研报评级☆ ◇688351 微电生理 更新日期：2026-03-25◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-12-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 9 5 0 0 0 14
1年内 23 11 0 0 0 34
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.01│ 0.01│ 0.11│ 0.15│ 0.22│ 0.32│
│每股净资产(元) │ 3.56│ 3.58│ 3.70│ 3.85│ 4.04│ 4.33│
│净资产收益率% │ 0.18│ 0.34│ 2.99│ 3.86│ 5.43│ 7.36│
│归母净利润(百万元) │ 2.97│ 5.69│ 52.07│ 68.39│ 99.76│ 150.10│
│营业收入(百万元) │ 260.32│ 329.19│ 413.17│ 482.37│ 619.12│ 796.25│
│营业利润(百万元) │ 3.03│ 7.65│ 54.52│ 72.84│ 106.30│ 156.25│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-12-17 买入 维持 --- 0.14 0.19 0.29 浙商证券
2025-12-16 增持 首次 --- 0.13 0.18 0.26 光大证券
2025-12-01 买入 维持 --- 0.15 0.21 0.31 华源证券
2025-11-24 买入 维持 --- 0.14 0.20 0.32 中信建投
2025-11-17 买入 维持 --- 0.14 0.20 0.32 中信建投
2025-11-10 增持 调低 --- 0.15 0.23 0.33 中邮证券
2025-11-09 买入 维持 29.22 0.16 0.25 0.37 国泰海通
2025-11-09 买入 维持 --- 0.12 0.17 0.24 招商证券
2025-11-01 买入 维持 --- 0.17 0.25 0.35 太平洋证券
2025-10-30 增持 维持 --- 0.15 0.26 0.39 平安证券
2025-10-30 增持 维持 31 --- --- --- 中金公司
2025-10-28 买入 维持 29.79 0.14 0.19 0.29 华泰证券
2025-10-24 买入 首次 --- 0.17 0.25 0.34 开源证券
2025-09-25 增持 维持 27.47 0.15 0.23 0.32 东方证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-12-17│微电生理(688351)更新报告：海内外共同驱动，利润高增可期 │浙商证券 │买入
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微电生理是国产三维电生理企业领军者，我们认为，尽管短期国内集采续标延后影响公司业绩，但随着公司高端产品
渗透率提升、新品商业化推进及海外拓展加速，公司长期成长逻辑清晰，2026年收入利润增长可期。
成长性：高端产品渗透提升，海内外共同驱动
（1）集采续标延后影响短期增长，高端产品渗透持续提升。受电生理集采续标延后等因素影响，国内射频手术量增
速有限，公司在国内市场的增长面临一定压力。但公司产品升级趋势明确，高端产品渗透率持续提升。公司压力导管手术
量快速提升，公司的冷冻消融产品已于海外开启商业化推广。我们认为，虽然集采续标时间不确定性对短期业绩造成扰动
，公司作为产品线齐全的国产龙头，有望在未来的集采中获得更多份额。
（2）新品商业化加速，在研管线构筑长期动能。公司联营子公司商阳医疗的一代PFA产品已于今年4月获批，公司自
研的压力脉冲PFA产品2025年11月获批。此外，商阳医疗的二代纳秒脉冲PFA产品已完成临床入组，心脏内超声（ICE）导
管、肾动脉射频消融（RDN）均被纳入国家绿色通道创新产品，注册稳步推进。我们认为，丰富且有梯度的创新产品管线
为公司构筑了坚实的长期增长基础。
（3）海外拓展加速，成功打造第二增长曲线。2025年前三季度公司海外业务高增，根据2025年H1数据，海外收入占
比已提升至31%。海外市场的快速突破主要得益于压力导管等高端产品更快的市场准入和渗透（海外压力导管手术占比较
高）。冷冻全套产品也已于Q2获得CE认证，已经在部分区域开始商业化推广。我们认为，随着公司产品组合在海外市场的
持续丰富和渠道深化，海外业务有望维持高增长，成为公司业绩的核心驱动力之一。
盈利能力：扣非利润大幅改善，规模效应逐步显现
（1）毛利率短期波动，静待新品放量与结构优化。2025年前三季度公司毛利率59.1%，同比提升0.3pct。Q3单季毛利
率57.1%，同比下降1.0pct，主要系海外推广初期的冷冻系列产品销售策略及产品组合变化所致。但我们认为，随着高毛
利产品（如压力导管等）的放量和规模化生产有望带动毛利率回升。（2）扣非利润大幅改善，规模效应逐步显现。公司
前三季度实现扣非归母净利润0.24亿元，同比实现扭亏为盈，盈利能力显著改善。盈利能力的改善主要得益于收入增长带
来的规模效应。我们认为，随着公司收入规模的持续扩大，规模效应将进一步显现，净利率有望持续提升。
盈利预测及估值
我们预计，公司2025-2027年营业收入分别为4.96/6.17/7.72亿元，分别同比增长20.0%、24.4%、25.2%；归母净利润
分别为0.65/0.91/1.35亿元，分别同比增长24.7%、40.8%、48.0%，对应EPS分别为0.14/0.19/0.29元，对应2026年18倍PS
，维持“买入”评级。
风险提示：产品研发及商业化不及预期的风险；行业政策变动的风险；行业竞争加剧的风险；需求波动的风险
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2025-12-16│微电生理(688351)投资价值分析报告：国产心脏电生理龙头，全矩阵布局筑牢│光大证券 │增持
│技术壁垒 │ │
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微电生理是国内首个提供三维心脏电生理完整解决方案的厂商：公司于2010年成立，专注于电生理介入诊疗与消融治
疗领域，是全球少数完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一。2024年公司营收达4.13亿元，同比增长25.51%；归
母净利润0.52亿元，同比增长815.36%。
政策利好叠加市场增长，电生理赛道迎新机遇：国内电生理市场正迎来高速增长期，不仅传统的射频和冷冻消融技术
市场增速可观，近几年推出的脉冲消融新技术更是为整个市场注入了新的活力，成长空间广阔。尽管强生等外资品牌仍主
导市场，但国产替代已加速破局，2020-2024年行业CR5从93%降至72%，《“十四五”医疗装备产业发展规划》等政策成为
核心推力，DRG与带量采购联动则为国产产品打开放量通道。微电生理凭借全链条优势持续突围，构建完成心脏电生理设
备与耗材一体化解决方案，多款产品填补国内空白且性能比肩外资。公司在京津冀、福建、四川等多省集采中亦表现亮眼
，中标产品数量领先，彰显临床认可度与市场竞争力，未来有望持续扩大市场份额。
公司全矩阵布局筑牢技术壁垒，多赛道突破引领国产替代：公司产品线覆盖二维、三维系列，标测、消融、设备及附
件类矩阵完整度领先行业，公司旗下的消融导管产品均与核心Columbus?三维标测系统深度兼容，形成协同优势。技术层
面以自主研发驱动多领域突破，打造多款国产首创产品，覆盖射频、冷冻、脉冲、三维标测等核心领域，部分产品性能对
标外资，2024年三维手术覆盖超1100家医院、累计破7万例。公司在新兴赛道的布局同样凸显首创潜力，脉冲消融领域Pul
seMagic?导管于25年11月获批；肾动脉治疗领域自主研发导管与子公司FlashPoint?系统双产品推进。全方位的产品布局
与多个国产首创优势，持续强化公司在国产替代中的龙头地位。
盈利预测、估值与评级：微电生理是国内电生理龙头企业，提供三维完整解决方案，技术壁垒深厚，叠加国产替代加
速以及政策利好，有望带动业绩高增。同时在脉冲消融等赛道的布局，有望贡献未来增长潜力。我们看好公司未来的发展
。我们预测公司2025-2027年EPS为0.13/0.18/0.26元，现价对应25-27年PE为187/131/88倍，首次覆盖，给予公司“增持
”评级。
风险提示：创新技术与产品的研发风险，市场竞争风险，行业政策风险。
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2025-12-01│微电生理(688351)自研PFA产品获批，电生理产品矩阵持续丰富 │华源证券 │买入
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事件：公司发布公告，一次性使用压力导管(PFA导管)获得国内药品监督管理局注册申请，产品矩阵持续丰富。
海外营收稳步增长，扣非归母净利润扭亏。2025年前三季度，公司实现营业收入3.36亿元（yoy+15.65%），归母净利
润0.42亿元（yoy+0.46%），扣非归母净利润0.24亿元。第三季度，营业收入1.13亿元（yoy+21.78%），归母净利润0.09
亿元（yoy-62.56%），扣非归母净利润0.03亿元，同比扭亏为盈。前三季度海外市场中拉美、欧洲、中东及非洲，收入均
保持较高增长态势，冷冻全套产品于25Q2获得CE认证，已在部分海外市场启动推广。
创新医疗器械获批，电生理产品矩阵持续丰富。此次自研压力脉冲导管获批，与心脏脉冲电场消融设备配合使用，可
用于心律失常治疗，与三维心脏电生理标测系统配合，可提供导管在心内位置信息及触点压力实时测量。公司目前已经实
现“射频+冷冻+脉冲”三大消融能量产品布局，其中脉冲消融PFA，与子公司商阳产品形成协同。
费用控制良好，盈利质量提升。前三季度毛利率59.09%（yoy+0.30pct），销售费用率为28.33%（yoy+0.61pct），管
理费用率为9.31%（yoy-0.97pct），研发费用率为13.60%（yoy-5.84pct），产品端持续获批，研发费率有效控制，公司
销售规模扩大及降本增效举措共同推动扣非归母净利润扭亏为盈。
盈利预测与评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为4.78/6.04/8.07亿元，同比增速分别为15.62%/26.50%/33.60
%，2025-2027年归母净利润分别为0.69/0.98/1.47亿元，增速分别为32.01%/42.02%/50.63%。当前股价对应的PE分别为15
7x、111x、73x。基于公司消融技术不断丰富，心律失常手术量稳定提升，维持“买入”评级。
风险提示：国内政策风险、竞争加剧风险、新品推广不及预期风险。
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2025-11-24│微电生理(688351)压力监测PFA导管获批，进一步完善公司电生理解决方案 │中信建投 │买入
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核心观点
近期公司压力监测PFA（脉冲消融）导管获批，进一步完善公司电生理解决方案。展望2025年Q4以及2026年，公司国
内业务有望加速增长，一方面由福建省牵头的27省联盟电生理介入耗材集采续标工作有望于今年年底至明年年初开展，凭
借产品管线布局进一步丰富以及供应链和成本上的优势，国产厂家市场份额预期进一步提升；另一方面，公司投资的商阳
医疗PFA产品已经实现商业化，目前处于市场放量阶段，公司自研的压力监测PFA（脉冲消融）导管也于近期获批，明年兑
现商业化预期。海外业务随着公司重点产品海外市场准入持续推进，市场覆盖率持续提升，有望继续保持快速增长。
事件
2025年11月20日，公司一次性使用压力监测心脏脉冲电场消融（PFA）导管获批上市
根据国家药品监督管理局官方公告显示，国家药品监督管理局批准了上海微创电生理医疗科技股份有限公司的一次性
使用压力监测心脏脉冲电场消融导管注册申请。
简评
压力监测PFA导管获批，进一步完善公司电生理解决方案
近期，公司压力监测PFA导管获批，进一步完善公司在电生理介入领域的产品解决方案，借助多款新产品的商业化放
量，公司2026年业绩有望加速增长。新获批的压力监测PFA导管基于应变片原理的压力传感器设计，结合脉冲电场技术、
磁场定位技术、盐水灌注技术，与心脏脉冲电场消融设备配合使用，可用于房室结折返性心动过速和房室折返性心动过速
的治疗；与三维心脏电生理标测系统配合使用，可提供导管在心内的位置信息以及进行导管头端和心壁之间触点压力的实
时测量。
展望2026年，业绩有望加速增长
展望2026年，国内业务有望加速增长，一方面由福建省牵头的27省联盟电生理介入耗材集采续标工作有望在今年年底
至明年年初开展，国产厂家凭借丰富的产品管线布局以及供应链和成本上的优势，市场份额有望进一步提升；另一方面，
公司参股的商阳医疗PFA产品已经实现商业化，目前处于市场放量阶段，公司自研的压力监测PFA（脉冲消融）导管也于近
期获批，明年兑现商业化预期。海外业务随着公司市场覆盖率持续提升，有望继续保持快速增长。
电生理全产品解决方案持续完善，RDN新品研发加速
公司已经具备电生理介入全产品解决方案，在此基础上，公司多款产品研发取得积极进展：1）自研的压力监测PFA（
脉冲消融）导管于近期获批；2）公司参股的商阳医疗第二代纳秒PFA产品已进入国家创新医疗器械快速审评通道，目前处
于临床随访阶段；3）心脏腔内超声导管2025年4月进入国家创新医疗器械特别审批程序，目前已进入注册阶段，预计2026
年获批。公司在研管线布局全面，技术平台布局齐全，未来通过不断丰富的在研管线、持续提升的产品力，有望进一步抢
占房颤手术市场份额。此外，公司可与三维心脏电生理标测系统联用的RDN（经肾动脉去交感神经消融导管）产品于2025
年加速临床试验进度，预计2027年获批，产品上市后有望为公司在中长期提供业绩的持续增长动力。
海外市场表现亮眼，助力公司业绩保持快速增长
公司坚持全球化发展战略，持续聚焦核心产品的海外注册以及经销商渠道深度建设，加速海外三维手术量提升。根据
中报数据，2025年上半年，公司国际市场实现收入0.7亿元，同比增长超40%，海外收入占比达到31%，并成功进入墨西哥
、英国、卢旺达等国家市场，同时三维手术在20多个国家落地，其中德国、阿塞拜疆市场成功完成首例三维手术。我们预
计公司第三季度海外营收仍然保持不低于上半年的增速，助力公司业绩保持快速增长。
国产电生理行业龙头之一，看好公司长期发展空间
公司是国产电生理龙头之一，也是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，未来成长空
间广阔。短期来看，公司国内业务有望加速增长，海外业务保持快速增长；中期来看，随着公司PFA（脉冲消融）导管、
高密度标测导管、压力感应消融导管和冷冻消融产品的陆续商业化，公司已完成房颤手术耗材全产品线布局，房颤手术市
场份额有望加速提升。长期来看，一方面，国内电生理行业渗透率仍然较低，未来渗透率提升空间大，公司持续研发迭代
脉冲消融（PFA）、心腔内超声导管（ICE）、肾动脉消融（RDN）等新技术和产品，有望进一步丰富公司产品管线，提升
公司综合竞争力，奠定公司业绩长期可持续增长的基础；另一方面，公司海外营收占比稳步提升，公司持续推进电生理全
解方案在海外市场的推广，夯实全球市场基础，海外市场拓展未来可期。
我们预计2025-2027年公司营收分别同比增长13%、28%和26%，归母净利润分别同比增长26%、45%和60%。维持“买入
”评级。
风险提示
1.行业政策风险：部分国家政策存在不可预测性，存在本报告给出的盈利预测可能达不到的风险；行业合规政策收紧
的风险；集采政策导致产品价格下降的风险。
2.市场竞争风险：目前，我国电生理行业外资品牌仍占据绝对主导地位。外资品牌诸如强生、雅培、波士顿科学等企
业凭借其强大的研发优势、健全的产品体系和先发的渠道优势，占据国内80%以上的市场份额。虽然从竞争厂家上看，公
司所处的电生理细分领域竞争厂家并不多，但外资品牌经过多年的市场耕耘和对临床医生的培育，在一定程度上培养了临
床医生的使用习惯，公司仍需要一定的时间来提升公司产品的使用量。
3.其他风险：电生理新产品放量不及预期的风险；新产品研发及注册失败风险；研发及管理人才流失风险；销售渠道
风险及经销商管理风险；产品质量及潜在责任风险；汇率波动的风险。
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2025-11-17│微电生理(688351)Q3营收端增速略超预期，海外业务保持高速增长 │中信建投 │买入
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核心观点
公司2025年三季报营收端增速略超预期，海外业绩保持高速增长。展望2025年Q4以及2026年，国内业务有望加速增长
，一方面由福建省牵头的27省联盟电生理介入耗材集采续标工作有望于今年年底至明年年初开展，凭借产品管线布局进一
步丰富以及供应链和成本上的优势，国产厂家市场份额预期进一步提升；另一方面，公司投资的商阳医疗PFA产品已经实
现商业化，目前处于市场放量阶段，公司自研的PFA（脉冲消融）产品有望年底获批，明年兑现商业化预期。海外业务随
着公司重点产品海外市场准入持续推进，市场覆盖率持续提升，有望继续保持快速增长。
事件
近期，公司发布2025年三季报
公司前三季度实现营收3.36亿元，同比增长15.65%；归母净利润4192万元，同比增长0.85%；扣非归母净利润2407万
元，同比扭亏为盈。EPS为0.09元/股。
简评
营收端增速略超预期，海外业务保持高速增长
公司前三季度实现营收3.36亿元，同比增长15.65%；归母净利润4192万元，同比增长0.85%；扣非归母净利润2407万
元，同比扭亏为盈。公司第三季度实现营收1.13亿元，同比增长21.78%，营收端增速略超预期主要由于海外业务营收同比
增速维持上半年快速增长的趋势，同比增长超过40%，国内业务营收增速预计保持稳定增长态势；归母净利润925万元，同
比下滑62.56%，主要由于公司收到的政府补助减少；扣非归母净利润326万元，同比扭亏为盈主要由于公司销售规模增长
以及实施降本增效措施带来的利润增长。
展望2026年，业绩有望加速增长
展望2026年，国内业务有望加速增长，一方面由福建省牵头的27省联盟电生理介入耗材集采续标工作有望在今年年底
至明年年初开展，国产厂家凭借丰富的产品管线布局以及供应链和成本上的优势，市场份额有望进一步提升；另一方面，
公司参股的商阳医疗PFA产品已经实现商业化，目前处于市场放量阶段，公司自研的PFA（脉冲消融）产品有望年底获批，
明年兑现商业化预期。海外业务随着公司市场覆盖率持续提升，有望继续保持快速增长。
电生理全产品解决方案持续完善，RDN新品研发加速
公司已经具备电生理介入全产品解决方案，在此基础上，公司多款产品研发取得积极进展：1）公司自研带压力点状P
FA（脉冲消融导管）产品已进入注册阶段，预计2025年年内获批；2）公司参股的商阳医疗第二代纳秒PFA产品已进入国家
创新医疗器械快速审评通道，目前处于临床随访阶段；3）心脏腔内超声导管2025年4月进入国家创新医疗器械特别审批程
序，目前已进入注册阶段，预计2026年获批。公司在研管线布局全面，技术平台布局齐全，未来通过不断丰富的在研管线
、持续提升的产品力，有望进一步抢占房颤手术市场份额。此外，公司可与三维心脏电生理标测系统联用的RDN（经肾动
脉去交感神经消融导管）产品于2025年加速临床试验进度，预计2027年获批，产品上市后有望为公司在中长期提供业绩的
持续增长动力。
海外市场表现亮眼，助力公司业绩保持快速增长
公司坚持全球化发展战略，持续聚焦核心产品的海外注册以及经销商渠道深度建设，加速海外三维手术量提升。根据
中报数据，2025年上半年，公司国际市场实现收入0.7亿元，同比增长超40%，海外收入占比达到31%，并成功进入墨西哥
、英国、卢旺达等国家市场，同时三维手术在20多个国家落地，其中德国、阿塞拜疆市场成功完成首例三维手术。我们预
计公司第三季度海外营收仍然保持不低于上半年的增速，助力公司业绩保持快速增长。
财务费用基本正常，经营效率持续提升
前三季度毛利率59.09%，同比增加0.30pct，毛利率基本稳定略有提升，主要由于公司毛利率相对较高的产品收入占
比持续提升。公司前三季度销售、管理、财务、研发费用率分别为28.33%、9.31%、-1.25%、13.60%，同比+0.61、-0.97
、-0.67、-5.84pct；期间费用率为50.00%，累计下降6.87pct。研发费用率下降较多，主要由于公司营收规模持续增长的
同时，研发相关的薪酬支出同比有所下降。公司第三季度毛利率为57.09%，同比下降1.04pct；公司第三季度销售、管理
、财务、研发费用率分别为28.74%、9.38%、-0.23%、13.39%，同比+0.85、-1.47、-0.52、-6.10pct，季度环比-0.99、+
1.50、+1.71、-1.04pct；期间费用率为51.27%，同比下降7.24pct。2025年前三季度，公司经营性现金流净额为3682万元
，同比下滑40.59%。应收账款周转天数为63.05天，同比增加13.93天；存货周转天数为280.05天，同比下降4.88天，基本
维持稳定。其他财务指标基本正常。
国产电生理行业龙头之一，看好公司长期发展空间
公司是国产电生理龙头之一，也是全球市场中少数同时完成心脏电生理设备与耗材完整布局的厂商之一，未来成长空
间广阔。短期来看，公司国内业务有望加速增长，海外业务保持快速增长；中期来看，随着公司PFA（脉冲消融）导管、
高密度标测导管、压力感应消融导管和冷冻消融产品的陆续商业化，公司已完成房颤手术耗材全产品线布局，房颤手术市
场份额有望加速提升。长期来看，一方面，国内电生理行业渗透率仍然较低，未来渗透率提升空间大，公司持续研发迭代
脉冲消融（PFA）、心腔内超声导管（ICE）、肾动脉消融（RDN）等新技术和产品，有望进一步丰富公司产品管线，提升
公司综合竞争力，奠定公司业绩长期可持续增长的基础；另一方面，公司海外营收占比稳步提升，公司持续推进电生理全
解方案在海外市场的推广，夯实全球市场基础，海外市场拓展未来可期。
我们预计2025-2027年公司营收分别同比增长13%、28%和26%，归母净利润分别同比增长26%、45%和60%。维持“买入
”评级。
风险提示
1.行业政策风险：部分国家政策存在不确定性，存在本报告给出的盈利预测可能达不到的风险；行业合规政策收紧的
风险；行业监管相关风险；行业政策导致产品价格下降的风险；集采政策风险。
2.市场竞争风险：目前，我国电生理行业外资品牌仍占据绝对主导地位。外资品牌诸如强生、雅培、波士顿科学等企
业凭借其强大的研发优势、健全的产品体系和先发的渠道优势，占据国内80%以上的市场份额。虽然从竞争厂家上看，公
司所处的电生理细分领域竞争厂家并不多，但外资品牌经过多年的市场耕耘和对临床医生的培育，在一定程度上培养了临
床医生的使用习惯，公司仍需要一定的时间来提升公司产品的使用量。
3.其他风险：电生理新产品放量不及预期的风险；新产品研发及注册失败风险；研发及管理人才流失风险；销售渠道
风险及经销商管理风险；产品质量及潜在责任风险；汇率波动的风险。
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2025-11-10│微电生理(688351)利润端持续改善，海外市场延续高增，新产品研发进度整体│中邮证券 │增持
│顺利 │ │
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业绩简评
公司发布2025年三季度报，2025年前三季度公司实现营业收入3.36亿元，同比增长15.65%；实现归属于母公司所有者
的净利润0.42亿元，同比增长0.46%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.24亿元，同比增长3297.94%
。
其中，2025年单三季度公司实现营业收入1.13亿元，同比增长21.78%；实现归属于母公司所有者的净利润0.09亿元，
同比下降62.56%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为0.03亿元，同比增长294.70%。
25年前三季度经营分析
公司三维电生理手术国产厂商中排名第一。截至2025年中，公司三维电生理手术覆盖医院1000余家，累计完成手术超
8万例，国产厂商中排名第一。公司FireMagic?Trueforce?一次性使用压力监测磁定位射频消融导管临床使用认可度持续
提升，已在多家医疗中心完成超3000例射频消融手术。
国际市场收入增速强劲。2025年H1公司国际市场营业收入同比增长超40%，并成功进入墨西哥、英国、卢旺达等国家
市场。同时，IceMagic?冷冻系列产品25年上半年陆续获得CE认证并上市，现已在欧洲等市场开展相关产品培训及商业化
推广应用。随着公司海外复杂心律失常治疗方面竞争力的持续提升及全适应症的整体解决方案的不断完善，我们预计公司
国际市场收入未来有望持续高增长。
公司在研产品丰富，后续有望持续贡献新增量。截止2025年三季度，公司自研压力脉冲PFA产品已向国家药监局提交
注册申请，预计将在年内获批。参股公司商阳医疗的二代纳秒脉冲产品，目前已完成临床入组，正处于随访阶段。此外，
公司ICE产品已向国家药监局提交注册申请，公司ICE和RDN产品均已被纳入国家绿色通道创新产品范畴，我们预计在研产
品未来有望给公司持续贡献增量。
我们预计公司2025-2027年收入端分别为4.63亿元、6.31亿元和8.29亿元，收入同比增速分别为12.18%、36.24%和31.
36%，归母净利润预计2025年-2027年分别为0.72亿元、1.08亿元和1.57亿元，归母净利润同比增速分别为37.79%，50.92%
和45.10%。公司2025-2027年对应PE分别为165倍、109倍和75倍，对应PEG分别为4.37、2.15和1.67。
风险提示：
公司研发进度不及预期风险、带量采购政策不确定因素、产品销售放量不及预期。
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2025-11-09│微电生理(688351)国内受集采续标延迟影响，海外收入增长强劲 │招商证券 │买入
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公司发布2025年第三季度报告：2025年前三季度，公司实现营业收入3.36亿元，同比增长15.65%；归母净利润0.42亿
元，同比增长0.46%；扣非归母净利润0.24亿元，同比增长3297.94%。
其中，公司第三季度实现营业收入1.13亿元，同比增长21.78%；归母净利润0.09亿元，同比降低62.56%；扣非归母净
利润0.03亿元，同比增长294.70%。
国内业务短期扰动，海外快速增长。国内：政策端：福建联盟上一轮电生理集采执行最早的省份已于今年4月初完成2
年集采安排，但受各省启动时间差异影响，下一轮集采的具体启动时间目前尚未明确。研发端：公司自研压力脉冲PFA产
品已向NMPA提交注册申请，预计将在年内获批。参股公司商阳医疗的二代纳秒脉冲产品，目前已完成临床入组，正处于随
访阶段。此外，公司ICE产品已向NMPA提交注册申请，ICE和RDN产品均已被纳入国家绿色通道创新产品范畴。海外：海外
市场分为欧洲、中东及非洲（含部分中亚、东欧国家）、拉美、亚太四个区域，今年前三季度，前三大区域的市场体量占
比相近，增速较高的区域依次为拉美、欧洲、中东及非洲，均保持较高增长态势。产品端，标测和消融等产品形成合力，
共同推动海外业务增长。海外手术量中压力导管的使用占比较高。产品注册方面，冷冻全套产品已于今年二季度获得CE认
证，目前已在部分海外市场启动推广，并顺利完成首台商业化手术。
毛利率稳中有升，费用率结构优化。2025年第三季度的综合毛利率、销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费
用率、整体净利率分别为57.09%、28.74%、9.38%、13.39%、-0.23%、8.21%，分别变动-1.04pts、+0.85pts、-1.48pts、
-6.09pts、-0.51pts、-18.51pts。净利率下滑主因政府补助大幅减少。
盈利预测与投资建议：考虑到国内集采续标的不确定性对短期收入增速造成扰动，但公司压力导管和PFA等高值产品
持续放量，海外市场打开长期空间。我们下调公司2025-2027年营业收入分别为4.66/6.17/8.09亿元，同比增速分别为13%
/32%/31%；归母净利润分别为0.57/0.82/1.14亿元，分别增长9%/44%/39%，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：降价幅度超预期的风险、市场竞争激烈程度加剧的风险等。
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2025-11-09│微电生理(688351)2025Q3业绩点评：海外收入高增长，自研PFA即将获批 │国泰海通 │买入
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本报告导读：公司2025年前三季度海外保持快速增长，研发布局不断齐全，自研PFA有望在2025年年内获批，未来前
景可期，维持增持评级。
投资要点：维持增持评级。25年前三季度实现收入3.36亿元(+15.65%)，归母净利润0.42亿元(+0.46%)，扣非净利润0
.24亿元。其中25单Q3实现收入1.13亿元(+21.78%)，归母净利润0.09亿元，扣非净利润0.03亿元。考虑公司业绩持续稳健
，海外市场开拓顺利，维持2025-2027年预测EPS为0.16/0.25/0.37元。考虑板块整体估值上移，上调2025年目标PS28X，
上调目标价为29.22元，维持增持评级。
研发布局持续完善，自研PFA有望25年年内获批。公司参股公司商阳医疗的PFA产品已于2025年4月正式获批上市，截
至2025年10月末该产品全国挂网工作已基本完成，商业化手术正逐步
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