。中
国地区收入9,400万美元，同比增长16%，环比增长6.7%。
未来3个季度内，公司将迎来多项重点里程碑进展
多项药物将进入III期临床或申报上市进程。2026H1：1）泽布替尼联合R对照BR在1LMCL（MANGROVE）中的中期分析数
据读出；2）在中美递交替雷利珠单抗联合泽尼达妥单抗用于HER2+GEA的一线治疗上市申请；3）公司从华辉安健引入PD-1
/VEGF-A/CTLA4三抗BON-110，可与公司产品组合中其他药物进行广泛联合用药，如ADC药物和4-1BB双抗，预计2026年6月
启动首次人体研究。2026H2：1）BTKCDAC（BGB-16673）用于R/RCLL适应症的潜在加速批准申请有望递交；2）GPC3×4-1B
B双抗潜在注册性II期试验有望启动；3）索托克拉联合泽布替尼用于MM的III期临床有望启动。
盈利预测与投资评级
我们预计2026-2028年营业收入为438.24、540.21和615.13亿元；我们预计2026-2028年的归母净利润为44.34、81.43
和105.27亿元。维持“买入”评级。
风险提示：政策变动风险、全球市场风险、研发进度不及预期风险
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2026-06-05│百济神州(688235)ASCO公布新数据，彰显实体瘤管线加速推进 │西南证券 │未知
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事件：公司于2026年ASCO大会展示三款差异化管线产品的数据，包括:CDK4抑制剂：首次披露其在HR+/HER2-转移性乳
腺癌1L治疗中的抗肿瘤活性。B7-H4ADC：其在晚期实体瘤中的1期剂量递增和安全性扩展队列数据。GPC3x4-1BB双抗：其
在晚期实体瘤中的首批临床数据，包括肝细胞癌（HCC，最常见的原发性肝癌）。
高选择性CDK4抑制剂在1LHR+/HER2-mBC疗效与安全性俱佳，全球3期试验ANDELA-302将于6月开始入组患者。公司公布
高选择性CDK4抑制剂BGB-43395联合来曲唑用于1LHR+/HER2-mBC数据，240mg剂量组联合来曲唑组的cORR为68.4%（95%CI：
43.4–87.4），ORR为73.7%(95%CI:48.8-90.9);400mg剂量组联合来曲唑组的cORR为63.2%（95%CI：38.4–83.7），ORR为
73.7%(95%CI:48.8-90.9)。安全性方面，主要表现为不常发生的低级别血液学毒性和可控的胃肠道不良事件，且随餐给药
可进一步减轻相关事件。40mg剂量组中，5.3%的患者报告≥3级中性粒细胞减少，400mg剂量组未报告此类事件；同时，疲
乏和乏力发生率较低。
B7-H4ADC卵巢癌疗效亮眼,重点关注OC前线治疗以及其他B7-H4表达肿瘤类型。BG-C9074公布1期剂量递增和安全性扩
展队列结果，在考虑未来发展的剂量下，卵巢癌（OC）cORR为45.5%，ORR为54.5%，TNBC为40.0%，研究中位随访时间为6.
6（0.3-20.8）个月。在OC中无论B7-H4表达水平如何，均证实有抗肿瘤活性。≥3级TRAE31.5%,停药率较低（＜5%）。
潜在FIC药物GPC3x4-1BB双抗在后线HCC的ORR与1L标准免疫联合疗法相当。ASCO公布BGB-B2033在≥300mg剂量下，cOR
R为28.9%，ORR为31.6%，研究中位随访时间为4.8（0.3-15.5）个月。68.9%（42例）患者出现TEAE，其中≥3级TRAE8.2%
（5例），4.9%（3例）为治疗相关严重不良事件，TEAE导致的治疗终止3.3%（2例），DLT1.6%（1例）。
盈利预测：预计2026-2028年EPS分别为2.85/4.71/5.84元，对应PE为79/48/38x。
风险提示：临床数据不及预期风险、竞争格局加剧风险、海外拓展不及预期风险。
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2026-06-03│百济神州(688235)2026+ASCO：实体瘤管线展示潜在BIC数据 │中金公司 │增持
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公司动态
公司近况
6月2日，公司于ASCO会议上公布了实体瘤管线的最新进展，重点包括CDK4i、B7-H4ADC、GPC3/4-1BB双抗等。
评论
CDK4i用于1LHR+/HER2-BC展示了亮眼的疗效和安全性数据。公司更新了BGB-43395(CDK4i)联合来曲唑用于治疗1LHR+/
HER2-BC的I期临床数据，n=58，中位随访时间10.8-12.5个月：有效性方面，400mg剂量组cORR=63.2%（12/19），ucORR=7
3.7（14/19），mPFS未成熟，这也是公司III期临床采用的推荐剂量，该数据与辉瑞同类药物接近（17个月随访ORR59%，2
3个月随访ORR68%）；安全性方面，400mg剂量组≥Gr3中性粒细胞减少为0%，依旧明显好于辉瑞（23.5%-26.5%），且随餐
给药可减轻胃肠道TRAE，出现的TRAE均为1级。公司计划该产品将于本月开始入组患者，我们建议重点关注。
B7-H4ADC早期数据积极，支持III期临床开发。公司更新了BGC9074（B7-H4ADC）用于治疗晚期实体瘤的I期剂量爬坡
数据，其中6.5-8mg/kg基于调整理想体重（AIBW）亚组用于后线卵巢癌（n=22）的cORR=45.5%，ucORR=54.5%，且无论B7-
H4表达水平如何，均证实有抗肿瘤活性。安全性方面，治疗总体耐受性良好，停药率较低（<5%），31.5%的患者出现≥3
级TRAE。数据好于25年首次披露，基于此公司将启动针对OC的III期临床。
GPC3x4-1BB双抗有望成为肝癌领域BIC。公司首次公布BGBB2033（GPC3x4-1BB）用于治疗2L+晚期肝癌的I期剂量爬坡
数据，n=38，中位随访时间4.8个月：有效性方面，在≥300mg剂量下，cORR=28.9%，ncORR=31.6%，该数据接近目前1L肝
癌SoC（T+A、双达等），表现亮眼；安全性方面，≥Gr3TRAE8.2%。公司计划启动一项针对后线HCC的注册性关键研究。
盈利预测与估值
我们维持2026年和2027年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级，基于DCF模型，我们维持A/H/US股目标价320元/250
港币/420美元（44.9%/48.1%/50.2%上行空间）。
风险
产品销售不及预期；在研管线数据读出不及预期。
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2026-05-13│百济神州(688235)泽布替尼同比维持高增，全年业绩指引上调 │中邮证券 │买入
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事件
公司公布26Q1美股财报，一季度收入15.1亿美元（+35.5%）、其中产品收入14.9亿美元（+34.2%），营业利润2.5亿
美元、净利润2.3亿美元（去年同期微利），业绩超预期。同时公司公告26年全年收入指引从此前的62-64亿美元上调至63
-65亿美元，全年GAAP经营利润从此前的7-8亿美元上调至7.5-8.5亿美元，非GAAP经营利润从14-15亿美元上调至14.5-15.
5亿美元。
核心观点
泽布替尼同比维持高增，其他产品增速稳定
拆分来看，泽布替尼26Q1收入11.5亿美元（+38.3%，环比-4.5%，发货节奏导致，与25Q1趋势类似），其中美国7.6亿
美元（+35.1%，环比-9.9%）、欧洲1.8亿美元（+57.4%，环比+9.4%）、中国0.94亿美元（+15.9%，环比+7.6%）、ROW0.6
亿美元（+82.5%，环比+121.3%）。其他产品方面，替雷利珠单抗收入2.1亿美元（+20.5%，环比+13.3%）；国内安进产品
收入1.4亿美元（+24.6%）。
毛利率表现优异，研发占比有所收窄
26Q1产品毛利率88.8%（+3.6pct），销售管理费用率36.7%（-4.4pct）、研发费用率35.8%（-7.4pct），费用端管控
良好，得益于此公司26Q1营业利润率环比提升至16.5%
GPC3/4-1BB双抗研发加速，ASCO2026数据值得期待26年公司研发催化剂丰富，上市层面26Q2Sonrotoclax单药用于r/r
MCL的PDUFA日期将至、BTKCDAC用于r/rCLL的II期试验加速批准上市（若数据支持）；注册性临床方面，GPC3/4-1BB双抗
用于HCC的潜在注册性试验已启动，CDK4抑制剂用于1LHR+/Her2-mBC的III期试验即将启动、BTKCDAC用于中重度CSU的II期
试验将于26H2启动；数据读出方面ASCO2026公司将公布CDK4抑制剂、GPC3/4-1BB双抗、B7?H4ADC的I期试验数据。
盈利预测与投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为447.5/512.3/584.2亿元，同比增长17.1%/14.5%/14.0%；归母净利润为37.4/54.9/71
.3亿元，同比增长155.9%/46.9%/29.8%，对应PE为102/69/53倍。公司为创新药出海龙头企业，全球商业化能力突出、在
研管线即将进入收获期，维持“买入”评级。
风险提示：产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
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2026-05-12│百济神州(688235)2026年一季报业绩点评：全年业绩指引上调，实体瘤管线加│银河证券 │买入
│速兑现 │ │
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事件：2026年5月12日，百济神州发布2026年第一季度业绩报告，2026年一季度公司实现营业收入105.44亿元（+31.0
%），其中产品收入103.21亿元（+29.3%）；归母净利润16.08亿元，同比扭亏；经营性现金流13.53亿元，同比转正。
泽布替尼持续放量，全年业绩指引上调。2026年第一季度，泽布替尼全球销售75.98亿元（+33.5%），其中美国市场
销售52.83亿元（+30.8%），主要得益于血液瘤存量患者DOT延长，强劲需求驱动泽布替尼在美国市场始终保持领先地位。
欧洲市场销售12.66亿元（+51.4%），其中11%来自欧元汇兑收益，同时泽布替尼在欧盟、英国等国家市场份额持续提升，
后续增长空间较大。中国市场销售额6.51亿元（+10.4%），市场领先地位稳固。其他产品销售保持稳健增长，2026年第一
季度替雷利珠单抗销售14.29亿元（+14.8%），安进授权许可产品销售9.89亿元（+20.9%）。得益于泽布替尼美国市场强
劲需求及欧洲市场持续扩张，叠加索托克拉等新上市产品贡献，公司上调2026年全年营业收入指引为436至452亿元（调整
前为436至450亿元），GAAP经营利润为48-55亿元（调整前为46-53亿元），盈利能力加速改善。
研发动能持续提升，实体瘤领域加速兑现。公司在研管线持续推进，其中BTKCDAC治疗R/RCLL预计2026下半年基于Ⅱ
期数据递交加速批准申请，与匹妥布替尼头对头Ⅲ期临床进展顺利。实体瘤领域多项管线即将在2026ASCO披露重磅数据，
其中CDK4抑制剂计划公布联合来曲唑一线治疗HR+/HER-乳腺癌Ⅰ期临床数据，并同步启动Ⅲ期临床研究；B7H4ADC在乳腺
癌、妇科肿瘤中观察到早期疗效信号，计划公布Ⅰ期剂量爬坡与安全性扩展队列结果；GPC3/4-1BB针对肝癌Ⅰ期临床数据
将以快速口头报告形式展示，并持续推进单臂Ⅱ期潜在注册临床，其中一线联合队列数据表现优异，有望成为肝癌基石治
疗药物。2026年4月，百济神州子公司与华辉安健达成合作，获得其PD-1/VEGF/CTLA-4三抗全球权益独家选择权，布局下
一代肿瘤免疫治疗领域。该产品计划2026年6月进入临床研究，并在Ⅰ期临床中探索肝癌、结直肠癌、肺癌、胃癌等适应
症。
投资建议：百济神州作为聚焦创新药研发生产和全球商业化的龙头企业，其核心产品具备同类最佳特质，血液瘤领导
地位进一步巩固，多项自主研发管线即将迎来价值拐点。我们分别上调2026-2027年盈利预测24%/5%至55.07/85.41亿元，
新增2028年盈利预测106.13亿元，经过DCF估值模型测算，公司合理市值区间为3715.45-5827.35亿元。维持“推荐”评级
。
风险提示：研发管线进展不及预期的风险；产品商业化不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；政策变动的风险。
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2026-05-12│百济神州(688235)2026年一季报点评：泽布替尼引领增长，聚焦ASCO实体瘤领│东吴证券 │买入
│域价值增量 │ │
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2026Q1公司实现营业收入105.44亿元（同比+31.0%，下同），其中产品收入14.87亿美元（+34.2%）。26Q1毛利率为8
9.0%（+3.2pct），主要受益于泽布替尼在产品销售中占比的提高和生产效率的提升。公司2026Q1归母净利润为16.08亿元
，去年同期为-0.95亿元，同比大幅扭亏为盈，扣非归母净利润为13.94亿元（去年同期为-1.96亿元），经调整净利润为2
6.96亿元（+204.6%），业绩增长确定性进一步增强。
血液瘤产品动力强劲：根据公司2026年5月6日的美股2026Q1报告，泽布替尼26Q1全球销售收入10.95亿美元，（同比+
38%），其中美国地区营收为7.61亿美元（+35%），欧洲地区实现营收1.82亿美元（+57%），在BTK抑制剂中处于领导地位
，已验证在治疗初治及R/RCLL/SLL成人患者具有持续获益；Sonrotoclax用于治疗R/RMCL的上市申请预计很快将获得FDA批
准，公司计划于26H2启动其用于治疗2L+多发性骨髓瘤（MM）的3期临床试验；BGB-16673公司预计于26H2递交其用于治疗R
/RCLL的加速批准申请，头对头pirtobrutinib的3期临床试验预计27年初完成患者入组。
关注ASCO会议成果展示：2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示，预计CDK4抑制剂、B
7-H4ADC以及GPC3x4-1BB双抗都将迎来数据更新。1）CDK4抑制剂针对HR+/HER2-BC一线治疗的3期研究已完成首个研究中心
启动，将在ASCO公布联合来曲唑治疗1LHR+/HER2?BC数据；2）B7-H4ADC首个卵巢癌3期研究正积极推进,将在ASCO口头报告
实体瘤1期数据；3）GPC3x4-1BB双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组，将在ASCO口头报告实体瘤1期数据；4
）Zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗一线HER2阳性mGEA的HERIZON-GEA-01研究PD-L1亚组分析入选口头报告。
盈利预测与投资评级：核心产品泽布替尼放量可观，实体瘤管线推进顺利，我们预计公司未来三年营收持续增长，期
待早研管线带来新增量。我们维持2026-2027年的归母净利润预测52.58/96.81亿元，新增预测2028年归母净利润113.76亿
元，对应2026-2028年PE估值为73/39/34X。公司临床开发效率卓越，全球商业化能力突出，成长确定性较高，维持“买入
”评级。
风险提示：新药研发及审批进展不及预期，药品销售不及预期，产品竞争格局加剧，政策的不确定性，全球业务相关
风险等。
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2026-05-10│百济神州(688235)商业化稳步放量，创新研发持续突破 │国投证券 │买入
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事件：公司发布2026年第一季度主要财务数据公告，报告期内公司产品收入为103.21亿元，较上年同比上升29.3%；
公司营业总收入105.44亿元，较上年同比上升31.0%；归属于母公司所有者的净利润16.08亿元。
2026年收入利润指引彰显产品强劲放量增长预期。公司2026年全年总收入指引为63–65亿美元，GAAP经营利润指引为
7.5–8.5亿美元，非GAAP经营利润指引为14.5–15.5亿美元，其中包括泽布替尼在美国市场的领先地位以及在欧洲和全球
其他重要市场持续扩张所带来的强劲增长预期。毛利率预计将位于80%区间的高位，其中包括产品组合以及2026年全年生
产效率提升的影响。
商业化稳步放量，创新研发持续突破。
核心产品泽布替尼市场持续放量。2026年Q1公司产品收入15亿美元，同比增长34%；产品收入增长主要得益于泽布替
尼销售额增长，泽布替尼第一季度全球收入达11亿美元，同比增长38%；其中在美国市场泽布替尼Q1销售额为7.61亿美元
，同比增长35%。
研发管线布局丰富，多产品线同步稳步推进。血液肿瘤领域，BCL2抑制剂索托克拉已在中国商业化上市，适应症涵盖
R/RMCL及R/RCLL/SLL成人患者，此外预计2026年上半年FDA将对索托克拉单药治疗用于R/RMCL成人患者的新药上市申请作
出决定；BTKCDAC抑制剂BGB-166732026年下半年有望递交加速批准申请，用于治疗R/RCLL成人患者。实体瘤领域，乳腺癌
和妇科癌症方向，CDK4抑制剂BGB-43395、B7-H4ADC药物BG?C9074的一期临床研究数据均获ASCO年会接收，2026年上半年
预计BGB-43395启动HR阳性、HER2阴性转移性乳腺癌一线治疗的3期研究；胃肠道癌方向，GPC3/41BB双特异性抗体BGB?B20
33获得FDA授予的HCC孤儿药资格，已启动HCC潜在注册性研究，其一期临床研究数据获ASCO年会快速口头报告展示，2026
年下半年预计启动HCC3期关键性研究。肺癌方向，2026年上半年预计启动PD-1/VEGF-A/CTLA-4三特异性抗体BON-110首次
人体试验。炎症和免疫治疗领域，BTKCDAC抑制剂BGB-16673预计于2026年下半年启动用于治疗自发性荨麻疹成人患者的2
期研究。
投资建议：我们预计公司2026年-2028年的收入分别为449.78亿元、544.79亿元、626.56亿元，净利润分别为51.48亿
元、96.57亿元、142.92亿元；考虑到公司已上市/即将上市产品的放量潜力以及丰富的临床研发管线，我们认为公司未来
发展前景可观，维持买入-A的投资评级，根据DCF模型给与6个月目标价302.60元。
风险提示：临床试验进度与数据不及预期的风险，出海进度不及预期的风险，销售放量不及预期的风险。
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2026-05-08│百济神州(688235)全年营收利润指引上调，ASCO重磅数据即将发布 │中信建投 │买入
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核心观点
26Q1公司实现营收15.1亿美元，同比增长35%，符合市场预期；核心管线百悦泽和百泽安在全球多个市场均保持快速
增长，同时公司上调全年收入指引至63-65亿美元。2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示
。后续多个产品有望陆续迎来催化：（1）索托克拉R/RMCL适应症美国获批；（2）2期BTKCDAC后线CLL适应症有望递交上
市申请；（3）CDK4一线HR+/HER2-三期试验开始入组；（4）BTKCDAC更新CSU1b数据并启动II期研究。我们认为公司业绩
基本面稳固，创新管线值得期待，看好公司未来发展。
事件
公司发布26Q1业绩
26Q1公司实现收入15.1亿美元，同比增长35%，实现净利润2.27亿美元，经调整净利润3.75亿美元，同比增长176%。
实现自由现金流1.6亿美元。
简评
核心产品快速增长，上调全年收入指引
26Q1公司实现收入15.1亿美元，同比增长35%，营收符合市场预期，其中产品收入14.9亿美元，同比增长34%。百悦泽
26Q1实现销售11.0亿美元，同比增长38%，持续保持在美国市场的BTK领先地位，其中美国市场销售额为7.61亿美元，同比
销量增长约28%。百泽安销售额2.06亿美元，同比增长20%，在中国市场保持领先地位，约一半增长来自中国以外市场。授
权产品实现收入1.86亿美元，同比增长27%，其中安进产品组合同比增长25%。基于Q1表现和近期销售趋势评估，公司将20
26年总营收指引上调1亿美元，调整为63亿-65亿美元，GAAP毛利率预计保持在80%-90%区间的高位，GAAP运营利润指引上
调5000万美元至7.5亿-8.5亿美元。
ASCO数据密集读出，实体瘤新管线持续推进
2026年ASCO公司共24篇摘要入选，包括3项口头报告以及15项海报展示。预计CDK4抑制剂、B7-H4ADC以及GPC3x4-1BB
双抗都将迎来数据更新。
26年4月，百济神州引进华辉安健PD-1/CTLA-4/VEGF-A三抗，预计有望通过抗CTLA-4作用机制，与PD-(L)1xVEGF双抗
形成差异，并与公司产品组合中其他药物进行广泛联合用药。公司通过深度管线布局，希望在包括血液瘤、肺癌、乳腺癌
/妇科肿瘤等领域建立领先地位，2026年新一批研究项目有望陆续进入注册申报阶段：1）CDK4抑制剂针对HR+/HER2-乳腺
癌一线治疗的3期研究已完成首个研究中心启动；2)B7-H4ADC首个卵巢癌3期研究正积极推进,将在ASCO年会进行口头报告
；3）GPC3x4-1BB双抗正在进行针对肝细胞癌潜在关键性研究的入组；4）PRMT5抑制剂已启动联合替雷利珠单抗和化疗治
疗一线非小细胞肺癌的临床试验，预计2026年下半年公布数据；5）PD-1/CTLA-4/VEGF-A三抗预计2026年6月启动首次人体
研究。
盈利预测及估值
我们预计2026-2028年公司收入分别为63、73、90亿美元，对应增速为18%、16%、24%，预计归母净利润持续提升，20
26-2028年预计为6.1、9.1、11.4亿美元。考虑到公司BTK海外放量超预期，以及PD-1在欧盟、日本等其他国家上市放量，
以及BCL-2、BTKCDAC、CDK4等重磅管线持续兑现带来商业化进一步兑现，维持“买入”评级。
风险分析
行业政策风险：因为行业政策调整带来的研究设计要求变化、价格变化、带量采购政策变化、医保报销范围及比例变
化等风险。
研发不及预期风险：新药物在研发过程中，存在临床入组进度不确定、疗效结果及安全性结果数据不确定等风险。
审批不及预期风险：审批过程中存在资料补充、审批流程变化等因素导致的审批周期延长等风险。
销售不及预期风险：药物上市后在销售过程中会受到散点式疫情影响、竞争格局加剧、物流运力不足、生产产能不足
等风险。
医保谈判风险：医保谈判带来的降幅存在不确定性风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：150家
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2026-08-06│百济神州(688235)2026年8月6日投资者关系活动主要内容
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Q：公司大幅上调2026年业绩指引后，对百悦泽长期销售空间及峰值判断是否进一步提高？
A：公司对百悦泽的长期增长信心进一步增强，核心来自三个方面：第一，美国及全球新增患者启动治疗数量均创新
高；第二，存量患者持续累积，当前平均持续治疗时间约42个月，尚未成熟，仍明显短于SEQUOIA研究中已观察到的长期
治疗和生存获益，百悦泽仅上市4年，还有大量患者在滚动延长，DoT有望随时间继续延长；第三，临床试验和美国真实世
界数据均持续验证百悦泽在疗效、总生存及持续用药方面的优势，医生使用信心仍在增强。因此，百悦泽尚未达到峰值销
售水平，公司预计其收入将继续增长。
Q：MANGROVE研究达到主要终点后，公司如何看待MCL市场空间及血液瘤产品组合布局？
A：全球MCL每年新发患者约2万人，美国亦有数千例。MANGROVE研究中百悦泽联合利妥昔单抗相较化疗免疫方案实现H
R=0.57，有望改变一线标准治疗；相比之下，阿可替尼ECHO研究是在化疗基础上加用BTK抑制剂，HR约0.73。公司在MCL已
形成百悦泽、百悦达及后续联合方案的多层次布局，未来可覆盖一线、二线及更后线患者，市场空间有望进一步打开。
Q：公司Pan-RAS降解剂与此前Pan-KRAS抑制剂有何区别？
A：公司已停止原Pan-KRAS抑制剂BGB-53038的开发，但并未退出RAS赛道。新项目为Pan-RAS分子胶降解剂，与Revolu
tion Medicines的产品类似，但具有包括更高效的KRAS降解、更长且更平稳的PK（可能转化为更好的安全性）以及较好的
血脑屏障穿透能力等潜在差异化优势，而后者对脑转移发生率较高的非小细胞肺癌具有潜在意义。
Q：BCL2抑制剂百悦达美国获批后，商业化上市时间如何安排？
A：百悦达目前由外部CMO供应，各环节均按计划推进。公司预计于2026年第三季度末至第四季度初在美国正式商业化
上市。
Q：GPC3x4-1BB在HCC中的全球注册路径及一线开发计划？
A：公司进行全球同步开发。当前约100例的潜在注册性单臂二期队列主要在中国和韩国入组，不能直接用于美国申报
。公司正在与美国、欧洲等地的监管机构沟通潜在加速路径。公司计划于2026年底前启动二线HCC全球三期研究，预计以T
KI为对照。一线方面，GPC3x4-1BB联合百泽安及贝伐珠单抗的三药方案已入组超过70例患者，现阶段安全性和有效性数据
良好。若后续数据支持，注册性研究思路将为三药方案对照PD-1联合VEGF的两药方案，公司将在后续学术会议进一步披露
数据。
Q：PRMT5在肺癌和胰腺癌中的开发策略及联合用药方向？
A：肺癌和胰腺癌的开发策略有所不同。Tango最近公布了PRMT5和Pan-RAS的联用数据，虽然数据量小，但非常亮眼。
公司对这个领域也很感兴趣，有RAS(ON)分子马上会进入临床，PRMT5可以和内部联用，也可以和外部合作。肺癌方面，公
司已在一期研究中探索与PD-1及化疗联用，同时保留后线单药及其他联合方案。
Q：公司CDK4抑制剂三期研究选择CDK4/6抑制剂作为对照，现有数据能否支持头对头成功？
A：公司CDK4抑制剂BGB-43395一线乳腺癌随访时间约1年仍较短，需要几年的随访才能有更明确的数据，现阶段可观
察的核心指标是ORR和安全性，PFS仍需更长时间成熟。现有ORR约70%，且血液学安全性和胃肠道耐受性较好，为后续PFS
转化提供基础。截至目前的持续随访表现积极，但最终仍需等待长期数据。除与内分泌治疗联用外，公司也在推进与CDK2
降解剂、BCL2抑制剂、KAT6抑制剂等管线产品的联合。
Q：公司CDK4抑制剂与食物同服后的胃肠道安全性及PK表现如何？辅助治疗布局是否已有规划？
A：与食物同服未对公司CDK4抑制剂的PK产生明显影响，因此公司认为不会削弱有效性。已观察到患者的胃肠道不良
反应主要为一级，集中于首个治疗周期，持续用药过程中未见明显加重。由于此前样本量较小，公司已修订方案并计划增
加更多患者，进一步验证食物效应。辅助治疗是该类产品的重要市场，公司正在与临床专家讨论研究设计并积累证据，具
体推进仍需要时间。
Q：百悦泽在美国CLL/SLL新患中的份额及收入转化节奏如何？
A：不同数据源对美国新患份额的统计口径略有差异，但百悦泽在CLL/SLL新患中的占比已超过50%，处于较高水平。
新患份额向收入转化是渐进过程：新增患者会逐年沉淀为存量患者，并随持续治疗时间延长不断贡献收入。当前平均DoT
约42个月，预计将随患者累积和数据成熟继续延长，因此百悦泽还远未达销售峰值。
Q：百悦达上市后是否需要扩充销售团队？与百悦泽是否存在蚕食？
A：两款药物覆盖的科室和患者群体高度重合，现有团队基本可以承接，预计无需显著增加销售人员。持续治疗与固
定疗程适用于不同患者：IGHV未突变等高风险患者可能更适合BTK抑制剂持续治疗，而固定疗程可覆盖公司此前尚未进入
的约一半市场。百悦达联合百悦泽固定疗程若获批，不仅可带来百悦达新增收入，也会增加百悦泽在固定疗程中的使用，
因此整体影响更偏市场扩容。
Q：公司如何看待GPC3x4-1BB后续开发速度及实体瘤研发体系的可复制性？
A：GPC3x4-1BB从进入临床到启动潜在注册性2期研究仅约19个月，完成多个剂量爬坡后仍保持较好的安全性和有效性
，体现了公司全球临床执行效率。公司认为研发存在“大闭环”和“小闭环”：百悦泽从立项到全球商业成功属于大闭环
，而新分子在早期临床验证安全性和有效性、并迅速进入注册性开发属于小闭环。2026年多款实体瘤产品同步完成小闭环
，说明公司的靶点选择、分子质量和全球开发体系具有较强可复制性。
Q：CEA ADC在ESMO将披露哪些肺癌数据？后续是否会按CEA或PD-L1表达及KRAS共突变进行探索？
A：公司拟披露CEA ADC在非小细胞肺癌中的早期数据，覆盖鳞癌和非鳞癌患者。具体的CEA表达阈值、PD-L1表达分层
及对应疗效尚未对外披露，后续数据将提供更多信息。公司不会将该产品局限于后线，正在加快向更前线及与PD-1等方案
联合推进。对于CEA与KRAS共突变等细分人群，也会根据表达重叠度和早期信号开展探索。
Q：公司获得AMVUTTRA（vutrisiran）中国大陆及澳门分销权的战略考虑是什么？
A：转甲状腺素蛋白淀粉样变性心肌病（ATTR-CM）在国内仍属于认知和诊断率较低的罕见病，商业化初期的重点是提
升疾病认知和诊断率。公司已与国内心血管领域专家开展初步沟通，对产品临床价值较为看好。由于公司已有罕见病商业
化团队，可直接复用现有组织和渠道，预计无需显著新增资源投入，同时有望为患者带来较大获益。
Q：PRMT5抑制剂与KRAS通路药物的联用机会如何？不同瘤种应如何选择？
A：MTAP缺失和KRAS突变均属于人类肿瘤中的高频分子事件，理论上存在较多联合机会。胰腺癌中KRAS突变率约95%、
MTAP缺失率约20%，重叠人群较容易识别。肺腺癌中KRAS突变在欧美人群约30%、中国人群约10%，再叠加MTAP缺失后目标
人群会明显缩小。公司会在肺癌开展探索，其他瘤种则主要根据两类突变的重叠率和早期临床信号确定优先级。
Q：公司引进的靶向PD-1xVEGF-AxCTLA-4三抗的行权时间及与公司内部产品联用的推进节奏如何？
A：合作协议中已约定具体行权期限，但公司未对外披露。公司希望在行权前尽快完成必要的临床探索并获得概念验
证数据，以安全性和初步有效性作为核心决策依据。BON-110已进入一期临床，后续可与ADC、GPC3×4-1BB等内部产品探
索联用机会。公司将利用全球临床体系加快相关研究，但具体时间表仍取决于早期数据。
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参与调研机构：57家
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2026-08-05│百济神州(688235)2026年8月5日投资者关系活动主要内容
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百济神州有限公司于2026年8月5日在电话会议举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有Adage Capital、Affinit
y Asset Advisors等，上市公司接待人员有首席执行官 欧雷强,首席运营官 吴晓滨,公司总裁、全球研发负责人 汪来,首
席财务官 Aaron Rosenberg,北美地区总经理 Matt Shaulis,首席医学官 Amit Agarwal,实体肿瘤首席医学官 Mark Lanas
a。 查看原文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202608/91075688235.pdf
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参与调研机构：50家
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2026-05-07│百济神州(688235)2026年5月7日投资者关系活动主要内容
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Q：2026年第一季度公司业绩表现如此亮眼的原因是什么？
A：公司在全球各区域市场均保持稳健的执行力。美国仍然是公司最大的市场，创造了7.66亿美元的收入，同比增长3
6%。中国区收入总计4.65亿美元，与2025年第一季度相比增长17%，其中5%的增幅由汇率因素影响。百泽安?和百悦泽?销
售表现依旧稳健，持续维持市场领先地位。欧洲市场营收1.91亿美元，增长率为64%。由于欧元同比走强，汇率因素贡献
了约11%的增幅。其他地区市场增长了104%，这得益于在日本和巴西等关键区域的市场拓展和新产品上市。
Q：百悦泽?对比匹妥布替尼有哪些优势？
A：百悦泽?是唯一在头对头研究中证实了相较于伊布替尼具有优效性的BTK抑制剂。
有效性角度，匹妥布替尼与伊布替尼用于治疗复发/难治性且未接受过BTK治疗的CLL患者的头对头试验中，匹妥布替
尼的随访周期仅为较短的18个月，其与伊布替尼相比的早期曲线分离程度最弱，风险比为0.845，p值为0.4102。CLL领域
需更长期的匹妥布替尼随访数据，但从现有曲线趋势来看，该药物想要在无进展生存期上取得统计学优效性结果或将面临
较大挑战。
耐受性角度，匹妥布替尼自称为第三代BTK抑制剂，业界原本预期其耐受性会优于第二代共价BTK抑制剂。但实际在BR
UIN-314研究中，匹妥布替尼因不良事件导致停药的事件数多于伊布替尼。这一点很重要，因为这可能对老年患者等特定
人群的临床用药产生影响。值得注意的是，在针对一线CLL的BRUIN-313研究中，随机分入匹妥布替尼组的患者平均年龄为
65岁，比第二代共价BTK抑制剂对应的一线试验入组患者年轻约5岁。
综上所述，匹妥布替尼随访时间有限、在有效性或耐受性上相较伊布替尼无差异化优势，且其机制初衷仅针对共价BT
K抑制剂耐药人群，以上因素均不支持将其向前线治疗推进。
百悦泽?的完整证据体系仍在不断丰富，始终印证其为基石性、同类最佳的BTK抑制剂。上个季度，公司重点介绍了三
项已发表的研究，结果证实百悦泽?在有效性和安全性方面均优于现有固定疗程方案，包括VO、IV和AV方案。在ASCO年会
上，我们将公布超58,000例真实世界患者数据集的新证据，每一项数据均印证了百悦泽?具有显著的真实世界获益。
Q：公司与华辉安健合作布局三抗的战略考量是什么？该三抗的分子（BON-110）设计有哪些差异化特点？
A：除了专注于内部突破，公司还通过选择性外部创新进一步加强管线布局。BON-110正是这一策略的典型代表，它代
表了公司实体瘤产品组合的一款潜在IO核心药物。相较于PD-(L)1×VEGF双特异性抗体，这款三特异性抗体增加了CTLA-4
臂，使其有望实现更深、更持久的免疫激活。重要的是，这在我们整个管线内部创造了广阔的自研药物联合用药机会，包
括ADC和基于4-1BB的项目。
这款分子其设计初衷是同时阻断行业内已得到充分验证的通路。当然，市场上已经有PD-1和VEGF以及PD-1和CTLA-4的
双特异性抗体，并且展示了临床活性。公司相信，通过增加CTLA-4臂，可以形成与当前生态系统中的双特异性抗体的潜在
差异化优势。关于Fc功能沉默的设计，目的是试图缓解毒性隐患。根据大量数据，公司认为这种工程设计可在消除部分安
全隐患的同时，仍能大部分保留其有效性。
Q：公司针对华辉安健三抗的行权考量因素有哪些？
A：行权的核心依据是一期临床结果是否达到公司预期，目前暂未披露更多行权相关的细节。
Q：公司CDK4抑制剂在2026年ASCO年会上公布的数据相比去年首次披露有哪些更新？是否会包含PFS数据？
A：公司非常期待在ASCO年会上公布CDK4项目的更新数据。本次将公布约60例IV期疾病一线患者、联合来曲唑治疗的
临床数据。数据将显示公司的CDK4抑制剂在多个受试剂量组中均展现出较高的应答率，也为我们3期临床剂量选择提供了
依据。同时公司还将披露早期但极具价值的数据，进食可改善胃肠道耐受性，带来明显获益。由于晚期乳腺癌一线治疗的
预期PFS超过两年，因此现阶段数据成熟度仍然偏低，需要等待后续进一步成熟。即便如此，公司依然非常期待对外公布
这批早期有效性与安全性数据。
Q：GPC3-4-1BB在本次ASCO上会公布哪些数据？在肝细胞癌（HCC）治疗中前景如何？
A：HCC为全球第6大常见癌症，同时是癌症死亡的第3大原因，其五年生存率远低于许多其他主要癌症。在这一领域，
一款具备真正差异化、有望改写临床治疗格局的创新疗法，不仅能显著改善患者预后，更可进一步扩大已达数十亿美元规
模的市场。本次ASCO上将公布GPC3-4-1BB单药用于HCC后线治疗的数据，相关摘要即将发布，同时公司也将在ASCO年会口
头报告及投资者交流活动中披露更多更新数据。
该项目在20个月内招募了超过200名患者，其中包括超过45例接受百泽安?和贝伐珠单抗联合治疗的一线HCC患者，使
我们在有临床意义的环境中积累了早期经验。与此同时，该项目已获得美国FDA快速通道资格和孤儿药资格认定。基于现
有早期数据，公司对该候选药物的前景充满信心并期待该创新药物未来能惠及全球肝细胞癌患者。
Q：公司停止IRAK4 CDAC在类风湿关节炎（RA）适应症的研发，后续是否会开发其他自身免疫疾病适应症？
A：关于IRAK4 CDAC针对RA的研究，公司根据最新获得的数据，决定不再继续进行RA试验，公司正在分析数据并决定
该项目的下一步计划。公司计划在年底前启动BTK CDAC项目针对慢性自发性荨麻疹（CSU）的2期研究。
Q：请公司介绍百悦泽?在欧洲的商业化进程？
A：众所周知，欧洲市场的新品上市和医保准入流程本身耗时较长。而且，相较于美国市场，公司在欧洲市场仍处于
快速发展状态。公司对目前的情况感到非常鼓舞，但整体仍处在早期阶段，百悦泽?作为单药治疗，未来还有很大的增长
空间。百悦泽?与百悦达?联合疗法上市后将有望带来颠覆性的改变，在全球各个国家都具备巨大的市场潜力。
Q：公司如何评估阿斯利康的固定疗程方案（AMPLIFY）？
A：阿可替尼+维奈克拉（AV）方案目前尚无完整的长期里程碑无进展生存期数据，但需要指出，尽管AMPLIFY研究纳
入的是更年轻、体能状况更好的受试者人群（中位年龄61岁，而SEQUOIA为70岁），其3年PFS仍是所有治疗方案中最低的
，3年MRD阴性率也仅有34%。AMPLIFY最近一次数据截止日期为2024年4月30日——距今已超过两年——尽管后续随访数据
显然已经存在，但至今尚未披露进一步的随访结果。相较之下百悦泽?和百悦达?联合用药方案（ZS）优势显著。我们期待
在ASCO年会上分享该研究的更新数据。随着四项3期研究的推进，ZS联合方案有望改写一线CLL的治疗模式，并助力公司进
入我们目前尚未涉足的半数市场。
Q：百悦泽?和百悦达?联合用药方案（ZS）一线治疗CLL的三期临床数据读出时点？能否通过uMRD数据申请加速批准？
A：ZS一线治疗CLL的三期临床试验于2025年2月完成入组，最后一例入组患者将于2026年5月结束治疗，PFS事件通常
在治疗结束后陆续发生，预计2026年底可判断PFS数据的大致读出时间，目前尚无明确指引。
FDA尚未批准将uMRD作为CLL的加速批准终点，行业正在与FDA沟通相关可能性，公司也会积极推进相关沟通工作。需
要注意的是uMRD未展现出优效性也不代表PFS无法取得优效结果。
Q：GPC3-4-1BB的注册路径是否清晰？对患者的GPC3表达量是否有阈值要求？
A：公司正在就GPC3-4-1BB的注册路径与全球监管机构沟通中。公司会同步推进多个三期临床试验，包括后线和一线
适应症。
生物标志物方面，GPC3在肝癌患者中大部分均为表达阳性，目前初步数据显示只要GPC3表达就可观察到良好的应答，
暂时没有明确的表达阈值要求，后续需要更多入组患者的数据进一步验证。
Q：公司PRMT5抑制剂的进展更新？
A：公司重点会推进该产品向肺癌、胰腺癌等一线适应症拓展，进入一线是该产品取得商业成功的核心关键。
Q：公司停止Pan-KRAS项目后，在KRAS赛道的后续布局思路是什么？有哪些差异化规划？
A：公司并未退出KRAS赛道，仅停止了现有Pan-KRAS小分子项目，KRAS赛道仍存在未被满足的临床需求，包括复发后
的治疗、联合用药等。后续公司的布局包括KRAS分子胶、针对KRAS的新型载荷ADC以及相关联合用药方案以构建差异化的
产品管线。
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参与调研机构：56家
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2026-05-06│百济神州(688235)2026年5月6日投资者关系活动主要内容
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Q：请公司介绍百悦泽?在欧洲的商业化进程。此外，关于BTK CDAC，公司计划今年年底递交复发/难治性CLL的上市申
请，预计明年获批上市。公司能否谈谈这款药物上市初期的预期增长情况？
A：众所周知，欧洲市场的新品上市和医保准入流程本身耗时较长。而且，相较于美国市场，公司在欧洲市场仍处于
快速发展状态。公司对目前的情况感到非常鼓舞，但整体仍处在早期阶段，百悦泽?作为单药治疗，未来还有很大的增长
空间。当然，百悦泽?与百悦达?联合疗法上市后将有望带来颠覆性的改变，在全球各个国家都具备巨大的市场潜力。
公司预计BTK CDAC的临床数据会非常亮眼，尤其要指出的是，在后线治疗中公司采取了与匹妥布替尼进行头对头比较
的试验设计。公司预计BTK CDAC会在上市初期整体表现强劲，预计会出现典型的S形增长曲线，同时公司认为目前市场已
有充分准备，公司对该款药物的前景充满信心。
BTK CDAC项目和百悦达?的优势在于可充分利用公司现有的基础设施，从而提升开发效率并带来显著的经济效益。所
以，当多个项目共享同一临床专家群体时，这构成了重要的优势。
Q：BTK CDAC用于治疗慢性自发性荨麻疹（CSU）有望推进至2期，这是否意味着1b期研究的结果令人鼓舞？另外，能
否解释一下IRAK4 CDAC针对类风湿关节炎（RA）适应症研究终止的原因。
A：公司计划在年底前启动BTK CDAC项目针对CSU的2期研究，该决策是基于肿瘤适应症1期临床已取得的现有数据做出
的。关于IRAK4 CDAC针对类风湿关节炎的研究，公司根据最新获得的数据，决定不再继续进行RA试验，公司正在分析数据
并决定该项目的下一步计划。
Q：关于最近达成的交易，即BON-110：PD-1xVEGF-xCTLA-4三特异性抗体。能否分享更多关于这款产品的看法，特别
是在当前PD-1xVEGF双特异性抗体不断涌现的情况，以及针对三特异性抗体是否有不同的策略？另外，Fc沉默设计虽然可
以降低CTLA-4的毒性，但也可能削弱潜在的Treg耗竭作用，公司对此有何看法？
A：这款分子其设计初衷是同时阻断行业内已得到充分验证的通路。当然，市场上已经有PD-1和VEGF以及PD-1和CTLA-
4的双特异性抗体，并且展示了临床活性。公司相信，通过增加CTLA-4臂，可以形成与当前生态系统中的双特异性抗体的
潜在差异化优势。关于Fc功能沉默的设计，目的是试图缓解毒性隐患。根据大量数据，公司认为这种工程设计可在消除部
分安全隐患的同时，仍能大部分保留其有效性。
Q：管理层提到对当前市场增长态势持乐观态度，同时也评估了近期行业趋势。能否进一步详细说明，是哪些驱动因
素让公司对今年剩余时间的收入表现充满信心？再问一下关于净定价方面需要考虑的一些因素。公司此前提到定价具备稳
定性，也想请管理层进一步展开说明：目前面临哪些阻力与成本压力，以及这些因素现阶段是否已基本纳入公司业绩指引
当中。
A：公司看好当前经营局面以及全年业务布局。第一季度的业绩符合预期，但尤其让公司感到鼓舞的是美国市场在3月
和4月的表现。
公司在发布上一版业绩指引时，就提到净定价水平整体保持相对稳定。结合目前各项合约谈判进展，公司对全年定价
走势信心十足，对2026年剩余时间的定价前景保持乐观。一季度产生了约2,000万美元的非经常性净额，仅发生在一季度
，公司预计其影响将贯穿全年。
整体来看，我们对公司当前业务基本面十分看好：美国市场根基稳固，全球各区域市场均表现强劲。欧洲市场业务实
现高增长，中国市场持续稳健运营并保持行业领先地位。其他市场仍处于发展初期，一季度业务规模再度实现翻倍增长。
整体业务布局态势良好。这也是公司上调业绩指引、将全年收入区间上调1亿美元的信心来源。
Q：GPC3×4-1BB双特异性抗体针对肝细胞癌（HCC）的关键性临床试验的疗效终点标准是什么？另外，从长期来看，
如何评估这款产品的整体市场潜力？包括HCC一线治疗以及其他机会。
A：公司目前正与药监机构沟通，以确定该适应症的疗效标准。公司将于今年ASCO年会公布1期临床数据，相关摘要即
将发布。同时公司也将在ASCO年会口头报告及投资者交流活动中披露更多更新数据。基于现有早期数据，公司对该候选药
物的前景充满信心。
在联合替雷利珠单抗 + 贝伐珠单抗一线治疗HCC的临床试验中，目前已入组超 40例患者。早期临床结果令人鼓舞。
公司期待该创新药物未来能惠及全球肝细胞癌患者。
Q：公司能否介绍一下目前百悦达?在中国上市推进情况？此外，若百悦达?在美国获批，即便获批的适应症仅限于MCL
，公司预期获批后市场竞争格局会如何演变？对百悦泽?乃至整个CLL市场可能造成什么影响？
A：目前百悦达?上市开局表现十分亮眼。百悦达?于今年1月在中国获批，获批后仅8天便正式商业化上市。年初至今
，国内已有超300家医院开始使用该药物开展患者治疗。而且，百悦达?也已被纳入中国临床肿瘤学会（CSCO）指南，用于
一线CLL、二线CLL以及二线MCL。整体上市进展非常理想。目前来自医院端的初期临床反馈也十分积极。
百悦达?在美国上市准备工作的各项进展都令公司倍感鼓舞。正如此前所述，百悦达?的药效更强、选择性更高，且经
过专门的药代动力学参数设计，具备高度差异化优势，疗效也更优。公司相信，上述优势将在其作为单药治疗获批的首个
适应症中得到充分体现；而联合用药的临床数据，公司看来更具潜在颠覆性价值。
一款药物在正式商业化上市前，必须按流程完成各项审批环节，目前公司正稳步推进相关审批流程。与此同时，公司
会将现有临床数据提交给全球各地的指南制定委员会，争取纳入相关诊疗指南。现有临床数据表现优异，有希望实现指南
收录。基于现有数据，公司对百悦达?的前景持乐观态度，认为其属于颠覆性创新药物，未来有望拓展至多个适应症领域
。
Q：公司提到AV方案在部分市场势头渐起，是否指美国以外市场？此外，CDK4抑制剂将在ASCO公布数据，有哪些看点
？届时疗效和缓解持续时间数据的成熟度如何？
A：公司此前提到该方案在某些国际市场已取得进展，在公司看来，其在美国尚未形成广泛影响力，公司难以精准追
踪其具体表现。
公司非常期待在ASCO年会上公布CDK4项目的更新数据。本次将公布约60例IV期疾病一线患者、联合来曲唑治疗的临床
数据。数据将显示：公司的CDK4抑制剂在多个受试剂量组中均展现出较高的应答率，也为我们3期临床剂量选择提供了依
据。
同时公司还将披露早期但极具价值的数据：进食可改善胃肠道耐受性，带来明显获益。由于晚期乳腺癌一线治疗的预
期无进展生存期超过两年，因此现阶段数据成熟度仍然偏低。即便如此，公司依然非常期待对外公布这批早期有效性与安
全性数据。
Q：公司目前展现出非常强劲的经营杠杆效应，经营利润和净利润现已实现显著正增长。展望未来，管理层如何看待
经营费用增速与收入增速之间的匹配关系，以及研发投入上的效率？
A：公司的研发管线潜力巨大，未来有望为患者带来极大临床获益。归根结底，这也是医药行业创造价值的核心所在
。
公司不提供长期业绩指引。公司在财务经营管理方面围绕两大目标展开。第一，公司无疑是一家成长型企业，这一点
从公司业绩表现和业绩指引中得到充分体现。第二，公司致力于以可持续方式实现增长，关键在于持续提升经营杠杆。公
司始终强调持续推进利润率的提升，并保持与当前业务机遇契合的稳健节奏。目前整体格局积极向好，公司完全有能力同
时实现上述两大目标，并期待在业务运营中取得长足进展，从而实现长期愿景。
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