研报评级☆ ◇688551 科威尔 更新日期：2026-03-21◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2025-11-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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6月内 2 2 0 0 0 4
1年内 5 4 0 0 0 9
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2022年│ 2023年│ 2024年│2025年预测│2026年预测│2027年预测│
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│每股收益(元) │ 0.78│ 1.40│ 0.58│ 0.94│ 1.33│ 1.78│
│每股净资产(元) │ 12.82│ 15.65│ 15.49│ 16.60│ 17.46│ 18.55│
│净资产收益率% │ 6.05│ 8.93│ 3.77│ 5.67│ 7.63│ 9.60│
│归母净利润(百万元) │ 62.22│ 117.07│ 49.05│ 86.81│ 126.31│ 149.22│
│营业收入(百万元) │ 375.14│ 528.95│ 478.27│ 562.67│ 720.00│ 904.00│
│营业利润(百万元) │ 62.63│ 126.21│ 46.07│ 80.67│ 114.00│ 151.33│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2025EPS 2026EPS 2027EPS 研究机构
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2025-11-17 买入 首次 --- 0.98 1.52 2.12 华鑫证券
2025-11-05 买入 维持 --- 1.05 1.37 1.68 华安证券
2025-10-27 增持 维持 --- 0.80 1.09 1.53 中邮证券
2025-10-19 增持 维持 49.9 --- --- --- 中金公司
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2025-11-17│科威尔(688551)公司事件点评报告：电源业务增长超预期，AI服务器打开测试│华鑫证券 │买入
│电源需求空间 │ │
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科威尔发布2025年三季报：公司2025Q1-Q3实现营收3.70亿元，同比下降1.97%，归母净利润5160万元，同比下降0.09
%；其中2025Q3实现营业收入1.45亿元，同比增长17.90%，环比增长23.77%；归母净利润2059万元，同比增长110.36%，环
比增长94.05%。
投资要点
电源业务订单超预期，降本成效显著
公司2025Q3营收和利润均实现高增速，主要系公司主营业务测试电源订单增长超过年初预期，收入占比约80%；销售/
管理费用率为9.02/9.25%，同比下降6.26/0.96pct，环比下降4.72/0.68pct，反映公司成本控制水平明显提升。
测试电源市场价格战缓和，公司毛利率触底回升
受测试电源市场价格竞争影响，公司2025Q3实现销售毛利率40.16%，同比下降5.93pct，虽因部分大客户订单集中确
认的影响导致环比下降4.26pct，但2025前三季度毛利率总体保持平稳；毛利率相比于2024Q4的30.16%已实现触底回升，
反映测试电源市场市场价格竞争态势已逐步稳定，当前产品价格虽仍处于历史较低区间，但相较去年已有所缓和，部分产
品价格仍有承压，而个别产品线已呈现企稳或小幅回升的态势，有望增强公司的盈利能力。
AI服务器与固态电池检测双轮驱动，技术领先与客户导入并举
当前AI服务器电源技术路线迭代较快，最新的OCP大会确定了800V系统的技术方向，功率可达兆瓦级别，明确了大功
率解决方案的需求。AI服务器电源对测试电源、负载在拉载斜率、拉载频率等方面的技术要求更高，但随着HVDC、SST固
态变压器等供电方案新平台的推出，传统测试企业的先发优势也逐步减弱。并且测试电源产品下游客户在新产品开发与选
代方面投入仍保持稳定，相关需求未出现明显放缓。
在AI服务器测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，并积极推动相关产品和
整体测试自动化解决方案导入行业头部客户产线。公司在大功率测试电源方面具备扎实的技术积累和案例经验，客户认可
度高，尤其在兆瓦级测试领域具有显著优势。同时，公司积极持续拓展海外市场，相关订单呈增长态势。
另外在固态电池检测领域，公司已布局覆盖电芯测试、PACK级电性能充放电测试及静态安规等多类测试装备。目前已
与部分行业内头部电池厂达成合作，并交付应用相关设备。
盈利预测
我们看好公司测试电源产品在AI服务器、固态电池等行业需求增长下持续放量，预测公司2025-2027年收入分别为5.2
7、7.31、10.1亿元，EPS分别为0.98、1.52、2.12元，当前股价对应PE分别为39.6、25.4、18.2倍，首次覆盖，给予“买
入”投资评级。
风险提示
行业技术发展不及预期风险、行业政策变化风险、市场竞争风险、大盘系统性风险等。
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2025-11-05│科威尔(688551)测试电源业务稳健增长，AI服务器打开新空间 │华安证券 │买入
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事件：公司发布25年三季度业绩
公司2025年前三季度实现营收3.70亿元，YoY-1.97%；归母净利润0.52亿元，YoY-0.09%；扣非归母净利0.23亿元，Yo
Y-49.67%。扣非净利润下滑主因氢能业务亏损拖累。
公司25Q3单季度实现营收1.45亿元，YoY+17.90%，QoQ+23.77%；归母净利润0.21亿元，YoY+110.36%；扣非归母净利0
.15亿元，YoY+105.00%。公司扣非净利润自24Q4以来已连续三个季度环比改善（25Q1/Q2/Q3分别为0.02/0.06/0.15亿元）
，盈利能力显著修复。
测试电源业务稳健增长，AI服务器打开新空间
测试电源为公司业绩基本盘，该业务Q3营收占比约80%，表现超出年初预期，有效对冲了氢能业务的下滑。业务向好
主要得益于：1）价格竞争趋缓，较去年激烈厮杀的状况有明显缓和；2）下游光伏、新能源车等领域客户的新品开发和迭
代需求依然强劲，研发端测试需求稳固。公司积极把握AI服务器电源测试新机遇，为业务增长注入新动力。公司的测试产
品已覆盖PSU、HVDC、PowerShelf、BBU、UPS等AI数据中心电源转换装置。目前公司实现测试电源和负载的小批量订单，
并完成部分交付。随着AI服务器电源向大功率HVDC方案迭代，公司凭借深厚的大功率技术积累，有望与行业头部企业在同
一起跑线竞争，实现国产替代。
盈利能力逐季修复，AI新机遇注入长期成长动能
公司始终将创新视为发展核心驱动力，25年前三季度研发投入0.57亿元，占营收比例达15.41%。短期看，受氢能业务
拖累，公司业绩仍有压力。但中长期看，公司核心的测试电源业务价格企稳、需求稳固，盈利能力已逐季修复。同时，公
司前瞻布局的AI服务器测试业务已取得关键突破，打开了新的高增长空间。随着传统业务竞争格局优化及AI新业务的逐步
放量，公司业绩有望重回增长轨道。
投资建议
我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.88/1.16/1.41亿元，对应PE38/29/24x，维持“买入”评级。
风险提示
新产品开发进度不及预期；原材料供应风险；下游行业发展和政策不及预期；市场竞争加剧和产品毛利率下降。
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2025-10-27│科威尔(688551)业绩符合预期，看好公司在AI测试电源和氢能产业的持续布局│中邮证券 │增持
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投资要点
事件：2025年10月17日，公司发布2025年三季报。2025Q1-3公司实现营收3.7亿元，同比-2.0%，归母净利润0.5亿，
同比-0.1%；其中2025Q3营收1.5亿，同环比分别+17.9%/+23.8%，归母净利润0.2亿，同环比分别为+110.4%/+94.1%，业绩
符合我们预期，测试电源业务增长超预期，但氢能业务不及预期。
利润端：销售费用率减少较多，维持高研发投入。2025Q1-3公司毛利率、净利率分别40.8%/13.9%，同比分别-8.2pct
s/+0.4pct。
2025Q1-3公司主要费用中，销售费用率（11.6%）减少较多，研发费用率（15.3%）有所下降，管理费用率（9.9%）略
有上升，财务费用率（-0.8%）有所增加，四项费用率总体减少2.2pcts。
积极布局Al测试电源。在Al测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付，同时，
公司积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案在行业头部客户产线端的导入工作。
氢能行业有望在十五五景气提升。10月24日，中共中央举行发布会，《十五五建议》提出前瞻布局未来产业，推动量
子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点。此次表态将氢能提
升至国家战略高度，因此我们预计氢能行业有望在十五五景气提升，相关政策也会持续出台。
盈利预测与投资评级：
我们预测公司2025-2027年营收分别为5.5/6.6/8.4亿元，归母净利润分别为0.7/0.9/1.3亿元，（2025年10月23日）
对应PE分别为52/38/27倍，维持“增持”评级。
风险提示：
测试电源市场开拓不及预期；市场竞争加剧风险；氢能行业景气度不及预期的风险。
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2025-10-19│科威尔(688551)三季报业绩符合预期，AI服务器电源测试设备打开远期成长空│中金公司 │增持
│间 │ │
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3Q25业绩符合我们预期
公司公布1-3Q25业绩：收入3.70亿元，同比下降1.97%；归母净利润0.52亿元，同比下降0.12%，其中3Q25收入1.45亿
元，同比增长17.91%，环比增长23.77%，业绩符合我们预期。
发展趋势
电源事业部稳中向好，氢能业务有待恢复。在行业价格稳定及下游客户新品迭代下，新能源的电源事业部收入及订单
增长较好，我们预计1-3Q25公司电源事业部收入超3.1亿元，占比约85%。氢能事业部受下游氢能行业影响，25年订单及收
入低于我们预期。
布局AI服务器电源测试设备，逐步实现国产替代。公司推出针对于AIDC各类电源的测试设备，我们预计该领域2025年
市场空间或超20亿元。目前公司已交付小批量PSU测试用电源，并与头部客户推进产线端测试设备导入，我们认为公司凭
借产品性价比优势，未来增长潜力较大。
毛利率环比略降，费用率及净利率环比增长。3Q25公司毛利率40.2%，环比下降4.3ppt，主因交付部分大客户的低毛
利订单；3Q25公司销售/管理/研发/财务费用率分别为9.0%/9.3%/13.1%/-0.5%，分别环比-4.7ppt/-0.7ppt/-4.0ppt/0.4p
pt，规模效应下费用率环比大幅下降。3Q25公司净利润率14.2%，环比增长5.1ppt，主因1Q25收入增长费用率下滑。
盈利预测与估值
我们维持2025年和2026年归母净利润1.1亿元和1.7亿元不变。当前股价对应29.8倍2025年市盈率和19.1倍2026年市盈
率。维持跑赢行业评级，我们维持50.0元目标价，对应38.4倍2025年市盈率和24.6倍2026年市盈率，较当前股价有28.9%
的上行空间。
风险
AI电源测试设备拓展不及预期，下游行业需求不及预期，新品开发进展不及预期，市场竞争加剧和主营产品毛利率下
降的风险。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：31家
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2025-10-19│科威尔(688551)2025年10月19日投资者关系活动主要内容
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一、2025年第三季度财务数据简要概述
公司 2025 年第三季度实现营业收入 14,531.73 万元，较去年同期增长 17.90%；归属于上市公司股东的净利润为2,
059.46万元，较去年同期增长 110.36%。前三季度实现营业收入 36,978.98万元，较去年同期减少 1.97%；归属于上市公
司股东的净利润为 5,160.02万元，较去年同期减少 0.09%；经营活动产生的现金流量净额为 4,426.98 万元，去年同期
为-1,492.19万元，实现由负转正。
二、问答交流
1. 三季度整体营业收入有所回升，请问公司各个业务板块的收入占比情况？
答：今年第三季度，公司整体营业收入实现 1.45亿元，同比增长 17.90%。从收入结构来看，目前仍以电源事业部占
主导，其收入约占 80%；氢能事业部与功率半导体事业部收入分别约占 10%和 7%。
2. 公司三季度毛利率怎么看？
答：公司三季度毛利率整体保持平稳。今年以来，随着部分产品价格逐步企稳，叠加公司持续推动的降本增效措施成
效逐步显现，前三季度毛利率总体保持平稳。单就第三季度来看，毛利率主要受部分大客户订单集中确认的影响，相对要
低一点。
分事业部来看，今年前三季度电源事业部和氢能事业部毛利率保持平稳；功率半导体事业部毛利率提升较为明显，但
由于该业务体量尚小，对公司整体毛利率的拉动作用有限。
3. 请问公司今年新签订单的进展情况，以及是否对之前的订单指引有变化和调整？
答：截至目前，公司整体新签订单与年初预期基本一致。从各板块来看，表现有一些差异：电源事业部订单增长超过
年初预期；氢能事业部订单暂时不及预期；功率半导体表现符合预期。综合来看，公司维持年初制定的整体订单展望目标
不变。
4. 请问今年电源业务增长超预期的原因是什么？
答：今年测试电源板块业务增长表现出超预期，主要得益于两方面因素：第一，市场价格竞争态势已逐步稳定，当前
产品价格虽仍处于历史较低区间，但相较去年已有所缓和；具体来看，部分产品价格仍有承压，但个别产品线已呈现企稳
或小幅回升的态势。第二，公司测试电源产品主要应用于实验室场景，尽管下游行业可能存在一定的产能过剩压力，但客
户在新产品开发与迭代方面投入仍保持稳定，相关需求未出现明显放缓。
5. 请问公司在固态电池领域的布局和进展情况？
答：在固态电池检测领域，公司已布局覆盖电芯测试、PACK级电性能充放电测试及静态安规等多类的测试装备。目前
已与几个行业内的头部电池厂达成合作，相关设备已实现在实验室领域的交付并应用。
与此同时，公司也紧跟锂电池技术发展趋势，持续推动产品迭代升级，并与行业内核心客户保持密切沟通，积极把握
下游技术发展带来的市场机遇。
6. 请问在 AI 服务器测试电源布局及进展如何？公司布局该领域的优势以及对未来发展怎么看？
答：在 AI服务器测试电源领域，公司目前已实现测试电源和负载的小批量订单，并完成部分交付。同时，公司正在
积极推动相关产品和整体测试自动化解决方案在行业头部客户产线端的导入工作。
从技术平台来看，当前AI服务器电源技术路线迭代较快，包括 PSU的方案、巴拿马电源方案、HVDC方案、SST固态变
压器方案等，最新的 OCP大会明确了 800V系统的方向，功率可达兆瓦级别，远超传统单个 PSU电源的 3.3千瓦、5.5千瓦
等水平，属于行业新推出的大功率解决方案。公司在大功率测试电源方面具备扎实的技术积累和案例经验，尤其在兆瓦级
测试领域具有显著优势。
相较于电动车、光伏储能等领域应用，AI服务器电源对测试电源、负载在拉载斜率、拉载频率等方面的技术要求更高
，缺乏相关技术积累的企业将面临较大挑战。尽管传统台资测试电源企业在早期市场具有一定先发优势，但随着供电方案
新平台的推出，该优势也逐步减弱。公司在技术响应、服务支持与交付周期等方面的综合能力正逐步获得客户认可。
此外，公司原有客户群体中，如充电桩模块企业等，也在积极布局该领域并开展技术预研，为公司带来新的市场需求
。综合来看，公司对 AI服务器测试电源市场的未来发展持乐观态度。
7. 请问过去几年氢能业务一直不及预期，但是国家政策一直在鼓励氢能发展，公司预计氢能业务什么时候可以看到
拐点，业绩能体现政策红利？
答：公司氢能业务目前尚未达预期，业绩出现短期波动，主要受行业处于早期阶段、市场需求及政策落地节奏等因素
综合影响。
尽管短期业绩承压，公司依然长期看好氢能行业的发展前景。当前，氢能产业的技术突破与商业化拐点仍需时间，其
具体时点上存在一定不确定性。公司将密切关注政策与市场变化，积极把握中长期的市场机会和政策红利。
8. 公司功率半导体事业部今年的情况以及对未来 2～3年功率半导体业务的订单和毛利水平展望？
答：今年以来，功率半导体事业部发展态势良好，订单规模符合预期。毛利率方面提升较为明显。但该业务目前体量
尚小，对公司整体业绩影响不大。
中长期来看，公司对功率半导体业务持积极乐观态度。一方面，行业整体处于持续回暖通道，在国产化替代趋势加速
的背景下，公司将把握结构性增长机遇；另一方面，公司持续推动产品迭代与技术升级，产品性能与稳定性不断提升，为
进一步拓展市场奠定了坚实基础。基于此，该业务未来几年预计有望实现订单规模的稳步增长。
9. 公司海外业务布局、业务进展及未来展望大概如何？
答：海外业务是公司长期发展的重要方向之一，公司上市之前就已经开展海外业务，也取得了不错的成绩。尽管在疫
情期间受到一定影响，但公司始终保持着对海外市场的拓展力度，订单也呈现持续增长态势。
未来，公司将持续推进海外市场拓展，加强营销网络建设，积极拓展新行业和新应用场景，不断提升在全球市场的参
与度与竞争力。
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