研报评级☆ ◇688323 瑞华泰 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-03
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 0 1 0 0 0 1
1年内 0 4 0 0 0 4
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.22│ -0.11│ -0.32│ -0.39│ 0.06│ 0.22│
│每股净资产(元) │ 5.05│ 4.87│ 4.55│ 4.85│ 4.91│ 5.13│
│净资产收益率% │ 3.77│ -1.96│ -6.07│ -8.10│ 1.30│ 4.30│
│归母净利润(百万元) │ 38.87│ -19.60│ -57.27│ -71.00│ 12.00│ 39.00│
│营业收入(百万元) │ 301.71│ 275.93│ 339.05│ 411.00│ 533.00│ 600.00│
│营业利润(百万元) │ 39.41│ -20.65│ -62.56│ -60.00│ 12.00│ 44.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-03 增持 未知 --- -0.39 0.06 0.22 银河证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-03│瑞华泰(688323)盈利压力仍存，静待增量产能释放 │银河证券 │增持
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事件：公司发布2025年三季度报告。报告期内，公司实现营业收入2.83亿元，同比增长18.18%；实现归母净利润-0.6
3亿元，同比增亏0.14亿元。分季度来看，公司25Q3实现营业收入1.01亿元，同比下滑6.05%、环比下滑1.94；实现归母净
利润-0.29亿元，同比增亏0.16亿元、环比增亏0.14亿元。
部分主营产品价格战持续、嘉兴基地产线逐步投产，公司盈利压力仍存。报告期内，公司有序调整产品结构、积极开
拓新产品市场，得益于嘉兴生产基地产能逐步爬坡、生产效率提高，PI薄膜销量上升，营业收入同比显著增长。盈利能力
方面，25年前三季度公司销售毛利率为19.54%，同比增长1.40个百分点；归母净利润呈现持续亏损状态。公司盈利持续承
压，一是受行业价格战影响，公司主营产品之一热控PI薄膜的价格及盈利能力仍处于底部区间；二是公司嘉兴基地产能仍
处于爬坡期，随公司新产线投产、新产品市场开拓，费用支出显著增加，且费用支出未能与产销量完全匹配所致。25年前
三季度公司四费合计支出1.16亿元，同比增加0.24亿元元，同比增幅为26.43%。
新产品陆续实现销售、嘉兴基地产能稳步释放，公司业绩修复可期。新产品市场开拓方面，目前公司突破化学工艺法
生产的超厚规格热控PI薄膜正逐步完成应用客户评测实现销售；自主工艺技术的TPI薄膜已通过客户批量评测、订单规模
持续提升中。嘉兴基地方面，4条热法产线已从23年9月开始陆续投产；第1条公司自主技术设计的宽幅化学法产线已试产
运行，生产效率持续提升中；第2条化学法产线正加快辅助配套装置的安装调试，有望于25Q4进行试生产。嘉兴基地产能
陆续释放，可有效提升公司新产品生产能力，助力公司产品结构优化，强化公司在电子、半导体、新能源应用领域的产品
的供货能力，持续提升公司的市场竞争力。
投资建议：考虑到热控PI薄膜价格战仍在继续，嘉兴基地尚未全面投产，且新产品仍需下游认证周期，我们调整公司
盈利预测。预计2025-2027年公司营业收入分别为4.11/5.33/6.00亿元，同比分别增长21.09%/29.73%/12.61%；归母净利
润分别为-0.71/0.12/0.39亿元，EPS分别为-0.39/0.06/0.22；对应的PE分别为-/224.2x/66.0x倍，评级调整为“谨慎推
荐”。我们仍然看好未来嘉兴基地产能逐步释放、新产品逐步实现批量销售下，公司业绩的修复动能以及市场竞争力的提
升空间。
风险提示：下游需求不及预期的风险；项目进展不及预期的风险；行业竞争加剧的风险等。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：15家
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2025-12-10│瑞华泰(688323)2025年12月10日、12日投资者关系活动主要内容
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问题 1：是否能介绍公司聚酰亚胺薄膜材料未来发展趋势？
答：高性能聚酰亚胺薄膜（PI 薄膜）产品未来主要向高性能、多功能方向发展，从耐高温绝缘介质应用，到耐环境
、超低温、高导热、超薄、结构支持、透光性等功能性应用需求越来越广泛，尤其适合下游特种制程工艺、易于加工等特
性也逐渐成为新产品竞争力的主要特性。公司已具有研发、工艺和装备技术的产业工程化能力，可更短周期实现新产品的
产业化。 目前公司产品发展方向主要包括：
① 热控 PI 薄膜
PI 薄膜的石墨化应用技术发展正受到市场需求的快速驱动。同时，随着 AI 手机、AI 电脑、算力基础设施及 5/6G
建设的快速发展，电子设备的散热需求持续提升，特别是在空间受限的应用场景中，高导热石墨的需求将显著提升。公司
目前超厚石墨已进入市场推广阶段。
② 电子 PI 薄膜
电子应用领域对高性能 PI 薄膜的综合要求较高，包括高尺寸稳定性、高模量、低介电常数、低 CTE、TPI、低吸湿
性、超薄、高导热等，需要满足新型智能手机、可穿戴产品的支持结构、绝缘保护和柔性线路应用的多种需求，也需要适
合软硬结合线路基板、三层法/二层法工艺柔性覆铜箔板、溅射纳米级金属等封装基板的生产工艺。随着电子产品更新换
代，智能化、高速通讯、高速运行、轻薄化、柔性可穿戴、AI 应用等不断发展的新技术应用驱动，电子基材市场对高性
能、功能化 PI 薄膜产品的需求持续增长，发展空间广阔。该领域是高性能 PI 薄膜最广泛的应用市场，也是目前国产化
率最低的细分市场，同时还是 AI 设备、算力设备、5/6G 设备、柔性穿戴设备、薄膜传感、智能驾驶设备等新应用驱动
下最受益的市场之一。柔性线路的核心原材料为高性能 PI 薄膜与铜箔，具备产能规模优势及质量可靠性优势的企业，将
迎来国产化替代与新应用发展的双重机遇。
③ 电工 PI 薄膜
电工绝缘领域的高性能化主要体现为耐电晕、长寿命、优异的环境耐受性等，以满足电气产品长期运行的安全和可靠
性。在稳步增长的高速轨道交通牵引变频电机（耐电晕绕包扁线）、大功率风力发电机（长寿命绕包扁线）应用市场基础
上，公司正加快开发高绝缘 PI 薄膜与清漆作为动力驱动电机导线的绕包绝缘材料，在新能源汽车领域的应用，以提高电
机的输出功率、安全性和节能性。
④ 航天航空用 PI 薄膜
60 年代美国杜邦公司为应对航天飞行器在复杂的太空环境运行发明了 PI 薄膜，以应对太空高低温交替、强辐照、
原子氧侵蚀等问题。公司多次参与载人航天、运载火箭、卫星项目，公司的航天航空用 MAM 产品系依托自主研发的 PI
复合薄膜生产技术制成，具有良好的尺寸稳定性与高温密封性能。该产品目前应用于我国运载火箭，填补了国内空白。卫
星大幅宽 PI 薄膜已获得认证，低轨卫星柔性太阳翼封装用 CPI 薄膜，已获得头部商业航天企业应用，目前在轨评价中
。另外，公司积极开展耐原子氧 PI 薄膜的研发，旨在提升低轨卫星及飞行器耐受原子氧冲击的能力，从而延长卫星及飞
行器使用寿命。但受制于航天领域总体用量有限，相关产品目前占公司营收份额较小，多体现为项目合作研发模式。随着
低轨卫星商业化进程的加速，预计未来低轨卫星的发射数量将大幅增加，长寿命、耐原子氧、抗紫外老化等高性能材料需
求将会增加。另一方面，相信随着国家在航天航空领域的战略发展，航天用 PI 薄膜产品突破国外技术垄断和封锁、实现
自主保障供应的需求和迫切性将不断提升。
问题 2：公司的 PI 薄膜是否可以运用于人形机器人皮肤？
答：公司处于电子产业链最上游，产品广泛应用于柔性电子基材（包括薄膜传感器），最终可应用于各类智慧终端，
PI 薄膜是电子皮肤可选择理想的柔性基材之一，目前暂未知悉下游厂商产品是否有应用在机器人产品上。敬请广大投资
者理性投资，注意投资风险。
问题 3：TPI 产品市场的未来展望？
答：目前公司 TPI 产品打破国外专利技术壁垒、实现从 0 到 1 的突破，下游客户包括行业主流厂商和终端企业。
其应用场景主要是对可靠性要求较高的领域，如机器人、航空航天、新能源汽车等快速发展新应用行业，市场前景广阔。
问题 4：电子 PI 薄膜产品的市场拓展情况？
答：电子领域产品种类繁多，高附加值产品主要集中在柔性线路板及配套应用，要成为电子 PI 薄膜的全球主要供应
商，需具备产能规模并保持产品性能与质量的稳定。目前公司多措并举，结合嘉兴产能的逐步释放，稳健有序的推进电子
市场的应用。
问题 5：公司产品的主要技术门槛是什么？
高性能 PI 薄膜的制备技术复杂，需对 PAA 树脂配方进行设计，通过精确控制流涎热风干燥过程，获得厚度均匀的
PAA 凝胶膜，再以定向拉伸伴随亚胺化过程制得，集成全自动控制系统提高生产控制水平。高端应用的高性能 PI 薄膜除
应用于高端电气绝缘，还满足柔性线路板、消费电子、高速轨道交通、风力发电、5G 通信、柔性显示、航天航空等多个
领域的应用要求。
完整的高性能 PI 薄膜制备技术主要包括配方、工艺及装备三方面的核心技术，配方、工艺、装备是一个有机整体，
三者缺一不可。若仅仅在某个方面具有突出能力，通常难以实现高性能 PI 薄膜的制备并不断开发新产品品类。公司的技
术优势是从研发到工艺的技术优势、从工艺到装备的技术优势共同构成的。同时公司具备从树脂合成到后处理的全套生产
设备的自主设计能力，突破了我国高性能 PI 薄膜产业化的技术瓶颈，根据自主开发的技术工艺要求，自行设计非标专用
设备，进行定制化采购，实现了主要设备使用和运行的自主可控性。
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参与调研机构：14家
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2025-11-11│瑞华泰(688323)2025年11月11日、13日投资者关系活动主要内容
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一、2025 年前三季度主要经营情况介绍
2025 年前三季度，公司嘉兴生产基地生产效率稳步提高、产品结构进一步优化、新产品市场持续开拓。报告期内，
突破化学工艺法生产的超厚规格热控 PI 薄膜正逐步完成应用客户评测实现销售；自主工艺技术打破国外专利技术壁垒的
新产品——TPI 薄膜，通过客户批量评测、订单规模持续提升。2025 年前三季度，公司实现营业收入 28,261.56 万元，
同比增长18.18%；归属于母公司所有者的净利润-6,271.93 万元，同比增加亏损1,404.86 万元；经营活动产生的现金流
量净额 10,810.39 万元，同比增长158.34%。嘉兴项目投产后折旧和费用化利息增加，管理费用及财务费用同比分别增加
750 万元、1,374 万元。
2025 年前三季度公司研发费用 2,782 万元，同比增加 6.67%；研发费用占营业收入的 9.8%，同比减少 1.1 个百分
点，主要由于报告期研发支出增幅低于营业收入增幅。
嘉兴 1,600 吨募投项目的厂房建设已完成，新建生产线和各公辅系统运行稳定，其中 4 条生产线已从 2023 年 9
月份开始陆续投产；1 条自主技术设计的宽幅化学法生产线已试产运行，正在持续提升产线产效；第 2 条化学法生产线
正在加快辅助配套装置的安装调试，争取四季度进行试生产。嘉兴项目提升了公司工艺技术迭代升级、扩大了新产品产能
能力，新增产能将有助于公司产品结构调整，增强在电子、半导体、新能源应用领域的产品的供货能力，可持续提升公司
的市场竞争力。
二、互动交流
问题 1：公司目前亏损，后续经营对经营扭亏有什么计划？
答：2025 年前三季度公司营收同比增长 18%，但受嘉兴项目投产后折旧费用和可转债利息增加导致出现亏损。产品
方面，公司目前持续优化客户，推动超厚热控 PI 薄膜市场导入，加大电子 PI 薄膜（含新能源应用）市场开拓，同时持
续推动嘉兴产能爬坡，提升综合产能利用率；在公司财务费用方面，公司也会多措并举，不限于授信借款、股权融资、引
入战略投资人、申请政府资金支持等方式统筹考虑降低公司财务费用。
问题 2：公司在固态电池方面是否有布局？
答：公司目前在复合集流体、负极 PI 粘结剂等方面，积极配合下游客户的研发及试用诉求。同时固态电池制程用 P
I 支撑基材，已送样中国台湾企业评估。
问题 3：公司的 PI 薄膜是否可以运用于人形机器人皮肤？
答：公司产品广泛应用于柔性线路板及柔性电子基材，最终可应用于各类智慧终端。作为综合性能最好的柔性基材，
在制作高精密柔性传感的场景中，同时考量使用可靠性与耐候性，PI 薄膜通常是理想的柔性基材材料之一。
问题 4：TPI 产品市场的未来展望？
答：目前公司 TPI 产品打破国外专利技术壁垒、实现从 0 到 1 的突破，下游客户包括行业主流厂商和终端企业。
其应用场景主要是对可靠性要求较高的领域，如机器人、航空航天、新能源汽车等快速发展新应用行业，市场前景广阔。
问题 5：公司的 PI 薄膜是否可应用在半导体领域？
答：公司 PI 薄膜供货给半导体胶带厂商，产品通过韩国半导体企业评测，目前已小批量供货，光刻胶 PSPI 目前正
处于实验室研发阶段。
问题 6：公司电子 PI 薄膜产品的市场拓展情况？
答：电子领域产品种类繁多，高附加值产品主要集中在柔性线路板及配套应用，要成为电子 PI 薄膜的全球主要供应
商，需具备产能规模并保持产品性能与质量的稳定。目前公司多措并举，结合嘉兴产能的逐步释放，稳健有序的推进电子
市场的应用。
问题 7：热控 PI 薄膜未来趋稳？
答：目前普通热控 PI 薄膜价格基本触底，但超厚热控 PI 薄膜产品有一定的利润空间，同时也有千吨级的市场需求
。公司已通过持续研发，突破化学工艺法生产超厚热控 PI 薄膜，产品正逐步完成应用客户评测实现销售。
问题 8：公司在嘉兴还有扩产计划，是否考虑融资？
答：公司将根据市场需求变化，稳步扩大产能规模，输出新的高附加值产品。公司会考虑通过但不限于通过银行授信
借款、股权融资、引入战略投资人以及申请政府资金支持等方式统筹考虑解决资金支持。
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