研报评级☆ ◇688599 天合光能 更新日期：2026-08-22◇ 通达信沪深京F10
★本栏包括【1.投资评级统计】【2.盈利预测统计】【3.盈利预测明细】【4.研报摘要】
【5.机构调研】
【1.投资评级统计】最新评级日期:2026-08-17
时间段 买入评级次数 增持评级次数 中性评级次数 减持评级次数 卖出评级次数 评级次数合计
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1周内 1 0 0 0 0 1
1月内 6 1 0 0 0 7
2月内 6 1 0 0 0 7
3月内 6 1 0 0 0 7
6月内 9 6 0 0 0 15
1年内 9 6 0 0 0 15
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【2.盈利预测统计】(近6个月)
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│财务指标 │ 2023年│ 2024年│ 2025年│2026年预测│2027年预测│2028年预测│
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│每股收益(元) │ 2.54│ -1.58│ -3.00│ 0.06│ 1.02│ 2.01│
│每股净资产(元) │ 14.22│ 11.82│ 9.03│ 9.12│ 9.96│ 11.75│
│净资产收益率% │ 17.55│ -13.05│ -32.76│ 0.57│ 10.03│ 16.55│
│归母净利润(百万元) │ 5531.30│ -3443.22│ -7030.54│ 120.26│ 2374.97│ 4715.75│
│营业收入(百万元) │ 113391.78│ 80281.74│ 66974.55│ 75597.14│ 88765.93│ 107838.93│
│营业利润(百万元) │ 6954.62│ -3746.07│ -7980.22│ 99.07│ 2717.29│ 5375.00│
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【3.盈利预测明细】(近6个月)
日期 评级 评级变化 目标价 2026EPS 2027EPS 2028EPS 研究机构
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2026-08-17 买入 维持 19.47 0.13 0.97 1.76 国泰海通
2026-08-10 买入 维持 --- 0.10 0.97 1.78 国联民生
2026-08-10 买入 首次 --- 0.12 0.82 1.68 中邮证券
2026-08-10 买入 维持 --- -0.23 1.39 2.59 长江证券
2026-08-10 增持 维持 --- 0.10 0.90 1.96 光大证券
2026-08-07 买入 维持 --- 0.12 0.87 1.72 东吴证券
2026-08-06 买入 维持 --- -0.52 1.01 2.15 国金证券
2026-05-22 增持 维持 22.35 0.12 1.12 2.26 华创证券
2026-05-16 买入 维持 --- 0.15 1.42 2.72 长江证券
2026-05-09 买入 维持 --- 0.12 0.87 1.72 东吴证券
2026-05-08 增持 维持 --- 0.18 1.03 1.84 国盛证券
2026-05-08 增持 维持 --- 0.15 0.90 1.49 长城证券
2026-05-05 增持 维持 --- 0.10 0.90 1.96 光大证券
2026-05-02 增持 维持 25.5 --- --- --- 中金公司
2026-04-30 买入 维持 --- 0.14 1.17 2.55 国金证券
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【4.研报摘要】(近6个月)
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2026-08-17│天合光能(688599)26Q2单季度扭亏，光储业务协同发展 │国泰海通 │买入
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本报告导读：
单季度扭亏为盈，光伏和储能业务协同发展。
投资要点：
投资建议：我们预计公司2026-2028年的归母净利润分别为3.10/22.81/41.33亿元，EPS分别为0.13/0.97/1.76元/股
。参考可比公司，给予公司2027年20xPE，目标价为19.47元，维持“增持”评级。
26Q2单季度扭亏为盈。公司发布26年半年报，26年上半年实现营业收入319.85亿元，同比增长2.99%，归母净利润-2.
70亿元，同比大幅减亏，经营活动产生的现金流量净额50.72亿元，同比增加175.14%；26Q2单季度，实现营业收入151.56
亿元，同比下降9.36%，归母净利润0.13亿元，同环比均实现扭亏为盈。公司光伏产品和系统解决方案业务保持行业领先
水平，同时部分处置了前期战略性交易安排中所获股权资产也取得了较高的投资收益。
储能业务进入良性循环。26H1，储能出货量超过5GWh，出货量同比增长188%，海外项目数量同比增长250%，欧洲、拉
美、亚太等重点市场均取得积极进展。26年储能新签订单量已经超过16GWh，为实现全年16GWh出货目标提供了有力支撑。
根据投资者关系活动记录表，上半年公司海外出货占比超90%，其中欧洲和拉美等高价值市场盈利较好，占整体出货量50%
以上，海外储能整体毛利率维持在较高水平。
布局多种光伏技术路线。公司主流销售产品为N型TOPCon组件，最高效率接近24%，同时也在积极布局其他技术路径，
包括BC、钙钛矿等。THBC聚焦高端单面屋顶市场，满足客户对效率与美学的双重需求，预计在26年下半年开始量产。在前
瞻性技术方面，预计钙钛矿叠层电池将于28–29年进入小规模量产阶段，29年实现GW级产能。
风险提示：竞争加剧；行业需求下滑；政策风险；技术进步不及预期。
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2026-08-10│天合光能(688599)2026年半年报点评报告：Q2归母净利润扭亏，储能盈利水平│长江证券 │买入
│持续提升 │ │
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事件描述
天合光能发布2026年半年报，2026H1公司实现收入319.85亿元，同比增长3%；归母净利-2.7亿元，同比减亏；其中，
2026Q2实现收入151.56亿元，同比下降9%，环比下降10%；归母净利0.13亿元，实现扭亏。
事件评论
光伏方面，H1组件出货量超25GW，预计Q2出货量环比微降；H1组件毛利率1.3%，已实现转正。储能方面，H1出货量超
过5GWh，同比增长188%，预计Q2出货同环比大幅增长；H1毛利率达到21%，盈利水平持续提升。数字能源服务方面，截至6
月底，户用电站运维累计规模超过27GW。
其他指标，Q2期间费用率13.63%，同比提升3pct，主要是汇兑损失同比增加；Q2资产减值损失4.02亿元，信用减值损
失1.02亿元，资产减值主要是存货跌价；Q2投资净收益4.99亿元，公允价值变动净收益9.59亿元，主要与T1Energy股票有
关；Q2末在建工程25.45亿元，主要是升级改造项目增加。
展望后续，光伏+储能双主业协同发展，光伏构建TOPCon3.0与THBC双轮驱动技术战略，THBC产品融合TOPCon与BC技术
优势；储能新签订单超过16GWh，为全年16GWh出货目标提供有力支撑，海外订单占比从2025年的65%提升至2026H1的95%，
预计盈利质量稳步改善。公司依托光储一体化优势，系统性构建“发-输-用-储”全链条协同能力。在算电协同新场景，
公司于2025年联合中国联通等伙伴在青海三江源打造绿电智算融合示范项目——国内首个纳入省级算电协同顶层规划的标
杆项目、全球海拔最高的零碳算力落地样板，入选中国信通院首批“算力电力协同典型案例”并获国务院相关领导调研肯
定；2026年上半年，公司针对AIDC场景解决方案，进行“绿电直连+多级储能+算电协同+算力基础设施+算力运营”一体化
商业模式的探索，全力开辟从绿色电力到AI绿色算力的价值跃升之路。维持“买入”评级。
风险提示
1、反内卷进展不及预期；2、光伏装机不及预期。
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2026-08-10│天合光能(688599)2026年半年报点评：组件盈利改善，储能加速起量 │国联民生 │买入
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事件
根据公告，公司26年上半年实现营业收入319.85亿元，同比+2.99%，归母净利润-2.70亿元，同比减亏，扣非归母净
利润-28.90亿元。分季度看，26Q2公司实现营业收入151.56亿元，同比-9.36%，环比-9.95%，归母净利润0.13亿元，单季
度实现扭亏为盈，扣非归母净利润-14.23亿元。Q2非经常性损益主要来源于公司处置T1EnergyInc股票的投资收益以及持
有股票的公允价值变动。
光伏组件基本盘稳健，储能业务快速上量
光伏：26年上半年，公司光伏产品收入为177.95亿元，毛利率为1.27%，毛利率实现转正，光伏组件出货超25GW，截
至26H1，公司210组件累计出货突破260GW。公司构建TOPCon3.0与THBC"双轮驱动"技术战略，TOPCon聚焦全球85%以上双面
及大型集中式电站市场，以卓越的综合发电性能与全生命周期价值夯实领先地位，THBC产品面向高端单面屋顶市场，满足
客户对单位面积收益与外观的极致要求。新技术方面，公司前瞻布局钙钛矿/晶体硅叠层，2026年自主研发叠层组件峰值
功率达907W、全面积效率29.2%，再创世界纪录。
储能：26H1公司储能出货超5GW，同比+188%，累计出货超过25GWh。公司海外市场持续突破，海外订单占比已经提升
至95%。分区域看，欧洲区域出货量同比增长228%，亚太区域出货量同比增长395%，拉美区域完成智利多个项目超1.2GWh
的订单交付。26年以来公司储能新签订单超过16GWh，为公司全年16GWh的出货目标打下坚实基础。
持续加码商业航天，能源+算力协同发展
根据上海证券报报道，继参股国星宇航后天合光能旗下的天赋星际与东方天算签署战略合作协议，双方将围绕太空光
伏领域深化合作，依托各自在光伏电池、天基计算领域的技术积累，联合攻关空间光伏能源方案，推动相关产品在轨测试
与产业化落地。
投资建议
我们预计公司2026-2028年实现营收675.61/863.13/1033.54亿元，归母净利润为2.34/22.62/41.68亿元，根据2026年
8月7日收盘价，26-28年PE为138x/14x/8X。公司为光伏一体化领先企业，TOPCon技术优势显著，行业供给出清后有望迎来
盈利修复，海外储能放量有望贡献业绩，维持“推荐”评级。
风险提示
下游需求不及预期、市场竞争加剧、产能建设不及预期、海外政策与贸易风险、新技术研发与产业化风险等。
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2026-08-10│天合光能(688599)2026年中报点评：2026Q2成功实现扭亏，储能出货量维持高│光大证券 │增持
│增 │ │
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事件：公司发布2026年中报，2026H1实现营业收入319.85亿元，同比+2.99%，实现归母净利润-2.7亿元，同比亏损幅
度减小；2026Q2实现营业收入151.56亿元，同比-9.36%，实现归母净利润0.13亿元，同环比均实现扭亏。
组件出货量保持稳健，毛利率环比转正。
2026H1公司组件出货量超25GW（2025H1出货量超32GW），根据SMM统计出货量位居全球前三，截至2026年6月底公司21
0组件累计出货量突破260GW。2026H1光伏产品营业收入同比-11.39%至177.95亿元，毛利率则在优秀的成本控制能力下实
现扭亏，同比+3.75个pct至1.27%。
储能产品出货量维持高增，新签订单量可有效支撑全年16GWh出货目标。
2026H1公司储能业务出货量超5GWh，同比+188%，其中欧洲/亚太区域出货量同比分别+228%/395%，拉美区域完成智利
多个项目超1.2GWh的订单交付，截至2026年6月底公司全球储能系统累计发货量突破25GWh。2026年至今公司储能业务新签
订单量已超16GWh，海外市场储能系统订单占比提升至95%（2025年为65%）。2026H1公司储能业务营业收入同比+92.27%至
24.72亿元，毛利率同比+5.40个pct至21.00%。
持续系统性构建“发-输-用-储”全链条协同能力，分布式系统业务稳步升级。
公司依托光储一体化领域的优势系统性构建“发-输-用-储”全链条协同能力，2026H1针对AIDC场景解决方案进行“
绿电直连+多级储能+算电协同+算力基础设施+算力运营”一体化商业模式的探索；同时公司分布式系统业务主动开拓新业
务场景，电站项目开发量、销售量较2025年同期实现大幅增长，发电与数字化运维业务维持较高毛利率水平成为业务护城
河。
维持“增持”评级：我们维持盈利预测，预计公司2026-28年实现归母净利润2.39/21.04/45.91亿元，当前股价对应2
7年PE为15倍。公司聚焦大尺寸光伏组件并持续开发电池新技术，同时拓展多项业务品类，跟踪支架、储能等多业务有望
给公司贡献新的业绩增长点，但分布式光伏和新能源电力市场化新政使得公司分布式光伏业务未来的收益仍有较大不确定
性，审慎起见维持“增持”评级。
风险提示：光伏行业产能出清进度不及预期；公司分布式销售业务进度低于预期；储能产品出货不及预期；关税政策
变化风险。
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2026-08-10│天合光能(688599)上半年组件毛利转正，海外储能业务高增长 │中邮证券 │买入
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事件：2026年8月6日，公司发布2026年半年度报告。2026上半年公司实现营收319.9亿元，同比+3.0%；归母净利-2.7
亿元，同比减亏90.8%；扣非归母净利-28.9亿元，同比减亏2.2%。其中，2026年二季度公司实现营收151.6亿元，同比-9.
4%；归母净利0.13亿元，单季实现扭亏；扣非归母净利-14.2亿元，同比减亏10.1%。上半年归母净利大幅减亏主要源于本
期非经常性损益26.2亿元，其中主要为处置T1EnergyInc股票所获投资收益与公允价值变动损益。
上半年组件毛利转正，技术迭代持续推进。26年上半年公司组件出货量超25GW，光伏产品营收177.9亿元，同比-11.4
%；毛利率1.3%，同比+3.8pcts。公司前瞻布局钙钛矿/晶体硅叠层技术，26年自研叠层组件峰值功率达907W、全面积效率
29.2%，再创世界纪录。
海外储能业务高速增长，储能盈利质量改善。2026年上半年公司储能业务收入24.7亿元，同比+92.3%；毛利率21.0%,
同比+5.4pcts；出货量超5GWh，同比+188%。储能海外项目数量同比+250%，欧洲、亚太、拉美均取得积极进展。2026年公
司全球储能新签订单量已超16GWh，在手订单储备充足，全年出货目标16GWh。
业务生态布局多元化。上半年公司分布式系统贡献了可观的正向利润；公司支架在26年6月WoodMac制造商综合排名中
居全球第二。此外，公司针对AIDC场景解决方案正进行一体化商业模式探索。
盈利预测与投资评级
我们预计公司26-28年营收分别为773.5/889.6/1074.4亿元，归母净利润分别为2.9/19.1/39.3亿元，对应PE分别为11
3x/17x/8x，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：
下游需求不及预期风险；海外政策变化风险；汇率波动风险
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2026-08-07│天合光能(688599)2026年中报点评：组件出货持稳、储能发展高增，非经收益│东吴证券 │买入
│体现价值管理能力 │ │
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事件：公司26H1营收319.85亿元，同比+3.0%，归母净利润-2.70亿元，同比+90.8%，扣非净利润-28.90亿元，同比+2
.2%，毛利率7.6%，同比+2.1pct，归母净利率-0.8%，同比+8.6pct；其中26Q2营收151.56亿元，同环比-9.4%/-9.9%，归
母净利润0.13亿元，同环比扭亏，毛利率8.5%，同环比+4.1/+1.8pct；Q2扣非净利-14.23亿元，环比减亏0.44亿元。
组件出货持稳、储能发展高增。分业务看，1）组件26H1出货量超25GW，深耕高价值市场，高质量订单占比稳步提升
，盈利能力持续改善；截至26年6月底，210组件历史累计出货量突破260GW；我们测算26Q2组件出货约12-13GW，整体保持
平稳；2）储能26H1出货超5GWh，同比+188%，海外项目数量同比+250%；截至26年6月底，公司储能业务全球历史累计发货
量突破25GWh；26年以来新签储能订单超16GWh，在手订单充足，支撑26年全年16GWh出货目标，储能作为第二增长曲线于2
6H1实现整体正向盈利；3）分布式系统业务持续贡献可观正向利润；4）支架方面，26年6月伍德麦肯兹全球跟踪支架制造
商综合排名中，天合跟踪稳居全球第二。
投资收益及公允价值变动贡献减亏。公司部分处置前期战略性交易安排中所获股权资产取得较高投资收益，26H1投资
收益5.58亿元，剩余未处置股权资产公允价值显著上升、确认较大规模公允价值变动收益，单Q2投资收益4.99亿元+公允
价值变动9.59亿元，对当期利润形成积极贡献；Q2计提资产减值约4亿元。
费用有所增长、资本开支收缩延续。公司26H1期间费用43.77亿元，同比+13.9%，费用率13.7%，同比+1.3pct，其中Q
2期间费用20.7亿元，费用率13.6%，同环比+3.0/-0.1pct，费用增长主因财务费用；26H1经营性净现金流50.72亿，同比+
175.1%，其中Q2经营性现金流9.82亿元，同环比-63.4%/-76.0%；26H1资本开支22.10亿元，同比-34.7%，其中Q2资本开支
11.3亿元，同环比-2.0%/+4.9%；26H1末存货260.71亿元，较25年末+3.2%。
盈利预测与投资评级：考虑到公司储能业务出货高增、在手订单充足，我们维持公司26-28年归母净利润预测2.8/20.
4/40.2亿元，同比+104%/+621%/+97%，对应PE分别为115/16/8倍，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧等。
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2026-08-06│天合光能(688599)海外储能放量，组件毛利转正 │国金证券 │买入
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业绩简评
8月6日公司披露2026年中报，2026年上半年实现营收320亿元，同增3%；实现归母净利润-2.7亿元，同比减亏90.8%；
实现扣非归母净利润-28.9亿元，同比减亏2.2%；非经常损益主要为公司部分处置前期持有T1股票产生的投资收益及公允
价值变动收益。
经营分析
储能海外出货高增带动盈利转正，充足在手订单有望支撑量利齐增。上半年公司储能系统出货超5GWh、同比增长188%
，2026年初以来公司储能新签订单超16GWh，充足在手订单为实现全年16GWh的出货目标提供了有利支撑。公司海外市场拓
展效果显著，欧洲、亚太区域出货高增，拉美区域完成智利多个项目超1.2GWh订单交付，带动上半年毛利率提升至21%；
公司海外市场订单占比由2025年的65%提升至26H1的95%以上，随海外高毛利订单陆续交付，公司储能业务有望实现量利齐
增。
组件毛利转正，前瞻性布局钙钛矿/晶体硅叠层。上半年公司光伏组件出货量超25GW，通过构建TOPCon3.0与THBC“双
轮驱动”技术战略，公司深耕高价值市场，组件业务高质量订单占比稳步提升，盈利能力持续改善，上半年组件业务毛利
率转正至1.27%。此外，公司前瞻性布局钙钛矿/晶体硅叠层，自主研发叠层组件峰值功率达907W、全面积效率29.2%，再
创世界纪录。
系统解决方案能力持续提升，推进AI绿色算力探索。公司致力于成为智慧能源解决方案及运营商，分布式系统业务主
动开拓新业务场景，电站项目开发、销售量较2025年同期实现大幅增长，发电与数字化运维业务维持较高毛利率水平。依
托在光储一体化领域的显著优势，公司系统性构建“发-输-用-储”全链条协同能力，上半年针对AIDC场景解决方案进行
“绿电直连+多级储能+算电协同+算力基础设施+算力运营”一体化商业模式的探索，全力开辟从绿色电力到AI绿色算力的
价值跃升之路。
盈利预测、估值与评级
根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2026-2028年净利润预测至-12.1、23.6、50.3亿元。公司储能系统放量打
造第二成长曲线，前瞻性布局钙钛矿、叠层等技术，系统整体解决方案等业务协同发展，维持“买入”评级。
风险提示
国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。
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2026-05-22│天合光能(688599)2025年报及2026年一季报点评：组件龙头地位稳固，储能打│华创证券 │增持
│造第二增长曲线 │ │
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事项：
公司发布2025年报和2026年一季报。2025年公司实现营收669.75亿元，同比-16.61%；归母净利润-70.31亿元，同比
亏损扩大；扣非归母净利润-73.97亿元，同比亏损扩大；毛利率5.18%，同比-4.41pct。2026Q1公司实现营业收入168.30
亿元，同比增长17.40%，实现归母净利润-2.83亿元，同比大幅减亏；实现扣非归母净利润-14.67亿元，同比亏损基本持
平；毛利率6.75%，同比+0.14pct。
评论：
公司运营稳健，银包铜导入后有望进一步降本。公司2025年实现光伏组件销售63.84GW，同比销售规模基本持平，由
于光伏组件价格下行，公司光伏产品2025年实现毛利率-1.42%，同比减少5.72pct，欧洲光伏销售仍可实现正毛利率。我
国推进光伏“反内卷”，组件价格长期看涨，2026年4月工信部、发改委、市监总局、能源局等部门联合召开光伏行业座
谈会，全力推进产能调控、标准引领、创新驱动、价格执法、质量监管、兼并重组、知识产权保护等“反内卷”综合治理
有关工作，推动光伏产业高质量发展。我们认为，在行业激烈的竞争环境下，头部企业具备质量、资金等优势，具备跨越
周期能力。2025Q2以来，公司经营性现金流保持为正，公司运营稳健。此外，公司银包铜技术已进入中试及产业化阶段，
2026年底预计将形成较大规模的生产能力，有助于公司降低产品成本。
储能业务国内外持续推进，打造第二成长曲线。2025年公司实现储能出货超过8GWh，对应收入42.80亿元，收入同比
增长83.30%，对应毛利率14.69%，同比+1.74pct。2026年公司目标储能出货15-16GWh，着重发展海外高价值市场。我们认
为，公司2026年储能销售倍增的基础一方面在于市场需求旺盛，另一方面也在于公司具备强大的系统解决方案能力。2025
年12月，在标普全球能源发布《2025年储能系统集成商报告》中，天合储能荣登全球储能系统集成商前十榜单，位列全球
第8位。
投资建议：公司业务多元化布局，助力穿越周期。考虑行业竞争因素使得产业链价格低位运行，企业盈利能力承压，
我们调整盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利润分别为2.70/26.17/52.92亿元，当前市值对应PE分别为148/15/8倍
。参考可比公司估值，给予2027年20xPE，对应目标价22.35元，维持“推荐”评级。
风险提示：终端需求不及预期，产能扩张进度不及预期，公司新品推广不及预期，公司产品认证和市场拓展进度不及
预期，市场竞争加剧等。
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2026-05-16│天合光能(688599)2025年光伏盈利承压，储能出货翻倍增长，数字能源服务表│长江证券 │买入
│现亮眼 │ │
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事件描述
天合光能发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现收入669.75亿元，同比下降17%；归母净利-70.31亿元；
其中，2025Q4实现收入170.04亿元，同比下降1%，环比下降10%；归母净利-28.3亿元。2026Q1实现收入168.3亿元，同比
增长17%，环比下降1%；归母净利-2.83亿元，同环比减亏。
事件评论
2025年光伏组件出货67.9GW，销量63.8GW，销量同比下降0.99%；毛利率为-1.42%，同比减少5.72pct，预计是受到组
件价格下降以及白银等原材料价格上涨影响。储能出货超过8GWh，同比实现翻倍增长，其中海外出货占比超过60%；毛利
率为14.69%，同比增加1.74pct。系统解决方案收入123.58亿元，同比下降34.29%，约占主营业务收入的19%，毛利率为11
.66%，同比下降6.74pct。数字能源服务收入27.65亿元，同比增长40.81%，约占主营业务收入的4%，毛利率为55.69%，同
比增加0.76pct，2025年末户用电站运维累计规模接近26GW。
2026Q1组件销量预计同环比略有下降，而分布式、储能业务保持增长，其中户用光伏首单权益出表型ABS项目于2026
年3月在上海证券交易所正式挂牌上市，有助于电站资产盘活以及轻资产运营。2026Q1公司毛利率为6.75%，同比增加0.14
pct，环比增加1.28pct，公允价值变动净收益11.76亿元，带动归母净利润修复。
财务指标方面，2025年期间费用率12.84%，同比增加0.54pct，费用金额85.98亿元，同比下降12.95%；资产减值损失
19.52亿元，信用减值损失6.44亿元。2025年末应付债券同比下降31.36%，主要是可转债转股影响。2025年经营活动现金
流净额为69.02亿元，同比下降13.11%。
展望后续，公司储能出货将快速增长，依托已储备的海外在手订单，加快高毛利市场交付节奏。光伏保持组件产品行
业第一梯队地位，不再刻意追求市占率的绝对领先，转而聚焦盈利修复和现金流改善，推动组件业务实现扭亏为盈。系统
解决方案与数字能源服务协同发力，依托分布式发电系统交付能力积累和光储融合产品矩阵，积极拓展"光伏+"应用场景
，打造差异化竞争优势。维持“买入”评级。
风险提示
1、反内卷进展不及预期；2、光伏装机不及预期。
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2026-05-09│天合光能(688599)2025年年报及2026年一季报点评：储能盈利能力提升，向解│东吴证券 │买入
│决方案供应商迈进 │ │
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事件：公司25年实现营收669.7亿元，同比-16.6%；归母净利润-70.3亿元，同比-106.1%；扣非归母净利润-74.0亿元
，同比-42.8%。其中25Q4实现营收170.0亿元，同比/环比-0.9%/-10.1%；归母净利润-28.3亿元，同比/环比-10.3%/-120.
6%。26Q1实现营收168.3亿元，同比/环比+17.4%/-1.0%；归母净利润-2.83亿元，同比/环比+78.6%/+90.0%；扣非归母净
利润-14.7亿元，同比/环比-6.8%/+52.4%。
光伏业务承压、储能盈利能力提升：25年公司光伏产品实现营收451.4亿元，同比-19.0%，毛利率-1.4%，同比-5.7pc
t，主要受行业供需失衡、组件价格低位及硅料、银浆等原材料价格上涨影响。全年组件出货超67GW，其中N型组件占比达
95.8%。系统解决方案业务实现营收123.6亿元，同比-34.3%，毛利率11.7%，同比-6.7pct。储能业务实现营收42.8亿元，
同比+83.3%，毛利率14.7%，同比+1.7pct，出货量超过8GWh，较24年实现翻倍增长，其中海外出货占比超60%，海外在手
订单超过12GWh。
26Q1组件亏损收窄、多业务协同贡献正现金流：26Q1公司组件出货超13GW，单瓦经营性亏损收窄至约0.05元/W；分布
式系统经营利润近3亿元；储能出货1.3GWh，净利润超5000万元，其中海外高价值市场出货占储能出货比例超90%；支架出
货超1GW，经营性利润超1000万元。公司26Q1经营性现金流净流入41亿元，同环比大幅改善，主要系销售商品收到现金增
加、分布式资产出售集中回款及库存下降。
25年资本开支收缩、费用收窄：25年公司期间费用86.0亿元，同比-13.0%，费用率12.8%，同比+0.6pct。25年经营性
净现金流69.0亿元，同比-13.1%；26Q1经营性净现金流40.9亿元，同比由负转正、环比+1.1%。25年资本开支46.7亿元，
同比-64.9%；26Q1资本开支10.8亿元，同比-51.4%。25年末存货252.6亿元，较年初+13.0%；26Q1末存货242.5亿元，较年
初-4.0%。
盈利预测与投资评级：考虑到光伏行业竞争仍较激烈，我们下调公司26-27年盈利预测，并新增28年盈利预测。我们
预计公司26-28年归母净利润分别为2.8/20.4/40.2亿元（原26-27年预测值为7.2/24.0亿元），同比+104.0%/+620.6%/+97
.4%。虽然公司25年及26Q1仍处亏损，但26Q1亏损已较25Q4明显收窄，储能业务盈利能力提升、系统解决方案业务持续贡
献正向盈利，同时资本开支收缩、现金流改善，后续盈利有望逐步修复，维持“买入”评级。
风险提示：竞争加剧，政策变动超预期等。
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2026-05-08│天合光能(688599)Q1减亏与现金流改善，光储系统化布局支撑中期修复 │国盛证券 │增持
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事件：公司发布2025年报及2026年一季报。2025年公司实现营业收入669.75亿元，同比下降16.61%；归母净利润-70.
31亿元，扣非归母净利润73.97亿元；经营活动现金流净额69.02亿元，同比下降13.11%。2026Q1实现营业收入168.30亿元
，同比增长17.40%；归母净利润-2.83亿元，同比大幅减亏；扣非归母净利润-14.67亿元；经营活动现金流净额40.92亿元
，同比由负转正。
组件主业仍受价格下行压制，2026Q1收入端率先恢复。2025年公司光伏产品收入451.43亿元，同比下降18.97%，毛利
率-1.42%，同比下降5.72pct，是全年亏损扩大的主要拖累；公司全年组件合计出货67.88GW，其中对外销售63.84GW，另
有4.04GW用于电站、电站工程建设管理及系统产品。2026Q1收入同比增长17.40%，反映订单交付与系统产品、储能业务收
入改善，但Q1扣非后仍亏14.67亿元，公司真实经营盈利尚未完全修复，后续核心仍在于组件价格、库存减值和海外溢价
改善。
储能与系统解决方案成为穿越周期的重要支撑。2025年公司储能业务收入42.80亿元，同比增长83.30%，毛利率14.69
%，同比提升1.74pct，是公司少数保持高增且毛利率改善的板块；系统解决方案收入123.58亿元，毛利率11.66%，虽同比
下滑但仍保持正毛利，其中系统解决方案包括支架、分布式系统、集中式电站及其他相关业务；数字能源服务收入27.65
亿元，同比增长40.81%，毛利率55.69%，盈利质量较优。收入结构说明公司已不再是单一组件制造商，光储与系统化能力
将成为后续估值修复的重要抓手。
技术与品牌优势仍在，等待行业出清后的盈利弹性释放。公司2025年研发投入40.78亿元，研发投入占主营业务收入
比例6.32%，重点布局晶体硅、钙钛矿、N型TOPCon、构网型储能、智能跟踪支架、太空光伏等方向；截至2025年底，公司
在光伏电池转换效率和组件输出功率方面先后39次创造和刷新世界纪录。公司组件远销全球180多个国家，2025年全年组
件出货量超67GW，210组件累计出货超236GW，仍具备较强全球渠道与品牌基础。
盈利预测：考虑到组件价格仍处低位、海外贸易环境仍有不确定性，但公司组件龙头地位稳固，储能、支架、分布式
系统及数字能源服务形成第二增长曲线。预测公司2026-2028年归母净利润为4.14/24.13/43.06亿元，对应EPS为0.18/1.0
3/1.84元/股，维持“增持”评级。
风险提示：光伏组件价格低于预期；原材料价格波动；海外贸易政策变化。
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2026-05-08│天合光能(688599)组件苦练内功，储能如期兑现 │长城证券 │增持
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事件：2026年4月30日，公司发布2025年年报与2026年一季报，2025年公司实现营收669.75亿元，同比-16.61%，实现
归母净利润为-70.31亿元，亏损幅度同比扩大约36亿元，对应25年Q4单季度实现营收170.04亿元，同比-0.76%，实现归母
净利润-28.3亿元，其中资产减值损失与信用减值损失合计约16.2亿元。
2026年一季度，公司实现营收168.3亿元，同比+17.4%，实现归母净利润-2.83亿元，亏损幅度同比缩窄约10亿元，26
Q1单季度毛利率/净利率6.75%/-1.56%，毛利率继续实现逐季修复，但财务费用波动与资产减值影响最终盈利表现。
核心光伏业务切换思路：面对复杂多变的宏观环境和行业周期性挑战，公司经营策略由向外扩张转为苦练“内功”，
主动调整出货节奏，聚焦高毛利订单，同时优化产能布局，加速老旧产能出清，推动产品结构升级，聚焦高效N型组件产
品，为下一轮增长积蓄动能。2025年公司实现光伏组件出货超67GW，N型组件占比达95.8%，其中对外销售组件约63.84GW
，同比-0.99%，对应光伏产品板块实现收入451.43亿元，同比-18.97%，板块毛利率-1.42%，同比下降5.72个pct。
储能业务气候已成，第二主业加速成长：利用光伏业务的品牌、渠道、技术，公司前瞻性布局储能业务并逐渐发展为
转型升级的新增长引擎，2025年公司储能出货超8GWh，同比实现翻倍增长，对应贡献营业收入42.8亿元，同比+83.3%，板
块毛利率14.69%，同比+1.74个pct。毛利率稳步提升主要得益于公司储能业务快速放量的同时深耕海外市场，2025年海外
储能出货占比超过60%，在智利、埃及等地区均有标杆性大型项目实现交付，截至年报披露日，公司储能业务海外在手订
单超过12GWh，为后续业绩释放奠定了坚实基础。
投资要点：预计公司2026-2028年实现营业收入735.54、823.95、951.43亿元，实现归母净利润3.6、21.09、34.98亿
元，同比增长105.1%、486.4%、65.9%，对应EPS分别为0.15、0.9、1.49元，当前股价对应的PE倍数为116.8X、19.9X、12
X，维持“增持”评级。
风险提示：1）需求不及预期，2）竞争格局恶化，3）新产品推进不及预期，4）原材料价格上涨。
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2026-05-05│天合光能(688599)2025年年报&2026年一季报点评：储能出货量维持高增，THB│光大证券 │增持
│C电池刷新晶硅电池效率 │ │
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事件：公司发布2025年年报&2026年一季报，2025年实现营业收入669.75亿元，同比-16.58%，实现归母净利润-70.31
亿元，亏损幅度扩大；2026Q1实现营业收入168.3亿元，同比+17.4%，实现归母净利润-2.83亿元，同环比均减亏。
210组件累计出货量保持全球领先，THBC电池刷新晶硅电池效率。（1）2025年公司组件出货量超67GW（根据Infolink
统计并列全球第三），其中N型组件占比达95.8%，截止2025年底210组件累计出货超236GW保持全球领先；但在行业下行周
期公司收入和盈利阶段性承压，2025年光伏产品收入同比-18.97%至451.43亿元，毛利率同比-5.72个pct至-1.42%。（2）
公司通过高强度研发投入保持在N型i-TOPCon技术上的行业领先优势，2026年4月其自主研发的新型THBC电池最高转换效率
达28.00%刷新晶硅电池效率新高。2026Q1公司归母净利润实现大幅减亏，毛利率同比小幅提升0.14个pct至6.75%，经营活
动现金净流量同比实现转正并达到40.92亿元。
储能出货量实现翻倍增长，坚定实施光储一体化战略。2025年公司储能出货量超8GWh，同比实现翻倍增长，其中海外
出货占比超60%，欧洲区域项目数量增长超70%，带动储能业务2025年营业收入同比+83.30%至42.80亿元，毛利率同比+1.7
4个pct至14.69%。公司凭借全栈自主研发能力覆盖电芯、电池舱、PCS等核心环节，同时发布了“AIDC”场景解决方案，
未来将依托海外储备订单（在手订单超12GWh）全力做强储能第二增长曲线。
系统解决方案与数字能源服务协同发力，积极拓展“光伏+”应用场景。（1）系统解决方案方面，2025年公司跟踪支
架业务排名全球前二，出售电站规模约3GW，打造青海省首个“风光储充+算力中心”绿电智算融合示范工程，板块营业收
入同比-34.29%至123.58亿元，毛利率同比-6.74个pct至11.66%。（2）数字能源服务方面，截至2025年底公司户用电站运
维累计规模接近26GW，板块营业收入同比+40.81%至27.65亿元，毛利率同比+0.76个pct至55.69%。（3）未来公司将持续
在数据中心绿色算力升级、工商业智慧能源管理等方向打造差异化竞争优势，为公司远期发展打下坚实基础。
维持“增持”评级：光伏产业链盈利持续承压，审慎起见我们下调盈利预测，预计公司2026-28年实现归母净利润2.3
9/21.04/45.91亿元（下调86%/下调42%/新增），当前股价对应27年PE为19倍。公司聚焦大尺寸光伏组件并持续开发电池
新技术，同时拓展多项业务品类，跟踪支架、储能等多业务有望给公司贡献新的业绩增长点，但分布式光伏和新能源电力
市场化新政使得公司分布式光伏业务未来的收益仍有较大不确定性，审慎起见维持“增持”评级。
风险提示：光伏行业产能出清进度不及预期；公司分布式销售业务进度低于预期；储能产品出货不及预期；关税政策
变化风险。
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2026-05-02│天合光能(688599)1Q26现金流显著改善，储能及新技术贡献增长 │中金公司 │增持
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2025业绩符合我们预期，1Q26超出市场预期
公司公布2025年与1Q26业绩：2025年收入669.75亿元，同比-16.58%；归母净利润亏损70.31亿元，同比-104.19%，扣
非归母净利润亏损162.18亿元，符合我们预期，主要由于光伏组件价格持续下降及行业供需失衡、竞争加剧影响，经营业
绩下滑。1Q26收入168.30亿元，同比+17.40%；归母净利润亏损2.83亿元，同比减亏78.55%；扣非归母净利润亏损14.67亿
元，超出市场预期，主要来自公允价值变动收益确认。
发展趋势
1Q26表观业绩明显改善，现金流修复更具经营意义。2025年公司仍处于光伏行业深度出清期，进入1Q26，公司表观利
润同比减亏，主业口径仍处于底部修复阶段，经营现金流显著转正，回款、库存和订单质量已有改善，经营质量修复领先
于盈利修复。
储能业务开始盈利，第二增长曲线验证度提升。2025年公司储能出货超8GWh，目标2026全年出货超16GWh；海外出货
占比超60%，海外在手订单超过12GWh，毛利率提升至14.69%，从持续减亏转向盈利。公司海外高价值订单占比提升，在电
芯、电池舱等环节具备全栈自研能力。我们认为随交付规模扩大和费用摊薄，储能有望成为公司穿越组件周期的重要利润
来源。
技术叙事从组件效率延伸至光储融合、算电协同与太空光伏。公司2025年全年组件出货超67GW，N型系列组件功率提
升，巩固高功率组件和场景化解决方案优势。公司战略重心延伸至光储一体化和算电融合场景，已落地绿电智算融合示范
项目。我们认为太空光伏方向P型HJT/钙钛矿叠层、晶硅路线及砷化镓电池布局有望强化公司下一代光伏应用中的技术标
签和估值弹性。
盈利预测与估值
考虑组件盈利能力修复，第二成长曲线盈利，我们上调盈利预测对应2026年归母净亏损收窄98.1%/2027年净利润上调
72.6%至-0.3亿元/20.5亿元，考虑行业周期与不确定性，维持跑赢行业评级与目标价25.5元不变，对应2027年29.1倍P/E
，较当前股价有46.9%的上行空间。当前股价对应2027年19.8倍P/E。
风险
行业供需格局恶化，光伏终端需求不及预期，国际政策风险。
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2026-04-30│天合光能(688599)海外储能加速放量，前瞻布局钙钛矿叠层研发 │国金证券 │买入
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业绩简评
2026年4月29日公司披露2025年报及2026年一季报，2025年实现营收670亿元，同降17%；实现归母净利润-70.3亿元，
亏损同比加深。26Q1实现营收168亿元，同增17%、环1%；实现归母净利润-2.83亿元，同比减亏79%、环比减亏90%；实现
扣非归母净利润-14.67亿元，亏损同比略加深，环比减亏52%，非经常损益主要为公允价值变动。
经营分析
组件经营承压，前瞻性布局钙钛矿、叠层等路线。2025年公司组件出货超67GW，行业供给过剩背景下组件价格维持较
低水平，光伏组件业务毛利率-1.42%。公司持续推动TOPCon电池提效降本，实现TOPCon量产效率整体提升0.75%abs，组件
功率提升15W以上；前瞻性布局钙钛矿、叠层等技术路线，自主研发的210尺寸大面积钙钛矿/晶体硅叠层电池最高转换效
率达到32.6%，刷新了该尺寸叠层电池的世界纪录；截至2025年底，公司在叠层电池及组件领域的专利申请量达到698项，
专利申请量位居全球第一。
储能海外快速放量，充足在手订单有望支撑量利齐增。2025年公司储能系统出货超8GWh、实现翻倍增长，其中海外出
货占比超60%，海外市场拓展效果显著，欧洲区域项目数量增长超70%，北美累计交付超1GWh，市场布局从2024年的2个国
家拓展至8个国家，海外多个MW级项目实现交付。公司储能业务海外在手订单超12GWh，有望支撑储能业务量、利齐增，提
供新的利润增长点。
系统整体解决方案、数字能源服务稳步发展，致力成为智慧能源解决方案及运营商。集中式电站领域，公司持续深化
绿氢氨醇、绿算融合等战略，打造了青海省首个“风光储充+算力中心”绿电智算融合示范工程；分布式系统业务，公司
在电站开发基础上，向电站运维、电力交易（含售电、虚拟电厂、绿证）、综合能源管理等多元化增值服务纵深拓展，截
至25年12月底户用电站运维累计规模接近26GW，致力于成为智慧能源解决方案及运营商。
盈利预测、估值与评级
根据我们最新的产业链价格预测，调整公司2026-2027年净利润预测至3.2、27.5亿元，新增2028年净利润预测59.8亿
元。公司储能系统放量打造第二成长曲线，前瞻性布局钙钛矿、叠层等技术，系统整体解决方案等业务协同发展，维持“
买入”评级。
风险提示
国际贸易环境恶化；下游需求不及预期；人民币汇率波动。
【5.机构调研】(近6个月)
参与调研机构：24家
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2026-08-07│天合光能(688599)2026年8月7日投资者关系活动主要内容
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公司管理层介绍公司上半年整体经营情况。
问答环节：
1、关于光伏需求端的判断，今年国内需求明显下降、海外需求增长，整体呈下降趋势；对于明年光伏需求的弹性应
如何判断？
回复：据国家能源局数据，2026年上半年国内光伏装机量为72GW左右，下半年是国内光伏装机的传统旺季，受年底并
网考核驱动，预计下游采购积极性将回暖，行业需求有望改善。海外市场今年需求仍稳步增长，全年预计装机418GW，高
于2025年水平。与此同时，随着美伊霍尔木兹海峡问题的缓和，海外宏观环境趋于向好。综合判断，今年下半年国内需求
将显著好于上半年，海外需求也有望延续增长态势。
明年光伏需求预计将在今年基础上持续增长，主要驱动因素包括全球能源需求上升、地缘政治局势变化带来的能源转
型加速、储能配置率提升以及新能源在电网体系中的应用深化；尽管中东地区需求受地缘政治影响，但欧洲、亚太及拉美
等区域仍保持增长，行业整体呈现明确的向上趋势。
2、对于储能业务的盈利能力趋势、出货量及产品结构情况如何？
回复：天合储能业务上半年海外出货占比超90%，其中欧洲和拉美等高价值市场盈利较好，占整体出货量一半以上，
海外储能整体毛利率维持在较高水平。截至2026年6月底，公司全球储能系统累计发货量已突破25GWh，品牌获客户广泛认
可，近年发展已进入良性增长阶段。
3、公司在Q2减持了一部分T1的股权，减持的主要原因是什么？后续对T1股权的整体规划是怎样的？
回复：减持T1股权是公司基于自身综合考量后的决策。T1作为美国本土制造商，具备本地化生产能力，有望持续获得
美国本土订单，长期价值被看好。公司目前继续持有剩余T1股权，未来将根据市场情况、公司战略及综合财务安排进行合
理配置。
4、针对组件环节的盈利能力应如何展望？
回复：组件环节的盈利能力正在逐步恢复，未来将逐步恢复至符合规范性要求的合理盈利状态。头部企业凭借产品力
、品牌渠道和区域化等优势，盈利水平有望更高。
5、明年起将实施新的组件效率标准，现有行业电池组件产能中约有多少比例因不满足新效率要求而可能被淘汰？
回复：预计行业将淘汰约20%左右的电池组件产能。
6、关于公司技术布局，上半年已推出THBC产品，同时在钙钛矿领域处于前沿地位，请问公司在技术迭代方向上的整
体判断是什么？在新技术（包括当前量产技术及下一代储备技术）的产能规划方面是如何考量的？
回复：现阶段公司在组件业务方面已制定“TOPCon3.0+THBC”双轮驱动战略，THBC将面向高价值屋顶市场，预计在20
26年下半年开始量产。
公司预计钙钛矿叠层电池将于2028–2029年进入小规模量产阶段，2029年实现GW级产能；2027–2028年可能先行建设
数百兆瓦级中试线，具体实施方式包括天合自主投资、专利授权或联合合作伙伴共同投资。
7、未来分布式电站业务的规模目标是什么？
回复：在电力市场化改革深化、现货价格波动加剧的背景下，公司通过数字化资产运营、聚合交易与虚拟电厂三大抓
手，确保分布式资产保值增值。数字化资产运营依托“天工智云”平台，实时监测与预测，优化发电用电策略；聚合交易
整合海量户用及工商业资源，参与中长期、现货及辅助服务市场，获取峰谷价差和调频备用收益；虚拟电厂则凭借灵活调
度能力，释放容量价值，增厚回报。三者协同，不仅有效对冲负电价等风险，更通过绿证变现和碳权益打通提升现金流，
同时借助资产证券化增强流动性，最终在市场化浪潮中持续维持并提升资产质量，实现全生命周期价值最大化。
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参与调研机构：1家
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2026-05-29│天合光能(688599)2026年5月29日投资者关系活动主要内容
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1、当前行业及公司是否已出现扭亏趋势，市场整体扭亏的节点预计何时到来？
回复：2026年一季度，公司在销售收入同比增长的情况下，净利润同比减亏近80%，同时经营性净现金流和毛利率均
在行业中处于领先水平。当前光伏行业已进入U型周期的尾部阶段，公司有信心先于行业实现自身的业绩复苏。
2、公司在算电协同方面有哪些具体布局？
回复：公司解决方案事业部集中式业务将全面向“算电融合”战略转型，逐步构建从绿色电源到算力机柜、再到AI算
力服务的端到端能力。公司将依托在储能及源网荷储一体化领域的技术积淀，突破面向AIDC场景的构网型储能、高密供电
及液冷散热等关键壁垒，形成“绿电直供+储能调峰+算力基础设施+算力运营”的一体化商业模式。
3、目前行业产能处于高位，公司现阶段光伏组件、电池片产能布局进度如何？是否会根据市场供需调整扩产节奏与
产能结构？
回复：公司暂无新增光伏组件、电池片产能计划。未来如有需要，公司会根据市场需求动态调整产能规模和产能节奏
。
4、N型技术已成为行业主流，公司TOPCon、HJT 等新技术路线的量产效率、良率及成本对比情况如何？新技术何时能
全面贡献业绩增量？
回复：天合光能光伏产品采用“双轮驱动、互为支撑”策略，同步推进TOPCon与THBC技术路线。
（1） TOPCon方面：公司TOPCon3.0产品面向全球85%以上双面发电场景（尤其是地面电站），综合发电效率较目前市
场主流竞品等高2%-3%，将为客户带来明显的价值提升，因此较市场主流竞品有更高的单瓦价格。公司预计2026年年底TOP
Con3.0产品产能将大幅增长。
（2） THBC方面：定位于高价值单面应用场景（如欧洲、澳洲屋顶市场），公司2026年建成500MW中试线，正加速推
进全面产业化。THBC量产标准版型组件功率较市场主流竞品更高，预计可实现更高的市场溢价。
5、上游硅料、银浆、玻璃等原材料价格波动频繁，公司在供应链锁价、长单合作、原材料替代等方面有哪些布局，
如何对冲成本波动风险？
回复：公司和主要原材料供应商建立了长期稳定的合作关系，签署了供应长单，确保成本波动风险可控。
6、除光伏主业外，公司在储能、光储一体化、海外电站等新兴业务板块的落地进展如何？这类新业务未来在整体营
收中的目标占比是多少？
回复：公司储能业务、系统解决方案业务、数字能源业务发展良好，目前在公司总体占比已经达到30%，未来计划持
续扩大占比到50%。
7、公司在美国、印尼等地的产能建设处于什么阶段？
回复：公司已通过和美国上市公司T1的交易，出售美国组件工厂，公司通过上述交易持有T1部分股权，并存在其他深
度合作。公司印尼1GW电池组件工厂已于2025年建成投产，目前生产经营一切正常。
8、分布式系统和支架业务的营收占比在上升，储能产品出货量也增长较快。这两块业务当前的毛利率水平和对整体
利润的贡献如何？
回复：公司持续稳健经营，储能业务、系统解决方案和数字能源服务各业务板块运行态势良好，目前毛利率水平相对
较高，对公司整体利润有积极贡献。
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参与调研机构：26家
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2026-04-30│天合光能(688599)2026年4月30日投资者关系活动主要内容
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天合光能股份有限公司于2026年4月30日在天合光能总部（常州）举行投资者关系活动，参与单位名称及人员有广发
基金；中邮创业基金；财通证券；东兴证券；东北证券；东吴证券；光大证券；国泰海通证券；国盛证券；国联民生证券
；国金证券；高盛中国证券；华创证券；华福证券自营；华西证券；天风证券；太平洋证券；兴业证券，上市公司接待人
员有董事长：高纪凡，储能事业部总裁：杨豹，财务负责人：吴森，董事会秘书：吴群，投资者关系团队。 查看原文
https://data.tdx.com.cn/zxfile/pdf_tb_news_jgdyxx/202605/85017688599.pdf
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