研报评级☆ ◇688336 三生国健 更新日期：2026-04-18◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-04-01
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1月内 1 1 0 0 0 2
2月内 1 1 0 0 0 2
3月内 1 1 0 0 0 2
6月内 1 1 0 0 0 2
1年内 1 1 0 0 0 2
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 0.48│ 1.14│ 4.69│ 1.01│ 1.15│ 1.33│
│每股净资产(元) │ 7.94│ 9.03│ 13.68│ 14.46│ 15.59│ 16.90│
│净资产收益率% │ 6.02│ 12.65│ 34.30│ 6.87│ 7.28│ 7.79│
│归母净利润(百万元) │ 294.61│ 704.58│ 2899.30│ 623.39│ 711.01│ 820.96│
│营业收入(百万元) │ 1014.03│ 1193.57│ 4199.12│ 1736.00│ 1917.50│ 2254.50│
│营业利润(百万元) │ 318.21│ 726.52│ 3326.64│ 671.59│ 774.47│ 897.57│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-04-01 增持 维持 89.17 1.04 1.21 1.32 华泰证券
2026-03-31 买入 维持 --- 0.98 1.09 1.33 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-04-01│三生国健(688336)BD首付款显著增厚利润 │华泰证券 │增持
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公司发布25年报：收入、归母净利、扣非净利分别为42.0、29.0、27.7亿元（+252%、+311%、+1025%yoy）；其中单
四季度收入、归母净利、扣非净利分别为30.8、25.0、24.1亿元（+1113%、+430%、+8343%yoy）。公司四季度顺利收到辉
瑞707首付款分成，基本符合我们预测（此前预测25年归母净利润29.4亿元）。公司宣布25年分红4.5元/10股（含税，+40
1%yoy），并每10股资本公积转增4.5股。我们看好707海外临床徐徐展开，打开公司远期想象空间；随着四款自免后期产
品陆续商业化、早研潜力品种有序推进、公司自免龙头地位进一步稳固，维持“增持”。
707首付款显著增厚当期业绩
2025年5月，公司联合三生制药及沈阳三生与辉瑞就SSGJ-707（PD-1/VEGF）达成全球授权协议，总交易金额超60亿美
元。根据三方签署的《许可协议之补充协议》，相关款项（包括首付款、各类里程碑及特许权使用费）按比例分配：三生
国健占30%，沈阳三生占70%。截至2025年末，公司收到辉瑞公司就707项目支付的授权许可首付款等相关款项并相应确认
收入约28亿元，显著增厚当期业绩。我们看好随着707海外临床持续推进，公司持续收获里程碑收入增厚未来利润。
IL-17获批上市，IL-1β、IL-4Rα和IL-5有序推进
1）608（IL-17）已于2M26获得NMPA批准上市，用于系统治疗或光疗的中度至重度斑块状银屑病成人患者，强直性脊
柱炎启动III期临床；放射学阴性中轴型脊柱关节炎完成II期，进入临床III期；2）613（IL-1β）急性痛风性关节炎已于
6M25提交NDA，间歇期痛风性关节炎已经完成II期并启动III期临床与CDE的沟通；3）611（IL-4Rα）AD已于2M26申报NDA
，COPD完成临床II期研究，启动临床III期入组；青少年中重度特应性皮炎临床II期数据读出，启动临床III期入组；联合
TCS治疗AD的临床III期入组，获得主要终点阳性结果；4）610（IL-5）成人和青少年哮喘有望26年内完成III期入组。我
们看好四款中后期自免产品陆续上市，接替存量品种，贡献业绩增量。
中早期创新抗体构建丰富产品梯队
三款中期创新自免单抗已经获批IND/处于关键临床阶段，分别是621（IL-33单抗）、626（BDCA2单抗）、627（TL1A
单抗）。多款早研创新抗体目前已进入临床前关键阶段/IND阶段，有望进入临床，持续丰富管线，主要包括：1）716（OX
40L/IL-31RA双抗）；2）717（CD3/BCMA/CD19三抗）；3）718（TL1A/IL-23双抗）；4）719（TSLP/IL-4R双抗）；5）629
（IL-23R口服多肽）等。我们看好公司不断加大自免领域早研投入、探索更多靶点组合，持续巩固自免龙头地位。
维持“增持”评级
考虑到高利润率的707后续里程碑和IL-17等产品收入占比提升，我们上调26-27年并新增28年盈利预测，预计公司26-
28年归母净利润6.4、7.5、8.2亿元（26-27年较前值+89%、+84%yoy）。参考Biotech可比公司市值均值371亿元，考虑707
潜力、新药顺利兑现、商业化能力给予溢价，我们给予550亿元合理估值，目标价89.17元（前值72.96元），维持“增持
”评级。
风险提示：集采政策超预期，研发不及预期，医保支付政策变动。
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2026-03-31│三生国健(688336)授权收入推动业绩增长，26年管线密集兑现 │国金证券 │买入
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业绩简评
3月30日公司发布年报，实现营业收入41.99亿元（+251.8%），归母净利润28.99亿元（+311.5%），扣非净利润27.66
亿元（+1024.98%），业绩大幅增长主要系公司与辉瑞达成重要合作收到707项目首付款等相关款项并相应确认收入约28亿
元。
经营分析
主业收入略有下滑，707项目确认28.26亿元首付款收入。分板块看：（1）医药制造业收入9.12亿元(-8.01%)，毛利
率同比-4.26pct，主要系：①益赛普因集采扩面导致产品均价下滑，虽以价换量但短期仍有一定影响，预计26年有望逐步
企稳；②赛普汀因医保收紧、院端压力加剧及激烈的市场竞争下，收入有所承压；③健尼哌实现快速增长，但因其体量相
对较小，无法对冲上述影响。（2）CDMO收入1.55亿元(+27.73%)，预计主要系增加海外客户CDMO业务；（3）授权许可收
入31.13亿元，其中28.26亿元为707首付款确认收入，剩余2.87亿元预计主要为此前授权母公司的肿瘤等管线首付款因项
目交接完成而进一步确认。
核心管线稳步推进，26年迎来管线密集兑现期。（1）608-IL-17单抗银屑病适应症已于26M2获批上市，支持维持期Q8
W给药间隔，差异化明显，有望于26年底进行医保谈判；（2）611-IL-4R单抗于26M2递交AD的NDA，预计有望于27H1获批上
市，年内有望递交CRSwNP及联合TCS治疗ADNDA，COPD目前正在III期临床；（3）613-IL-1β单抗于25M6递交急性痛风性关
节炎NDA，有望于26年获批上市，痛风性关节炎间歇期目前正在积极与CDE沟通III期临床；（4）610-IL-5单抗预计于26年
完成成人&青少年重度嗜酸性粒细胞哮喘III期入组。
早研持续发力，多款自免双/多抗递交IND或处于重要临床前期，期待后续进展。（1）626-BDCA2目前已启动SLEIb期
，预计26年完成并启动II期临床；（2）627-TL1A单抗预计26年启动UCII期part-1入组。（3）储备管线丰富，包括仍处IN
D及临床前的自免双/多抗：716（OX40L/IL-31RA，用于AD）、717（CD3/BCMA/CD19三抗，用于B细胞相关自免及炎症性疾
病）、718（TL1A/IL-23双抗，用于IBD）、719（TSLP/IL-4R双抗，用于COPD和哮喘）；（4）629（IL-23口服多肽）用于
IBD领域。早研管线多点开花，布局多款双抗、探索满足更多自免疾病需求。
盈利预测、估值与评级
我们预计2026-2028年公司营业收入18.0/19.9/24.5亿元，同比分别-57.1%/+10.3%/+23.2%，归母净利润分别为6.1/6
.7/8.2亿元，同比分别-79.1%/+11.2%/+22.1%，对应EPS分别为0.98/1.09/1.33，维持“买入”评级。
风险提示
研发及商业化不及预期风险、大股东持股集中及关联交易风险
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：47家
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2026-03-31│三生国健(688336)2026年3月31日-4月2日投资者关系活动主要内容
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一、 公司管理团队全面介绍公司2025年年度业绩情况及各项
业务进展（会议PPT详见公司官网https://www.3s-
guojian.com/investor/）
二、 投资者问答
1、关于三生国健新产品IL-17抑制剂和IL-1β抑制剂，未来2-3年的潜在放量速度如何？特别是IL-17抑制剂在2026年
的销售目标和经营情况是什么？
答：公司的益赛拓（安沐奇塔单抗）作为差异化优势显著的 IL?17A 单抗，具备给药间隔长、皮损清除能力强、起效
迅速、免疫原性低、安全性与耐受性优异等核心特点，会提供给患者更好的体验和选择。IL-1β抑制剂613治疗急性痛风
性关节炎，患者人群庞大，存在巨大的未被满足临床需求，市场潜力大。且该产品竞争格局良好，公司在风湿免疫领域深
耕多年，对该产品未来的商业化之路充满信心。
2、三生国健在双抗平台和早期管线如BDCA2、TL1A等的布局思路是什么？公司是计划自主推进所有产品，还是考虑对
外合作共同开发？
答：公司致力于在自免单治疗领域内打造丰富产品组合，如在银屑病领域通过迭代产品和多肽口服剂型形成协同效应
；在系统性红斑狼疮（SLE）领域，通过BDCA2靶点和T细胞衔接器
（TCE）等产品覆盖从皮肤到系统受累的全领域。布局思路是聚焦单适应症领域形成不同临床分型的多重产品组合，
形成合力；对于合作策略，公司基于平台优势自主推进，对于外部合作，公司始终保持积极开放的态度。
3、请详细介绍三生国健双抗平台的后续研发方向和产出节奏。
答：公司双抗平台的研发方向符合整个行业的发展方向，从早期的单一的Format转向针对具体靶点和适应症的多Form
ats深入优化，如增强活性、提高稳定性、降低免疫原性、延长半衰期等；产出节奏遵循优中选优原则，注重质量提升和
差异化优势，包括靶点选择、抗体设计和组织学分布研究等不同维度的探索和研究。
4、公司新分子719（IL-4R/TSLP）的设计思路及差异化点在哪里？
答：TSLP/IL-4R 双抗通过同时阻断上游启动因子（TSLP）与下游核心通路（IL-4Rα），实现对II型和非II型炎症的
全面、协同抑制，相比单抗疗效更强、患者人群覆盖更广；吸入制剂则进一步将优势升级为肺部高浓度、全身低暴露、快
速起效、安全便捷支持居家使用。
5、公司的629项目IL-23口服多肽有什么特点？
答：口服环肽本身就是一个门槛相对较高的药物类型，核心难点集中在稳定性、渗透性、生物利用度、半衰期、合成
与成本五大关卡。目前全球仅强生 Icotrokinra/JNJ-77242113 口服IL-23已经上市，但是其为每日服用一次。公司的629
项目生物利用度高，目前PK数据展现出每周一次口服的潜力，因此未来将在患者依从性、商业化层面极具竞争力。
6、看到公司有TCE的新分子，这个分子有什么差异化特点？
答：717项目（CD3/CD19/BCMA）是针对B细胞的T cell
engager，是一款专门针对自免领域设计的产品，可以实现兼顾安全性情况下更深度的B细胞清除。在B细胞发育的不
同阶段其抗原表达是不同的，我们选择CD19和BCMA作为我们的两个靶点，可以实现全覆盖 B 细胞谱系：CD19 抓 B 细胞
+ BCMA 抓浆细胞 ，实现从B细胞源头到终末的全清除。在体外实验当中，我们进行了大量的分子筛选和format优化， 71
7是兼顾了药效和细胞因子释放，在两者之间达到平衡。体内活性方面，717分子达到了非常好的B细胞的清除，不仅仅在
血浆，还在脾脏、骨髓当中有很好的清除效果。同时，在细胞因子释放层面，可以将CRS控制在轻度层面，保证良好的安
全性。
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