研报评级☆ ◇688256 寒武纪 更新日期：2026-10-06◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-09-01
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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2月内 10 2 0 0 0 12
3月内 11 3 0 0 0 14
6月内 16 3 0 0 0 19
1年内 20 5 0 0 0 25
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ -2.04│ -1.08│ 4.88│ 9.10│ 20.27│ 31.14│
│每股净资产(元) │ 13.56│ 12.99│ 28.07│ 26.66│ 43.63│ 71.24│
│净资产收益率% │ -15.02│ -8.34│ 17.40│ 34.59│ 45.06│ 46.04│
│归母净利润(百万元) │ -848.44│ -452.34│ 2059.23│ 5717.38│ 11814.55│ 19564.79│
│营业收入(百万元) │ 709.39│ 1174.46│ 6497.20│ 16475.74│ 31859.54│ 51591.68│
│营业利润(百万元) │ -875.81│ -455.75│ 2061.39│ 5976.78│ 12440.22│ 20368.83│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-09-01 买入 维持 --- 8.75 18.42 31.55 华鑫证券
2026-08-23 买入 首次 --- 8.98 18.66 35.69 中信建投
2026-08-17 买入 维持 --- 8.94 20.05 33.18 西部证券
2026-08-13 增持 维持 --- 8.47 17.70 29.71 华创证券
2026-08-11 增持 首次 --- 9.57 21.05 38.90 东北证券
2026-08-11 买入 维持 --- 9.09 16.03 25.70 国盛证券
2026-08-10 买入 维持 --- 11.41 19.59 28.76 国海证券
2026-08-10 买入 维持 1717 12.01 24.15 39.17 国泰海通
2026-08-09 买入 维持 --- 8.32 15.63 24.82 国联民生
2026-08-09 买入 维持 --- 8.32 16.22 25.91 浙商证券
2026-08-09 买入 维持 1399.5 6.06 21.53 33.03 华泰证券
2026-08-09 买入 维持 1918.71 9.03 27.41 55.84 广发证券
2026-08-01 买入 维持 --- 8.32 15.64 24.85 国联民生
2026-07-29 增持 维持 1350 8.91 19.91 35.97 群益证券
2026-05-05 买入 维持 --- 8.85 20.13 30.24 西部证券
2026-05-01 买入 维持 --- 11.20 20.36 29.67 国海证券
2026-04-30 买入 维持 --- 8.17 13.38 21.87 国盛证券
2026-04-27 买入 维持 1276.17 10.81 46.11 25.17 第一上海
2026-04-08 买入 维持 --- 7.65 13.14 21.59 长江证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-09-01│寒武纪(688256)公司事件点评报告：业绩高增彰显盈利弹性，国产算力需求共│华鑫证券 │买入
│振打开成长空间 │ │
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寒武纪发布2026年半年报，2026年上半年公司实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；实现归母净利润23.11亿
元，同比增长122.61%。
投资要点
收入翻倍利润兑现，规模效应驱动盈利质量提升
2026年上半年，公司实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；实现归母净利润23.11亿元，同比增长122.61%；实
现扣非归母净利润21.66亿元，同比增长137.30%。上半年毛利总额33.13亿元，同比增长105.62%，综合毛利率维持约55.2
5%的高位。费用端，销售费用、管理费用分别同比下降6.68%、15.86%，研发费用7.02亿元，同比增长29.63%。公司盈利
高增的核心支撑来自云端产品线的规模化放量与金融、互联网头部客户的深度合作。
国内CSP巨头资本开支显著上调，国产卡采购明显加速
2026年8月，国内互联网大厂陆续披露2026年二季度财报，AI相关资本开支全面超预期。腾讯2026年二季度资本开支
达527.84亿元，同比增长176%、环比增长65%，上半年合计847.20亿元，同比增长82%，主要投向AI算力采购与数据中心等
基础设施；管理层在业绩电话会上明确，第三季度将继续大幅增加算力采购。
阿里巴巴二季度资本开支677亿元，同比增长75%，并公告新股配售募资约800亿港元，所得款项净额将100%投入AI全
栈建设。
据工业和信息化部数据，2026年上半年我国智能算力规模达2185EFLOPS，同比增长177%。在无法大规模采购海外高端
算力卡的供给约束下，国内CSP的算力缺口只能由国产芯片承接，采购明显加速。寒武纪作为第三方AI芯片头部厂商，是
互联网大厂国产化采购的核心受益标的，公司合同负债由年初的61万元增至1.88亿元，预收款项明显增多，在手需求可见
度持续提升。
国产芯片承载前沿模型大规模推理，主流CSP认可度跃升
2026年8月，智谱正式发布并开源GLM-5.3-Flash（320B-A18B）。该模型在正式发布前以匿名模型Ox-Alpha形式在Ope
nCode、OpenRouter两大平台进行大规模测试，词元调用量高达62T，创双平台调用量新高；测试期间全部线上流量由10万
张国产芯片承载，这是智谱首次在大规模流量中采用国产芯片集群直接服务全球真实负载。经优化后，同一硬件上端到端
服务性能提升3倍，硬件效率与单词元成本达到与主流英伟达GPU相当的水平，国产芯片首次被验证可以在大规模真实场景
下满足前沿模型推理需求。
推理侧的场景边界同步打开。8月31日，MiniMax宣布H3Max768P/480P正式接入开放平台与MiniMaxDesign：一段5秒、
768p的完整音视频生成时间不到3秒，生成速度开始快过播放速度，吞吐量约为原生H3的35倍，视频模型由此从生成一条
视频的工具转变为可接入直播流、24小时持续产出画面的内容引擎，单次生成需求转化为全天候推理负载，推动国产推理
算力需求量级跃升。前沿模型大规模流量跑在国产芯片集群上、视频生成实时化催生持续性推理需求。目前，寒武纪推理
软件平台已完成对GLM、DeepSeek、Qwen、Kimi、MiniMax等国内主流大模型的适配，卡位优势显著。
HBM扩产落地货源改善，出货节奏约束解除在即
全球HBM供给端正出现明确的改善信号。根据首尔经济日报相关报道，三星电子HBM4量产良率自2月不足60%提升至约8
0%，提前达成原定2026年底的良率目标，计划三季度HBM4相关收入提升至原先三倍以上，下半年HBM4占其HBM整体销售额
比重有望超过60%；SK海力士HBM4良率同样达到约80%区间。两大存储巨头产能有望进一步释放，将显著缓解此前行业普遍
面临的高端存储供给紧张局面。
对公司而言，供给端改善已在报表端先行体现。截至2026年6月末，公司存货账面价值82.48亿元，较上年末增长66.8
3%，其中原材料与委托加工物资为主要增量；预付款项29.14亿元，较上年末增长291.37%，主要系预付采购款增加所致，
公司通过预付定金与应付票据结算锁定晶圆代工与关键物料产能。公司AI芯片出货节奏有望不再受制于HBM供应约束，备
货先行指标与HBM产能释放形成共振，供应链瓶颈解除后，下半年收入放量路径清晰，AI芯片出货进度有望加快。
盈利预测
预测公司2026-2028年收入分别为162.49、317.51、519.77亿元，EPS分别为8.75、18.42、31.55元，当前股价对应PE
分别为126.7、60.2、35.2倍，我们看好公司作为国产AI芯片龙头充分受益于国产算力发展的浪潮，维持“买入”投资评
级。
风险提示
晶圆代工及关键原材料供应不及预期；互联网大厂资本开支不及预期；存货跌价等风险。
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2026-08-23│寒武纪(688256)交付端扰动短期表现，高水平存货&预付款支撑后续表现 │中信建投 │买入
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核心观点
公司发布2026年中报。从营收端来看，26Q2公司实现营收31.11亿元，同比增长75.83%。从毛利率角度看，26Q2公司
实现毛利率56.10%，同比提升0.22pct，环比26Q1亦提升接近2pct。毛利率提升叠加费用端规模效应释放，公司26Q2实现
净利润12.98亿元，同比增长90.11%，实现净利率41.71%，同比提升3.14pct。常规经营表现之外，公司26Q2末的预付款项
与存货规模相比于26Q1均环比明显增加，反映公司围绕供应端的持续积极准备，预计26Q3交付能力有望实现一定程度提升
。
事件
公司发布2026年中报。拆解单Q2来看，26Q2公司实现营业收入31.11亿元，同比提升75.83%，实现归属母公司股东净
利润12.98亿元，同比提升90.11%，实现扣除非经常性损益归母净利润12.31亿元，同比提升93.41%。
简评
一、营收层面：实现快速增长，但供应链拖累交付节奏。
公司26Q2实现收入31.11亿元，同比提升75.83%。我们预计主要系今年以来AI拉动半导体产品需求极度旺盛，公司收
入实现快速增长，但预计产品相关的核心部件出现交付困难，从而影响公司产品交付和确收节奏。展望后续，预计短期供
应问题不会成为长期公司成长阻碍，供应端问题随着时间推移有望得到持续缓解。
二、盈利能力：毛利率改善叠加规模效应释放，盈利端表现亮眼。
从毛利率角度看，公司26Q2毛利率56.10%，同比提升0.22pct，环比提升1.77pct，整体同环比提升均较为明显。公司
在行业整体供应端交付困难，存储成本持续上升背景下仍取得较为亮眼的毛利率表现。
从费用率角度看，规模效应的体现十分明显。26Q2公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别下降0.34/1.61/3.06
/0.02pct，在营收端快速放量背景下，各项费率都有明显的压缩，整体规模效应释放效果十分明显。受益于毛利率改善与
费用端规模效应的释放，公司盈利表现较为亮眼，26Q2公司实现归母净利润12.98亿元，同比提升90.11%，实现扣非净利
率39.58%，同比提升3.6pct。
三、交付瓶颈问题或在后续持续缓解。
我们认为，26Q2营收端应该受到了供应链维度的交付瓶颈。但是，结合26年中报所披露的存货和预付款科目，我们判
断后续公司在供应链维度准备将更为充分，交付瓶颈问题有望在一定程度缓解。
从存货角度看，26年6月末公司存货账面价值约为82.5亿元，环比26Q1末的45亿元增加约37.5亿元，一定程度表明原
材料备货力度明显加大，有望更好满足下游旺盛产品需求。预付款角度看，26年中报预付款项29.14亿元，环比Q1末大幅
增加10亿元，说明公司围绕晶圆代工厂商、ODM厂商、封测环节等维度均加大采购力度，积极应对下游需求。
四、投资建议：我们预计公司26-28年分别实现营业收入162.43亿元、341.10亿元、559.41亿元，同比分别增长150%
、110%、64%；分别实现归属母公司净利润56.49亿元、117.34亿元、224.44亿元，同比分别增长174.33%、107.70%、91.2
8%。看好公司作为国产算力芯片龙头的长期发展，给予“买入”评级。
风险提示：
1）供应链稳定风险：公司采用Fabless模式经营，供应商包括IP授权厂商、晶圆制造厂和封装测试厂等。由于集成电
路整个行业链是专业化分工且技术门槛较高，加之公司及部分子公司已被列入“实体清单”，将对公司供应链的稳定造成
一定风险。切换新供应商将产生一定成本，将可能对公司经营业绩产生不利影响。基于供应链层面存在的交付风险，我们
做适当的定量风险分析：
2）核心竞争力风险，公司所处行业为技术密集型行业。公司掌握的核心技术及公司研发水平将直接影响公司的核心
竞争力。公司是目前行业内少数全面系统掌握了智能芯片及其基础系统软件研发和产品化核心技术的企业之一，公司掌握
的核心技术具有一定技术壁垒，关键核心技术处于行业的领先水平。但随着人工智能应用及算法的逐步普及，人工智能芯
片受到了多家集成电路龙头企业的重视，该领域也成为多家初创集成电路设计公司发力的重点。此外，研发项目的进程及
结果的不确定性较高，公司将面临前期的研发投入难以收回、预计效益难以达到的风险。未来，公司将不断贴近市场需求
，提升研发投入效率，以此保障公司提升自身的核心竞争力。
3）成本端波动的风险：近年来，国内半导体行业原材料需求持续增长，采购价格整体呈上涨态势。若未来上游原材
料价格持续走高，将可能对公司经营业绩产生不利影响。
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2026-08-17│寒武纪(688256)2026年半年报点评：存货高速增长，26H2业绩确定性高 │西部证券 │买入
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业绩摘要：2026年上半年，公司实现营业收入59.96亿元，归母净利润23.11亿元。其中，公司2026Q2单季度实现营业
收入31.11亿元（QoQ+8%），归母净利润12.98亿元（QoQ+28%）。公司2026Q2单季度毛利率为56.1%。
公司存货大幅增长，积极投入研发：截至26Q2末，公司存货为82.48亿元，较26Q1末增长37.51亿元，其中，委托加工
物资为25.37亿元，较25年末增长9.14亿元，原材料为57.49亿元，较25年末增长27.05亿元。截至26Q2末，公司预付款为2
9.14亿元，较26Q1末增长10.17亿元。公司2026年上半年研发费用为7.02亿元（YoY+30%），截至26Q2末，公司研发人员为
1007人，较25年末增加120人。
公司持续优化基础系统软件平台，推动智能处理器微架构及指令集的迭代：公司新一代智能处理器微架构及指令集将
对自然语言处理大模型、视频图像生成大模型以及垂直类大模型的训练推理等场景进行重点优化。同时，公司围绕训练生
态建设等方向，在大模型训练适配能力、训练效率和系统稳定性等方面取得进展；在推理软件平台方面，公司围绕大模型
推理、计算图编译、算子编程与加速库、通信等方向，持续推进推理软件平台的研发与优化。
我们认为：生成式AI在推理场景持续放量，下游重点客户在算力基础设施领域持续投入。若公司新一代产品能较快落
地并实现商业化，或将持续扩大市场份额，获得弹性较大、确定性较高的增长。
投资建议：在AI算力需求的高速增长的背景下，考虑到公司在算力芯片领域的长期积累，我们预计公司2026年-2028
年营业收入为166.03亿元、315.28亿元、520.09亿元，分别同比增长155.5%、89.9%、65.0%，维持“买入”评级。
风险提示：人工智能技术落地和商业化不及预期；公司预定物料到货不及预期；产业政策转变；宏观经济不及预期
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2026-08-13│寒武纪(688256)2026年半年报点评：盈利弹性释放，备货与研发同步加码 │华创证券 │增持
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事项：
公司发布2026年半年度报告：26H1实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；归母净利润23.11亿元，同比增长122
.61%；扣非归母净利润21.66亿元，同比增长137.30%；基本每股收益3.68元。其中26Q2单季度实现营收31.11亿元，同比+
75.83%，环比+7.84%；归母净利润12.98亿元，同比+90.11%，环比+28.08%；扣非归母净利润12.31亿元，同比+93.41%，
环比+31.78%。
评论：
收入利润高增，盈利弹性释放。26H1公司营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为59.96/23.11/21.66亿元，同
比分别增加108.1%/122.6%/137.3%，延续高增主要系本期公司持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地。盈利能力层面
，26H1综合毛利率55.25%，同比小幅回落0.68pct；26Q2综合毛利率56.10%，同比上升0.22pct；26H1扣非净利率36.12%，
同比提升4.44pct；26Q2扣非净利率39.58%,同比提升3.60个百分点。公司依托金融、互联网等头部客户规模化部署，在智
能电网等多个领域构建起商业场景反馈与产品优化升级的有效闭环，叠加互联网相关产品的升级迭代，带动收入与利润同
步扩张。
存货大幅扩张，战略备货先行。截至报告期末，公司存货账面价值82.48亿元，较年初增加66.83%，占总资产45.32%
，主要系原材料与委托加工物资增加所致。存货账面余额90.15亿元，从结构看，原材料、委托加工物资、发出商品账面
价值分别为52.78/24.18/4.65亿元，较年初分别增长78.0%/61.9%/258.1%；库存商品账面价值降至0.85亿元，较年初下降
75.8%，成品端消化较快。我们认为，高存货是公司规模化交付能力提升的必要投入，同时亦是后续收入兑现、客户需求
验证和存货周转的关键项。
采购链条前置，研发壁垒加固。伴随备货节奏加快，2026年6月末公司预付款项29.14亿元，较年初增加291.4%；应付
票据30.85亿元、应付账款10.76亿元，较年初分别增加779.3%和40.6%，采购与结算链条明显扩张。经营现金流方面，上
半年经营性净现金流3.11亿元，同比下降65.8%，主要受对外采购及支付税金增加影响。技术端，上半年研发投入7.02亿
元，同比增长29.6%，研发人员超过1000人，占员工总数80.62%，其中82.03%拥有硕士及以上学历；新一代智能处理器微
架构和指令集正在研发中，基础系统软件平台持续优化迭代，软硬件生态壁垒仍是公司中长期成长的核心支撑。
投资建议：考虑到国产AI算力需求持续释放、规模化效益显现、存货储备扩张以及软硬件协同优势，我们预计公司20
26-2028年营收分别为155.53/303.23/500.32亿元（前值为142.58/235.23/376.36亿元）；归母净利润分别为53.24/111.2
2/186.64亿元（前值为47.86/81.28/132.66亿元）；对应EPS分别为8.47/17.70/29.71元，对应当前市值PE分别为129/62/
37倍。维持“推荐”评级。
风险提示：行业竞争加剧；研发投入与存货；客户集中度较高
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2026-08-11│寒武纪(688256)26H1业绩释放加速，加码供给支撑订单交付 │国盛证券 │买入
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寒武纪发布2026年中报。①2026H1：收入端实现59.96亿元，同比增长108.13%；实现归母净利润23.11亿元，同比+12
2.61%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润为21.66亿元，同比+137.30%；销售毛利率为55.25%，销售净利率为38.54%
。②26Q2：收入端实现31.11亿元，同比增长75.83%；实现归母净利润12.98亿元，同比+90.11%；销售毛利率为56.10%，
销售净利率为41.71%。
存货&预付账款增长保障供给，充裕备货支撑订单交付。①供给侧：预付账款26Q1末为18.97亿元，26Q2末为29.14亿
元，26Q2环比增长10.17亿元，保障上游供应链供货能力；存货26Q1末为44.97亿元，26Q2末为82.48亿元，26Q2环比提升3
7.51亿元，原材料和委托加工物资占比较高。②需求侧：合同负债26Q2末为1.88亿元，下游需求景气度持续。
规模效应持续释放，研发投入持续、产品加速迭代。26H1实现毛利总额为33.13亿元，同比+105.62%，26H1销售毛利
率为55.25%，毛利水平整体维持稳定。26H1研发投入为7.02亿元，同比+29.63%，研发投入持续，研发团队规模超过千人
；26H1研发费用率/销售费用率/管理费用率分别为11.72%/0.44%/1.38%，同比下降7.09pct/0.54pct/2.02pct，规模效应
加速释放。
模型实现Day0级适配，产品规划化商用部署。公司人工智能芯片产品、基础系统软件平台及集群软件工作链能力持续
升级，在金融、互联网等行业实现规模化商用部署，场景验证及产品升级循环打通，产品能力持续完善。2026年以来，寒
武纪针对商汤SenseNovaU1、DeepSeek-V4、GLM-5模型均实现Day0级适配。
维持“买入”评级。AI算力需求景气，公司算力芯片技术领先，导入客户加速，业务大规模商业化落地，软硬件协同
发展进一步提升业绩弹性及业务粘性。预计公司2026-2028年营收为162.22/280.59/434.82亿元，归母净利润为57.09/100
.70/161.47亿元，维持“买入”评级。
风险提示：产能供给不及预期、下游客户需求不及预期、行业竞争加剧等。
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2026-08-11│寒武纪(688256)公司点评报告：预付款是需求的具现，存货大增才是未来收入│东北证券 │增持
│持续增长的动力 │ │
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事件：2026年8月7日，寒武纪发布2026年半年度报告。上半年公司实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；归母
净利润23.11亿元，同比增长122.61%。单季度看，Q2营收31.11亿元，同比+75.83%，环比+7.84%；归母净利润12.98亿元
。
点评：预付款是存货增长的来源，存货是收入增长动力。芯片设计公司从需求到收入有稳定的传导链条：客户需求确
定后GPU厂商向代工厂投片，报表体现预付款增长；约一个季度后晶圆回片入库，带动存货增长；再隔一个季度完成交付
，客户确收、付款，营收增加。复盘寒武纪历史，2024年，预付款从24Q1的2.05亿元增至24Q2的5.50亿元、24Q3的8.54亿
元，存货从24Q2的2.35亿元增至24Q3的10.15亿元、24Q4的17.74亿元，单季营收从24Q3的1.21亿元增至24Q4的9.89亿元、
25Q1的11.11亿元，三项指标依次滞后一个季度；2025年，四个季度预付款维持在6.90-9.73亿元，同期单季度营收也未上
台阶。
存货环比接近翻倍，三季度收入支撑充分。26Q1预付款由25Q4的7.45亿元增至18.97亿元，新一轮大规模投片启动；
按传导节奏，Q2处于存货形成期——期末存货由44.97亿元增至82.48亿元，创历史新高。Q2营收环比较低仅+7.84%，反映
的正是投片重启后、存货尚未转化为收入的阶段特征。
且本轮存货的转化条件好于以往：此前供应不确定阶段存货中需保有较高比例的安全库存，预付款连续两个季度大额
投放并按季转化为存货，表明投片渠道畅通、产能供应有保证，防御性备货必要性下降，82亿元存货能更多转化为营收。
按滞后一个季度的规律，三季度收入有望显著增长；Q2预付款进一步增至29.14亿元，环比+53.6%，对Q3存货与Q4收入形
成接续支撑。
盈利预测与投资评级：预计2026-2028年归母净利润分别为60.15/132.25/244.39亿元，分别对应114/52/28倍PE。国
产算力需求景气延续，公司作为国产云端智能芯片头部厂商，预付款与存货指标指向三季度收入放量，给予“增持”评级
。
风险提示：AI发展不及预期，下游需求不及预期，新品导入不及预期，行业竞争加剧。
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2026-08-10│寒武纪(688256)2026年半年报点评：2026上半年收入／利润翻倍增长，CSP客 │国海证券 │买入
│户成功拓展规模化训练场景 │ │
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2026年8月7日，寒武纪发布2026年半年报：
2026年上半年营收59.96亿元，同比+108.13%；归母净利润23.11亿元，同比+122.61%；扣非归母净利润21.66亿元，
同比+137.30%。
2026Q2营收31.11亿元，同比+75.83%；归母净利润12.98亿元，同比+90.11%；扣非归母净利润12.31亿元，同比+93.4
1%。
投资要点:
2026上半年收入/利润翻倍增长，预付款+存货单季新增47.68亿元2026年上半年，公司实现营收59.96亿元，同比增长
108.13%，主要受益于算力需求攀升及公司产品竞争力；综合毛利率55.25%，同比下滑0.68pct；费用管控良好，销售、管
理、研发费用分别为0.26亿元、0.82亿元、7.02亿元，同比变动-6.68%、-15.86%、+29.63%，收入规模化效应逐步显现。
分季度看，2026Q2营收31.11亿元，同比+75.83%；单季毛利率56.10%，同比+0.22个百分点，环比+1.77pct。
公司盈利能力亮眼，2026上半年归母净利润23.11亿元，同比增长122.61%；扣非归母净利润21.66亿元，同比增长137
.30%；归母净利率38.54%。2026Q2归母净利润12.98亿元，同比增长90.11%；扣非归母净利润12.31亿元，同比增长93.41%
；归母净利率41.72%，同比+3.11pct，环比+6.61pct。截至2026Q2末，预付款项与存货分别为29.14亿元和82.48亿元，环
比增长10.17亿元、37.51亿元，单季合计新增47.68亿元；预计可为后续业务放量奠定坚实基础。
思元690量产有望成为新核心引擎，下一代产品重点优化LLM/多模态/垂类模型训推能力
2026年初，公司新一代旗舰云端AI芯片思元690实现量产。该芯片采用双die封装设计，FP16算力超过700TFLOPS，配
备196GBHBM3高带宽内存，实测互连带宽超890Gbps。相比上一代思元590FP16算力约345TFLOPS和96GBHBM2e显存，性能实
现显著提升。2025年，公司智能芯片及板卡产量达12.77万卡，销量达11.74万卡，同比分别增长409.84%和201.57%，随着
思元690量产交付，我们认为其有望成为公司2026年重要增长引擎。
对于下一代产品，其将在微架构和指令集上进一步升级，重点面向LLM、视频图像生成大模型以及垂直类大模型的训
练与推理场景；继续提升产品性能、功耗以及面积。与此同时，在产品编程灵活性与易用性方面，公司围绕训练生态建设
、模型适配/性能调优等方向进行研发完善，截至2026上半年，已在模型训练适配能力、训练效率、推理运行、系统稳定
性等方面取得阶段性进展。
CSP客户成功拓展规模化训练场景，客户结构持续多元
2026年上半年，公司产品在CSP客户中的应用实现从推理到训练的突破。除原有的LLM推理、多模态、搜索推荐等方向
外，公司成功拓展至规模化训练场景；同时围绕DeepSeek、Qwen、混元等系列主流大模型：训练侧已支持多种强化学习流
程，推理侧的预填充与解码分离等关键技术也已完成适配验证。我们认为，随着公司训推生态在CSP侧的规模化验证，公
司有望进一步提升价值量，筑牢在CSP算力基础设施中的关键环节。
垂直行业覆盖边界加速拓宽，客户结构持续多元。金融领域，公司深化与核心金融机构的合作，支撑大模型在经营优
化、服务提效等场景的规模化落地；智能电网、智慧矿山、智慧城市、智慧商超等领域亦实现规模化部署，覆盖智能语义
检索、视频结构化分析、电力设备运维、安全生产监测、客流识别及门店防盗损等多样化场景。我们认为，公司面向行业
客户的商业化能力已获得市场认可，客户结构持续多元化。
盈利预测和投资评级：公司为AI芯片领域全球知名的新兴公司，有望受益于大模型发展带来的算力需求及产品优化迭
代。我们预计公司2026 2028年营收分别为197.97/364.19/600.85亿元，归母净利润为71.71/123.10/180.70亿元，对
应PS为38.08/20.70/12.55X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济影响下游需求；大模型产业发展不及预期；市场竞争加剧；中美博弈加剧；新品研发不及预期；
估值回调风险；客户集中度较高风险等
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2026-08-10│寒武纪(688256)中报点评：中报业绩同比高增，受益于国产AI产业趋势 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
26H1业绩同比高增，随着国内CSP厂商需求增加，AI芯片加速放量，业绩有望维持高增。
投资要点：
维持“增持”评级，维持目标价1717元。公司是国内人工智能芯片领先企业之一，持续拓宽产品格局，上修其26/27/
28年EPS为12.01/24.15/39.17元（原值26/27年为10.39/15.23元），上修其26/27/28年营收至171.72/327.82/508.03亿元
（原值26/27年为168.60/230.82）。半导体设计大芯片行业2027年平均估值为39倍PS，公司是AI加速卡稀缺标的，业绩已
进入爆发期，因此考虑一定的估值折价，给予其2027年32.9倍PS，维持目标价至1717元。
26H1业绩同比高增，AI商业模式逐步闭环，各大CSP模型厂商增大CAPEX，AI芯片加速放量，业绩有望维持高增。根据
业绩公告，公司26年H1实现营收60亿元，YoY+108.1%；归母净利润23.1亿元，YoY+122.6%；毛利率55.3%，同比有所降低
。25年实现营收65亿元，YoY+453.2%；归母净利润20.6亿元，大幅盈利。其中公司研发投入25年在13.51亿元，YoY+11.10
%，26H1研发7.02亿元，占营收11.72%。公司26H1方面，存货是82.48亿元，环比大幅增长；预付款是29.14亿元，环比大
幅增加，显示AI放量加速。
公司持续推进产品迭代，7nm先进工艺加持，依托智能芯片及加速卡，全面覆盖AI核心场景。核心技术突破驱动多场
景商业化落地：完成新一代智能处理器微架构与训练/推理软件平台优化，实现DeepSeek等主流开源模型Day0适配，并在
互联网、商超零售、智能电网、智慧矿山等多行业规模化部署，验证强大跨场景落地能力。催化剂。AI芯片加速迭代；需
求持续向上。
风险提示：公司技术研发进度不及预期；市场竞争加剧。
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2026-08-09│寒武纪(688256)2026年半年报点评：业绩大幅增长，前瞻性指标创历史新高 │国联民生 │买入
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事件概述：2026年8月7日，寒武纪发布2026年半年度报告，2026H1实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；实现
归母净利润23.11亿元，同比增长122.61%；实现扣非归母净利润21.66亿元，同比增长137.30%。
业绩全面高增，2026Q2延续高增长态势。1）上半年收入利润同步翻倍式增长：2026H1营业收入、归母净利润、扣非
归母净利润同比分别增长108.13%、122.61%、137.30%，核心受益于AI算力需求持续攀升，公司凭借产品竞争力在金融、
互联网等核心行业实现规模化商用落地，带动收入利润同步高增。2）归母净利润保持高速增长：经测算，2026Q2实现归
母净利润约12.98亿元，同比增长超90%，环比2026Q1（10.13亿元）增长约28%；Q2扣非归母净利润约12.32亿元，单季度
盈利能力持续提升。
前瞻指标创历史新高，业务景气度有望持续。1）预付款项大幅提升：2026年中报预付款项29.14亿元，较一季报18.9
7亿元增加约10亿元，较2025年底7.45亿元大幅增长并创历史新高。公司采用Fabless模式经营，对上游IP授权厂商、服务
器厂商、晶圆制造厂、封装测试厂等大幅提升预付水平，反映公司正积极为下游需求增长做供应链准备，或预示后续产能
端持续扩张。2）存货规模同步攀升：期末存货82.48亿元，较一季报44.97亿元增加37.51亿元。
“模算协同”机遇下，“国模+国芯”有望给龙头带来机遇。1）新一代架构研发推进：公司新一代智能处理器微架构
及指令集正在研发中，重点优化NLP、视频图像生成及垂直类大模型的训练推理场景。2）生态适配效率领先：训练软件平
台完成DeepSeek、Qwen、混元等主流大模型适配；推理软件平台完成GLM、DeepSeek、Qwen、Kimi、MiniMax等国产主流开
源模型适配，实现DeepSeekDay0适配，持续降低开发者迁移成本。3）研发投入持续加码：2026H1研发投入7.02亿元，同
比增长29.63%；研发人员1007人，占总人数80.62%，82.03%拥有硕士及以上学历。截至2026年6月30日，公司累计专利申
请2901项，已授权1834项，报告期新增授权101项。
投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，推动智能芯片及加速卡在互联网、
运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。考虑到公司与国产头部大模型适配加深，进一步打开公司成长空间，我们
预计2026-2028年营业收入分别为155.83/264.66/396.75亿元，归母净利润为52.26/98.21/155.92亿元，EPS分别为8.32/1
5.63/24.82元，当前股价对应PE分别为144X、77X、48X，维持“推荐”评级。
风险提示：政策落地不及预期；AI技术路线变化具有不确定性；同业竞争加剧。
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2026-08-09│寒武纪(688256)2026年中报业绩点评：业绩加速释放，供应链投入支撑国产算│浙商证券 │买入
│力放量 │ │
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寒武纪发布2026年中报，2026H1公司实现营业收入59.96亿元，同比增长108.13%；归母净利润23.11亿元，同比增长1
22.61%；扣非归母净利润21.66亿元，同比增长137.30%。
Q2实现营收31.11亿元、归母净利润12.98亿元、扣非归母净利润12.31亿元，分别环比增长7.8%、28.1%、31.8%，利
润增速快于收入，规模效应进一步释放，延续增长趋势。
若要达成激励目标值，下半年业绩预计加速释放
根据公司股权激励考核目标，2026年营业收入考核值不低于135亿元，2027年目标约270亿，2028年目标约595亿，26
年下半年仍需实现约75亿元收入，较上半年增长约25%，若达27年、28年目标，需在26年达目标基础上依次增长约100%、1
20.4%；Wind一致预期2026年营收159.63亿元，下半年需实现约99.67亿元，较上半年增长66.2%。
供给稀缺下，备货提前、交付与回款及时
应收账款由Q1末12.19亿元降至2.22亿元，环比下降81.8%。收入回款明显改善。26年H1末存货82.48亿元，较Q1末44.
97亿元增加37.51亿元，环比增长83.4%；预付款项由18.97亿元增至29.14亿元，环比增长53.6%。存货中，原材料52.78亿
元、委托加工物资24.18亿元、发出商品4.65亿元、库存商品仅0.85亿元，表明交付节奏较快。存货增长主要系原材料占
比高、物资增加，预付款增长主要系预付采购款增加。
Bloomberg指出中芯国际Q12026产能利用率93.1%，面对420万颗需求、缺口约160万颗。中芯国际表示鉴于当前形势，
外界对外部持续不确定性的担忧可能导致供应短缺，进一步推高供应链价格，部分客户已经提前建立库存。
模型生态持续扩展，软硬件协同夯实基础
26H1研发投入7.02亿元，同比增长29.63%。公司持续推进DeepSeek、Qwen、GLM5.2、Kimi、MiniMax等主流模型适配
，并强化学习框架与训练技术、推理及基础系统软件能力，生态层面实现DeepSeek、GLM5.2等模型Day0适配,软硬件协同
能力持续完善。
盈利预测与估值
我们预计公司26-28年分别实现收入158.1亿、280.2亿、455.5亿，同比增速为143%、77%、63%；归属母公司股东的净
利润为52.2亿、101.9亿、162.8亿。对应26-28年PE估值分别为144.3、73.99、46.31倍，维持“买入”评级。
风险提示
存货减值风险、产品研发不及预期、下游需求不及预期、晶圆厂产能释放不及预期、生态适配不及预期、收入确认与
现金流风险、股东减持风险等。
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2026-08-09│寒武纪(688256)实现规模化训练技术的场景拓展 │华泰证券 │买入
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公司1H26实现营收59.96亿元（yoy：+108.1%），归母净利润23.11亿元（yoy：+122.6%），扣非归母净利润21.66亿
元（yoy：+137.3%）；其中2Q26单季营收31.11亿元（yoy：+75.9%，qoq：+7.8%），归母净利润12.98亿元（yoy：+90.1%
，qoq：+28.1%），扣非归母净利润12.31亿元（yoy：+93.4%，qoq：+31.8%）。国内AI资本开支高增、算力供给紧张背景
下，公司云端产品在互联网、金融等重点行业持续规模出货，2Q26收入延续较高增速；且得益于毛利率保持稳定（56.10%
，qoq：+1.77pct）、费用端规模效应持续释放，经营杠杆凸显，归母净利率进一步提升（41.71%，qoq：+6.59pct）。持
续看好公司作为国产AI芯片核心供应商，充分受益于国内算力需求快速攀升与国产替代加速，叠加保供能力与产品定义领
先优势，中长期成长具备较强可持续性，维持“买入”评级。
1H26回顾：实现规模化训练的场景拓展，存货规模快速攀升
1H26公司收入主要来源于云端产品线，云端产品线营收59.94亿元（占比99.98%）。得益于在大模型训练与推理、智
能视觉、语音处理、推荐系统等典型AI场景中表现优异，公司产品在互联网、金融等核心行业实现持续性规模化商用部署
。盈利能力方面，1H26综合毛利率55.25%（yoy：-0.68pct），整体保持稳定；公司持续加大研发投入，推进新一代智能
处理器微架构和指令集研发，1H26研发费用同比增长29.63%，但受益于收入高增带动的规模效应，研发费用率同比下降7.
09pct至11.72%，经营杠杆充分体现，1H26归母净利率同比提升2.5pct至38.54%，盈利能力进一步提升。供应链方面，截
至二季度末存货82.48亿元（较一季度末增加37.51亿元），预付款项29.14亿元（较一季度末增加10.17亿元），存货与预
付账款显著提升，为后续规模交付奠定基础。
2H26展望：新品即将规模出货，继续完善训练软件平台
除了推理应用以外，公司上半年在大模型训练适配能力、训练效率和系统稳定性等方面已取得阶段性进展，后续将持
续针对新型模型结构和混合专家模型提升训练资源利用效率，并完善低精度训练的软件支持能力。在推理侧，随着大模型
应用深化与Agent商业化加速落地，国产模型Token调用量快速攀升，推理端算力需求保持高增，国产AI芯片供不应求有望
持续至2027年底。7/8，公司发布2026年限制性股票激励计划，股权激励解锁目标为26/26-27/26-28年累计营收不低于135
/405/1000亿元（26-28CAGR=109%），其中，面向第二类、第三类激励对象考核年度为27-28年，且第三类激励对象（6名
高级管理人员及2名董事会认为需要激励的其他人员）考核目标还包括27/28年扣非净利润不低于92/138亿元，彰显公司对
长期高速增长信心。
盈利预测与估值
考虑产品交付节奏和原材料供应紧张影响，我们下修公司26年收入预期，但由于28年产能有望加速释放，我们上修28
年收入预测，预计26/27/28年收入分别为140/408/610亿元（较前值：-17%/0%/+15%）。由于原材料价格正在上涨，我们
预计今年下半年开始毛利率或面临一定压力，27-28年考虑所得税及新增股权激励费用影响，调整归母净利润预测至38.07
/135.26/207.50亿元（较前值：-36%/-23%/-8%），给予65倍27EPE（前值：40x，上修主因板块估值上修，可比公司Wind
一致性预期均值为54x），目标价1399.5元（按当前股本计前值：1116.6元），给予“买入”评级。
风险提示：实体清单存在供应链风险，产品迭代不及预期，行业竞争加剧。
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2026-08-09│寒武纪(688256)26Q2预付款等前瞻指标高增，供应链优势凸显 │广发证券 │买入
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公司披露26年半年报。26年上半年，公司实现营收60.0亿元，同比增长108.1%；归母净利润为23.1亿元，同比增长12
2.6%；扣非归母净利润为21.7亿元，同比增长137.3%。
26Q2，公司营收同比大幅增长。根据公司26年半年报，其产品在金融、互联网等核心行业实现了持续性的规模化商用
部署。26Q2，公司营收31.1亿元，同比增长75.8%，环比增长7.8%。26Q2营收同比大幅增长，反映了其产品已经规模化应
用于大模型、互联网等领域；而26Q2营收的环比小幅增长则反映了在商业拓展总体稳步推进的过程中，产品交付和验收在
季度间或存在波动。
26Q2，预付款项、采购现金支出和存货大量增加，供应链优势进一步凸显。截至26年6月底，公司预付款项为29.1亿
元，较26年3月底增加了10.2亿元；26Q2，公司购买商品、接受劳务支付的现金为40.8亿元，较26Q1增长了21.6亿元；截
至26年6月底，公司存货为82.5亿元，较26年3月底增加了37.5亿元。26Q2，公司预付款项、采购现金支出和存货的大量增
加验证了供应链稳步改善修复的趋势，其供应链的优势有望进一步凸显。
AI芯片国产替代趋势确定，公司格局溢价凸显。在国产AI芯片产品中，寒武纪的思元系列芯片是少有的得到互联网厂
商认可和规模化采购的产品，在商业化方面具有先发优势。公司在互联网领域商业拓展的先发优势和供应链的领先优势是
其格局溢价的重要组成部分，其格局溢价在AI芯片国产替代的趋势中有望进一步凸显。
盈利预测和投资建议：26-28年EPS预计分别为9.03/27.41/55.84元/股。综合考虑公司行业地位、竞争优势、下游需
求前景及独立第三方平台的稀缺性等因素，参考可比公司估值，我们给予公司27年70倍PE，对应合理价值1918.71元/股，
维持“买入”评级。
风险提示：供应链完善节奏的不确定性；国产AI芯片产品迭代和落地加剧行业竞争；软件生态拓展的不确定性；以互
联网公司为代表的商业客户，国产化提升的需求节奏的不确定性。
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2026-08-01│寒武纪(688256)公司事件点评：激励彰显发展信心，“模算协同”开启国产算│国联民生 │买入
│力龙头全新机遇 │ │
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事件概述：2026年7月28日，寒武纪发布《2026年限制性股票激励计划（草案）》。
激励覆盖近千名核心人员，考核目标体现发展信心。本次激励计划拟授予500万股限制性股票，约占公司当前总股本
的0.80%。其中，首次授予400万股，占本次授予总量的80%；预留授予100万股，占本次授予总量的20%。本次限制性股票
首次授予及预留授予的价格均为750元/股。参与激励共计945人（占2025年末公司总人数1107人的约85%），包括多名核心
技术人员。
公司层面主要以累计营业收入作为业绩考核指标：2026年营业收入目标值/触发值不低于135/108亿元；2026—2027年
累计营业收入目标值/触发值不低于405/324亿元；2026—2028年累计营业收入目标值/触发值不低于1000/800亿元。高考
核目标体现公司对未来发展信心。叠加2026年5月公司获批120亿元综合授信额度（36个月可循环），为Fabless模式下的
流片及研发投入提供资金保障，国产算力龙头未来有望加速发展。
高增长趋势明确，未来高景气度有望延续。公司2026Q1业绩实现同比环比双高增：2026Q1营业收入同比/环比分别增
长159.6%/52.7%；归母净利润同比/环比分别增长185.0%/122.9%。业绩大幅提升核心受益于AI行业算力需求的持续攀升，
公司凭借产品竞争力持续拓展市场，带动收入利润同步高增。
“模算协同”将是中国的伟大机遇，“国模+国芯”有望给龙头带来发展契机。研发及生态方面，2025年公司研发投
入11.7亿元，研发团队887人，占员工总数80.13%。公司对GLM-5.2实现Day0适配，并持续适配Qwen3-Next、Qwen3-VL、Hu
nYuan、LongCat等主流大模型。技术层面，公司已掌握7nm先进工艺下的复杂芯片物理设计关键技术，并应用于多款芯片
产品；智能处理器微架构及指令集针对自然语言处理、视频图像生成及垂直类大模型等场景持续迭代优化；基础系统软件
平台在框架生态、通信与系统软件等维度持续完善，训练软件平台拓展了适配模型广度并提升了模型训练性能。
投资建议：公司是国产AI芯片龙头，积极研发新一代智能处理器微架构和指令集，推动智能芯片及加速卡在互联网、
运营商、金融、能源等多个重点行业持续落地。考虑到公司与国产头部大模型适配加深，进一步打开公司成长空间，我们
预计2026-2028年营业收入分别为155.83/264.66/396.75亿元，归母净利润为52.30/98.25/156.12亿元，EPS分别为8.32/1
5.64/24.85元，当前股价对应PE分别为133X、71X、45X，维持“推荐”评级。
风险提示：政策落地不及预期；AI技术路线变化具有不确定性；同业竞争加剧。
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2026-07-29│寒武纪(688256)算力紧缺利好国产芯片企业 │群益证券 │增持
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结论与建议：
伴随KimiK3等模型的发布，国产大模型在中文理解、垂直场景适配、企业级测评上已接近海外顶尖水平。趋势上，国
产模型凭借开源活跃、成本优化和行业落地广等优势快速缩小差距，预计中国模型的Token调用量将持续快速增长。受此
影响，国内算力紧张局面或进一步加剧，有利于国产芯片通过架构创新和软件适配逐步替代海外高端算力卡。
公司作为国内AI芯片领域的领军厂商之一，凭借其技术优势和产品性能，在国产算力需求全面爆发的背景下，市场份
额有望进一步提升。当前股价对应2028年PE为31倍，考虑到国内推理需求高速增长幷超预期，维持“买入”评级。
中国AI大模型能力快速提升，国产算力空间进一步扩大：KimiK3模型的发布，与上一版本相比参数量增长近3倍达2.8
T，同时采用更先进的注意力残差架构，上下文窗口从200K扩大至1MToken，使得K3在多个企业级测评维度上（综合推理、
科学推理、软件工程、智能体、数学竞赛）处于全球最领先水平。模型能力大幅提升的同时，调用量也急剧攀升，月之暗
面宣布算力紧缺，即日起暂停C端新用户订阅，将已有算力全部用于服务已订阅用户。展望未来，更大参数的模型研发以
及现有模型的大规模部署调用进一步加剧了国内算力紧张的局面，我们认为国产模型能力提升与算力投资增加的正反馈循
环将持续加快，有利于国产芯片通过架构创新和软件适配逐步替代海外高端算力卡。
股权激励计划3年收入1000亿：公司拟向945名激励对象授予合计500万股（占总股本0.80%），其中首次授予400万股
，预留100万股。授予价格为750元/股（为7月28日收盘价折让34%）。行权条件为未来3年营收累计1000亿元，对应2026-2
028年分别为135亿元、270亿元和595亿元，我们认为此次股权激励行权难度相对较低，但有利于激励员工和维持研发团队
的稳定，整体影响中性。
1Q26业绩高增，毛利率稳健：1Q26公司实现营收28.85亿元，同比增长160%；实现净利润10.13亿元，同比增长185%；
实现扣非后净利润为9.34亿元，同比增长239%。1Q26公司综合毛利率54.3%，同比下降1.4个百分点，环比下降0.4个百分
点，维持高位，整体保持稳健。
盈利预测：综合判断，预计2026-2028年公司实现净利润56亿元、125亿元和226亿元，同比分别增长172%、124%和81%
，EPS分别为8.91元、19.91元和35.97元。目前股价对应2026-2028年PE为127倍、57倍和31倍，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不急预期，客户流失。
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2026-05-05│寒武纪(688256)2025年年报及2026年一季报点评：26Q1收入环比增长，积极订│西部证券 │买入
│货应对潜在订单 │ │
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业绩摘要：2025年，公司实现营业收入64.97亿元，归母净利润20.59亿元。其中，公司2025Q4单季度实现营业收入18
.90亿元（QoQ+9%），归母净利润4.55亿元（QoQ-20%）。公司2026年一季度实现营业收入28.85亿元（QoQ+53%），归母净
利润10.13亿元（QoQ+123%）。
公司研发投入积极增长，预付款出现较大幅度增加：2025年，公司研发费用为13.51亿元（YoY+11%），销售费用为0.
68亿元（YoY-3%），管理费用为1.98亿元（YoY+10%）。截至2025年末，公司研发人员为887人，较2025年二季度末增加95
人。截至2026年一季度末，公司存货为44.97亿元（QoQ-9%），预付款为18.97亿元（QoQ+155%），积极订货以应对潜在的
下游需求。
公司凭借产品力持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地。公司研发中的新一代智能处理器微架构及指令集对大模
型推理、训练等场景进行了重点优化，将在编程灵活性、易用性、性能、功耗、面积等方面提升产品竞争力。公司持续推
进推理软件平台在技术创新、开源生态等方面的研发与产品化工作，有望提升系统级的协同优化水平。
我们认为：生成式AI加速实现商业化，下游重点客户在算力基础设施领域持续投入。若公司新一代产品能较快落地并
实现商业化，或将持续扩大市场份额，获得弹性较大、确定性较高的增长。
投资建议：在AI算力需求的高速增长的背景下，考虑到公司在算力芯片领域的长期积累，我们预计公司2026年-2028
年营业收入为165.38亿元、284.32亿元、434.91亿元，分别同比增长154.5%、71.9%、53.0%，维持“买入”评级。
风险提示：人工智能技术落地和商业化不及预期；公司预定物料到货不及预期；产业政策转变；宏观经济不及预期。
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2026-05-01│寒武纪(688256)2026年一季报点评：单季营收／归母净利创新高，思元690量 │国海证券 │买入
│产有望成为新核心引擎 │ │
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事件:
2026年4月29日，寒武纪发布2026年一季报：
2026年一季度营收28.85亿元，同比+159.56%；归母净利润10.13亿元，同比增长185.04%；归母扣非净利润9.34亿元
，同比增长238.56%。
投资要点:
单季度营收/归母净利创新高，存货/预付账款保持高位
2026年第一季度，公司实现营收28.85亿元，同比增长159.56%，单季营收规模已接近上年全年五成。业绩亮眼主要受
益于推理算力需求的持续攀升及公司产品保持的市场领先优势。2026Q1综合毛利率54.33%，同比微降1.66pct，整体保持
稳定；期间费用管控良好，销售/管理/研发费用分别为0.13、0.36、3.24亿元，同比-12.12%、-16.56%、+18.88%，其中
研发费率由上年同期24.53%降至11.23%，收入规模化优势显现。
受益于此，公司盈利表现创下单季新高，实现归母净利润10.13亿元、归母扣非净利润9.34亿元，同比分别增长185.0
4%和238.56%；净利率达35.12%，较2025年全年提升3.44pct。同时公司对未来增长信心充足，并积极进行业务备货：截至
一季度末，存货达44.97亿元，同比增长63.21%；预付款项18.97亿元，同比增长94.85%，均为后续业务开展奠定了坚实基
础。
思元690量产有望成为新核心引擎，现有产品可实现万亿参数模型即时适配
2026年初，公司新一代旗舰云端AI芯片思元690实现量产。该芯片采用双die封装设计，FP16算力超过700TFLOPS，配
备196GBHBM3高带宽内存，实测互连带宽超890Gbps。相比上一代思元590FP16算力约345TFLOPS和96GBHBM2e显存，性能实
现显著提升。2025年，公司智能芯片及板卡产量达12.77万卡，销量达11.74万卡，同比分别增长409.84%和201.57%，随着
思元690量产交付，我们认为其有望成为公司2026年重要增长引擎。
推理适配与优化方面，公司产品矩阵已实现对DeepSeekV4等万亿参数、百万token上下文大模型的即时适配。在推理
框架层面，其支持TP/PP/SP/DP/EP5D混合并行、通信计算并行、低精度量化及PD分离部署等技术，能够在满足延迟约束下
实现最优token吞吐，提升端到端推理效率。同时，凭借高互联带宽与低通信延迟，系统可将Prefill和Decode两种不同负
载场景下的通信开销降至最低，从而最大化分布式推理的资源利用率。
互联网大厂加大国产算力采购力度、公司凭龙头地位率先受益
2026年以来，字节跳动、阿里、腾讯、百度等国内互联网大厂纷纷加大国产AI芯片采购力度，批量部署于大模型训练
、AIGC内容生成、智能审核、智能推荐等核心业务场景。据科创板日报，2026年国内AI加速芯片市场规模有望突破2100亿
元，国产份额预计提升至50%以上，其中推理场景已基本实现对进口产品的替代。
公司与字节跳动、阿里、腾讯等长期合作：字节跳动已累计部署超过十万张思元590/690芯片，用于支持抖音电商、A
IGC多模态交互及视频内容审核等业务。阿里巴巴云正在测试思元690与其自研处理器的协同计算，重点布局AI推理平台；
腾讯则将思元590芯片批量部署于微信视频号、腾讯云等场景，用于内容审核与智能推荐。作为国内推理芯片领先厂商，
我们认为公司有望持续受益于国产化算力需求的提升。
盈利预测和投资评级：公司为AI芯片领域全球知名的新兴公司，有望受益于大模型发展带来的算力需求及产品优化迭
代。预计公司2026~2028年营收分别为193.43/355.83/512.37亿元，归母净利润为70.32/127.88/186.43亿元，对应PS为37
.06/20.15/13.99X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济影响下游需求；大模型产业发展不及预期；市场竞争加剧；中美博弈加剧；新品研发不及预期；
估值回调风险；客户集中度较高风险等
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2026-04-30│寒武纪(688256)26Q1利润增长提速，高景气需求驱动业绩释放 │国盛证券 │买入
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寒武纪发布2026年一季度报告。2026Q1收入端实现28.85亿元，同比增长159.56%；实现归母净利润10.13亿元，同比+
185.04%；实现扣除非经常性损益后的归母净利润为9.34亿元，同比+238.56%。
合同负债增长验证需求景气度，存货储备&预付账款增长保障供给。①供给侧：预付账款2025年末为7.45亿元，26Q1
末为18.97亿元，26Q1环比增长11.52亿元，保障上游供应链供货能力；存货2025年末为49.44亿元，26Q1末为44.97亿元，
26Q1环比下降4.47亿元，备货较为充足。②需求侧：合同负债2025年末为0.01亿元，2026Q1为3.96亿元，环比增长3.95亿
元，验证下游需求高景气度。
收入高增加速规模效应释放，经营性现金流增长显著。26Q1实现毛利总额为15.67亿元，同比+151.86%，26Q1销售毛
利率为54.33%，整体维持稳定。26Q1研发费用为3.24亿元，同比+18.68%，研发投入持续；26Q1研发费用率为11.23%，同
比-13.30pct，系26Q1收入加速增长，带动规模效应加速释放。26Q1公司实现经营活动产生的现金流量净额8.34亿元，较
同期增长22.33亿元，系公司销售回款较上年同期大幅增加所致。模型实现Day0级适配，NeuWare基础软件平台助力AI模型
快速迁移与全栈优化。2026年以来，寒武纪针对商汤SenseNovaU1、DeepSeekV4、GLM-5模型均实现Day0级适配。寒武纪基
础软件平台CambriconNeuWare日趋成熟，全面兼容社区最新PyTorch版本和Triton算子开发语言，支持用户模型和自定义
算子快速迁移，在多项指标上表现领先。
维持“买入”评级。AI算力需求景气，公司算力芯片技术领先，导入客户加速，业务大规模商业化落地，软硬件协同
发展进一步提升业绩弹性及业务粘性。预计公司2026-2028年营收为146.03/236.55/366.56亿元，归母净利润为51.35/84.
03/137.41亿元，维持“买入”评级。
风险提示：产能供给不及预期、下游客户需求不及预期、行业竞争加剧等。
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2026-04-27│寒武纪(688256)AI+Agent时代来临，国产算力支撑AI建设 │第一上海 │买入
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25年业绩回顾：收入65.0亿元，同比增长453.2%。毛利率55.2%，同比略下滑1.6个百分点，为产品阶梯式降价有关。
归母净利润为20.6亿元，扭亏为盈。25Q4单季度实现收入18.90亿元，同比增长91.1%，环比小幅增长9.2%；实现归母净利
润4.55亿元，同比增长67.0%，环比下滑19.8%，与第四季度研发费用集中反映有关。供应链方面，25年底公司存货49.4亿
元，环比提升12.1亿元，预付款7.4亿元，环比增加0.5亿元，供应链表现稳健。公司在手现金充足，为后续研发和供应链
安全提供更多保障。
Token消耗超高速增长，大客户需求展望积极：“Token”中文名正式确认为“词元”，并被定义为智能时代价值锚点
与供需结算单位。官方数据显示，26年3月我国词元日均调用量140万亿，25年底此数据为100万亿，而24年初仅为1,000亿
，Token消耗超高速增长。大客户在应用落地上全球领先，日均Token消耗量在26年3月达到120万亿级别。公司产品在客户
端的特定场景大模型训练与推理、智能视觉、语音处理、推荐系统等典型AI场景中表现优异，有望迎来订单的持续突破。
国产算力渗透加速，供应瓶颈有望缓解：在美国算力限售的大背景下，国产算力渗透开始加速，以缓解国内算力供应
的巨大缺口。面对万亿级市场，国产算力在推理端已经变得“好用”，纯国产供应链也已经取得积极进展。公司凭借自身
技术能力和在国产制造端的优先卡位，有望在国产算力投资获得显著市场份额。
目标价1,903元，维持买入评级：预计26-28年收入分别为180.5亿/289.8亿/392.9亿，同比增长178%/61%/36%；归母
净利润68.0亿/114.7亿/158.1亿，同比增长230/67%/37%。我们认为公司产品将在客户侧不断拓展应用场景，显著受益于
国产芯片的渗透率提升。给与公司目标价1,903元，市值8,030亿元，对应2027年70倍PE，较现价有41%的上升空间，维持
买入评级。
风险提示：供应链波动，行业竞争加剧，客户自研芯片，产品迭代延迟
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2026-04-08│寒武纪(688256)2025年报点评：业绩稳健释放，Agent时代收入有望持续爆发 │长江证券 │买入
│增长 │ │
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事件描述
寒武纪公告2025年年度报告。报告期内，公司实现营业总收入64.97亿元，同比增长453.21%；实现归母净利润20.59
亿元、扣非归母净利润17.70亿元，实现全年扭亏为盈。2025年单Q4：公司实现收入18.90亿元，同比增长91.05%；实现归
母净利润4.55亿元，同比增长67.03%，实现扣非归母净利润3.51亿元，同比增长14151.25%。业绩整体符合预期。
事件评论
业绩实现跨越式爆发增长，整体表现符合预期。2025年，受益于人工智能行业算力需求的持续攀升，公司凭借优异的
产品力持续拓展市场，全年实现营业总收入64.97亿元，同比大增453.21%。其中，云端产品线实现营业收入64.77亿元，
同比增长455.34%，占主营业务收入的比重接近99.7%。公司产品在运营商、金融、互联网等重点行业规模化部署，特别是
在互联网领域，公司立足大模型、多模态等核心应用场景，与多个行业客户在算子开发、框架优化等方面开展了深度技术
合作。在国内互联网大厂Token日消耗量呈现指数级增长的产业背景下，公司产品普适性与稳定性经受住了严苛环境验证
，顺利释放强劲业绩。
存货环比持续增长，备货力度加大印证需求高景气。2025年末，公司存货账面价值达49.44亿元，较上年末的17.74亿
元同比大幅增长178.67%，主要系期末原材料备货增加所致，此外环比25Q3继续增长12.15亿，高基数下环比继续提升。在
当前国产高端AI算力卡稀缺的环境中，庞大的存货规模反映了公司供应链能力的持续增强与备货力度的加大，侧面印证需
求端高景气度。此外，2025年末公司合同负债为61万元，环比25Q3大幅下降，考虑主要系Q4交付加速，合同负债转化为收
入。
研发投入维持高强度，定增加码构建长期技术壁垒。盈利能力上，2025年公司综合毛利率55.15%，同比下滑1.56pct
，整体仍处于优良水平。费用方面，受益于收入端爆发费用被明显摊薄，2025年公司期间费用率（销售、管理、研发）合
计24.9%，其中研发占大头。2025年公司研发投入为11.69亿元，占营业收入的比例为17.99%。在硬件架构层面，公司新一
代智能处理器微架构及指令集正在研发中，重点针对自然语言处理、视频图像生成及垂直类大模型的训练推理场景进行优
化。此外，公司年内顺利完成定向增发，实际募集资金总额39.85亿元，重点投向涵盖大模型训练/推理芯片的平台项目，
以及构建灵活编译、训练、推理的软件平台项目，持续构建长期技术壁垒。
投资建议：AI从卖算力到卖Token市场空间全面打开，与此同时，国产高端可用AI芯片持续供不应求，且下半年边际
有望进一步扩大，供需景气确定性高。公司作为国产AI芯片龙头，技术壁垒深厚，客户生态稳固，有望持续受益于国内大
厂AI资本开支的增长和国产化浪潮，维持“买入”评级。
风险提示
1、供应链稳定性风险；2、盈利能力波动风险；3、行业竞争加剧风险。
【5.机构调研】 暂无数据
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